PDF Märkte und Meinungen Q2 2015

Märkte und Meinungen
Zweites Quartal 2015
Zürich, 27. März 2015
Inhaltsverzeichnis
Rückblick ...........................................................................
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Seite 3
Finanzmärkte im Rückblick
Entwicklung Anlagestrategien
Ausblick ................................................................................ Seite 7
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Ausblick Konjunktur
Ausblick Zinsen
Ausblick Anleihen
Ausblick Aktien
Ausblick Alternative Anlagen
Ausblick Währungen
Ausblick Risiken
Vermögensaufteilung ............................................


Seite 15
Strategische Vermögensaufteilung
Taktische Vermögensaufteilung
Impressum / Disclaimer ........................................................ Seite 19
Rückblick
Seite 3 | Vermögensmanagement neu definiert | 31.03.2015
Rückblick
Entwicklung der Anleihenmärkte
10J Zinsen: Deutschland
Chart – 3 Monate
10J Zinsen: US-Staatsanleihen

Chart – 3 Monate
In den letzten drei Monaten sorgten (und sorgen
teilweise immer noch) insbesondere drei Faktoren für
eine höhere Unsicherheit an den Anleihemärkten:
1. Die Entwicklung des Ölpreises sowie die damit
verbundenen Deflationssorgen,
2. Die Ausgestaltung des QE Programms der EZB, und
3. Der Ausblick der geldpolitischen Entwicklung in
den USA.
10J Zinsen: Deutschland
10J - US-Staatsanleihen
Chart – 3 Jahre
Chart – 3 Jahre

All diese Faktoren spiegelten sich eins zu eins in einer
höheren Volatilität wieder.
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In Antizipation des im Januar von der EZB
angekündigten QE Programms wurde die Duration in
unseren Fonds in EUR nicht abgesichert, sondern
sogar erhöht (Fokus auf langen Laufzeiten).
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Das Voranschreiten der Zinskonvergenz im Euroraum
war insbesondere in der Peripherie spürbar, wobei wir
durch eine Position in portugiesischen Staatsanleihen
mit einer Laufzeit von 30 Jahren profitieren konnten.
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Die Folge der Auflösung der CHF Kursuntergrenze
durch die SNB Mitte Januar war ein stark
aufwertender CHF und ein rasanter Rückgang der
Zinsen. So sanken die 10-jährigen Renditen für
Schweizer Staatsanleihen temporär auf -0,26 %.
Quelle: Six Telekurs / Colin&Cie
Seite 4 | Vermögensmanagement neu definiert | 31.03.2015
Rückblick
Entwicklung der Aktienmärkte
Seite 5 | Vermögensmanagement neu definiert | 31.03.2015
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Die ersten Monate des Jahres 2015 boten einige Überraschungen,
welche sich überwiegend positiv auf die Entwicklung der
Aktienmärkte niederschlugen.
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Speziell die Bekanntgabe der quantitativen Lockerung der EZB hat
die europäischen Märkte beflügelt.
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Dabei vermochten weder die politischen Diskussionen um einen
Verbleib Griechenlands in der Eurozone, noch das Aufflammen
geopolitischer Spannungen in der Ukraine, die Entwicklung der
Märkte nachhaltig negativ zu beeinflussen.
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Der Schweizer Aktienmarkt hat Mitte Januar schockartig und mit
grossen Abschlägen auf die Auflösung der CHF Kursuntergrenze
durch die SNB reagiert. Die Erholung seit Februar ist beachtlich. Es
resultiert eine im internationalen Vergleich respektable
Performance.
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Die US Märkte sind deutlich hinter den europäischen
zurückgeblieben, da negative Gewinnrevisionen im Energiesektor,
Bedenken zur Konkurrenzfähigkeit globaler US Unternehmen (USD
Aufwertung) sowie ein unter den Erwartungen liegendes
Konjunkturumfeld die Märkte belastete.

