第11回授業資料 - G-SEC

シティグループ証券寄附講座「グローバル金融制度論」
コーポレートガバナンス
2016年6月24日
シティグループ証券株式会社
東京都千代田区丸の内1丁目5番1号
新丸の内ビルディング
シティグループ証券株式会社取締役副会長
藤田勉, Ph.D
+81-3-6270-4885
[email protected]
本資料はシティグループ証券が情報提供を目的として作成したものであり、投資に関する助言又は金融商品の売買の勧誘を意図したものではありません。
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コーポレートガバナンス理論
1. 信託の基本概念
中世（十字軍時代）の英国が発祥（ユース、土地信託の一種）。
2. 経営者支配論(Managerialism)
1932年、バーリー、ミーンズ。株主の分散（ロックフェラー、モルガンなどの財
閥） →経営監視の動機が低下。
3. 会社は「契約の束」
1972年、アルチャン、デムセツが｢契約の束｣モデルを提唱。
4. エージェンシー理論
1976年、ジェンセン、メッケリングがエージェンシーコストの概念を提唱。
信託理論を汲むエージェンシー理論が、コーポレートガバナンス理論の中核
。プリンシパルが、業務執行をエージェントに委任。取締役は、自己の利
益を追求せず、株主の利益を最大化すべき。
[1]
[2]
[3]
[1 ] Stephen M. Bainbridge, Mergers and Acquisitions, University Textbook Series (2003), pp 30-36
2
[2] Jensen, Michael and William Meckling, “Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs, and Capital Structure”, Journal of Financial Economics (1976)
[3 ] ]Frank H. Easterbrook, Daniel R. Fischel, The Economic Structure of Corporate Law, Harvard Univ Pr; Reprint, (1996), p. 92.
エージェンシーコストの定義
1. プリンシパル（株主）とエージェント（取締役）の利益相反
ジェンセン、メッケリング（1976年）
[1]
プリンシパルが唯一の株主で唯一の経営者である場合、その会社を自由に
経営できる→エージェンシーコストは事実上ゼロ。
上場会社の場合、多くの株主が存在。経営と所有が分離→エージェンシーコ
ストの発生。
2. 支配株主と少数株主の利害相反
パンネッズィ、ブルカルト、シュライファー（2002年） →EUの研究が発達
[2]
大陸欧州や日本では、特定株主の影響大（例：親子上場、オーナー経営）。
3. 株主・経営者とそれ以外のステークホルダーの利害相反
アーマー、ハンスマン、クラークマン（2009年）
[3]
例：工場閉鎖、「株主・経営者」対「従業員・地域社会」
[1] Meckling, William H. and Jensen, Michael C.,"Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure," Journal of Financial 3
Economics, Vol. 3, No. 4, 1976. [2] Panunzi, Fausto, Burkart, Mike C. and Shleifer, Andrei, “Family Firms”, FEEM Working Paper No. 74.2002. [3] Armour, John,
Hansmann, Henry and Kraakman, Reinier H., “Agency Problems, Legal Strategies, and Enforcement”,Oxford Legal Studies Research Paper No. 21/2009
会社は誰のものか?
株主（残余請求権者）
1. ｢会社は株主のもの｣は、｢株主のみがリスクを負う｣が前提。
2. 会社は「契約の束」（ステークホルダーと会社は個々に契約を締結。会社
はそれを束ねたもの）。
3. 契約が完全に履行される限り、株主のみが残余請求権（最終的な利益と
清算時の残余財産を無制限に得る権利）を持つ。
株主以外（確定請求権者）
1. 株主以外の契約者は、リスクを負わない。
2. 債券などの資本提供者、従業員の給料、取引先の売掛金など→一定の
利益（金利など）が保証されている、清算時に会社の財産を優先的に受け
取る権利。
①株主はハイリスク・ハイリターンなので、会社の利益を極大化する動機が
大きい、②株主のみ議決権を持つ（会社法）→株主主権論の根拠。
[1]
4
[1]宍戸善一著『動機付けの仕組みとしての企業―インセンティブ・システムの法制度論』（有斐閣、2008年）172ページ参照、 Frank H. Easterbrook, Daniel R. Fischel, “The Economic
Structure of Corporate Law”, Harvard Univ Pr; Reprint (1996)
Smith, Clifford W. and Jensen, Michael C., “Stockholder, Manager, and Creditor Interests: Applications of Agency Theory”, Harvard University Press, December 2000.
不完備契約理論とCSR理論
1. 不完備契約理論：「株主のみが残余請求権者」を否定。
[1]
2. 現実には、完全契約締結は不可能。
3. 債権、従業員の報酬や年金、買掛金などの返済は不確定。
例：JALの経営破綻に伴い、退職者の年金を減額。
3.
残余請求権者は、株主以外に、従業員や取引先など多くのステークホル
ダーを含む。
4.
契約が不完備であれば、｢契約の束｣モデルから導出された株主主権論
は成り立たない。
5.
会社法第105条1項：株主は、①剰余金の配当を受ける権利、②残余財産
の分配を受ける権利、③株主総会の議決権を有する。
結論
会社は株主を中心とする多くのステークホルダーのもの。
[1] Grossman, S. J. and Hart, O. D., "The Costs and Benefits of Ownership: A Theory of Vertical and Lateral Integration". Journal of Political Economy 94(1986) pp.
691-719. Hart, O. and Moore, J., "Incomplete Contracts and Renegotiation" Econometrica 56(1988 ) pp. 755-785. Hart, O. and Moore, J., "Property Rights and the
Nature of the Firm", Journal of Political Economy 98(1990) pp.1119-1158.
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本日のまとめ
１. アベノミクスの成長戦略
コーポレートガバナンス改革を重視。独立性の高い社外取締役導入を促進。
２.
形式重視のガバナンス改革
コーポレートガバナンスコード、スチュワードシップコードの導入。
東証企業行動規範の「遵守すべき事項」：上場会社の独立役員（社外取締
役又は社外監査役）を1名以上の確保。
独立取締役導入で、日本企業のガバナンスは改善するのか?
３.
優れたガバナンスの定義
株主を中心とする全てのステークホルダーとのエージェンシーコストを最小
化する。
利益と株式時価総額の増加→株主を中心とする多くのステークホルダーの
満足度が高まる。
試験は、ガバナンスの基礎理論、法制度から幅広く出題する。
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