Investment Strategie
3. Quartal 2015
> Globale Wirtschaftsdynamik weiterhin solide
> Europa im Banne Griechenlands
> Spezialthema «Die Schweiz ohne
Euro-Untergrenze»
EWe
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t & Polit ik
Sehr geehrte Leserinnen und Leser
Das Jahr 2015 wird in Zukunft zweifellos als ein wichtiger Mei­
lenstein der Wirtschaftsgeschichte betrachtet werden.
Der erste Paukenschlag erfolgte durch die Schweizerische Na­
tio­nalbank (SNB) mit der Aufhebung der EUR/CHF-Untergrenze
von 1,20. Noch sind hier nicht alle Auswirkungen prognostizier­
bar, aber bereits heute ist absehbar, dass diese Massnahme zu
einem spürbaren Rückgang der Wirtschaftsleistung führen wird.
Ganz zu schweigen von den zahlreichen Unternehmungen, die
gezwungen wurden, Mitarbeiter zu entlassen, Löhne zu kürzen
und Arbeitsstellen ins Ausland zu verlagern.
Mehr zu diesem Thema erfahren Sie in unserem Spezialthema
«Die Schweiz ohne Euro-Untergrenze» auf der nächsten Seite.
Inhaltsverzeichnis
Spezialthema «Die Schweiz ohne
Euro-Untergrenze»1
Makroökonomie Europa und Schweiz
2
Makroökonomie Nordamerika und Asien
3
Geldmarkt4
Obligationen5
Aktien
6 – 7
Nicht traditionelle Anlagen
8 – 9
Währungen10
Marktperformance11
Anlagepolitik und Prognosen
Impressum
12
Nun steht jedoch schon der zweite Paukenschlag bevor: das
Drama um Griechenland. Exakt mit dem Redaktionsschluss die­
ser Ausgabe der Investment Strategie spitzen sich die Ereignisse
rund um die Rettung des hoch verschuldeten Mittelmeerstaates
weiter zu. Eine fällig gewordene Rückzahlung einer Kredittran­
che an den IWF in der Höhe von 1,6 Mrd. Euro wurde nicht
bezahlt, Griechenland ist offiziell im «Zahlungsverzug». Die
griechische Bevölkerung wird vermutlich über ein Reformpaket
abstimmen, welches in der ursprünglichen Form durch die Eu­
ro-Zonen-Institutionen bereits wieder zurückgezogen wurde.
Das Schicksal der Regierung in Griechenland ist direkt mit der
Abstimmung verknüpft. Kommt ein «Grexit»? Und wenn ja,
was bedeutet das für die Euro-Zone?
Fragen über Fragen in einer Sache, wie es sie in dieser Form
noch nie gegeben hat. Wie auch immer dieses Drama weiter­
geht, eines ist sicher: Die Verlierer sind die Bürgerinnen und
Bürger Griechenlands, welche nun die Verfehlungen der griechi­
schen Regierungen der letzten Jahre ausbaden müssen.
Auf den folgenden Seiten erhalten Sie Informationen zu diesen
und anderen Fragestellungen. Wir wünschen unseren Leserin­
nen und Lesern viel Vergnügen bei der Lektüre unserer Invest­
ment Strategie.
SWe
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Die Schweiz ohne Euro-Untergrenze
Vor einem knappen halben Jahr hatte die Schweizerische Nationalbank (SNB) den Mindestkurs von 1,20
Schweizer Franken je Euro aufgehoben und das inländische Zins­niveau in den negativen Bereich gleiten
lassen. Nach den ersten hektischen Reaktionen haben
sich die ­Finanzmärkte in der Zwischenzeit auf die
neue Ausgangslage eingestellt. Erste Auswirkungen
der Massnahmen auf die Konjunkturentwicklung sind
spür- und sichtbar. Wie hat sich die schweizerische
Wirtschaft im ersten Quartal 2015 entwickelt und wie
wird es wohl weitergehen?
Aufhebung der Untergrenze
Direkt im Anschluss an die Aufhebung der Untergrenze verdüs­
terten sich die Prognosen und Aussichten für die schweizerische
Wirtschaft massiv. Verschiedene Stimmen proklamierten gar ein
Abgleiten in eine Rezession, das Deflationsgespenst ging um.
Der Schweizer Franken wertete sich gegenüber allen wichtigen
Währungen neuerlich massiv auf (vgl. Grafik). Erste Prognosen
rechneten, auf der Basis eines EUR/CHF-Kurses von 1,10, mit
einem Rückgang des schweizerischen Wachstums um rund 1 %
pro Jahr. Als besonders betroffene Sektoren wurden die Export­
wirtschaft, der Tourismus und der (grenznahe) Detailhandel
identifiziert.
Überbewertung Schweizer Franken
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-12,2%
-20
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in %
-30
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-40
-43,3%
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-52,5%
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-59,9%
AUD
GBP
USD
EUR
NOK
SEK
JPY
aktuelle Überbewertung CHF in Prozent
Verhaltener Optimismus
Der EUR/CHF-Kurs verblieb bis Mitte Februar auf einem Niveau
von rund 1,05. Nachdem sich der Kurs danach vorübergehend
bis auf 1,08 erhöht hatte, nahm der Optimismus an den Märk­
ten wieder zu. Da zudem die Anträge auf Kurzarbeit relativ be­
scheiden blieben, nur wenige Unternehmungen mit unpopulä­
ren Massnahmen wie Arbeitszeitverlängerung und Lohnkürzun­
gen an die Öffentlichkeit traten und die Massnahmen der SNB
nun besser verstanden wurden, gingen viele Analysten davon
aus, dass die Auswirkungen letztlich weniger dramatisch als
zunächst befürchtet ausfallen würden.
Erste Bremsspuren bei den Exporten werden sichtbar
Wie präsentiert sich nun die aktuelle Entwicklung? Das reale
Bruttoinlandprodukt (BIP) nahm im ersten Quartal 2015 um
0,2 % gegenüber dem Vorquartal ab. Tatsächlich zeigte sich
eine spürbare Verlangsamung der Dynamik bei den Warenex­
porten, welche um insgesamt 2,3 % gegenüber dem Vorquartal
zurückgingen. Der Rückgang betraf nahezu alle Sektoren, wo­
bei insbesondere der Chemie- und Pharmabereich sowie Ma­
schinen und Apparate überdurchschnittlich stark betroffen wa­
ren. Der Tourismus aus dem Euro-Raum war ebenfalls rückläu­
fig, konnte aber durch eine Zunahme von Gästen aus dem In­
land und den asiatischen Staaten teilweise kompensiert werden.
Die Konsumnachfrage privater Haushalte nahm dank steigen­
der Ausgaben für Wohnen und Energie leicht zu. Ebenfalls po­
sitiv entwickelten sich die Ausrüstungsinvestitionen. Dabei
schlugen steigende Ausgaben für Fahrzeuge und in der IT zu
Buche.
Also alles nur halb so schlimm?
Der anhaltend starke Schweizer Franken sorgte zwar für rück­
läufige Warenexporte. Auf der anderen Seite nahm dank der
Franken-Aufwertung die Kaufkraft für schweizerische Konsu­
mentinnen und Konsumenten im benachbarten Ausland weiter
zu und auch im Inland wurden Güter und Dienstleistungen
dank eines spürbaren Rückganges des Preisniveaus nochmals
günstiger. So erstaunt es denn auch nicht, dass die Konsumen­
tenstimmung nach wie vor stabil bleibt und nicht im Sinken
begriffen ist. Damit dies so bleibt, darf sich allerdings der Ar­
beitsmarkt nicht deutlich verschlechtern. Ein Anstieg der Ar­
beitslosenquote, welcher sich derzeit noch nicht abzeichnet,
könnte die Stimmung schneller als erwünscht kippen lassen.
Dank jüngst wieder verbesserten konjunkturellen Aussichten in
der Euro-Zone werden unsere Exporte und auch der Tourismus
hoffentlich weniger stark leiden als ursprünglich befürchtet.
Damit die schweizerische Wirtschaft aber wieder in den Bereich
ihres Trendwachstums zurückfinden kann, wäre eine Abwer­
tung des Frankens gegenüber dem Euro besonders wichtig.
Jüngste Massnahmen und Aussagen der EZB lassen aber leider
darauf schliessen, dass für eine Erholung der Euro-Zone tiefe
Zinsen und damit ein schwacher Euro als grundlegende Voraus­
setzung angesehen und angestrebt werden. Dazu kommen die
Unsicherheiten rund um Griechenland, welche die Nachfrage
nach CHF als attraktive und sichere Währung weiter fördert.
