926 - San Isidro

07/10/2014
PIB potencial y Coyuntura Externa
Juan Pablo Zárate Perdomo*
Bogotá, 6 de Octubre de 2014
* Presentación en el Foro sobre Perspectivas Económicas y Liquidez Global, organizado por Thomson Reuters. Las
opiniones expresadas en esta presentación son responsabilidad del autor y no comprometen al Banco de la
República ni a su Junta Directiva.
PIB Potencial
• Según los cálculos del equipo técnico del Banco
de la República el crecimiento del producto
potencial pasó de 2,5% en 2002 a niveles
cercanos al 4,5% entre 2005 y 2015.
• Desde 2004 hasta 2012, la aceleración en el
crecimiento del PIB potencial fue posible gracias
al entorno internacional (Precio de productos
básicos y acceso al financiamiento externo).
• En los dos últimos años el crecimiento del PIB
potencial ha estado influido también por la
reducción en la tributación al trabajo.
1
07/10/2014
Desde 2003 Colombia ha tenido el más alto crecimiento y la menor inflación de los últimos 60 años.
Fuente: DANE. Cálculos del Banco de la República.
La menor variabilidad en el producto y en la inflación de
las últimas seis décadas. Esto sólo fue posible por el
crecimiento sostenido del PIB potencial.
Variabilidad de la Inflación y Crecimiento de PIB per cápita
1955-2013
Fuente: DANE. Cálculos del Banco de la República.
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07/10/2014
Hasta 2012, la aceleración en el crecimiento del PIB potencial se debió a la acumulación de capital
Contribuciones al crecimiento del PIB potencial
6,0%
Productividad
5,0%
4,0%
Capital
Trabajo
3,0%
2,0%
1,0%
0,0%
2.000 2.001 2.002 2.003 2.004 2.005 2.006 2.007 2.008 2.009 2.010 2.011 2.012
Contribuciones al crecimiento del PIB potencial
Total
Trabajo Capital
Productividad
2000‐2001
1,6%
1,6%
0,1%
‐0,1%
2002‐2004
2,5%
1,5%
0,7%
0,2%
2005‐2012
4,4%
1,7%
2,2%
0,6%
Fuente: DANE. Cálculos del Banco de la República.
La economía registró de manera duradera los mas altos niveles de la tasa de inversión en la historia reciente.
Crecimiento del Capital
Crecimiento del Capital
Tasa de Inversion
8,0%
35,0%
7,0%
30,0%
6,0%
25,0%
5,0%
4,0%
3,0%
20,0%
15,0%
2,0%
10,0%
1,0%
5,0%
0,0%
0,0%
Fuente: DANE. Cálculos del Banco de la República.
3
07/10/2014
Fuentes de Financiación de la inversión
(Porcentajes del PIB)
8,0%
Cambio Tasa de Inversión desde 2005
6,0%
8,0%
4,0%
7,0%
6,0%
2,0%
5,0%
0,0%
4,0%
‐2,0%
3,0%
‐4,0%
2,0%
‐6,0%
1,0%
2.006 2.007 2.008
Efecto Ingreso Neto Exterior
Efecto Deficit en Cuenta Corriente
0,0%
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2.009 2.010 2.011
Efecto Ahorro "Autonomo"
Efecto Precios Relativos
2.012
Efectos Agregados como Proporción del PIB de 2005
Inversión Adicional Efecto Ingreso Neto Exterior Efecto Ahorro "Autonomo" Efecto Deficit en Cuenta Corriente Efecto Precios Relativos
33%
‐16%
1%
18%
28%
Fuente: DANE. Cálculos del Banco de la República.
Propensión a ahorrar el ingreso de bienes básicos y utilización del ahorro
Propensión a ahorrar el ingreso por cambio en el precio de bienes básicos.
Utilización del Ahorro como proporción del Ingreso Extraordinario.
