Latest Topics on Property Index 金融危機後の資産価格統計の整備と課題 1.近年における資産市場の動向 2.わが国における不動産関連統計の整備状況 3.新しい資産統計整備の動き 4.不動産価格指数ハンドブックの概要 5. 不動産投資インデックスを取り巻く動向 6. 資産関連統計はどのように整備すべきか? 2010年12月14日 財団法人 日本統計協会 麗澤大学経済学部・准教授 清水千弘(Chihiro SHIMIZU) 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 1 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 20010 [email protected] 2009.01 2008.01 2007.01 2006.01 2005.01 2004.01 1.5 2003.01 NY 2002.01 2 2001.01 LA 2000.01 2.5 1999.01 3 1998.01 1997.01 1996.01 1995.01 1994.01 1993.01 1992.01 1991.01 1990.01 1989.01 1988.01 1987.01 Latest Topics on Property Index 1.近年における資産市場の動向 2 1.5 1 0.5 0 T okyo London 1 0.5 page. 2 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 20010 [email protected] 2010.06 2009.12 2009.06 2008.12 2008.06 2007.12 2007.06 2006.12 2006.06 2005.12 2005.06 2004.12 2004.06 2003.12 2003.06 2002.12 2002.06 2001.12 2001.06 2000.12 2000.06 1999.12 105 1999.06 110 1998.12 1998.06 1997.12 1997.06 1996.12 1996.06 Latest Topics on Property Index CPI実質家賃のマクロ動向 115 Japan US UK France Germany Spain Sweden 100 95 90 page. 3 Latest Topics on Property Index どうして資産市場は重要なのか? 1.家賃は家計支出の四分の一を占める Expenditures for housing services: Housing rents: Imputed rents from owner occupied housing: Housing maintenance and others: “Consumer Price Index (CPI) in Tokyo, 2005” 26.3% 5.8% 18.6% 1.9% 3.5 CPI rent Selling price index 3.0 2.5 Goodhart (2001) 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 4 QT2006/1 QT2004/1 QT2002/1 QT2000/1 QT1998/1 QT1996/1 QT1994/1 QT1992/1 1.0 QT1990/1 3.資産価格としての財サービス市場の重要な 結節点である 1.5 QT1988/1 Goodhart and Rogoff (2009) Genesove (2003) ，Hoffmann and Kurz-Kim (2006) 2.0 QT1986/1 2.資産価格の変動と比較して家賃は粘着的で ある Latest Topics on Property Index 2.わが国における不動産関連統計の整備状況 調査名 調査機関 地価公示 国土交通省 地価調査 都道府県 相続税路線価 国税庁 固定資産税路線価 市町村 固定資産税・標準宅地鑑定価格 市町村 (社)東京都宅地建物取引業協会 東京都地価図 (株)ミサワ総合研究所 大都市圏地価調査 (株)東急不動産 地価分布図 (財)日本不動産研究所 市街地価格指数 東京圏マンション流通価格指数 東日本レインズ RRPI:リクルート住宅価格指数 (株)リクルート (株)住宅新報社 地価相場 取引事例 国土交通省 性格 周期 開始時点* 鑑定 鑑定 査定 査定 鑑定 相場 相場 相場 鑑定 年1回 年1回 年1回 3年ごと 3年ごと 1970 1975 1963 1950 1994 1968 1979 1962 1955 1995 1986 1959 2005 ヘドニック指数 ヘドニック指数 相場 売買 年1回** 年1回 年1回 年2回(3月・9月) 月次 月次 年1回 四半期 *開始時点は，情報の入手可能時点であり，調査開始時点ではない。 **1968年に開始し,第2回調査は,1972年。その後,1980年までは2年おき程度で実施。 1981年以降は年1回。 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 5 Latest Topics on Property Index 新しい不動産情報提供の動き 不動産価格水準の把握 • 取引価格情報の開示画面1(検索画面) 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 6 Latest Topics on Property Index 取引価格情報の開示画面2(データ表示画面) 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 7 Latest Topics on Property Index 固定資産評価・路線価，標準宅地等 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 8 1955.9 1956.9 1957.9 1958.9 1959.9 1960.9 1961.9 1962.9 1963.9 1964.9 1965.9 1966.9 1967.9 1968.9 1969.9 1970.9 1971.9 1972.9 1973.9 1974.9 1975.9 1976.9 1977.9 1978.9 1979.9 1980.9 1981.9 1982.9 1983.9 1984.9 1985.9 1986.9 1987.9 1988.9 1989.9 1990.9 1991.9 1992.9 1993.9 1994.9 1995.9 1996.9 1997.9 1998.9 1999.9 2000.9 2001.9 2002.9 2003.9 2004.9 2005.9 2006.9 2007.9 2008.9 対前年同期変動率(%) Latest Topics on Property Index 市街地価格指数に見る長期地価動向 100 六大都市 工業地 80 六大都市 商業地 2010/12/14 六大都市 住宅地 六大都市 工業地 60 六大都市 全用途平均 六大都市 住宅地 六大都市 商業地 40 六大都市 全用途平均 20 0 -20 -40 （注１）六大都市とは，東京都区部，横浜，名古屋，京都，大阪および神戸をいう。 （注２）市街地価格指数の変動率は各年3 月時点の前年同期比を用いている。 （出典）財団法人 日本不動産研究所 「市街地価格指数」 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 9 Latest Topics on Property Index ヘドニック型都道府県別公示地価指数 900,000 800,000 700,000 600,000 500,000 400,000 300,000 200,000 100,000 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 0 Hokkaido Aomori Iwate Miyagi Akita Yamagata Fukushima Ibaragi Tochigi Gunma Saitama Chiba Tokyo Kanagawa Niigata Toyama Ishikawa Fukui Yamanashi Nagano Gifu Shizuoka Aichi Mie Shiga Kyouto Oosaka Hyougo Nara Wakayama Tottori Shimane Okayama Hiroshima Yamaguchi Tokushima Kagawa Ehime Kouchi Fukuoka Saga Nagasaki Kumamoto Ooita Miyazaki Kagoshima Okinawa Source: Ministry of Land, Infrastructure, Transport and Tourism “Published Land Prices” 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 10 Latest Topics on Property Index リピートセールス型住宅価格指数(U.S.) 800,000 700,000 600,000 500,000 400,000 300,000 200,000 100,000 2008 2007 2006 2004 2005 2003 2002 2000 2001 1999 1998 1997 1995 1996 1994 1993 1991 1992 1990 1989 1987 1988 1986 1985 1984 1982 1983 1981 1980 1978 1979 1977 1976 1975 0 AL AK AZ AR CA CO CT DE DC FL GA HI ID IL IN IA KS KY LA ME MD MA MI MN MS MO MT NE NV NH NJ NM NY NC ND OH OK OR PA RI SC SD TN TX UT VT VA WA WV WI WY Source: Office of Federal Housing Enterprise Oversight, “House Price Index”, U.S. Census of Bureau, “Census of Housing: Median home value.” 