(株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポート ＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report 3143 オーウイル ～業界トップの食品原料を有する商社、安定した高配当利回りに注目～ 2015 年 6 月 9 日 東証 2 部 ポイント ・収益構造の変革に力を入れており、成果が出始めている。農産加工品で新しい顧客の開 拓が進んでいる。2015 年 3 月期から連結に入った米国の J.S.オーウイルは業務用ヒータ ーで収益貢献している。アイスクリームを手掛けるサンオーネストは、大手菓子メーカー から主力商品に関する生産を受託し、本格的にスタートする。シンガポールのオーウイル アジアも黒字化の目途が立ちつつある。これによって、全社的な業績好転が見込めよう。 ・前期は円安による輸入原料高と夏場の天候不順の影響を受けた。しかし、今 2016 年 3 月期は、1）農産加工品の拡大、2）食品副原料、乳製品の採算改善、3）アイスクリーム の販売増などによって、営業利益 430 百万円(前年度比＋75％)が見込めよう。 ・当社は食品原料を主力とする商社である。社員数 100 名弱（グループ合計）と小規模で あるが、①飲料用のビタミンＣ、②缶コーヒーや製菓用の殺菌乳、③飲料やデザート用の マンゴーピューレ・バナナピューレでは、いずれも取扱量で日本 No.1 である。飲料用で は伊藤園、サントリーなどの商品に使われている。取引の 8 割は 1 部上場企業かそれに準 ずる企業で、安定した基盤を確保している。 ・これらの分野に加えて、次の主力商品を育てようとしている。大手商社と競合するので はなく、独自の専門性ときめ細かなサービスを特色とする提案型複合機能商社を目指し、 米国、アジアでの海外事業にも力を入れている。シンガポールを拠点に、アセアンの市場 開拓に力を入れる。2012 年には米国の機械商社を子会社化した。これらをベースに食品並 びにそれ以外の分野の活動が軌道化してこよう。 ・当面の経常利益では 5 億円が射程内にあるが、その先は若手人材の戦力化と海外取引の 拡大が必要であり、そこに力を入れている。長期的には売上高 500 億円、経常利益 15 億 円を目標に、ビジネスを拡大する方向である。 ・配当性向は 40％以上を基本としながら、年 30 円は安定的に維持する。よって、配当利 回りは 3.8％と高い。安定した配当利回りの良さが、投資魅力として引き続き注目できよ う。 本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該 企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容に ついては、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者 の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 1 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポート ＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report 目 次 1． 特色 食品原料を軸に複合機能商社を志向 2． 強み ビタミンＣ、殺菌乳、マンゴーピューレで業界トップクラス 3． 中期経営方針 4． 当面の業績 5． 企業評価 海外拠点を活かし、市場創造に向けて機能を複合化 農産加工品がリードし、業績は大きく好転しよう 引き続き安定した配当利回りの高さに注目 企業レーティング Ｂ 株価（15 年 6 月 9 日） 781 円 PBR 1.35 倍 時価総額 25 億円 （3150 千株） ROE 11.7％ PER 10.9 倍 配当利回り 3.8％ （百万円、円） 決算期 売上高 営業利益 経常利益 2007.3 18873 308 333 2008.3 21888 371 2009.3 22261 2010.3 税引き利益 EPS 配当 148 51.9 16.7 401 217 72.4 23.3 408 371 137 44.9 30.0 24529 284 297 143 45.5 30.0 2011.3 25381 279 278 181 57.6 30.0 2012.3 26431 439 443 158 50.3 30.0 2013.3 27443 373 393 225 71.6 30.0 2014.3 27084 279 322 165 52.7 30.0 2015.3 27677 246 257 121 38.7 30.0 2016.3(予) 29500 430 400 225 71.4 30.0 2017.3(予) 31000 450 420 240 76.2 30.0 (15.3 ベース） 総資産 7333 百万円 純資産 1919 百万円 自己資本比率 24.8％ BPS 577.2 円 （注）ROE、PER、配当利回りは直近予想ベース。08 年 7 月に 1：300 の株式分割を実施。08 年 3 月期以前の EPS、配当は修正ベース。11 年 3 月期より連結ベース。 担当アナリスト 鈴木行生 （日本ベル投資研究所 主席アナリスト） 企業レーティングの定義：当該企業の、①経営者の経営力、②事業の成長力・持続力、③業績下方修正の 可能性、という点から定性評価している。A：良好である、B：一定の努力を要する、C：相当の改善を要す る、D:極めて厳しい局面にある、という 4 段階で示す。 本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該 企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容に ついては、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者 の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 2 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポート ＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report １．特色 食品原料を軸に複合機能商社を志向 食品原料が主力 オーウイルの特長は、複合機能商社と自ら名付ける幅広い対応力と専門性の高さにある。 最大の特色は、飲料に関わる原料や資材などをワンストップでサービスできることにあり、 “食を中心にグローバル展開する複合機能商社”を志向する。また、社員の 40％が女性と、 その活用が顕著である。 1986 年に設立され、食品原料の取り扱いを主力とする。飲料に使うビタミンＣ、缶コー ヒーやお菓子に使う業務用の殺菌乳、ジュースや果肉用のマンゴーピューレ・バナナピュ ーレでは、いずれも日本でトップクラスの取扱量を誇る。 売上内訳をみると、食品、食材で全体の 8 割以上を占めるが、自社を食品商社とは限定 していない。取扱分野では、飲料原料のウエイトが高いが、ここに軸足をおきながら、さ らに商品を広げようとしている。 また、取引先の 8 割は大手飲料・食品企業で、販売する得意先は 250 社、仕入先は 300 社ほどある。売上高の 8 割は上場会社かそれに準ずる企業との取引である。そのうち上位 10 社で 6～7 割を占める。主力顧客はサントリーと伊藤園で、2 社合計の売上高は 20%近い。 他にも、キリン、アサヒ、ダイドードリンコなど大手の飲料メーカーや大手飲料パッカー(受 託製造企業)とはほとんど取引がある。よって、当社の経営は安定している。 オーウイルの事業の流れ 海外輸出 国内販売 化粧品会社、商社 食品飲料メーカー、伊藤園、サントリーなど 250社 （輸出比率5％） オーウイルアジア ホールディングス （シンガポール） オーウイル ビタミン類、食品添加物、殺菌乳、 野菜果実加工品など （100％出資） Ｊ．Ｓ．