Investment 第 1090 号 2014 年 2 月 7 日 www.dai-ichiasset.co.jp 第 1090 号 ｜ 2014.2.7 *** 目 次 *********************************************** 焦点 ：変動の激しい世界経済を反映した株価の下げ ファンドマネージャーの眼（1） : ファンドマネージャーの眼（2） ： 投資分析 : 割安感が目立つＪＸホールディングス 説明会メモ（1） : 23 年ぶりの営業利益更新 日立 説明会メモ（2） : ＰＢＲ1 倍接近、配当利回り４%台 キヤノン 説明会メモ（3） ：旭化成、三菱電機、ヤマトホールディングス 決算メモ ：高い利益水準と配当利回りに魅力 クラレ *********************************************************** 規制に基づく開示事項・証券の保有ならびに実質的な利害の対立:当社の方針では、アナリストおよびその同居家族が、アナリストが調査対象としている証券の保有を禁止しています。 ・アナリスト の報酬:アナリストの報酬は、当社全体の収益を考慮し決定されています。アナリストによる役員の兼務:当社の方針では、アナリストおよびその同居家族が、アナリストが調査対象としてい る企 業の役員、社員を兼務することを禁止しています。一般的な開示事項・本資料はお客様への情報提供のみを目的としています。本資料は信頼できると思われる作成時点の公開情報に基づいて作成 されていますが、その完全性・正確性を保証するものではありません。・見解や評価は記載時点での判断であり、予告なしに変更されることがあります。・過去のパフォーマンスは、将来における 結果を示唆するものではありません。・本資料はいかなる金融商品についても、その売買に関する申し出あるいは勧誘を意図したものではありません。・本資料に掲載されている証券、金融商品、 あるいは投資戦略は全ての投資家に適合するとは限りません。 ・本資料に掲載されている見解や推奨は各投資家の状況、目標、あるいはニーズを考慮したものではなく、特定の投資家に対し、特定 1 の証券、金融商品、あるいは投資戦略を奨めるものではありません。本資料の受領にあたって、本資料に掲載されている証券または金融商品に関する判断は、投資家ご自身でなさるようお願いた します。・当社の運用部門は、本資料で示された投資見解や意見と整合しない投資判断を下すことがあります。・本資料のいかなる部分も一切の権利は第一投資顧問又は著作権に帰属しており、電 子的または機械的な方法を問わず、いかなる目的であれ無断で複製または転送を行わないようお願い致します。 Investment 第 1090 号 2014 年 2 月 7 日 焦点 変動の激しい世界経済を反映した株価の下げ 不安定な経済を反映 調整局面 新年に入り予想外とも言える株価下落に 前号でも述べましたように、現下の世界経済 見舞われています。 は、お金の力で景気を支えながら、なんとか 3％ 平均株価は 2 月 4 日現在で 14％程度の下げ 以上の成長を続けています。しかし、米国、ＥＵ、 率です。これは昨年 5 月から 6 月にかけての 中国はどこかに不安を抱えています。日本もうっ 22％に次ぐ下げ率です。 かり手を緩めれば、再びデフレ経済に舞い戻りか 下げの要因は、新興国の為替下落、米国の ねません。 金融緩和縮小などが言われていますが、本質 日本の株価は、昨年前半にあまりにも急騰した は、世界経済の脆弱性に対し、投資家は常に ために、一定の時間調整が必要です。下図は東証 不安感を持っていますので、少しでも問題が 株価指数の対前年比の推移です。この値のゼロ水 出てくると不安になり、 “水鳥の羽音に驚く” 準を一定の調整終了と見れば、あと２カ月程度か ように狼狽しているのだと思います。 かる可能性もあります。 