新光REIT アウトルック

2015年9月11日
新光REIT
アウトルック
バリュエーションの低下により魅⼒⾼まるREIT市場
世界経済の減速懸念や⽶国の⾦融政策の先⾏き不透明感から⾦融市場が動揺するなか、
⾜もと⽇⽶のREIT市場も株式市場に連動する形で下落する動きとなっています。しかし、
賃貸料増加や稼働率上昇など良好な
賃貸料の増加や稼働率の上昇など良好なファンダメンタルズが継続するなか、REITの資
ダメタズが継続すなか
資
産価値の上昇やREIT価格の下落によりバリュエーションは⼤幅に低下しています。
キャッシュフローの安定性も合わせ、REITの魅⼒が⾼まっています。
日米REIT市場の投資環境
● 中国経済の先⾏き懸念の⾼まりをきっかけと
した各国の株式市場下落の影響が波及する形
で、REIT市場も下落幅を拡⼤させました。
● しかし、⾜もとの市場の混乱はリーマン・
ショックのような⾦融システム不安を伴って
おらず、世界経済全体が急速に悪化する可能
性は⼩さいと考えられることから、REIT市場
の下落加速は株式市場などの混乱に連れ安と
なった⾯が⼤きいと思われます。
● ⼀般的にREITの賃貸契約は、短期間で変更さ
れるものではないため、REITは安定的な
キャッシュフローを得られます。また、資産
価値の上昇や価格の下落により、REITはバ
リュエーション⾯での魅⼒が⾼まっています。
● 短期的には市場混乱の沈静化に相応の時間を
要すると思われますが、賃貸料や稼働率など
ファンダメンタルズは引き続き良好とみられ
るため、中⻑期的にREIT市場は業績拡⼤に
伴
伴った上昇基調を辿ると期待されます。
上基
辿
期待
（ポイント）
（ポイント）
各指数の推移
2 200
2,200
2 000
2,000
2,000
1,800
1,800
1,600
1,600
1,400
1,400
1,200
1,200
1,000
東証REIT指数（左軸）
TOPIX（右軸）
1,000
800
（ポイント）
800
600
（ポイント）
16,000
2,600
15,000
2,400
14,000
2,200
13,000
2,000
12,000
1,800
11,000
1,600
10,000
⽶国REIT指数※（左軸）
9,000
S&P500（右軸）
8,000
1,400
1,200
1,000
12
13
14
15
（年）
期間：2012年1月4日～2015年9月9日（日次）
出所：ブルームバーグのデータを基に新光投信作成
※米国REIT指数：FTSE NAREIT All Equity REITs インデックス
※当資料の記載事項は過去の実績や過去の時点における予測値を示したものであり、将来の投資成果および市場環境の変動などを示唆あるいは保証するも
のではありません。また今後の見通しにかかる記載が含まれる場合がありますが、それらは作成日現在の情報に基づくものであり、今後の投資環境などの変
化により、予告なく変更される場合があります。当資料の内容は、当社のファンドの運用方針と直接関係するものではありません。
1
※リスクや費用など、投資信託に関するご注意は6ページをご覧ください。
良好なファンダメンタルズとバリュエーションの低下から、
J-REITの魅⼒が⾼まっています
J-REIT
グラフ
1
（％）
10
良好なオフィスファンダメンタルズ
オフィスビル賃貸料の上昇本格化はこれから
東京都心5区オフィスビル市況の推移
（万円/坪）
2.4
9
2.3
8
2.2
7
2.1
6
2.0
5
1.9
4
1.8
3
1.7
2
1.6
オフィスビル賃貸料（右軸）
1
空室率（左軸）
0
1.5
1.4
02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15
期間：2002年1月～2015年7月（月次）
出所：三鬼商事、ブルームバーグのデータを基に新光投信作成
