第8章 新しいジョギングシューズ リスクとは何か？ リターンの変動性 期待したリターンが実現しない可能性 値下がりの可能性 リスクは標準偏差であらわされる 分散投資 リターンの目標が与えられたとき に同じリターンでもリスクを最小 に出来る 企業が2つしかない場合 傘メーカー リゾート企業 晴れだと不況 雨だと繁盛 雨だと不況 晴れだと繁盛 天候に左右されるため、両方の株を買えば リスクが少なくすむ 相関係数 一方の変化に、他方もそれに合わせて変化 するかを表す指標 ＋１とは２つの市場が完全に同じ動きをする －１とは２つの市場は逆の動きをする 相関係数が－１に近づくほどリスク低減 国際分散投資のメリット 各国の株式は同じ方向に動くとは限らない 新興国のリターンは変動が大きいが、これも 分散投資することでリスクを減らせる 株式だけでなく不動産や債券などほかの資 産クラスにも分散投資するといい 第9章 リスクをとってリターンを高める システマティックリスク 市場全体の株価が変動し、また 全部の株式が少なくともある程 度一緒に動く傾向があることから 生まれるリスク ※分散投資によって取り除けない 非システマティックリスク ストライキや、新製品の発表など個 別企業特有の要因によって引き起こ されるリスク ※分散投資でほとんど取り除ける ベータとは？ システマティックリスクを数値で表し たもの 市場に対する感応度の高さ 資本資産モデル（CAPM）の 基本的理論 個別リスクは銘柄を組み合わせてポートフォ リオを作ることで取り除くことが出来る 分散出来ないシステマティックリスクのみがリ スク・プレミアムを決定する 実際は・・・・・ 1992年、ユージン・フェマとケネス・フレンチ の研究によって、 「ベータとリターンは基本的に勾配ゼロの直線 で示される関係にある！」 ベータ死亡 バートン・マルキールがベータを 見捨てない理由 ポートフォリオの過去のベータは、将来のリ ターンの変動性の予測に役立っている 正確なベータの測定は非常に難しい 超長期的に見た場合、ベータとリターンの間 には正の相関がある APT ステファン・ロスによって開発された理論 リスクを測る尺度としてベータに加えて、金利、 国民所得、インフレ率の変化などのマクロ経 済変数を扱う 10章 行動ファイナンス学派の新たな挑戦 自信過剰と過度の楽観 人が間違えを犯す時の最も普遍的な傾向 過信・・・自分の信念や能力に対する過信 楽観・・・将来に対する過度の楽観主義 成長株の課題評価やそのグループの投資パフォーマ ンスがバリュー株のパフォーマンスを常に下回る傾 向をもたらす 偏った判断 個人投資家は何の根拠もないのに自分たち は事態をしっかりコントロールできるという幻 想の虜になっている。 物事の判断を下す際に基礎確率をほとんど 考慮せずに判断を下す傾向が強いと見られ る。 群れの心理 一般に個人よりもグループでの判断のほうが 優れていることが多い。 大勢の間違った考え方が一人一人の認識に影 響を与える可能性もある。また一方向の情報 が人から人へ伝わり、結果として集団に大打 撃を与えかねない。 損失回避願望 プロスペクト理論 利益や損失につながるリスクのある状況に直面した時の個 人の選考行動に関するもの そこから個人の投資意思決定は価値の最大化ではなく利 益あるいは損失がその人に与える影響に依存する。さらに 人は金額が同じなら利益よりも損失の影響のほうが大きい。 選択肢がどのような形で「フレーミングされるか」 どのような表現で利益あるいは損失の可能性を提示される かによって選択は左右される。 裁定取引の限界 価格バブルが発生しているときに、行き過ぎ が是正されるほうに賭けて裁定取引を行うこ とは大きなリスクをはらみ、また実際に裁定 取引を出来るかどうかも定かではない。 実際にレベルの高い機関投資家であるヘッ ジ・ファンドでも裁定取引は行われず、逆にバ ブルに便乗する形をとっている。 群集の暴走に巻き込まれるなかれ 群集の暴走に巻き込まれるメカニズムとして は、自分も一枚かんで幸せな気分に浸りたい という誘惑への抵抗が難しいことがある。 