Dies bedeutet leider, dass die Erholung der währungsabhängi­
gen schweizerischen Wirtschaftssektoren wohl noch einiges
länger als erwartet auf sich warten lässt.
1
We lktroö
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ko no mtie&EPolit
uropa
ik und Schweiz
Europa
Schweiz
Europa im Banne Griechenlands
Das Drama um die europäische Zukunft Griechenlands ist um
ein Kapitel reicher. Exakt zum Redaktionsschluss dieser Ausga­
be hat die griechische Regierung beschlossen, die Rückzahlung
einer fälligen Kreditrate an den Internationalen Währungsfonds
(IWF) in der Höhe von 1,6 Mrd. EUR ausfallen zu lassen. Damit
stolpert das Land weiter in Richtung Staatsbankrott. Zuvor hat­
te Ministerpräsident Tsipras angekündigt, einen finalen Lö­
sungsvorschlag der europäischen Institutionen erst durch eine
Massiver Rückgang der Importpreise
Die deflationäre Entwicklung in der Schweiz hält an. Auslöser
sind bekanntermassen das seit Mitte Januar geltende neue
Wechselkursregime sowie tiefere Erdölpreise. Im Mai entwickel­
ten sich die Importpreise mit – 10 % vs. Vorjahr nahezu gleich
negativ wie im Tiefpunkt der Finanzkrise Mitte 2009. Auch die
Produzentenpreise entwickelten sich mit – 3,4 % vs. Vorjahr
deutlich rückläufig. Zum einen schlagen hier wohl die günstige­
ren Importpreise durch, zum anderen ist die Preissetzungs­
macht der Schweizer Hersteller mit einer tieferen Kapazitäts­
auslastung ebenfalls gehemmt. Die negative Preisentwicklung
dürfte sich über die kommenden Monate fortsetzen, eine ei­
gentliche negative Preisspirale, d. h. eine anhaltende deflatio­
näre Situation, sehen wir für die Schweiz jedoch nicht.
2
Entwicklung Bruttoinlandsprodukt (Industriestaaten)
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4
2
in %
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Entwicklung Inflation Schweiz
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Schweiz real Y/Y
EU real Y/Y
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USA real Y/Y
Japan real Y/Y
in %
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-4
-6
-8
Volksabstimmung bestätigen zu lassen. Europa reagierte verär­
gert und zog das Angebot zurück. Damit stimmen die Griechen
– falls überhaupt – über einen Vorschlag zur Lösung der Krise
ab, der faktisch gar nicht mehr existiert. Wie es danach weiter­
geht, ist unklar. Das Vertrauen der Verhandlungspartner ist auf
jeden Fall erheblich gestört. Egal, wie eine Übereinkunft letzt­
lich aussieht, es ist bereits jetzt klar, dass sich die wirtschaftli­
chen Probleme in Griechenland zunächst noch mal verschärfen
und zusätzliche Hilfsmassnahmen nötig sein werden. Auch die
Diskussion über einen Ausstieg aus der Währungsgemeinschaft
(«Grexit») wird vorerst nicht verstummen.
Euro bleibt Herausforderung für alle Mitglieder
Gemessen am Bruttoinlandsprodukt befinden sich die ehemali­
gen Krisenstaaten zwar auf dem Weg der Besserung. Dieser ist
allerdings noch lang und verlangt weitere strukturelle Anpas­
sungen, da die Schwächen dieser Länder nicht über Wechsel­
kursbeeinflussung ausgeglichen werden können. Eine Heraus­
forderung, die für alle Mitglieder gilt. So befindet sich beispiels­
weise das in Sachen Wirtschaftspolitik gerne als Vorbild ange­
führte Finnland derzeit in einer Rezession. Dies ist unter
anderem strukturell auf den Niedergang Nokias, zyklisch auf
geringere Nachfrage nach Produkten der Holz- und Papierin­
dustrie sowie politisch auf die Sanktionen gegen Russland zu­
rückzuführen.
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Konsumentenpreise
Kernteuerung
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Importpreise
Produzentenpreise
Aussenhandel im Gegenwind
In der Realwirtschaft setzt sich der negative Trend im Mai fort.
Wie schon in den Vormonaten verzeichnete ein Grossteil der
Branchen Exportrückgänge. Besonders deutlich war der schwa­
che Aussenhandel mit Europa. So wurde von Januar bis Mai
wertmässig fast 10 % weniger in die Euro-Zone exportiert als in
der Vorjahresperiode. Ähnlich stark gingen auch die Importe
aus der Währungsunion zurück.
SNB setzt weiterhin auf Negativzinsen
An ihrer geldpolitischen Lagebeurteilung von Mitte Juni hielt
die Schweizerische Nationalbank (SNB) erwartungsgemäss an
ihrer aktuellen Geldpolitik fest. Die Negativzinsen bleiben laut
SNB das Mittel der Stunde, um den Druck auf den Schweizer
Franken (CHF) zu lindern. Die SNB erwartet eine Entschärfung
der Überbewertung des CHF. Die aktuellen Ereignisse um Grie­
chenland und die damit durch Investoren verbundene Suche
nach sicheren Anlagewährungen wird diese Entwicklung jedoch
wohl weiter verzögern und weiterhin für eine starke Überbe­
wertung des CHF sorgen.
We lktroö
Ma
wirtschaf
ko no mtie&Nordamer
Polit ik ika und Asien
Nordamerika
Asien
3
Wachstumsdelle zu Jahresbeginn überwunden
Nach der Delle zu Jahresbeginn, die Spezialfaktoren geschuldet
war und durch den Einbruch bei den Fracking-Investitionen ver­
stärkt wurde, sollte das Wirtschaftswachstum wieder deutlich
Fahrt aufnehmen – unterstützt von lebhaften Exporten und Ein­
zelhandelsumsätzen. Mit einem Monatszuwachs von 1,2 %
fielen Letztere im Mai so stark aus wie seit 12 Jahren nicht
mehr. Wie robust der zugrunde liegende Wachstumspfad in den
Chinas Wirtschaft braucht weitere Stimulierungen
Die monatlichen Konjunkturdaten für den Mai fielen gesamt­
haft im Rahmen der Erwartungen aus. Der Einkaufsmanagerin­
dex hat sich im Mai marginal erholt. Die Exporte fielen zwar
leicht besser als erwartet aus, liegen aber noch 2,5 % tiefer als
vor einem Jahr. Ein leicht höheres Wachstum als im Vormonat
war bei der Industrieproduktion mit 6,1 % zu beobachten. Trotz
erster Anzeichen einer gewissen Stabilisierung benötigt die chi­
nesische Volkswirtschaft weitere Stimulierungsmassnahmen.
Entwicklung Arbeitslosenquote (Industriestaaten)
Entwicklung Bruttoinlandsprodukt (Schwellenländer)
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in %
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Schweiz Y/Y
Euro-Zone Y/Y
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USA Y/Y
Japan Y/Y
USA ist, deuten auch die Ausrüstungsinvestitionen an, die ihren
Höchststand von 2008 um 8 % übertroffen haben! Schliesslich
setzte sich auch der Aufwärtstrend bei den neu geschaffenen
Arbeitsplätzen wieder fort. Die Zahl der offenen Stellen ist nun
bereits so hoch wie seit Beginn der Aufzeichnungen im Jahr
2000 nicht mehr; gleichzeitig nimmt die Zahl derjenigen, die
ihre Stelle zwecks Gehaltserhöhung (freiwillig) wechseln, so
deutlich zu wie seit 15 Jahren nicht mehr. Infolgedessen zeich­
net sich nun auch wieder eine anziehende Lohndynamik ab.
Bereits im 1. Quartal hatten die Löhne um durchschnittlich über
3 % zugelegt (2015: 2,5 % nach nur 1,1 % 2013). Die Inflation
bei den Dienstleistungen liegt ebenfalls bei hohen 2,5 %, wäh­
rend sie im weniger gewichtigen Konsumgüterbereich infolge
der USD-Aufwertung 2014 noch leicht negativ ist.
