Investment Views März/April 2015

Investment Views
März/April 2015
Inhalt
Einleitung
4
Aktuelle Markteinschätzung 5
1.Aktuelles
6
Thema des Monats
7
Wirtschaftlicher Ausblick 9
2.Anlageklassen
Geldmarkt und Währungen
Anleihen
Aktien
Alternative Anlagen 10
10
14
18
22
3.Investment Management
26
4.Anhang
30
31
32
34
Glossar
Wichtige rechtliche Hinweise
VP Bank Gruppe
Investment Views
März/April 2015
Einleitung
Déjà-vu zum Jahresauftakt
Liebe Leserin, lieber Leser
Die ersten zwei Monate verliefen äusserst ereignisreich und teilweise sogar turbulent. Allein die Nachrichten
vom Januar hätten gut und gerne ein ganzes Jahr ausfüllen können. Doch so unterschiedlich die Meldungen
auch waren, eines hatten sie gemeinsam: Wirklich neu waren die Entwicklungen nicht, vielmehr handelte es
sich um altbekannte. So zum Beispiel die Stärke des CHF nach der überraschenden Aufhebung des EURMindestkurses durch die Schweizerische Nationalbank Mitte
Januar. Bereits unmittelbar vor der Einführung der Mindestkursgrenze, im Sommer 2011, notierte der CHF auf vergleichbar hohem Niveau. Wie wir in der Vermögensverwaltung die
Währungsverluste weitestgehend limitieren konnten, lesen
Sie in der Rubrik «Aktuelle Anlagetaktik».
Mit den Neuwahlen und dem politischen Wechsel
war plötzlich auch Griechenland wieder zurück in den
Medien. Anders als in den Vorjahren beschränkten
sich die Schockwellen jedoch auf Griechenland; eine
Ansteckung anderer europäischer Länder blieb dieses
Mal aus. Dieser erfreuliche Umstand ist eng mit den Ankündigungen der Europäischen Zentralbank (EZB) von Ende
Januar verknüpft. Im März will sie mit ihren monatlichen
Anleihenkäufen im Umfang von EUR 60 Mrd. beginnen.
Die EZB folgt hier ihrem amerikanischen Pendant, das
bereits drei solcher quantitativer Lockerungsprogramme
durchgeführt hat. Diese drei Meldungen haben noch eine
Gemeinsamkeit: Sie sind weitere Indizien dafür, dass die
Zinsen in Europa auf absehbare Zeit auf unterdurchschnittlichem Niveau verharren werden. Je länger das Tiefzinsniveau anhält, desto grösser wird der Anlagenotstand;
Dividendenwerte gelten als Gewinner dieser Entwicklung.
In unserem «Thema des Monats» zeigen wir Alternativen zu
klassischen Dividendenanlagen auf.
Hendrik Breitenstein
Head of Group Investment,
Product & Market Management
Bernd Hartmann
Head of Investment
Research & Advisory
Aktuelle Markteinschätzung
Folgende Tabelle fasst die Einschätzung der VP Bank aller Anlageklassen unseres Anlageuniversums zusammen. Die Trendpfeile widerspiegeln die Erwartungen unserer Anlagestrategen und beziehen sich auf die kommenden drei bis sechs Monate.
Geldmarkt und Währungen (von Seite 10 bis 13)
Währungen Kurs per 16.02.2015
EUR/USD
1.141
Januar 2015

Anleihen/Total Return (von Seite 14 bis 17)
März 2015
Neu

EUR/CHF
1.063


USD/CHF
0.932


GBP/CHF
1.433


USD/JPY
118.43


AUD/USD
0.778


USD/SGD
1.356


USD/NOK
7.551


Januar 2015

März 2015
Neu

Anleihen Schwellenländer
Hartwährungsanleihen


Neu
Lokalwährungsanleihen


Neu
Schweiz


Europa


Nordamerika


Aktien (von Seite 18 bis 21)
Leitzinsen
Schweiz
Hochverzinsliche Anleihen
High Yield
–0.75 %