150
1
0,9
0,8
0,7
0,6
0,5
0,4
0,3
0,2
0,1
0
100
Capital
Activos Externos
50
0
Venezuela
Peru
Paraguay
Ecuador
Colombia
Chile
Brasil
Bolivia
‐50
‐100
Ahorro marginal de Ingresos de bienes basicos
Tomado de: “Alder, G; Magud, N. 2013.“Four Decades of Terms of Trade Booms: Saving‐
Invesment Patterns and New Metric of Income Windfall” .WP 13/103. FMI
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La reforma tributaria de 2012 (la mejor reforma laboral?)
Asalariados/No asalariados . (13 Áreas Metropolitanas)
1,2
1,15
1,1
1,05
1
0,95
jul‐14
mar‐14
may‐14
nov‐13
ene‐14
jul‐13
sep‐13
mar‐13
may‐13
nov‐12
ene‐13
jul‐12
sep‐12
may‐12
ene‐12
mar‐12
0,9
Fuente: DANE. Cálculos del Banco de la República.
La disminución de los impuestos al trabajo afectó el PIB potencial por dos vías:
‐Disminuyó la tasa de desempleo no inflacionaria.
‐Aumentó la PTF al incrementar el grado de formalización de la economía.
Estos dos efectos permitieron una tasa de crecimiento potencial superior al 4,5% en los
últimos dos años.
La coyuntura Internacional
• En los próximos trimestres la economía mundial
podría experimentar cambios importantes en tres
aspectos claves: el crecimiento de los socios
comerciales, las condiciones de los mercados de
capitales y los precios de productos básicos.
• Los cambios en estas variables afectarán el
desempeño de todas las economías emergentes.
• Durante este siglo Colombia ha estado mejor
preparada para afrontar choques externos y en la
actualidad tiene mejores fundamentales que el
promedio de los emergentes. Sin embargo todo
este grupo de países es vulnerable a cambios
fuertes en el entorno Internacional.
5
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Proyección de crecimiento de los socios comerciales
Último Reporte*
País
Argentina
Brasil
Chile
Ecuador
Mexico
Peru
Venezuela
Estados Unidos
Reino Unido
Zona del euro
China
2012
1,0
1,0
5,4
5,2
4,0
6,0
5,6
2,3
0,3
-0,6
7,7
2013
3,0
2,5
4,1
4,6
1,1
5,8
1,3
2,2
1,7
-0,4
7,7
2014
-1,1
0,5
2,2
4,2
2,5
4,0
-2,5
2,1
3,1
0,8
7,4
2015
0,3
1,3
3,4
4,2
3,7
5,4
0,7
3,0
2,6
1,3
7,2
Crecimiento Anual del PIB
30 días atrás 60 días atrás
90 días atrás Cambio Tendencia
2014
2015
2014
2015
2014
-0,9
1,0
2,7
4,1
2,5
4,5
-1,9
2,1
3,0
0,9
7,4
1,0
1,5
3,8
4,0
3,8
5,5
1,0
3,0
2,6
1,5
7,3
-0,7
1,2
3,0
4,1
2,6
4,8
-1,8
1,9
3,0
1,1
7,4
1,3
1,6
3,9
4,0
3,8
5,6
1,2
3,1
2,6
1,5
7,3
-0,6
1,5
3,2
4,0
2,7
5,2
-1,6
2,2
3,0
1,1
7,4
2015 ´2015-2014
1,2 Sube
1,8 Sube
4,0 Sube
4,0 Igual
3,9 Sube
5,6 Sube
1,4 Sube
3,1 Sube
2,4 Sube
1,5 Sube
7,3 Baja
Baja
Baja
Baja
Sube
Baja
Baja
Baja
Igual
Sube
Baja
Igual
Fuente: Focus Economics
Todo indica que las tasas de interés de la Reserva Federal se
incrementarán en el tercer semestre de 2015
6
07/10/2014
Expansión Monetaria Economías Desarrolladas
$ 2.500,00
$ 2.000,00
BCE
FED
BOJ
Total
$ 1.500,00
$ 1.000,00
$ 500,00
$ ‐
$ (500,00)
$ (1.000,00)
2009,01
2009,04
2009,07
2009,10
2010,01
2010,04
2010,07
2010,10
2011,01
2011,04
2011,07
2011,10
2012,01
2012,04
2012,07
2012,10
2013,01
2013,04
2013,07
2013,10
2014,01
2014,04
2014,07
$ (1.500,00)
Fuente: Bancos Centrales, Cálculos : Banco de la República.
