NEWSLETTER Apr il 2015 Diesen Termin sollten Sie sich nicht entgehen lassen! 12. & 13. Mai 2015 BAI Alternative Investor Conference (AIC) Kap Europa, Frankfurt am Main u.a. mit den Referenten • Prof. Dr. Christoph M. Schmidt, Präsident, RWI, Vorsitzender des Sachverständigenrates zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung • Prof. Dr. Christoph Kaserer, Ordinarius und Inhaber des Hochstuhls Finanzmanagement und Kapitalmärkte, TU München • Dr. Andreas Dombret, Vorstandsmitglied, Deutsche Bundesbank • Reinhold Messner, Bergsteiger und Autor Inhalt Leitartikel, u.a. mit den Themen EU-Grünbuch Kapitalmarktunion, Einführung von Kreditfonds in Deutschland, BAI Arbeitskreis Infrastrukturinvestments, BAI-Imagefilm, BAI Investor Survey 2015......................................................................................................... 2 - 6 Impressum......................................................................................................................................................................6 Sponsor Der BAI e.V. dankt folgendem Sponsor für die freundliche Unterstützung dieses Newsletters: Die neue Anlageverordnung und ihre Auswirkungen auf Fondsanlagen Martin Hüwel, Achim Pütz und Dr. Benedikt Weiser, Dechert LLP................................................... 8 - 14 Stellenausschreibung ............................................................................................................................................ 15 Opportunities in Australian Infrastructure David Campell, Australian Trade Commission (Austrade) ................................................................ 16 - 17 Systematisches Risiko als Renditetreiber in Private Equity? Mario Fischer und Jan-Philip Hastedt ....................................................................................................... 18- 24 Veranstaltungen .............................................................................................................................................. 26 - 29 Buchvorstellungen .................................................................................................................................................. 30 LEITARTIKEL Sehr geehrte Damen und Herren, liebe Mitglieder, EU-Grünbuch Kapitalmarktunion – Chancen für die Fondsbranche Die Reaktionen auf die am 18. Februar von der EUKommission vorgelegten und zur Konsultation gestellten Vorschläge zu dem lang angekündigten Vorhaben einer Kapitalmarktunion waren und sind ambivalent. Auf der einen Seite handelt sich dabei um eines der zentralen Projekte der jetzigen EU-Kommission unter Präsident Juncker, die sich die Förderung von Wachstum und Beschäftigung auf die Fahne geschrieben hat. Kernelemente dieses Vorhabens sind: • ein verbesserter Zugang zu Finanzierungen für alle Unternehmen in Europa und Investitionsvorhaben, insbesondere Start-ups, KMU und langfristige Projekte, • die Verstärkung und Diversifizierung der Finanzierungsquellen von Investoren in der EU und aller Welt; und • ein effektiveres Funktionieren der Märkte, so dass Verbindungen zwischen Investoren und denen, die Finanzmittel benötigen, sowohl innerhalb der Mitgliedstaaten als auch grenzübergreifend, effizienter und effektiver werden. Im Ergebnis sollen für Unternehmen und langfristige Projekte, insbesondere im Bereich Infrastruktur, EU-weit ein besserer Zugang zu unterschiedlichen Finanzierungsquellen geboten werden; Investoren und Sparer sollen zusätzliche Möglichkeiten erhalten, ihr Geld gewinnbringend anzulegen. Durch die Beseitigung der Hindernisse für grenzüberschreitende Investitionen soll ein Kapital-Binnenmarkt für alle 28 Mitgliedstaaten entstehen; gleichzeitig sollen dadurch die Finanzierungskosten innerhalb der EU verringert werden. Mit diesem Projekt können also durchaus hohe Erwartungen verknüpft werden. Leitartikel Auf der anderen Seite muss einem solch ambitionierten Projekt mit einer gewissen Skepsis begegnet werden, sind es doch eine Vielzahl von Mosaiksteinen, die zunächst zusammengefügt werden müssen, wobei zumindest in Teilen noch nicht hinreichend klar ist, ob diese schlussendlich überhaupt zusammenpassen. Frank Dornseifer, Geschäftsführer, BAI e. V. Die Fondsbranche wird eine Schlüsselfunktion bei der Verwirklichung der Kapitalmarktunion einnehmen. Zum einen hat sie auf Basis der OGAW-Richtlinie den Binnenmarktgedanken bereits seit langem verwirklicht und wird dies hoffentlich im Kontext der AIFM-Richtlinie erfolgreich fortführen. Grenzüberschreitende Fondsstrukturen, grenzüberschreitende Dienstleistungen nicht nur beim Fondsmanagement, sondern auch bei der Administrierung und Verwahrung und schließlich ein grenzüberschreitender Vertrieb sind in der Fondsbranche jedenfalls business as usual. Auf der anderen Seite sind es gerade die Investmentfonds, über die eine Vielzahl von Anlegern Gelder zusammenführen, die dann mit einem gemeinsamen Investitionsziel investiert werden, eben in die Unternehmen und Projekte, die die EU-Kommission im Fokus hat. Mit anderen Worten: wir brauchen Investmentfonds mehr denn je, um die Kapitalmarktunion zu einem Erfolg werden zu lassen. Belegt wird diese These erneut durch die BaFin-Statistik zu den Kapitalanlagen der Erstversicherungsunternehmen im 4. Quartal 2014, die weiterhin zu gut 30 % des gebundenen Vermögens in Investmentfonds investiert sind. 2 Mit Blick auf Rolle und Bedeutung von Investmentfonds bzw. die dahinter stehenden Investoren fragt die EUKommission daher in dem Konsultationspapier nicht ohne Grund z.B. • wie ein Anstoß zur Nutzung von ELTIF gegeben werden kann? • welche politischen Maßnahmen institutionelle Anleger dazu motivieren können, höhere Summen einzusammeln und diese in eine breitere Palette von Vermögenswerten, insbesondere langfristige Projekte, KMU und innovative, wachstumsintensive Startups, zu investieren? • durch welche Maßnahmen die Kosten der Fondsverwalter für die Errichtung und den Vertrieb von Fonds in der EU verringert werden können und aufgrund welcher Hindernisse es für Fonds schwierig ist, Skaleneffekte zu erzielen? • ob im Zusammenhang mit Investitionen in die Infrastruktur mit bestimmten, eindeutig zu ermittelnden Teilkategorien von Vermögenswerten gearbeitet werden sollte und wie dies z.B. im Rahmen von CRD IV/ CRR oder Solvabilität II berücksichtigt werden sollte? • • • ob Änderungen der Verordnungen über Risikokapitalfonds und Fonds für soziales Unternehmertum erforderlich sind, um es den Verwaltern größerer Fonds zu erleichtern, solche Arten von Fonds zu betreiben? wie die EU weitere Möglichkeiten für die Bereitstellung von Beteiligungs- und Risikokapital als alternativer Finanzierungsquelle für die Wirtschaft schaffen kann und welche Maßnahmen das Volumen von Risikokapitalfonds steigern und die Ausstiegsmöglichkeiten für Risikokapitalgeber verbessern kann? ob es Hindernisse für eine sichere Ausweitung der Direktkreditvergabe durch Banken und Nichtbanken an Unternehmen mit Finanzierungsbedarf gibt? Über Investmentfonds werden also nicht nur die Anleger Zugang zu vielfältigen Investitionsmöglichkeiten erlangen. Investmentfonds werden neben Banken diejenigen Institutionen sein, die die entsprechenden Gelder Unternehmen, Infrastrukturprojekten, etc. zur Verfügung stellen. Gerade vor diesem Hintergrund engagiert sich der BAI so stark bei zentralen, in diesem Kontext stehenden Regulierungsvorhaben wie der jüngst verabschiedeten Leitartikel ELTIF-Verordnung, der Kreditvergabe durch Investmentfonds bzw. einem effizienten Management von Darlehen im Bestand, der weiteren Implementierung von Solvency II, insbesondere mit Blick auf die zukünftige Behandlung von Infrastrukturinvestments, oder eben bei der sachgerechten Ausgestaltung der AnlV. Mit Blick auf das Grünbuch möchte ich explizit auch auf das Programm der diesjährigen AIC hinweisen, bei der Dr. Andreas Dombret, Mitglied des Vorstands der Deutschen Bundesbank, am 13. Mai, dem Tag, an dem die Konsultation zum Grünbuch Kapitalmarktunion schließt, den Key-note Vortrag Die europäische Kapitalmarktunion - von der Idee zur Wirklichkeit halten wird. Im Anschluss daran werden wir zudem im regulatorischen Panel u.a. mit Dr. Tilman Lueder, dem Abteilungsleiter für das Ressort Assetmanagement bei der EU-Kommission, dieses Vorhaben im Hinblick auf die Rolle der (alternativen) Fondsbranche weiter diskutieren. Diesen Diskurs sollten Sie sich nicht entgehen lassen. Bitte beachten Sie auch, dass neben den Mitgliedern unserer einschlägigen Fachausschüsse auch alle übrigen BAI-Mitglieder aufgerufen sind, uns Ihre Anliegen und Vorschläge in dem vorgenannten Konsultationsverfahren zur Kapitalmarktunion zuzuleiten. Auch diese Konsultation bringt die Möglichkeit, aktiv an der zukünftigen Ausgestaltung der Regulierung auch für unsere Branche mitzuwirken. Lassen Sie diese Chance nicht ungenutzt! Einführung von Kreditfonds in Deutschland Mit der Verabschiedung der schon angesprochenen ELTIF-Verordnung am 20. April ist nun auch der endgültige Startschuss für die Einführung von echten Darlehens- bzw. Kreditfonds in Deutschland gefallen. Die Verordnung, die 20 Tage nach der Verkündung im Europäischen Amtsblatt unmittelbar – also ohne nationalen Umsetzungsakt – in Kraft tritt, stellt ausdrücklich klar, dass alternative Investmentfonds (AIFs) selbst Kredite vergeben dürfen. Dies gilt somit auch für in Deutschland aufgelegte AIFs, ohne dass es dafür einer zusätzlichen Erlaubnis – etwa nach dem KWG – bedarf. Bundesfinanzministerium und BaFin haben bereits signalisiert, dass sie dies auch so anerkennen und kurz- bzw. mittelfristig flankierende Maßnahmen in die Wege leiten. Auch zu dieser Thematik werden wir gesondert und kurzfristig näher informieren, auch anlässlich der AIC. 3 Niedrigzinsen – keine Enteignung? Im letzten Newsletterleitartikel hatte ich das Niedrigzinsumfeld und die daraus resultierenden Risiken für die Kapitalanlage – wieder einmal – thematisiert. Überrascht war ich kürzlich im Handelsblatt das Postulat eines Korrespondenten zu lesen, dass „Sparer reicher zu machen kein Maß für Geldpolitik sein darf“. Grundsätzlich mag ein solcher Anstoß für einen Diskurs ja berechtigt sein, allerdings frage ich mich, warum nicht gleichzeitig auf den – aus meiner Sicht entscheidenden – Aspekt, nämlich der Notwendigkeit, privat Altersvorsorge zu betreiben, eingegangen wird. Ebenfalls in einem früheren Leitartikel habe ich auf die erheblichen Rückgänge im Rentenniveau hingewiesen, die definitiv eintreten werden und die auch nicht beschönigt werden können. Nicht ohne Grund versucht die Politik – mehr oder weniger überlegt und strukturiert – die Bevölkerung ja zur privaten Altersvorsorge zu animieren. Aktuell ist allerdings zu beobachten, dass Privatanleger eher untätig sind bzw. sogar beim Thema Kapitalanlage und Altersvorsorge resignieren, auch Dank der EZB. Es geht also nicht darum, dass Sparer reicher werden, es geht darum, dass Altersarmut vermieden werden und Anlegern die Möglichkeit gegeben werden muss, vernünftige Renditen zu erzielen. Diesen Aspekt darf die EZB und die Politik nicht aus den Augen verlieren. Auch ein weiterer Aspekt wird von dem HandelsblattKorrespondenten leider nicht beleuchtet, nämlich, dass Ende Februar bereits Anleihen im Wert von 2,4 Billionen US$ mit negativen Renditen notierten (Quelle: Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ)), davon stammten allein Bonds im Volumen von rund 1,9 Billionen US$ von Emittenten im Euroraum. Wir haben derzeit also einen echten Anlagenotstand, um es einmal wieder auf den Punkt zu bringen. Und zu allem Überfluss müssen Staatsanleihen auch weiterhin aufsichtsrechtlich nicht mit Eigenkapital unterlegt werden. Die staatlich angeordnete Fehlallokation – in häufig negativ verzinste Anleihen – geht also weiter. Hier ist natürlich zu konstatieren, dass die Diskussion über die Eigenmittelunterlegung der Staatsanleihen mittlerweile intensiviert wird. Nur am Rande sei bemerkt, dass der BAI die Eigenmittelunterlegung für Staatsanleihen bereits im Sommer 2011 gefordert hat. Mittlerweile haben wir mit der Bundesbank einen starken Verbündeten, jetzt bleibt zu hoffen, dass auch die Politik notwendige Schritte einleitet. Leitartikel Es geht also um die Gesamtschau der verschiedenen Aspekte, die das Dilemma der Anleger verdeutlichen. Und daher kann und darf man also auch weiterhin hinterfragen, ob die EZB Zinsstrategie und vor allem auch das Quantitative Easing (QE) ohne Rücksicht auf die Langzeitfolgen für Millionen von privaten und institutionellen Anlegern verfolgt werden darf. Wenn schon eine groß angelegte Vermögensabschmelzung politisch intendiert ist, dann sollte dies zumindest ehrlich und offen kommuniziert werden, damit auch ein öffentlicher Diskurs stattfinden kann. Die Einführung einer direkten Vermögensabgabe steht ja immer wieder im Raum und ist bekanntlich höchst brisant. Gerade deshalb sollte sie auch nicht über die Hintertür eingeführt werden! BAI Arbeitskreis Infrastrukturinvestments Sie verfolgen die seit gut 4 Jahren stetig zunehmenden Aktivitäten des BAI im Bereich Infrastrukturinvestments. Als eine der ersten Interessenvertretungen haben wir seinerzeit Infrastruktur als strategisches Anlagesegment identifiziert und frühzeitig z.B. darauf hingewiesen, dass Infrastrukturanlagen unter Solvency II – wie leider auch andere alternative Anlagesegmente – diskriminiert werden. Mit unseren Due Diligence Fragebögen zu Infrastrukturinvestments haben wir – wieder einmal – europaweit wichtige Vorarbeiten für die Investierbarkeit dieser Assetklasse geleistet. Seitdem haben wir vielfältige Aktivitäten speziell in Bezug auf Infrastruktur entwickelt und ausgebaut und stehen im engen Dialog mit der EUKommission, EIOPA, Finanz- und Wirtschaftsministerium, etc. und widmen diesem Thema zunehmen Raum auch auf unseren Veranstaltungen, insbes. der AIC. Die vielfältigen und unterschiedlichen Verbandsaktivitäten im Segment Infrastruktur werden wir nunmehr auch in einem entsprechenden BAI Arbeitskreis zusammenführen. Zum einen soll die Expertise der BAI-Mitglieder genutzt werden, um zielgenau und kurzfristig im Rahmen von Positionspapieren, Konsultationen, sonstigen Anfragen, etc. reagieren zu können und unsere Verbandsaktivitäten abzustimmen. Aktuell ist hier z.B. die Konsultation der EU-Kommission zum Grünbuch „Kapitalmarktunion“ zu nennen, welches in vielfältiger Weise Bezüge zu Infrastrukturinvestments hat, oder die jüngste EIOPA-Konsultation zum Diskussionspapier „Infrastrukturanlagen von Versicherungsunternehmen“, 4 mit dem u.a. die Erfassung und Kategorisierung, aber auch die Möglichkeiten einer Rekalibrierung der Eigenmittelunterlegung unter Solvency II für entsprechende Anlagen evaluiert werden sollen. Dieses wird aktuell übrigens im BAI-Fachausschuss Investorenaufsichtsrecht behandelt. Schließlich ist in diesem Zusammenhang auch die Arbeit der BMWi Expertenkommission zur Förderung von privaten (Infrastruktur-) Investitionen zu nennen, der wir partiell zugearbeitet haben und deren Ergebnisse auf der AIC im Mai vom zuständigen BMWi-Abteilungsleiter präsentiert werden. Zum anderen soll durch die Arbeitsgruppe natürlich auch der Austausch der BAI-Mitgliedsunternehmen untereinander, aber auch mit Wissenschaft, Investoren, usw. in diesem Bereich intensiviert werden. Diese Arbeitsgruppe ersetzt selbstverständlich nicht die Arbeit der BAI-Fachausschüsse, sondern hat eine übergreifende Funktion mit Fokus auf Infrastruktur mit politischen, ökonomischen, aber natürlich auch regulatorischen Inhalten. Spezifische regulatorische Themen werden weiterhin in den entsprechenden BAI-Fachausschüssen behandelt und abgestimmt, bei Bedarf natürlich auch mit dem Arbeitskreis Infrastruktur. Über die Arbeit des Arbeitskreises Infrastruktur werden wir zukünftig in Mitgliederrundschreiben, etc. berichten. Gleiches gilt für weitere übergreifende Arbeitskreise in Planung, z.B. zum Thema Liquid Alternatives. zur AIC 2015/neuer BAI-Imagefilm Die BAI AIC findet nunmehr in rund zwei Wochen statt und wir freuen uns auf breite Resonanz aus dem Mitgliederkreis, aus der Branche und natürlich von Investoren. Freuen Sie sich auf interessante Fachvorträge u.a. zu den Themen Absolute Return UCITS, Senior Secured Loans, Alternative Beta oder Risikomanagement, und natürlich die Paneldiskussionen mit den Schwerpunkten Infrastruktur, Regulierung sowie Kapitalanlagestrategien im Krisen- und Niedrigzinsumfeld. Die Key-note-Vorträge von dem Vorsitzenden des Sachverständigenrates und RWI-Präsidenten Prof. Dr. Christoph M. Schmidt und dem Bundesbankvorstand Dr. Andreas Dombret runden das Programm ab. Leitartikel Von Sponsorenseite werden in den drei Break Out Sessions am Nachmittag des ersten Veranstaltungstages SpezialThemen aus den Segmenten Private Equity, Private Debt und Infrastruktur, sowie neue Strategie- und Produktansätze und Trends im Management von alternativen Investmentfonds vorgestellt. Der erste Tag wird abgerundet durch einen Vortrag von Reinhold Messner, der zum Get-together von seinen Grenzerfahrungen als Bergsteiger berichten wird. Im Anschluss laden wir die Teilnehmer herzlich zu den After Conference Drinks in die Marriott Sports Bar ein – inklusive Liveübertragung des Champions League Halbfinales. Das Programm finden Sie wie gewohnt auf unserer Homepage oder direkt über die Konferenzseite www.ai-conference.com. Wir freuen uns darauf, Sie am 12. und 13. Mai im Kap Europa in Frankfurt begrüßen zu dürfen! Bitte nehmen Sie sich beim Blick auf unsere BAI- bzw. AIC-Homepage 3 Minuten und 46 Sekunden Zeit für den neuen BAI-Imagefilm, in dem wir den Verband und unsere Aktivitäten nun erstmalig auch per Video vorstellen. Leiten Sie diesen gerne auch an Kollegen und Geschäftspartner, die sich für das Thema Alternative Investments und den BAI interessieren, weiter! BAI Investor Survey 2015 gestartet Auch in diesem Jahr führt der BAI unter institutionellen Endinvestoren den BAI Investor Survey durch, mit dem wir wichtige Informationen zur Portfolioallokation und zu Anlagetrends institutioneller Investoren in Erfahrung bringen wollen, insbesondere natürlich im Hinblick auf alternative Anlageklassen und Strategien. Die gewonnenen Ergebnisse stellen nicht nur für uns als produktund assetklassenübergreifende Interessenvertretung der AI-Branche in Deutschland und unsere Aktivitäten, sondern auch für die Gesamtheit der institutionellen Investoren in Deutschland einen besonderen Mehrwert dar, da wir am Ende aufschlussreiche Informationen über die Erwartungen an und Zugangswege zu alternativen Investments liefern können; ebenso einen Ausblick auf die zukünftige Allokation, der gerade im gegenwärtigen Niedrigzinsumfeld besondere Bedeutung zukommt. 5 In den Vorjahren ließen sich bereits interessante Trends und Änderungen bei der Allokation beobachten, vor allem sind AI unter deutschen Investoren nicht nur stärker entwickelt als gemeinhin angenommen. Diese haben vor allem auch recht genaue Vorstellungen darüber, was sie z.B. von AI erwarten, welche Zugangswege praktikabel sind und welche Strategien bzw. Assetklassen in Zukunft über- bzw. untergewichtet werden. Die Ergebnisse der BAI Investor Survey werden wir auf der AIC am 12. Mai präsentieren und mit den Investoren im Investorenworkshop am zweiten Tag eingehend diskutieren. zu den Beiträgen in diesem Newsletter Auch in dieser Ausgabe des BAI-Newsletters dürfen wir Ihnen wieder interessante Fachartikel präsentieren. Zum einen der Artikel „Die neue Anlageverordnung und ihre Auswirkungen auf Fondsanlagen“ von Achim Pütz, Martin Hüwel und Dr. Benedikt Weiser, alle Dechert LLP. Zum anderen finden Sie anknüpfend an die BAI-Insight 23 zu Infrastrukturinvestitionen in Australien einen Beitrag der australischen Handelskammer, dem Kooperationspartner der Insight, zu dieser Thematik sowie einen Beitrag von Mario Fischer und Jan-Philip Hastedt, beide TU München, zum Thema „Systematisches Risiko als Renditetreiber in Private Equity?“. Impressum Jahrgang 15 – Ausgabe II Verantwortliche Redakteure: Roland Brooks · Frank Dornseifer · Christina Gaul Erscheinungsweise: alle 2 Monate BAI e.V. · Poppelsdorfer Allee 106 · D-53115 Bonn Tel. +49 - (0) 228 - 969870 · Fax +49 · (0) 228 - 9698790 www.bvai.de [email protected] Eine informative Lektüre des BAI-Newsletters wünscht Frank Dornseifer Haftungsausschluss Die Informationen des BAI-Newsletters stellen keine Aufforderung zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren, Terminkontrakten oder sonstigen Finanzinstrumenten dar. Eine Investitionsentscheidung sollte auf Grundlage eines Beratungsgespräches mit einem qualifizierten Anlageberater erfolgen und auf keinen Fall auf der Grundlage dieser Dokumente/ Informationen. Alle Angaben und Quellen werden sorgfältig recherchiert. Für Vollständigkeit und Richtigkeit der dargestellten Informationen kann keine Gewähr übernommen werden. Satz & Layout VANAMELAND UG (haftungsbeschränkt) Markgrafenstraße 1a · 51063 Köln Tel. +49 - (0) 221 - 222 547 - 0 · Fax +49 - (0) 221 - 222 547 - 47 www.VANAMELAND.de [email protected] Leitartikel 6 BAI Alternative Investor Conference Workshop und Dinner für institutionelle Investoren 12. & 13. Mai 2015 Kap Europa • Frank fur t Prof. Dr. Christoph M. Schmidt Dr. Andreas Dombret Prof. Dr. Christoph Kaserer Reinhold Messner Mitglied des Vorstands, Deutsche Bundesbank Präsident RWI, Vorsitzender der Wirtschaftsweisen Ordinarius und Inhaber des Lehrstuhls Finanzmanagement und Kapitalmärkte, TU München Bergsteiger & Autor „Die BAI AIC hebt sich insbesondere durch die hohe fachliche Qualität und die eindeutige Orientierung an den aktuellen Bedürfnissen der Investoren deutlich von anderen Veranstaltungen ab. Eine Veranstaltung, aus der Investoren sehr komprimiert relevante und hochwertige Informationen und Ideen aus dem Bereich Alternative Investments mitnehmen.