Pazifik


Europa (EWU)
0.05 %


Schwellenländer


USA
0.25 %


Alternative Anlagen (von Seite 22 bis 25)
Rohstoffe


Rohöl


Invest. Grade Staatsanleihen
Schweiz


Gold


Europa


Immobilienaktien


USA


Private Equity


Wandelanleihen


Hedge Fonds


Invest. Grade Unternehmensanleihen
Schweiz


Neu
Europa


Neu
USA


Neu
Rechtliche Hinweise auf Seite 32
Neu
5 | März/April 2015 | Aktuelle Markteinschätzung
Anleihen/Renditeentwicklung (von Seite 14 bis 17)
1. Aktuelles
Thema des Monats | Rolf Kuster, Marco Gabriel
Alternativen zu klassischen Dividendenanlagen
Rechtliche Hinweise auf Seite 32
Dividenden als Beimischung
Betroffen vom Tiefzinsumfeld sind besonders institutionelle
Anleger wie Pensionskassen oder Versicherungen. Anders
als private Investoren können sie aufgrund regulatorischer
Vorlagen ihr Anlagevermögen nicht beliebig in rentablere
Anlageklassen umschichten. Sie werden weiterhin Anleihen
kaufen müssen, selbst wenn sie dadurch mit hoher Sicherheit einen Kapitalverlust erleiden.
Renditen im Vergleich
4%
3%
3%
2%
2%
1%
1%
0%
0%
–0 %
–1 %
3.4 %
3.3 %
0.7 %
0.4 %
Schweiz
–0.4 %
Staatsanleihen
Dividendenrendite 2015
0.4 %
Eurozone
Unternehmensanleihen IG
Flexibler präsentiert sich die Lage bei Privatanlegern.
Sie können sich entscheiden, ob sie lieber auf längere
Laufzeiten, tieferes Rating oder gar auf eine andere (wenn
auch schwankungsanfälligere) Anlageklasse setzen.
Längere Laufzeiten erzielen zwar vielerorts noch positive
Renditen, allerdings ist das Kursrisiko im Falle eines Zinsanstieges erheblich. Zudem wird das Ausfallrisiko sowohl bei
Unternehmensanleihen als auch bei hochverzinslichen Anleihen nicht mehr gebührend entschädigt. Eine interessante
Alternative stellen Dividendenaktien dar. Wie die meisten
Aktien profitieren sie derzeit vom tiefen Zinsniveau. Tiefere
Zinsen wirken sich einerseits positiv auf die Fremdfinanzierungskosten aus und führen in der Regel auch zu höheren
Bewertungskennzahlen. Steigt die Teuerung auf das von
Notenbankchef Draghi gewünschte Niveau ist das – im
Gegensatz zu Anleihen – nicht per se negativ für Aktien.
Steigen die Inflationsraten rascher als die Zinsen, kann dies
für Aktien durchaus positiv sein. Bei negativen Realzinsen
7 | März/April 2015 | Aktuelles | Thema des Monats
Das tiefe Zinsniveau belastet einkommensorientierte
Anleger schon seit einigen Jahren. Durch die Einführung
von Negativzinsen in der Schweiz und in der Eurozone
sowie die immense Geldschwemme der Europäischen
Zentralbank hat sich die Situation noch weiter verschärft.
An den Anleihenmärkten ist es kaum mehr möglich, eine
positive reale Rendite bei vernünftigem Risiko zu erzielen.
Auf der Suche nach renditestarken Anlagen sind Dividendenaktien eine interessante Alternative. Wir zeigen drei
verschiedene Möglichkeiten auf, wie Anleger profitieren
können.
Die Rollen sind klar verteilt: Während Schuldner zu
den Profiteure zählen, tragen Anleger, insbesondere
Anleihenseigner, die Last der Tiefzinspolitik. Gemäss
den Worten des EZB-Präsidenten Mario Draghi kann
nicht mit einem schnellen Kurswechsel gerechnet werden.
Er will solange Staatsanleihen kaufen, bis die Inflation auf
den Zielwert von rund 2 % steigt. Dies wird angesichts
sinkender Energiekosten und der weiterhin hohen Arbeitslosigkeit durchaus noch einige Zeit in Anspruch nehmen.
In Anbetracht solcher Aussichten verlieren europäische
Anleihenmärkte auch längerfristig an Attraktivität. Dies
hat auch erhebliche Auswirkungen auf die Schweiz. Wer
vermutet, dass die Schweizerische Nationalbank nach der
Aufhebung des starren Euro-Mindestkurses wieder mehr
Freiheit dazugewonnen hat, irrt. Um eine weitere Aufwertung des Schweizer Frankens gegenüber dem Euro zu
verhindern, muss sie de facto sogar eine laschere Geld
politik als die EZB verfolgen. Selbst im Falle aufkeimender
Inflationsraten wäre ihr Handlungsspielraum damit
begrenzt. Mit der Einführung von Negativzinsen hat das
Schweizer Zinsniveau einen neuen Tiefststand erreicht.
Dass sich dies bald spürbar ändern wird erscheint unwahrscheinlich und von der EZB abhängig.
erhöht sich das Anlagevermögen rascher als die Zinslast,
was in der Regel zu einer tieferen Verschuldungsquote führen wird. Im Gegensatz zum breiten Aktienmarkt sind
Dividendenaktien meist in einem soliden Geschäftsfeld tätig und verfügen über einen kontinuierlichen Cash Flow.
Durch ihre defensive Ausprägung gelten sie gemeinhin als weniger riskant als der breite Aktienmarkt. Mittels einer selektiven Beimischung wird zumindest ein Teil der durch
das tiefe Zinsniveau verlorenen Einkommen wieder zurückgewonnen.
8 | März/April 2015 | Aktuelles | Thema des Monats
Anlagemöglichkeiten
Es stehen verschiedene Möglichkeiten zur Verfügung, welche sich bezüglich Risikoneigung, Markterwartungen
und steuerlicher Behandlung unterscheiden.
Klassische Dividendenwerte
Für risikoaverse Aktienanleger, die in erster Linie von hohen Ausschüttungen profitieren wollen, empfiehlt sich
der Ansatz der «S&P Dividend Aristocrats»-Indexfamilie. Diese sind in Form eines Exchange Traded Fund (ETF)
bspw. für Aktien aus der Eurozone investierbar. Durch eine
regelbasierte Selektion entsteht eine hohe Kontinuität. Der vollreplizierende Fonds setzt gemäss dem Indexansatz ausschliesslich auf Unternehmen, dessen Dividenden sich in den vergangenen zehn Jahren jährlich erhöhten oder zumindest gleich blieben. Dividendenkürzungen führen
zum Ausschluss aus dem Index.
Dividendenwachstum Europa
Für Anleger mit etwas höherer Risikobereitschaft bietet sich eine weitere opportunistische Investitionsmöglichkeit.
Anders als bei traditionellen defensiven Dividendentiteln
stehen weniger die Kontinuität und die Höhe der letzten Dividendenzahlung, sondern vielmehr das Dividendenwachstum im Vordergrund. Es werden gezielt diejenigen
europäischen Titel selektioniert, welche nach den schwierigen Jahren der Finanz- und Schuldenkrise zu einem Gewinnwachstum zurückgefunden haben. Dies soll auch zu höheren Dividendenausschüttungen führen. Der dadurch verbundene Anstieg der Dividendenrendite
wird dazu führen, dass vermehrt klassische Dividendeninvestoren auf diese Aktien aufmerksam werden. Um davon
zu profitieren hat die VP Bank Unternehmen mit einem
überdurchschnittlichen Dividendenwachstum ausgewählt
und diese in einem Aktienkorb zusammengefasst. Dieser
umfasst 22 europäische Unternehmen, davon sieben aus
dem Finanz- und fünf aus dem Industriesektor. Deutschland
und die Schweiz weisen mit 30 %, bzw. 28 % die grössten
Gewichte auf. Eine ausreichende Diversifikation ist damit
gewährleistet.
Verrechnungssteuerfreie Ausschüttung Schweiz
Die dritte Lösung ist auf eine Schweizer Besonderheit zugeschnitten. Mit der Einführung der Unternehmenssteuerreform II im Jahr 2011 wurde das Nennwertprinzip durch
das Kapitaleinlageprinzip ersetzt. Seither unterliegen Rückzahlungen von Aufgeldern (Agio) und Zuschüssen in der Schweiz weder der Einkommens- noch der Verrechnungssteuer. Damit können Unternehmen steuerfreie Dividenden ausschütten. Diese Ausschüttungs-Variante ist besonders für Anleger mit Domizil Schweiz und Liechtenstein interessant. Während die Ausschüttungen für in der Schweiz wohnhafte Steuerpflichtige sowohl verrechnungs- als auch einkommenssteuerfrei sind, erhalten in Liechtenstein ansässige Steuerpflichtige eine Dividendenzahlung ohne den (noch) nicht rückforderbaren
Verrechnungssteuerabzug. Die VP Bank hat hierfür diejenigen Schweizer Unternehmen selektiert, welche eine attraktive Dividendenrendite aufweisen und zusätzlich über genügend Agio-Reserven verfügen um den Grossteil der in den nächsten drei Jahren anfallenden Ausschüttungen steuerfrei tätigen zu können. Diese Aktien sind ebenfalls in einem Aktienkorb zusammengefasst.
Kompakt
•Die EZB und die SNB traten mit ihren
ungewöhnlichen geldpolitischen Massnahmen eine Welle an Zinssenkungen
los.
•In Anbetracht der globalen konjunktu
rellen Entwicklung gehen die Mass
nahmen zu weit.
Wirtschaftlicher Ausblick | Dr. Thomas Gitzel
Wer bietet weniger?
EZB und SNB treten Welle an Zinssenkungen los
In den kommenden Monaten wird die EZB mit ihrem Wertpapierkaufprogramm eine für europäische Verhältnisse
beispiellose geldpolitische Flutung vornehmen. Steigt die
Inflationsrate bis September 2016 auf 2 % bzw. auf einen
Stand knapp darunter, wird sich das Volumen auf EUR 1.1
Bio. belaufen. Bleiben die Teuerungsraten tief, kann die
Fortführung des Programms unbegrenzt andauern. Auch
die Schweizer Notenbanker schlagen mit einem Einlagenzins von –0.75 % und einem Libor-Zielband, das zwischen
–1.25 und –0.25 % liegt, ein neues Kapitel auf. Möglichst
tiefe Zinsen sollen eine Aufwertung der Landeswährung
verhindern – oder noch besser: eine Abwertung herbeiführen. Selbst Notenbanken, von denen eine Erhöhung der
Zinsen zu erwarten war, sahen sich zu einer Reduktion
derselben veranlasst. So senkte etwa die australische
Notenbank Anfang Februar überraschend ihren Leitzins
um 25 Basispunkte, und das, obwohl weder die Inflationsrate noch das Wachstum besonders niedrig sind. Den Währungshütern geht es, so auch die offizielle Kommunikation,
lediglich um einen (noch) schwächeren AUD. Wohlgemerkt: Der AUD wertete gegenüber dem USD seit dem Jahr
2013 bereits um knapp 40 % ab. Die Liste an Notenbanken,
die im Anschluss an den SNB- und den EZB-Entscheid