‐
‐
‐
Es difícil saber cuál es el efecto de cada moneda sobre la liquidez global. La utilización como moneda de reserva hace que la liquidez pueda ser irradiada al resto del mundo y no contrarrestada por una depreciación de la moneda local.
Para LATAM generalmente han primado los anuncios y decisiones de la FED sobre las decisiones de otros bancos centrales.
Una posible apreciación del dólar puede tener un «efecto de segunda vuelta» sobre las tasas de interés en USA debido a la respuesta de la FED.
La respuesta de las economías emergentes depende del
tipo de choque
Tomado de: FMI,2014. “IMF MULTILATERAL POLICY ISSUES REPORT. 2014 SPILLOVER REPORT”.
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07/10/2014
Los choques en las economías emergentes se retroalimentan
entre sí
P rin c ip a l E ig e n v e c t o r
(E ig e n v e c t o r c e n t ra lit y )
Latin
America
Asia +
Oceania
0.2
Eastern Europe
+ South Africa
+ Israel
KOR [A+]
0.15
PHL [BB+]
IDN [BB+]
MYS [A-]
0.1
MEX [BBB]
COL [BBB-]
BRA [BBB]
PER [BBB]
TUR [BB+]
VEN [B+]
POL [A-]
CZH [AA-]
AUS [AAA]
UKR [B]
NZL [AA]
ISR [A+]
0.3
CHL [AA-]
RUS [BBB]
ZAF [BBB]
BGR [BBB]
ROM [BB+]
CHN [AA-]
HUN [BB]
JPN [AA-]
GBR [AAA]
ARG [B-]
DEU [AAA]
NLD [AAA]
0.2
AUT [AA+]
FRA [AA+]
BEL [AA]
ITA [BBB+]
USA [AA+]
ESP [BBB-]
PRT [BB]
0.1
Western Europe
+ USA
Third Eigenvector
0
IRL [BBB+]
0.3
0.2
-0.1
0.1
0
-0.2
-0.1
Second Eigenvector
-0.2
Tomado de: Leon, Carlos; Leiton Karen; Perez Jhonatan. “Extracting the Sovering´CDS Market Hierarchy: A Correlation
Filtering Approach”.
En los últimos dos años ha habido escenarios de estrés con
cambios en precios de los activos de las economías
emergentes.
Cambio en tasas de Deuda Pública
Devaluación
12%
3,00
10%
2,50
8%
2,00
6%
1,50
4%
1,00
2%
0,50
0%
Mayo/13 ‐ Agosto/13
Diciembre/13 ‐ Enero/14 Agosto/14‐Septiembre/14
Colombia
LATAM
Emergentes
0,00
Mayo/13 ‐ Agosto/13 Octubre/13‐Febrero14 Agosto/14‐Octubre/14
Colombia
LATAM
Emergentes
8
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Los efectos de la coyuntura internacional dependen de los
fundamentales
Tomado de: FMI,2014. “IMF MULTILATERAL POLICY ISSUES REPORT. 2014 SPILLOVER REPORT”.