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 11 Latest Topics on Property Index Gini's coefficient : Comparison between Japan and US 0.450 Japan 0.400 USA 0.350 0.300 0.250 0.200 0.150 0.100 0.050 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 0.000 出所)Shimizu,C and T.Watanabe(2010), “Housing Bubble in Japan and the United States,” Public Policy Review Vol.6, No.2,pp.431-472. 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 12 Latest Topics on Property Index Cluster Classification in Japan by Appreciation Rate of Land Price 80 70 Cluster1 Cluster2 60 Cluster3 50 Cluster4 Cluster5 40 30 20 10 2008 2007 2006 2005 2004 2003 2002 2001 2000 1999 1998 1997 1996 1995 1994 1993 1992 1991 1990 1989 1988 1987 1986 1985 1984 1983 1982 1981 1980 1979 1978 1977 -10 1976 0 -20 -30 出所)Shimizu,C and T.Watanabe(2010), “Housing Bubble in Japan and the United States,” Public Policy Review Vol.6, No.2,pp.431-472. 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 13 Latest Topics on Property Index Cluster Classification in US by Appreciation Rate of House Price 30 Cluster1 25 Cluster2 Cluster3 Cluster4 20 Cluster5 15 10 5 2008 2007 2006 2005 2004 2003 2002 2001 2000 1999 1998 1997 1996 1995 1994 1993 1992 1991 1990 1989 1988 1987 1986 1985 1984 1983 1982 1981 1980 1979 1978 1977 1976 0 -5 -10 出所)Shimizu,C and T.Watanabe(2010), “Housing Bubble in Japan and the United States,” Public Policy Review Vol.6, No.2,pp.431-472. 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 14 Latest Topics on Property Index 3.新しい資産統計整備の動き :不動産価格指数，不動産投資インデックス • • • • 不動産価格指数 a)不動産市場のマクロ動向把握 b)金融リスクの評価 c)マクロ経済政策のターゲット • 不動産投資インデックス • a)投資市場のマクロ動向把握 • b)投資パフォーマンスの測定，ベンチマークサービス • • • • • 2010/12/14 →不動産投資インデックスの議論の混同問題 指数によって目的が異なる． -目的に応じて，指数に要求される条件が異なる． -目的に応じて，指数に要求される正確度・精度が異なる． -目的に応じて，作成主体・公表主体が異なる． Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 15 Latest Topics on Property Index マクロ経済指数としての住宅価格指数を取り巻く議論 • • The Paris OECD-IMF Workshop on Real Estate Price Indexes2006: Erwin Diewert, Discussion Paper 07-01, Department of Economics,The University of British Columbia • Fenwick (2006; 6) suggested the following list of possible uses for house price indexes: • •As a general macroeconomic indicator (of inflation); • •As an input into the measurement of consumer price inflation; • •As an element in the calculation of household (real) wealth and • •As a direct input into an analysis of mortgage lender’s exposure to risk of default. 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 16 Latest Topics on Property Index Monetary Policy • Arthur (2006) also suggested some (related) uses for real estate price indexes: • •Real estate price bubbles (and the subsequent collapses) have repeatedly been related to financial crises and thus it is important to measure these price bubbles accurately and in a way that is comparable across countries and • •Real estate price indexes are required for the proper conduct of monetary policy. 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 17 Latest Topics on Property Index 住宅価格指数を取り巻きどこで何が議論されているのか? • (スケジュール) • Jun 2006 OECD-IMF Real Estate Price Index Workshop , in Paris • May2009 Ottawa meeting • May 2009 Start • Nov 2009 This conference : presentation of project and gathering of user needs • May 2010 UNECE/ILO CPI Meeting: draft available • Feb 2011 RPPI Workshop: near-final draft available • May 2011 Final draft • (内容) • Data Source : Gathering System • Estimation Method : Hedonic measure or Repeat Sales measure 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 18 Latest Topics on Property Index 4.