TOPIXの前年同月比の推移 の前年同月比の推移 前年同月比 TOPIX 100 長期上昇相場での調整の例 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 1990年 1993年 1996年 1999年 2002年 （出所） QUICKより第一投資顧問作成 ※ TOPIXは1990年1月末の値を100として指数化 2 2005年 2008年 2011年 2014年 Investment 第 1090 号 2014 年 2 月 7 日 ファンドマネージャーの眼（1） バフェット氏の投資価値 割安感あるＪＸ 先日経済雑誌に世界一の投資家と言われる ＪＸホールデイング株は、4 日現在の株 ウォーレン・バフェット氏の投資方針が出て 価で見ますと、ＰＥＲ7.7 倍、ＰＢＲ0.56 おりました。それによりますと、彼の投資は 倍、配当利回り 3.41％となっております。 簡単でシンプルだが奥が深いとのことで、定 日本を代表する総合エネルギー企業を 価、即ち企業価値を把握し、定価より安くな 目指す同社は、継続的に 3－4 千億円の経 れば投資します。 常利益をだしています。 その真骨頂は、株価が定価以下になるのを 配当も 80 年代後半のバブル期の 6 円か じっと待ち続ける、良い球が来るまでじっく ら 90 年代 7 円、2000 年代に入り 10 円、12 りと待つことが出来る、というものです。 円、そして現在は 16 円を継続中です。 同氏の投資方針については数多くの本など 32 年前の 1980 年度には石油価格高騰に で紹介されていますが、筆者がうなずけるの より一時的に 1270 億円の経常利益を出し は、レポートや有価証券報告書、会社案内、 ました。 日刊紙、業界紙など公表された情報を、毎日 その後 2004 年度に 2424 億円と 24 年ぶ 飽きることなく見て判断していることです。 りに記録を更新し、以降は 3090 億円、2010 要は、それらの情報の中から、何らかのヒ 年度 4136 億円、11 年度 4077 億円、12 年 ントを得て、そこから具体的に投資可能な企 度 3283 億円などと高水準の利益を出すよ 業を見つけている継続性にあります。 うになっています。 同氏は、米国経済や世界経済の成長率を議 政府は近く「総合エネルギー計画」を発 論するより、どの企業に投資価値があるのか 表するはずですが、電力・石油・ガス業界 を重視しているはずです。 が総合的なエネルギー会社になる構想で、 同氏の基準では、配当力、財務内容、安定 日本が直面しているエネルギー不足や価 した利益成長、低いＰＥＲなど、長期的経営 格高騰状態の解消、新エネルギー推進など 内容を重視し、ブームに乗って急成長する企 が進められるでしょう。 業には興味がないようです。 「定価」という企 その流れの中で、同社も政策に沿った展 業価値を判断する重要性を感じます。 開を進めてくると予想されます。 3 Investment 第 1090 号 2014 年 2 月 7 日 ファンドマネージャーの眼（2） タイのデモ 海外情報の判断 先日の日経紙上で、ジム・ロジャース氏（現 タイのデモによる部分的な道路封鎖で交通 在はシンガポール在住、世界的投資家）はタ 渋滞は増えていますが、そこで活躍するのは イなどの混乱期は投資のチャンスとなるの バイクタクシーです。 で、推移を注目していると語っていました。 オレンジ色のチョッキを着たドライバーは 実際タイのバンコク現地で見ますと、確か あちこちのたまり場におり、すぐ利用できま に大きな交差点などを封鎖して交通の妨げ す。庶民の足として、駅から会社まで行くと になっていますが、そこにデモ隊が集結する きなどに利用されています。今回はデモによ のは、仕事が終わった夕方からか、休日にな る渋滞をすいすいと行けるので、タクシーに ります。 代わって重宝されているのです。 またデモ隊が演説するステージは、歌や踊 事実現地でオートバイのリース事業を手広 りのショーなどがあり、その周りでは夕食も く展開している会社の経営者の話では、車の タダだそうです。タイらしいのは、デモ隊が 販売は減っているが、オートバイは悪くない 集まる場所は絶好の商売になるので、多数の そうです。