“ Charlotte Klinnert, Vorstand, Pensionskasse vom Deutschen Roten Kreuz VVaG Dinnersponsor Silbersponsoren Goldsponsoren Medienpartner Get-together Sponsor Informationen und Anmeldung unter: Aktuelle Informationen finden Sie in unserer Event App, in den Stores abrufbar unter: AIC 2015 www.ai-conference. com DIE NEUE ANLAGEVERORDNUNG UND IHRE AUSWIRKUNGEN AUF FONDSANLAGEN von Martin Hüwel, Achim Pütz und Dr. Benedikt Weiser, Dechert LLP 1. Einleitung Die Verordnung über die Anlage des gebundenen Vermögens von Versicherungsunternehmen („Anlageverordnung“ oder „AnlV“) ist maßgeblich für die Vermögensallokation nicht nur der unmittelbar betroffenen Versicherungsunternehmen und Pensionskassen, sondern auch für Versorgungswerke, die kraft (landes-) gesetzlicher Regelung zur Einhaltung der AnlV-Anlagerestriktionen verpflichtet sind oder sich den Anlagevorschriften der AnlV freiwillig unterworfen haben. Auch kirchliche Versorgungswerke und Stiftungen beachten regelmäßig die Vorgaben der AnlV. Bereits seit Inkrafttreten des AIFM-Umsetzungsgesetzes1 am 22. Juli 2013 war die zuletzt im Jahr 2011 inhaltlich geänderte2 Anlageverordnung anpassungsbedürftig. Insbesondere verwies sie in Bezug auf Fondsanlagen auf das Investmentgesetz („InvG“), das durch das Kapitalanlagegesetzbuch („KAGB“) ersetzt wurde. Das KAGB folgt zudem einer anderen Systematik als das InvG und unterscheidet zwischen Organismen für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren („OGAW“) einerseits und Alternativen Investmentfonds („AIF“) andererseits, die im Wesentlichen das komplette Spektrum der kollektiven Anlageformen abdecken. Diese Ausweitung der regulierten kollektiven Anlageformen war in der bisherigen Anlageverordnung nicht nachvollzogen. Die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht („BaFin“) versuchte, diesen Widerspruch mit einer für den Übergang gedachten Verwaltungspraxis aufzufangen und veröffentlichte bereits im Juli 2013 „Grundsätze für die Beurteilung der Sicherungsvermögensfähigkeit für den Übergangszeitraum ab Inkrafttreten des neuen KAGB am 22. Juli 2013 bis zur geplanten Anpassung der AnlV“. Diese Verwaltungspraxis sicherte im Wesentlichen den status quo für bestehende und nach dem neuen Regime aufgelegte Fonds, die entsprechend der Vorgaben der Anlageverordnung und der Verwaltungspraxis der BaFin, wie sie insbesondere im Rundschreiben 4/20113 festgehalten ist, errichtet waren. Diese Übergangspraxis musste sich aber notgedrungen am Wortlaut der bisherigen Anlageverordnung orientieren. Die sich dem Rechtsanwender stellenden Fragen der versicherungsaufsichtsrechtlichen Kategorisierung neuer unter das Regime des KAGB fallender regulierter Fondsvehikel konnten weitgehend nicht beantwortet werden. Vor diesem Hintergrund war die Überarbeitung der Anlageverordnung lange und dringend erwartet worden. Nachfolgend wird auf die Änderungen der Anlageverordnung durch Art. 1 der Änderungsverordnung eingegangen, wobei der Fokus auf den Auswirkungen auf Fondsanlagen betroffener Investoren liegt.4 Die neue Anlageverordnung und ihre Auswirkungen auf Fondsanlagen 8 2. Investitionen in Investmentvermögen nach der AnlV In Anpassung an die neue Systematik und die Vorgaben des KAGB können Anlagen in Investmentvermögen nunmehr als fünf unterschiedliche Fondstypen im Rahmen des Anlagekatalogs von § 2 Abs. 1 AnlV getätigt werden. Diese fünf Tatbestände gliedern sich wie folgt: Auswirkungen der neuen AnlV auf Fondsanlagen („Begründung“) bereits aufgrund der gesetzlichen Vorgaben hinreichend fungibel, so dass insoweit keine Notwendigkeit für engere versicherungsaufsichtsrechtliche Vorgaben besteht. Wie in der Vergangenheit dürfte auch unter der neuen Anlageverordnung vor einem Erwerb insbesondere die Einhaltung des Grundsatzes der Anlagesicherheit zu prüfen sein, der vor allem eine Beachtung des Spekulationsverbotes (Beispiel Cat-Bonds) und der Ratinganforderungen in Bezug auf die einzelnen Vermögensgegenstände des OGAW verlangt. Eine Änderung der diesbezüglichen aufsichtsrechtlichen Praxis der BaFin ist aus heutiger Sicht nicht zu erwarten. b. Erwerbbarkeit von Spezialfonds nach § 284 KAGB (§ 2 Abs. 1 Nr. 16 AnlV) und Zukunft des (Spezial-) Masterfondskonzeptes Im Vergleich zum Konsultationsentwurf vom Mai 2014 erfuhr die Regelung zur Anlage in Spezial-AIF eine grundlegende Änderung: In Nummer 16 werden zukünftig offene Spezial-AIF mit festen Anlagebedingungen gemäß § 284 KAGB, die nicht bereits durch Nummer 14 Buchstabe c erfasst werden, geregelt. § 2 Abs. 1 Nr. 16 des ersten Konsultationsentwurfs sah zunächst vor, dass diese Spezialfonds hinsichtlich ihrer erwerbbaren Vermögensgegenstände und Rückgabemöglichkeiten mit OGAW nach § 2 Abs. 1 Nr. 15 AnlV vergleichbar sein sollten. Wäre diese Regelung umgesetzt worden, hätten die von regulierten Investoren als Master-Spezialfonds genutzten Anlagevehikel auf OGAW-konforme Anlagegegenstände umgestellt werden müssen. Andernfalls wäre der gesamte Master-Spezialfonds „infiziert“ worden und hätte als Sonstiger AIF nach § 2 Abs. 1 Nr. 17 AnlV (vgl. hierzu nachfolgend unter 2. c.) eingestuft werden müssen. a. Erwerbbarkeit von Anteilen an OGAW (§ 2 Abs. 1 Nr. 15 AnlV) In Nummer 15 werden alle OGAW, die den Anforderungen der §§ 193 bis 213 KAGB entsprechen müssen, sowie vergleichbare EU-Investmentvermögen erfasst, deren Verwaltungsgesellschaft ihren Sitz im EWR hat. Dies entspricht der bisherigen Rechtslage. OGAW sind ausweislich der Begründung der Änderungsverordnung Die BaFin hatte in der Vergangenheit in ihrer Verwaltungspraxis über den Wortlaut der Anlageverordnung hinausgehende Anforderungen an die Anlagegrenzen eines versicherungsaufsichtsrechtlich erwerbbaren Spezialfonds gestellt. Das war seinerzeit teilweise erklärbar aus der Dynamik der Regulierung des Spezialfonds im InvG, mit der die Anlageverordnung zunächst nicht Schritt gehalten hatte. Der Referentenentwurf vom 4. Dezember 2014 hatte in der Begründung noch auf diese Verwaltungspraxis hingewiesen und die zusätzlichen Anforderungen in der Begründung genannt. Dies ist in der final verabschiedeten Fassung begrüßenswerter Weise entfallen. Die Begründung weist im Hinblick auf das für Gesetze und Verordnungen geltende Die neue Anlageverordnung und ihre Auswirkungen auf Fondsanlagen 9 verfassungsrechtliche Bestimmtheitsgebot ohnehin in bedenklichem Maße Regelungscharakter auf. Zu erwarten ist dennoch, dass an den Spezialfonds in der versicherungsaufsichtsrechtlichen Praxis weiterhin strengere Anforderungen gestellt werden, als dies im KAGB und nach dem Wortlaut der Anlageverordnung vorgesehen ist. Dies dürfte Aspekte wie den Einsatz von Derivaten und Wertpapierdarlehensgeschäfte betreffen wie auch im Vergleich zum Gesetz verschärfte Anlagerestriktionen für Investments in unverbriefte Darlehens-forderungen, sonstige Anlageinstrumente und (Dach-)Hedgefonds. Nach der Begründung müssen Investmentvermögen nach Nummer 16 transparent sein, damit sie für das gebundene Vermögen geeignet sind. Durch eine Änderung von § 3 Abs. 2 Nr. 2 AnlV wird geregelt, dass Vermögensgegenstände, die über einen (Master-)Spezial-AIF gemäß § 2 Abs. 1 Nr. 16 AnlV gehalten werden und nicht den Nummern des Anlagenkatalogs des § 2 Abs. 1 AnlV zugeordnet werden können, auf die AIF-Quote in Höhe von 7,5% des gebundenen Vermögens angerechnet werden müssen (siehe nachstehend unter 2. c.). Klargestellt wird in der Begründung, dass von einem Investmentvermögen nach § 2 Abs. 1 Nr. 16 AnlV erworbene Zielfonds für das gebundene Vermögen ebenfalls geeignet sein müssen. Dies entspricht der bisherigen aufsichtsrechtlichen Praxis und soll verhindern, dass über Dachfonds- oder sonstige Fondsstrukturen unzulässige Zielfonds erworben werden. Anlagen nach Nummer 16 müssen zudem ausreichend fungibel sein. c. Erwerbbarkeit von „Sonstigen AIF“ (§ 2 Abs. 1 Nr. 17 AnlV) Die neue Nummer 17 erweitert die Anlagemöglichkeiten in Investmentvermögen substantiell: Zukünftig können alle AIF für das gebundene Vermögen erworben werden, sofern sie nicht von den Nummern 13 Buchstabe b, 14 Buchstabe c, 15 oder 16 erfasst werden („Sonstige AIF“). Zudem darf es sich nicht um offene Publikumsinvestmentvermögen in Form von Immobilien-Sondervermögen handeln, da diese weiterhin nicht für das gebundene Vermögen von Versicherungsunternehmen erwerbbar sind. Immobilienfonds in Form von Publikums-AIF sind lediglich als geschlossene Vehikel nach dem neuen § 2 Abs. 1 Nr. 14c AnlV erwerbbar. Bei der neuen Kategorie „Sonstiger AIF“ lässt der Verordnungsgeber es zur „Wahrung der Belange der Versicherten sowie zur Einhaltung des Anlagegrundsatzes der Sicherheit“ ausreichen, dass die Kapitalverwaltungsgesellschaft über eine Erlaubnis nach § 20 Abs. 1 KAGB bzw. eine vergleichbare Erlaubnis eines anderen EWR-Mitgliedstaates verfügt. Des Weiteren sind die generellen Ausschlusstatbestände des § 2 Abs. 4 AnlV zu beachten. Weitere inhaltliche Vorgaben an die erwerbbaren Vermögensgegenstände werden nicht gemacht. Insoweit dürften bei dieser Fondskategorie daher nur die allgemeinen Anlagegrundsätze zum Tragen kommen. Anders als bei Fonds nach § 2 Abs. 1 Nr. 13b AnlV (siehe dazu nachstehend unter 2. e.) werden Fonds, die von einer nach § 44 KAGB registrierten Verwaltungsgesellschaft verwaltet werden (bzw. von einer entsprechend registrierten Gesellschaft mit Sitz in einem Staat des EWR), nicht als zulässige Verwaltungsgesellschaften eines Sonstigen AIF angesehen. Der Begründung ist zu entnehmen, dass für Zwecke der Berechnung der Mischungsquoten eine Durchschau bei Sonstigen AIF gemäß § 2 Abs. 1 Nr. 17 AnlV nicht stattfinden soll, weil diese bereits der (engen) AIF-Quote unterliegen. Anteile an Sonstigen AIF sind daher ohne Durchschaumöglichkeit der neuen 7,5%-AIF-Quote zuzuordnen. Dies gilt unabhängig davon, ob es sich bei diesen Sonstigen AIF um offene oder geschlossene oder um Publikums- oder Spezial-AIF handelt. Die Höchstgrenze in Höhe von 7,5% des gebundenen Vermögens gilt für direkte und indirekte Anlagen nach § 2 Abs. 1 Nr. 17, Vermögensgegenstände, die über § 2 Abs. 1 Nr. 16 gehalten werden und nicht den Nummern des Anlagekatalogs des § 2 Abs. 1 zugeordnet werden können, sowie andere direkte und indirekte Anlagen nach § 2 Abs. 1, deren Ertrag oder Rückzahlung an Hedgefonds- oder Rohstoffrisiken gebunden ist (vgl. § 3 Abs. 2 Nr. 2 AnlV, nachfolgend die „AIF-Quote“). Die AIF-Quote wird auf die sogenannte Risikokapitalanlagenquote von 35% des gebundenen Vermögens angerechnet. Nach der neuen Anlageverordnung werden damit lediglich Anteile an OGAW sowie Anteile an offenen Spezial-AIF, die die Anforderungen nach § 284 KAGB erfüllen und nicht von § 2 Abs. 1 Nr. 14c erfasst werden, ohne fondsbezogene quotale Einschränkung erworben werden können. Die neue Anlageverordnung und ihre Auswirkungen auf Fondsanlagen 10 Unter den Auffangtatbestand der neuen AIF-Quote für Sonstige AIF fallen beispielsweise regulierte Spezial-AIF, die die Anforderungen von § 284 KAGB nicht erfüllen, insbesondere mit Investition im Bereich Darlehen, Rohstoffe und Sachwerte, Publikums-AIF sowie Immobilien- und Private Equity-(Dach-)Fonds, die nicht die engen Voraussetzungen der jeweiligen Sondertatbestände erfüllen. Für geschlossene Sonstige AIF gelten nach der Anlageverordnung andere Streuungsvorschriften als für offene Sonstige AIF. Auf geschlossene Sonstige AIF ist die Streuungsquote je Aussteller von 1% bezogen auf das gebundene Vermögen der investierenden Gesellschaft anwendbar (§ 4 Abs. 4 Satz 1 AnlV). Sofern diese wiederum in geeignete Zielinvestmentvermögen investieren, bezieht sich die 1%-Quote auf die durchgerechneten Zielinvestitionen. Bei offenen Sonstigen AIF ist diese Ausstellergrenze nicht anwendbar. Als „offen“ wird ein Investmentvermögen nach § 2 Abs. 1 Nr. 17 AnlV, also ein offener Sonstiger AIF, dabei ausweislich der Begründung angesehen, wenn mindestens einmal im Jahr gegen Auszahlung die Anteile oder Aktien zurückgegeben werden können. Damit ist für die Abgrenzung zwischen offenen und geschlossenen Investmentvermögen das bisherige Aufsichtsverständnis maßgebend und wird in der Anlageverordnung die Neudefinition von offenen und geschlossenen Investmentvermögen im KAGB durch das KAGB-Reparaturgesetz5 nicht nachvollzogen. Unter dem Gesichtspunkt der Liquidität erscheint die Beibehaltung der Jahresfrist für Rücknahmen bei offenen Fonds durchaus sinnvoll. d. Erwerbbarkeit von Immobilienfonds (§ 2 Abs. 1 Nr. 14c AnlV) Nach der neuen Anlageverordnung entfällt der geschlossene Immobiliendachfonds (vgl. § 2 Abs. 1 Nr. 14c AnlV 2011). Stattdessen soll künftig eine Investition in offene und geschlossene Immobilienfonds zulässig sein, wenn es sich um Spezial-AIF oder geschlossene Publikums-AIF handelt, die von einer Kapitalverwaltungsgesellschaft verwaltet werden, die über eine Erlaubnis nach § 20 Abs. 1 KAGB verfügt (oder von einer ausländischen entsprechend regulierten Verwaltungsgesellschaft) und die direkt und indirekt in Immobilien im Sinne von § 231 KAGB und Immobiliengesellschaften im Sinne von § 235 KAGB investieren. Solche Fonds sollen direkt auf die Mischungsquote für Immobilien in Höhe von 25% des gebundenen Vermögens nach § 3 Abs. 5 AnlV angerechnet werden. In dieser Quote werden direkte und indirekte Anlagen in Darlehen nach § 2 Abs. 1 Nr. 4b, in Immobilien nach § 2 Abs. 1 Nr. 14 Buchstaben a, b und c und in Immobilien, die über Investmentvermögen nach § 2 Abs. 1 Nr. 16 gehalten werden und die Anforderungen des § 2 Abs. 1 Nr. 14c