Japan profitiert weiterhin von einer expansiven Fiskalpolitik, tiefen
Bewertungen sowie der Aussicht auf strukturelle Reformen.
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Die Marktöffnung für internationale Investoren
treibt den
Chinesischen Aktienmarkt (Shanghai und MSCI China A) weiterhin
an, wobei vor allem grosskapitalisierte Unternehmen nachgefragt
werden.
In Originalwährungen / Entwicklung seit 1. Januar 2015 per 23. März 2015 / SIX Telekurs
Entwicklung Anlagestrategien
Anpassungen und Transaktionen
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Nach dem fulminanten Start des DAX ins Jahr 2015 haben wir Anfangs Februar Wertentwicklung der Strategien in EUR
Gewinne realisiert und in den globalen MSCI Welt Index umgeschichtet.
Chart – Entwicklung seit 31. Dezember 2010
Unsere Anfang des Jahres geäusserte positive Sichtweise auf die Aktienmärke
hat sich in den ersten Monaten bestätigt. Dabei beeinflusste die
Währungsabschwächung des EUR die Performance der EUR Mandate
überwiegend positiv (S&P 500: +14% in EUR vs. +1% in USD).
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Wir erwarten eine Stabilisierung der Währungsmärkte (insbesondere beim
EUR/USD) und realisieren Währungsgewinne mittels einer Reduktion von USD
Investments.
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Die Reduktion der S&P 500 Position ist als Währungsgewinnmitnahme zu
verstehen und nicht als negative Einschätzung des US Marktes.
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Die kleinkapitalisierten, asiatischen Unternehmen (HSBC Asia Smaller
Companies) haben über die letzten Monate unter der Kapitalmarktöffnung
Chinas und dem damit einhergehenden Wechsel in grosskapitalisierte Wertentwicklung der Strategien in CHF
Unternehmen gelitten. Wir gehen davon aus, dass dieser Trend anhalten wird
Chart – Entwicklung seit 31. Dezember 2012
und schliessen deshalb diese Position in allen Mandaten, auch angesichts
hoher Währungsgewinne, welche wir zu Gunsten der Referenzwährung
realisieren.
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Wie beurteilen die globalen Aktienmärkte weiterhin positiv. Deshalb halten
wir an einer Übergewichtung der Aktienquote fest und bauen die
währungsgesicherte Position im MSCI Welt Index weiter auf und erhöhen
gleichzeitig leicht das Engagement in europäischen Aktien .
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Wir gehen davon aus, dass auch in Zinspapieren noch weiteres Potenzial liegt,
weshalb wir unsere Positionen in den «Colin&Cie. Fund Bond Invest» in
einzelnen Strategien zu Lasten der Liquidität leicht ausbauen.
Quelle: Colin&Cie. Portfolio Management System / Morningstar Direct
Seite 6 | Vermögensmanagement neu definiert | 31.03.2015
Ausblick
Seite 7 | Vermögensmanagement neu definiert | 31.03.2015
Ausblick Konjunktur:
Europa profitiert von einem Dreifach-Effekt
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Obwohl sich der Einfluss der quantitativen Lockerungsmassnahmen
der europäische Zentralbank erst ab dem dritten Quartal 2015
bemerkbar machen dürfte, lassen sich bereits heute positive
konjunkturelle Verbesserungen ausmachen.
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Europa profitiert dabei dreifach von der EUR Währungsabschwächung
gegenüber den meisten Währungsblöcken, vom tiefen Ölpreis (im
Vergleich zum Vorjahr) und vom historisch tiefen Zinsniveau.
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Die monetären Lockerungsmassnahmen bewirken steigende
Finanzmarktpreise, welche die Investorenstimmung vor allem in
Europa und Japan zusätzlich heben.
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Die US Wirtschaft präsentiert sich momentan als die stärkste,
dennoch haben sich die Risiken für ein Fortschreiten der starken
Wirtschaftsentwicklung erhöht.
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Der starke USD gefährdet die momentan hohen Gewinnmargen der
global ausgerichteten US Unternehmen.
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Im US Energieuniversum konnte über die vergangen Jahre ein grosser
Zuwachs an Arbeitsplätzen generiert werden. Durch den Rückgang
des Ölpreises fällt dieser Konjunkturmotor zunehmend weg und die
gesamtwirtschaftlichen Folgen lassen sich momentan nur schwer
abschätzen.
Entwicklung Einkaufsmanagerindizes
Chart – Wert über 50 bedeutet Expansion
Quelle: J. Safra Sarasin
Citigroup Econimic Surprise Index
Chart – Makro-Newsflow über/unter Erwartungen
Quelle: Evergreen GaveKal
Seite 8 | Vermögensmanagement neu definiert | 31.03.2015
Ausblick Zinsen:
Neutral und Stabil
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Wir schätzen das Zinsumfeld auf Sicht von drei Monaten als neutral und
stabil ein und erwarten keine überraschenden Entwicklungen.
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Der globale massive Schuldenaufbau engt den Spielraum der
Zentralbanken für aggressive Zinserhöhungen ein. Zudem würde ein
rascher Zinsanstieg das global gesehen immer noch schwache Wachstum
dämpfen.
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Generell beurteilen wir die Marktkonsensus-Schätzung bezüglich der
kommenden Zinsentwicklung als zu aggressiv, d. h. wir gehen von einem
anhaltend tiefen Zinsniveau aus. In Abweichung zur Einschätzung der
Mehrzahl der Marktteilnehmer erachten wir Zinsanstiege für eine lange
Zeit als nicht realistisch.
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Der erste Zinsschritt in den USA wird nicht vor September 2015 erfolgen
(Der Marktkonsens geht von Juni 2015 aus).
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Aufgrund der tiefen US Inflation bleibt der Spielraum für tiefe Zinsen
durch die Notenbank Fed gross. Zudem bedroht ein weiteres Erstarken
der Währung die Gewinnmargen der grossen, international
ausgerichteten US Unternehmen.
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Wir sehen die USD Zinsen (10J) mittel- bis langfristig nicht über 3%
(aktuell: 2%).

