1 Michel Piermay

FIXAGE
« National pop-up » : vers une renationalisation de la
gestion obligataire des compagnies d’assurance
Intervention de Michel PIERMAY
Deauville, le 26 septembre 2014
Journées d’études de l’Institut des Actuaires et du SACEI
FIXAGE
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« National pop-up » : vers une renationalisation de la gestion obligataire des compagnies d’assurance
« L’ajustement de volatilité » sur la courbe des taux redéfini en mars 2014,
introduit des incitations à restructurer les portefeuilles obligataires par
nationalité.
L’ajustement de volatilité (qui correspond à la « prime d’illiquidité » dans le
QIS 5 de 2010) est conçu pour atténuer les fluctuations « exagérées » du niveau
des spreads sur les fonds propres des organismes assureurs soumis à
Solvabilité II.
L’ajustement de volatilité permet aux assureurs de tenir compte d’une prime de
risque dans l’actualisation de leurs flux de prestations futurs.
L’ajustement de volatilité, défini dans Omnibus II, est la somme d’un :
- ajustement commun à toute la zone euro (« currency-specific ») ;
- ajustement national (« national-specific »).
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1. L’ajustement de volatilité commun à toute la zone euro (« currencyspecific »)
Cet ajustement est égal à 65% de la différence entre :
- le spread moyen observé sur la zone euro, estimé sur un portefeuille de
référence qui sera choisi par l’EIOPA ;
- le
risque
de
crédit
de
ce
même
portefeuille,
appelé
« spread
fondamental ».
Le « spread fondamental » des actifs comprend :
- le spread de crédit qui correspond à la probabilité de défaut des actifs ;
- le spread de crédit qui correspond à la perte probable qui résulterait d’un
abaissement de la notation de l’actif.
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L’EIOPA fournira au moins une fois par trimestre la valeur de cet ajustement
de volatilité.
L’ACPR propose l’exemple suivant :
- si la différence entre les taux du portefeuille de référence européen et les
taux sans risque est égale à 150 pdb (spread « européen »),
- et que le risque de crédit du portefeuille européen est égal à 50 pdb (spread
fondamental),
alors l’ajustement de volatilité commun à la zone euro est égale à 65 pdb.
65% x (150 – 50) = 65
Chaque organisme assureur augmentera ses taux d’actualisation de 65 pdb.
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2. L’ajustement de volatilité national (« national-specific »)
Depuis la version de fin 2013 d’Omnibus II, un Etat membre peut tenir compte
d’un ajustement de volatilité spécifique à son marché national dès lors que
l’ajustement de volatilité européen ne reflète pas la réalité de son marché
national.
Cet ajustement se déclenche dès que le spread national excède 100 points de
base.
Cet ajustement est égal à 65% de la différence entre :
- le spread « national » estimé sur un portefeuille de référence (l’ACPR n’a
donné aucune précision sur la composition de ce portefeuille de référence) ;
- le spread fondamental « national » estimé sur ce même portefeuille ;
- 2 fois l’ajustement de volatilité commun à toute la zone euro
(« currency-specific »).
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8"
Taux%souverains%10%ans%
Source%Bloomberg%6%maj%:%12/9/2014%
Allemagne"
7"
France"
Italie"
6"
Espagne"
5"
4"
3"
2"
déc.14"
oct.14"
aoû.14"
jui.14"
avr.14"
fév.14"
déc.13"
oct.13"
aoû.13"
jui.13"
avr.13"
fév.13"
déc.12"
oct.12"
aoû.12"
jui.12"
avr.12"
fév.12"
déc.11"
oct.11"
aoû.11"
jui.11"
avr.11"
fév.11"
déc.10"
oct.10"
aoû.10"
jui.10"
avr.10"
fév.10"
déc.09"
oct.09"
aoû.09"
jui.09"
avr.09"
fév.09"
0"
déc.08"
1"
L’ajustement de volatilité national permettra aux assureurs italiens et
espagnols d’actualiser avec une prime de risque supérieure à celle de la France
si leur spread se tend.
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3. L’ACPR propose l’exemple suivant :
- si le spread national est égal à 250 pdb,
- et un spread fondamental « national » de 100,
- et que l’ajustement de volatilité commun à la zone euro est égal à 65 pdb,
alors l’autorité de contrôle peut autoriser les organismes d’assureurs nationaux
à utiliser cet ajustement de volatilité national.
Sa valeur sera égale à 13 pdb.
65% x (250 – 100 – 2x65) = 13
L’ajustement de volatilité national permet d’augmenter les taux d’actualisation
de 13 points de base, ce qui paraît faible, mais l’exemple est choisi dans ce
but.
L’ajustement de volatilité total est alors une prime de 78 points de base
ajoutée à la courbe des taux sans risque.
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4. En prenant une hypothèse plus sévère (cf choc sur les périphériques en
juillet 2011), l’effet est beaucoup plus marqué.
Si le spread national passait de 250 pdb à 500 pdb et que le spread
fondamental national restait égal à 100 pdb, alors l’ajustement de volatilité
national passerait de 13 pdb à 175 pdb :
65% (500-100-2x65) = 175
L’expression « national pop-up » prendrait tout son sens :
L’ajustement de volatilité total est alors égal à 240 pdb. L’incitation à
renationaliser les portefeuilles obligataires est très significative : la solvabilité
d’un assureur est beaucoup moins affectée par un choc de marché sur le
spread s’il possède des obligations de son propre pays, qu’elles soient publiques
ou privées. A noter que cet effet sera moindre si le spread fondamental (risque
de crédit national) est lui-même révisé à la hausse.
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