Von einer spürbaren Wachstumsbeschleunigung geht nach der
Stagnation im 1. Quartal auch die amerikanische Zentralbank
(FED) aus. Zwar musste sie infolge der Wachstumsdelle in den
ersten Monaten die Wachstumsprognose für 2015 erneut leicht
nach unten revidieren, beliess indes die Inflationsprojektionen
unverändert. Damit ist das Feld für die erwartete erste Leit­
zinserhöhung geebnet. Aufgrund der starken Konjunktur und
der neu geschaffenen Stellen ist ein erster Zinsschritt im Sep­
tember oder Dezember durchaus realistisch. Wir gehen aller­
dings davon aus, dass der Zinserhöhungspfad deutlich flacher
ausfallen wird als bisher erwartet.
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China real Y/Y
Indien real Y/Y
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Russland real Y/Y
Brasilien real Y/Y
Wiederbelebung der Seidenstrasse
Ein wichtiges Projekt der Regierung ist daher die Wiederbele­
bung der Seidenstrasse, sowohl auf dem Land- als auch auf
dem Seeweg. Zur Anschubfinanzierung lancierte die Regierung
einen «Seidenstrassen-Fonds» mit einer Kapitalausstattung
von USD 40 Mrd. In diesem Zusammenhang ist auch die Errich­
tung der neuen Asian Infrastructure Investment Bank (AIIB) zu
sehen. Damit soll die Infrastruktur, wie Eisenbahnlinien oder
Seehäfen, in den beteiligten Ländern finanziert werden. Mit die­
sem Projekt will China nicht nur bessere Transportwege für sei­
nen Aussenhandel erstellen, sondern die Auslandsinvestitionen
sollen auch die Nachfrage ankurbeln und mithelfen, die Über­
kapazitäten und den deflationären Druck zu reduzieren.
Solides BIP-Wachstum in Indien
Das BIP-Wachstum in Indien war im 1. Quartal 2015 mit 7,5 %
höher als im Vorquartal (6,6 %) und der Einkaufsmanagerindex
(PMI) ist im Mai auf 52,6 gestiegen (April: 51,3). Gesamthaft
deuten die Indikatoren auf eine graduelle Konjunkturerholung
in den nächsten Quartalen hin. Angesichts der in den letzten
Monaten deutlich gesunkenen Inflationsrate konnte die Zent­
ralbank Anfang Juni sogar den Leitzins um 25 Basispunkte auf
7,25 % senken, was die wirtschaftliche Erholung sicherlich un­
terstützen wird.
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Obligat
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Vorläufer der Zinswende?
Nach einer längeren Zeitspanne rückläufiger Zinsen war das
zweite Quartal geprägt von einem deutlichen Renditeanstieg.
Die Volatilität ist sprungartig angestiegen und hat manch einen
Anleger auf dem falschen Fuss erwischt. Man hatte sich in den
letzten Jahren an rückläufige Zinsen und damit verbunden
grosszügige Kapitalgewinne an den Obligationenmärkten ge­
wöhnt. Der jüngste Taucher der Anleihenspreise als Folge der
gestiegenen Zinsen holte vor allem defensiv orientierte Investo­
ren in die Realität zurück. Besonders eindrücklich lässt sich der
Renditeanstieg an der zehnjährigen deutschen Bundesanleihe
ablesen. Lag die Verzinsung Mitte April noch auf einem Rekord­
tief von rund 0,08 %, stieg diese zwischenzeitlich auf beinahe
1 %. Spiegelbildlich verlor der zugrunde liegende Anleihenskurs
über 8 %. Auch bei den anderen Währungen vollzogen die
Märkte für Festverzinsliche ähnliche Bewegungen, wenn auch
in abgeschwächter Ausprägung. Warum gerade die Euro-Rendi­
ten derart stark anstiegen, ist angesichts der äusserst expansi­
ven Geldpolitik der Europäischen Zentralbank (EZB) nur schwer
verständlich. Als Auslöser kann kein einzelnes Ereignis ausge­
macht werden. Es ist vielmehr die Summe verschiedener Fakto­
ren. Der Markt hatte zuvor in die andere Richtung übertrieben,
was Nahrung für eine starke Gegenbewegung bot. Die überra­
schende Erholung der europäischen Wirtschaft in Verbindung
mit höheren Energiepreisen sorgte zudem für eine steigende
Inflationserwartung. Als Folge davon wurde spekuliert, ob die
EZB ihr quantitatives Lockerungsprogramm früher als erwartet
beenden könnte. Ausserdem nimmt die US-Wirtschaft nach ei­
nem verhaltenen ersten Quartal langsam wieder Fahrt auf. Dies
drängte die Möglichkeit einer baldigen ersten Zinserhöhung
wieder in den Vordergrund.
Abnehmende Deflationsgefahr
Weiterhin beschäftigt die Inflationsentwicklung die Märkte auf
ihrer negativen Seite. Insbesondere in der Schweiz bleibt die
Negativteuerung hartnäckig erhalten. Billige Importe aufgrund
der vorherrschenden Franken-Stärke sowie günstige Energie­
preise entfalten eine stark deflationäre Entwicklung. Auch in
den übrigen Ländern verharrt die Teuerung trotz gestiegenen
Energiepreisen auf tiefem Niveau. Selbst in den USA liegt der
aktuelle Wert deutlich unter der Zielvorgabe der Notenbank.
Zumindest aus dieser Optik besteht keine Eile für eine rasche
Zinswende. In der Euro-Zone scheint sich die Deflationsgefahr
abzuschwächen, was nicht zuletzt eine Folge der Liquiditätsflut
durch die EZB darstellt. Allerdings dürfte es noch längere Zeit
dauern, bis die angestrebte Zielmarke von 2 % erreicht wird.
Positiv zu werten ist der Umstand, dass sich die Inflationserwar­
tungen in die richtige Richtung bewegen. Die Entwicklung der
Realzinsen deutet auf ein steigendes Vertrauen in die wirt­
schaftliche Entwicklung hin. Das Gleiche gilt bezogen auf die
Steilheit der Zinskurve, welche durch den jüngsten Anstieg zu­
genommen hat. Beides sind eigentlich klare Zeichen für verbes­
serte Konjunkturaussichten. Damit sollten eigentlich auch die
Deflationsängste vermehrt in den Hintergrund treten.
Entwicklung Inflationsrate
6
5
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3
2
in %
Geld- und Kapitalmärkte im Überblick
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Entwicklung Kapitalmarktsätze 1 Jahr
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CH-Gesamtinflation YOY
EMU-Gesamtinflation YOY
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US-Gesamtinflation YOY
Japan-Gesamtinflation YOY
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Aug 14
Okt 14
Dez 14
Yield Swiss Bond Index AAA-BBB
Yield JP Morgan EUR
Yield JP Morgan USD
Yield JP Morgan JPY
Feb 15
Apr 15
Juni 15
Schwellenländer unter Druck
Negativ zu spüren bekommen die steigenden Zinsen die Anlei­
hen von Schwellenländern. Höhere Renditen in den etablierten
Industrienationen könnten zu Kapitalabflüssen und höheren
Zinsen in diesen aufstrebenden Volkswirtschaften führen. Dies­
bezüglich kommen Erinnerungen an den Frühling 2013 zurück.
Die Ankündigung der US-Notenbank, die Normalisierung der
Geldpolitik einzuleiten, führte damals an den Anleihensmärkten
verschiedener Schwellenländer zu einem Blutbad. Die Anleger
orteten ein ungünstigeres makroökonomisches Umfeld für die
betroffenen Staaten und erwarteten gleichzeitig steigende Ren­
diten und damit attraktivere Anlagemöglichkeiten in den etab­
lierten Märkten. Die Folge war ein massiver Kapitalrückzug.
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Obligat
Polit ik
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Zögerliche Notenbanken
Unverändert bleibt die Situation bezüglich der zukünftigen Ge­
staltung der Geldpolitik aus der Optik der einzelnen Notenban­
ken. Die US-Zinshüter werden weiterhin versuchen, die Geldpo­
litik zu normalisieren, während die Zentralbanken Europas, Ja­
pans und Chinas ihre unkonventionellen Programme auswei­
ten. Die amerikanische Notenbank hat an ihrem jüngsten
geldpolitischen Treffen erwartungsgemäss den Leitzins unver­
ändert belassen. Es hatte sich bereits in den letzten Monaten
abgezeichnet, dass die seit längerer Zeit erwartete erste Zins­
erhöhung – notabene die erste seit gut neun Jahren – wohl
nicht im Sommer stattfinden wird. Zu durchzogen präsentierte
sich die US-Wirtschaftsleistung im bisherigen Jahresverlauf.