不動産価格指数ハンドブックの概要 １０月２５日時点で、第３章～第７章が公表されている。 ハンドブックの構成（１０月２５日時点） 第１章 背景 （未公表） Chapter 1. Preface (TBA) 第２章 はじめに（未公表） Chapter 2. Introduction (TBA) 第３章 住宅価格指数の活用 第４章 住宅価格指数のフレームワーク Chapter 3. Uses of Residential Property Price Indices 第５章 指数作成手法 Chapter 4. Elements for a Conceptual Framework 第６章 データソース Chapter 5. Methods 第７章 近年採用されている指数作成手法 Chapter 6. Data sources 第８章 推奨（未公表） Chapter 7. Methods currently used 第９章 用語集（未公表） Chapter 8. Recommendations (TBA) 第１０章 参考：数値例（未公表） Chapter 9. Glossary (TBA) 参考文献 Chapter 10. Annex: Numerical examples (TBA) 索引（未公表） References Index (TBA) 注）日本語訳は仮訳 出所）http://epp.eurostat.ec.europa.eu/portal/page/portal/hicp/methodology/residential_property_price_indices 出所)国土交通省土地水資源局「不動産価格の動向指標の整備に関する研究会」資料より 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 19 Latest Topics on Property Index Chapter 3. Uses of Residential Property Price Indices 第３章の構成とポイント 第３章では、住宅価格指数の利活用方法が網羅的に紹介されている。 １０月２５日時点のハンドブックでは、①マクロ経済指標②金融政策③国富の測定④金 融安定化指標⑤SNA（国民経済計算）におけるデフレータ⑥住宅購入の意思決定材料 ⑦CPI（消費者物価指数）を中心とした他の指数へのインプット の７つが紹介されてい る。 第３章の構成 3.1. Introduction 3.2. A review of the different uses of residential property price indices 3.2.1. As a macro-economic indicator of overall inflation 3.2.2. House prices and monetary policy and targeting 3.2.3. As a measurement of wealth 3.2.4. As a financial stability or soundness indicator to measure risk exposure 3.2.5. As a deflator for national accounts 3.2.6. As an input into an individual citizen’s decision making on whether to buy a residential property 3.2.7. As an input into other price indices, most particularly the Consumer Price Indexfor use, amongst other things, for w age bargaining or indexation 3.2.8. International comparisons 2010/12/14 出所)国土交通省土地水資源局「不動産価格の動向指標の整備に関する研究会」資料より Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 20 Latest Topics on Property Index Chapter 3. Uses of Residential Property Price Indices ハンドブックに記載されているユーザーニーズ 想定されるユーザーニーズ ハンドブックにおける記載事項のポイント ①マクロ経済指標 • 住宅価格の上昇・下降のタイミングと景気の拡大期・後退期は密接に関連している。 • 住宅価格の上昇がマクロ経済に及ぼす経路は多数考えられるが、少なくとも「不動産業者を中心とし た所得・雇用の上昇」「家計による耐久消費材等の購入増加」「不動産の取引拡大に伴う経済活動の 活性化」「家計部門のバランスシート改善による消費の拡大」の経路については明らかである。 ②金融政策 • いくつかの国では、日々の金融政策のターゲットとしてMCI（Monetary Conditions Index）を整備して いる。物価水準や経済パフォーマンスの決定プロセスにおける住宅価格の重要性から、MCIに住宅 価格を含めるべきという議論が一部の専門家の間でされている。 • 将来的に、金融政策における住宅価格の役割がより一層重要になってくると考えられる。 ③国富の測定 • 住宅価格は経済全体の富（national wealth）の測定のインプットになる。 • 個々の住宅所有者の立場からは、住宅価格の変動は彼ないしは彼女が保有する住宅の資産価値 に大きな影響を与える。 ④金融安定化指標 • 住宅価格の急激な変動は、不動産の担保価値や資本・負債比率の変動を通じて金融システムの健 全性に悪影響を及ぼす。 • IMFが公表している『金融安定化指標（Financial Soundness Indicator）マニュアル』では、不動産価格 の動向をモニタリングするための不動産価格指数の整備方法についても言及されている。 ⑤SNA（国民経済計算）にお けるデフレータ • 政府の統計機関が住宅価格指数を活用する場面としては、名目の住宅投資額を実質化する場合、 CPI（消費者物価指数）を作成する場合の２通りが想定される。 • また、住宅価格指数は国民経済計算における国民資産残高の価値を測定する際にも重要な役割を 果たしうる。 ⑥住宅購入の意思決定材料 • 多くの個人にとって、住宅の購入や売却は人生における重要な投資の意思決定である。 • 住宅は個人の保有資産の大半を占めるので、住宅価格の変動は、個人の保有資産に影響を与える。 ⑦CPI（消費者物価指数）を 中心とした他の指数へのイン プット • CPIの構成項目に持家の住宅費用が含まれる場合に、住宅価格はCPIに影響を及ぼしうる。 • 持家の住宅費用の計算方法は複数存在する。計算方法の選択によっては住宅価格が持家の住宅 費用の直接的なインプットとなる。 2010/12/14 出所)国土交通省土地水資源局「不動産価格の動向指標の整備に関する研究会」資料より page. 21 Latest Topics on Property Index Chapter 4. Elements for a Conceptual Framework 第４章の構成とポイント 第４章では、住宅価格指数のフレームワークに関わる複数の論点が紹介されている。 第４章「Introduction」の中で、住宅価格指数固有の課題、住宅価格指数の種類について紹介された後、①CPI（消費者物価指数）・ SNA（国民経済計算）との関係②指数作成手法（本資料では第５章部分で詳述）の紹介③集約方法④住宅価格指数設計上のそ の他論点が紹介されている。 第４章の構成 4.1 Introduction 4.2 Residential Property Price Indexes and the System of National Accounts 4.3 Residential Property Price Indexes and the Consumer Price Index 4.4 Stratification Methods 4.5 Representative Model Methods 4.6 The Repeat Sales Method 4.7 Hedonic Regressions 4.8 The Use of Assessment Information 4.9 Choice of Index Number Formula, Weighting and Other Aggregation Issues Aggregation and Weighting Issues when Stratification Methods are Used Aggregation and Weighting Issues when Hedonic Regression Methods Are Used 4.10 The Frequency of the RPPI 4.11 The Consistency of Monthly with Quarterly Estimates and the Consistency ofQuarterly with Annual Estimates 4.12 Revision Policies 4.13 The Renovations versus Depreciation Problem 4.14 Seasonal Adjustment Appendix: The Role of House Price Indexes in the Construction of User Costs 4.A.1 The Construction of User Costs for Durable Goods in General 4.A.2 The User Cost of Owner Occupied Housing 4.A.3 The Opportunity Cost Approach to the Valuation of Owner Occupied Housing Services 2010/12/14 出所)国土交通省土地水資源局「不動産価格の動向指標の整備に関する研究会」資料より page. 22 Latest Topics on Property Index Chapter 4. Elements for a Conceptual Framework 住宅価格指数の整備を進めていく上での課題 住宅価格指数固有の課題として、以下の点が指摘されている。 