Türkei: Wie geht es weiter nach dem vereitelten Putsch?

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Makro Research
Emerging Markets Insight
Montag, 25. Juli 2016
Türkei: Wie geht es weiter nach dem vereitelten Putsch?
‡ Die politische Unsicherheit bleibt in der zweiten Jahreshälfte hoch. Präsident Erdogan dürfte die Welle der Unterstützung ausnutzen und Neuwahlen oder ein Referendum anstreben.
‡ Wichtige Partner wie die USA und die Europäische Union erheben kritische ihre Stimmen. Noch wenden sie sich
aber nicht von der Türkei ab.
‡ Die Unsicherheit lastet auf Tourismus, Konsum und Investitionen. Um eine stärkere Abschwächung der wirtschaftlichen Aktivität zu vermeiden, dürfte die Regierung jedoch den bestehenden fiskalischen Spielraum nutzen.
‡ Die Märkte haben auf den Putsch nur verhalten negativ reagiert. Deutlich negativer reagierten die Märkte auf die
drakonischen Maßnahmen des Staatspräsidenten und der Regierung, die ganz offen auf Konfrontation setzen.
‡ Die Achillesferse der Türkei bleibt der hohe externe Finanzierungsbedarf. Vor allem Unternehmen und Banken sind
auf Kapital aus dem Ausland angewiesen.
‡ Die Rating-Agenturen haben Ratings und Ausblicke gesenkt. Im Falle einer weiteren Stimmungseintrübung dürften
sie nicht zögern, das Land weiter herabzustufen.
Politische Unsicherheit bleibt für die gesamte
zweite Jahreshälfte hoch.
Der gescheiterte Putschversuch am 15. Juli und die Reaktion der Regierung, die Tausende Soldaten, Unteroffiziere und Offizieren verhaftete, Zehntausende Ministeriumsmitarbeiter, Justizbeamte, Lehrer und Hochschulbeamte entließ sowie einen dreimonatigen Ausnahmezustand ausrief, bilden bislang den Höhepunkt der politischen Unsicherheit in diesem Jahr. Dabei hatte sich das
Jahr für die Türkei bereits in der ersten Jahreshälfte extrem schwierig gezeigt. Das Land musste bereits verschiedene Terroranschläge verkraften. Zudem kam es im
Mai zu einer Regierungskrise nach einem Machtkampf
innerhalb der regierenden AKP zwischen dem damaligen Premierminister Ahmet Davutoglu und Präsident
Recep Tayyip Erdogan, der zum Rücktritt des ersteren
führte. Auch außenpolitisch sorgten russische Sanktionen und das Tauziehen mit der Europäischen Union für
Unruhe.
Der Ausblick für den Rest des Jahres ist leider ernüchternd. Die erste Reaktion nach dem Putsch zeigte, dass
Präsident Erdogan noch entschlossener die Machtkonsolidierung um seine Person verfolgen wird. Anstatt eine
Versöhnung der verschiedenen Fraktionen zu verfolgen,
betreibt er eine weitere Polarisierung der Gesellschaft.
Diese Polarisierung dürfte eine anhaltende politische
Unsicherheit mit sich bringen. Es gibt bisher keine Hinweise dafür, dass er seine erklärte Absicht der Einführung einer präsidialen Demokratie aufgeben sollte.
Vielmehr dürfte er jetzt die Welle der Unterstützung
nach dem Putschversuch dazu nutzen, Neuwahlen anzukündigen oder ein Referendum für die Änderung der
Verfassung einzuberufen. Während sich die Regierung
auf diese politische Ziele konzentriert, dürften andere
Ziele unter den Tisch fallen. So ist davon auszugehen,
dass die Staatsausgaben wieder angehoben werden und
dass der Druck auf die Zentralbank hinsichtlich einer Lockerung der Geldpolitik steigen wird. Insgesamt dürfte
die Glaubwürdigkeit der Geld- und Fiskalpolitik weiter
leiden. Zudem dürfte die anhaltende politische Unsicherheit zu einem Anstieg der Finanzierungskosten für
den türkischen Staat und für türkische Unternehmen
führen, was sich negativ auf die Wirtschaft auswirken
würde.