オーウイル （米国） 業務用ヒーター の輸入販売 サンオーネスト アイスクリーム製造販売 （100％出資） 仕入れ先300社、5000アイテム （51％出資） 海外輸入 国内仕入れ ビタミンＣ，マンゴー加工品など 殺菌乳など （輸入比率20％） 本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該 企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容に ついては、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者 の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 3 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポート ＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report オーウイルは‘意志の輪’ 経営理念は、信頼の構築にある。決して人を裏切らない、騙さないことを信条とする。 創業者の小口社長は商社で経験を積んできたが、満を持して独立し、今の会社を創業した。 前の会社の商売を持って出たといわれないように、ゼロから今の企業を作り、食品、飲料 メーカーとの付き合いの中からビジネスを拡大してきた。 当社は大手商社と競合するボリュームゾーン(量の多い市場)を追いかけていくことはし ないで、ニッチ(隙間的)な市場でトップをとっていこうとした。そのためには、大手をし のぐ専門知識が必要であり、きめ細かな対応も求められると認識している。これを実践し ていくのが基本方針である。 社名のオーウイルは、創業当時にウイル（意志）と人の輪（丸）を大事にしようという ことで名付けた。O’will には、未来に向けて意思（WILL）を持った人の輪（O）を作り、 発展していこうという意味が込められている。小口社長（創業者）の O(オー)というわけで はない。 当社は、 「信頼を得るを第一とし、自己研鑚、社業発展に励み、因って社会に貢献するを 旨とする。 」 小口社長の室には、諸葛孔明の「淡泊明志 寧静致遠」の書が掲げてある。 「私 利私欲に溺れることなく淡白でなければ志を明らかにできない。心安らかに落ち着いてゆ ったりした静かな気持ちでいなければ遠大な境地に到達できない」という意味である。 創業からの位置付けでいえば、会社設立から 10 年を経た年商 50 億円の時に、1 期 4 年を 区切りとする 3 期 12 年計画を策定した。第 1 期のテーマが存続、第 2 期が内容整備・安定 成長、第 3 期が社会的認知であった。この第 2 期に、内部管理体制に力をいれたので、上 場に当たっては 3 年監査で速やかに対応できた。そして、リーマンショックのあった 2008 年に上場を達成した。 2014 年 3 月にジャスダックから東証 2 部に指定替えとなった。ジャスダックには 5 年い たが、次のステップに進むと決め、実現した。 戦力の集中 ビジネスモデルは、飲料製造に係る原料や資材をワンストップでサービスすることを軸 にする。食品原料が中心であるが、創業来総合商社というスタンスを持っているので、食 品以外の分野もいろいろ手掛けている。 基本は売上を追うのではなく、利益を確保することに重心をおいて、戦力の集中を図っ ている。海外からの仕入れは局地戦ともなるが、当社は特定の分野で負けない強さを発揮 している。調達力でいえば、世界 20 カ国に 40 カ所の調達基地をもち、国内の仕入先を含 め 300 社の 5000 アイテムを扱っている。 海外は面でとらえている。調達先はアジアを中心としながら、北半球でも、南半球でも 地域は限定せず、くまなくあたっている。食品は季節性があるので、安定調達という点で 本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該 企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容に ついては、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者 の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 4 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポート ＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report は、北、南のバランスが必要になるからである。 南ア、オーストラリア、中南米（メキシコ、コスタリカ、チリ、アルゼンチン）などの 地域は可能性に富む。ただ、面白い原料があるからといって、それをそのまま持って営業 にいってもビジネスにはならない。一定のボリュームになるかどうかを見極めながらビジ ネスを検討している。それを使って、こういうことができるという、商品化の提案を見せ ることが重要である。この提案ができる商社を目指している。 当社の取扱商品は一定の量的裏付けがあり、しかも加工食品であることが前提である。 当社は、今のところ生鮮食品は取り扱わない。品質の維持という点で全く違うノウハウを 必要とするからである。小口社長は当社を創立する前の商社で医薬品の中間体も扱ったこ とがあるので、品質の絶対維持には強い信念を持って、マネジメントにあたっている。現 地で加工して、日本に持ってくるので、その品質管理が重要であり、トレーサビリティ、 つまり生産地から消費地までの調達ルート、履歴の透明性が問われる。因みに、当社は日 本でトレーサビリティという言葉が出てきた初期段階から対応を行っている。 グループ経営を展開 オーウイル本体のほかに、3 つの子会社を有する。サンオーネスト（持株比率 100％）は、 静岡県産の原料をベースにアイスクリーム、デザート商品を生産する。オーウイルアジア （同 100％）は、シンガポールを拠点に新しい商材を立ち上げつつある。米国の J.S.オー ウイル（同 51％）は、業務用ヒーターの日本からの輸入販売で実績を上げている。今後は 食品、ケミカル分野にも手を広げていく。グループ全体の 2015 年 3 月末の社員数は約 100 名である。 人材の活用に注力 当社は平均年齢 35 歳、女性比率が 40%を占める。新卒採用に関しては過去 5 年で本社に 12 人ほど入社したが、辞めた人材は少数で定着率は良い。 社員の 4 割が女性で、女性を営業、開発にも活用している。開発とは、原料を仕入れて、 そのまま売りにいくのではなく、フードプランナー等といろいろ協議して、先方の商品化 に役立つような案件に仕上げて、提案していく。原料を使って商品を提案するプロセスが 開発であり、この提案力を高めることに力をいれている。これが当社の目指す提案型商社 である。 さらには、経営体制の強化、世代交代を鑑み、女性役員も選任されている。また、2012 年から、食品副原料分野の営業強化を目的として、大手香料会社の OB を顧問として招聘し ている。オーウイルは親族経営を行っていない。つまり、社長のファミリーはいないので、 将来は所有と経営の分離が進むことになろう。 本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該 企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容に ついては、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者 の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 5 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポート ＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report プレミアムアイスクリームで製販一貫体制 2010 年にアイスクリームのサンオーネスト（現在社員 18 人）が加わった。買収後 3 年を 経て黒字化した。そこで、2012 年 7 月に従来の 60%持分から、100%子会社にした。再建に あたって、大手食品企業にも資本参加してもらっていたが、目途がたったので、当社が完 全に引き受けた。 アイスクリームについては、 「やさしいあいすくりーむ」が、2010 年 11 月に静岡県主催 の「ふじのくに新商品セレクション」という物産展で、さまざまな物産がある中、他の金 賞 11 点を凌いで、No.1 の“最高金賞” （静岡県知事賞）を受賞した。商品名は「やさしい あいすくりーむ」 、静岡県内で生産させた低温殺菌乳を主原料に使い、卵は放牧卵など食の 安全にこだわり、体に優しい健康に配慮された商品であるということが評価された。 