住宅価格指数固有の課題 不動産物件の個別性 散発的に発生する取引 利用目的によって異なる指数のフレームワーク 「土地」と「建物」を区別した指数を作成することの難しさ 住宅価格指数の種類 住宅価格指数を、以下の２種類に区別している。 2種類の住宅価格指数 A constant quality price index for the stock of residential housing at a particular moment in time • 「特定時点」における、「住宅ストック」を測定するための価格指数 A constant quality price index for residential property sales that took place during a given period of time • 「特定期間内」において発生した、「住宅売買」を測定するための価格指数 2010/12/14 出所)国土交通省土地水資源局「不動産価格の動向指標の整備に関する研究会」資料より page. 23 Latest Topics on Property Index Chapter 4. Elements for a Conceptual Framework 住宅価格指数とCPI（消費者物価指数）・SNA（国民経済計算）の関係 住宅価格指数をCPI・SNAにおいて活用する場合に想定される用途が紹介されている 。 CPI・SNAにおいて想定される住宅価格指数の活用用途 CPI SNA 持家の住宅費用計算へのインプット 活用用途 ≪持家の住宅費用の計算方法≫ • money outlays approach • acquisition approach • rental equivalence approach • user cost approach 住宅資産価値の測定 不動産業者の実質生産額の測定 住宅投資のデフレータ 出所)国土交通省土地水資源局「不動産価格の動向指標の整備に関する研究会」資料より 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 24 Latest Topics on Property Index Chapter 4. Elements for a Conceptual Framework 指数の集約方法 地域毎、不動産の種類毎など、個別に作成した指数を集約する際の方法が紹介され ている。 具体的には、加重平均方法・ウェイト採用時点について３種類、基準時点の定義につ いて２種類の方法が紹介されている。 加重平均方法・ウェイト採用時点 基準時点の定義 ラスパイレス指数 • 算術平均 • 基準時ウェイト パーシェ指数 • 算術平均 • 比較時ウェイト フィッシャー指数 • ラスパイレス指数とパーシェ指数の幾何 平均 固定基準方式 • 基準時点をある１時点に固定する方式 連鎖基準方式 • 前期を基準時点とする方式 注）上表作成においては、白塚重典（1998）『物価の経済分析』（東京大学出版会）も参考にした 出所)国土交通省土地水資源局「不動産価格の動向指標の整備に関する研究会」資料より 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 25 Latest Topics on Property Index Chapter 4. Elements for a Conceptual Framework その他の論点 住宅価格指数のフレームワークのその他の論点として、公表頻度、月次推計と四半期推計の整 合性、指数の改訂、大規模修繕・減耗の問題、季節調整、について紹介されている。 論点 主な記載内容 住宅価格指数の公表頻度 （The Frequency of the RPPI） 月次推計と四半期推計の整合 性 （The Consistency of Monthly with Quarterly Estimates） 「望ましい公表頻度」は想定する利用方法に応じて異なる。 ≪利用方法等に応じた公表頻度（例）≫ • 中央銀行による利用：月次もしくは四半期 • SNAへの利用：四半期 • CPIへの利用：月次 月次指数を作成する場合、サンプル数は単純計算で四半期データの3分の１になるため、統計作 成担当者は『速報性』と『品質』のトレードオフに十分注意する必要がある 月次指数に採用された単位価格（unit value）を四半期指数にも採用する必要がある。 （四半期推計と年次推計との整合性を保つ場合も同様にして、同様の単位価格データを用いる必要 がある） 指数の改訂 （Revision Policies） 不動産取引のデータを迅速に入手することは困難な場合が多く、全てのデータの到着が指数作 成のタイミングに間に合わないことも想定される。 したがって一般論としては、住宅価格指数には「改訂」を許容することが望ましいと考えられる。 大規模修繕・減耗問題 （The Renovations versus Depreciation Problem） 不動産の価値に影響を与える大規模修繕や減耗を正確に観測することは難しいため、これらの 点を調整した住宅価格指数を作成することは困難である。 仮に、家計に対するサーベイ調査などで修繕費用を正確に把握することが可能であれば、ヘド ニック法などで修繕や減耗による品質調整が可能になると考えられる。 季節調整 （Seasonal Adjustment） 住宅不動産の価格に大きな季節性が認められることはない一方で、取引量については季節性が 認められると考えられる。 取引量の季節性は価格指数全体の季節性の問題を引き起こすこともないと考えられるため、住 宅価格指数においては、季節調整を施す必要性は低い。 2010/12/14 出所)国土交通省土地水資源局「不動産価格の動向指標の整備に関する研究会」資料より page. 26 Latest Topics on Property Index Chapter 5. Methods 第５章の構成とポイント 第５章では、住宅価格指数の作成手法として、「平均値・中央値」「ヘドニック法」「リピー ト・セールス法」「SPAR法」が紹介されている。 各手法の概要と、指数作成手法毎のメリット・デメリットが整理されている。 第５章の構成 5.1 Introduction 5.2 Stratified mean or median price indexes 5.2.1 Simple mean or median indexes 5.2.2 Stratification or mix-adjustment 5.3 Hedonic regression methods 5.3.1 Introduction 5.3.2 Time dummy variable method 5.3.3 Characteristics prices and imputation methods 5.3.4 Stratified hedonic indexes 5.3.5 Main advantages and disadvantages 5.4 Repeat sales regression methods 5.4.1 The basic idea 5.4.2 Problems and improvements Heteroskedasticity Sample selection bias Inefficiency and revision Quality change 5.4.3 Main advantages and disadvantages 5.5 Methods using appraisal data 5.5.1 Introduction 5.5.2 Sale Price Appraisal Ratio method 5.5.3 Main advantages and disadvantages 5.6 Model Pricing Methods 2010/12/14 出所)国土交通省土地水資源局「不動産価格の動向指標の整備に関する研究会」資料より page. 27 Latest Topics on Property Index Chapter 5. Methods ハンドブックで紹介されている指数作成手法 平均値・中央値（mean or median price indexes） 不動産の取引価格の平均値ないしは中央値を指数とする方法。 