Mittelfristig würde sich auch verstärkt die Frage nach
den institutionellen Rahmenbedingungen des Landes
stellen. Die zunehmende Einmischung der Regierung in
der Justiz und anderen Institutionen wird nicht ohne
Folgen bleiben. Insbesondere dieser Aspekt wird aktuell
von den Rating-Agenturen mit großer Sorge verfolgt.
Wichtige Partner sind kritisch, halten sich aber
überwiegend zurück.
Auch aus der Politik meldeten sich kritische Stimmen
nach dem Putschversuch und den drakonischen Maßnahmen der türkischen Regierung. Nach dem Putschversuch forderte Erdogan von den USA die Auslieferung
von Fethullah Gülen. Zudem sprach er sich für die Wiedereinführung der Todesstrafe aus. Dies führte zu kritischen Reaktionen aus den USA und der Europäischen
Union (EU), die beide wichtige Partner der Türkei sind.
Viele europäische Politiker mahnten zur Einhaltung der
Rechtsstaatlichkeit und Freiheit. Aber insgesamt blieben
die Reaktionen von den Partnerländern bisher sehr zurückhaltend. Sollte sich der Kurs der türkischen Regierung noch weiter fortsetzen oder gar verschärfen, dann
wird eine politische Antwort aus Europa und den USA
kommen müssen. Sollten diese beiden wichtigen Partner auf Distanz gehen, dann hätte dies sicherlich weitere negative Auswirkungen auf die Finanzierungsfähig-
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keit, auf die wirtschaftliche Aussichten und auch die
Bonität des Landes. Die Türkei ist nicht immun gegen
eine solche Distanzierung. Auch im Falle der Streitigkeiten mit Russland hat Erdogan zuletzt eine Annäherung
gesucht. Sollte der Druck aus dem Westen erhöht werden, besteht die Hoffnung, dass Erdogan letztendlich
einlenkt. Aber noch scheint der Westen daran interessiert, den wichtigen NATO-Partner nicht unter Druck zu
setzen.
Die wirtschaftliche Aktivität wird über viele Kanäle
beeinträchtigt.
Die türkische Wirtschaft wird unter dem Putschversuch
und den darauf folgenden Maßnahmen leiden. Wir haben unsere Wachstumsprognose für das türkische Bruttoinlandsprodukt für dieses Jahr von 3,3 % auf 3,1 %
gesenkt, für das kommende Jahr sogar von 3,2 % auf
2,8 % (siehe Abb. 1). Die Risiken bleiben aus heutiger
Sicht ganz klar nach unten gerichtet.
Abb. 1 Türkei: BIP (% ggü. Vorjahr)
10
9
8
7
6
5
4
3
2
1
0
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016P 2017P
Quellen: Nat. Statistikamt, DekaBank, Prognose: DekaBank
Die türkische Wirtschaft hatte bereits zuvor mit großen
Herausforderungen zu kämpfen. Am stärksten wird die
wichtige Tourismusbranche beeinträchtigt. Die Verschlechterung der Sicherheitslage als Folge verschiedener Terroranschläge, das Ende des Friedensprozesses mit
den Kurden wie auch die Wirtschaftssanktionen aus
Russland sind wichtige Faktoren, die zu einem deutlichen Rückgang der Touristen geführt haben. Die Anzahl
der ausländischen Besucher ist in der zuletzt veröffentlichten Statistik für den Mai bereits um fast 35 % gegenüber dem Vorjahr zurückgegangen (siehe Abb. 2).
Es ist davon auszugehen, dass die Verunsicherung im
Hinblick auf den vereitelten Putsch noch weitere Touristen abschrecken sollte, was zu deutlicheren Einbußen
für diese wichtige Branche führen wird.
Abb. 2 Ausländische Besucher* (% ggü. Vorj.)