静岡の県知事賞に続いて、2012 年 2 月に「2011 年優良ふるさと食品中央コンクール」に おいて、農林水産省産業局長賞を受賞した。このスーパープレミアムアイスクリームを一 段と伸ばしていく方向だ。 オーウイルとしては、食品原料を主力とする商社として、事業の広がりが出せると判断 し、ここに参入した。当社の専務を社長として送り、アイスクリームを得意とする大手企 業から人材をスカウトし、それが実を結んできた。 オリジナルブランドを作るという明確な方針のもと、現場の女性だけで新しいアイスク リーム作りに臨んだ成果である。大手百貨店や高級ホテルでも取り扱われている。夏のお 中元のアイテムの中にも取り上げられるなど、「やさしいあいすくりーむ」のブランドは広 がりつつある。全国にアイスクリームメーカーは 300 社と数多いが、その中でスーパープ レミアムの‘やさしいあいすくりーむ’で市場を開拓している。 サンオーネストは買収後、工場の設備にかなり手を入れて効率化を図った。この会社の 取り引き先も見直した。新しい取り引き先を開拓してきたのである。サンオーネストのア イスクリームの販売は、そのほとんどがオーウイル経由である。 サンオーネストはアイスクリーム中心だが、冬場にも安定した需要が得られるように事 業を拡げ、季節の平準化を図っている。中期的には売上高 10 億円を目標に、5～10％程度 の営業利益率を目指している。 ３．強み ビタミンＣ、殺菌乳、マンゴーピューレで業界トップクラス ３つの強み 当社の強みは 3 つほどある。1 つ目は、調達力である。海外を含めて 300 社から 5000 ア イテムを調達している。2 つ目は、国内シェアでトップクラスの商品を有している。殺菌乳、 ビタミン C、マンゴーピューレなどのトロピカル加工品である。3 つ目は、品質管理の徹底 本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該 企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容に ついては、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者 の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 6 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポート ＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report である。安心、安全な原料供給のために独立した品質管理部門をおいている。 セグメント別では、売上構成比で卸売 95％、製造販売（サンオーネスト）2％、その他 3％ である。その他は、東京丸の内でコンビニ（ファミリーマート）を 5 店フランチャイジー (FC)として運営する。ここでは飲料、食品などの新商品動向をみている。 ビタミンＣは飲料向けで高いシェアを有する ビタミンＣ の国内における取扱シェアは 15％前後(飲料用向けではシェア 25％)である。 大半を海外から輸入している。ビタミンＣの 9 割は、とうもろこしを主原料に中国（主力 4 社）で生産されており、そのうちの複数社から当社は調達している。 ビタミンＣは、かつて大手医薬品メーカーが市場を独占していたが、プロダクトミック スの効率化という観点から業界再編成が起こり、一次問屋の 1 社であった当社に流通再編 のチャンスが訪れた。ビタミンＣの原料はとうもろこしであるが、その生産が中国にシフ トする局面で、日本の品質に合うところを確保し、トップシェアを握ったのである。 業界でのビタミンＣの需要をみると、飲料向けが 55％、化粧品、医薬品などのファイン ケミカル向けが 45％である。当社も飲料用だけでなく、それを精製して、化粧品などのフ ァインケミカルなどにも一段と力を入れようとしている。 一方で、ビタミンＣは商品としてコモディティ化してきているので、競争は激しくなっ ている。収益性も低下しているが、糖類や香料など、他の副原料でカバーしている。また、 機能性副原料など新しい分野へ市場開拓にも力を入れている。 マンゴーピューレ・バナナピューレに強く、シェア 30％でトップ 農産加工品では、新規の顧客開拓が功を奏している。トロピカルピューレ、茶葉、ザク ロ果汁など、良い品質のものが受け入れられている。 トロピカルフルーツの１つであるマンゴー加工品では、濃縮汁・ピューレはジュース用 に、果肉はデザート用に利用している。マンゴー加工品も業界トップである。ただ、生の マンゴーは取り扱っていない。農産加工品なら、いつでもどこからでも調達でき、品質劣 化のリスクを低減できるからである。 マンゴーは産地によって品質特性がかなり異なる。当社はインド産のアルフォンソ種を 輸入している。ジュース用としては濃縮汁・ピューレが適しており、シロップ漬けの果肉 としては、メキシコ産のケント種がよいなど、品種はさまざまである。メキシコ産の果肉 は、デザートやヨーグルトに使用している。フィリピン、タイ、コロンビア、ペルーから も用途によって輸入している。 日本におけるトロピカルピューレのうち、当社はマンゴーピューレ・バナナピューレの 取扱高で 1500ｔを握っており、その規模はトップである。シェアも 30％強を有している。 当社はいいものを扱うことをモットーとしており、用途は広い。 本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該 企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容に ついては、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者 の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 7 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポート ＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report オーウイルの主要事業 ３つの主力商品分野 食品副原料 乳・乳製品 （ビタミン類、糖類など） （殺菌乳など） ～ビタミンＣ～ ・ビタミン類の販売トン数は 1500ｔ、シェア15％で、業界 トップ、とりわけ飲料用シェ アは25％と高い ・飲料業界でのさらなるシェ アアップと他業界への参入 を図る ・化粧品業界へも用途を広 げる ・中国の主要仕入れ先を押 さえ、大量買い付けによる安 定供給力と価格競争力を有 する ～殺菌乳～ ・取扱量は3万トン、シェア10％ 強、民間ではトップ ・20社にわたる仕入れ先を保 有し、全国即時発送体制を作 る ・ソフトコンテナ車を導入し、冷 蔵機能で長距離輸送が可能と なる ・ソフトコンテナ比率（40％）の 向上を図ることで、収益性が 改善 農産物・同加工品 （果汁、果肉、茶葉など） ～マンゴーピューレ ・バナナピューレ～ ・取扱量は1500ｔ、トロピカル ピューレ輸入量に占めるシェ アは30％強とトップ ・マンゴーはインド、メキシコ、 フィリピン，タイから安定供給 体制を構築 ・飲料、食品業界に幅広い取 引先を有するので、アイスク リームなどデザート開発、メ ニュー提案にも注力 （注）当社は食品副原料（売上構成比35％）、乳及び乳製品（同21％）、飲料製品（同14％）、農産物及び同加 工品（同17％）、ＦＣ事業（同4％）、その他（同9％）で事業を展開（2014年度親会社単独ベース）。このほかに、 アイスクリーム製造事業（連結ベースの構成比2％） 殺菌乳では独自の全国供給システムを構築 、民間ではシェア 10％強とトップ 乳製品に関して、昨年の 4 月に続き、今年の 4 月も乳価がアップした。1kg 当たり数円、 5％弱の上昇である。これは当社にもコストアップとして効いてくる。仕入れの工夫、販価 の引き上げを通して、何とか吸収していく方向だが、一部の負担は残っている。 殺菌乳は基本的に生乳なので、海外から輸入品は入ってこない。その中で、大手商社も 真似のできない確固たる調達ネットワークを築き、独自のデリバリーシステムを構築した ことが強みとなっている。 殺菌乳の取扱量は 3 万トンを超え、国内シェアも 10％と民間ではトップである。殺菌乳 では、冷蔵装置付のソフトコンテナを導入し、これによってシェアを伸ばした。