erfüllen, gebündelt. Der in einem früheren Diskussionsentwurf enthaltene Verweis auf sämtliche Anforderungen an Immobilienpublikumsfonds des KAGB (§§ 230 bis 260 KAGB) ist entfallen. Damit ist auch der Verweis auf die Liquiditätsinvestitionen gemäß § 253 KAGB als zulässige Vermögensgegenstände entfallen. Es ist aber kaum anzunehmen, dass Immobilienfonds, zumal offenen Immobilienfonds, keine Liquiditätanlagen gestattet sein sollen. Es ist zu erwarten, dass die BaFin dies in dem Kapitalanlagerundschreiben klarstellen wird. Im Falle von Immobiliendachfonds müssen nach der Begründung auch die Zielfonds die Anforderungen gemäß § 2 Abs. 1 Nr. 14c AnlV erfüllen. Dies steht im Widerspruch zur Regelungstechnik bei Dachfonds nach § 2 Abs. 1 Nr. 13 b AnlV. Hier müssen die Zielfonds abweichend von früheren Fassungen der Begründung der Änderungsverordnung die Anforderungen von § 2 Abs. 1 Nr. 13b AnlV nicht erfüllen (vgl. hierzu nachfolgend unter Ziffer 2.e.). Nach dem Auslegungsschreiben der BaFin zum Begriff des Investmentvermögens i.S.d. KAGB schließt das aktive Immobilienmanagement, wie zum Beispiel das Betreiben eines Hotels, das Vorliegen eines Investmentvermögens aus, weil es sich dabei um eine operative Tätigkeit eines Unternehmens außerhalb des Finanzsektors handele. Derartige Fonds dürften bei Vorliegen eines Geschäftsmodells und der sonstigen Voraussetzungen aber nach § 2 Abs. 1 Nr. 13a AnlV erwerbbar bleiben. e. Erwerbbarkeit von Private Equity-Fonds (§ 2 Abs. 1 Nr. 13b AnlV) Die Anlageverordnung sieht eine Zweiteilung des Begriffs der Beteiligung vor. Neu eingefügt wurde die Beteiligung in Form von Anteilen und Aktien an geschlossenen AIF (§ 2 Abs. 1 Nr. 13b AnlV). Diese müssen jedoch direkt oder indirekt in Vermögensgegenstände nach § 261 Abs. 1 Nr. 4 KAGB (nicht börsennotierte Unternehmensbeteiligungen), in „andere eigenkapitalähnliche Instrumente“ sowie „andere Instrumente der Unternehmensfinanzierung“ investieren. Die neue Anlageverordnung und ihre Auswirkungen auf Fondsanlagen 11 Ferner muss es sich um Fonds mit Sitz im EWR- oder OECD-Raum handeln, die von einer beaufsichtigten Verwaltungsgesellschaft mit Sitz im EWR/OECD-Raum verwaltet werden. Eine nach § 44 KAGB registrierte Verwaltungsgesellschaft bzw. eine entsprechend dieser Bestimmung registrierte Gesellschaft mit Sitz in einem Staat des EWR oder einem Vollmitgliedstaat der OECD reicht ebenfalls aus. Damit wurde den in der Konsultation vorgetragenen Anregungen Rechnung getragen. Offen ist, ob und welche „Schmutzgrenze“ gegebenenfalls anwendbar ist. Insofern gehen wir davon aus, dass jedenfalls Liquiditätsanlagen unschädlich sind (laut Begründung können in geringem Umfang liquide Mittel sowie Derivate zu Absicherungszwecken eingesetzt werden). Mit dem Begriff der „anderen Instrumente der Unternehmensfinanzierung“ hat der Verordnungsgeber nunmehr den Kreis zulässiger Anlagegegenstände auch auf vorrangige Unternehmensfinanzierungs-instrumente erweitert. Das ist als hilfreiche Klarstellung und sinnvolle Erweiterung der Anlagemöglichkeiten zu begrüßen. Unglücklich ist jedoch der Hinweis in der Begründung zu § 2 Abs. 1 Nr. 13b AnlV auf die frühere Verwaltungspraxis in Bezug auf § 2 Abs. 1 Nr. 13 AnlV 2011. Insoweit wird ausgeführt, dass das reine Halten von Darlehen in Private EquityFonds grundsätzlich nicht im Rahmen des § 2 Abs.1 Nr. 13b zulässig sei. Sofern sich die Tätigkeit des Fonds jedoch nicht in der schlichten Kreditverwaltung erschöpfe, sondern jede Darlehensvergabe individuell geprüft (due diligence) und überwacht werde, sei dies ein Indiz für eine zulässige Anlage nach § 2 Abs. 1 Nr. 13b AnlV. Aufgrund dieser Ausführungen in der Begründung wird teilweise vertreten, dass grundsätzlich auch für Private EquityFonds gemäß § 2 Abs. 1 Nr. 13b AnlV das Vorliegen eines Geschäftsmodells und die Eingehung unternehmerischer Risiken gefordert werden muss, wie es für Beteiligungen gemäß § 2 Abs. 1 Nr. 13a AnlV weiterhin der Fall ist. Dem Verordnungsgeber steht es jedoch nicht frei, in der Begründung Anforderungen festzusetzen, auf die er im eigentlichen Text der Verordnung ausdrücklich verzichtet hat. Die Begründung kann insoweit nicht zur (ergänzenden) Auslegung der Verordnung herangezogen werden. Entsprechendes gilt nach dem Grundsatz der Gesetzmäßigkeit der Verwaltung für eine Konkretisierung der Anlageverordnung durch die BaFin in einem Rundschreiben gemäß § 1 Abs. 4 AnlV. Jede Konkretisierung muss im Verordnungstext ihre Grenze finden. Zu beachten ist außerdem, dass das Vorliegen eines Geschäftsmodells und die Eingehung unternehmerischer Risiken konzeptionell in einem unlösbaren Widerspruch zur Definition eines AIF nach dem KAGB stehen (siehe dazu auch die obigen Ausführungen zu Immobilienfonds unter 2. d.). Verkürzt ausgedrückt kann ein Fonds, der ein Geschäftsmodell verfolgt und unternehmerische Risiken eingeht, grundsätzlich kein AIF im Sinne des KAGB sein und somit nicht die Anforderungen von § 2 Abs. 1 Nr. 13b AnlV im Hinblick auf „geschlossene AIF“ erfüllen. Der Hinweis des Verordnungsgebers in der Begründung ist insoweit mit dem Text der Verordnung nicht ohne weiteres in Einklang zu bringen. Der Widerspruch lässt sich aber aus der Geschichte der Änderungsverordnung und seiner Begründung erklären und lösen: In der früheren Fassung der Änderungsverordnung waren vorrangige Darlehen als zulässige Anlageform für Private Equity-Fonds nach Nr. 13b gar nicht zugelassen. Die früheren Entwurfsfassungen der Änderungsverordnung haben nur „eigenkapitalähnliche Instrumente“ als zulässige Anlageform genannt. Deshalb sah sich der Verordnungsgeber offenbar zu einer Aussage zu „Darlehen“ veranlasst, die er bei Private Equity-Fonds unter gewissen Voraussetzungen zulassen wollte. Das hat er dann später sinnvollerweise unmittelbar im Text der Verordnung getan, indem er „andere Instrumente der Unternehmensfinanzierung“ ausdrücklich zuließ. Dies schließt Darlehen ohne weiteres, d.h. ohne eine Auslegung unter Berufung auf die Begründung ein, vorausgesetzt, dass die Anlagestrategie des Fonds in der Unternehmensfinanzierung und nicht bloß in der Investition in unverbriefte Darlehen besteht. In diesem Sinne muss auch der fragliche Abschnitt der Begründung verstanden werden, der vor dem aktuellen Text der Anlageverordnung keine über den Wortlaut der Verordnung hinausgehende Aussagekraft haben kann. Unseres Erachtens dürfte damit das Merkmal des „Geschäftsmodells“ zumindest auf Ebene der Aussteller der nach § 2 Abs. 1 Nr. 13b erwerbbaren Instrumente nach wie vor eine Rolle spielen, insbesondere auch in Abgrenzung zu § 2 Abs. 1 Nr. 17 AnlV. Abweichend von der Begründung zum früheren Konsultationsentwurf, in dem die Erfüllung der Anforderungen von Die neue Anlageverordnung und ihre Auswirkungen auf Fondsanlagen 12 § 2 Abs. 1 Nr. 13b AnlV auch für Zielfonds vorgesehen war, wurde in der Begründung klargestellt, dass bei einer Investition über Dachfonds in Private Equity-Fonds die Zielfonds nicht nach Nummer 13 Buchstabe b qualifiziert sein müssen. Die Lockerung dieser Anforderung ist in der Praxis hilfreich und erhöht das zulässige Fondsspektrum spürbar, gerade weil das gegenwärtige Marktumfeld von der Angebotsseite her kaum Zielfonds im Einklang mit den Anforderungen der Nr. 13b hergibt. Allerdings bleibt abzuwarten, inwieweit dieser Punkt durch die Versicherungsaufsicht weiter beschränkt wird. Insoweit weist die Begründung ausdrücklich darauf hin, dass in den konkretisierenden versicherungsaufsichtsrechtlichen Vorgaben zu den einzelnen Vermögensanlagen gemäß § 1 Abs. 4 AnlV insbesondere die mögliche Umgehungsgefahr adressiert werden soll, die mit Investitionen über Dachfonds in Private Equity-Fonds verbunden sein kann. In § 2 Abs. 1 Nr. 13b AnlV werden auch Anteile an Europäischen Risikokapitalfonds nach § 337 KAGB und Europäischen Fonds für soziales Unternehmertum nach § 338 KAGB erfasst. Nach der Begründung zum früheren Konsultationsentwurf waren solche Anteile nur für die Öffnungsklausel erwerbbar. 3. Investitionen in Infrastruktur, Darlehen und Darlehensfonds Im Rahmen der öffentlichen Diskussion im Vorfeld der Anlageverordnung wurde eine neue Quote für Infrastrukturfonds erwartet. Eine ausdrückliche Quote für Infrastrukturfonds findet sich in der Anlageverordnung nicht. Die Begründung verweist jedoch bei zwei Anlageklassen auf die Möglichkeit, in Infrastruktur zu investieren: a. Besicherte Darlehen Die Möglichkeit, Fremdkapitalinvestitionen zu tätigen, ist durch die Einführung von § 2 Abs. 1 Nr. 4c AnlV erweitert worden. Zulässig sind danach Darlehen an Unternehmen mit Sitz im EWR oder in einem Vollmitgliedstaat der OECD mit Ausnahme von Kreditinstituten, sofern diese Darlehen ausreichend dinglich oder schuldrechtlich gesichert sind. Aus der Begründung ergibt sich, dass das Unternehmen mindestens eine Bonitätseinstufung im Bereich SpeculativeGrade Rating haben muss. Dies ermöglicht somit u.a. den Erwerb von Darlehen an Infrastrukturgesellschaften sowie von „High-Yield-Unternehmensdarlehen". Dabei sind nach der Begründung insbesondere die von der Aufsichtsbehörde veröffentlichten Hinweise zur Verwendung externer Ratings und zur Durchführung eigener Kreditrisikobewertungen zu beachten. Die mit dieser neuen Anlagemöglichkeit verbundenen Anlagerisiken werden durch eine neue Mischungsquote in § 3 Abs. 2 Nr. 3 in Höhe von 5% des gebundenen Vermögens sowie eine Anrechnung auf die Risikokapitalanlagenquote nach § 3 Abs. 3 Satz 1 begrenzt. Obwohl nach § 3 Abs. 2 Nr. 3 AnlV direkte und indirekte Anlagen nach § 2 Abs. 1 Nr. 4c jeweils 5% des Sicherungsvermögens und des sonstigen gebundenen Vermögens nicht übersteigen dürfen, dürfte eine Allokation derartiger Anlagen auf die 5%-Grenze im Rahmen der indirekten Investition über einen Fonds nur im Rahmen der transparenten offenen Fonds nach § 2 Abs. 1 Nr. 15 und Nr. 16 AnlV in Frage kommen, nicht hingegen bei Sonstigen AIF nach § 2 Abs. 1 Nr. 17 AnlV oder aber Private Equity-AIF nach § 2 Abs. 1 Nr. 13b AnlV, für die eine Durchschau auf die unterliegenden Vermögensgegenstände und eine Anrechnung auf die entsprechenden Quoten nicht vorgesehen ist. b. Darlehensfonds Das aktuelle Rundschreiben der BaFin zur Anlageverordnung 2011 sieht bei Spezialfonds eine Begrenzung von unverbrieften Darlehen auf 30% des Wertes des Sondervermögens vor. Es ist nicht auszuschließen, dass diese Grenze auch für Spezial-AIF nach § 2 Abs. 1 Nr. 16 AnlV fortgeschrieben wird. Jedenfalls dürfen die neuen Sonstigen AIF bis zu 100% in unverbriefte Darlehen investieren. Dies soll ausweislich der Begründung insbesondere Investitionen in Infrastruktur über Fremdkapitalinstrumente ermöglichen. 4. Übergangsvorschriften Publikumsimmobilienfonds sowie Anteile an vergleichbaren ausländischen Investmentvermögen, die vor dem 8. April 2011 erworben worden sind, können im gebundenen Vermögen verbleiben und über § 2 Abs. 1 Nr. 14c AnlV der Immobilienquote zugerechnet werden. Ein Zukauf von Anteilen ist nicht zulässig. Die neuen Anforderungen an Private Equity-Fonds gemäß § 2 Abs. 1 Nr. 13b AnlV sind erst ab dem Tag nach Verkündung der Anlageverordnung anzuwenden. Zum Stichtag bereits getätigte Investitionen sind gemäß § 2 Abs. 1 Nr. 13b AnlV Die neue Anlageverordnung und ihre Auswirkungen auf Fondsanlagen 13 der Beteiligungsquote zuzurechnen und können bis zur Fälligkeit gehalten werden. Ein Zukauf bei diesen Anlagen ist nicht zulässig, doch ist ein Abruf von Kapitalzusagen, die bereits vor Inkrafttreten der Änderungsverordnung eingegangen sind, möglich. 