ハンドブックでは、不動産をエリア・タイプ毎に層化し、層毎に作成した指数を集約する「Stratification」も紹介 されている。 ヘドニック法（Hedonic regression methods） 取引価格を被説明変数、属性情報を説明変数とする回帰モデルを構築し、品質調整済の価格指数を作成す る方法。 ハンドブックでは、エリア・タイプ毎に異なる指数を作成し、Stratificationと組み合わせることで集約する「 Stratified Hedonic index」も紹介されている。 リピート・セールス法（Repeat sales regression methods） 同一物件の複数回にわたる取引情報から、不動産価格の経年変化を把握する方法。 SPAR法（Sales price appraisal ratio method） 鑑定価格を基準時点価格、基準時点以降の取引価格を比較時点価格とし、両者の比率を計算することで基 準時点から比較時点への価格変化を把握する方法。 2010/12/14 出所)国土交通省土地水資源局「不動産価格の動向指標の整備に関する研究会」資料より page. 28 Latest Topics on Property Index Chapter 5. Methods 指数作成手法毎の主なメリット・デメリット 作成手法 平均値・中央値 ヘドニック法 主なメリット ●異なるタイプの住宅、地域毎に価格指数を作成することができる。 ●ユーザーに対する説明が容易な手法である。 ●層（Stratification）の設定に応じて物件構成を調整できる。 ●層（Stratification）の設定に合意が確立されている限り、安定的な手法である。 主なデメリット ●個別物件毎の質的変化を調整していない（減耗、修繕）。 ●売買取引を正しく層化するために個別物件の属性情報を必要とする。 ●仮に層化の粒度が粗い場合、物件構成の変化による指数への影響が大きくな る。 ●個別物件の属性情報を詳細に利用可能な場合、ヘドニック法による指数はサン プル変更や質的変化の双方を調整することが可能。減耗問題、修繕問題に対応す るために、大規模修繕の実施の有無、実施時期についての詳細な情報が必要とな る。 ●ヘドニック法による指数は、物件タイプ、地域毎に適用することが可能である。 Stratificationは追加的な利点を有する。 ●ヘドニック法は土地・建物に分割した指数を作成する際も適用可能である。 ●大量の属性データを必要とするため、実装には多大な費用を要する。 ●不動産価格の水準、トレンドが地域によって異なる場合、十分に地域性をコント ロールすることが困難である。 ●方法論自体は安定性が高いが、属性データや関数形等の選択において選択肢 が多数あり、その選択によって指数の動き自体が大きく変わってしまう可能性があ る。したがって、大量のメタ・データが必要となる。 ●ヘドニック法の基本的考え方は理解されやすいが、技術的側面の詳細について はユーザーへの説明が困難である。 ●リピート・セールス法は、住所以外の属性情報を必要としない。 ●推計作業の実施、指標作成は低コストで実行可能。 ●利用可能な価格情報を全て利用しているわけではないという点において非効率 である。 ●質的変化に対応できない。（修繕問題、減耗問題） ●再販データにはサンプルセレクションバイアスが伴う。 ●用途や地域などを細かく設定した場合、サンプル数が少ないために指標を作成で きない事態も発生しうる（特に月次インデックスの場合） ●新規データを追加する度に過去の指標もリバイスされるため、永遠に確定しな い。（never ending revision問題） ●SPAR法は標準的な手法であり、伝統的な指数理論とも整合的である。 ●個別物件の属性情報は必要としない。必要データは鑑定価格と取引価格のみで ある。これらの価格情報は多くの国で国土政策担当省庁で作成・保管されており、 たいていの場合全ての取引を網羅している。 ●リピート・セールス法よりも多くの価格データを使用するため、サンプルセレクショ ンバイアス問題を軽減できる。 ●質的変化に対応できない。（修繕問題、減耗問題） ●SPAR法による指標の品質は、鑑定価格の品質に依存するが、鑑定評価のプロ セス等の透明性は必ずしも高くない。 ●属性データを全く使用しないため、SPAR法は全国一律の指数作成にしか適用で きない。 リピート・セールス法 SPAR法 2010/12/14 出所)国土交通省土地水資源局「不動産価格の動向指標の整備に関する研究会」資料より page. 29 Latest Topics on Property Index Chapter 6. Data sources 第６章の構成とポイント 第６章では、住宅価格指数のデータを紹介した上で、利用目的に応じてどのようなタイ プのデータが求められるかについての例が紹介されている。 第６章の構成 6.1. Introduction 6.2. The process of buying and selling a house 6.3. Seller’s asking price: estate agents, newspapers etc 6.4. Initial offer price accepted by seller: mortgage companies 6.5. Valuation price for loan: mortgage companies 6.6. Final transaction price: mortgage companies 6.7. Final transaction price: administrative data – property registers and tax offices 6.8. Valuation price for taxation and payment for local services: tax offices 6.9. Expert opinion (soft-information): surveys of estate agents organisations, otherprofessional bodies and their members 6.10. Evaluation for fitness-for-purpose 6.11. Weights 6.12. Developing countries, traditional dwellings and the informal housing market 出所)国土交通省土地水資源局「不動産価格の動向指標の整備に関する研究会」資料より 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 30 Latest Topics on Property Index Chapter 6. Data sources データの種類 住宅の売買プロセスを区分し、それぞれの区分毎に想定される価格データの種類・ソ ースが紹介されている。 住宅の売買プロセスとデータの種類 住宅の流通開始 （As soon as the property is on the market） • 売手の募集価格 （Seller’s Asking price） 住宅ローン の申込 住宅ローン の承諾 売買契約締 結 （Mortgage applications） （Mortgage approved） （Signing of binding contract） • 当初申込価格 （Initial Offer price accepted by seller） 価格データの 種類 • 住宅ローン審査 における評価額 （Valuation price for loan） • 最終的な取引価 格（Final 取引完了 （Transaction Completed） • 最終的な取引価格 （Final Transaction price） Transaction price） • 最終的な取引価 格（Final Transaction price） • 新聞広告 典型的な データソース （Typical Data source） 2010/12/14 （newspapers） • 不動産業者 • 金融機関 （Mortgage Lenders） • 金融機関 （Mortgage Lenders） • 法律の専門家 （Lawyers） （estate agents） 出所)国土交通省土地水資源局「不動産価格の動向指標の整備に関する研究会」資料より • 登録機関 （Land Registries） • 税務当局 （Tax Authorities） page. 31 Latest Topics on Property Index Chapter 6. Data sources 利用目的に応じたデータソース 望ましいデータソースは、想定するユーザーや彼らの関心事項・利用目的によって異なるとされて いる。 第６章では、想定するユーザーとデータソースの組み合わせについて、いくつかの例を挙げながら 紹介されている。 