もともと は缶コーヒーにコクを出したいということで、粉ミルクではなく本物の牛乳を使うことを 提案し、北海道地区を始めとする国内 20 社の乳業メーカーとこれを扱う仕組みを作ったこ とによる。この仕組みは、全農を除けば、全国をカバーできるのは当社のみである。 缶コーヒーやパン、お菓子など業務用の殺菌乳の需要はある。乳牛は気温が 30℃を超え ると、乳を出さなくなる。夏場の供給はタイトになる。当社は全国乳業メーカーと連携し、 独自の供給システムを作った。ソフトコンテナの利用であり、その比率を現在 40％まで高 めている。 ソフトコンテナについては、一定の優位性を発揮している。通常のタンクローリーでは 5 ～6 時間の距離しか運べないが、ソフトコンテナは冷却装置がついているので、北海道から 本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該 企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容に ついては、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者 の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 8 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポート ＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report 本州への長距離輸送にも耐えられる。ソフトコンテナ輸送は、販売価格は同じでも、北海 道の良質な殺菌乳を長距離でも運べるので、輸送費はかかるが、仕入れコストの安さと品 質のよさで勝負できる強みを有する。最近は物流費の上昇で、コストアップが厳しい。そ こで、タンクローリーとソフトコンテナの使い分けを工夫している。 卸売の主な内容 （％） 卸売の内訳 食品副原料 売上構成比 主な品目（アイテム） 利益貢献度 2013.3 2014.3 2015.3 35.6 37.4 35.4 ○ ビタミン類、糖類、クエン酸など 乳及び乳製品 21.4 23.4 21.3 飲料製品 21.1 15.1 13.8 農産物及び同加工品 10.3 12.5 16.9 ○ 殺菌乳、缶コーヒー用生クリームなど 各種飲料製品、ＰＢ飲料製品 ○ 紅茶等茶葉、マンゴー・バナナ加工品、果汁類、 アイスクリーム ＦＣ事業 2.7 3.2 3.6 コンビニエンスストア（ファミリーマート）の フランチャイジー その他 8.8 8.4 9 飲料製造用の資材、窒素、珪藻土（ろ過材）、 機材類など （注）○はセグメントの営業利益に貢献、2014年度単体ベース。 連結ベースの売上構成比は、卸売94.7％、製造販売1.9％、その他3.4％。 収益源は、食品副原料、殺菌乳、農産加工品の 3 つ 現在の稼ぎ頭は食品副原料、乳及び乳製品、農産物及び同加工品である。この主力 3 分 野が好転してくると、収益性は高まってくる。最近では農産加工品の売上比率が上昇し、 利益寄与度も高まっている。 農産物及び同加工品は、粗利益率は高いが、販管費もかけている。次の商品開発に向け、 人材を投入しているからである。それが効果を上げ、果肉ヨーグルトやデザート用などに 新規開拓が進み、利益貢献度を上げている。 飲料製品は、コンビニや量販店向けの PB 商品などを取り扱っている。PB 商品はナショナ ルブランドよりも価格は安いので、納入価格面からみて、収益性は低い。採算が低いもの については縮小したので、売上構成比が下がっている。 FC は東京の大手町でコンビニのフランチャイジー(加盟店)を経営している。末端の食品 飲料動向を把握しようというものであり、本業の商社とは性格が異なるビジネスである。 FC はコンビニを 5 店ほど経営している。am/pm がファミリーマートに買収されたことに伴 い、当社の FC もファミリーマートとなった。この地域だけに限定して、10 店程度の出店を 目指している。 飲料商品の見直しを実行 2014 年 3 月期に、低採算の PB 飲料商品について取り扱いを止めた。年間で 20 億円の売 本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該 企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容に ついては、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者 の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 9 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポート ＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report 上減となったが、収益的にはマイナスとはならない。その分のリソースは他分野を伸ばす ことに力を入れていく。PB 商品の中で一部の取引を見直したが、無印良品（良品計画）な ど主力のところについては継続している。 ２．中期経営方針 海外拠点を活かし、市場創造に向けて機能を複合化 よい品質へのこだわりを追求 当社のこだわりは“良い原料”である。 「いいものを使わないと美味しい味はでない」、 「食 は元にあり」と小口社長は強調する。円安によって、輸入原料のコストは上がっているが、 いいものを世界から調達することに力を入れている。品質へのこだわりが安定した需要を 形成するのに役立つ。 今後の目標 ここ数年、業績は安定しているものの伸び悩んでいる。その中で事業領域を拡げ、深化 させるための準備に力を入れてきた。中期の目標は、商社として社員 100 人、売上高 500 億円、経常利益 15 億円を掲げている。そのハードルは高いが、それに向けて 2 つのことに 取り組んでいる。1 つは国内基盤の強化であり、もう 1 つは海外展開の加速である。国内で は新しい事業の柱になるような商材を見出していく。海外はシンガポールと米国に拠点を 作ったので、ここを活かして、事業の足場を固めていく。 当面の拡大戦略 当面の目標は売上高で 300 億円、経常利益で 5 億円である。主力商品の中では、ビタミ ンＣがやや厳しくなっている。参入業者が増えて、価格競争が激しくなっている。従来は、 国内シェア 15％を上げていく目標を持っていたが、現状ではシェアを維持することに力を 入れている。大口の安定需要をしっかり押さえ、中国のメーカーと連携をとっている。ビ タミンＣは食品、飲料以外にも多様な分野に使われるが、一定のボリュームを確保できる ところに絞っている。 飲料用の茶葉は着実に伸びている。中国のウーロン茶、ジャスミン茶、スリランカの紅 茶、南アのルイボス茶など、調達先をしっかりと押さえている。食品副原料については、 品種、用途とも多様であるので、市場の開拓余地はこれからも大きい。 マンゴーを始めとするトロピカルフルーツはこれからもチャンスはある。デザート関係 に市場拡大は見込めるので力を入れていく。殺菌乳も生乳をベースにするので、需要は減 らない。TPP の影響も受けにくいので、安定した需要は見込めよう。ただ、最近は需給がタ イト化し、原料の調達コストが上がって採算的にはやや下がっている。 本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該 企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容に ついては、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者 の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 10 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポート ＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report コンビニの経営については、大手町、丸の内において立地面で上手く展開できるところ があれば選択的に出店している。2013 年 10 月にみずほ銀行の本店ビルに 5 店目を出店した。 フランチャイジーとして本格的に多店舗展開して、事業の柱にするという位置付けではな いが、収益性は改善しよう。 