5. Kritische Würdigung und Ausblick Die überarbeitete Anlageverordnung ist zu begrüßen und dürfte angesichts wesentlicher Änderungen in Folge des Konsultationsverfahrens einen im Grundsatz geeigneten Rechtsrahmen für die Kapitalanlage betroffener Investoren darstellen. Forderungen nach noch flexibleren Anlagebeschränkungen und eine höhere Quote für Alternative Anlagen wollte der Verordnungsgeber bereits deshalb nicht zulassen, da die betroffenen Unternehmen nach der Anlageverordnung 2011 den zulässigen Spielraum für alternative Investments – jedenfalls im statistischen Durchschnitt – bei weitem nicht ausgereizt hatten. Kontakt: Martin Hüwel National Partner T: +49 69 77 06 19 4214 [email protected] Achim Pütz Partner T:+49 69 77 06 19 4212 [email protected] Dr. Benedikt Weiser, LL.M. (Eur.) Partner T: +49 69 77 06 19 4220 [email protected] Um den neuen Rechtsrahmen in der Praxis mit der gebotenen Rechtssicherheit nutzen zu können, bleibt nunmehr eine zeitnahe Veröffentlichung des Rundschreibens der BaFin gemäß § 1 Abs. 4 AnlV, das das gegenwärtige Rundschreiben R4/2011 ersetzen wird, zu wünschen. Für Versicherungsunternehmen, die in den Anwendungsbereich der Solvency II Richtlinie fallen, werden mit der Umsetzung von "Solvency II" zum 1. Januar 2016 die bisherigen Anforderungen an die Zusammensetzung der Kapitalanlagen nach der Anlageverordnung aufgehoben und durch das sog. prudent person principle ersetzt. Allerdings gehen wir davon aus, dass die Vorgaben der Anlageverordnung und der aufsichtsbehördlichen Praxis auch für diese Unternehmen im Rahmen der zu erstellenden internen (quantitativen) Richtlinien zur Umsetzung der qualitativen Anforderungen an die Kapitalanlage von Bedeutung bleiben werden. 1 Gesetz zur Umsetzung der Richtlinie 2011/61/EU (ABl. L 174 vom 1.7.2011, S. 1 ff.) über die Verwalter alternativer Investmentfonds („AIFM-Umsetzungsgesetz“). 2 Vierte Verordnung zur Änderung der Anlageverordnung. 3 Rundschreiben 4/2011 (VA) – Hinweise zur Anlage des gebundenen Vermögens von Versicherungsunternehmen, Geschäftszeichen VA 54 – I 3200 – 2010/0008 vom 15. April 2011. 4 Die in der Änderungsverordnung ebenfalls vorgenommenen Änderungen der Pensionsfonds-Kapitalanlageverordnung entsprechen im Wesentlichen denjenigen für die Anlageverordnung. 5 Das KAGB-Reparaturgesetz bzw. FinMarktAnpG in der Fassung von Artikel 2 des Gesetzes zur Anpassung von Gesetzen auf dem Gebiet des Finanzmarktes vom 15. Juli 2014 war aufgrund divergierender Definitionen von offenen und geschlossenen Fonds im deutschen Recht und übergeordnetem europäischem Recht nötig geworden. Die neue Anlageverordnung und ihre Auswirkungen auf Fondsanlagen 14 RefeRendaRiat/ wissenschaftliche mitaRbeit beim bai e.V. Der Bundesverband Alternative Investments e.V. (BAI) ist die zentrale Interessenvertretung der Alternative Investments Industrie in Deutschland. Wir setzen uns vor allem für die Diversifikation institutioneller Investorenportfolios ein. Zu den satzungsmäßigen Aufgaben gehört dabei insbesondere die Steigerung des Bekanntheitsgrades von alternativen Anlageklassen und -Strategien und die Verbesserung deren Verständnis in der Öffentlichkeit. Neben den Segmenten Hedgefonds, Private Equity und Rohstoffe gehören auch die Bereiche Infrastruktur und Immobilien zu unserem Themenspektrum. Wir suchen für unsere Geschäftsstelle am Verbandssitz Bonn zum frühestmöglichen Zeitpunkt einen wissenschaftlichen Mitarbeiter (m/w) oder Rechtsreferendar (m/w) mit einer Arbeitszeit von bis zu 20 Wochenstunden. Geboten wird ein attraktives und abwechslungsreiches Tätigkeitsfeld im Bereich des deutschen und europäischen Finanz- und Kapitalmarktrechts. Schwerpunkte der Arbeit: • Unterstützung der Geschäftsstelle bei der Mitwirkung in Gesetzes- und Regulierungsvorhaben auf nationaler und europäischer Ebene • Analyse, Strukturierung und Aufbereitung von Rechtsthemen für Verbandsmitglieder Ihr Profil: • Ausgeprägtes Interesse an Finanz- und Kapitalmarktthemen, Politik, Recht und Regulierung im Allgemeinen und Verbandsarbeit im Besonderen • Gutes analytisches und konzeptionelles Denkvermögen und hervorragende kommunikative Fähigkeiten • Hohe Eigeninitiative, aber auch gute Teamfähigkeit • Sehr gute Formulierungsgabe • Verhandlungssicheres Englisch, Kenntnisse von weiteren Fremdsprachen sind wünschenswert • sichere Kenntnisse und Fähigkeiten bei der Nutzung der gängigen MS Office-Anwendungen (Word, Excel, Power Point) Der BAI bietet Ihnen ein interessantes Arbeitsgebiet mit abwechslungsreichen Tätigkeiten. Sie arbeiten in einem kleinen Team, bei dem Sie sich bei der Lösung vielfältiger Fragestellungen im Finanz- und Investmentbereich einbringen können. Wenn Sie diese Aufgabe reizt, sollten wir uns schnell kennen lernen. Ihre aussagefähigen Bewerbungsunterlagen richten Sie bitte unter Angabe Ihres frühestmöglichen Eintrittstermins ausschließlich per E-Mail an: • Redaktionelle Arbeiten, insbesondere Zuarbeit zu Fach- und Newsletterbeiträgen sowie zu Vorträgen • Unterstützung bei Publikationen und der Entwicklung von Positionspapieren für Aufsichts- und Steuerbehörden sowie Politik • Planung und Durchführung von Verbandsveranstaltungen zu Rechts- und Aufsichtsthemen • Übernahme von Sonderprojekten Stellenausschreibung Stellenausschreibung Bundesverband Alternative Investments e.V. Herrn Rechtsanwalt Frank Dornseifer -GeschäftsführerPoppelsdorfer Allee 106 • 53115 Bonn Tel.: 0228 / 96 98 70 • Fax: 0228 / 96 98 7-90 [email protected] Weitere Informationen über den BAI finden Sie unter: www. bvai.de 15 5 OPPORTUNITIES IN AUSTRALIAN INFRASTRUCTURE by David Campell, Australian Trade Commission (Austrade) The Australian Trade Commission (Austrade) and Germany’s Association for Alternative Investments (BAI) recently cohosted a seminar in Frankfurt on Infrastructure Financing Opportunities in the Australian market. Speakers included IFM, First State, ANZ Bank, Deloitte and Bilfinger who presented case studies on Australian investment projects and highlighted Australia’s strong credentials. As the world’s 13th largest economy, with 23 years of continuous economic growthi, Australia is an attractive market for European firms. For many investors, it can also be a very effective base for increasing their engagement with the markets of the Asia-Pacific region. Not only has Australia one of the lowest levels of general government net debtii, but the International Monetary Fund (IMF) expects continued strong economic growth, forecasting around three per cent annual growth between 2015 and 2019iii – one of the highest in the OECD. Australia is also one of few countries to hold a triple-A credit rating from all three major rating agencies - Standard & Poor’s, Moody’s and Fitch. Due to the current low return environment across Europe, Germany’s funds have an increasing appetite for investments outside of the European Union (EU). Australia’s infrastructure pipeline, the asset recycling agenda and its long track record in this asset class offer a compelling value proposition. There are several factors driving the current demand for infrastructure investment in Australia. One of them is strong population growth, especially in urban areas where 89 per cent of Australians currently liveiv. This is putting pressure on existing infrastructure. Another factor is demand from Asia for our goods prompting significant freight growth, in turn placing increased pressure on ports, roads and rail infrastructure. These trends create opportunities in: Opportunities in Australian Infrastructure • financing the country’s burgeoning infrastructure requirements • investing in new technologies, skills and innovation; and, • addressing skill and solution gaps associated with complex urban transport projects. In addition to the strong demand characteristics, there are other reasons why Australian infrastructure represents a great opportunity for investors from the EU. Our long and successful history in the sector is a point of difference compared with many other markets, as is the scale of the country's infrastructure needs compared to the limited scope of government willingness to fund it. It has been estimated that there is currently a pipeline of approximately AUD760 billion of projects to be funded, including road, rail, ports, and social infrastructure like hospitals and schools.v The capital recycling initiative of the current Federal Government, aimed at recycling capital from proceeds of asset sales into new greenfield projects, also ensures that there are numerous mature projects available in which to invest. Those projects include electricity distribution assets in New South Wales and the Port of Melbourne. More broadly, portfolio analysis has demonstrated that infrastructure investments have virtually zero correlation with equities, and only minor correlation with other asset classes. They have also demonstrated their resilience over other classes over a lengthy period, including during the global financial crisis. Indeed, adding unlisted infrastructure assets to a portfolio may enhance return and reduce the overall risk of the portfolio. 16 According to First State, infrastructure as an asset class offers stable long term returns – over the last 20 years it has provided average returns of close to 12 per cent compared with around 8 per cent from equities, and with much less volatility. With Government bond yields below two per cent in many regions, the five per cent-plus yield achieved from infrastructure over the last five years looks extremely attractive when coupled with the diversification it provides relative to other investments.vi Austrade is the Australian Government’s international trade, education and investment promotion agency, with additional responsibility for tourism policy, programmes and research. During the past year, Austrade has contributed to Australia’s economic prosperity, and to the Government’s broader economic diplomacy agenda, through targeted, businesslevel work programmes, informed by its knowledge of international markets and Australia’s competitive advantages. Austrade’s international network, the primary channel for its international activities and work programmes, has 82 offices located in 48 markets. Working in partnership with state and territory governments, Austrade’s focus on attracting and facilitating productive direct foreign investment is aligned to the agreed government priorities of food and agribusiness, resources and energy, economic infrastructure, tourism infrastructure, and advanced manufacturing, services and technologies. Please visit Austrade’s website for more information: www.austrade.gov.au Kontakt: Johanna Harvey Australian Trade Commission (Austrade) Australian Consulate General Neue Mainzer Strasse 52-58 60311 Frankfurt, Germany T +49 69 90558118 [email protected] www.austrade.gov.au With foreign direct investment (FDI) flows more constrained since the global financial crisis and stronger competition between countries, Austrade has assumed a more active role, particularly in established markets such as Europe, in promoting Australia as an investment destination and facilitating FDI into Australia. i IMF, World Economic Outlook Database, October 2014; Austrade. ii IMF Fiscal Monitor, October 2014 - estimated at 16.6 per cent of Gross Domestic Product (GDP) in 2015, well below the 74.1 forecast for advanced economies. iii IMF, World Economic Outlook Database, October 2014; Austrade. iv The World Bank, Urban Population (2013) http://data.worldbank.org/indicator/SP.URB.TOTL.IN.ZS. v The National Infrastructure Construction Schedule website (www.nics.gov.au) lists upcoming asset sales providing a transparent and tangible pipeline available to investors. vi First State presentation: “Australia meets Germany-Investing in Australian Infrastructure”, BAI Event 12 Feb 2015. Opportunities in Australian Infrastructure 17 SYSTEMATISCHES RISIKO ALS RENDITETREIBER IN PRIVATE EQUITY? von Mario Fischer und Jan-Philip Hastedt Durch