グラフ
2
140
※ 東京都⼼5区：千代⽥区、中央区、港区、新宿区、渋
⾕区
分配⾦は増加基調にあり、今後のREIT価格の上昇を正当化すると思われます
（前年同期比％）
20
（分配金指数：2002年1-6月期＝100）
15
130
10
120
5
110
0
100
-5
90
-10
80
-15
70
分配⾦指数（左軸）
-20
60
前年同期⽐（右軸）
-25
50
03
04
平均賃貸料の上昇は平均空室率の低下に遅れ
る傾向があるため、今後は上昇本格化が期待さ
れます。
分配金の推移
J- REIT分配金指数の推移
150
（年）
新築・既存ビルともに⼤型成約の動きがみら
新築
既存ビルともに⼤型成約動きがみら
れたことなどを背景に、2015年7⽉の東京都
⼼5区※オフィスビルの平均空室率は2009年1
⽉以来6年半ぶりに5％を下回ったほか、平均
賃貸料は前⽉⽐での上昇が19ヵ⽉続いていま
す。左のグラフからは、2005年7⽉に平均空
室率が5％を下回った際、その後に賃貸料の上
昇ペースが加速していることが確認できます。
05
06
07
08
-30
09
10
11
12
期間：2003年1-6月期～2014年7-12月期（半期）
出所不動産証券化協会のデタを基に新光投信作成
出所：不動産証券化協会のデータを基に新光投信作成
13
14
（年）
リーマン・ショック以降、賃貸料の下落局⾯
がしばらく続きJ-REITの分配⾦は減少傾向に
ありましたが、 2012年下半期以降緩やかな増
加傾向となっています。これまで分配⾦の成⻑
をけん引したのは物件取得を中⼼とした外部成
⻑でしたが、今後はこれに加えて賃貸料上昇を
中⼼とした内部成⻑の顕在化が期待できる局⾯
になると思われます。分配⾦の増加は、REIT
価格の上昇を正当化すると思われます。
⽇本ではデフレ環境が余りに⻑く続いてきた
ため忘れ去られた感がありますが、諸外国の賃
貸料は、⼀般的に物価にスライドしインフレに
強いとされています。過去に失った賃貸料⽔準
を取り戻す局⾯が来ようとしています。
※当資料の記載事項は過去の実績や過去の時点における予測値を示したものであり、将来の投資成果および市場環境の変動などを示唆あるいは保証するも
のではありません。また今後の見通しにかかる記載が含まれる場合がありますが、それらは作成日現在の情報に基づくものであり、今後の投資環境などの変
化により、予告なく変更される場合があります。当資料の内容は、当社のファンドの運用方針と直接関係するものではありません。
※リスクや費用など、投資信託に関するご注意は6ページをご覧ください。
2
グラフ
3
（億円）
12,000
資産価値は上昇
不動産価値の上昇で、バリュエーションの⼀段の低下が期待されます
（％）
18
J- REIT保有不動産の含み損益の推移
10,000
15
8,000
12
6 000
6,000
9
4,000
6
2,000
3
0
0
-2,000
-3
含み損益（左軸）
-4,000
-6
含み損益率（右軸）
-6,000
6,000
-9
9
02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15
（年）
期間：2002年1-6月期～2015年1-6月期（半期）
出所：不動産証券化協会のデータを基に新光投信作成
J-REITが保有する不動産の含み益※1は、
2015年上半期に約8,800億円にのぼり、含み
益率は前期の4.5%から7.2%に拡⼤しました。
また、7、8⽉に決算を発表した銘柄も軒並み
含益を拡
含み益を拡⼤させています。これに伴う形で、
伴
NAV（REITの時価換算資産－負債）は⼤きく
改善しています。
J-REIT市場のバリュエーションを⽰すNAV
倍率※2は、資産価値の増加と⾜もとのREIT価
格の下落を受け急低下しています。加えて、JREITの鑑定評価額は実際の取引（市場）価格