利用目的に応じたデータソース例 想定するユーザー 政府機関（government） 都市アナリスト（city analyst） モーゲージの担保価値に 注目する主体 雇用者（employers） 労働組合（trade unions） SNA作成者 （national accountants） 2010/12/14 利用目的や関心事項など 望ましいと考えられるデータソース 不動産投資に伴う価格上昇圧力 不動産価格の底値・上値 登録機関（land registry）のデータ 土地・建物を含めた不動産の価値 金融機関（mortgage lender）のデータ 雇用者の生活水準 持家の住宅費用を含んだCPI 持家の住宅費用 住宅投資 土地価格 出所)国土交通省土地水資源局「不動産価格の動向指標の整備に関する研究会」資料より － － page. 32 Latest Topics on Property Index Chapter 7. Methods currently used 第７章の構成とポイント 第７章では、諸外国の住宅価格指数の事例が紹介されている。 「7.2. Index availability」において各国で採用されているデータのタイプ、指数推計手法 等について紹介された後、イギリスおよびカナダの２ヶ国の住宅価格指数について紹 介されている。 第７章の構成 7.1. Introduction 7.2. Index availability 7.2.1. Responsibility for compilation 7.2.2. Data sources 7.2.3. Quality (& mix) adjustment 7.2.4. The value of meta-data 7.3. Case study: United Kingdom (other case studies to be incorporated including the experience of developing countries) 7.4. Case study: Canada The New House Price Index (NHPI) Teranet – National Bank Composite House Price Index The MLS average resale house price indicator Royal LePage Survey of Canadian House Prices 2010/12/14 出所)国土交通省土地水資源局「不動産価格の動向指標の整備に関する研究会」資料より page. 33 Latest Topics on Property Index 各国で採用されているデータのタイプ データのタイプ 採用国（例） 統計機関が収集するデータ （data collected by statistical institute or ministries） ブルガリア、カナダ、チェコ、エストニア、アイルランド、スペイン、フランス、 ラトビア、ルクセンブルク、ポーランド、アメリカ合衆国 登録または税務目的のために収集される情報 （information gathered for registration or taxation purpose） デンマーク、リトアニア、オランダ、フィンランド、香港、スロベニア、ス ウェーデン、イギリス 不動産仲介機関や業界団体、研究機関、不動産コンサルティング 会社からのデータ （real estate agencies and associations, research institute or property consultancies） ベルギー、ドイツ、ギリシャ、フランス、イタリア、ポルトガル、スロバキア 新聞、ウェブサイト （data from newspapers or websites） マルタ、ハンガリー、オーストリア、ルーマニア 金融機関から提供されるデータ （residential property price data provided by mortgage lenders） イギリス、アイルランド 民間セクターのデータと公的機関のデータの組み合わせ （Cyprus combines data from private sector and data from the Department of Lands and Surveys） キプロス 各国で採用されている指数作成手法 指数作成手法 採用国（例） 中央値・平均値（mean or median price indexes） カナダ ヘドニック法（Hedonic regression） イギリス、フランス、フィンランド リピート・セールス法（Repeat sales regression methods） アメリカ合衆国 2010/12/14 出所)国土交通省土地水資源局「不動産価格の動向指標の整備に関する研究会」資料より page. 34 Latest Topics on Property Index Chapter 7. Methods currently used イギリス・カナダにおける住宅価格指数 指数名称（Index） イ ギ リ ス カ ナ ダ データサンプル（sample） 指数作成手法（Method） DCLG 金融機関による評価額 ヘドニック法 Land Registry 登録機関に登録される取引価格 リピート・セールス法 Halifax 金融機関による評価額 ヘドニック法 Nationwide 金融機関による評価額 ヘドニック法 Hometrack 取引価格もしくは評価額 加重平均 Rightmove Webサイトに公表される募集価格 加重平均 FT Acadametrics 登録機関に登録される取引価格 予測モデル The New House Price Index (NHPI) 建設業者が提示する募集価格 加重平均 Tarnet -National Bank Composite House Price Index (TNBCHPI) 登録機関に登録される取引価格 リピート・セールス法 The MLS average resale house price indicator 不動産業界団体に登録されている価格情 報 単純平均 Royal LePage Survey of Canadian House Price 不動産業仲介業者が提供するデータ・見解 に基づく価格（fair market value） 2010/12/14 出所)国土交通省土地水資源局「不動産価格の動向指標の整備に関する研究会」資料より － page. 35 Latest Topics on Property Index Data Source : Gathering System House purchasing process England Other Countries Rightmove Residential Price Index Forum(JPN) 1.Begin search 10weks 2.Verbal offer RRPI(JPN) 4weks Halifax,Nation wide,Hometrack 3.Mortgage approved 4weks Tokyo Metropolitan Housing Price Index:REINS(JPN) 4.Exchange of contracts 4weks 5.Transaction completed DLCG(ODPM)index 4weks 6.Transaction registered Land registry OFHEO Home Price Index(USA) S&P Case&Shiller Home Price Index(USA) The University of Hong Kong Real Estate Index Series(Hong Kong) 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] 清水(2009) page. 36 Latest Topics on Property Index What are Appropriate Target Indexes? Robert Wood(2006) , “A Comparison of UK residential house price indices,” BIS Papers No 21. 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 37 Latest Topics on Property Index Estimation Method : House Price Transaction Samples Pi,t : property i, transaction time t, *Repeat Sales Samples Time 1 1* 2 3 p1,1 4 5 6 7 p1,4 p3,2 p3,4 p3,7 p3,10 p4,6 p5,2 6 p6,5 7* p7,3 8 p7,7 p8,4 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] ・・・ pn,8 ・・・ ・・・ ・・・ ・・・ ・・・ ・・・ ・・・ ・・・ ・・・ n* 2010/12/14 10 p2,8 4 5 9 p1,9 2 3* 8 pn,10 page. 38 Latest Topics on Property Index Repeat Sales Method and Hedonic Method • Traditional Hedonic Model（pooling data） • Traditional Repeat Sales Model（Bailey, Muth and Nourse1963 A.S.A.J; RSBMN） Log difference of 2nd sale prices and 1st sale