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Workshop sulle Misure di Livello 2 W
kh
ll Mi
di Li ll 2
della MiFID
de
a
II/MiFIR
/
La disciplina dei Mercati
Isadora Tarola
Responsabile dell’Ufficio Vigilanza Infrastrutture di Mercato
p
g
CONSOB
14 Luglio 2014
* Le presenti slide rappresentano una sintesi delle principali tematiche contenute nei documenti ESMA di
consultazione sulle misure di Livello 2 MiFID II/MiFIR. Errori e imprecisioni sono imputabili esclusivamente agli
autori.
1
Agenda incontro 14 luglio 2014
1. Algo‐trading e High Frequency Algorithmic Trading Technique
2 Order‐to‐Trade Ratio (OTR) 2. Order‐to‐Trade
(OTR)
3. Tick sizes
4. Sistemi e controlli
per le trading venue e le imprese di investimento
5. Direct Electronic Access (DEA)
6. Transaction reporting
7 M k t
7. Market making
ki strategies
t t i & Market making
&M k t
ki schemes
h
2
7. Market making
7.
Market making strategies &
Market making schemes
(Art. 17 e Art. 48 MiFID II)
3
Market making strategies e market making schemes (1)
Finalità
•
Tenere conto dell’operatività di talune imprese di investimento che impiegano algoritmi di negoziazione volti all’implementazione di strategie di market making
l ll’
l
d
d
k
k senza tuttavia essere sottoposte agli obblighi di quotazione/presenza sul mercato previsti dalle trading venue
•
MiFID II prevede un set di previsioni finalizzate a regolamentare:
a) la presenza sul mercato di soggetti che implementano market making strategies
Strategie di market making:
g
g q
quando IF, in qualità di partecipante ad una o più TV e , q
p
p
p
operando in conto proprio, mette in atto una strategia che vede l’esposizione:
•
•
•
•
di quotazioni ferme
su entrambi i lati del book di negoziazione
su entrambi i lati del book
di negoziazione
a prezzi competitivi su uno o più strumenti finanziari
con l’effetto di fornire liquidità su base regolare e frequente
a) i market making schemes predisposti dalle trading venue
4
Market making strategies e market making schemes (2)
ESMA precisa preliminarmente che:
• quando un’impresa di investimento implementa
una strategia di market making su
market making su una trading trading
venue, vi deve essere un market making agreement fraa impresa
p esa d
di investimento
es e o ee trading venue che
ad g e ue c e
formalizza questo tipo di attività
• le disposizioni MiFID II in materia devono quindi
essere affrontate e analizzate
e analizzate congiuntamente
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Market making strategies e market making schemes (3)
Obblighi delle Obblighi
delle
imprese di investimento
 svolgimento attività in maniera continuativa nel corso di una “specified proportion of the trading venue’s trading hours” (ad eccezione di condizioni di mercato eccezionali) con il
condizioni di mercato eccezionali) con il risultato di fornire liquidità su base regolare e prevedibile
 svolgimento
svolgimento attività sottoscrivendo un attività sottoscrivendo un
agreement scritto vincolante con la trading venue
 implementazione e mantenimento di sistemi e controlli efficaci per assicurare il rispetto degli
controlli efficaci per assicurare il rispetto degli obblighi previsti nell’agreement
Obblighi delle trading venue
• agreement con tutte le IFs che implementano una strategia di market making sul mercato
• market making schemes tali da assicurare che un sufficiente numero di IFs vi aderiscano, tenendo conto della natura e dimensione del mercato gestito
• agreement con obblighi in relazione al contributo alla liquidità del mercato
• agreement nei quali vengano specificati eventuali nei quali vengano specificati eventuali
incentivi o diritti (anche nella forma di rebate) offerti
• monitoraggio e attività di enforcement nei confronti delle IFs
f ti d ll IF rispetto alla compliance
i tt ll
li
d i
dei market making schemes
• informativa all’Autorità
6
Market making strategies (1)
Periodo di riferimento per valutazione attività
valutazione attività
Qualificazione
membri/partecipanti ai mercati
“firm q
quotes”
• Quale il periodo da prendere a riferimento (3 mesi, 6 mesi, 1 anno, etc.) per valutare se un’impresa di investimento ricade nella definizione di market making strategies?