handelten, ist lang. Neben der bereits erwähnten australischen Notenbank waren unter anderem die Währungshüter
in Kanada, Dänemark, der Türkei und Schweden aktiv.
Möglich machen die lockere Geldpolitik die in den vergangenen Monaten deutlich gefallenen Ölpreisnotierungen
Rechtliche Hinweise auf Seite 32
und die damit
einhergehenden
niedrigen oder gar
negativen Inflationsraten.
Zinspolitik passt nicht zum
ökonomischen Umfeld
Die Aktionen der Notenbanken liessen, isoliert betrachtet,
auf eine weltweite Rezession und/oder eine Deflation
schliessen. Doch davon kann bislang keine Rede sein. Im
Gegenteil: Der Ausblick für die US-Wirtschaft ist so gut wie
schon lange nicht mehr, und auch der derzeitige Tumult um
einen möglichen Austritt Griechenlands aus der Eurozone
überschattet die Tatsache, dass die vormals schuldengeplagten Länder Spanien und Portugal auf einem robusten
wirtschaftlichen Erholungskurs sind. Spanien kann der
aktuellen Indikatorenlage zufolge für das laufende Jahr
sogar mit einem Wachstum von knapp 2 % rechnen. Der
solide BIP-Zuwachs auf der iberischen Halbinsel ist etwa
auch nicht einem statistischen Sondereffekt zu verdanken,
sondern einer zarten Erholung der Binnenwirtschaft. Auch
in den Schwellenländern zeichnet sich nach Jahren rückläufiger Wachstumsraten eine Besserung ab. In diesem Umfeld
werden die Teuerungsraten in den Industrienationen über
kurz oder lang einem Niveau von 2 % entgegenstreben. Die
Phase negativer Inflationsraten wird eine Episode bleiben;
die Wahrscheinlichkeit eines globalen Deflationsszenarios
erachten wir lediglich als gering. Es ist also nur eine Frage
der Zeit, bis die Währungshüter wieder mit Zinserhöhungen
gegensteuern müssen.
Fazit
Die EZB und die SNB treten eine Lawine von Zinssenkungen
rund um den Globus los. In Anbetracht der globalen konjunkturellen Entwicklung ist die Geldpolitik nicht zu rechtfertigen; vor allem die gefallenen Ölpreisnotierungen machen die aggressive Gangart möglich. Bleibt eine Deflation
aus, wovon wir ausgehen, werden die Währungshüter gegensteuern müssen – dann möglicherweise umso heftiger.
9 | März/April 2015 | Aktuelles | Wirtschaftlicher Ausblick
Das Wertpapierkaufprogramm der Europäischen Zentralbank (EZB) und die massiven Zinssenkungen der Schweizerischen Nationalbank (SNB) scheinen einen Wettbewerb
um die expansivste Geldpolitik loszutreten. Gemäss dem
Motto «Wer am wenigsten Zinsen bietet, muss am wenigsten mit einer Aufwertung der Landeswährung rechnen»
soll der heimischen Exportwirtschaft unter die Arme gegriffen werden. Doch die aktuelle Entwicklung wird eine
Episode bleiben.
2. Anlageklassen
Geldmarkt und
Währungen
Geldmarkt und Währungen
Märkte im Überblick
EUR/CHF und EUR/USD: Kursentwicklung seit Februar 2013
USD/CHF: Kursentwicklung seit Februar 2013
1.30
1.40
1.25
1.35
1.05
1.00
1.20
1.30
1.15
1.25
0.95
1.10
1.20
1.05
0.90
1.15
1.00
0.95
1.10
0.85
F M A M J J A S O N D J F M A M J J A S O N D J F
F M A M J J A S O N D J F M A M J J A S O N D J F
EUR/USD (rechte Skala)
USD/CHF
GBP/CHF und GBP/USD: Kursentwicklung seit Februar 2013
USD/JPY und USD/AUD: Kursentwicklung seit Februar 2013
1.60
1.75
1.55
1.70
1.50
1.65
1.45
1.60
1.40
1.55
1.35
1.30
1.50
1.25
1.45
127
123
119
115
111
107
103
99
95
91
87
83
79
75
F M A M J J A S O N D J F M A M J J A S O N D J F
GBP/CHF
1.35
1.30
1.25
1.20
1.15
1.10
1.05
1.00
0.95
0.90
F M A M J J A S O N D J F M A M J J A S O N D J F
USD/JPY
GBP/USD (rechte Skala)
USD/AUD (rechte Skala)
Leitzinsen Schweiz, Eurozone, USA: Zinsentwicklung seit Februar 2005
Leitzinsen UK und Japan: Zinsentwicklung seit Februar 2005
6%
7%
5%
6%
4%
5%
3%
4%
2%
3%
1%
2%
0%
1%
–1 %
0%
–2 %
05
06
USA
07
08
09
10
Eurozone
Rechtliche Hinweise auf Seite 32
11
12
13
Schweiz
14
15
05
06
UK
07
08
09
Japan
10
11
12
13
14
15
11 | März/April 2015 | Anlageklassen | Geldmarkt
EUR/CHF
Geldmarkt und Währungen | Dr. Thomas Gitzel
Markteinschätzung
Man kann nicht behaupten, dass das erste Quartal bislang
langweilig gewesen sei: Die Notenbanken sorgten für
Paukenschläge. Allen voran schockte die Schweizerische
Nationalbank (SNB) die Finanzmärkte mit der Aufhebung
des EUR-Mindestkurses. Die Europäische Zentralbank
(EZB) schlug ein neues Kapitel auf und kauft monatlich
Staatstitel im Umfang von EUR 60 Mrd.
tenpreise heran. Zum Hintergrund: Für den Warenaustausch sind die Preise im Unternehmenssektor relevant,
Konsumentenpreise hingegen sind im internationalen
Handel von untergeordneter Bedeutung. Gemessen an
den aktuellen Niveaus, weist der CHF gegenüber dem
EUR also eine Überbewertung von rund 20 % auf.
12 | März/April 2015 | Anlageklassen | Geldmarkt
Kaufkraftparität
SNB: Paukenschlag Nr. 1
Die SNB machte dem EUR-Mindestkurs am 15. Januar den
Garaus. Gleichzeitig senkte sie den Zins für Guthaben auf
den Girokonten, die einen bestimmten Freibetrag übersteigen, um 0.5 Prozentpunkte auf –0.75 %. Das Zielband für
den Dreimonats-Libor verschiebt sie weiter in den negativen Bereich; es liegt nun zwischen –1.25 und –0.25 % und
nicht mehr wie bisher zwischen –0.75 und 0.25 %.
Der Druck der Finanzmärkte war zu gross geworden und
das wöchentliche Interventionsvolumen der SNB seit Mitte
Dezember deutlich angewachsen – das zeigen die Sicht
guthaben der Geschäftsbanken bei der Notenbank. Allein
in den zwei Wochen vor Weihnachten waren knapp CHF
20 Mrd. notwendig, um den Mindestkurs zu verteidigen.
Bei der Einführung des Mindestkurses im September 2011
wurde an punktuelle Interventionen gedacht, nicht aber an
permanente. Die Aussicht auf ein gross angelegtes Staatsanleihenkaufprogramm der EZB hat den Handlungsdruck
möglicherweise zusätzlich erhöht. Letztlich dürfte bei der
Entscheidung aber auch die Goldinitiative eine gewisse
Rolle gespielt haben. Die Bevölkerung zeigt Skepsis gegenüber dem Aufbau hoher Fremdwährungsbestände in EUR,
womit die SNB auch ein Legitimationsproblem hatte.
Die Neujustierung des Wechselkurses
Nach der Aufhebung des Mindestkurses gilt es nun, den
CHF-EUR-Kurs in den kommenden Wochen neu zu justieren: Aus fundamentaler Sicht ist der CHF gegenüber dem
EUR überbewertet. Gemäss unseren Berechnungen liegt
der faire Wechselkurs, basierend auf Kaufkraftparitäten,
bei CHF 1.28. Für diese Berechnung zogen wir Produzen-
1.80
1.70
1.60
1.50
1.40
1.30
1.20
1.10
1.00
1999
2001
2003
2005
2007
EUR/CHF
2009
2011
2013
2015
Kaufkraftparität (KKP)
KKP +/– 1 Standardabweichung
Aus diesem Blickwinkel betrachtet, hat der CHF also er
heblichen Abwertungsbedarf. Allerdings gilt es zu beachten, dass sich die Schweizer Volkswirtschaft durch einen
aussergewöhnlich guten makroökonomischen Datenkranz
auszeichnet. Das Wachstum betrug im abgelaufenen Jahr
voraussichtlich 1.8 %, die Arbeitslosenquote liegt bei 3.2 %,
die Leistungsbilanz verbucht einen positiven Saldo von
knapp 12 % des BIP, und der Staatshaushalt weist einen
Überschuss von 0.5 % des BIP auf. Darüber hinaus gehört
die Schweiz aufgrund ihrer liberalen Gesetzgebung zu den
wettbewerbsfähigsten Volkswirtschaften der Welt. Diese
aussergewöhnlichen Daten verhelfen der Schweiz zu einer
herausragenden Position. Die Schweizer Volkswirtschaft
gilt aufgrund ihrer intrinsischen Stärke auch als sicherer
Hafen in Krisenzeiten. Trotz der deutlich abgeklungenen
Finanz- und Schuldenkrise bleiben das Sicherheitsbedürfnis
internationaler Anleger und die Nachfrage nach dem CHF
entsprechend hoch – insofern muss dem CHF eine Prämie
Kompakt
•Der CHF ist gegenüber dem EUR zwar
deutlich überbewertet, doch für Länder
mit einem aussergewöhnlichen Datenkranz sind Prämien häufig gerechtfertigt.
•Für die kommenden Wochen erwarten
wir eine Korrektur beim EUR-USD-Kurs.
Hierfür sprechen unter anderem markttechnische Faktoren.
EZB: Paukenschlag Nr. 2
Während die SNB für eine echte Überraschung sorgte, waren die von der EZB bekannt gegebenen Wertpapierkäufe weitgehend erwartet worden. Für kurzzeitiges Rechtliche Hinweise auf Seite 32
Staunen gesorgt haben dürfte am ehesten die Tatsache, dass
es für das Kaufvolumen keine
generelle Obergrenze gibt. Die
Käufe sollen zunächst bis September
2016 anhalten, doch die Währungshüter behalten sich vor,
auch darüber hinaus mindestens so lange mit dem Staatsanleihenkaufprogramm fortzufahren, bis eine nachhaltige Erholung der Inflation zu beobachten ist. Genau genommen,
setzt sich die EZB also keine Grenze. Die nach der EZBPressekonferenz verbuchten Kursverluste des EUR dürften
also auf das Konto genau dieser Tatsache gehen. Zwar sind
Staatsanleihenkäufe aufgrund des massiven Aufbaus von
Überschussliquidität für eine Währung grundsätzlich belastend, doch kurzfristig – dafür spricht unter anderem
auch die technische Konstellation – ist das Potenzial einer
Gegenbewegung beim Währungspaar EUR/USD gross.
Fazit
Der CHF ist gegenüber dem EUR deutlich überbewertet.
Wir erwarten vorerst Notierungen zwischen 1.00 und 1.10
zum EUR; mittelfristig dürfte aber wieder das aus kaufkraftparitätischer Sicht faire Niveau von CHF 1.20 ins Visier
rücken. Beim EUR hingegen zeichnet sich eine Korrektur
gegenüber dem USD ab; in den kommenden Monaten ist
beim Währungspaar EUR/USD auch wieder ein Kurs von
über 1.20 möglich.
Leitzinsen
Schweiz
Europa (EWU)
USA
März 2015
Bandbreite für unsere Zinsprognose auf drei bis sechs Monate
 > +50 Basispunkte  +25 Basispunkte
 –25 Basispunkte
 < –50 Basispunkte
 keine Veränderung