prices 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 39 Latest Topics on Property Index Repeat Sales Method and Hedonic Method • Traditional Hedonic Model（pooling data） • Traditional Repeat Sales Model（Bailey, Muth and Nourse1963 A.S.A.J; RSBMN） Log difference of 2nd sale prices and 1st sale prices 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 40 Latest Topics on Property Index Problems of Estimation Methods: • Repeat sales method: • • (i) there is sample selection bias (Clapp and Giaccotto,1992); Low transaction volume(Diewert, 2007) • (ii) the assumption that there are no changes in property characteristics and their parameters during the transaction period is unrealistic (Case and Shiller,1987, 1989; Clapp and Giaccotto, 1992, 1998, 1999; Goodman and Thibodeau,1998; Case et al. 1991). • Hedonic method: • (i) there is an omitted variable bias (Case and Quigley 1991; Ekeland, Heckman and Nesheim 2004; Shimizu 2009); • (ii) the assumption of no structural change is unrealistic (Case et al. 1991; Clapp et al. 1991; Clapp and Giaccotto 1992, 1998; Shimizu and Nishimura 2006, 2007, Shimizu, Takatsuji, Ono, and Nishimura 2007). 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 41 Latest Topics on Property Index Figure : When did the condominium price hit bottom? -Condominium0.04 0.02 0 -0.02 -0.04 12-months rolling regression -0.06 -0.08 Standard Hedonic -0.1 Age adjustment R S Standard Repeat Sales -0.12 Case&Shiller adjustment RS 199701 199702 199703 199704 199801 199802 199803 199804 199901 199902 199903 199904 200001 200002 200003 200004 200101 200102 200103 200104 200201 200202 200203 200204 200301 200302 200303 200304 200401 200402 200403 200404 200501 200502 200503 200504 200601 200602 200603 200604 200701 200702 200703 200704 200801 200802 200803 200804 -0.14 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 42 Latest Topics on Property Index 情報整備を取り巻く議論 • どのような情報を用いた住宅価格指数か? • モーゲージデータによる価格指数: • 価格・取引価格， 時点・契約時点 • 米国:OFHEO ， DCLGインデックス • 登記簿をベースによる価格指数: • 価格・取引価格， 時点・登記時点 • 英国:Land Registry Index, 香港大学住宅価格指数， S&P CS指数 • 不動産流通データによる価格指数: • • →日本では，どの情報が利用可能か? レインズ or 取引価格情報の情 報整備システムの全面的見直し??? 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 43 Latest Topics on Property Index Characteristic 価格データと属性データ 正確な情報とは??? *属性データの精度 *Omitted variable bias (属性デ ータで重要な情報が収集できな い) In the Halifax regression? In the RRPI regression? Detached house Terrace house ✓ ✓ ✓ ✓ Detached bungalow Semi-detached bungalow ✓ ✓ ✓ uses one bungalow dummy variable － － ✓ ✓ uses one flat dummy variable rather than two － Puepose-built flat/maisonette oe new converted Converted flat maisonette *価格データの精度 (取引価格or募集価格，速報性) In the Nationwide regression? Tenure Number of bedrooms Number of habitable rooms Double garage Number of garages Number of garage spaces Parking space or no garage Central heating type Floorsize(sq.ft.) Number of acres(sq.meter) More than one bathroom Number of bathrooms Number of toilets Garden Subject to a road charge Property age New Region ACORN(a) classification Parliamentary constituency ✓ ✓ ✓ ✗ ✓ ✗ ✗ ✓ ✓ ✓ ✗ ✓ ✗ ✗ ✗ ✗ ✗ ✓ ✓ ✓ ✓ ✓ ✗ ✓ ✗ ✓ ✓ ✗ ✓ ✗ ✓ ✗ ✓ ✓ ✓ ✓ ✓ ✗ ✓ ✗ ✗ ✓ ✓ － ✗ ✓ ✓ ✓ ✗ ✓ ✗ ✓ ✓ ✗ ✗ ✗ ✗ ✗ ✗ ✓ ✓ ✗ ✗ (a) A classfication of residential neighbourhoods. 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 44 Latest Topics on Property Index 5.不動産投資インデックスを取り巻く動向 • 不動産投資パフォーマンス or マクロ動向 • 総合収益率 = インカム収益率 + キャピタル収益率 インカム収益率 NOI BMV 0.5CI 0.5PS 0.417NOI キャピタル収益率 EMV BMV PS CI BMV 0.5CI 0.5PS 0.417NOI EMV : 期末市場価値 BMV : 期首市場価値 PS : 部分売却額 CI : 建物改装費等 ／ 資本的支出 NOI : 純営業収益 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 45 Latest Topics on Property Index IPDインデックスとNCREIFインデックス IPD Total Return Definition NCREIF Total Return Definition Total return - This is the sum of capital appreciation and net operating income in a single period expressed as a percentage of capital employed, with income reinvested. Total return - This is the sum of capital appreciation and net operating income in a single period expressed as a percentage of capital employed, with income reinvested. With respect to a single month total return is