• ESMA non indica il periodo e chiede a industria
• ESMA propone di allinearsi con Short Selling Regulation: solo partecipanti che hanno membership/direct
contractual relationship con la trading venue
con la trading venue
• DEA client sono quindi esclusi
“firm quotes” = quotazioni eseguibili (matching con ordini opposti secondo le regole del mercato)
opposti secondo le regole del mercato)
7
Market making strategies (2)
“simultaneous
two‐way quotes”
“comparable size”
“competitive prices”
• ESMA precisa che è da intendersi con riferimento ad almeno uno strumento finanziario su una singola trading venue
• Simultaneità da valutarsi “on a per second basis”
• Da riferirsi all’esposizione complessiva dell’impresa di investimento • ESMA non indica criterio e chiede a industria
ESMA propone di allinearsi con Short Selling Regulation:
• prezzi nello spread max previsto dalla trading venue (ed eventuali criteri residuali))
• competitività dei prezzi può essere diversa su prezzo bid e su prezzo ask in un dato momento
8
Market making strategies (3)
ESMA deve individuare gli obblighi minimi di market making
S
d
i di id
li bbli hi i i i di
k
ki e il contenuto dei market il
d i
k
making agreement
Obblighi di quotazione
quota
o e
• Parametri fanno riferimento a “max spread”, “minimum quotation value”, “presence”
• ESMA pensa di redigere una non‐exhaustive list di parametri di quotazione che lascia margini di flessibilità alle trading venue in quotazione che lascia margini di flessibilità alle trading venue
in
funzione di microstruttura del mercato
Requisiti q
organizzativi per IFs
• Monitoraggio (alert) dell’attività e capacità di intervenire prontamente in caso di malfunzionamento algoritmi
• Possibilità di identificare separatamente flusso ordini per Possibilità di identificare separatamente flusso ordini per
market making strategy da altri ordini
• Record keeping
• Remuneration scheme che disincentivano disproportionate risk
taking
k
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Market making strategies (4)
ESMA deve individuare gli obblighi minimi di market making
S
d
i di id
li bbli hi i i i di
k
ki e il contenuto dei market il
d i
k
making agreement
Obblighi di presenza sul mercato
• Concetto di presenza minima sul mercato come “proportion of trading venue’s trading hours”
• Altre regolamentazioni fanno riferimento a 80% (su base Altre regolamentazioni fanno riferimento a 80% (su base
mensile o giornaliera)
• ESMA non indica il periodo e chiede a industria
Condizioni eccezionali di mercato
di mercato
• Problematiche tecnologiche (sistemi, data feed, etc.)
• Problematiche interne di risk management
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Market making schemes
•
Ferma restando la possibilità per la trading venue
Ferma
restando la possibilità per la trading venue di definire obblighi di market di definire obblighi di market
making su strumenti finanziari illiquidi, l’ESMA precisa l’ambito di applicazione della disciplina MiFID II (art. 48):
 obiettivo è quello di ridurre l’impatto di “potentially
bi tti è
ll di id
l’i
tt di “ t ti ll systemic
t i volatility
l tilit
peaks” su strumenti finanziari sui quali algo‐trading è presente
 disciplina art. 48 coinvolge quindi gli strumenti finanziari liquidi e le situazioni nelle quali non vi è un sufficiente numero di market making agreement
nelle quali non vi è un sufficiente numero di market making
•
i market making scheme non devono fornire impressione fuorviante sulla liquidità del mercato
•
trading venue devono essere in grado di identificare il volume delle transazioni che derivano dalle imprese di investimento che operano sotto un market making scheme
•
trading venue devono essere in grado di prevenire l’accesso o di cancellare gli ordini/transazioni dei market maker
•
elenco dei market maker deve essere pubblicato dalla trading venue
elenco dei market maker deve essere pubblicato dalla trading venue
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La consultazione: questions to be answered
 Elementi qualificanti di definizione “market making
strategies” (Q259‐Q267)
 Obblighi minimi di market making
Obblighi minimi di market making e il contenuto dei e il contenuto dei
market making agreement (Q268‐Q274)
 Condizioni eccezionali di mercato (Q275‐Q279)
 Ambito di applicazione e requisiti per market making
schemes (Q280‐Q289)
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