30
20
10
0
-10
-20
-30
-40
Jan 13
Jan 14
Jan 15
Jan 16
Quellen: Nat. Zentralbank, DekaBank
*) Dienstliche und private Reisen
Die Verunsicherung wird auch in anderen Wirtschaftssektoren deutliche Spuren hinterlassen. Während die
Konjunktur im ersten Quartal von einer starken Konsumtätigkeit der privaten Haushalte profitierte, dürfte
die gestiegene politische Unsicherheit nun zu einer stärkeren Konsumzurückhaltung führen. Der Staatskonsum
war bereits im ersten Quartal stark angestiegen. Er dürfte in den kommenden Quartalen einen wichtigen
Wachstumsbeitrag leisten, wenn die Regierung die Folgen der politischen Verunsicherung auszugleichen versucht. Die Investitionstätigkeit war bereits im ersten
Quartal gegenüber dem Vorquartal geschrumpft. Aufgrund der anhaltenden politischen Unsicherheit dürfte
sie in den kommenden Quartalen weiter zurückgehen.
Viele Unternehmen werden geplante Investitionen nach
hinten verschieben. Die höheren Finanzierungskosten
aufgrund der gestiegenen Risikoaversion werden sich
zusätzlich negativ auf die Investitionsabsichten auswirken.
Maßnahmen nach dem Putschversuch verunsichern
Märkte mehr als Putschversuch selbst.
Verfolgt man die Entwicklung der türkischen Lira, der
Spreads für türkische Anleihen und der Börse, so stellt
man fest, dass die negative Reaktion der Märkte nach
dem Putschversuch recht verhalten blieb. Erst mit der
Ausweitung des Durchgreifens auf die Justiz, die Ministerien, die Schulen und die Hochschulen sowie mit der
konfrontativen Art gegenüber ausländischen Partnern
und mit der Ausrufung des Ausnahmezustandes kam es
zu einer stärkeren Verunsicherung an den Märkten. Die
türkische Lira hat eine Woche nach dem vereitelten
Putsch 6 % gegenüber dem US-Dollar verloren.
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chen Botschaften der Stabilisierung sendet, denn dies
könnte zu einer Entspannung bei den Finanzierungskonditionen führen. Sowohl der Staat als auch die Unternehmen und Banken des Landes sind in großem Umfang auf externe Kapitalgeber angewiesen.
Abb. 3 Wechselkurs TRY/USD
3,1
3,0
2,9
2,8
2,7
01/16
02/16 03/16
04/16 05/16
06/16 07/16
Quellen: Bloomberg, DekaBank
Auch die Spreads der türkischen Fremdwährungsanleihen haben sich in der Woche nach dem Putschversuch
um etwa 70 Basispunkte (Bp) auf rund 350 Bp ausgeweitet.
Abb. 4 Türkei: EMBIG-Spread
370
Hoher externer Finanzierungsbedarf bleibt die
Achillesferse der Türkei.
Die Türkei hat in den vergangenen Jahren den Zugang
zu den internationalen Kapitalmärkten rege genutzt. Die
Auslandsverschuldung ist in den vergangenen 15 Jahren
von rund 100 Mrd. US-Dollar auf zuletzt über 400 Mrd.
US-Dollar angestiegen (siehe Abb. 5). Dies entspricht
rund 55% des Bruttoinlandsprodukts. Etwa ein Drittel
der Verschuldung ist kurzfristige Verschuldung, die innerhalb von zwölf Monaten finanziert werden muss.
Das Land verfügt lediglich über rund 140 Mrd. US-Dollar
an Reserven. Die Türkei kann sich keine lange Durststrecke bei der externen Finanzierung leisten, ohne dass
dies dramatische Folgen für die Wirtschaft hätte.