飲料については、PB ブランドの中で低採算のものについては取り扱いを止めた。それが 年商 20 億円分くらいあるが、残っている 40 億円については一定の採算は見込めるので、 これは継続していく。 アイスクリームは、目先利益が減少した。これは設備投資をしていることに加えて、新 規取引先の開拓に向けて試作に力を入れていることによる。試作品は一種の R&D なので、 廃棄ロスとして費用が発生する。これを梃子に、2016 年 3 月期は市場開拓が進もう。 海外のうちシンガポールについては、どの商材から立ち上げていくかについて候補を固 めつつある。当面の目標は年商 2 億円レベルである。米国では、既存ビジネスとして業務 用赤外線ヒーターを取り扱っている。日本からの輸入品で、高性能なので販売は順調であ る。年商 10 億円弱で増益を確保している。今後はこの拠点を活かして、新しい商材を開拓 していく。 経営環境の変化～ＴＰＰ，円安、消費税の影響 TPP(環太平洋戦略的経済連携協定)については、それが進行すればチャンスである。殺菌 乳は生乳なので、これが海外から入ってくる心配はない。生乳の需要は一定程度あるので、 日本の酪農業において生乳に支障が生じるほど大きな影響が出るとは考えにくい。 今後 TPP が進展すると、海外原料を日本に持ってくるチャンスは増えよう。FTA ですでに 関税が下がっているものもある。メキシコ産のマンゴーピューレは 5%程度の関税がなくな った。お茶（茶葉）には 10～20%の関税が掛かっている。果汁には 22～25%もかかっている。 将来、こういう関税が下がるのはプラスである。ただ、飲料製品、食品製品に占める原料 のウエイトは低いので、効果はさほど目に見えない可能性もあるがプラスに働こう。 かつて、円高が進行した時は、仕入れておいた在庫を相対的に安く売ることになり負担 がでたが、今回は逆である。円高の時に仕入れたものが、円安で価格が上がり気味なので、 その分はコスト上有利に働く。しかし、仕入コストは上がってくるので、価格転嫁がうま くいくかどうかがポイントである。昨今では、円安がコスト負担を招いている。 当社は、基本的に契約時に予約を入れるので、為替リスクは負わない。ただ、コンスタ ントにビジネスが流れる輸入原料については、1 カ月程度の在庫はもって、フレキシブルに 対応できるようにしている。この分については、為替リスクが発生する。 円安によって輸入品のコストは上がってくるが、製品の価格にいずれ反映していく。そ うするとマージンは増えていく。海外原料の取り扱いは 50 億円ほどあるが、価格への転嫁 が遅れると負担が増える。ビタミンＣは中国から仕入れている。日本と中国は政治的にや 本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該 企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容に ついては、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者 の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 11 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポート ＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report や厳しい状況にあるが、当社のビジネスにおいて特に支障は生じていない。 2014 年度は消費税の直接的な影響はなかったが、消費税のアップによる需要抑制効果が 予想以上に厳しく、天候不順の影響もあって、需要面ではマイナスに響いた。 複合機能商社を強化、新規商材の開拓に着目 4 月に組織を改変し、営業の一本化を図った。営業部の 2 部を一本化して、商材の開発を やりやすくした。 新規の分野では、南ア産で抗酸化作用のあるルイボス茶、機能性飲料に使われるヘスペ リジン(ポリフェノールの一種)、アセスルファム K(甘味料)、糖分の吸収を抑える希少糖な ど、特色ある副原料で、少量ながらも付加価値を高めようとしている。特にアセスルファ ム K については直接輸入を強化している。また、世界の三大美果の１つとも言われる南米 のチェリモアなどもユニークな商品として、マーケティングを続けている。 売上高 300 億円、経常利益 5 億円は現在の延長上にあるが、その後については、新しい 商材の拡大、海外の拡大にかかっている。当社は、食を中心にグローバルに展開する複合 機能商社を標榜している。国内マーケットは基本的に成熟しているので、シェアを高めて いくことがポイントである。品質重視を基本とし、いかに独自の機能を結びつけてマーケ ティングしていくかにかかっている。 複合機能という意味は、専門商社としての特色に加え、大手商社と同じような機能も持 つという方向である。バリューチューンからみて、特定のニッチ分野で高いシェアを有す る商材を育てながら、製造、配送、商品開発などへも独自性を発揮していこうとしている。 アイスクリームの新商品が立ち上がる アイスクリームで、大手菓子メーカーから贈答用の受注を受けた。その会社の主力商品 に当社のアイスクリームを活かすというもので、一定の規模での上乗せ効果が期待できる。 そのための設備投資も終わっており、本格生産に入っていこう。 これまでは食品原料に特化してきた面はあるが、これをもう少し多角化しようとしてお り、お菓子やデザート分野にも食材を広げようとしている。アイスクリームの季節性を平 準化するような商品開発も具体化している。新規の設備投資を 1 億円ほど行って、新商品 への対応を整えた。2016 年 3 月期の売上増には結びついてこよう。 海外展開が鍵 中期的な事業拡大では、食品以外の分野を増やすべく、小口社長は手を打っている。今 後の経営方針として、次の世代へのバトンタッチを念頭におきながら、業容の一段の拡大 を図る。ポイントは 5 つで、①多角的経営（M&A、事業提携含む） 、②海外展開、③国内事 業の深耕、④人材育成の強化、⑤新規顧客商材の開拓、を軸に実行計画を練っている。 本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該 企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容に ついては、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者 の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 12 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポート ＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report その中で、海外事業展開の拠点作りを進めている。中国については、ビタミンＣを仕入 れている企業を通して取引はあるが、市場開拓という点では、中国よりもアセアンに力を 入れている。米国も市場としての魅力があるので、広げていく方針である。海外比率を高 める計画なので、輸入はもちろんだが、今後は輸出にも力を入れていく。海外展開では、 アセアンに日本のものを供給するということを考えている。 2012 年 3 月期はシンガポールに現地法人を作り、活動を始めた。2013 年 3 月期は北米事 業の拠点を作り、新しい商材に取り組み始めた。シンガポールはアセアンでの拠点と位置 付けており、米国での拠点設立も新しい商材の取り扱いを目指している。当社はニッチ分 野で独自の地位を築くようにビジネスを展開している。食品材料を主力としながらも、そ れ以外の分野でも取扱品目を増やしていく。 当社は大手の飲料メーカーとは何らかの取引がある。日本の食品・飲料メーカーが、ア ジア展開を強化していく中で、現地への原料供給という点で当社もシフトしていく方向に ある。当社の品質管理のよさが、生きてくるとみられる。 中国のバイイングパワーの台頭については、分散調達、長期的取引関係の確立、アジア での三国間貿易への対応で手を打っていく方針である。 食品関連ビジネスは、少子化、人口減少で国内の需要は長期的には減って行く方向にあ る。しかし、健康志向が高まる中、他社にない商品や機能を持つことによって、新市場を 開拓し、シェアを高めていく余地は十分ある。