defined as: With respect to a single quarter total return is defined as: (MVt MV(t 1) Pt St Ct NIt) TRt (MV(t 1) Pt 12 Ct 12 NIt) TRt (MVt MV(t 1) St Ct NIt) (MV(t 1) 12 Ct 12 St 13 NIt) Where: TRt is the total return in month t; Where: TRt is the total return in quarter t; MVt is the market value at the end of month t; MVt is the market value at the end of quarter t; Pt is the gross purchase cost of whole property purchases; St is the net sale receipts from whole property sales during the month and any other partial sales; St is the net sale receipts from whole property sales during the quarter and any other partial sales; Ct is the net value of all other capital expenditure less receipts during the month, after excluding any flows greater than 20% of the start month value of the asset; and Ct is the net value of all other capital expenditure less receipts during the month, after excluding any flows greater than 20% of the start month value of the asset; and NIt is the net operating income during the month, taken as the quarter amount divided by 3 NIt is the net operating income during the quarter 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 46 Latest Topics on Property Index Transaction Based Index and Valuation Based Index • 今回の金融危機で学んだことは，「不動産投資リスクとしてとくに注意しな ければならない問題は，流動性リスクと合わせて不動産鑑定評価リスク が存在すること，そして，不動産の選別を注意深くしなければならないこと 」であると指摘している(David Bucke , UBS Asset Management, IPD/IPF Property Investment Conference2009,Brighton,26.November.2009)． • →NCRIEF Industry Index • Transaction Based Index: 市場転換期で取引が著しく低下する．事情の多 い取引が増加する．モデル推計上の誤差の存在と限界． • Valuation Based Index: Smoothing, Valuation Error Problem • Market Value or Worth • →どのような価格として決定すべきなのか? 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 47 Latest Topics on Property Index 不動産投資インデックスは何のために作られているのか? • いくつかの誤解: • ベンチマーク・サービス • -インデックスを作ることが目的ではなく，パフォーマンス測定をすること が目的．それを実施するためにインデックスが作成される． • -網羅率が低い指数は利用できない→本当??? 日経225,経済統計 • -母集団に偏りがある指数は利用できない(日本) • -鑑定評価精度に問題がある指数は利用できない(ドイツ) • 測定したいパフォーマンスの拡大: • - Pan-European total returns • - Global total returns • - Sustainable Property Index (ISPI) 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 48 Latest Topics on Property Index IPD- Indicative Pan-European total returns 30.0 IPD Eurozone USD 25.0 All IPD Europe USD 20.0 15.0 IPD Eurozone GBP 10.0 All IPD Europe GBP 5.0 0.0 IPD Eurozone EUR -5.0 -10.0 2001 2010/12/14 2002 2003 2004 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] 2005 All IPD Europe EUR page. 49 Latest Topics on Property Index Global total returns 2001 - 2005 25.0 Local Currency total return, % pa 20.0 15.0 US Dollar 10.0 5.0 Euro 0.0 -5.0 2001 2002 2003 2004 2005 • 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] 出所)IPD page. 50 Latest Topics on Property Index IPD/IPF Sustainable Property Index (ISPI) UK • To identify the more sustainable properties in the market, ISPI asks landlords 20 or so questions, easily answerable, based on the 6 categories of: • • • • • • 2010/12/14 -Building quality -Building accessibility -Energy efficiency -Water efficiency -Waste management -Flood risk. Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 51 Latest Topics on Property Index 6.資産関連統計はどのように整備すべきか? • • • • 不動産価格指数 a)不動産市場のマクロ動向把握→ 公共 or 民間 b)金融リスクの評価(デリバティブを含む)→ 民間 c)マクロ経済政策のターゲット→ 公共 • 不動産投資インデックス • a)投資市場のマクロ動向把握→ 公共 or 民間 • b)投資パフォーマンスの測定，ベンチマークサービス→ 民間 • 公共の課題: • -鑑定評価精度の向上の制度インフラの整備 • -情報流通インフラの整備 • • 2010/12/14 米国：OSCRE（Open Standards Consortium for Real Estate） 欧州：PISCES（Property Information Systems Common Exchange Standard） Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 52 Latest Topics on Property Index 資産統計整備の重要性 • • ストック化社会への移行 新規のフローに依存した社会からストックから発生するフローに依存した社会 • ストックの変動→不動産価格指数 • ストック額→SNA土地資産額 • • ストックの変化を重視した経済政策の重要性の増加→金融政策 資産価格の変動が長期の財サービス価格に影響をもたらす 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 53 Latest Topics on Property Index 不動産投資インデックスに関する研究: • 下記から関係情報がダウンロードできます。 • 関係論文は「研究業績」「エッセイ」 • 国際会議の動き等「社会活動」 • http://www.cs.reitaku-u.ac.jp/sm/shimizu/index.html 2010/12/14 Chihiro SHIMIZU 2010 [email protected] page. 54
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