第6章．株式市場と株価

（３）株価の決定理論
○配当割引モデル
○株式投資の予想収益率E(R0)
＝[予想配当＋予想キャピタルゲイン]／投資額
＝１株当り［予想配当Ｄ１＋予想キャピタルゲイン］
÷現在の株価Ｐ0
E(R0)＝{D1＋E(P1)－Ｐ0｝／Ｐ0
： ①式
– 将来の配当・株価は、確定しておらず不確実である。
– Ｄ１,Ｅ（Ｐ１）, E(R0)は平均的に見込まれる大きさ（期待
値）
1
•
預金・債券（安全資産）と株式（リスク
資産）との間の資産選択の結果、
• Ｅ（Ｒ0）＝ｒ＋δ が成立。
r：金利 δ：リスクプレミアム
これを①式に代入すると
• 現在の株価Ｐ0
•
Ｐ0 ＝（Ｄ１＋Ｅ（Ｐ１））／（１＋ｒ＋δ ）： ②式
• 同様にして、
• Ｅ（Ｐ１）＝（Ｄ２＋Ｅ（Ｐ２））／（１＋ｒ+δ ）：③式
2
• ③式を②式に代入
D1
D 2  E ( P 2)

P0＝
2
1  r δ (1  r δ)
上の式のＥ（Ｐ２)について同様の代入操作を行い、
さらにＥ（Ｐ3)、Ｅ（Ｐ4)・・・に同様のプロセスを繰り返
すと、結局
・株価Ｐ0＝D1/(1+r+δ)+ D2/(1+r +δ)2
+ D3/(1+r +δ )3+‥‥
： ④式
3
○配当割引モデル：④式の意味するもの？
• 株式：配当を受け取る権利（利益配当請求権）
• 株式の価値＝
１年後
受取 D1
配当
現在 D1/(1+r+δ)
価値
2 年後
３年後…
D2
D3…
D2/(1+r+δ)2
D3/(1+r+δ)3…
・現在価値：将来価値を金利等（割引率）を使って、現在時点
での値打ちに引き直し（割り引く）たもの。
・ここでは、
時間要因
リスク要因
4
・毎年一定の配当を受け取る株式のケース
従って、D1= D2 = D3= ‥‥＝D 、④式より
株価Ｐ＝D/(1+r+δ)+ D/(1+r+δ)2+ D/(1+r+δ)3+‥‥
：⑤式
等比数列の無限和(無限等比級数）：
公比１／（1+r+δ）初項 D/(1+r+δ)
P＝初項／（１－公比） if ｜公比｜＜１
D /(1  r   )
株価P=
1
1
1 r  
=
：⑥式
・株価の決定要因：
例えば、配当D=50円、金利3%(r=0.03)、リスクプレミアム
2%(δ=0.02)なら、株価
5
○企業が成長し、１株当り配当も毎年増大（成長率g）する
ケース
D1= D, D2 = D(1+g), D3= D(1+g)2, ‥‥
では、株価Pを表す式⑥はどう変わるか？
・株価Ｐ＝D/(1+r+δ)+ D(1+g)/(1+r+δ)2
+D (1+g)2/(1+r+δ)3+‥‥
：⑦式
等比数列の無限和(無限等比級数）：
公比 (1+g)／（1+r+δ）初項 D/(1+r+δ)
P＝初項／（１－公比） if ｜公比｜＜１
D /(1  r   )
・株価P=
1 g
1
1 r  
=
：⑧式
6
• 株価の決定要因：
• 例えば、配当D=50円、金利3%(r=0.03)、リスクプ
レミアム2%(δ=0.02)、企業成長率2.5%(g=0.025)
なら、
• 株価
– 参考文献：
– 福光・高橋『ベーシック証券市場論』第６章
– 井出正介・高橋文郎『ビジネスゼミナール経営財務入
門』第４章
7
（４）株式投資の指標
・配当利回りYield
＝
cf. 株式投資の収益率
＝配当利回り＋株価の値上り率：①式
・⑧式が成立しているなら
配当利回り＝r+δ－g
日経06.10.01.
8
・配当利回りと長期金利
(%)
12
10
8
長期金利
6
4
配当利回り
2
0
70
75
80
85
90
95
00
05
（年）
9
・ＰＥＲ：Price Earnings Ratio
株価収益率
＝
株式が年間企業利益の何倍まで
買われているのかを示す
– 株価の割安・割高の指標
– 企業の成長性と関連
• ⑧式が成立しているとすると、
⑧式の両辺を企業収益Eで割
ると
• PER＝D／E÷(r+δ－g）
＝配当性向／ (r+δ－g）
日経金融06.10.08.
10
・日本株PER低下の解釈
①日本株の割高が是正された
②日本の金利rは世界一低い
ことを考えると、むしろ割安に
なった。
③日本企業の収益成長gは
期待できないと市場は判断
日経新聞05.6.03.
11
・PBR：Price to Book Value
Ratio
株価純資産倍率
＝
総資産－負債
＝
PBRが１以下は、生きている
企業の価値が解散価値以下
：資本が有効に活用されて
いない企業
or 割安に放置されている株
日経新聞06.8.25.
12
・⑧式で、現在の株価と
配当（or収益）を前提
・割引率= r+δ
日経金融06.10.03.
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