13 | März/April 2015 | Anlageklassen | Geldmarkt
zugesprochen worden. Auch vor der Einführung des Mindestkurses im Jahr 2011 notierte der CHF gegenüber dem
EUR kurzzeitig auf einem Niveau von 1.03; letztlich scheint
man an den Devisenmärkten Wechselkurse nahe von CHF
1.00 zu suchen. Generell gilt: Währungen von Ländern mit
soliden Staatsfinanzen und hohen Leistungsbilanzüberschüssen weisen tendenziell kaufkraftparitätische Überbewertungen auf. Zu diesen Ländern zählt auch Norwegen:
Die norwegische Volkswirtschaft wuchs im Jahr 2014 um
geschätzte 2.5 %, die Leistungsbilanz und der staatliche
Haushalt verbuchen einen Überschuss von 6.8 bzw. 10.3 %
des BIP, und die Arbeitslosenquote liegt bei 3.5 %. Der
norwegische Datenkranz ist also gut mit demjenigen der
Schweiz vergleichbar. Gemessen an der von der OECD berechneten Kaufkraftparität (die OECD zieht zur Berechnung
breit basierte Preisindizes heran – sie beschränkt sich also
ebenfalls nicht auf Konsumentenpreise), ist der Wechselkurs der norwegischen Krone gegenüber der Haupthandelswährung USD ebenfalls um knapp 20 % zu hoch. Die
Überbewertung lag im Jahr 2013 sogar bei 40 %. Eine Prämie des CHF gegenüber dem EUR ist also, gemessen an ähnlich gut aufgestellten Volkswirtschaften, durchaus
gerechtfertigt. Sollte die Schweiz aufgrund der CHF-Aufwertung in den kommenden Quartalen deutlichen Schaden
nehmen und der volkswirtschaftliche Datenkranz an Glanz
verlieren, dürften wieder spürbare Abwertungen auf dem
Programm stehen. Vorerst werden wohl aber Wechselkursnotierungen zwischen CHF 1.00 und 1.10 wahrscheinlich
sein. Die SNB dürfte derweil Wechselkursnotierungen von
über CHF 1.05 bevorzugen. Darauf deutet die nach wie vor hohe Zahl an Devisenmarktinterventionen hin. Es ist
also gut möglich, dass es die Schweizer Währungshüter
schaffen, den Wechselkurs über der Marke von CHF 1.05
zu halten – eine Garantie hierfür gibt es allerdings nicht.
2. Anlageklassen
Anleihen
Anlageklasse Anleihen
Renditen im Überblick
Schweiz: Renditeentwicklung seit Februar 2013
Schwellenländer (Hartwährung): Renditeentwicklung seit Februar 2013
2.0 %
7.0 %
6.5 %
1.5 %
6.0 %
1.0 %
5.5 %
0.5 %
4.5 %
5.0 %
4.0 %
0.0 %
3.5 %
3.0 %
–0.5 %
F M A M J
J A S O N D J F M A M J
CHF Staatsanleihen
J A S O N D J F
F M A M J
CHF Unternehmensanleihen (5–10 J.)
J A S O N D J F M A M J
EM Staatsanleihen (5–10 J.)
J A S O N D J F
EM Unternehmensanleihen (5–10 J.)
Europa: Renditeentwicklung seit Februar 2013
Schwellenländer (Lokalwährung): Renditeentwicklung seit Februar 2013
3.0 %
6.0 %
2.5 %
5.5 %
2.0 %
5.0 %
1.5 %
4.5 %
1.0 %
0.5 %
4.0 %
J A S O N D J F M A M J
EUR Staatsanleihen (5–10 J.)
J A S O N D J F
F M A M J
EUR Unternehmensanleihen (5–10 J.)
J A S O N D J F M A M J
J A S O N D J F
EM Staatsanleihen (Lokalwährungen)
USA: Renditeentwicklung seit Februar 2013
Hochverzinsliche Anleihen: Renditeentwicklung seit Februar 2013
4.5 %
8.0 %
7.5 %
3.5 %
7.0 %
6.5 %
2.5 %
6.0 %
1.5 %
5.5 %
0.5 %
5.0 %
F M A M J
J A S O N D J F M A M J
USD Staatsanleihen (5–10 J.)
Rechtliche Hinweise auf Seite 32
J A S O N D J F
USD Unternehmensanleihen (5–10 J.)
F M A M J
J A S O N D J F M A M J
Global High Yield (5–10 J.)
J A S O N D J F
15 | März/April 2015 | Anlageklassen | Anleihen
F M A M J
Anlageklasse Anleihen | Dr. Thomas Gitzel
Markteinschätzung
16 | März/April 2015 | Anlageklassen | Anleihen
An den Märkten für festverzinsliche Wertpapiere steht die
EZB im Fokus: Die Zentralbanker schlagen ein neues Kapitel
auf und werden ab März monatlich Wertpapiere im Umfang
von EUR 60 Mrd. kaufen. Zunächst sollen die Käufe bis
September 2016 andauern; stellen sich die gewünschten
höheren Inflationsraten jedoch nicht ein, kann das Anlei
henkaufprogramm auch fortgeführt werden.
Eurozone: Die EZB macht ernst
Ihr jüngstes Kind taufte die EZB «erweitertes Wertpapier
aufkaufprogramm». Die Frankfurter Zentralbanker kaufen
ohnehin schon forderungsbesicherte Anleihen (ABS-Pa
piere) und Pfandbriefe im Volumen von EUR 10 Mrd. Nun
kommen noch Käufe von Staatsanleihen und Agencies
(darunter fallen beispielsweise Papiere der Europäischen
Investitionsbank) hinzu – deshalb der Zusatz «erweitert».
Die erweiterten Wertpapierkäufe der EZB beginnen im
März und sollen bis September 2016 dauern. Allerdings
stellt der Zeitraum bis September 2016 eine Mindestlaufzeit
dar: Die EZB behält sich nämlich vor, die Wertpapierkäufe
so lange fortzusetzen, bis die Inflationsrate bei 2 % bzw.
leicht darunter liegt. Damit beläuft sich das Mindestvolu
men der Anleihenkäufe auf EUR 1.14 Bio. Die Käufe erfol
gen nach dem Kapitalschlüssel der EZB. Da Deutschland
hier den höchsten Anteil hat, wird der Kauf deutscher
Bundesanleihen knapp 26 % ausmachen. Grundsätzlich
dürfte die zusätzliche Nachfrage der EZB einen beträchtli
chen kursstützenden Effekt für europäische Staatsanleihen
bringen: Geht man davon aus, dass rund zwei Drittel des
Ankaufvolumens auf Staatsanleihen entfallen, so wird die
EZB bereits bis Ende dieses Jahres europäische Staatsan
leihen für rund EUR 400 Mrd. und damit knapp 42 % des zu
erwartenden Bruttoangebots aufnehmen. Dies ist deutlich
mehr, als etwa die US-Notenbank (Fed) im Rahmen ihres
jüngsten Anleihenkaufprogramms gekauft hat (anfänglich
rund 25 % und im Jahr 2014 noch knapp 13 % des Brutto
emissionsvolumens des US-Schatzamtes). Besonders
markant fallen die EZB-Käufe in Deutschland aus: Die
Bundesrepublik wird im laufenden Jahr voraussichtlich
Staatstitel im Umfang von rund EUR 160 Mrd. emittieren.
Davon kann die EZB Titel für EUR 106. Mrd. kaufen, was
einem Anteil von 66 % entspricht.
Anleihenkäufe: Startschuss für höhere Renditen?
Auch wenn es vielleicht verwundern mag: Ein Anleihen
kaufprogramm einer Notenbank kann auch der Startschuss
für höhere Renditen sein. In den USA, in Grossbritannien
und in Japan haben die Notenbanken in der Vergangenheit
Staatsanleihenkaufprogramme (QE, Quantitative Easings)
durchgeführt. Der gemittelte Renditeverlauf zeigt, dass die
Renditen im Vorfeld eines QE fielen und nach dem Beginn
der Käufe durch die jeweilige Zentralbank ein Renditean
stieg zu verbuchen war – an den Finanzmärkten wurde ein
QE also vorzeitig eingepreist. Beginnt eine Notenbank
schliesslich mit ihren Käufen, haben die Marktteilnehmer
bereits wieder das Ende des Programms im Visier. Auch in
der Eurozone war in den vergangenen Monaten ein deutli
cher Rückgang der Renditen zu verzeichnen. Deutsche
Bundesanleihen, die wichtigste Messlatte des Währungs
raums, verzeichneten in den vergangenen drei Monaten
einen Rückgang der Renditen um mehr als die Hälfte, und
auch in den Peripheriestaaten sanken die Risikoaufschläge
der entsprechenden Staatstitel erneut. Schon in den
vergangenen Wochen wurde ein QE der EZB also vorweg
genommen. Auf kurze Sicht könnten zwar weitere Rendite
rückgänge zu verzeichnen sein – vor allem aufgrund der
schieren Grösse des Kaufvolumens –, doch mit Blick auf
die kommenden Monate dürfte der Renditetrend dem
skizzierten Verlauf der US-Renditen im Umfeld des QE
folgen, und die Renditen werden wohl moderat steigen.
Ungewöhnliche Situation in der Schweiz
Die Aufhebung des EUR-Mindestkurses durch die SNB und
die weitere Verschiebung des Libor-Zielbandes nach unten,
nämlich in einen Bereich von –1.25 bis –0.25 % von bisher
–0.75 bis 0.25 %, führen zu einer aussergewöhnlichen
Situation: Die Renditen eidgenössischer Staatsanleihen
notieren bis zu 10jährigen Laufzeiten im negativen Bereich.
Kompakt
•Die EZB macht ernst und kauft im Rahmen
ihres «erweiterten Wertpapierkaufprogramms» auch europäische Staatstitel.
•Die SNB sorgte mit der Aufhebung des
EUR-Mindestkurses für einen Paukenschlag.
•Bleiben die äusserst niedrigen Leitzinsen
ein vorübergehendes Phänomen, sind
die aktuell gemessenen Zinsniveaus lang
laufender Staatstitel zu tief.
anhaltender niedriger
Leitzinsen fürchten.
Doch unter der Annahme,
dass die eidgenössische Wirtschaft in den kommenden
Quartalen zwar Schaden nimmt und die Inflationsraten weiter fallen, danach aber sowohl die
Wachstumsraten als auch die Konsumentenpreise wieder
höheren Niveaus entgegenstreben, sind die derzeitigen
Renditeniveaus zu niedrig.
1.4 %
1.2 %
1.0 %
0.8 %
0.6 %
0.4 %
0.2 %
0.0 %
–0.2 %
–0.4 %
–0.6 %
2012
2013
2014
2015
10jährige eidgenössische Rendite
Eine negative Verzinsung am Geldmarkt mag in Anbetracht
negativer Leitzinsen noch plausibel sein, doch warum
akzeptieren Anleger auch für langjährige Engagements
Verluste? Zu den möglichen Antworten zählen:
•Lang laufende Zinsen spiegeln letztlich die erwartete
künftige Entwicklung der Leitzinsen wider. Eine Rezession könnte die Notenbank dazu zwingen, den Leitzins
über einen sehr langen Zeitraum im negativen Bereich
zu halten.
•Auch für das Szenario einer lang anhaltenden Depression
sind Negativzinsen denkbar, denn die Realrenditen liegen
in diesem Fall im positiven Bereich.
•Ausländische Investoren kaufen auch Anleihen mit einer
negativen Verzinsung, da erwartete Währungsgewinne
den Zinsverlust überkompensieren.
•Grosse Investoren, dazu zählen Banken, Versicherungen
und Pensionskassen, müssen aufgrund regulatorischer
Vorgaben Staatsanleihen kaufen.
•Das Sicherheitsbedürfnis ist so gross, dass eine negative
Verzinsung akzeptiert wird.
Die Negativzinsen in der Schweiz widerspiegeln wohl einen Mix aus den aufgeführten Antworten. Zwei Punkte
sind aber hervorzuheben: Die Marktteilnehmer dürften vor allem eine deflationäre Entwicklung und eine Phase länger
Rechtliche Hinweise auf Seite 32
Fazit
Auf dem europäischen Kontinent sorgen die EZB und die
SNB für Paukenschläge. Die Normalisierung der Geldpolitik
verschiebt sich weiter in die Zukunft. Angesichts dieses
Umfelds ist kaum von einem nennenswerten Renditeanstieg auszugehen, aber dennoch gilt: Bleiben äusserst niedrige Leitzinsen ein vorübergehendes Phänomen, sind
die aktuell gemessenen Zinsniveaus lang laufender Staats
titel zu tief.
Benchmark
Staatsanleihen Schweiz
März 2015 % YTD1
2
Staatsanleihen Europa (EUR)2