Sollte jedoch die erwartete Erholung im zweiten und vor allem
dritten Quartal eintreten, dürfte im September ein erster und
noch vor Jahresende eventuell sogar ein zweiter Zinsschritt
stattfinden. Das FED betonte jedoch, dass sich die Geldpolitik
nicht auf einem vordefinierten Pfad befindet, sondern in Abhän­
gigkeit zur Entwicklung von Wirtschaft, Arbeitsmarkt und Infla­
tion vorgenommen wird. Der Frage des Zeitpunkts der ersten
Zinserhöhung dürfe deshalb kein zu grosses Gewicht beigemes­
sen werden. Zudem werde man den Normalisierungsprozess
sehr behutsam gestalten.
Die Schweizerische Nationalbank (SNB) hat in ihrer jüngsten
Lagebeurteilung das aktuelle Negativzinsen-Regime bestätigt.
Der Franken ist aktuell immer noch deutlich überbewertet. Al­
lerdings sollten die negativen Zinsen ihre Wirkung mittelfristig
entfalten und zu einer Abschwächung des Frankens beitragen.
Insgesamt haben Ausführungen der SNB keine Überraschungen
geboten. Die Fokussierung der Geldpolitik bleibt auf die Wäh­
rungsentwicklung und damit verbunden die Vorkommnisse
rund um Griechenland und mögliche wirtschaftliche Unsicher­
heiten der wichtigsten Handelspartner ausgerichtet. Entspannt
sich, wie zum heutigen Zeitpunkt erwartet, die Situation, sollte
sich der Franken mittelfristig abwerten und der SNB wieder
mehr Spielraum in der Gestaltung ihrer Geldpolitik geben. Eine
Verstärkung der Abwehrhaltung, sprich eine Ausweitung der
Negativzinsen, würde nur dann zum Thema werden, wenn die
Griechenland-Krise eskalieren würde.
Entwicklung Geldmarktsätze 1 Jahr
0,50
0,25
0,00
in %
Gewisse Parallelen sind auch dieses Mal zu spüren, obwohl die
Märkte besser auf einen möglichen Zinsschritt vorbereitet sind.
Die Obligationen von Schwellenländern haben in diesem Jahr
bereits deutlich korrigiert. Besonders stark betroffen sind die
Papiere in lokaler Währung, da der stärkere Dollar zusätzlich die
Lokalwährungen unter Druck gebracht hat. Trotzdem dürfen
nicht alle aufstrebenden Nationen in den gleichen Topf gewor­
fen werden. Die Ausrichtung der jeweiligen Wirtschaft, die Ver­
schuldung wie auch die Abhängigkeit vom Ausland ist unter­
schiedlich gelagert und bedeutet für die einzelnen Länder un­
terschiedliche Risiken. Insgesamt sind diese Märkte wegen des
höheren Wachstumspotenzials aufgrund der demografischen
Entwicklung und eines gewissen Nachholbedarfs weiterhin in­
teressant. Richtig selektioniert bleiben deshalb die Anleihens­
märkte der Schwellenländer eine attraktive Anlagemöglichkeit.
-0,25
-0,50
-0,75
-1,00
Aug 14
Okt 14
3-Mt.-Libor CHF
3-Mt.-Libor EUR
Dez 14
Feb 15
Apr 15
Juni 15
3-Mt.-Libor USD
3-Mt.-Libor JPY
Volatilität wird anhalten
Nach den jüngsten Bewegungen an der Zinsfront stellt sich
manch ein Anleger die Frage, ob dies nun die Zinswende und
damit der Anfang einer längeren Periode steigender Renditen
und sinkender Anleihenspreise darstellt. Aus der Optik der an­
haltenden expansiven Ausrichtung der meisten Notenbanken
ist dieses Szenario schwer vorstellbar. Die ökonomischen Rah­
menbedingungen müssten sich dramatisch ändern, damit die
Notenbanken eine abrupte Kehrtwende ihrer Geldpolitik vor­
nehmen würden. Selbst in den USA, wo die wirtschaftliche Er­
holung weiter fortgeschritten ist als auf dem alten Kontinent
und der Normalisierungsprozess de facto bereits angelaufen ist,
versprechen die Zinshüter eine behutsame Vorgehensweise.
Vielmehr scheint die jüngste Bewegung an den Obligationen­
märkten eine Korrektur gewisser Übertreibungen der vorausge­
gangenen Monate zu sein. Auch wenn der Tiefpunkt bei den
Zinsen damit hinter uns liegt, ist nicht von einem weiteren dra­
matischen Anstieg auszugehen. Viel wahrscheinlicher ist eine
Stabilisierung der Renditen auf dem aktuellen Niveau. Einzig in
den USA dürfte der anstehende erste Zinsschritt nach oben zu
leicht steigenden Renditen im Vorfeld führen. Und die Unsicher­
heit über den Zeitpunkt dieser Zinserhöhung wird die Volatilität
an den Anleihensmärkten auf hohem Niveau halten.
5
Wetlitewirtschaf
Ak
n
t & Polit ik
Schweiz
Europa
Gestiegene Nervosität an den Aktienmärkten
Insgesamt entwickelte sich der Schweizer Markt (SPI) im
2. Quartal 2015 leicht rückläufig (– 2,5 %). Zu den grössten
Enttäuschungen bei der Publikation der Quartalszahlen gehörte
der Backwarenhersteller Aryzta (– 20,5 %). Bei Investoren meh­
ren sich die Zweifel am Erfolg des Geschäftsmodells einer ag­
gressiven Akquisitionsstrategie. Dagegen steht UBS (+ 10,5 %),
die weltweit führende Vermögensverwalterin, mit ihrem wie­
dergewonnenen Fokus auf das Wealth Management aktuell in
der Gunst der Anleger. Mitte Juni erwischte es den in der
Schweiz kotierten Halbleiterhersteller AMS (– 9,7 %). Laut Me­
dienberichten verliert das Unternehmen seinen Schlüsselkun­
den Apple und büsste am Tag der Publikation rund 21 % ein.
Roche (– 2,0 %) performte praktisch identisch zum Gesamt­
marktindex, während Novartis (– 4,5 %) und vor allem Nestlé
(– 4,9 %) aufgrund des Nudelskandals in Indien seit Ende Mai
überdurchschnittlich an Wert einbüssten. Givaudan (– 7,7 %)
Atempause im 2. Quartal
Das anhaltende Tauziehen rund um die Schuldenkrise Griechen­
lands und die Verwerfungen am Bondmarkt haben die Anleger
zwischenzeitlich verunsichert. Nicht zuletzt deshalb setzten die
grösseren europäischen Börsenplätze im 2. Quartal zu einer
Atempause an und entwickelten sich in einer engen Bandbreite.
Während der deutsche (DAX: – 8,8 %), der spanische (IBEX:
– 5,8 %) und der portugiesische Leitindex (PSI 20: – 5,3 %) am
meisten Wert verloren, legten die Börsenindizes in Irland (ISEQ:
+ 2,8 %) und vor allem die griechische Börse (ASE: + 5,2 %) am
meisten zu. Die fundamentalen Trends bei Aktien in der Eu­
ro-Zone sind nach wie vor intakt: sich verbessernde Konjunktur­
daten, weiterhin expansive Geldpolitik und positive Gewinnre­
visionen. Vor allem der schwache Euro sorgte für eine starke
Ankurbelung der Exporte (Mai: + 9 % zum Vorjahr). Die Finanz­
märkte schätzen die Risiken einer Ansteckung auf andere,
schwache Euro-Länder (Italien, Spanien, Portugal) entspre­
chend gelassen ein.
Im Zuge eines steigenden Ölpreises profitierte insbesondere die
Energiebranche (+ 11,2 %). Bei den Einzeltiteln legten vor al­
lem der französische Rüstungs- und Technologiekonzern Thales
(+ 4,9 %) mit hohen Auftragseingängen, der französische Rück­
versicherer SCOR (+ 4,4) sowie der britische Strom- und Gas­
versorger SSE (+ 2,2 %) zu. Ende Juni haben die beiden Food
Retailer Ahold (– 6,6 %) und Delhaize (– 10,0 %) die vorange­
henden Diskussionen um ein Zusammengehen der beiden Un­
ternehmungen bestätigt. Im neuen Unternehmen werden
Ahold-Aktionäre einen 61 %-Anteil halten und Delhaize den
Rest. Der breit aufgestellte Luxusgüterkonzern LVMH (– 2,6 %)
entwickelt sich trotz eines schwachen Umsatzbeitrags Chinas
besser als der MSCI Europe (– 3,3 %).