die seit Jahren anhaltende Niedrigzinsphase werden institutionelle Investoren zunehmend mit dem Problem konfrontiert, dass eine herkömmliche Portfolioallokation keine ausreichende Verzinsung mehr bietet. Als Reaktion darauf suchen diese institutionellen Anleger folglich nach Möglichkeiten, höhere Renditen als bei traditionellen Investitionsformen zu erzielen. Insbesondere alternative Investments wie Hedge-Fonds oder Private Equity rücken dabei schnell Mario Fischer Philip Hastedt in den Fokus. Neben einer attraktiven Rendite erwarten Investoren hier eine niedrige Korrelation mit traditionellen Investments und damit eine vorteilhafte Portfolioerweiterung. Diese Entwicklung wird insbesondere an dem rapiden Anstieg des investierten Kapitals in alternative Investments sichtbar. So wuchs das verwaltete Vermögen von Hedge-Fonds zwischen 2009 und 2013 um fast 40 Prozent, während bei Private Equity in 2013 über 50 Prozent mehr Kapital für neue Fonds aufgebracht wurde als noch 2009.1 Institutionelle Investoren, die in diese weniger regulierten Vermögensgegenstände investieren, sehen sich zwangläufig aber auch einem höheren und insbesondere intransparenteren Risiko ausgesetzt – verglichen mit einem Investment im öffentlichen Kapitalmarkt. So wird häufig argumentiert, dass durch die lange Kapitalbindung ohne Ausstiegsmöglichkeit und den nur schwach ausgeprägten Sekundärmarkt bei Private Equity eine Illiquidität entsteht, die eine zusätzliche Rendite rechtfertigen würde. Die den Investoren überlassene Kontrolle über ihre Investitionen ist zudem qua Private Equity Geschäftsmodell auf ein Minimum reduziert und verdeutlicht einmal mehr die Schwierigkeit einer exakten Risikobewertung. Unter diesen Umständen stellt sich die Frage, ob der von der traditionellen Finanztheorie postulierte positive Zusammenhang zwischen (systematischem) Risiko und Rendite hier überhaupt noch Anwendung findet. Diese Frage soll in dem vorliegenden Beitrag diskutiert werden, wobei die Antwort für Investoren und Fondsmanager gleichermaßen interessant sein sollte, da letztere in besonderem Maße von der Risikostruktur und dem Erfolg von Private Equity Investments profitieren. Sind Private Equity Renditen vergleichbar? – Der Weg führt über das Risiko Durch immer bessere Datenverfügbarkeit hat Private Equity über die vergangenen zwei Jahrzehnte in der akademischen Forschung massiv an Bedeutung gewonnen. Im Fokus stehen insbesondere Renditevergleiche – sowohl innerhalb dieser Anlageklasse als auch zu anderen Anlageklassen. Mit dem Ziel eine tatsächliche Renditevergleichbarkeit zu erreichen, berücksichtigen wissenschaftliche Analysen vermehrt das individuelle Risiko eines Private Equity Investments. Die bereits angesprochene Illiquidität der Anlageklasse und das speziell in dieser Industrie etablierte Renditemaß des internen Zinsfußes (Internal Rate of Return - IRR) stellen die Forschung auf dem Weg zur Risikoadjustierung und Vergleichbarkeit jedoch vor einige Herausforderungen. 1 Daten für das verwaltete Vermögen der Hedge-Fonds stammen von BarclayHedge und das aufgebrachte Vermögen bei Private Equity von Preqin. Systematisches Risiko als Renditetreiber in Private Equity? 18 Eines der bekanntesten, vermeintlich risikoadjustierten Performancemaße in diesem Kontext ist das sogenannte Public Market Equivalent, welches das Verhältnis der Rendite eines Private Equity Investments zu dem entsprechenden Marktindex (zumeist S&P 500) angibt.2 Ein Wert größer eins impliziert eine höhere Rendite eines Private Equity Investments verglichen mit der Rendite einer Investition in den jeweiligen Marktindex über denselben Zeitraum. Aus Vereinfachungsgründen wird jedoch zumeist ein Beta gleich eins angenommen, was folglich ein identisches Investitionsrisiko zur verglichenen Anlageklasse impliziert. Das Public Market Equivalent reflektiert demnach in keiner Weise eine spezifische Risikoberücksichtigung. Traditionelle Risikomaße (beispielsweise Beta oder Volatilität) werden zumeist aus Zeitreihenanalysen berechnet. Eine niedrige – insbesondere auf Einzeltransaktionsebene häufig unzureichende – Anzahl an Beobachtungen stellt hierbei eine zentrale Herausforderung bei Private Equity dar. Aus Einzeltransaktionen aggregierte Höhen und Zeitpunkte der Rückzahlungen an Investoren auf Fondsebene werden von den Fondsmanagern vornehmlich selbst gewählt und lassen deshalb selten exakte Rückschlüsse auf tatsächlich zugrundeliegende Risikostrukturen zu; dies ist nicht zuletzt dem IRR als Performancemaß geschuldet. Diese Unzulänglichkeiten versucht dieser Beitrag mit einem Ansatz zu lösen, der das systematische Risiko auf Grundlage der jeweiligen Industriezugehörigkeit errechnet. Datengrundlage und Methodik dieser Risikomessung Die vorliegende Untersuchung nutzt einen Private Equity Datensatz des Anbieters Preqin.3 Neben Informationen auf Fondsebene wurden ebenfalls Informationen zu separaten Einzeltransaktionen in den Analysen berücksichtigt. Wie Tabelle 1 zeigt, besteht die Datenbasis nach Bereinigung aus ungefähr 800 Einzeltransaktionen und rund 4.000 Fonds. Um eine Verzerrung durch vorläufige IRRs bei den Fonds zu verhindern, wurden alle Fonds ausgeschlossen, die zum Zeitpunkt der Analyse nicht liquidiert waren, nicht mindestens 85 Prozent des gebundenen Kapitals bereits verwendet hatten oder erst nach 2009 aufgesetzt wurden. Ungefähr jeweils ein Viertel der resultierenden Private Equity Fonds sind Venture Capital und Buyout Fonds. Um das systematische Risiko zu messen und den Einfluss auf die Rendite bestimmen zu können, wurden sowohl den Einzeltransaktionen als auch den Fonds ein geschätztes Beta der jeweiligen Industrie zugeordnet. Auf Einzeltransaktionsebene wurde die Industriezugehörigkeit des Zielunternehmens verwendet und auf Fondsebene der entsprechend proklamierte Industriefokus. Sollte ein Fonds mehrere Industrien als Fokus angegeben haben, wurde ein gemitteltes Beta berechnet. Die zugrundeliegenden Betaschätzer wurden von Damodaran (2014) übernommen. 2 Siehe hierzu insbesondere Long/Nickels (1996) und Kaplan/Schoar (2005). 3 Preqin wird auch von anderen aktuellen Studien wie beispielsweise Sensoy et al. (2013) oder Harris et al. (2014) verwendet. Der verwendete Datensatz wurde zuletzt im Juni 2014 aktualisiert. Systematisches Risiko als Renditetreiber in Private Equity? 19 Bei den in Tabelle 1 dargestellten Ergebnissen fällt zunächst die große Diskrepanz zwischen dem durchschnittlichen IRR auf Einzeltransaktions- und Fondslevel auf. Dieser Unterschied ist mitunter der Tatsache geschuldet, dass Renditen aus Einzeltransaktionen die Brutto-Renditen an Fondsmanager darstellen, während in den abgebildeten Renditen der untersuchten Fonds bereits Managergebühren berücksichtigt wurden. Außerdem könnte die Art der Datenerhebung bei Preqin dazu führen, dass Fonds vornehmlich besonders erfolgreiche Einzeltransaktionen veröffentlichen. Gleichzeitig fällt jedoch auch auf, dass die Standardabweichung des IRR bei Einzeltransaktionen deutlich höher ist als bei Fonds, was sich mitunter mit dem höheren Level an Diversifikation der Fonds begründen lässt. Auf Fondsebene wurde neben dem durchschnittlichen Industriebeta ein zusätzliches Risikomaß auf Basis des jeweiligen Private Equity Fondstypen implementiert. Hierbei folgen wir weitgehend der Herangehensweisen von Kaserer/Diller (2009) und ordnen die verschiedenen Arten von Fonds nach theoretischen Überlegungen einzelnen Risikoklassen zu. So umfasst die niedrigste Risikoklasse 1 die Fondstypen Balanced, Dachfonds und Mezzanine. Darauf aufbauend folgen Leveraged Buyouts (Risikoklasse 2), Growth Capital (Risikoklasse 3) sowie Expansion und Late Stage (Risikoklasse 4). Die höchste Risikoklasse 5 umfasst Early Stage, Venture (General) und Venture Debt. Ergebnisse zu Private Equity Einzeltransaktionen – Einflüsse von Risiko und Haltedauer Einen ersten Einblick, ob das Risiko eines Private Equity Investments Einfluss auf die zu erwartende Rendite ausübt, zeigt Tabelle 2. Aufgegliedert nach verschiedenen Kategorien werden hier der Mittelwert IRR, der Median IRR, die Standardabweichung der IRRs, das Verhältnis aus Mittelwert IRR und der zugehörigen Standardabweichung (VRS) sowie die durchschnittliche Investitionssumme dargestellt. Für die Art des Investments zeigt sich der Trend, dass höhere IRRs mit einer höheren Standardabweichung – und damit höheren Unsicherheit – verbunden sind. Die höchste Standardabweichung findet sich für Buyout Investments, die gleichzeitig den höchsten durchschnittlichen IRR haben. Auch für die restlichen drei Kategorien gilt eine klare Rangfolge von höheren durchschnittlichen IRRs bei einer höheren Standardabweichung. Erwartungsgemäße Ergebnisse finden sich für die durchschnittliche Investitionssumme. Public-to-Private Transaktionen haben ein deutlich größeres Investitionsvolumen als die anderen drei Kategorien. Systematisches Risiko als Renditetreiber in Private Equity? 20 Eine Einteilung der Industriebetas in Quartile, beginnend mit den niedrigsten Betawerten im ersten Quartil, zeichnet ein deutliches Schema ab: Die höchsten Betawerte (im vierten Quartil zusammengefasst) fallen ebenfalls mit den höchsten Renditen (Mittelwert und Median) zusammen und verringern sich konstant mit entsprechendem Quartil. Die zugehörige Standardabweichung bestätigt diese Entwicklung grundsätzlich mit einer Ausnahme. Somit zeigen sich deskriptiv für ein höheres Industrierisiko nicht nur durchschnittlich höhere Renditen, sondern auch gleichzeitig höhere Renditenstreuungen. Für eine Aufteilung nach Industrie des Zielunternehmens ist der Trend nur noch schwach zu erkennen. Zwar hat der Bereich Consumer Discretionary den höchsten durchschnittlichen IRR und die höchste Standardabweichung, doch weist er nur den dritthöchsten Median IRR aus. Insbesondere die Bereiche Business Services und IT haben deutlich niedrigere Standardabweichungen als die anderen drei Bereiche, aber dennoch IRRs über dem Bereich Industrials. Auffällig in Tabelle 2 ist außerdem, dass der Median IRR immer unter dem durchschnittlichen IRR liegt, was auf besonders erfolgreiche Ausreißer hindeutet.4 Insgesamt zeigen die deskriptiven Auswertungen auf Einzeltransaktionsbasis einen offensichtlichen Zusammenhang von zu erwartendem IRR und den beiden traditionellen Risikomaßen Volatilität und Beta. Tabelle 3 untermauert diesen Zusammenhang in einer multivariaten Analyse. Die abhängige Variable ist stets der Exit IRR des Investments; als unabhängige Variable ist für die Untersuchung insbesondere das Industriebeta relevant. Alle vier Regressionen zeigen einen höchst signifikanten und positiven Einfluss des Industriebetas auf den IRR der Investition. Bei der Interpretation des Koeffizienten muss allerdings berücksichtigt werden, dass der IRR bereits in Prozent angegeben ist und die Industriebetas nur geringfügig schwanken. Das erste (dritte) Quartil entspricht einem Beta von 0,9 (1,1). Folglich ergibt sich basierend auf Regression (2) eine erwartete Steigerung des IRRs um ungefähr 20 Prozentpunkte, wenn man das Industrierisiko vom ersten zum dritten Quartil erhöht – vorausgesetzt, die anderen Einflussgrößen auf den IRR bleiben konstant. 4 Da die Möglichkeit besteht, dass Ausreißer bei den IRRs die Regressionsergebnisse verzerren könnten, sind die verwendeten IRRs bei den Regressionen um jeweils ein Prozent winsorisiert. Systematisches Risiko als Renditetreiber in Private Equity? 