以前からオートバイの商売は危機 屋台が出店しており、稼ぎ時と言わんばかり に強いと言われているそうです。 です。 ただ、政治混乱を反映して銀行が貸し出し また道路封鎖されたすぐそばにある大き を絞っているので、中堅企業でも資金面で厳 なショッピングセンターなどは、商売がアガ しいところが出てきているそうです。 ッタリになっているかと思いきや、逆に人が 上記の会社では、同業のいくつかの会社を 集まるので、商売は悪くないようです。 安くＭ＆Ａ出来る環境になってきているとの 確かに海外からの観光客などは減少して ことです。 いるようですが、日本でもそうですが、現地 昔、韓国の大きなデモの時もそうでしたが、 情報は大袈裟に伝えられるからでしょう。 現地で見るのと日本にいてＴＶや新聞の報道 タイの政治混乱はまだ続くでしょうが、少 で見るのとでは大きな違いがあります。やは なくとも現地の人の多くはデモを余り気に り、海外情報への判断をするには、それなり していないように見受けられます。 の工夫が欠かせません 4 Investment 第 1090 号 2014 年 2 月 7 日 投資分析 割安感が目立つＪＸホールディングス 長期株価では安値圏 水素の時代に着目 ＪＸホールデイングスは新日石と新日鉱 同社は売上高 12 兆円近い大企業で、明治時 ホールデイングスとが統合して発足した会 代には石炭から石油の時代が来るとのことで 社ですので、株価は新会社が上場した 2010 人気がありました。今回は石油から水素の時代 年 4 月からの分しか出てきません。 を迎えようとすることが材料になりえます。 しかし同社の前身は日本石油ですので、下 燃料自動車や燃料電池など、水素を原料とす 図は日本石油時代からの株価推移がわかる る社会を作る方向が出ています。同社は水素を ように作図しております。 安く作る触媒や、家庭用燃料電池、ガソリンス これによりますと、同社の高値は 1979 年 タンドでの水素ステーション構想などに絡み 第２次石油危機後、1989 年の株価大バブル ます。近く発表される国の総合エネルギー計画 期に出現しています。一方安値は何回かあり でも同社の役割は大きそうです。配当利回りも ますが 500 円以下です。 3.4％と魅力的です。 JX（ （ 5020）の株価推移 ）の株価推移 （円） 2,500 2,000 1989年 高値 1,990円 BPS 400.9円 1980年 高値 1,770円 BPS 264.8円 1株当り純資産 2013/3期 781.60円 1,500 2007年 高値 1,202円 BPS 828.1円 1,000 500 1997年 安値 325円 1978年 安値 300円 2008年 安値 308円 0 1978年 1983年 1988年 1993年 1998年 （出所） 第一投資顧問作成 5 2003年 2008年 2013年 Investment 第 1090 号 2014 年 2 月 7 日 説明会メモ（1） 23 年ぶりの営業利益 年ぶりの営業利益更新 営業利益更新 日立（ 日立（6501） 501） 23 年ぶりの営業利益更新 中期計画 同社は今回の決算発表時に営業利益予想を従 現在行われている決算説明会ではよく消費 来の 5000 億円から 5100 億円（1990 年度の 5064 税増税実施後の業績動向への不安の有無が質 億円を超える営業最高益）に増額修正を行って 問されます。同社での場合、一般消費者向けの います。予想の修正は公表値から 30％以上の変 製品が少ないこと、同社の最大の部門である情 化がある時に行う事が求められています。説明 報・通信システムで国内企業のＩＴ投資が再開 会で中村副社長はルールでは不要な 100 億円の され始め、第 3 四半期は受注が 9％増と高まっ 増額修正について、 「社内の目標が変わったら、 ていることが来期以降への業績の安心感とな 社外にもお知らせする」、 「社内にも 23 年ぶりに ります。中期計画の骨子であるコスト削減計画 営業利益額更新ができることを伝える」為と語 では今期は 1000 億円削減を達成し、来期も同 っていました。