Colombia Vrs Otros Emergentes
Crecimiento
Inflación
7,0
6,0
6,0
5,0
5,0
4,0
4,0
3,0
3,0
2,0
2,0
1,0
1,0
0,0
0,0
Colombia
Promedio
LATAM
Mediana
LATAM
Promedio
Emergentes
Mediana
Emergentes
Colombia
CCORRIENTE 2013
Promedio
LATAM
Mediana
LATAM
Promedio
Emergentes
Mediana
Emergentes
CCORRIENTE/Primer semestre 2014
0,0
0
‐0,5
‐0,5
‐1,0
‐1
‐1,5
‐1,5
‐2,0
‐2
‐2,5
‐2,5
‐3,0
‐3
‐3,5
‐3,5
‐4,0
Colombia
Promedio
LATAM
Mediana
LATAM
Promedio
Emergentes
Mediana
Emergentes
‐4
‐4,5
Colombia
Promedio LATAM
Mediana LATAM
Fuente: Reuters, Cálculos , Banco de la República.
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07/10/2014
De acuerdo a los cálculos del FMI es de los países con
menor elasticidad entre el producto y los precios de los
bienes básicos
Precio de Bienes básicos
2002=100
9
Cobre
8
Oro
Plata
7
Petróleo
Petróleo (Brent)
6
5
4
3
2
1
0
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2014
10
07/10/2014
De acuerdo con estimaciones del FMI en un escenario
de riesgo de la coyuntura externa todos los emergentes
se verían afectados
Respuestas de política monetaria y cambiaria
• La respuesta de política monetaria adecuada
tiene tres ejes: Flexibilidad cambiaria, política
monetaria apegada a la regla de Taylor y un
monto adecuado de reservas.
• Prerrequisitos:
Inflación
proyectada
y
expectativas de inflación ancladas a la meta,
bajos traspasos de devaluación a inflación,
bajos niveles de descalces cambiarios y solidez
en los balances, especialmente del sistema
financiero.
11
07/10/2014
Las expectativas de Inflación están ancladas
5,00
Datos diarios
3,8%
4,00
3,00
2,00
Inflación Total
1,00
Promedio básicas
3,8%
3,4%
3,4%
3,0%
3,0%
2,6%
2,6%
2,2%
2,2%
22-sep-14
9-sep-14
27-ago-14
1-ago-14
14-ago-14
19-jul-14
6-jul-14
23-jun-14
10-jun-14
jul‐14
abr‐14
ene‐14
jul‐13
oct‐13
abr‐13
ene‐13
jul‐12
oct‐12
abr‐12
ene‐12
jul‐11
abr‐11
ene‐11
‐
oct‐11
Expectativas de inflación a 12 meses
Fuente: DANE. Cálculos del Banco de la República.
Traspaso de devaluación a inflación
El Traspaso de la devaluación a la inflación en
Colombia puede ser bajo por las siguientes
razones:
‐ Buena parte de la economía y de la canasta de
bienes es “no transable”.
‐ La flotación y volatilidad cambiaria hace que el
traspaso de devaluación a inflación sea más
bajo por los “costos de menú”
‐ La no existencia de grandes excesos de
demanda en la economía.
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Indice de descalce (DX/DT)/(X/PIB)
4,50
4,00
3,50
3,00
2,50
2,00
1,50
1,00
0,50
0,00
2000
2007
2010
Colombia
2011
Chile
2012
Mexico
2013
Brasil
jun‐14
Peru
Fuente: Bancos Centrales, Cálculos : Banco de la República.
Los descalces de la economía tienen que ver con la volatilidad del tipo de cambio y las tasas de interés
3500
TRM
DTF
3000
45
40
35
2500
30
2000
25
1500
20
15
1000
10
500
5
0
ene 14
ene 13
ene 12
ene 11
ene 10
ene 09
ene 08
ene 07
ene 06
ene 05
ene 04
ene 03
ene 02
ene 01
ene 00
ene 99
ene 98
ene 97
ene 96
ene 95
ene 94
ene 93
ene 92
ene 91
0
Fuente: Superfinanciera, Cálculos : Banco de la República.