21 Neben dem Fokus auf das Beta fällt außerdem auf, dass die Haltedauer stets einen signifikant negativen Koeffizienten aufweist. Auf der einen Seite könnte das damit erklärt werden, dass Private Equity Fonds die Realisierung eines unterdurchschnittlichen IRRs hinauszögern bzw. zu lange an der Hoffnung festhalten, den Exit IRR noch verbessern zu können. Auf der anderen Seite bezieht die Berechnungsmethodik des IRRs natürlich auch den Zeitpunkt der Zahlungen mit ein. Ergebnisse zu Private Equity Fonds – Beta und Risikoklasse Analog zu der Auswertung auf Einzeltransaktionsbasis findet sich in Tabelle 4 eine deskriptive Darstellung auf Fondslevel. Auch hier fällt erneut auf, dass der Median IRR stets niedriger ist als der durchschnittliche IRR – folglich sind auch die durchschnittlichen IRRs durch einige äußerst erfolgreiche Private Equity Fonds beeinflusst. Dies gilt insbesondere für Venture Capital Fonds, die eine enorm hohe Standardabweichung und den niedrigste Median IRR aller Fondsarten (trotz zweithöchstem durchschnittlichen IRR) aufweisen. Von den betrachteten Fonds liefern die Buyout Fonds die mit Abstand höchsten IRRs, wohingegen Real Estate Fonds eher enttäuschen. Die niedrigste Standardabweichung weisen Dachfonds und Mezzanine Fonds aus, was unsere Einteilung in die niedrigste Risikoklasse indirekt bestätigt. Betrachtet man das Verhältnis von durchschnittlicher Rendite und dazugehöriger Standardabweichung, ergibt sich ein heterogenes Bild. Während fünf der sieben Arten ein Verhältnis zwischen 0,8 und 1,1 realisiert haben, sind Real Estate und Venture Capital Fonds deutlich abgeschlagen. Während dies bei Real Estate Fonds an dem niedrigen IRR liegt, ist der Wert bei Venture Capital Fonds vornehmlich auf die enorm hohe Standardabweichung zurückzuführen. Das verwaltete Vermögen entspricht grundsätzlich den Erwartungen, wobei lediglich die betrachteten Dachfonds klein erscheinen. Während Buyouts Fonds durchschnittlich über eine Milliarde U.S. Dollar verwalten, haben Venture Capital Fonds nur einen Bruchteil dessen zur Verfügung. Bezüglich der Sortierung nach den Quartilen der Betas zeigt sich hier erstaunlicherweise ein entgegengesetztes Ergebnis gegenüber den Auswertungen auf Einzeltransaktionsbasis, wobei bei der Interpretation die hohe Konzentration der Werte um den Median der Betas von 0,99 berücksichtigt werden muss. Mit Ausnahme des zweiten Quartils ergeben sich abnehmende IRRs mit zunehmenden Betas, sowohl im Mittelwert als auch Median. Nichtsdestotrotz steigt mit den Betawerten auch die Systematisches Risiko als Renditetreiber in Private Equity? 22 Renditestreuung erwartungsgemäß, was insgesamt tendenziell zu nachteiligeren Verhältnissen aus Rendite und Standardabweichung führt. Des Weiteren ist auffallend, dass Fonds mit geringerem Beta durchschnittlich größer sind als Fonds mit höheren Betas. Für die fallenden IRRs und steigenden Standardabweichungen mit steigendem Industrierisiko könnte es mehrere Erklärungen geben. Zum einen ist es denkbar, dass größere Fonds tendenziell besser diversifiziert sind und damit eine geringere Streuung der IRRs erreichen. Zum anderen ist der Unterschied zwischen erstem Quartil und viertem Quartil mit einem Prozent sehr gering (verglichen mit dem Unterschied auf Einzeltransaktionsbasis aus Tabelle 2), was auf den Absolute Return Ansatz von Private Equity Fonds hindeuten könnte. Die Ergebnisse der Risikoklassen unterstreichen die bisherige Vermutung auf Fondsebene. Zwar wird die theoretische Einteilung mit Ausnahme der zweiten Risikoklasse durch die Standardabweichungen unterstrichen, jedoch scheint keine wachsende Rendite bei steigendem Risiko vorzuliegen. Die Unabhängigkeit der Rendite von der Risikoklasse und die steigende Standardabweichung führen dazu, dass mit steigender Risikoklasse das Verhältnis von Rendite und Risiko stetig fällt. Eine höhere Risikoklasse führt dementsprechend zwar zu einem höheren Risiko, nicht aber zu einer höheren erwarteten Rendite. Im Gegensatz zu den Regressionen auf Einzeltransaktionsbasis zeigt Tabelle 5 keinen signifikant positiven Zusammenhang zwischen Risiko und Rendite. Mit und ohne Kontrollvariablen scheint ein höheres Beta zu niedrigeren IRRs zu führen, auch wenn der ökonomische Effekt hierbei äußerst gering ist. Unterstrichen wird das durch den negativen Koeffizienten der Risikoklasse, der jedoch erneut kaum einen ökonomischen Effekt nach sich zieht. Neben den bereits im letzten Abschnitt genannten Erklärungen könnte hier für das Fondsbeta auch die Messung selbst die Ergebnisse etwas beeinflussen, da aufgrund der Datenlage lediglich eine Approximation über alle angegebenen Industrien, nicht aber über die tatsächlichen Investments der Fonds, möglich war. Ein in der Vergangenheit häufiger gezeigtes Ergebnis wird auch hier bestätigt – größere Fonds erzielen tendenziell niedrigere Renditen als kleinere Fonds. Zum einen könnte das auf die generell begrenzte Anzahl an lukrativen Zielunternehmen zurückzuführen sein. Große Fonds könnten daher Abschläge in Bezug auf die Attraktivität des Zielunternehmens in Kauf nehmen, um nicht zu viel Kapital unbeansprucht zu lassen. Zum anderen könnte die generelle Fondsgröße mit dem Wachstumszyklus der Private Equity Industrie korrelieren, wobei aber in Zeiten von vielen Fonds mit großen Investitionsvolumina im Markt die Anzahl der attraktiven Zielunternehmen gleichbleibt. Auch die anderen beiden Kontrollvariablen, Systematisches Risiko als Renditetreiber in Private Equity? 23 Managererfahrung und einziger Fonds des Private Equity Unternehmens, haben die erwarteten Koeffizienten. Während erfahrene Manager tendenziell einen besseren IRR erwirtschaften konnten, zeigt sich eine deutlich schlechtere Rendite bei Private Equity Unternehmen, die keinen Nachfolger aufsetzen konnten. Auch wenn die Kausalität sicherlich in die Richtung geht, dass einmalige Fonds aufgrund ihrer mangelnden Performance keine Nachfolger haben, ist der ökonomische Effekt auf den IRR mit 3,50 bis 5,62 Prozent enorm. Zusammenfassung Das aktuelle Niedrigzinsumfeld bringt institutionelle Investoren dazu, bisherige Portfolioansätze zu überdenken. Absolute Return Ansätze, wie sie insbesondere durch alternative Investments verfolgt werden, gewinnen hierbei an Bedeutung. Gleichzeitig steigen aber auch die Anforderungen an das Risikomanagement. Während Vergleiche von Hedge-Fonds mit traditionellen Vermögensgegenständen bereits weit verbreitet sind, stoßen herkömmliche Risikomaße bei Private Equity an ihre Grenzen. Inwiefern hier der grundlegende Zusammenhang von höherer Rendite bei höherem Risiko gilt, hat dementsprechend wichtige Implikationen für Private Equity Investments. Die vorliegende Untersuchung stützt sich besonders auf das systematische Risiko eines Private Equity Investments und berücksichtigt hierbei sowohl Einzeltransaktionen wie auch Private Equity Fonds. Während der positive Zusammenhang von systematischem Risiko und Rendite für Einzeltransaktionen in allen Auswertungen nachgewiesen werden konnte, scheint dieser Zusammenhang für Private Equity Fonds nicht zu gelten. Neben einer Diversifizierung der Fonds über ihre Einzeltransaktionen könnte insbesondere die Absolute Return Eigenschaft der Fonds für dieses Ergebnis verantwortlich sein. Referenzen Damodaran (2014): http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/data.html (abgerufen am 10. Juli 2014) Diller/Kaserer (2009): 'What drives private equity returns? Fund inflows, skilled GPs, and/or risk? (European Financial Management) Harris/Jenkinson/Kaplan/Stucke (2014): 'Has persistence persisted in private equity? Evidence from buyout and venture capital funds' (Working Paper) Kaplan/Schoar (2005): 'Private equity performance: returns, persistence, and capital flows' (Journal of Finance) Ljungqvist/Richardson (2003): 'The cash flow, return and risk characteristics of private equity' (Working Paper) Long/Nickels (1996): 'A private investment benchmark' (Working Paper) Sensoy/Wang/Weisbach (2013): 'Limited partner performance and the maturing of the private equity industry' (Journal of Financial Economics) Kontakt: Lehrstuhl für Finanzmanagement und Kapitalmärkte TUM School of Management Technische Universität München Mario Fischer: [email protected] Jan-Philip Hastedt: [email protected] Ein Teil der vorgestellten Untersuchung wurde während Aufenthalten an der Harvard University und Columbia University durchgeführt. Ein besonderer Dank gilt Professor Dr. Christoph Kaserer. Alle verbleibenden Fehler gehen zu Lasten der Autoren. Systematisches Risiko als Renditetreiber in Private Equity? 24 Sattelfest in alternativen Finanzanlagen p Kompaktstudiengang Private Equity Berater für Finanzanlagen sehen sich einer zunehmend komplexen Anlagewelt gegenüber, in die sie ihre Kunden begleiten sollen. Das „klassische“ Angebot mit Anleihen, Aktien, Zertifikaten und Derivaten ist schon schwer überschaubar. Trotz Finanzkrise werden aber auf dem deutschen Markt ebenso Anlageformen aus dem alternativen Finanz-Arsenal immer interessanter: Private Equity, Hedgefonds und Rohstoffe sind sinnvolle Ergänzungen im Portfolio und werden nicht nur von vermögenden Kunden öfter nachgefragt. Um die Sicht auf diese Assetklassen zu verbreitern und in der Beratung sattelfest zu werden, sind Weiterbildungs-Studiengänge für Anlage- und Finanzberater, Vermögensverwalter, Family Offices etc. unverzichtbar. Das PFI Private Finance Institute / die EBS Finanzakademie bietet den Kompaktstudiengang „Private Equity“ bereits seit 2006 an. Das Studienziel ist nicht, zu erlernen, wie man alternative Fonds „macht“, sondern wie sie funktionieren und gemanaged werden, welche Auswirkungen auf Rendite und Risiko sich aus der Beimischung für die Kunden-Portfolios ergeben und welche steuerlichen Implikationen alternative Anlageprodukte haben. KOMPAKTSTUDIUM PRIVATE EQUITY Studiendauer: 7 Tage inklusive der Zeiten für das Erbringen der Prüfungsleistungen. Erfolgreiche Absolventen tragen den Titel Private Equity-Advisor (EBS/BAI). Studienbeginn 13. Jahrgang: 14. September 2015 in Oestrich-Winkel Mehr Informationen: [email protected] www.ebs-finanzakademie.de PFI Private Finance Institute / EBS Finanzakademie, Hauptstraße 31, 65375 Oestrich-Winkel Tel: (0 67 23) 88 88 0, Fax: (0 67 23) 88 88 11 VERANSTALTUNGEN Apr 30. SimCorp KVG Event 2015 Frankfurt am Main Auch in 2015 lädt SimCorp Sie, die Fach- und Führungskräfte von Fondsgesellschaften, Asset-Managern und Verwahrstellen wieder zum SimCorp KVG Event ein. Die Veranstaltung, die mittlerweile im 13. Jahr stattfindet, steht unter dem thematische Motto „KVGen im Wettbewerb – Differenzierung, aber wie?”. Zugesagt haben Redner von BNP Paribas, BVI, Deloitte, Notenstein Asset Management, Société Générale Securities Services GmbH, SimCorp Coric sowie Voigt & Collegen. Die Key Note wird Dr. Thorsten Polleit, Chefvolkswirt der Degussa und Honorarprofessor an der Universität Bayreuth halten. Für weitere Infos senden Sie uns einfach eine E-Mail an [email protected]. Kostenfreie Teilnahmemöglichkeit für BAI-Mitglieder Mai 4.-5. 12.-13. U.a. mit • Prof. Dr. Christoph M. Schmidt, Präsident, RWI, Vorsitzender des Sachverständigenrates zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung • Prof. Dr. Christoph Kaserer, Ordinarius und Inhaber des Lehrstuhls Finanzmanagement und Kapitalmärkte, TU München • Dr. Andreas Dombret, Mitglied des Vorstands, Deutsche Bundesbank • Reinhold Messner, Bergsteiger & Autor Zwei Closed Door Events - ein spezieller Investorenworkshop sowie das Investorendinner - runden die AIC ab. Das Programm und weitere Informationen finden Sie unter www.ai-conference.com und http://eventmobi.com/aic/. 