食品はリピート性が高いので、安定的な需 要が見込めるのも魅力である。 シンガポールの立ち上げ シンガポールと米国の現地法人は、現地での新商材開発とともに、日本への直接輸入の 拠点として活用していく。アジアの農産加工品をシンガポール経由で日本に入れる。中南 米の商材を米国経由で入れるという活用を図る。 まずは、新規商材の芽を固めていくことになろう。小口社長は、提案型商社を実践して いる。アイディアを提案に仕立てて、取扱品目、取引先の拡大を図っている。特に、機能 性原料などで大手を狙っていく方針だ。しかし、商売には長期継続、安定需要、確固たる 供給責任が大事なので、この視点から提案を継続している。 現在、当社販売額の 2 割はビタミン、マンゴーなど輸入品であり、輸出品は、医薬部外 品、化粧品、トイレタリーなど、まだ数％である。基本的には外需の取り込みを中心に事 業展開を考えていく。海外との取引はこれまで日本の本社をベースにしていたが、新しい 商材や取引先の開拓に向けて海外拠点を活用していく方針だ。 シンガポールは、当初佐藤取締役を送って立ち上げを陣頭指揮した。若い時からアジア に常駐していた経験も豊富なので、ビジネスの立ち上げはできつつある。シンガポールで の新規取引は始まっているが、今期はさらに拡大しよう。 本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該 企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容に ついては、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者 の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 13 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポート ＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report 米国は順調 米国は、もともと黒字会社を買収したが、2015 年 3 月期から連結に入った。2012 年 8 月 に米国のロサンゼルスにある業務用ヒーターや機械用部品を扱う商社を子会社化した。こ の会社は、小口社長が昔から知っている機械商社である。後継者の問題と当社の米国進出 が合致して子会社とした。 米国の J.S.O’WILL は役職員７人の機械系の商社である。工事現場などで使う業務用の 赤外線ヒーターを取り扱っており、日本製の性能が高く評価されている。当社の出資が 51.2%である。機械に加えて、食品やケミカル分野に進出していく。この拠点を活用すべく、 食品関係が分かる人材も採用した。これからニッチな品目を探していく。現行のビジネス は続けるが、当社に役立つ食品、ケミカル分野の商材を扱う拠点として育てていく。 J.S.O’WILL は、年商 13 億円で利益もしっかり稼いでいるので、連結利益へ一定のプラ ス効果をもたらしている。当社の持分が 51.2%であるから、その分が寄与している。ここで 食品原料を新規に取り扱うという動きも始まっている。今後はさらに伸びをみせてこよう。 長期的に売上高 500 億円、経常利益 15 億円を目指し、営業力を強化 中長期的には、売上高 500 億円、経常利益 15 億円、売上高経常利益率 3％を目指す。既 存分野、海外市場開拓、新規ビジネス、多角化（M&A、事業連携）、従業員のクオリティア ップ（生産性の向上）を軸に、その方向を目指す。 最近中途採用を行い、5 人のうち 3 人が外国人で、事業の基盤強化を図っている。小口社 長は、ここ 1～2 年が勝負時と考えている。１）若手への世代交代に向けた中期計画の実践、 ２）取引先のグローバル化、３）激戦区ではないニッチな分野で独自性を追求していく。 そのための事業提携、M&A にも前向きであるが、会社の自立性と社員のロイヤリティは大事 にして、他に類のない会社作りを目標とする。 中期的な経営の方向については、本社社員を 100 人体制にもっていく中で、売上高を倍 増の 500 億円に拡大する計画である。数字的なイメージとしては、現在の本社の 72 人で年 商 275 億円（382 百万円/人）であるから、1 人当たり年商 5 億円として、社員 100 人で売 上 500 億円が 1 つの目標となる。1 人当たり年商 4 億円はすでに実績があり、5 億円への拡 大は可能であるとみている。 ４．当面の業績 農産加工品がリードし、業績は大きく好転しよう 為替、市況と需要の変動への対応 円安への対応としては、間接仕入れから直接仕入れに切り替えている。脱脂粉乳などの 乳関連もその１つである。全体の 1％であったものが、前年度は 2％に上がった。この比率 本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該 企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容に ついては、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者 の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 14 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポート ＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report は今後とも引き上げる方向にある。 当社は、取り引き先と安定したビジネスを行っているが、季節的にはやや上期の方のウ エイトが高い。一方、為替や原料市況が短期的に大きく動くと、その影響を受ける。急な 円安になると実質的な輸入原料高が製品価格に転嫁できず、収益悪化として響いてくる。 海外から仕入れる原料（ビタミンＣやマンゴーピューレなど）は期間契約をベースに 1 ～2 カ月前に発注し、為替予約も入れる。急激に為替変動が進むと、販売ベースでは実勢に 見合って価格が修正されないので、実質負担が収益にマイナスとなることがある。 猛暑や冷夏になると、副原料及び飲料製品は数量的に大きな変動を示す。暑いと飲料の 需要は増えるが、無糖(止渇)飲料が伸びるので、当社がより得意とする果汁や殺菌乳は不 利になる。この傾向が大きく表れると、プロダクトミックスがよくない方に働く。 副原料のビタミンＣは無糖飲料にもいろいろ使われる。数量が伸びても為替次第で市況 が変動する。シェアを守るために、価格面で対応すると、全体の採算は下がる。為替の影 響については、ドルに対する円高（ユーロ建てはほとんどない）はマイナスに効く。マー ジンは率(％)で決まるので、金額が減るとそれに見合ってマージン額も減少するからであ る。逆に、円安になるとプラスに働く。 仕入れに当っては、長期契約を結んでおり、その 8 割は為替予約をしている。残りの 2 割は担当者が判断して直接に対応するようになっている。最近の円安は、仕入れ面ではコ スト高になるが、販売価格に反映されていけば、マージン額は増える可能性もある。 セグメント別業績 (百万円） 2011.3 2012.3 2013.3 2014.3 2015.3 売上高 営業利益 売上高 営業利益 売上高 営業利益 売上高 営業利益 売上高 営業利益 卸売事業 24524 324 25843 488 26815 製造販売業 215 -43 375 -34 465 （アイスクリーム） その他 830 0 620 -6 739 (コンビニＦＣ） 合 計 25381 279 26431 439 27443 (注）製造販売業は2011.3期よりスタート。売上合計は内部消去前。 369 26299 280 26726 243 14 488 7 521 0 -8 862 -5 962 -1 373 27650 279 28209 242 2013 年 3 月期はアイスクリームが黒字化 2013 年 3 月期は、 売上高 27443 百万円（前年度比＋3.8%）、営業利益 373 百万円（同－15.1%） 、 経常利益 393 百万円（同－11.3%） 、当期純利益 225 百万円（同＋42.4%）となった。 猛暑の影響で炭酸飲料、緑茶飲料などの清涼飲料の増加に加え、新商品向け機能性素材 やアイスクリームの販売が順調であった。しかし、物流費や人件費増が吸収できず営業利 益は減益となった。 アイスクリームは 3 年ほどかかったが、営業利益で黒字化した。