Die Unsicherheit um Griechenland dürfte kurzfristig nicht
schwinden, sondern weiterhin zu einer erhöhten Volatilität an
den Börsen beitragen. Die kurzfristige Entwicklung der Aktien­
märkte ist angesichts dieses Umstandes kaum vernünftig abzu­
schätzen. Mittelfristig bleiben wir bei unserer vorsichtig opti­
mistischen Einschätzung der Aktienmärkte in Europa. Solange
die expansive Geldpolitik weitergeführt wird und die relative
Attraktivität (ggü. Anleihen) gegeben ist, rechnen wir mit wei­
teren Kursgewinnen. Die Zeiten starker Zuwächse scheinen
aber – vor dem Hintergrund der mittlerweile überdurchschnitt­
lich hohen Bewertungen – vorbei zu sein.
6
Entwicklung der Aktienmärkte 1 Jahr (indexiert)
140
130
120
110
100
90
80
Aug 14
Okt 14
SPI (CH)
Euro Stoxx 50 (EU)
Dez 14
Feb 15
Apr 15
Juni 15
S&P 500 (USA)
Topix (Japan)
als Marktführer in der attraktiven Aroma- und Riechstoffindus­
trie litt im 2. Quartal etwas unter der aktuellen Verlangsamung
der Umsatzentwicklung in den Schwellenländern Asiens und
Lateinamerikas. ABB (– 2,9 %) entwickelte sich trotz unvorteil­
haften Marktbedingungen ungefähr auf Gesamtmarktniveau –
auch gestützt durch das Bekanntwerden des Einstiegs des
schwedischen Finanzinvestors Cevian (5,1 %-Beteiligung).
Wie allgemein erwartet, hat die Schweizerische Nationalbank
(SNB) am 18. Juni ihre Leitzinsen unverändert beibehalten. Die
SNB betrachtet den Schweizer Franken weiterhin als «deutlich
überbewertet» und machte klar, dass sie «bei Bedarf am Devi­
senmarkt aktiv bleibe». Da sie den Fokus auf die Verhinderung
einer weiteren Währungsaufwertung richtet und die positiven
Fundamentalfaktoren (Gewinndynamik, makroökonomische
Erholung der Euro-Zone, Abschwächung CHF ggü. USD) weiter­
hin intakt sind, beurteilen wir Schweizer Aktien nach wie vor als
attraktiv.
Wetlitewirtschaf
Ak
n
t & Polit ik
Amerika
Im Banne von Griechenland
Der US-Aktienmarkt-Index S & P 500 stieg im 2. Quartal 2015
um + 0,3 %. Zu den Hauptgewinnern gehören die Aktien von
JP Morgan (+ 12,6 %, Finanz), Goldman Sachs (+ 11,4 %, Fi­
nanz) und Microsoft (+ 9,3 %, Technologie). Zu den schwächs­
ten Aktien gehören Wal-Mart (– 13,2 %, nicht zyklische Kon­
sumgüter), Travelers (– 10,1 %, Finanz) und Du Pont (– 9,9 %,
Basis- und Rohstoffe). Gemäss Thomson Reuters haben 70 %
der US-Konzerne die Erstquartals-Gewinnerwartungen über­
troffen. Beim Umsatz haben nur 44 % der Unternehmen besser
abgeschnitten als erwartet. Das ist klar unter dem langfristigen
Mittel von 60 %. Verantwortlich dafür sind der Einbruch des
Ölpreises, der feste Dollar sowie die schwierige Konjunktur. Im
Gesundheitssektor schreitet die Fusionswelle fort. Der Kranken­
versicherer United Health kauft für fast USD 13 Mrd. Catama­
ran. Mit dieser Transaktion beabsichtigt United Health, die
Marktmacht beim Einkauf von Medikamenten zu stärken. CVS
stärkt das Apothekenkettengeschäft und kauft für USD 12,7
Mrd. Omnicare. Positiv für den US-Gesundheitssektor ist die
vom obersten US-Gerichtshof bestätigte Rechtsmässigkeit der
Gesundheitsreform Obama­care. Dieser Entscheid erschwert es,
das Gesetz rückgängig zu machen, wenn Obama 2017 abtritt.
Erwähnenswert ist auch eine bedeutende Übernahme im
IT-Sektor. Der Halbleiterhersteller Avago Technologies über­
nimmt den Konkurrenten ­Broadcom für USD 37 Mrd. Keines der
beiden Unternehmen hat so eine bedeutende Marktposition
wie die Branchenleader Intel und Qualcomm. Durch den Schul­
terschluss soll sich das ändern. Schliesslich versucht der welt­
grösste Saatguthersteller Monsanto, die Schweizer Konkurren­
tin Syngenta zu übernehmen. Mit einem Börsenwert von USD
85 Mrd. entstünde durch die Fusion der weltweit grösste Anbie­
ter von Saatgut und Pflanzenschutzmitteln. Bis jetzt lehnte das
Management von Syngenta das Angebot ab. Die Übernahme­
aktivitäten unterstützten die Bewegung der Aktienpreise nach
oben. Die hohe Bewertung der US-Titel begrenzt unserer Mei­
nung nach jedoch das weitere Aufwärtspotenzial der US-Börse.
Japan
Abenomics-Strategie greift
Bei der geldpolitischen Sitzung Mitte Juni hat die Bank of Japan
(BoJ) wie erwartet keine Änderungen ihres Anleihenskaufpro­
gramms beschlossen. So weitet sie die Geldbasis weiterhin um
JPY 80 Bio. jährlich aus. Die Formulierungen in der Begleiterklä­
rung und der nachfolgenden Pressekonferenz blieben gegen­
über der vorangegangenen geldpolitischen Sitzung unverändert.
Die BoJ gab sich hinsichtlich des Wachstums weiterhin optimis­
tisch. Der japanische PMI für das verarbeitende Gewerbe sank
derweil auf 49,9 Punkte (50,9 im Mai). Bei der japanischen Pro­
duktion wurde ein leichter Rückgang der Aktivität verzeichnet,
wohingegen die neuen Exportaufträge nach oben schnellten.
Der japanische Aktienmarkt hat seit Beginn des Jahres besser
als die meisten anderen Börsenplätze abgeschnitten (TOPIX:
+ 6,7 %). Während die starken Kursanstiege Ende 2012/Anfang
2013 sowie in der zweiten Hälfte 2014 mit einer Abschwä­
chung des Yen einhergingen, kamen sie dieses Jahr trotz eines
recht stabilen USD/JPY-Wechselkurses zustande. Gründe hierfür
sind in der Verbesserung der Corporate Governance und der
Profitabilität der Unternehmen sowie in der angepassten Anla­
gestrategie der Pensionskassen zu suchen. Die Stärkung der
Corporate Governance ist ein wichtiger Faktor der Wachstums­
strategie der Abenomics. Die bereits eingeführten Massnahmen
zeigen erste Erfolge. Ein wichtiger Punkt im Rahmen der Abe­
nomics ist auch die Anpassung der strategischen Asset Allocati­
on des weltweit grössten Pensionsfonds GPIF. Die graduelle
Umschichtung von japanischen Staatsanleihen in japanische
Aktien hat bereits begonnen. All diese Faktoren werden den
Aktienmarkt weiterhin unterstützen.
Emerging Markets
Differenziert und insgesamt schwach
Der MSCI-Emerging-Markets-Index in USD schloss im 2. Quar­
tal 2015 um – 0,2 % tiefer als im Vorquartal und um – 0,7 %
unter dem Weltaktienmarkt. Die Finanzmärkte der Schwellen­
märkte stiegen in Osteuropa und im Mittleren Osten um
+ 1,8 % und in Lateinamerika um + 2,4 %. In Asien sanken die
Börsen um – 0,9 %. Auf Länderebene schnitten die Börsen in
Dubai (+ 16,3 %), China (+ 14,1 %) und Argentinien (+ 7,6 %)
am besten ab. Am schwächsten waren die Börsen in der Tsche­
chischen Republik (– 5,1 %), Taiwan (– 2,8 %) und Polen
(– 1,4 %). Die asiatischen Aktien stiegen dank der positiven
Börsenentwicklung in den USA und der Massnahmen der chi­
nesischen Regierung zur Belebung der Wirtschaft. Die Börse in
China erreichte ihren höchsten Stand seit März 2008. Die In­
dustrieunternehmen führten das Rally an, da der chinesische
Ministerpräsident den Sektor zu Auslandsinvestitionen ermutig­
te. Der unerwartet starke Einbruch der chinesischen Exporte im
April um – 6,4 % gegenüber dem Vorjahr gab allerdings wenig
Anlass zum Jubeln. Zudem haben diverse chinesische Broker die
Regeln für den Aktienkauf auf Pump verschärft. Die Summe der
Kredite, die für den Aktienkauf in China verwendet wurden, er­
reichte beängstigende USD 290 Mrd. Unterstützt wurde dies
durch diverse chinesische IPO. Am Ende des Quartals sind die
Börsen in China jedoch wieder eingebrochen. Auch wenn die
Bewertung der Schwellenländeraktien moderat ist, gehen wir
wegen der vorhandenen Risiken davon aus, dass sich die dorti­
gen Aktienkurse in den kommenden Monaten insgesamt eher
seitwärts bewegen werden.