Staatsanleihen USA 2

Inv. Grade-Unternehmensanleihen Schweiz2

Inv. Grade-Unternehmensanleihen Europa (EUR)2 
Inv. Grade-Unternehmensanleihen USA 2

High-Yield-Anleihen3

Anleihen Emerging Markets (Hartwährungen)3

Anleihen Emerging Markets (Lokalwährungen)3

Daten per 16.2.2015
Rendite 3
Total Return
1
2
2.54 %
2.21 %
0.78 %
0.90 %
1.07 %
1.38 %
2.14 %
1.11 %
–1.00 %
17 | März/April 2015 | Anlageklassen | Anleihen
Rendite zehnjähriger eidgenössischer Staatstitel
2. Anlageklassen
Aktien
Anlageklasse Aktien
Aktienindizes im Überblick
Schweiz: Kursentwicklungs seit Februar 2013 (indexiert)
Pazifik: Kursentwicklung seit Februar 2013 (indexiert)
135
125
130
120
125
115
120
115
110
110
105
105
100
100
95
95
90
90
F M A M J
J A S O N D J F M A M J
J A S O N D J F
F M A M J
MSCI Switzerland TR Index (Net) Rebasiert
J A S O N D J F M A M J
J A S O N D J F
MSCI Pacific TR Index (Net) Rebasiert
Europa: Kursentwicklung seit Februar 2013 (indexiert)
Schwellenländer: Kursentwicklung seit Februar 2013 (indexiert)
130
110
125
105
120
115
100
110
95
105
100
90
95
90
85
J A S O N D J F M A M J
J A S O N D J F
F M A M J
MSCI Europe TR Index (Net) Rebasiert
J A S O N D J F M A M J
J A S O N D J F
MSCI Emerging Markets TR Index (Net) Rebasiert
Nordamerika: Kursentwicklung seit Februar 2013 (indexiert)
Grossbritannien: Kursentwicklung seit Februar 2013 (indexiert)
150
120
140
115
130
110
120
105
110
100
100
95
90
90
F M A M J
J A S O N D J F M A M J
MSCI North America TR Index (Net) Rebasiert
Rechtliche Hinweise auf Seite 32
J A S O N D J F
F M A M J
J A S O N D J F M A M J
MSCI UK TR Index (Net) Rebasiert
J A S O N D J F
19 | März/April 2015 | Anlageklassen | Aktien
F M A M J
Anlageklasse Aktien | Bernd Hartmann, Marco Gabriel
Markteinschätzung
20 | März/April 2015 | Anlageklassen | Aktien
Der Start in das neue Jahr verlief sowohl am Schweizer Aktienmarkt als auch an den europäischen Märkten durchaus
turbulent. Die Verursacher waren in beiden Fällen die jeweiligen Notenbanken: Während die Marktteilnehmer in der
Schweiz vom Entscheid der Schweizerischen Nationalbank
(SNB) geschockt wurden, waren die Massnahmen der Europäischen Zentralbank (EZB) mehrheitlich erwartet worden.
Die Reaktion der Aktienmärkte fiel unterschiedlich aus.
Auswirkungen auf den Schweizer Aktienmarkt
Die Aufhebung des EUR-Mindestkurses hat sich sehr stark auf die Unternehmen ausgewirkt: Wirtschaftlich sind besonders Unternehmen betroffen, welche viele für den
Export bestimmte Güter in der Schweiz produzieren. Man
spricht hier von den «Transaktionseffekten». Davon ist allerdings nur eine Minderheit der (grossen) Firmen betroffen.
Wenn ein Unternehmen beispielsweise 80 % des Umsatzes
in der Eurozone erwirtschaftet, hat sich dieser Umsatz nach
dem SNB-Entscheid schlagartig um 20 % reduziert. Wenn
im Gegenzug aber 100 % der Kosten in der Schweiz anfallen, entsteht eine Ertragslücke von 16 % (80 % von 20 %).
Die Mehrheit der Unternehmen hat jedoch bereits in der
Vergangenheit die Lehren aus einem starken CHF gezogen
und ihre Struktur entsprechend angepasst – dies gilt insbesondere für grosskapitalisierte Werte. Diese haben ihre Kostenstruktur praktisch 1 : 1 an die Zielmärkte angepasst.
Die Kosten fallen also in der Währung an, in welcher auch
die Umsätze erzielt werden. Einzig die administrativen Kosten, welche in der Regel am Hauptsitz anfallen, müssen
noch in CHF bezahlt werden. Diese Kosten belaufen sich
aber zumeist auf weniger als 5 % der Umsätze. Es gibt aber
auch Unternehmen und Sektoren, welche ihre (hohe) Kostenbasis in der Schweiz nicht im grossen Stil reduzieren
können. Dazu gehören beispielsweise der Industrie-, der
Gesundheits-, der Banken- und der Luxusgütersektor. Zu
den Gründen zählen komplexe Herstellverfahren, wissensintensive Forschungstätigkeiten oder der gewollt hohe
Schweiz-Bezug («Swiss made»). Diese Unternehmen – insbesondere diejenigen aus dem Luxusgütersektor – sollten mittelfristig jedoch in der Lage sein, die Preise ihrer
Produkte an die neuen Gegebenheiten anzupassen. Die
starken Marken und die geringe Preiselastizität der Nachfrage (vor allem im Hochpreissegment) stützen diese These.
Von den «Translationseffekten» sind, anders als von den
vorgängig beschriebenen «Transaktionseffekten», alle Unternehmen betroffen; selbst Unternehmen, welche in einer
Fremdwährung wie EUR oder USD bilanzieren, können sich
diesem Einfluss nicht entziehen. In diesem Fall entsteht der
Währungsverlust bei der Umrechnung der Gewinne in die
Handelswährung (CHF), welche für die Berechnung verschiedenster Kennzahlen (zum Beispiel des Kurs-GewinnVerhältnisses) verwendet wird. Diese «Translationseffekte»
hören sich für Nichtfinanzspezialisten sehr theoretisch an
und haben überwiegend buchhalterische Auswirkungen
auf die Unternehmen. Dennoch sollte ihr realer Einfluss
nicht unterschätzt werden. Dieser macht sich beispielsweise bei der Dividendenzahlung bemerkbar, für welche
ein Geldfluss in CHF benötigt wird oder eine allfällige Verschuldung in Fremdwährung. Wenn sich diese aufgrund
von Währungsschwankungen stark erhöht, können Kreditvereinbarungen gebrochen werden, was im schlimmsten
Fall zur Kündigung von anderen Krediten führen kann.
Intervention der Notenbank
120
115
110
105
100
95
90
85
80
05.01.2015
15.01.2015
SNB-Entscheid
Swiss Market Index
25.01.2015
04.02.2015
EZB-Entscheid
MSCI Europe
14.02.2015
Rechtliche Hinweise auf Seite 32
Linie zyklische Sektoren wie Finanzen,
Rohstoffe, Industrie und
zyklischer Konsum. Aufseiten
der Verlierer sah man bisher defensive Werte aus den Branchen Telekommunikation, Versorger und Energie. Auch wenn
sich dies nicht 1 : 1 wiederholen wird und sektorspezifische
Entwicklungen zu berücksichtigen sind, dürften konjunktursensitive Werte stärker abschneiden als defensive.
Fazit
Wir halten an unserer Empfehlung einer Übergewichtung
der europäischen Aktienmärkte fest. Aufgrund der sehr
guten Entwicklung in den letzten Wochen empfehlen wir
jedoch einen gestaffelten Einstieg. Der Schweizer Aktienmarkt, welcher primär von grosskapitalisierten Werten dominiert wird, ist fair bewertet. Einige mittelgrosse
(Schweizer) Unternehmen haben nach dem SNB-Entscheid
aber zu viel an Wert verloren und bieten deshalb aktuell
eine attraktive Kaufgelegenheit.
Benchmark
März 2015
% YTD1
MSCI Schweiz