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07/10/2014
Descalce público
Deuda Pública externa/PIB
25,0
2,0
1,8
Utilidades Ecopetrol
1,6
1,4
20,0
Intereses de deuda
externa
1,2
1,0
15,0
0,8
10,0
0,6
0,4
5,0
0,2
0,0
0,0
199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013
200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014
Fuente: DANE y Ministerio de Hacienda y Crédito Público. Cálculos: Banco de la República.
Solidez Financiera
Fuente: Banco de la República.
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07/10/2014
Bancos en el exterior
Exposición cambiaria por moneda/Patr. Técnico
Mayores Posiciones Acreedoras Netas
Derechos
Obligaciones Posición neta
USD
309,1%
304,3%
4,8%
MXN
1,2%
0,1%
1,1%
HON
4,7%
3,6%
1,0%
Mayores Posiciones Deudoras Netas
Derechos
Obligaciones Posición neta
EUR
5,1%
6,2%
‐1,1%
JPY
0,7%
1,0%
‐0,3%
Indicador de corto plazo por moneda agregado (IEM)
‐ Activos líquidos por moneda agregados/Requerimientos netos de líquidez por moneda agregados‐
Fechas
30‐abr‐14
31‐may‐14
30‐jun‐14
31‐jul‐14
Colón Quetzal Lempira costarricense Euro (EUR) guatemalteco hondureño (CRC)
(GTQ)
(HNL)
1160,7%
2,0%
2664,5%
321,9%
982,2%
11,7%
765,1%
523,0%
994,6%
0,1%
685,1%
355,1%
978,6%
0,1%
593,5%
448,8%
Nuevo Sol peruano (PEN)
215,8%
456,4%
510,6%
465,7%
Guaraní Dólar paraguayo estadounidende (PYG)
(USD)
1424,3%
284,7%
1018,6%
311,6%
1113,5%
279,6%
490,8%
248,9%
Fuente: Banco de la República.
Liquidez externa
60.000,00
50.000,00
40.000,00
30.000,00
Linea Contingente FMI
Reservas Netas
20.000,00
10.000,00
may/14
sep/13
ene/14
may/13
sep/12
ene/13
may/12
sep/11
ene/12
ene/11
may/11
‐
Fuente: Banco de la República.
15
07/10/2014
Una reflexión de mediano plazo
• Hacia el mediano plazo es muy posible que los
niveles sostenibles de Cuenta Corriente sean
menores que los actuales y posiblemente vamos
a tener precios relativos menos benignos para la
acumulación de capital.
• Una respuesta ordenada y poco traumática de la
economía en un escenario como éste pasa por
una reasignación de recursos hacia el sector
transable (efectos expansivos de la depreciación)
y una reducción de la tasa de inversión en bienes
de capital que sean de origen transable.
Tasas de Inversión en Bienes Transables
16%
14%
12%
10%
Inversión
Transable Real/PIB
Inversión nominal
Transable/PIB
8%
6%
4%
2%
0%
200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014
Fuente: DANE. Cálculos del Banco de la República.
16
07/10/2014
Consideraciones Finales
• En muy probable que en los próximos
trimestres la economía internacional se ajuste
a parámetros mas consistentes con sus valores
de mediano plazo en distintas variables
(incertidumbre).
• En este contexto es importante mantener el
marco de política macroeconómica (política
monetaria flexible con inflación y expectativas
de inflación ancladas y política fiscal regida
por la regla fiscal) y continuar mejorando el
marco de política financiera.
Consideraciones Finales
• Es posible que los cambios en el entorno
impliquen modificaciones en los precios relativos
y reasignaciones de los factores de producción. La
flexibilidad del mercado laboral es fundamental
para que este proceso sea exitoso.
• Es posible que, aun con un ajuste ordenado, la
economía no pueda mantener las tasas de
inversión del pasado reciente. Es importante la
priorización de los proyectos de inversión pública
en este contexto, porque las posibilidades de
conservar un alto crecimiento potencial
dependerá mas de la calidad de la inversión que
de su monto.
17

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