この期に、アイスクリ 本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該 企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容に ついては、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者 の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 15 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポート ＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report ームの子会社は 100%子会社となった一方、民事再生時の対応で多少特損が出たが、処理は 終わっている。 また、トクホ用機能性素材が新しく伸長した。特定保健用食品（トクホ）向け原料とし て血中コレステロール値の改善等に寄与する素材の販売が伸長した。ビタミンＣと同じよ うに、輸入品を入れて国内で製品に仕上げている。この原料確保で先行し、今回の売上増 に結び付けた。大手の飲料メーカー向けに伸びた。身体によいという点も含めて高付加価 値商品なので、収益性も高いとみてよい。 2014 年 3 月期は採算の低い PB 商品を止めた 2014 年 3 月期は、売上高 27084 百万円（前年度比－1.3％） 、営業利益 279 百万円（同－ 25.0％） 、経常利益 322 百万円（同－18.0％）、当期純利益 165 百万円（同－26.5％）とな った。 飲料の取り扱いの中で、採算の低い PB 商品を止めた。これによって 20 億円ほど売上は 減少したが、収益面でのマイナスはほとんどない。PB 飲料は、当社がメーカーに生産を依 頼し、販売先に納入する。ボリュームはあるが、薄利であった。最近は飲料メーカー自身 が PB 商品の生産を直接受託するようになってきたので、当社としても採算重視で一部の商 売から手を引くことにした。それが売上面で 20 億円前後減少する。PB は年商 60 億円程度 であるが、その 3 分の１程度を見直した。但し、利益には響かないので、問題はなかった。 全体の粗利益は＋2.3％と増えている。粗利益が増えたのは、茶葉、果汁などの農産加工 品や殺菌乳のソフトコンテナ比率がアップして付加価値が高まったことによる。ジャスミ ン茶や、ルイボス茶などの茶葉類が好調に推移した。 円安は原料高となるが、短期的には価格転嫁は出来ないので、この分は負担となった。 いずれ値上げで吸収していくが、今はまだ不十分である。主力のビタミンＣについては、 円高の時に輸入がかなり入った。用途も広いので、多くの業者が販売を伸ばそうとして、 価格が軟調となった。この安いものが一巡し、中国も値上げをしてきた。 一方で、コンビニでのカウンターコーヒーの拡大は、缶コーヒーの販売に影響を与え、 この点では殺菌乳の販売数量の減少に影響した。物流費も増えており、その分は負担とな った。アイスクリームについては、黒字化はしてきたが、設備強化も図っているので、利 益は伸び悩んだ。 卸売事業のその他に入っているシップ薬のパップ剤も好調であった。日本のシップ薬は 世界的にも優れており、欧州の医科向けや一般用(OTC 向け)に輸出している。当社は輸出代 理店をやっており、OEM の取り扱いでは、業界でも大手である。年商 10 億円を目指してお り、採算もよいので、非食品分野の 1 つとして注目できる。 システムのバージョンアップに伴う償却費増や、3 月に東証 2 部に上場したことに伴う費 用増もあり、営業利益は減少した。システム投資は 4～5 年のサイクルで大型投資が必要に 本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該 企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容に ついては、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者 の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 16 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポート ＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report なる。その経費が発生した。システム投資には数億円を要し、システムの中身はパッケー ジとカスタマイズで、当社に合った内容に仕上げた。なお、誤配送によるクレーム補償費 が、特損として 15 百万円ほど発生した。 カテゴリー別売上内訳 （百万円、％） （単体ベース） 2012.3 売上高 2013.3 売上高 伸び率 2014.3 売上高 伸び率 売上高 2015.3 (増減） 構成比 伸び率 食品副原料 8401 9813 16.8 10167 3.6 9341 -826 35.4 -8.1 乳及び乳製品 6181 5894 -4.6 6359 7.9 5639 -720 21.3 -11.3 飲料製品 6125 5802 -5.3 4093 -29.5 3639 -454 13.8 -11.1 農産物及び同加工品 2799 2849 1.1 3384 18.8 4472 1088 16.9 32.1 ＦＣ事業 620 739 19.1 862 16.7 962 100 3.6 11.5 その他 2335 2431 4.1 2293 -5.7 2365 72 9.0 3.2 26464 27530 4.0 27161 -1.3 26418 -743 100.0 -2.7 合計 (注）伸び率、（増減）は売上高の前年比、構成比は売上高構成比。 2015 年 3 月期は食品副原料や殺菌乳の販売数量が低調 2015 年 3 月期は、売上高 27677 百万円（前年度比＋2.2％）、営業利益 246 百万円（同－ 12.1% ）、経常利益 258 百万円（同－19.8％）、当期純利益 121 百万円（同－26.5％）とな った。当初予算に比べると、利益面では半分しか達成できなかった。消費税増税の反動、 天候不順、昨秋の円安による原料高、供給力の低下による乳価のアップなどが響いた。飲 料メーカーの業績悪化もあり、納入先への価格転嫁も思うように進まなかった。 卸売の中身をオーウイル単体でみると、食品副原料の売上高－8.1％（前年度比）、乳製 品－11.3％、飲料製品－11.1％、農産加工品＋32.1％、FC（コンビニ）＋11.5％、その他 ＋3.2％であった。農産加工品が高い伸びを示してしる。マンゴーピューレや茶葉、果汁な どが新規顧客開拓も加わって順調である。このセグメントの粗利率は高いので、利益貢献 度を高めている。 しかし、1）飲料市場の低迷により、食品副原料や殺菌乳の販売数量が減少したこと、2） 円安による原材料価格の上昇や乳価の改定による調達コストの上昇など、仕入れコストの アップを価格に転嫁することが難しかったことによる。これによって親会社単体の粗利益 率が低下した。この期から連結に入った米国子会社 J.S.O’will の貢献があったものの、 全体をカバーするには至らなかった。 円安や原料高に伴うコストアップの価格転嫁は、1）転嫁が難しいもの、2）一部転嫁し ているもの、3）転嫁が遅れているもの、などいろいろなパターンがあるが、品質など差別 本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該 企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容に ついては、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者 の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 17 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポート ＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report 化によって、優位性のあるものほど価格面では対応できた。 殺菌乳については、全農との競合が激しくなった。ビタミンＣについても競合が激しい。 