Auf Sicht von 12 Monaten erwarten wir ein stabiles Zinsumfeld.
10-jährige deutsche Anleihen in EUR bei maximal 0.45% (aktuell: 0.3%)
und CHF bei 0% (aktuell: -0.16%).
Renditespreads zu 10 Jährigen Bundesanleihen
Chart – Langfristige Entwicklung
Quelle: Ethenea
EUR – Zinskurve
Chart – Veränderung zum Jahresanfang 2014
Quelle: SIX Telekurs/Colin&Cie.
Seite 9 | Vermögensmanagement neu definiert | 31.03.2015
Ausblick Anleihen:
Positive Entwicklung im EUR wird sich fortsetzen

Wir waren vom QE-Programm der EZB in Bezug auf dessen Umfang und
Ausgestaltung positiv überrascht.
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Die Annäherung der Renditen von peripheren Staatsanleihen (z.B.
Spanien, Italien) an Kerneuropa (Deutschland) wird sich fortsetzen.
Dabei präferieren wir weiterhin lange Laufzeiten, da die EZB Anleihen
aller Laufzeiten (zwei bis 30 Jahre) erwirbt und institutionelle Investoren
auf der Suche nach Rendite zusätzlich in längere Laufzeiten investieren
müssen.
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Analog zur Entwicklung der europäischen Staatsanleihen sehen wir
weiteres Potential für Unternehmensanleihen. Einerseits für ,Investment
Grade‘ Titel am längeren Ende der Zinskurve, sowie andererseits für
kürzer laufende ‚Non-Investment Grade‘ Anleihen, welche von einer
Verflachung der Zinskurve profitieren werden.
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Wir erwarten beim CHF ein Fortsetzen der Einengung der Credit
Spreads, da viele Investoren aufgrund der negativen Rendite von
Staatsanleihen gezwungen sind, auf Unternehmensanleihen
auszuweichen.
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USD Unternehmensanleihen sind derzeit sehr attraktiv, aufgrund des
grossen Renditeaufschlags gegenüber Staatsanleihen von 160 bis 200
Basispunkten.
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Wandelanleihen schätzen wir bei der Emittierung als zu teuer ein und
stufen gegenwärtig andere Kategorien als interessanter ein.
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Ein Risiko für Emerging Market Anleihen ist die Aufwertung des USD, der
die Zinslast für diese Staats- und Unternehmensanleihen verteuert. Wir
sind in diesem Bereich untergewichtet.
Seite 10 | Vermögensmanagement neu definiert | 31.03.2015
Return EUR Unternehmensanleihen
Chart – Entwicklung seit 2008
Quelle: UBS, Bloomberg
High Yield Renditespreads gegenüber Staatsanleihen
Chart – Entwicklung seit Okt. 2011 / in bps
Quelle: UBS, Bloomberg
Ausblick Aktien:
Durch Zentralbanken-Liquidität getriebene Aktienmärkte

Die Aktienmärkte werden durch die hohe Zentralbanken-Liquidität
getrieben.
Fundamentale
Daten
wie
Bewertungen
und
Gewinnentwicklungen spielen somit derzeit eine untergeordnete Rolle.