MSCI Europa

MSCI Nordamerika

MSCI Pazifik (inklusive Japan)

MSCI Emerging Markets

–3.07 %
3.73 %
1.98 %
4.24 %
3.04 %
Bandbreite für unsere absoluten Performanceeinschätzungen auf drei bis sechs Monate
 > +5 %
 +2 % bis +5 %
 –2 % bis +2 %
 –5 % bis –2 %
 < –5 %
1
Daten per 16.2.2015
21 | März/April 2015 | Anlageklassen | Aktien
Auswirkungen auf die europäischen Aktienmärkte
Die bisherigen quantitativen Lockerungsmassnahmen grosser Notenbanken führten an den Aktienmärkten jeweils zu
starken Rallyes. Da am Aktienmarkt bereits weitere Massnahmen der EZB erwartet wurden, dürfte der Effekt – auch
angesichts der gestiegenen Niveaus – jedoch weniger stark
ausfallen als bei vergleichbaren früheren Programmen. Regional und auf Stufe Sektoren erwarten wir jedoch
durchaus unterschiedliche Entwicklungen.
Bereits in unserem Jahresausblick haben wir darauf hingewiesen, dass vor allem die lokalen Aktienmärkte zu den
Hauptprofiteuren einer quantitativen Lockerung zählen.
Dies hat sich in den vergangenen Wochen bestätigt: Während die grossen US-Indizes moderate Zugewinne verzeichneten, konnten die Börsen der Eurozone (mit Ausnahme
derjenigen von Griechenland) deutliche Kursgewinne verbuchen. Wir gehen davon aus, dass diese Entwicklung
anhält, und erwarten Portfolioumschichtungen aus dem
US-Markt.
Während die Bewertungen der US-Börsen bereits leicht
über dem historischen Schnitt liegen, sind europäische
Werte etwas günstiger bewertet. Aufgrund der zusätzlichen Liquidität, aber auch infolge des zu erwartenden
Wachstums der Unternehmensgewinne dürften sich die
Bewertungen zunächst verteuern, bevor diese Entwicklung
durch einen Anstieg der Unternehmensgewinne kompensiert wird. Obschon Konjunkturimpulse und somit die direkten Auswirkungen auf die Binnennachfrage umstritten sind,
ist der Effekt auf die Währung offensichtlich: Bereits in den
letzten Monaten hat sich der EUR deutlich abgeschwächt.
Folglich dürften international tätige Unternehmen weitaus
stärker von der aktuellen EUR-Schwäche profitieren. Die an
den Börsen der Eurozone gehandelten Unternehmen sind
vornehmlich international tätig; dies gilt in erster Linie für
grosskapitalisierte Unternehmen.
In der Vergangenheit hat sich gezeigt, dass sich die einzelnen Branchen in den Monaten nach der Ankündigung
unkonventioneller Massnahmen sehr unterschiedlich entwickelt haben. Zu den Gewinnern zählten in erster Kompakt
•Die Notenbanken haben sowohl in der
Schweiz als auch in Europa für einen
turbulenten Start in das neue Jahr gesorgt.
•Europäische Aktien sind trotz der sehr
guten Entwicklung weiterhin attraktiv
bewertet.
•Der Schweizer Markt ist fair bewertet.
Einige mittelgrosse Unternehmen bieten
aktuell allerdings eine attraktive Einstiegsgelegenheit.
2. Anlageklassen
Alternative
Anlagen
Anlageklasse Alternative Anlagen
Überblick Alternative Anlagen
Rohstoffe: Kursentwicklung seit Februar 2013
Private Equity: Kursentwicklung seit Februar 2013 (indexiert)
120
170
110
160
100
150
90
140
80
130
70
120
60
110
50
100
90
40
F M A M J
J A S O N D J F M A M J
DJ UBS Commodity Index (auf Öl rebasiert)
J A S O N D J F
F M A M J
Rohöl WTI (in USD)
Gold: Kursentwicklung seit Februar 2013
J A S O N D J F M A M J
LPX 50 TR Index (EUR)
J A S O N D J F
LPX 50 TR Index (USD)
Wandelanleihen: Kursentwicklung seit Februar 2013 (indexiert)
1’700
125
120
1’500
115
1’300
110
1’100
105
900
100
95
F M A M J
Gold (USD)
F M A M J
J A S O N D J F M A M J J A S O N D J F
Silber (auf Gold rebasiert)
Immobilien: Kursentwicklung seit Februar 2013 (indexiert)
125
J A S O N D J F M A M J J A S O N D J F
UBS Convertible Index (USD)
UBS Convertible Index (CHF hedged)
Hedgefonds: Kursentwicklung seit Februar 2013 (indexiert)
120
120
115
115
110
110
105
105
100
100
95
95
90
85
90
F M A M J
J A S O N D J F M A M J J A S O N D J F
S&P Global Property TR Index (USD)
Rechtliche Hinweise auf Seite 32
SXI Swiss Real Estate Index (CHF)
F M A M J
J A S O N D J F M A M J J A S O N D J F
HFRX Global HF Index (USD)
Newedge CTA Index
23 | März/April 2015 | Anlageklassen | Aktien 700
Anlageklasse Alternative Anlagen | Bernhard Allgäuer, Rolf Kuster
24 | März/April 2015 | Anlageklassen | Alternative Anlagen
Markteinschätzung
Ende der Wechselkursuntergrenze
beflügelt Immobilien
Der 15. Januar 2015 wird wohl noch lange in Erinnerung
bleiben: An diesem Tag hob die Schweizerische Nationalbank (SNB) die EUR-Mindestkursgrenze auf. Im Tagesverlauf kam es sodann zu massiven Kursverlusten; nach der
anfänglichen Überreaktion hat sich der Kurs dank weiterer
Interventionen der SNB aber wieder eingependelt. Dieselbe Bewegung erfuhr der Aktienmarkt: Vom anfänglichen Kursverlust von 15 % konnte der SMI mittlerweile die Hälfte
wieder gutmachen. Am deutlichsten konnten sich schweizer Immobilienaktien und Immobilienfonds abkoppeln: Sie
verloren nur 2 %, konnten seither aber wieder um 9 % zulegen. Das entspricht etwa der durchschnittlichen Jahresrendite der letzten fünf Boomjahre.
Immobilien erwirtschaften weder Umsätze in EUR, noch
können sie durch ausländische Immobilien substituiert werden. Längerfristig gibt es dennoch negative Auswirkungen
auf den Immobilienmarkt, weil das Wirtschaftswachstum
durch die schlechteren Terms of Trade (Preisentwicklung
Export zu Import) gedämpft wird. Es entstehen weniger
neue Arbeitsplätze, und der Bedarf an ausländischen Fachkräften wird sinken. Abgefedert wird dieser Effekt jedoch
durch die fallenden Konsumentenpreise: Bei unverändertem Lohn erhöht sich das verfügbare Einkommen, und es steht mehr Geld für Investitionsgüter wie Immobilien zur Verfügung.
Zinsniveau: Zentraler Werttreiber
Kurzfristig ist aber die Entwicklung des Zinsniveaus von
zentraler Bedeutung (siehe Grafik). Die Renditen von zehnjährigen eidgenössischen Anleihen sanken im Januar
teilweise auf bis zu –0.26 %. Für grosse institutionelle Anleger wie Pensionskassen oder Versicherungen, welche eine
Sollrendite erwirtschaften müssen, sind damit Immobilien
attraktiver geworden: Die Anlagerendite (Mieterträge) der
Schweizer Immobilienfonds liegt im Schnitt immer noch bei 5 % pro Jahr. Angesichts der engen wirtschaftlichen Verknüpfung der Schweiz mit der EU dürfte das Renditeniveau
am Kapitalmarkt nur unwesentlich steigen. Die EZB hat aufgrund des Deflationsdrucks erst jüngst ein Anleihenkaufprogramm über EUR 1 Bio. gestartet, mit dem Ziel, die Inflation um +0.2 % zu erhöhen. Seither sind die Inflationserwartungen aber um 0.6 % zurückgegangen, und die
Notenbank müsste also bereits weitere Programme auf
gleisen. Unter diesen Voraussetzungen dürften Immobilien
im Vergleich zu Anleihen noch lange attraktiv bleiben.
Zinsniveau versus Immobilienanlagen
–0.5 %
150
0.0 %
140
0.5 %
130
1.0 %
120
1.5 %
110
2.0 %
100
2.5 %
2010
90
2011
2012
2013
2014
2015
Zehnjährige Staatsanleihen (linke Skala, invertiert)
Immobilienanlagen Schweiz (rechte Skala)
Rohöl – Fluch oder Segen?
Der tiefe Rohölpreis ist Fluch und Segen zugleich – für die
meisten Anlageklassen wird aber wohl eher Letzteres zutreffen. Anleihen profitieren durch die tiefen Inflationsraten
indirekt von tendenziell fallenden Zinsen. Ähnlich positiv
dürfte es sich bei Aktien verhalten – die Unternehmen (ausgenommen diejenigen aus dem Energiesektor) erzielen
höhere Margen und erfreuen sich der höheren Kaufkraft
der Konsumenten. Längerfristig ist der Ausblick gespalten:
Während der geringe Inflationsdruck den Notenbanken
deutlich mehr Zeit einräumt, mit ihrer ultraexpansiven Geldpolitik fortzufahren, erhöht sich für Anleiheninvestoren im
Zeitverlauf das Reinvestitionsrisiko. Klassische Aktienanleger hingegen dürften sich über den länger anhaltenden
Geldsegen freuen: Solange eine wirtschaftsschädliche
Weitere Rückgänge unwahrscheinlich
Auch wenn es für Rohstoffinvestoren in den vergangenen
Jahren wenig Grund zur Freude gab: Die Aussichten scheinen etwas rosiger. Besonders Rohöl könnte sich im Verlauf
des Jahres wieder etwas erholen. Angesichts der aktuell tiefen Preise ist es für viele Rohölförderer schlicht nicht
mehr rentabel, ihr Angebot weiter auszubauen bzw. in die
Erkundung und Erschliessung neuer Rohölquellen zu investieren. Bereits jetzt gehen die Infrastrukturinvestitionen im Energiesektor deutlich zurück. Besonders die für das
Überangebot verantwortlichen amerikanischen Schieferölproduzenten beginnen damit, ihre Kapazitäten abzubauen.
So ist beispielsweise die Anzahl an US-Ölfördertürmen seit Anfang Dezember um rund 30 % gesunken. Auch die
umwelttechnisch bedenkliche Rohölgewinnung aus kana
dischen Ölsanden ist bei diesem Preisniveau nicht mehr
rentabel möglich. Druck wird früher oder später auch von
der OPEC kommen: Das aktuelle Preisniveau führt gemäss
einer Studie der Deutschen Bank zu massiven fiskalpolitischen Ungleichgewichten, was längerfristig zu politischen
Unruhen führen könnte. Es ist daher unwahrscheinlich,
dass die OPEC in Bezug auf die tiefen Rohölpreise auch längerfristig tatenlos bleiben wird.
In jedem Fall sind positive Impulse auf den Rohölpreis aufgrund eines Angebotsrückgangs zumindest in der zweiten
Hälfte des Jahres 2015 wahrscheinlich. Allzu grosse Optimisten seien an dieser Stelle jedoch gewarnt: Für eine rasche
Erholung auf das alte Kursniveau (USD 100) sind die neu
geschaffenen Produktionskapazitäten sowie die bestehenden Erdöllager schlicht zu gross, und die wirtschaftliche
Nachfrage ist gering.
Rechtliche Hinweise auf Seite 32
Vorsicht bei
Investitionen
Anders als Aktien oder
Anleihen kann Rohöl nur über den Terminmarkt erworben werden. Klassische Rohölprodukte investieren immer in den Terminkontrakt mit der kürzesten
Laufzeit und rollen diesen kurz vor Verfall in die nächst
längere Fälligkeit. Dieser Mechanismus birgt gerade für unerfahrene Anleger einige Tücken und kann erheblichen Einfluss auf die längerfristig erzielbare Rendite einer Rohstoffinvestition haben. Im gegenwärtigen Umfeld notieren
längere Laufzeiten höher als kürzere; der Wert des Terminkontrakts büsst also allein durch den Zeitverlauf ein. Diese
als «Contango» bezeichnete Situation widerspiegelt die derzeitigen Lagerbestände: Anleger sind bereit, einen höheren
Preis zu zahlen, wenn sie das Rohöl nicht lagern müssen
und erst zu einem späteren Zeitpunkt geliefert bekommen.
Für Anleger kann diese Situation verheerend sein. In dieser
Situation kann ein Produkt selbst bei einem steigenden Ölpreis im Wert fallen. Um Enttäuschungen vorzubeugen,
ist es ratsam, die eigenen Preiserwartungen mit der aktuell
vorherrschenden Terminmarktkurve abzugleichen.
Benchmark
Rohstoffe
Rohöl
Gold
Immobilienaktien
Private Equity
Wandelanleihen
Hedgefonds
März 2015
% YTD1