5. New Energy Investor Summit Rabatt für BAI-Mitglieder Zürich Rabatt für BAI-Mitglieder Mai Secured Loans, Absolute Return UCITS, Alternative Beta Strategien, Herausforderungen für institutionelle Anleger im Risikomanagement sowie Zugangswege in Alternative Investments unter der Anlageverordnung 2015. BAI Alternative Investor Conference Kap Europa, Frankfurt am Main • die Branchenkonferenz rund um das Thema Alternative Investments • assetklassen- und produktübergreifend • ausgerichtet auf institutionelle Investoren Freuen Sie sich auf interessante Fachvorträge und spannende Panel-Diskussionen zu neuen Trends und Entwicklungen im Bereich Alternative Investments. Themenschwerpunkte sind u.a. Investments in Infrastruktur - welche regulatorischen Hürden müssen beachtet werden?, Senior Veranstaltungen Mai 14. IP Finance 2015 Conference New York Following a successful inception in 2014, Premier Cercle™ is teaming up with Institutional Investor Magazine and Managing Intellectual Property to organize a sequel of the IP Finance that will showcase and discuss the best practices from patent holders, entitled, investors, bankers, financiers, PE, firms, regulators, plaintiffs and defendants which make the most of their immaterial assets and intangible capital. This initiative led to the observation that, in today’s “knowledge economy” – after a century-long industrial revolution and a 30 year-long services economy – corporations are only beginning to tap into the potential of IP, and that the recent multibillion dollar deals on patent and trademarks portfolios and IP assets-backed financing have kicked-off a sustainable trend. 26 We believe this innovative approach on IP - as a new pillar of corporate finance - is a rising trend that will consolidate and give a definitive edge to those who apprehend it now. Please register at : www.ipfinance.us Rabatt für BAI-Mitglieder Sichern Sie sich rechtzeitig Ihr Teilnahmeticket! Informationen und Anmeldemöglichkeiten finden Sie unter http://www.uhlenbruch.com/jahrestagungen/frankfurt/ oder telefonisch unter 06196/76 459 0, Kerstin Straube. 31.5.-2.6. 2015 26th Annual Conference on the Globalisation of Investment Funds Paris, France Mai 19. portfolio institutionell summit 2 „Immobilienchancen für gute Ertragsfundamente“ Frankfurt Jun 9.-10. 18. Jahrestagung Portfoliomanagement Frankfurt am Main Am 9. und 10. Juni 2015 trifft sich die Spitze der institutionellen Asset Management-Industrie bei der Jahrestagung Portfoliomanagement, die zum 18ten Mal in Frankfurt am Main stattfindet. Ein hochkarätiges Referentenfeld, welches für die konferenzeigene Verbindung von Spitzenforschung und Praxis steht, wird sich mit den aktuellen Themen der Branche auseinandersetzen und sich den drängenden Fragen im Rahmen der institutionellen Kapitalanlage stellen. Rund 300 Teilnehmer von institutionellen Anlegern, Asset Management-Gesellschaften, Banken und Consultants nutzen regelmäßig dieses Branchenhighlight als wichtige Netzwerk-Plattform und um neue Ideen und Anregungen zur Lösung der eigenen Fragestellungen zu gewinnen. Erleben Sie unter anderem die folgenden Top-Referenten: • Prof. Dr. Dr. h.c.mult. Hans-Werner Sinn, ifo Institut & Center for Economic Studies (CES), Ludwig-MaximiliansUniversität München • Prof. em. Josef Lakonishok, LSV Asset Management, Chicago, USA • Prof. Campbell R. Harvey, Duke University, Durham, USA & Man Group, London, Großbritannien • Prof. Jürgen Schmidhuber, Swiss AI Lab IDSIA, Lugano, Schweiz Veranstaltungen We are delighted to announce that registration is now open for the IBA 26th Annual Conference on the Globalisation of Investment Funds. Featuring experts from the fund management industry and regulators, this essential event in the investment fund industry calendar will once again hope to provide incisive panel debates and key insights into legal and regulatory developments – and their effect on the asset management industry. For more information or to register book online, email [email protected] or call +44 (0)20 7842 0090. Rabatt für BAI-Mitglieder Jun 16. portfolio institutionell summit 3 „Kommt die große Rotation noch?“ München Jun 18.-19. Private Debt Investor Germany Forum 2015 München The Private Debt Investor Germany Forum Germany Forum is designed to offer institutional investors a platform to evaluate the full spectrum of opportunities in private debt, hear the latest information on regulatory and ordinance changes enabling increased investment, and network with senior managers and investors from Europe and beyond. 27 Jun Agenda highlights: • How the private lending industry has developed • Strategies and structures: benefits for German investors • German regulation on debt investment and future plans BAI members get 15% off in reflection of the support for the conference, visit www.privatedebtinvestor.com/germanyforum and use code BAI15 15 % Rabatt für BAI-Mitglieder Jun 22. Infrastructure Dialogue Berlin Berlin 24. Infrastructure Investment – UHLENBRUCH Executive Seminar Frankfurt am Main Im Umfeld historisch niedriger Zinsen setzen immer mehr professionelle Investoren auf alternative Assetklassen wie Infrastrukturinvestments. Die Finanzierung von Infrastrukturprojekten bietet viele Vorteile wie zum Beispiel gut prognostizierbare Cashflows und eine geringe Korrelation zu anderen Assetklassen. Dem gegenüber stehen neue Risiken und Herausforderungen, die man als Investor einschätzen können sollte. Im Rahmen dieses UHLENBRUCH Executive Seminars referieren namhafte Vertreter der Forschung und der Investmentbranche über neueste Erkenntnisse, Erfahrungen und Fragestellungen rund um das Thema Infrastrukturinvestments. Erleben Sie folgende Referenten: Infrastructure Dialogue Berlin wird die Entscheidungsträger der Infrastrukturbranche zusammenbringen. Angemeldet sind: Investoren, Fundmanager, Banker, Entwickler sowie Vertreter der öffentlichen Hand. Neue Trends der Branche werden in maßgeschneiderten Foren diskutiert: Mit Hilfe von informellen, interaktiven und dynamisch organisierten Workshops, Industry-Summaries sowie Roundtables bei denen es um den Dialog mit dem Publikum geht. Im exklusiven Networking Club, the Dialogue, können Entscheidungsträger gezielt getroffen werden (zugänglich für Programmteilnehmer und Sponsoren). Infrastruktur spielt eine immer größere Rolle als Asset-Klasse für institutionelle Investoren. In Berlin werden sowohl Investitionen als auch Finanzierungsmodelle in entwickelten Märkten als auch in aufstrebenden Regionen eine Rolle spielen. Gerade in Deutschland besteht ein großer Bedarf an einer verbesserten Infrastruktur. Wie können Investoren von diesem Trend profitieren? Was macht Infrastruktur so attraktiv? Welche Bereiche sind besonders gefragt? Jun 23. portfolio institutionell summit 4 „Paradigmenwechsel im Fixed Income Universum“ Berlin Veranstaltungen • Frank Dornseifer, Bundesverband Alternative Investments e.V. • Dr. Sofia Harrschar, Universal-Investment • Lutz Horstick, Ärzteversorgung Westfalen-Lippe • Prof. Dr. Jens Kleine, Steinbeis-Hochschule Berlin • Thomas Kling, DekaBank • Marco Wolfrum, FutureValue Group Informationen und Anmeldemöglichkeiten finden Sie unter http://www.uhlenbruch.com/infrastructure-investment/ oder telefonisch unter 06196/76 459 0, Kerstin Straube 30.6.-1.7. 2015. 15. Handelsblatt Jahrestagungen Kapi- talanlagegipfel und Versicherungsaufsicht München Wie Sie den Spagat zwischen Niedrigzinsen, Kapitalanlagenotstand und regulatorischen Geschäftsmodellveränderungen effizient und zukunftsgerichtet meistern, erfahren Sie auf den Handelsblatt Jahrestagungen Kapitalanlagegipfel und Versicherungsaufsicht. Hören Sie Praxisempfehlungen und Anregungen von mehr als 50 namhaften Experten aus Regulierung und Politik (u. a. EIOPA, BaFin, Bundesministerien) sowie von Chefvolkswirten, Versicherungen, Pensionskassen und Versorgungswerken. 28 Nähere Informationen unter: http://veranstaltungen.handelsblatt.com/kapitalanlage/?ref=bai http://veranstaltungen.handelsblatt.com/versicherungsaufsicht/ ?ref=bai 15 % Rabatt für BAI-Mitglieder Jul 1.-2. 15. Handelsblatt Jahrestagung Private Equity München Lessons learned: Strategien der Zukunft Erfolgreiche Private Equity Unternehmen und Manager von Privatmarktanlagen übertreffen mit ihren gewählten Investmentstrategien regelmäßig die Börsenindizes und traditionellen Anlageklassen. Sind diese Strategien auch für Unternehmen geeignet? Diskutieren Sie auf der Jahrestagung die gewinnbringenden Investmentstrategien von morgen. Ihre Highlights: • WISSENSANREIZE FÜR DIE EIGENE STRATEGIE - In Keynote-, Impulsvorträgen und Panels erhalten Sie von TopExperten neue Impulse und Perspektiven. • THINK-DIFFERENT-BEITRÄGE ZUR INSPIRATION - Lernen Sie von Querdenkern aus anderen Branchen. • TOPAKTUELLE MEINUNGSBILDER DER BRANCHE - Welche Fragen und Themen beschäftigen die Private Equity Branche? In elektronischen Umfragen bekommen Sie live vor Ort Antworten. • VISUALISIERTE LÖSUNGEN - Ein professioneller Designer visualisiert live mit Hilfe des Graphic Recordings die Ergebnisse der Vorträge. • EFFIZIENTES NETWORKING - Wir bieten Ihnen einen hoch- rangigen Teilnehmerkreis. Nutzen Sie u.a. das exklusive Abend-Event und das Networking-Frühstück an beiden Veranstaltungstagen. • BAI-Mitglieder erhalten 150 EUR Rabatt auf die Teilnahmegebühr! Einfach den VIP-Code: 7611BAIP1200615-150, auf der Anmeldeseite eingeben oder direkt über diesen Link anmelden. 150 Euro Rabatt für BAI-Mitglieder Veranstaltungen 29 BUCHVORSTELLUNGEN An dieser Stelle im Newsletter möchten wir Ihnen interessante Veröffentlichungen zum Thema „Alternative Investments“ vorstellen. Dies sind neben Büchern auch Datenbanken, herausragende akademische Arbeiten wie Habilitations- und Promotionsschriften oder Diplom/ Master-Arbeiten. Wir würden es sehr begrüßen, wenn Sie auch aktiv von der Möglichkeit Gebrauch machen. Bitte wenden Sie sich diesbezüglich an die BAI-Geschäftsstelle unter 0228 969870 oder [email protected]. Joachim Moritz, Thomas A. Jesch (Hrsg.) Frankfurter Kommentar zum Kapitalanlagerecht, Band 2 InvStG – Investmentsteuergesetz Deutscher Fachverlag GmbH, Januar 2015, 1.286 Seiten, Geb., ISBN 978-3-8005-1581-3, 289 EUR INHALT Die europarechtlichen Vorgaben der viel beachteten und diskutierten AIFM-RL (Richtlinie 2011/61/EU über die Verwalter alternativer Investmentfonds) hat der deutsche Gesetzgeber zum Anlass genommen, das deutsche Investmentrecht insgesamt auf ein neues Rechtsfundament zu stellen. Deutschland gelegt, welche weit über den Anwendungsbereich des „alten“ InvStG hinausgeht. Dieser zweite Band will als Großkommentar sämtliche praxisrelevanten Fragestellungen im Zusammenhang mit der Investmentbesteuerung einer vertieften Analyse zuführen. Autoren aus BFH, BMF, dem Bayerischen Staatsministerium der Finanzen sowie diversen Rechtsanwalts- und Steuerberatungssozietäten gewährleisten eine Bearbeitung mit Tiefgang. Band 1 des Frankfurter Kommentars zum Kapitalanlagerecht kommentiert das am 22.7.2013 in Kraft getretene Kapitalanlagegesetzbuch (KAGB). Band 3 des Frankfurter Kommentars zum Kapitalanlagerecht behandelt das Recht der Asset-Klassen. ZIELGRUPPEN Emissionshäuser, Fondsvertriebsgesellschaften, Banken, Versicherungen, Finanzdienstleistungsunternehmen, Institutionelle Investoren, Unternehmensberater, Rechtsanwälte, Steuerberater, Wirtschaftsprüfer. HERAUSGEBER UND AUTOREN Joachim Moritz war Mitglied des VIII. Senats am Bundesfinanzhof in München sowie Autor und Herausgeber zahlreicher Veröffentlichungen. Dr. Thomas A. Jesch ist Rechtsanwalt in Frankfurt und praktiziert in den Bereichen Steuerrecht, Fondsstrukturierung und Private Equity. Der vorliegende Band 2 des Frankfurter Kommentars zum Kapitalanlage-recht erläutert das am 24.12.2013 in Kraft getretene Investmentsteuergesetz (InvStG). Das 2013 in Kraft getretene KAGB machte auch eine Neu-konzeption des InvStG notwendig, da dessen Anwendungsbereich an die bisherige Fassung des InvG anknüpfte. Mit dem AIFM-Steueranpassungsgesetz (AIFM-StAnpG), welches das InvStG an das KAGB anpassen sollte, ist deshalb eine gesetzliche Basis für die Besteuerung von Investmentprodukten in Buchvorstellungen 30
© Copyright 2024 ExpyDoc