Von dieser Liquidität profitieren die Aktienmärkte Europas und Japans
am meisten, wo hingegen diese Unterstützung in den USA rückläufig
ist bei gleichzeitiger Diskussion über steigende Zinsen.
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Wir bleiben konstruktiv auf die Anlageklasse Aktien, mindern aber die
Investmentrisiken konsequent weiter. In einem nächsten Schritt durch
die Umschichtung von (volatilen) klein- zu (stabileren)
grosskapitalisierten Unternehmen.
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Zudem erhöhen wir die Handlungsfähigkeit durch eine Investition in
ein hoch liquides, währungsgesichertes Instrument mit einer
Fokussierung auf Industrienationen (MSCI Welt Index).
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Nachdem die Unternehmensgewinne in Europa über die letzten Jahre
sehr stark hinter denen der USA zurückgeblieben sind, lassen sich erste
positive Anzeichen eines Wachstums ausmachen. Wir gehen von einem
Fortschreiten dieses Trends aus, was sich wiederum positiv auf die
Bewertungen auswirken wird.
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Wir schätzen Japan als den fundamental, monetär und markttechnisch
interessantesten Markt im globalen Vergleich ein.
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In den USA sehen wir weiterhin Potential bei binnenmarktorientierten,
mittelgrossen Unternehmen, die weniger von Währungsschwankungen
beeinträchtigt werden (S&P 400).
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Bei unserer Positionierung in Asien fokussieren wir uns auf defensive
und dividendenstarke Titel.
Seite 11 | Vermögensmanagement neu definiert | 31.03.2015
Deutscher Aktienmarkt
Chart – Preisentwicklung des DAX gegenüber Europa
Quelle: SIX Telekurs/Colin&Cie.
Quantitative Lockerung und Aktienmarktperformance
Chart – Bilanzerweiterung vs. Kursentwicklung
Quelle: Julius Baer
Ausblick Alternative Anlagen:
Aufwärtspotential beim Öl und Neutral auf Gold
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Rohstoffanlagen haben im ersten Quartal mit die schwächste
Performance gezeigt.
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Die von uns prognostizierte Gegenbewegung des Ölpreises auf USD
70 ist in der erwarteten Stärke nicht eingetreten und hat bei USD 60
vorerst ein Ende gefunden.
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Wir sehen weiter Volatilität beim Ölpreis, behalten aber unsere
konstruktive Einschätzung bei. Unsere Prognose zu Öl (Sorte Brent)
auf Sicht von drei Monaten ist USD 63 und auf 12 Monaten USD 70
(aktuell: USD 56).
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Unsere Einschätzung zu Gold bleibt unverändert neutral. Wir
prognostizieren einen Goldpreis auf Sicht von drei Monaten von USD
1’210 und auf 12 Monate von USD 1’300 je Feinunze (aktuell: USD 1’200).
Gold Preisentwicklung
Chart - Entwicklung seit Anfang 2006
Rohöl Preisentwicklung
Chart - Entwicklung seit Anfang 2006
Seite 12 | Vermögensmanagement neu definiert | 31.03.2015
Quelle: SIX Telekurs/Colin&Cie.
Ausblick Währungen:
Die grosse Rally liegt hinter uns
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Nach den heftigen Ausschlägen im ersten Quartal 2015, gehen wir von
sich stabilisierenden Währungsmärkten aus.
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Die Zinsdifferenz zwischen US- und deutschen Staatsanleihen
befindet sich auf einem 30-Jahres-Extem (zu Gunsten USD-Zinsen)
und der EUR/USD Wechselkurs liegt auf einem 12-Jahres Hoch. Wir
denken, das diese Extrema nicht nachhaltig sind.
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Unsere Prognose zum EUR/USD auf Sicht von drei Monaten ist 1.08
(Bandbreite 1.00-1.17) und auf 12 Monate 1.10 (Bandbreite 0.90-1.22)
(aktuell: 1.06).
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Anfangs 2015 hatten wir eine EUR/CHF Bandbreite von 1.10–1.22
definiert (auf Jahressicht) – auch wir wurden somit von der Auflösung
des Mindestkurses Mitte Januar überrascht. Wir gehen von einer
Normalisierung aus.
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Unsere Einschätzung zum EUR/CHF ist neutral mit einer Prognose auf
Sicht von drei Monaten von 1.07 (Bandbreite 1.05-1.10) und auf 12
Monate von 1.09 (Bandbreite 1.02-1.15) (aktuell: 1.06 ).
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Die EZB und die Bank of Japan (BoJ) verhalten sich weiterhin expansiv,
weshalb wir eine neutrale Sicht beim EUR/YEN beibehalten.
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Unsere Prognose zum EUR/YEN auf Sicht von drei Monaten beträgt 135
(Bandbreite 128-150) und auf 12 Monate von 140 (Bandbreite 115-160)
(aktuell: 130).
Preisentwicklung EUR/USD
Chart––3 Seit
2005
Chart
Monate
Preisentwicklung EUR/CHF
Chart – Seit 2005
Quelle: SIX Telekurs/Colin&Cie.
Seite 13 | Vermögensmanagement neu definiert | 31.03.2015
Ausblick Risiken:
Griechenland, Ukraine, Bewertung, Verschuldung