また投資決定に与える影響は個人的要因に 比べて人的要因のほうがより重要な決め手 になるという実証結果がでている。 過度の売買を控えるべし 個人投資家は自信過剰で財産管理上は不必 要な売買を繰り返す傾向がある。 だが実際は頻繁に売買することは、コストが かさみ、実現益に対する税金が発生し、得る ものは何もない。 損している銘柄を売れ 投資家は自分の失敗を認めたくないため値下がり を売ることを避け、満足感を得るために値上がりを 売る傾向がある。 だが値下がりを売らないのは、現在の株価で買うこ とと同じであり、逆に売ることによって税負担が軽く なる。また値上がりを売れば税負担も増加する。 11章 効率的市場に対する攻撃はなぜ的 外れなのか？ 効率的市場の定義 市場が新しい情報を迅速に、適切に株価に反映す ることに関して効率的であるために、市場は効率的 であると信じられている さらには、どんな投資家も平均以上のリスクをとら ずに平均以上のリターンを上げ続けることは非常に 困難である。 的外れな効率的市場への反証 市場の予測不能性理論を失墜させようとし た戦略はどれもピンぼけだった。 その中でも「ダウの負け犬」戦略、「一月効 果」「月曜効果」、「ホットニュース仮説」を取り 上げる。 「ダウの負け犬」戦略 これは人気薄の銘柄はやがて反転して上昇 するという考え方に基づき、毎年ダウ工業株 ３０種平均の採用銘柄の中から最も配当利 回りの高い10銘柄を買うというもの。 この戦略は大勢の投資家が同じ戦略でゲー ムを始めた途端、毎年市場平均を下回る成 績になり、役に立たないものになった。 一月効果 一月の株式投資のリターンが高いこと 特に一月の最初の二週間が異常に高い だが実際はこの影響は年毎に異なり、この影 響を強く受ける小型株式の取引コストは割高 で、売買手数料を払う投資家がこれを利用す るのは難しい。 月曜効果 株を金曜日の終値で買って月曜日の終値で 売ると平均的にはマイナスのリターンで終わ ることが多い だがこれによって得られる超過リターンは売 買手数料を払うほど大きくはない。 ホットニュース仮説 バットニュースで買い、グッドニュースで売れ ば超過リターンが得られるという仮説 だが超過リターンの大半は単に、「偶然の結 果」と考えるのが合理的なため、どのアノマ リーも投資家に対して確実な超過リターンは 約束しない。 より高度な効率的市場への反証 学者やアナリストはより高度な戦略を考え、３つの グループに分類された。 １、 相場方向を当てようとするグループ ２、市場平均以上のリターンを目指すグループ ３、銘柄で勝負するグループ どのグループのアプローチも少しは評価でき、有効 性の違いも認められるが、どれひとつとして市場の ランダム性を打破できるものはなかった。 なぜプロですら的を外すのか インターネットバブルなど、今現在見ればプ ロが著しく間違っていたと指摘できるが、その 当時の状況では、どのように最低を全くはっ きりしなかったことも事実。 つまり後になっていろいろ反論するのはたや すいが、事前に見通しはつかない。 市場では多くのアノマリー現象が起きている だがより重要なアノマリー現象は、低コストの インデックスファンドが多く提供されている中 で、あまりにも多くの投資家が高コストの積極 運用ファンドを買い続けていることである。 そして勝者は・・・ 生き残っているファンドの年平均リターンは、 すべてのファンドよりも１，５パーセント程高 かった。 実際に雑誌に載せられているのは生き残っ たファンドであり、どのファンドが生き残るか はわからない。 2000年代初めのバブル崩壊で悲惨な結果に 終わったのは1990年代に活躍していたファン ドであり、長期的な視点からだと積極運用ファ ンドのパフォーマンスは良くない 長期間市場平均を上回り続けたファンドはほ とんどなく、市場平均を上回る投資機会を与 えてくれる予測パターンや明らかなアノマリー は存在しないと考えられる。
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