7
We
N
i clht
t wirtschaf
t rad itio nelle
t & Polit
Anlagen
ik
Immobilien Schweiz
8
Korrektur nach Rekordprämien
Im 2. Quartal 2015 sind die Preise der Schweizer Immobilien­
fonds durchschnittlich um – 4,9 % gesunken. Damit hat der SXI
Immobilienfonds Index um – 2,5 % schwächer als der gesamte
Schweizer Aktienmarkt (SPI: – 2,4 %) abgeschnitten. Die durch­
schnittliche Prämie (Agio) der Immobilienfonds betrug per Ende
Mai + 26,7 % und liegt damit fast wieder beim Wert zum Jah­
resbeginn (+ 26,1 %), aber weit über dem historischen Durch­
schnitt von 14 %. Zu den stärksten Fonds im vergangenen
Quartal zählen Procimmo (+ 1,0 %), CS Green Property
(+ 0,6 %) und La Foncière (+ 0,6 %). Zu den im Quartal
Entwicklung Immobilien Schweiz 1 Jahr (indexiert)
125
120
115
110
105
100
95
Aug 14
Okt 14
Dez 14
SXI-Immofonds-Index
KGAST-Immostiftungen-Index
Feb 15
Apr 15
Leerstandquote sprechen weiterhin für ein Engagement in Im­
mobilienfonds. Allerdings ist unseres Erachtens das Preispoten­
zial im beschriebenen Wirtschaftsumfeld und der immer noch
überdurchschnittlichen Prämie eingeschränkt.
Rohstoffe
Rohstoffe als Rückversicherung
Die Entwicklung an den Rohstoffmärkten folgt weiterhin kei­
nem klaren Trend. Die Preise der gemischten Indizes haben sich
nach einem harzigen Jahresstart bis Anfang Mai zwar deutlich
erholt. Nachfolgend setzte jedoch eine Konsolidierung inner­
halb einer breiten Preisspanne ein, welche bis heute anhält. Der
Haupttreiber bleibt weiterhin die Preisgestaltung des Erdöls.
Positiv wirkten sich vorerst die tieferen US-Lagerbestände aus,
was nicht zuletzt mit der rückläufigen Förderung und der guten
Raffinerieauslastung zu tun hat. Rasch setzte sich aber die Er­
kenntnis durch, dass der globale Ölmarkt weiterhin ein markan­
tes Überangebot aufweist. Trotzdem ist die Opec nach wie vor
nicht bereit, die Förderquote zu reduzieren. Zu stark fürchtet sie
mögliche Marktanteilsverluste durch den Ölboom in den USA.
Preishemmend wirken auch die Konjunkturdaten aus Asien,
welche immer noch bescheiden ausfallen. Seitwärts tendieren­
Juni 15
Entwicklung Rohstoffe USD 1 Jahr (indexiert)
SXI-Immoaktien-Index
schwächsten Immobilienfonds gehören Patrimonium (– 9,2 %),
Realstone (– 8,5 %) und CS Interswiss (– 7,9 %). Nach den im
April erreichten Rekordbewertungen korrigierten die Preise für
Immobilienfonds im Mai stark. Zum Rückgang der Kursentwick­
lung bei den Immobilienfonds haben die Kapitalerhöhungen
beigetragen, wie im Mai von Immo Helvetic (CHF 67 Mio.), von
UBS Foncipars (CHF 177 Mio.) und von UBS Swissreal (CHF 128
Mio.) und im Juni von Bonhote (CHF 60 Mio.), von CS Interswiss
(CHF 149 Mio.) und von Realstone (CHF 91 Mio.). CS SIAT hat
für das dritte Quartal 2015 ebenfalls eine Kapitalerhöhung an­
gekündigt. Daneben kommen auch neue Immobiliengesell­
schaften an die Börse, wie zuletzt Plazza. Die Aufhebung des
Euro-Mindestkurses und die Einführung von Negativzinsen ha­
ben eine dämpfende Wirkung auf die Schweizer Wirtschaft und
damit auch auf den Immobiliensektor. Preiswerte und ver­
kehrstechnisch interessante Lagen ausserhalb der Innenstadt
werden vorgezogen. Der Abbau von Überkapazitäten, haupt­
sächlich in Büro- und Verkaufsflächen, wird verlangsamt. In
diesem Umfeld werden Vermietungen anspruchsvoller. Diese
erhöhten Risiken gilt es im Rahmen des aktiven Managements
eines Immobilien-Portfolios bzw. eines Immobilienfonds-Portfo­
lios zu vermeiden. Die attraktive Ausschüttungsrendite von
2,8 %, die voraussichtlich tief bleibenden Zinsen und die tiefe
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100
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50
40
Aug 14
Okt 14
RICI Total
RICI Energie
Dez 14
Feb 15
Apr 15
Juni 15
RICI Metalle
RICI Landwirtschaft
de Preise entsprechen deshalb dem wahrscheinlichsten Szena­
rio. Unter den Subgruppen der Rohstoffe weisen die Agrargüter
im bisherigen Jahresverlauf die schwächste Entwicklung auf.
Dies hat vor allem mit den Wetterbedingungen in den jeweili­
gen Anbaugebieten zu tun. Die Notierungen von Genussmitteln
sowie Getreide- und Ölsaaten ist nämlich in erster Linie abhän­
gig von den jeweiligen klimatischen Bedingungen. Je nach Nie­
derschlagsmenge wird die Ernteerwartung angepasst, was ra­
sche Auswirkungen auf den Absicherungsmarkt und damit die
Preisbildung hat. Bei den Edelmetallen bewegt sich insbeson­
dere der Goldpreis seit Mitte März in engen Banden. Trotz zu­
nehmender Verunsicherung an den Finanzmärkten (Griechen­
We
N
i clht
t wirtschaf
t rad itio nelle
t & Polit
Anlagen
ik
land-Krise), konnte er seiner klassischen Safe-Haven-Funktion
bisher nicht gerecht werden. Zudem sollte eigentlich die zöger­
liche Haltung der US-Notenbank den Preis ebenfalls stützen.
Höhere Zinsen würden das ertragslose Gold weniger attraktiv
machen, weshalb die Erwartungen auf eine erste Zinserhöhung
der US-Notenbank das Aufwärtspotenzial des gelben Metalls
bisher beschränkt haben. Aber selbst wenn die Neuausrichtung
der US-Geldpolitik schon bald kommt, könnte Gold von der da­
mit verbundenen Nervosität an den Finanzmärkten als sicherer
Hafen profitieren. Nach einem Zwischenhoch Anfang Mai ha­
ben sich die Industriemetalle deutlich verbilligt. Dies hängt in
erster Linie mit den gedämpften wirtschaftlichen Aussichten
Chinas zusammen. Eine rasche Erholung kann diesbezüglich
nicht erwartet werden.
Übrige Anlagen
Viel Flexibilität, um gute Ergebnisse zu erzielen
Zu den übrigen Anlagen zählen wir aktuell Investitionen in
­Hedge Funds, versicherungsbasierten Anlagen und verschiede­
nen Formen von komplexeren Anleihensstrukturen (CoCos –
bedingte Wandelanleihen, Absolute Return, besicherte Hoch­
zinsanleihen). Mit der Zuordnung dieser Produkte zu den übri­
gen Anlagen streben wir eine striktere Trennung von herkömm­
lichen Investitionen zu Produkten mit vielschichtigen Strukturen
an. Solche Gebilde beinhalten in der Regel viel Anlagefreiraum,
um bestehende Investitionsmöglichkeiten optimal ausnützen zu
können. Die eingangs erwähnte Auswahl kann jederzeit um
neue interessante Anlagethemen ergänzt werden.