増額修正以上に、変化を早く公 額の削減を行うようです。株価は人気化してい 表する姿勢には安心感を感じますし、社内に伝 ますが、市場全体に連れ安した局面では狙える えたいと言う姿勢からは達成への確信を感じま と考えています。グラフのように中期計画に沿 す。事実、副社長は「公表数値は最低線」と語 った業績動向となっていることが投資のポイ り、更に超過達成の可能性にも触れていました。 ントとなります。 6 Investment 第 1090 号 2014 年 2 月 7 日 説明会メモ（2） ＰＢＲ1 ＢＲ1 倍接近、配当利回り 4%台 4%台 レンズ交換式カメラの不調 キヤノン（7751 キヤノン（7751） 7751） カメラ以外は安定 同社の売上は 3 兆 7000 億円です。複写機等のオ レンズ交換式カメラでは欧州と中国の販売不 フィス部門が 2 兆円、インクジェットプリンタ、カ 振が響き、市場全体でも 2013 年は 7％減と初の数 メラ等のイメージングシステム部門が 1 兆 4000 円 量減となっています。前期はそれまでの成長に拘 が売上の主なものです。 り最後まで、レンズ交換式カメラで強気の売上予 オフィス部門は 24％の増益となりましたが、イメ 想を維持したことが数度の減額修正の原因でし ージング部門が 3％の減益となったことが、円安効 た。今期は全く異なっています。 果を発揮できずに前期決算が微増益に終わった理 前期の販売不振から流通在庫が溜まっており、 由です。イメージング部門の減益の大きな理由がレ 今期のポイントはその解消と語り、レンズ交換式 ンズ交換式カメラの不調です。レンズ交換式は世界 カメラでは前期並みの売上前提とするように保 的にも同社とニコンで市場を分け合っており、本体 守的な業績予想となっています。 販売後に交換レンズ販売も見込めることで高採算 カメラは不調ですが、全体の営業利益率は 10％ であり、この部門の落ち込みが同社株の下落の理由 近い水準ですし、オフィス部門の安定した収益力 です。 も健在です。4％台の利回りは魅力です。 7 Investment 第 1090 号 2014 年 2 月 7 日 説明会メモ（3） 旭化成、三菱電機、ヤマトホールディングス 勢い不足 旭化成 以前の日立が同じような決算説明を行って 繊維から石油化学、電子部品、住宅と幅広 いました。説明資料も決算短信のみと貧弱な い展開が特徴ですが、石油化学であるケミカ ものでした。川村体制になり以前とは全く違 ル部門と住宅部門で営業利益の 70％を占め う説明会を行うようになりました。当然なが ています。今回の決算発表時に予想収益を減 ら、説明資料も充実した物になっています。 額していますが、経常利益では今期は 50％近 三菱電機の説明会では第 3 四半期から国内の い増益予想となっています。 設備投資が盛り上がっているという興味深 しかし、勢いは感じられません。住宅では い話もありましたが、変わらない企業という かなり増税前の駆け込みが有りそうですし、 印象でした。説明会資料の変化が有ったら投 ケミカル部門の利益に最も貢献したのは為 資の好機かもしれません。 替効果でした。来期には住宅、ケミカル共に 値上げ ヤマトホールディングス 不安を抱えることに成りそうですし、電子部 今期業績は減額されましたが、理由は荷物 品ではスマ－トフォンの低価格化が悪影響 の急増でした。この為に急遽人の採用を行っ となる可能性があります。来期の不安を感じ たための費用増による減額修正でした。印象 た説明会でした。 は悪く有りません。 不熱心な説明会 三菱電機 荷物の増加は競合する佐川Ｈが大手客ア 日立と同業の重電部門を持つ会社ですの マゾンから撤退した事によるもので、同社は で、説明会には出席していますが、同社の説 急増するネット販売の配送分野では一人勝 明会は、過去の日立を見ているようです。決 ち状態となっています。 算説明会は会社のＰＲの機会です。この為、 同社の自信は中期計画説明の際の社長の 各社とも説明の為の資料には意を用います。 言葉に表れています。