Die Wahrscheinlichkeit eines griechischen Austritts aus der Eurozone
schätzen wir als gering ein. Falls es wider erwarten zu einem Austritt
kommen sollte, erachten wir die negativen Auswirkungen auf die
europäische Wirtschaft als verkraftbar. Von einem möglichen
Schuldenschnitt geht nur eine bedingte Gefahr für europäische Banken
aus, da der Grossteil der griechischen Schulden bei IMF und EZB
auszumachen ist.

Wir verfolgen die Situation dennoch sehr genau. Eine Ansteckungsgefahr
anderer europäischer Länder mit einem Erstarken europakritischer
Bewegungen kann die Weiterführung der europäischen Idee gefährden.
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Wir denken, dass der Einfluss der geopolitischen Spannungen in der
Ukraine auf die globalen Finanzmärkte gering bleibt. Dennoch besteht
die Gefahr einer Zuspitzung der Krise und damit einhergehend einer
Neubeurteilung durch die Investoren, welche sich negativ auf die Märkte
auswirkt.

Die Verschuldung vieler Industriestaaten verharrt weiterhin auf
historischen Höchstständen. Das globale Finanzsystem bleibt damit
anfällig und ein Stimmungsumschwung unter den Investoren kann die
Märkte nachhaltig negativ beeinflussen.

Die Bewertung der Aktienmärkte steigt zunehmend an. Dem
Gewinnwachstum, insbesondere nach jahrelanger Stagnation in Europa,
kommt dabei eine entscheidende Rolle zu.