Entwicklung übrige Anlagen CHF 1 Jahr (indexiert)
104
102
100
98
96
94
Aug 14
Okt 14
Dez 14
Feb 15
Apr 15
Juni 15
HFRX Global Hedge Fund CHF Index
Swisscanto LU Bond Invest CoCo CHF
Swisscanto LU Bond Invest Secured High Yield CHF
LGT ILS Plus CHF
Swisscanto LU Bond Invest Absolute Return CHF
Sowohl der investierbare Global Hedge Fund Research Index (HFRX) in USD als auch der nicht investierbare Fund of
Funds Composite Index (HFRI) in USD verloren im 2. Quar­
tal – 0,8 % resp. ca. – 0,2 %. Die kumulierte Halbjahresperfor­
mance des HFRX-Index beträgt nun + 1,2 %. Damit erfüllten die
Multistrategie-Dach-Hedge-Fonds-Indizes im ersten Halbjahr
die an sie gestellten Anforderungen nicht. Vor allem das Auf
und Ab an den Aktienmärkten im Monat Juni bereitete den ak­
tienbasierten Hedge Funds Strategien einmal mehr Mühe.
Nichtsdestotrotz stossen Hedge Funds im Umfeld niedriger Zin­
sen wieder vermehrt auf Interesse. Die weltweit verwalteten
Vermögen sind auf gegen drei Billionen Dollar angestiegen.
Die fortwährende Investorennachfrage nach versicherungsbasierten Anlagen (Cat Bonds / ILS / direkte Rückversicherungsverträge) könnte neben der am 1. Juni offiziell ge­
starteten Nordatlantik-Hurrikan-Saison zu erhöhten Volatilitä­
ten während den bevorstehenden Sommermonaten führen.
Obwohl Meteorologen eher eine ruhige Sturmsaison erwarten,
können aufgrund dieser Vorhersagen keine Rückschlüsse auf
mögliche Versicherungsschäden gezogen werden. Eine hohe
respektive tiefe Anzahl erwarteter Stürme ist nicht entschei­
dend, sondern wie viele dieser Stürme treffen auf das US-Fest­
land auf und verursachen Schäden an Häusern und Infrastruk­
tur. Bei Ausbleiben von Versicherungsereignissen fällt ein Gross­
teil der Jahresperformance versicherungsbasierter Anlagen in
den nächsten Monaten an.
Die bedingten Wandelanleihen (CoCos), die im Notfall in
Aktienkapital gewandelt oder abgeschrieben werden, stärken
grundsätzlich das Eigenkapital von Finanzgesellschaften, insbe­
sondere von Banken. Diese Anlagen profitieren immer noch
vom Tiefzinsumfeld. Die attraktive Verfallsrendite von ca. 5 % –
7 % p. a. in USD zieht weiterhin Investoren an. Die erreichte
Halbjahresperformance von rund + 1,7 % der gegen Schweizer
Franken abgesicherten Kollektivanlage deckt sich mit den Ren­
diteerwartungen an dieses Produkt.
Die komplexeren Zinsanleihensstrukturen (Absolute
Return und besicherte Hochzinsanleihen) verzeichneten
im zweiten Quartal leichte Verluste. Dies ist einerseits auf die
volatilen und steigenden Zinsmärkte und andererseits auf die
Ausweitung der Kreditrisikoprämien zurückzuführen. Der Absolute Return Fonds der Swisscanto war aufgrund der
sehr kurzen mittleren Restlaufzeit der Anlagen von ca. 0,5 Jah­
ren vom Zinsanstieg Anfang Juni geschützt. Die allgemeinen
Unsicherheiten an den Bondmärkten führten aber zu erhöhten
Kreditprämien, welche sich negativ auf den Fonds auswirkten.
Die Halbjahresperformance des Fonds von ca. + 0,5 % liegt
aber im Rahmen der Erwartungen. Die besicherten Hochzins-Unternehmensanleihen konnten sich den vorherr­
schenden Marktgegebenheiten ebenfalls nicht entziehen. Sie
verloren aber gegenüber herkömmlichen Obligationenanlagen
aufgrund der kürzeren Duration und dem höheren laufenden
Couponertrag weniger an Wert.
9
We h
Wä
l trwirtschaf
ung en
t & Polit ik
Währungen im Überblick
10
Griechenland verunsichert die Märkte
Vor etwas mehr als sechs Monaten hat die Schweizerische Na­
tionalbank (SNB) Negativzinsen eingeführt, um den Schweizer
Franken (CHF) für Investoren möglichst unattraktiv zu machen.
Die helvetische Valuta ist nach Ansicht der SNB weiterhin deut­
Währungsentwicklung 1 Jahr (indexiert)
führten zu einer Verkleinerung der Zinsdifferenzen und
schwächten den USD ab. Das Anleihenkaufprogramm der Euro­
päischen Zentralbank (EZB), die Wahlen in Spanien und die
Turbulenzen rund um Griechenland drückten die Renditen in
der Euro-Zone jedoch wieder nach unten und hievten den
Greenback wieder hoch. Zeitweise entstand der Eindruck, dass
USD handelsgewichteter Index
110
120
105
115
100
110
95
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Aug 14
GBP/CHF
Okt 14
Dez 14
EUR/CHF
Feb 15
Apr 15
USD/CHF
Juni 15
JPY/CHF
lich überbewertet, weshalb sie bis auf Weiteres am Instrument
der Strafzinsen festhält, um gegen den starken Franken vorzu­
gehen. Die Unsicherheiten im Zusammenhang mit der weiteren
Entwicklung in Griechenland führten unter anderem dazu, dass
die Anleger wieder die sicheren Häfen ansteuerten, und sorgten
damit für einen festeren CHF. Die SNB musste bereits am Devi­
senmarkt intervenieren, um den aus der Krise resultierenden
Verwerfungen entgegenzuwirken. Des Weiteren hat die SNB
zusammen mit dem Finanzministerium ein Reaktions-Dispositiv
ausgearbeitet, um auf eine mögliche Eskalation zu reagieren.
Kurzfristig ist denn auch mit einer höheren Volatilität der Wech­
selkurse zu rechnen. Sollte Griechenland aus den Schlagzeilen
verschwinden, schwächt dies den CHF im ersten Moment ab,
der Aufwertungsdruck bleibt jedoch auch bei einer Lösung der
Griechenland-Krise weiterhin bestehen. Die stabile politische
Lage, hoch qualifizierte Arbeiter und allen voran der Leistungs­
bilanzüberschuss der Schweiz sorgen dafür, dass der CHF bei
den Anlegern weiterhin sehr beliebt ist. Es ist somit der Fluch
dieses Erfolges, welcher für eine starke Nachfrage unserer
Heimwährung sorgt und unsere Notenbank weiterhin dazu
zwingt, am Devisenmarkt einzugreifen. Ende Juni betrug der
Wechselkurs des CHF/EUR 1.04.
Zinserhöhung der US-Notenbank lässt auf sich warten
Mitte Mai legte der US-Dollar (USD) im Vergleich zum Euro auf
seinem Weg nach oben eine Verschnaufpause ein und schwäch­
te sich auf breiter Basis ab. Grund dafür waren schwache
US-Wirtschaftsdaten, welche die erwartete Zinserhöhung der
US-Notenbank (FED) verzögerten, und der massive Renditean­
stieg der deutschen Bundesanleihen. Die beiden Entwicklungen
92
94
96
98
00
02
04
06
08
10
12
14
USD handelsgewichteter Index
einige Länder Griechenland vor den Karren spannen, um den
Euro abzuschwächen, damit die konjunkturelle Erholung via
Export stärker ausfällt. Die Zinsdifferenzen zwischen der Eu­
ro-Zone und den USA sollten trotz der hinausgeschobenen
Zinserhöhung wieder zunehmen, was die Nachfrage nach der
amerikanischen Valuta tendenziell erhöhen würde. Zum Ende
des zweiten Quartals betrug der Wechselkurs USD/EUR 1.11
und der Wechselkurs CHF/USD 0.94.