0.14 %
–1.09 %
3.94 %
5.13 %
10.79 %
1.10 %
0.79 %






Bandbreite für unsere absoluten Performanceeinschätzungen auf drei bis sechs Monate
 > +5 %
 +2 % bis +5 %
 –2 % bis +2 %
 –5 % bis –2 %
 < –5 %
1
Daten per 16.2.2015
25 | März/April 2015 | Anlageklassen | Alternative Anlagen
Deflationsspirale vermieden werden kann, überwiegen die Vorteile günstiger Energiekosten und tiefer Refinanzierungssätze.
Rohstoffanleger jedoch sehen dies anders: Für sie war der
dramatische Zerfall der Energiepreise (neben den Industriemetallen) einer der Haupttreiber hinter der äusserst schwachen Rohstoffperformance des letzten Jahres.
Kompakt
•Immobilienanlagen haben den Kurswechsel
der SNB nicht nur weggesteckt, sondern
konnten sogar deutlich zulegen.
•Die Renditen von 5 % auf Immobilien sind
im Vergleich zu Anleihenrenditen weiterhin
attraktiv.
•Der tiefe Ölpreis ermöglicht eine weiterhin
expansive Geldpolitik; die Assetpreise
steigen weiter.
•Fundamental dürfte der Ölpreis damit
schon bald wieder steigen.
3. Investment
Management
Investment Management | Aurelia Schmitt, Christoph Boner
Vermögensverwaltung
Strategische und taktische Allokation – Ausgewogen CHF (in %)
Hedgefonds
9
Wandelanleihen
Rohstoffe
3
16
20
Strategisch
5
9
2
3
2
2
3
3
5
19
41
Geldmarkt
Anleihen
Aktien
Alternative Anlagen
7
3
Nordamerika
Staatsanleihen
6
7
3
Pazifik
7
16
15
35
3
29
3
7
16
6
35
Unternehmensanleihen
15
Taktisch
3
Europa
High Yield (0 %)
7
Schwellenländer
16
Schweiz
VP Bank Strategiefonds
Produktname
Whg.
ISIN
NAV-Datum
NAV
VP Bank Strategiefonds Konservativ (CHF)
CHF
VP Bank Strategiefonds Konservativ (EUR)
EUR
VP Bank Strategiefonds Konservativ (USD)
VP Bank Strategiefonds Ausgewogen (CHF)
Ausschüttung
Whg.gesichert
YTD
(in %)
LI0017957502
16.02.15
LI0017957528
16.02.15
1‘063.27
nein
ja
0.00 %
1‘415.15
nein
ja
USD
LI0100145379
2.35 %
16.02.15
1‘327.95
nein
ja
CHF
LI0014803709
1.43 %
16.02.15
1‘548.83
nein
ja
–0.18 %
VP Bank Strategiefonds Ausgewogen (EUR)
EUR
LI0014803972
16.02.15
979.13
nein
ja
3.11 %
VP Bank Strategiefonds Ausgewogen (USD)
USD
LI0014804020
16.02.15
1‘464.93
nein
ja
1.53 %
Für detaillierte Informationen zu unseren Vermögensverwaltungsmandaten wenden Sie sich bitte an Ihren persönlichen Berater.
Rechtliche Hinweise auf Seite 32
27 | März/April 2015 | Investment Management | Vermögensverwaltung
Schwellenländer
16
3
Private Equity
Immobilien
Geldmarkt
Investment Management 28 | März/April 2015 | Investment Management | Aktuelle Anlagetaktik
Aktuelle Anlagetaktik
Aktuelle Anlagetaktik
Der Start in das Jahr 2015 fiel aus Marktsicht sehr unterschiedlich aus. Während der globale Aktienmarkt rund 2 %
einbüsste und auch der nordamerikanische Markt mit 3 %
im Minus lag, konnte sich Europa überraschend gut ent
wickeln. Dies lag insbesondere an der Ankündigung der Europäischen Zentralbank (EZB), eine sehr expansive Geldpolitik zu verfolgen. Der Vorsitzende der Zentralbank, Mario Draghi, hat angekündigt, innerhalb der nächsten
zwei Jahre über Anleihenrückkäufe rund EUR 1.2 Bio. in
den Markt zu pumpen. Diese Geldspritze soll der Belebung
der Realwirtschaft dienen. Die Preisstabilität (das oberste
Ziel der EZB) ist im gegenwärtigen Umfeld nicht gefährdet.
Der Binnenkonsum ist schwach, und der Ölpreis sank auf
den tiefsten Stand seit mehreren Jahren. Dies gibt den
Währungshütern den nötigen Spielraum für eine Erhöhung
der Geldmenge. Der Wahlsieg des griechischen Linkspopulisten Alexis Tsipras stellt jedoch eine potenzielle Gefahr für
die Eurozone dar: Dieser warb bereits im Wahlkampf mit einer harten Politik in Bezug auf die hellenischen Gläubiger. Er stellt sogar die Möglichkeit eines neuerlichen Schuldenschnitts in den Raum. Im Januar überraschte auch die
Schweizerische Nationalbank die Märkte mit der Aufhebung des EUR-Mindestkurses von CHF 1.20. Einmal mehr
hat sich gezeigt, dass sich die konsequente Absicherung
von Währungen in der Vermögensverwaltung langfristig
lohnt. Dadurch konnten wir die negativen Folgen der Währungsverwerfungen stark limitieren. Auch der schweizerische Aktienmarkt hat zunächst deutlich reagiert und rund
15 % eingebüsst, bevor er dank einer Abschwächung des
CHF wieder einen Teil der Verluste aufholen konnte.
Anleihen
Die Anleihenrenditen dürften sich aufgrund der unterschiedlichen konjunkturellen Wachstumsgeschwindigkeiten
und der divergierenden Geldpolitik unterschiedlich ent
wickeln. In den Vermögensverwaltungsmandaten mit
Referenzwährung CHF, USD und EUR halten wir an der
Untergewichtung der Staatsanleihenquote fest und bleiben
mit der Duration unter der Benchmark. Bei Unternehmensanleihen haben wir die Übergewichtung aufgrund der geringeren Risikoaufschläge reduziert. Hochzinsanleihen
erachten wir aufgrund anhaltend tiefer Kreditaufschläge
derzeit noch immer als uninteressant; wir verzichten deshalb weiterhin auf den Einsatz von High-Yield-Anleihen. Bei Schwellenländeranleihen setzen wir auf eine neutrale
Positionierung, wobei wir jedoch Lokalwährungs- gegenüber Hartwährungsanleihen bevorzugen.
Aktien
Den amerikanischen Aktienmarkt stufen wir als überbe
wertet ein, nicht zuletzt aufgrund der restriktiveren Geld
politik, die zu einer Abkühlung der Wirtschaft führen
könnte. Jedoch bieten die Suche nach Rendite und die in der Summe weiterhin expansive Geldpolitik der Zentralbanken anderer Währungsräume weiterhin Unterstützung.
Wir erwarten eine anhaltende Seitwärtsbewegung und
halten in der Vermögensverwaltung an der neutralen Aktienquote fest. Bei nordamerikanischen Aktien bleiben
wir aufgrund der zuvor genannten Argumente unterge
wichtet. Aus Bewertungsgründen bevorzugen wir deshalb
Schwellenländer, die nach zwei schwierigen Jahren Auf
holpotenzial haben.
Alternative Anlagen und Währungen
An der taktischen Beimischung von Platin halten wir fest.
In den anderen Anlageklassen der alternativen Anlagen wie Private Equity, Wandelanleihen, Immobilien und
Hedgefonds bleiben wir neutral gewichtet.
In den Vermögensverwaltungsmandaten halten wir an der Absicherung aller Industrieländerwährungen fest.
Investment Management Ertrag
Unser Angebot
Geldmarkt
Anleihen
Aktien
Risiko
Eigenschaften
Zinsertrag
Konservativ
Ausgewogen
Wachstum
Aktien
0%
10–30 %
20–50 %
30–70 %
80–100 %
3 Jahre
5 Jahre
7 Jahre
10 Jahre
15 Jahre
Zinsertrag
Konservativ
Ausgewogen
Wachstum
Aktien
Aktienquote
Anlagehorizont
Alternative Anlagen
Ertragserwartung
Anlagelösungen
Strategiefonds
1 Anteil
Fondsmandat
ab CHF 250’000
Gegenwert
Klassisches Mandat
ab CHF 1 Mio.
Gegenwert
Spezialmandat
ab CHF 2 Mio.
Gegenwert
Portfolio-ManagementEnhanced-Mandate
ab CHF 5 Mio.
Gegenwert
Rechtliche Hinweise auf Seite 32
29 | März/April 2015 | Investment Management | Unser Angebot
Sicherheitsbedürfnis
4. Anhang
Rechtliche Hinweise auf Seite 32
Kursdaten/Kursindikation Als Kursdaten dienen die Schlusskurse des jeweiligen
Datums (siehe Impressum). In dieser Publikation werden Nettokurse am Erstellungsdatum berücksichtigt, also ohne Abwicklungskosten. Aktuelle Kurse erhalten Sie von Ihrer Kundenberaterin bzw. Ihrem Kundenberater der VP Bank.
LIBOR (London Interbank Offered Rate) Zinssatz, den sich Banken in London
für kurzfristige Geldanlagen untereinander belasten.
Lombardkredit Der Lombardkredit ist ein Kredit gegen Verpfändung von Depotwerten, Bankkontoguthaben, Edelmetallen und Ansprüchen aus Lebensversicherungspolicen. Er kann als Darlehen oder als Kontokorrentkredit für private und
kommerzielle Zwecke gewährt werden.
NAV (Nettoinventarwert) Wert eines Fondsanteils, der dem Verkehrswert des
Fonds an einem bestimmten Stichtag entspricht, vermindert um die Verpflichtungen und geteilt durch die Anzahl ausstehender Anteile.
Open end Es gibt keine Laufzeitbegrenzung.
Perf. % YTD Die Wertentwicklung (Performance) des Fonds im laufenden Kalenderjahr.
Private Equity-Fonds Die Anlage erfolgt vorwiegend in (noch) nicht an einer
Börse notierte Anlagen, vorwiegend Aktien. Die Liquidität des Fonds kann dementsprechend sehr eingeschränkt sein.
Rating Ein Rating ist eine systematische, qualitative Bewertung von Emittenten
hinsichtlich ihrer Bonität. Es wird durch kodierte Bonitätsstufen ausgedrückt.
Bekannte Agenturen, die Ratings durchführen, sind z.B. Standard & Poor’s und
Moody’s.
Rendite Effektivverzinsung der Anleihe nach der ISMA-Methode.
Strategiefonds Eine Strategiefondsfamilie mit unterschiedlichen Risikokategorien. Es wird immer die dazugehörende Assetallokation der VP Bank umgesetzt.
Treuhandanlage Geldmarktgeschäft, welches in Form von Festgeldern bei
ausländischen Banken getätigt wird. Treuhandanlagen erfolgen zu einem festen
Verfalltermin, festen Betrag und festen Zinssatz (oder als Treuhand-Callanlagen
mit 48 Stunden Kündigungsfrist). Die Anlage wird im Namen der Bank, aber auf
Rechnung und Gefahr des Kunden getätigt.
Volatilität Bezeichnet einen Schwankungsbereich während eines bestimmten
Zeitraums von Wertpapierkursen, Rohstoffpreisen, Zinssätzen oder auch Investmentfonds-Anteilen. Sie ist eine mathematische Grösse (annualisierte Standardabweichung) für das Mass des Risikos einer Kapitalanlage. Je grösser
diese Schwankungsbreite ist, desto volatiler und damit risikoreicher ist ein Fonds. Für das Risiko ist z.B. der maximale Verlust eine weitere Messgrösse.
Währungssicherung Massnahme, die eine Investition ausserhalb des eigenen
Währungsraums von der Entwicklung des Wechselkurses unabhängig macht. Anleger oder Emittenten schliessen hierzu Devisentermingeschäfte ab. Währungsverluste werden damit ebenso ausgeschlossen wie Währungsgewinne.
Wandelanleihenfonds Anlagefonds, der sein Vermögen hauptsächlich in Wandelanleihen investiert.
Wandelprämie Preisunterschied zwischen dem Erwerb einer Aktie via Wandlung
einer Wandelobligation und dem direkten Erwerb der entsprechenden Aktie an
der Börse zum Aktienkurs. Die Wandelprämie bringt zum Ausdruck, um wie viele
Prozent Aktien teurer zu stehen kommen, wenn sie durch Kauf und anschliessende Umwandlung von Wandelobligationen erworben werden.
Wandelpreis Bei der Emission von Wandelobligationen festgelegter Wandelpreis
für den Umtausch von Wandelobligationen in Aktien oder Partizipationsscheine.
YTD Bezeichnet den Zeitraum seit Jahresanfang bis zum aktuellen Zeitpunkt
(«year-to-date»).
31 | März/April 2015 | Anhang | Glossar
Allokation
Strategisch Langfristige Zusammensetzung des Portfolios bezüglich der verschiedenen Anlageklassen (Geldmarkt, Anleihen, Aktien, Alternative Anlagen)
je Anlagestrategie. Die Gewichtung innerhalb der strategischen Allokation wird
halbjährlich überprüft und gegebenenfalls angepasst.
Taktisch Konkretisierung der strategischen Allokation. Als taktische Allokation
bezeichnet man die Aufteilung des Vermögens in verschiedene Anlageklassen
mit dem Ziel, eine überdurchschnittliche Rendite zu erzielen.
Benchmark Referenzgrösse, z.B. ein Aktienindex oder ein Indexportfolio, die als
Vergleichsmassstab für die Performanceanalyse eines Portfolios dient.
Dividendenrendite Kennzahl der Rentabilität einer Aktienanlage, die sich aus
der Höhe der Dividende im Vergleich zum jeweiligen Aktienkurs bestimmen lässt
und einen Vergleich mit der am übrigen Kapitalmarkt erzielbaren Verzinsung
ermöglicht.
Drittfonds Fonds, die im Auftrag eines Dritten emittiert wurden und die auch von
einem Dritten verwaltet werden.
Duration Bindungsdauer des in einem festverzinslichen Wertpapier oder Wert
papiervermögen angelegten Kapitals. Fallen Couponzahlungen an, ist die Duration kürzer als die Restlaufzeit und durch zwischenzeitliche Zinszahlungen auf das angelegte Kapital bedingt. Bei einem Zerobond entspricht die Duration exakt
der Restlaufzeit.
Euribor (Euro Interbank Offered Rate) Zinssatz für Termingelder in Euro, den
sich erstklassige Banken untereinander belasten.
Exchange Traded Commodities (ETC) Unbefristete, besicherte Schuldverschreibungen, die an der Wertentwicklung eines oder mehrerer Rohstoffe gekoppelt
sind.
Exchange Traded Fund (ETF) Indexfonds, der sich in seiner Zusammensetzung
an die Gewichtung eines Index bindet und jederzeit ohne Ausgabeaufschlag
gehandelt werden kann.
Exchange Traded Notes (ETN) Sind Schuldverschreibungen. ETNs sind keine
Fonds, besitzen jedoch ähnliche Eigenschaften, da beide Strukturen in der Regel
an die Rendite eines Benchmarkindex gekoppelt sind und an der Börse gehandelt
werden. Besondere Arten von ETNs sind Exchange Traded Certificates (börsengehandelte Zertifikate) und Exchange Traded Commodities (börsengehandelte
Rohstoffe).
Festgeld Geld, das der Kunde der Bank für eine im Voraus fixierte Dauer zu
einem bestimmten Zinssatz zur Verfügung stellt. Festgeld wird ab einem Mindestbetrag (oft CHF 100‘000) mit einer Laufzeit von einem bis zwölf Monaten
entgegengenommen.
Fund-of-Funds Fonds, die ihrerseits ausschliesslich in andere Fonds investieren.
Hedgefonds Die Anlage erfolgt in sogenannte Alternative Anlagen, d.h., der
Fondsmanager kann diverse Anlagetechniken wie Leverage, Short Selling und
Derivate einsetzen.
Immobilienfonds Anlagefonds, der sein Vermögen nach dem Prinzip der geographischen und objektmässigen Risikostreuung in bebaute und unbebaute Grundstücke sowie unter Umständen in Beteiligungen und Forderungen an Immobiliengesellschaften investiert.
Investment Grade Grobeinteilung der Bonitätseinstufungen BBB bis AAA, die
besagt, dass Wertpapiere von befriedigender bis sehr guter Qualität sind.