「配送品質に見合った ところが、同社の説明会は決算短信（東証の 値段を頂く」と言う言葉に値上げへの自信が 開示ルールに則り作成される資料）が配布さ 表れています。従来の値下げ競争から、漸く れるのみです。ＰＲや投資家の理解促進に不 値上げを出来る環境を勝ち取れたようです。 熱心なのです。 注目を続けたい企業です。 8 Investment 第 1090 号 2014 年 2 月 7 日 決算メモ 高い利益水準と配当利回りに魅力 クラレ 配当利回り 3％台 高い利益水準 同社の下方修正は液晶パネル業界の生産調整 同社は今回の第 3 四半期決算発表時に従来業 によるものです。 績予想を売上で 100 億円、経常利益で 45 億円 東レの決算説明会では同社の液晶用フィルム 下方修正しています。 生産は 20％の減産中と語っていましたが、業界 修正後の経常利益額は 490 億円で、2012 年 3 の生産調整に合わせたものと、語っていました。 月期、2011 年 3 月期に次ぐ第 3 位の利益額で、 同社の今回の下方修正は同社特有の理由があっ 下方修正したものの高い水準を保っています。 てのものでは無い事が判ります。 以前にも何度か紹介していますが、同社の強 グラフのようにＰＢＲ1 倍割れの株価水準は みは液晶パネル部材のポバールフィルムです。 安いと思います。長期的に株主資本を積み上げて 相変わらず世界シェア 80％強と独占的なシェ 来たこと、高い収益水準が同社へ投資する際の安 アを持ち、これに変わる部材も出ていません。 心感となります。 収益力は相変わらず高く、今期もポバールフィ 同社の配当は年 36 円ですので、時価なら 3.4％ ルムの属するビニルアセテート部門の営業利 の配当利回りとなる事も魅力の一つとなります。 益率は 26.8％と高い採算性を維持しています。 9 Investment 第 1090 号 2014 年 2 月 7 日 創業以来 30 年以上、 個人投資家と共に歩んできた会社です www.dai-ichiasset.co.jp 『INVESTMENT』定期購読のご案内 INVESTMENT』定期購読のご案内 INVESTMENT は当社が実際に投資判断に利用する情報、注目株式、企業調査結果、マーケット見通 し、分析結果、考え方などを提供するサービスです。当社の運用者によって作成されたレポート です。 ご購読を希望の方へ ご希望のお客様は、お電話で直接お申し込み下さい。 （登録番号） 金融商品取引業者 関東財務局長（金商） 〒101-0061 東京都千代田区三崎町 第 441 号 2-22-18 TK-west ビル 7 階 HP アドレス http://www.dai-ichiasset.co.jp/ 加入協会：社団法人日本証券投資顧問業協会 Tel 03-5211-1061 Fax 03-5211-1067 INVESTMENT は、隔週 電話番号 03-5211-1061 購読料 郵送希望 1 年間 38000 円（送料・税込） メール配信希望 1 年間 34000 円（送料・税込） E-mail [email protected] 金曜日に発行致します 第一投資顧問株式会社 〒101-0061 東京都千代田区三崎町 （登録番号） 金融商品取引業者 関東財務局長（金商） 2-22-18 TK-west ビル 7 階 第 441 号 Tel 03-5211-1061 加入協会：一般社団法人 日本投資顧問業協会 Fax 03-5211-1067 E-mail [email protected] ＜免責事項＞ 本レポートは、情報提供を目的としており、記載有価証券の売買を推奨するものではございません。また本レポートにより特定の行動 第一投資顧問株式会社 を推奨するものでもありません。過去の企業実績は必ずしも将来実績を示唆するものではございません。将来の投資収益が保障されて いるわけではなく、投資元本を割り込むリスクがございます。投資の決定はご自身でなさるようお願い致します。 10
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