これらの主力品目については、一定のシェアを確保する都合もあるので、価格的には対応 する必要もあった。 農産加工品は高い伸びを示している。茶葉や果汁、トロピカルフルーツなどの市場を拡 大している。数量は伸びているが、輸入コストの上昇はやはり影響している。 単体の粗利益率は落ちているが、連結では上がっている。これは、米国子会社の利益が のってきていることによる。米国の子会社の利益は営業利益段階ではフルに連結されてく るが、当社の持分が 51%なので、当期純利益の段階では 49%分が少数株主持分として引かれ る。少数株主持分は 24 百万円であった。 セグメント別業績予想 (百万円） 2013.3 2014.3 2015.3 2016.3(予） 2017.3(予） 売上高 利益 売上高 利益 売上高 利益 売上高 利益 売上高 利益 卸売事業 26815 369 26299 280 26726 243 28500 410 29900 420 製造販売業 462 14 488 7 521 0 700 （アイスクリーム） その他 739 -8 862 -5 962 -1 900 (コンビニＦＣ） 合 計 27443 373 27084 279 27677 246 29500 （注）利益はセグメントの営業利益。（予）はアナリスト予想 20 800 30 0 900 0 430 31000 450 2016 年 3 月期の業績は好転しよう 2016 年 3 月期については、引き続き農産工品が業績向上の牽引力となろう。今期の会社 計画は、 連結で売上高 29500 百万円 （前年度比＋6.6％）、営業利益 430 百万円（同＋74.8％）、 経常利益 400 百万円（同＋55.2％） 、当期純利益 225 百万円（同＋84.5％）である。 遅れていた販売価格の見直しも進展しているので、今期の採算は好転している。原料高 については、製品価格への転嫁を進めている。収益重視で対応しており、採算の低いもの については見直しも行っている。4～5 月は予算を上回っており、スタートは順調である。 単体の売上高は 28000 百万円（同＋6.0％） 、経常利益 300 百万円（同＋31.8％）である。 連結との差額は子会社の業績もよくなってくることにある。米国の利益は順調に推移しよ う。シンガポールは、肥料のビジネスに加えてプラント製品の取り扱いも始まる。これに よって、シンガポールは黒字化を目指す。サンオーネストはアイスクリーム、デザート品 の新規の販売も決まって業績は上向いてこよう。 配当は 30 円を維持する。2015 年 3 月期の配当性向は 77.5％であった。2016 年 3 月期は 計画通り行くと、配当性向は 42.0％である。40％を切ってきたら増配も検討するというス 本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該 企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容に ついては、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者 の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 18 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポート ＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report タンスである。 業績予想 (百万円、％） 2012.3 2013.3 2014.3 2015.3 2016.3（予） 2017.3（予） 売上高 26431 27443 27084 27677 29500 31000 粗利益 （同率） 2172 8.22 2306 8.41 2358 8.71 2426 8.77 2790 9.46 2950 9.52 販管費 （同率） 1733 6.56 1933 7.05 2079 7.67 2180 7.88 2360 8.00 2500 8.07 439 1.66 373 1.36 279 1.03 246 0.89 430 1.46 450 1.45 営業利益 （同率） ５．企業評価 引き続き安定した配当利回りの高さに注目 配当利回りの高さは上位安定 ROE は、2014 年 3 月期 9.9％、2015 年 3 月期 6.9％であったが、今 2015 年 3 月期は 11.7％ に上がってこよう。 コーポレート・ガバナンス（CG）の充実については、来期に監査等委員会設置会社への 移行を検討することになろう。現在の社外監査役をベースにその役割を充実させていく方 向である。 3 月末の株主数は 2435 名と 1 部上場基準の 2200 名を超えてきた。1 年前から 800 名ほど 増えている。個人投資家向け IR の効果の中で、配当利回りの良さが注目されている。東証 2 部に指定替えして、知名度が上がっている。2014 年 7 月に実施した 15 万株の立会外分売 の効果もでてきている。 今後、東証 1 部に移るには、時価総額 40 億円という基準を満たす必要がある。1 株当た り利益で 100 円、経常利益で 5 億円を超えてくるようになれば、この要件を満たすことが できる局面となろう。 配当については 30 円を継続する。配当性向は 40％以上を方針としている。配当 30 円、 配当性向 40%とすると、EPS＝75 円である。当期純利益で 240 百万円に相当するので、経常 利益で 500 百万円が安定的に出せ、一株当たり利益が 90 円と越えてくるようならば、増配 が期待できよう。 当社は配当の充実に力を入れている。よって株主優待よりは業績の向上による配当の増 加を基本としている。ただ、今後投資家層を拡げて株主数を増やし、安定化を図るという 点では、株主優待も検討に値しよう。 時価総額 24 億円と小さい企業であるが、ユニークな特長をもっている。フリー・キャッ 本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該 企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容に ついては、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者 の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 19 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポート ＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report シュ・フローを着実に稼いでおり、企業の実態価値は時価総額をかなり上回る。5 月 22 日 時点の株価でみると、PBR は 1.34 倍、ROE は 11.7％、PER は 10.9 倍である。2016 年 3 月期 は大幅増益となろう。また、有力顧客をしっかり掴んでいるので、収益構造が崩れる心配 は少ない。 配当 30 円は配当利回りで 3.8％である。全上場企業の中で配当利回りが 3.5％を超える 銘柄は現在(6 月 9 日)74 社ほどあるが、その中で当社は配当利回りランキングで上位 28 位 である。 今後の業績について、経常利益 5 億円は射程内にある。しかし、次のテーマである経常 利益 15 億円の肉付けはこれからである。今後の規模拡大に向けて、M&A も視野にある。中 期計画の中身と実効性には一定の努力を必要とするので、現時点の企業評価はＢとする（企 業評価のレーティングについては、表紙の注を参照）。堅実なビジネスコアをもっていると いうことで、新規商材の市場開拓の行方を見ながら、当面は高い配当利回りが引き続き注 目できよう。 本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該 企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容に ついては、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者 の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 20
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