Mit anziehender Konjunktur könnten Inflation und langfristige Zinsen
rasch und stark steigen, wenngleich wir dieses Szenario als wenig
realistisch erachten.
Seite 14 | Vermögensmanagement neu definiert | 31.03.2015
Staatverschuldung in % des BIP
Chart – Seit 2004, mit Schätzungen von JP Morgan
Quelle: JP Morgan
Griechenland
Fälligkeiten bei Anleihen
Quelle: UBS
Vermögensaufteilung
Seite 15 | Vermögensmanagement neu definiert | 31.03.2015
Strategische Vermögensaufteilung
Übersicht der Anlagestrategien
Konservativ
Langfristige Erhaltung des Vermögens. Anlagehorizont von mindestens drei Jahren.
Minimale Kursschwankungen, regelmässiger Ertrag durch Zinseingänge.
Verwendete Anlageinstrumente / Strategische Allokation:
 Liquidität
0 – 100 %
 Obligationen
0 – 100 %
 Aktien
0%
 Alternative Anlagen
0%
 Termin- und Derivatgeschäfte,
Options- und Future Geschäfte
Mehrheitlich nur zu Absicherungszwecken
Dynamisch
Ausgewogen
Langfristig realer Vermögenszuwachs bei moderaten Kursschwankungen.
Anlagehorizont von mindestens drei bis fünf Jahren. Ertrag durch Zins- und
Dividendeneingänge sowie Kapitalgewinne.
Verwendete Anlageinstrumente / Strategische Allokation:
 Liquidität
0 – 100 %
 Obligationen
0 – 100 %
 Aktien
0 - 40 %
 Alternative Anlagen
0 – 15 %
 Termin- und Derivatgeschäfte,
Options- und Future Geschäfte
Mehrheitlich nur zu Absicherungszwecken
Aggressiv
Langfristig realer Vermögenszuwachs bei höheren Kursschwankungen.
Anlagehorizont mindestens fünf bis acht Jahre. Ertrag überwiegend durch
Kapitalgewinne, ergänzt durch Zins- und Dividendeneingänge.
Langfristig realer Vermögenszuwachs bei grossen Kursschwankungen.
Anlagehorizont mindestens acht bis zehn Jahre. Ertrag überwiegend durch
Kapitalgewinne, ergänzt durch Zins- und Dividendeneingänge.
Verwendete Anlageinstrumente / Strategische Allokation:
 Liquidität
0– 70 %
 Obligationen
0 – 70 %
 Aktien
30 – 70 %
 Alternative Anlagen
0 – 25 %
 Termin- und Derivatgeschäfte,
Options- und Future Geschäfte
Mehrheitlich nur zu Absicherungszwecken
Verwendete Anlageinstrumente / Strategische Allokation:
 Liquidität
0 – 50 %
 Obligationen
0 – 50 %
 Aktien
50 - 100 %
 Alternative Anlagen
0 – 40 %
 Termin- und Derivatgeschäfte,
Options- und Future Geschäfte
Mehrheitlich nur zu Absicherungszwecken
Seite 16 | Vermögensmanagement neu definiert | 31.03.2015
Taktische Vermögensaufteilung
Übersicht der Anlagestrategien
Konservativ
Ausgewogen
0%
50%
100%
Liquidität
Liquidität
Festverzinslich
Festverzinslich
Aktien
Aktien
Alt. Anlagen
Alt. Anlagen
Dynamisch
0%
50%
100%
0%
50%
100%
Aggressiv
0%
50%
100%
Liquidität
Liquidität
Festverzinslich
Festverzinslich
Aktien
Aktien
Alt. Anlagen
Alt. Anlagen
Legende:
Seite 17 | Vermögensmanagement neu definiert | 31.03.2015
= Aktuelle Positionierung
= Bisherige Positionierung
Taktische Vermögensaufteilung
Übersicht der Anlagestrategien
Hinweise zur Einschätzung des
Colin&Cie. Investment Committee:
Seite 18 | Vermögensmanagement neu definiert | 31.03.2015
1 (--), 2 (-), 3 (+), 4 (++)
Impressum / Disclaimer
Seite 19 | Vermögensmanagement neu definiert | 31.03.2015
Erst such dir einen Begleiter, dann einen Weg.
Was uns wichtig ist und wofür wir stehen:
Colin&Cie. wurde am Kolinplatz in Zug in der Schweiz gegründet. Dieser erinnert an die
Unabhängigkeit der Stadt Zug, die mit Peter Kolin im Jahr 1414 erreicht wurde.
Die Bedeutung von «Colin» abgeleitet vom griechischen Wort «acolitos» steht zudem
für Begleiter / Beschützer.
Die Abkürzung Cie. von Compagnie steht zum einen für das partnerschaftliche Verständnis
unserer Berater und Kunden, sowie für die traditionellen Werte des Private Banking, zu denen
wir uns verpflichtet fühlen – mit dem Ziel, langfristige vertrauensvolle Beziehungen
aufzubauen.
Colin&Cie. – der unabhängige Begleiter und vertrauensvolle Partner.
Seite 20 | Vermögensmanagement neu definiert | 31.03.2015
Über Colin&Cie.Vermögensmanagement
Unsere Standorte
Zug
Zürich
Schaffhausen
Wollerau
Luxemburg
Rigistrasse 3
6300 Zug
Schweiz
Basteiplatz 7
8001 Zürich
Schweiz
Vordergasse 76
8200 Schaffhausen
Schweiz
Sihleggstrasse 23
8832 Wollerau
Schweiz
5, Heienhaff
1736 Senningerberg
Luxemburg
Telefon +41 58 218 85 85
Telefax +41 58 218 85 99
Telefon +41 58 218 85 55
Telefax +41 58 218 85 69
Telefon +41 58 218 85 15
Telefax +41 58 218 85 19
Telefon +41 58 218 85 65
Telefax +41 58 218 85 69
Telefon +352 272 135 205
Telefax +352 272 135 209
[email protected]
Seite 21 | Vermögensmanagement neu definiert | 31.03.2015
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