に半年から⼀年近く遅⾏する傾向があるため、
今後も不動産価値の上昇が期待できます。こう
した動きはバリュエーションの⼀段の低下につ
ながりJ-REITの魅⼒を⾼めると思われます。
※1. 含み損益＝鑑定評価額－簿価
含み損益率含み損益÷簿価
含み損益率＝含み損益÷簿価
※2. NAV倍率＝REITの時価総額÷NAV
グラフ
4
負債比率は低下
短期の⾦利変動には左右されにくい財務体質を構築しています
（％）
55
REITの成⻑の源泉である物件取得などは資
本市場からの調達および借り⼊れで賄われるた
め、負債⽐率が相対的に⾼いのが⼀般的です。
そのため、⾦利動向の影響を受けやすい⾦融商
品とみられていますが、多くのREITが負債の
返済期限の分散や⻑期固定化を進めており、短
期⾦変動
期の⾦利変動には左右されにくい財務体質を構
左右
財務体質構
築しています。
J- REITの負債比率の推移
50
45
40
35
30
02
03
04
05
06
07
08
09
10
11
12
期
期間：2002年1月～2015年4月（月次）
月
月月
出所：不動産証券化協会のデータを基に新光投信作成
13
14
15
（年）
2015年8⽉末現在、J-REIT全体の有利⼦負
債総額は6兆2,512億円です。そのうち、短期
借⼊⾦は全体の3%でしかなく、残り97%は⻑
期債務（投資法⼈債を含む）で、加重平均借⼊
期間は3 9年と⻑期です 2015年4⽉の総資産
期間は3.9年と⻑期です。2015年4⽉の総資産
に対する負債⽐率は44.8%と、ピーク時に⽐
べ⼤きく低下してきています。
※当資料の記載事項は過去の実績や過去の時点における予測値を示したものであり、将来の投資成果および市場環境の変動などを示唆あるいは保証するも
のではありません。また今後の見通しにかかる記載が含まれる場合がありますが、それらは作成日現在の情報に基づくものであり、今後の投資環境などの変
化により、予告なく変更される場合があります。当資料の内容は、当社のファンドの運用方針と直接関係するものではありません。
※リスクや費用など、投資信託に関するご注意は6ページをご覧ください。
3
不動産ファンダメンタルズの改善傾向のなか、バリュエーション
は割安な⽔準となっており、⽶国REITの魅⼒が⾼まっています
US-REIT
グラフ
1
（％）
96
不動産ファンダメンタルズ
稼働率の上昇傾向が継続するなど不動産ファンダメンタルズは改善を続けています
米国REITセクター別稼働率の推移
2012年以降、住居を除きセクター別稼働率
2012年以降
住居を除きセクタ別稼働率
の上昇傾向が継続するなど、不動産のファンダ
メンタルズは改善を続けています。
94
92
また、2015年4-6⽉期の⽶国REIT各社の調
整済みFFO※成⻑率は全体で前年同期⽐+9.1％
（2015年8⽉20⽇現在）と堅調な伸びをみせ
ており今後も⽶国REITの業績拡⼤が⾒込ま
ており、今後も⽶国REITの業績拡⼤が⾒込ま
れます。
90
88
86
84
82
オフィス
商業・⼩売
80
住居
産業施設
78
00
02
04
06
08
10
12
14
（年）
期間：2000年1-3月期～2015年4-6月期（四半期）
出所：NCREIF（全米不動産投資受託者協議会）のデータを基に
新光投信作成
グラフ
2
（％）
5
利回り格差は拡大
⽶国⻑期⾦利が落ち着く⼀⽅、⽶国REITの配当利回りの上昇が顕著です
1 0 年国債と米国REIT指数 ※の利回りの推移
利回り格差
⽶国REIT指数
10年国債
4
3
2
1
0
12/1
※ FFO（Funds From Operations）：不動産売却など
の影響を除いた賃貸事業からどれだけのキャッシュフ
ローが⽣み出されているかを測る指標
12/7
13/1
13/7
14/1
14/7
15/1
15/7
（年/月）