ISIN Internationale Valorenkennnummer (International Securities Identification
Number).
Kassenobligation In der Schweiz: von Banken laufend ausgegebene Obligation
mit einer Laufzeit von zwei bis acht Jahren.
Wichtige rechtliche Hinweise (Disclaimer)
Wesentliche Informationsquellen / keine Gewährleistung:
Diese Dokumentation wurde von der VP Bank AG (nachfolgend:
VP Bank) aufgrund von Informationsquellen erstellt, die als zuverlässig eingestuft werden. Wesentliche Informationsquellen für diese Dokumentation sind:
• Sekundärresearch: Finanzanalysen spezialisierter Broker/
Analysten;
32 | März/April 2015 | Anhang | Disclaimer
• Veröffentlichungen in in- und ausländischen Medien wie Informationsdiensten (z.B. Bloomberg, Thomson Financial Datastream, Reuters u.a.);
• öffentlich verfügbare Statistiken.
Obwohl bei Erstellung dieser Dokumentation grösstmögliche
Sorgfalt angewandt wurde, übernimmt die VP Bank keine Gewährleistung für die Vollständigkeit, Aktualität oder Richtigkeit
des Inhalts dieser Dokumentation. Insbesondere umfassen die Informationen in dieser Dokumentation möglicherweise nicht alle wesentlichen Angaben zu Finanzinstrumenten oder deren
Emittenten. Die in dieser Dokumentation geäusserten Meinungen
geben die Ansichten der VP Bank zum Zeitpunkt des auf der Dokumentation genannten Datums wieder. Die VP Bank und/oder ihre
Gruppengesellschaften haben möglicherweise in der Vergangenheit Dokumentationen veröffentlicht oder werden möglicherweise
in Zukunft Dokumentationen veröffentlichen, die Informationen
und Meinungen enthalten, die mit der vorliegenden Dokumen
tation nicht übereinstimmen. Die VP Bank und/oder ihre Gruppengesellschaften sind nicht verpflichtet, den Empfängern dieser Dokumentation solche abweichenden Dokumentationen zukommen zu lassen.
Eignung / kein Angebot: Die Angaben in dieser Dokumentation
stellen weder eine Empfehlung zum Kauf, Halten oder Verkauf der dargestellten Finanzinstrumente noch eine Rechts-, Finanz-,
Buchführungs- oder Steuerberatung noch irgendeine Form von
persönlicher Beratung dar. Insbesondere können in dieser Dokumentation behandelte Finanzinstrumente für einen Anleger je nach dessen Anlageziel, Zeithorizont, Risikobereitschaft, Risiko
fähigkeit, finanziellen Verhältnissen sowie weiteren persönlichen
Umständen als auch aufgrund von mit dem Finanzinstrument verbundenen Verkaufsbeschränkungen ungeeignet sein. Die Infor
mationen in dieser Dokumentation ersetzen daher in keiner Weise
weder die individuelle Beratung durch eine hinsichtlich der oben
genannten Themen qualifizierte Fachperson noch das Studium der
von den Emittenten und Vertriebsträgern der Finanzinstrumente
zur Verfügungen gestellten Dokumentationen (z.B. Emissionsprospekte, Termsheets, bei Anlagefonds den vollständigen und vereinfachten Prospekt). Die vorliegende Dokumentation stellt insbesondere weder eine Offerte bzw. Aufforderung zur Offertstellung
noch ein öffentliches Inserat, das zu Transaktionen mit den beschriebenen Finanzinstrumenten auffordert, noch eine Aufforde-
rung zum Abschluss irgendeines Rechtsgeschäfts dar. Die VP Bank
sowie ihre Gruppengesellschaften lehnen jegliche Haftung für
sämtliche Schäden bzw. Verluste, die auf Grundlage der in dieser
Dokumentation enthaltenen Informationen geltend gemacht werden, ausdrücklich ab.
Risikohinweise: Die in dieser Dokumentation erwähnten Anlagen
können in ihrem Kurs und Wert sowie in den erzielten Erträgen sowohl steigen als auch sinken. Anlagen in Fremdwährungen unterliegen zusätzlich Währungsschwankungen. Einem Anleger
kann nicht zugesichert werden, dass er die angelegten Beträge
wieder zurückerhält. Die bisherige Performance einer Anlage ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Performance.
Dasselbe gilt für Performanceprognosen. Die dargestellte Performance lässt etwaige bei Zeichnung und Rücknahme von Anteilen
an Anlagefonds erhobene Kommissionen und Kosten unberücksichtigt. Kommissionen und Kosten wirken sich nachteilig auf die
Performance aus. Jede in dieser Dokumentation erwähnte Anlage
kann mit den nachfolgenden, nicht abschliessend aufgezählten Risiken behaftet sein: Emittenten- (Bonitäts-), Markt-, Kredit-, Liquiditäts-, Zins- und Währungsrisiko sowie wirtschaftliches und politisches Risiko. Besonders Anlagen in Schwellenländern
(Emerging Marktes) sind spekulativ und diesen Risiken besonders
stark ausgesetzt.
Eigengeschäfte: Die VP Bank und/oder ihre Gruppengesellschaften und/oder deren Mitarbeitende können sich im Rahmen der gesetzlichen Bestimmungen an anderen Finanzgeschäften mit den Emittenten der in dieser Dokumentation erwähnten Anlagen
beteiligen. Sie können in diese Emittenten investieren oder Dienstleistungen für diese erbringen, Aufträge von diesen akquirieren
sowie Positionen in deren Anlagen oder Optionen auf diese halten,
Transaktionen mit diesen Positionen durchführen oder ein sonstiges erhebliches Interesse hinsichtlich der Emittenten der in dieser
Dokumentation erwähnten Anlagen haben. Dies kann auch bereits
früher der Fall gewesen sein.
Grundlegende methodische Ansätze zur Finanzanalyse: Die
VP Bank hat folgende grundlegende methodische Ansätze der Finanzanalyse festgelegt:
• Die Aktienauswahlliste basiert auf einem globalen, quantitativen
Screeningmodell. Dieses rangiert Aktien anhand von Faktoren,
die langfristig die höchsten Performancebeiträge liefern.
• Die Bondselektion berücksichtigt pro Währung ausschliesslich
Anleihen ohne spezielle Klauseln (Bullet Bonds). Es handelt sich
dabei um Eurobonds mit Investment Grade Rating ohne erhöhte
Risikoaufschläge. Weiteres Augenmerk wird auf die Handel
barkeit gelegt, bevor in die Segmente Staats- bzw. Unter
nehmensanleihen unterteilt wird.
• Die ETF-Selektion erfolgt anhand eines quantitativen Scorings
und einer qualitativen Analyse.
Anlagehorizont: Die Empfehlungen bauen auf gut diversifizierten
Portfolios auf. Die empfohlenen Anlagehorizonte liegen bei ausgewogenen Portfolios bei fünf bis zehn Jahren, bei Aktienportfolios
in der Regel bei über zehn Jahren.
Interne organisatorische und regulative Vorkehrungen zur
Prävention von Interessenkonflikten: Die VP Bank und deren
Gruppengesellschaften haben interne organisatorische und regulative Vorkehrungen getroffen, um möglichen Interessenkonflikten
vorzubeugen und diese, sofern vorhanden, offenzulegen.
Erläuterung von Interessenkonflikten: Mögliche Interessen
konflikte sind mittels nachfolgenden Ziffern beim Emittenten
namen wie folgt gekennzeichnet: Die VP Bank und/oder deren
Gruppengesellschaften
1. sind am Emittenten mit mehr als fünf Prozent beteiligt,
2. haben bedeutende finanzielle Interessen in Bezug auf den Emittenten,
3. waren innerhalb der vorangegangenen zwölf Monate an der
Führung eines Konsortiums beteiligt, das Finanzinstrumente des Emittenten im Wege eines öffentlichen Angebots emittierte,
4. sind ein Market Maker in den Finanzinstrumenten des Emittenten,
5. haben innerhalb der vorangegangenen zwölf Monate mit Emittenten, die selbst oder deren Finanzinstrumente Gegenstand der Finanzanalyse sind, eine Vereinbarung über Dienst
leistungen im Zusammenhang mit Investmentbanking-Dienst
leistungen geschlossen oder eine Leistung oder ein Leistungsversprechen aus einer solchen Vereinbarung erhalten,
6. haben mit den Emittenten, die selbst oder deren Finanzinstrumente Gegenstand der Finanzanalyse sind, eine Vereinbarung
zur Erstellung der Finanzanalyse getroffen.
Hinweise zum Vertrieb dieser Dokumentation: Der Zugang zu
den in dieser Dokumentation enthaltenen Informationen bzw. den
darin beschriebenen Finanzinstrumenten (insbesondere Anlagefonds) kann durch nationale Gesetze beschränkt sein. Der Inhalt
dieser Dokumentation bzw. die darin beschriebenen Finanzinstrumente (insbesondere Anlagefonds) sind somit nicht für Personen
oder Gesellschaften bestimmt, die einer Rechtsordnung unter
stehen, die den Zugang zu diesen Informationen bzw. den Erwerb
der beschriebenen Finanzinstrumente (insbesondere Anlagefonds) verbietet oder von einer Bewilligung abhängig macht (sei es
aufgrund der Nationalität der betreffenden Person, ihres Wohn
sitzes oder aus anderen Gründen). Personen, in deren Besitz diese
Dokumentation gelangt bzw. die darin beschriebene Finanzinstrumente (insbesondere Anlagefonds) erwerben wollen, müssen sich daher über örtliche Gesetze und etwaige Beschränkungen informieren und diese einhalten. Der Inhalt dieser Dokumentation ist urheberrechtlich geschützt, und ihre Verwendung ausser zum privaten Gebrauch bedarf der vorgängigen Zustimmung der VP Bank.
British Virgin Islands: Diese Informationen wurden von der VP Bank (BVI) Ltd, VP Bank House, 156 Main Street, Road Town, Tortola VG1110, Britische Jungferninsel, verteilt. Die VP Bank (BVI) Ltd untersteht der Bewilligung und Aufsicht durch die British Virgin Islands Financial Services Commission.
Hong Kong: Diese Informationen wurden von der VP Wealth Management (Hong Kong) Ltd, 33/F, Suite 3305, Two Exchange
Square, 8 Connaught Place, Central, Hong Kong, verteilt.
Singapur: Diese Dokumentation wurde von der VP Bank (Singapore) Ltd, 9 Raffles Place, #49-01 Republic Plaza, Singapur
048619, Singapur, verteilt, die von der Monetary Authority of Singapore als «Merchant Bank» zugelassen ist.
Liechtenstein: Diese Dokumentation wurde von der VP Bank AG,
Aeulestrasse 6, LI 9490 erstellt und verteilt. Die VP Bank untersteht
der Zulassung und Regulierung durch die Finanzmarktaufsicht Liechtenstein (FMA).
Luxemburg: Diese Informationen wurden von der VP Bank (Luxembourg) SA, 26, Avenue de la Liberté, L-1930 Luxemburg, Luxemburg, verteilt. Die VP Bank (Luxembourg) SA untersteht der Zulassung und Regulierung durch die Commission de Surveillance du Secteur Financier (CSSF).
Schweiz: Diese Informationen wurden von der VP Bank (Schweiz) AG,
Bahnhofstrasse 3, 8001 Zürich, Schweiz, verteilt. Die VP Bank
(Schweiz) AG untersteht der Zulassung und Regulierung durch die Eidgenössische Finanzmarktaufsicht FINMA.
USA/Kanada: Weder die vorliegende Dokumentation noch Kopien davon dürfen an Personen abgegeben werden, die ihren Wohnsitz in den USA oder Kanada haben oder die Staats
angehörigkeit eines dieser Staaten oder beider Staaten besitzen.
33 | März/April 2015 | Anhang | Disclaimer
• Die Fondsselektion erfolgt nach dem «Best in Class»-Ansatz.
Der mehrstufige Analyseprozess beinhaltet unter anderem
quantitative und qualitative Elemente.
Die VP Bank Gruppe
Die VP Bank AG ist eine in Liechtenstein domizilierte Bank und untersteht der Finanzmarktaufsicht Liechtenstein (FMA),
Landstrasse 109, Postfach 279, 9490 Vaduz, www.fma-li.li
VP Bank AG
Aeulestrasse 6
9490 Vaduz · Liechtenstein
T +423 235 66 55 · F +423 235 65 00
[email protected] · www.vpbank.com
MwSt.-Nr. 51.263 · Reg.-Nr. FL-0001.007.080
VP Bank (Schweiz) AG
ahnhofstrasse 3
B
8001 Zürich · Schweiz
T +41 44 226 24 24 · F +41 44 226 25 24 · [email protected]
VP Bank (Luxembourg) SA
6, Avenue de la Liberté
2
L-1930 Luxemburg · Luxemburg
T +352 404 770-1 · F +352 481 117 · [email protected]
VP Bank (BVI) Ltd
P Bank House · 156 Main Street · Postfach 3463
V
Road Town · Tortola VG1110 · Britische Jungferninseln
T +1 284 494 11 00 · F +1 284 494 11 44 · [email protected]
VP Bank (Singapore) Ltd
9 Raffles Place · #49-01 Republic Plaza
Singapur 048619 · Singapur
T +65 6305 0050 · F +65 6305 0051 · [email protected]
VP Wealth Management (Hong Kong) Ltd
3/F · Suite 3305 · Two Exchange Square
3
8 Connaught Place · Central · Hongkong
T +852 3628 99 00 · F +852 3628 99 55 · [email protected]
VP Bank Ltd
Repräsentanz Hongkong
3/F · Suite 3305 · Two Exchange Square
3
8 Connaught Place · Central · Hongkong
T +852 3628 99 99 · F +852 3628 99 11 · [email protected]
VP Bank (Schweiz) AG
Repräsentanz Moskau
World Trade Center · Office building 2 · Entrance 7 · 5th Floor · Office 511
12 Krasnopresnenskaya Embankment · 123610 Moskau · Russische Föderation
T +7 495 967 00 95 · F +7 495 967 00 98 · [email protected]
VPB Finance S.A.
6, Avenue de la Liberté
2
L-1930 Luxemburg · Luxemburg
T +352 404 777 260 · F +352 404 777 283 · [email protected]
IFOS Internationale Fonds Service
Aktiengesellschaft
Aeulestrasse 6
9490 Vaduz · Liechtenstein
T +423 235 67 67 · F +423 235 67 77 · [email protected] · www.ifos.li
Impressum
Redaktion
Investment Research & Advisory
VP Bank AG
Aeulestrasse 6
9490 Vaduz
T +423 235 61 73
F +423 235 76 21
[email protected]
Für den Inhalt verantwortlich
Hendrik Breitenstein, Leiter Group Investment, Product & Market Management
Bernd Hartmann, Leiter Investment Research & Advisory
Dr. Thomas Gitzel, Senior Economist
Rolf Kuster, Investment Strategist
Marco Gabriel, Equity Analyst
Bernhard Allgäuer, Senior Investment Strategist
Christoph Boner, Leiter Investment Management (a.i.)
Aurelia Schmitt-Marxer, Leiterin Investment Management Liechtenstein
Christina Strutz, Office & Publication Manager
Erscheinungsart
Zweimonatlich
Erscheinungsdatum
2. März 2015
Redaktionsschluss
18. Februar 2015
Schlusskurse
16. Februar 2015, sofern nicht anders vermerkt
Quelle für Charts und Statistiken
Bloomberg, Reuters, Thomson Financial Datastream, sofern nicht anders vermerkt
Fotos
Roland Korner, Triesen
Druck
BVD Druck+Verlag AG, Schaan
Swiss Climate
Klimaneutral
gedruckt
SC2015022302 • www.swissclimate.ch