Abb. 5 Auslandsverschuldung, in Mrd. USD
450
400
350
350
330
300
310
250
200
290
150
100
270
250
01/16 02/16 03/16
50
04/16 05/16 06/16 07/16
Quellen: J.P. Morgan, Bloomberg, DekaBank
Zu einem Renditeanstieg kam es ebenfalls bei den türkischen Staatsanleihen in lokaler Währung. Die Rendite
der 10-jährigen Anleihen ist um einen ganzen Prozentpunkt von 8,8 % auf zuletzt 9,8 % angestiegen. Allerdings sind die aktuellen Niveaus kein Zeichen einer extremen Verunsicherung, denn solche Niveaus waren bereits zu Jahresanfang zu beobachten – allerdings in einem deutlich schwierigeren Umfeld für die gesamte Anlageklasse der Emerging Markets – und auch zum Teil
während der Regierungskrise in Mai, auch wenn nicht
so ausgeprägt.
0
2002
2006
2010
2014
Quellen: EIU, DekaBank.
Zudem leidet die Türkei unter einem chronischen Leistungsbilanzdefizit. Dies ist vor allem auf die niedrige
Sparquote der türkischen Bevölkerung, aber auch auf
die Abhängigkeit von importierten Energieträgern zurückzuführen. Zwar profitierte das Land in den vergangenen Jahren vom starken Rückgang der Ölpreise (siehe
Abb. 6). So betrug das Leistungsbilanzdefizit im vergangenen Jahr „lediglich“ 4,5 % des Bruttoinlandsprodukts. Nichtsdestotrotz muss die Türkei dieses Defizit
decken.
Für die Märkte ist es aus heutiger Sicht viel stärker von
Bedeutung, ob die Regierung in den kommenden Wo-
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Abb. 6 Leistungsbilanzsaldo, in Mrd. USD
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terne Finanzierung setzen. Moody’s bewertet aktuell die
Bonität des Landes im investment grade-Bereich mit der
Note Baa3.
-1
-2
-3
-4
-5
-6
-7
2013
2014
2015
2016
Quellen: Nat. Zentralbank, DekaBank, 3MMA
Rating-Agenturen bewerten die Lage kritisch
Die erste Rating-Agentur, die auf den Putschversuch reagierte, war Moody’s. Am Montag setzte die RatingAgentur das Land auf „review for downgrade“.
Moody’s wird in den kommenden Wochen die Auswirkungen des Putschversuchs und der darauf folgenden
Reaktion der Regierung auf die politische Stabilität, auf
den Reformausblick und den damit verbundenen
Wachstumsausblick prüfen. Zudem wird die RatingAgentur einen weiteren Fokus auf die institutionellen
Rahmenbedingungen und auf den Ausblick für die ex-
Am Mittwoch folgte nun die Herabstufung durch die
Rating-Agentur Standard & Poor’s (S&P). Sie senkte ihre
Bonitätseinschätzung für die Türkei von BB+ auf BB,
und liegt somit zwei Stufen unterhalb der RatingEinschätzung von Moody’s und Fitch (BBB-) Auch hier
lag der Fokus auf dem schwächeren Ausblick für die Institutionen und auf der Gefahr für die zukünftige Finanzierung, vor allem im Hinblick auf die Kapitalzuflüsse.
S&P betonte auch die Beeinträchtigung durch die politische Polarisierung.
Die Reaktion der Rating-Agenturen ist alles andere als
überraschend, denn auch wenn die Türkei in den vergangenen Jahren sich besonders widerstandsfähig im
Hinblick auf Krisen gezeigt hat, ist dieses Land aufgrund
des großen externen Finanzierungsbedarfs sehr anfällig.
Die Rating-Agenturen hatten schon gewarnt, dass sie
die politische Entwicklung kritisch beäugen. Sollte die
türkische Regierung weitere negative Botschaften senden, wäre es nicht verwunderlich, wenn die RatingAgenturen weitere Herabstufungen für den Emittenten
Türkei melden würde
Autor:
Mauro Toldo, CFA, CIIA
Tel.: (069) 7147-3556
[email protected]
Impressum: https://deka.de/deka-gruppe/impressum
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