期間：2012年1月3日～2015年9月9日（日次）
出所：ブルームバーグ、NAREIT/FTSEのデータを基に新光投信作成
出所：ブル
ムバグ NAREIT/FTSEのデタを基に新光投信作成
※米国REIT指数：FTSE NAREIT All Equity REITs インデックス
世界的な株式市場の混乱もあり、⽶国の⻑期
⾦利は落ち着いた動きとなっています。FRB
（⽶連邦準備制度理事会）は年内に利上げを開
始するとみられますが、その後の利上げペース
は緩やかと⾒込まれることや、原油価格の下落
を受けて期待インフレ率が低位で推移している
ことなどから今後も⽶国の⻑期⾦利は上昇し
ことなどから、今後も⽶国の⻑期⾦利は上昇し
にくい展開が⾒込まれます。
価格下落を受けた⽶国REITの配当利回り上
昇に伴い、10年国債利回りとの利回り格差は
拡⼤しており、⽶国REITの相対的魅⼒が⾼
まっています。
※当資料の記載事項は過去の実績や過去の時点における予測値を示したものであり、将来の投資成果および市場環境の変動などを示唆あるいは保証するも
のではありません。また今後の見通しにかかる記載が含まれる場合がありますが、それらは作成日現在の情報に基づくものであり、今後の投資環境などの変
化により、予告なく変更される場合があります。当資料の内容は、当社のファンドの運用方針と直接関係するものではありません。
※リスクや費用など、投資信託に関するご注意は6ページをご覧ください。
4
グラフ
3
バリュエーション
バリュエーションは極めて割安な⽔準にあると考えられます
（％）米国REIT価格のNAVプレミアム/ディスカウント
25
8⽉半ば以降の⽶国REIT価格の⼤幅下落によ
※
り、NAVプレミアム/ディスカウント⽐率は、
9⽉1⽇時点で▲13.0％へ低下しています。
20
15
2011年以降でみると、⾜もとの⽶国REITの
2011年以降でみると
⾜もとの⽶国REITの
バリュエーションは極めて割安な⽔準にあると
考えられます。
10
5
0
※ NAV（純資産価値）に対するREIT価格の割⾼・割安
を表す指標で、プラス（プレミアム）が⼤きいほど割
⾼、マイナス（ディスカウント）が⼤きいほど割安で
あることを⽰す
-5
2015年9月
-13.0％
-10
-15
5
11/1
11/7
12/1
12/7
13/1
13/7
14/1
14/7
15/1
15/7
（年/月）
期間：2011年1月～2015年9月（月次）
出所：グリーン・ストリート・アドバイザーズのデータを基に新光投信作成
グラフ
4
（円）
135
円/米ドル相場
円/⽶ドル相場は⽶国利上げをにらみ⽶ドル強含みが⾒込まれます
（％）
1.0
円/ 米ドルと日米利回り格差※の推移
円/⽶ドル（左軸）
130
0.9
⽇⽶利回り格差（右軸）
125
0.8
120
0.7
115
0.6
110
0.5
105
0.4
100
03
0.3
95
14/1
⾦融市場の混乱を受けて⽶国の9⽉利上げ観
測が後退していることもあり、⽬先⽶ドルは上
値のやや重い展開が予想されます。
しかし、⽶国景気は拡⼤基調にあるため、株
式市場の落ち着きを待って年内のいずれかの時
点で利上げ開始が予想されます。このため、⽶
ドルは対円で強含む動きが⾒込まれます。
0.2
14/4
14/7
14/10
15/1
15/4
15/7
期間：2014年1月6日～2015年9月9日（日次）
出所：ブルームバーグのデータを基に新光投信作成
※日米利回り格差＝米国2年国債利回り－国内2年国債利回り
（年/月）
※当資料の記載事項は過去の実績や過去の時点における予測値を示したものであり、将来の投資成果および市場環境の変動などを示唆あるいは保証するも
のではありません。また今後の見通しにかかる記載が含まれる場合がありますが、それらは作成日現在の情報に基づくものであり、今後の投資環境などの変