Überraschender Sieg der Konservativen in England
Anlässlich der Parlamentswahlen in Grossbritannien Anfang
Mai konnte die konservative Partei überraschend die absolute
Mehrheit der Sitze im Unterhaus gewinnen. Der klare Wahlsieg
schlug sich umgehend in einem stärkeren britischen Pfund
(GBP) nieder. Mit dem Wahlsieg der Tories nahm aber auch die
Nervosität aufgrund eines möglichen «Brexit» zu. Bei der Ab­
stimmung über den Verbleib Grossbritanniens in der Europäi­
schen Union ist mit innenpolitischen Spannungen zu rechnen,
da bei den Wahlen auch die Schottische Nationalpartei stark
zugelegt hat und die schottische Bevölkerung eher EU-freund­
lich ist. Dieser Unsicherheitsfaktor steht einer nachhaltigen Auf­
wertung des GBP momentan im Weg. Die leicht sinkende Ar­
beitslosigkeit und das steigende Lohnniveau im Königreich
könnten die Bank of England jedoch in absehbarer Zeit zu ei­
nem ersten Zinsschritt veranlassen. Beim GBP/CHF-Wechsel­
kurs kann deshalb von einer leicht steigenden Tendenz ausge­
gangen werden. Das GBP schloss das zweite Quartal bei einem
Wechselkurs von 1.47 CHF/GBP und somit noch rund 5 % tiefer
als Ende 2014.
Ma
t p erf o rm anc
We rl tkwirtschaf
t & ePolit ik
1. Januar bis 30. Juni 2015 (Basis CHF)
-13,34
EUR
11
-5,19
GBP
-11,55
SEK
-10,49
NOK
-5,96
USD
-12,53
CAD
-11,14
AUD
-7,99
JPY
-0,43
Geldmarkt CHF
Geldmarkt EUR
-13,34
1,04
Schweiz
-14,51
Euro-Zone
-5,95
Grossbritannien
-11,64
Schweden
-10,73
Norwegen
-6,07
USA
-10,76
Kanada
-10,88
Australien
-8,71
Japan
-10,54
Schwellenländer
-9,18
Welt
0,70
Schweiz
-2,67
Europa ex CH
-4,63
USA
-12,23
Kanada
-8,49
Australien
6,70
Japan
-3,18
Schwellenländer
-3,48
Welt
2,90
Immobilienfonds
-0,29
Übrige Anlagen geh. CHF
-1,46
Rohstoffe geh. CHF
-15
-12
-9
-6
-3
0
Währungen vs. CHF
Übrige Anlagen
Geldmarkt
Aktien
Obligationen
Immobilienfonds
3
6
Rohstoffe
9
We lat g
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12
Anlagepolitik aktuell
Konjunktur
Schweiz
Euro-Zone
USA
Japan
Schwellenl.
Welt
BIP (vs. Vorjahr)
2015
2016
0,6
1,2
1,2
1,3
2,6
2,8
0,7
1,3
4,3
4,7
3,0
3,6
Inflation (Jahresdurchschnitt)
2015
2016
-1,0
0,5
0,1
1,1
0,3
1,9
0,6
0,8
5,2
4,8
2,6
3,0
Währungen und Zinsen
Trend (3 Monate)
Zinsen
Geldm. Kapitalm.
Währungen
CHF
EUR / CHF
EUR
USD / CHF
USD
JPY / CHF
JPY
GBP / CHF
Aktien
Trend (3 Monate)
Schweiz
Europa
USA
Japan
Schwellenländer
Nicht traditionelle Anlagen
Trend (3 Monate)
Immobilien Schweiz
Rohstoffe
An den globalen Finanzmärkten geben momentan die steigen­
den Renditen zu Reden. Zusammen mit der anhaltenden Grie­
chenland-Krise und der bescheidenen Dynamik der Weltwirt­
schaft sorgt dies für zunehmend risikoaverse Anleger. Dies
spüren auch die Aktienmärkte. Die Zeiten stetig sinkender Zin­
sen und damit verbunden steigender Obligationenpreise in
Kombination mit boomenden Aktienbörsen scheint zumindest
für den Moment vorbei zu sein. Auch konjunkturell betrachtet
sind die Aussichten eher gedämpft. Euro-Land erholt sich zwar,
doch die bisherige Konjunkturlokomotive USA schwächelt. Zu­
dem können die Schwellenländer ihre hohen Wachstumsraten
der Vergangenheit nicht mehr halten.
Die Volatilität an den Anleihenmärkten hat spürbar zugenom­
men. Es ist plötzlich nicht mehr die Geldpolitik der einzelnen
Notenbanken, welche das Geschehen dominieren, sondern es
sind kurzfristige Meinungsumschwünge betreffend Inflationsund Realzinsentwicklung. Die Deflationsängste sind aufgrund
gestiegener Ölpreise und einer solideren Konjunkturentwick­
lung vielerorts wieder verschwunden. Die Erwartung einer ers­
ten Zinserhöhung in den USA lässt die Verunsicherung an den
Märkten ansteigen. Wir gehen zwar davon aus, dass sich die
Renditen auf dem aktuellen Niveau stabilisieren. Die Volatilität
wird aber voraussichtlich weiter anhalten und spricht für eine
Seitwärtstendenz innerhalb eines breiten Bandes. Entsprechend
vorsichtig ist unsere aktuelle Positionierung.
An den Aktienmärkten ist ebenfalls eine erhöhte Nervosität
spürbar. Verantwortlich dafür sind die anhaltende Diskussion
rund um Griechenland und das nahende Ende der Nullzinspoli­
tik in den USA. Viele Anleger überlegen sich, die Gewinne mit­
zunehmen und das Geschehen vorderhand von der sicheren
Seitenlinie zu beobachten. Die Vergangenheit hat gezeigt, dass
jeweils kurz vor und nach einer ersten Zinserhöhung das Markt­
geschehen sehr holprig verlaufen ist. Beruhigend wirkt die Tat­
sache, dass die US-Notenbank bezüglich der Zinsnormalisie­
rung behutsam vorgehen will und die anderen Zentralbanken
an ihrer ultra-expansiven Geldpolitik festhalten. Unter Berück­
sichtigung aller Faktoren halten wir an unserer neutralen Akti­
enquote fest.
Die Schweizer Immobilienfonds leiden unter den steigenden
Renditen und verzeichnen deutliche Kursverluste. Unseres Er­
achtens ist die aktuelle Preiskorrektur sehr heftig ausgefallen,
was langfristig orientierten Anlegern eine Einstiegsmöglichkeit
bietet. Nach der jüngsten Erholung befinden sich die Rohstoffe
momentan in einer Konsolidierungsphase. Die Angebotsseite ist
weiterhin gut versorgt und die Nachfrage wächst nur zögerlich.
Entsprechend zurückhaltend beurteilen wir aktuell die Preisent­
wicklung. In beiden Anlagekategorien halten wir momentan
eine benchmarknahe Quote.
Nähere Informationen zur aktuellen Anlagestrategie finden Sie
monatlich unter www.akb.ch/pm.
IWe
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wirtschaf
s sum
t & Polit ik
Ihre Ansprechpartner
in den Regionen
Ihre Ansprechpartner
in der Direktion Aarau
Region Aarau
Dieter Bruttel
Private Banking Aarau
Markus Bucher
Region Baden / Wettingen
Marc Hunsperger
Private Banking Olten
Christian Wüthrich
Region Brugg
Andreas Schreiber
Institutionelle Kunden
Roman Kuhn
Region Olten
Jörg Sutter
Portfolio Management
Sascha Haudenschild
Region Rheinfelden
Lukas Fässler
Finanzplanung
Stéphane Curchod
Region Wohlen
Michael Wertli
Nachfolgeregelung
André Kühni
Region Zofingen
Jörg Meier
Fondsanlagen und Anlageprodukte Kunden
Andreas Zollinger
Aargauische Kantonalbank
Bahnhofplatz 1, CH-5001 Aarau
Telefon: ++ 41 62 835 77 77
Telefax: ++ 41 62 835 77 78
E-Mail:[email protected]
Internet:www.akb.ch
Investment Research
Marcel Koller
Devisenhandel / Wertschriftenverkauf
Andreas Mühlemann
Zinsen- und Aktienhandel
Peter Pastor
Redaktion
Marcel Koller, Chefredaktor, Investment Research
Dieter Widmer, Kompetenzcenter Anlagen
Sascha Haudenschild, Portfolio Management
Raphael Donati, Portfolio Management
Daniel Pfister, Portfolio Management
Hernani De Faria, Titelresearch
Martin Schwab, Titelresearch
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handelt es sich um die aktuelle Einschätzung der Aargauischen Kantonalbank.
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Redaktionsschluss: 30. Juni 2015
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