化により、予告なく変更される場合があります。当資料の内容は、当社のファンドの運用方針と直接関係するものではありません。
※リスクや費用など、投資信託に関するご注意は6ページをご覧ください。
5
投資信託へのご投資に際しての留意事項
【投資信託にかかるリスクについて】
投資信託は、主に国内外の株式や公社債などの値動きのある証券を投資対象としています。投資した当該
資産の市場における取引価格の変動や為替相場の変動などの影響により基準価額が変動します。これらの
運用による損益は、すべて投資者のみなさまに帰属します。したがって、投資者のみなさまの投資元本は保
証されているものではなく、基準価額の下落により、損失を被り、投資元本を割り込むことがあります。なお、
投資信託は預貯金とは異なります。
【投資信託にかかる費用について】
新光投信が運用する投資信託については、ご投資いただくお客さまに以下の費用をご負担いただきます。
■購入時に直接ご負担いただく費用
• 購入時手数料：上限4.104％(税抜3.8％)
■換金時に直接ご負担いただく費用
• 信託財産留保額：上限0.5％
• 公社債投信およびグリーン公社債投信の換金時手数料
：取得年月日により、1万口につき上限108円(税抜100円)
• その他の投資信託の換金時手数料：ありません。
■投資信託の保有期間中に間接的にご負担いただく費用
• 運用管理費用（信託報酬）：年率で上限2.484％(税抜2.4％)
■その他の費用・手数料
• 監査法人に支払うファンドの監査報酬、有価証券売買時の売買委託手数料、資産を外国で保管する場
合の費用などをその都度（監査報酬は日々）投資信託財産が負担します
合の費用などを、その都度（監査報酬は日々）、投資信託財産が負担します。
※「その他の費用・手数料」については、定率でないもの、定時に見直されるもの、売買条件などに応じて
異なるものなどがあるため、当該費用および合計額などを表示することができません。
◎手数料などの合計額については、購入金額や保有期間などに応じて異なりますので、表示することができま
せん。
《ご注意》
上記に記載しているリスクや費用項目につきましては、一般的な投資信託を想定しております。費用の料率
につきましては、新光投信が運用するすべての投資信託（設定前のものを含みます。）のうち、お客さまにご負
担いただく、それぞれの費用における最高の料率を記載しております。
投資信託は、それぞれの投資信託ごとに投資対象資産の種類や投資制限、取引市場、投資対象国などが
異なることから、リスクの内容や性質が異なり、費用もそれぞれの投資信託により異なりますので、ご投資をさ
れる際には、事前によく投資信託説明書（交付目論見書）や契約締結前交付書面など（目論見書補完書面を
含む）をご覧ください。
商号等：新光投信株式会社
金融商品取引業者関東財務局長（金商）第３３９号
加入協会：一般社団法人投資信託協会
一般社団法人日本投資顧問業協会
irr10064
○当資料は、内外の政治・経済情勢および市場環境などの情報提供を行うことを目的に新光投信が作成したものであり、投資勧誘を目的としたものではあり
ません。○当資料は法令に基づく開示書類ではありません。○新光投信が運用するファンドにおける投資判断は、当資料に記載されている内容に基づくもの
であるとは限りません。○当資料は、信頼できると考えられるデータなどに基づいて作成していますが、その内容の正確性・完全性を保証するものではありま
せん。また、記載内容は当資料の作成日現在のものであり、予告なく変更する場合があります。○投資に関する決定は、お客さまご自身の判断でなさるように
お願いいたします。当資料に基づいて取られた投資行動の結果については、当社は責任を負いません。○投資信託は、元本の保証はありません。○投資信
託の設定・運用は投資信託委託会社が行います。
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