URL: www.walden.co.jp 文責：室谷吉行 E-mail: [email protected] 電話番号：03 (3553) 3769 松風（7979）連結通期（百万円） FY03/2014 FY03/2015 FY03/2016会予 FY03/2015 前年比 FY03/2016会予前年比連結半期（百万円） 1Q-2Q FY03/2015 3Q-4Q FY03/2015 1Q-2Q FY03/2016会予 3Q-4Q FY03/2016会予 1Q-2Q FY03/2016会予前年比 3Q-4Q FY03/2016会予前年比出所：会社データ、弊社計算売上高 18,258 19,688 23,526 7.8% 19.5% 売上高 9,817 9,871 11,518 12,008 17.3% 21.6% 営業利益 987 1,159 1,418 17.5% 22.3% 営業利益 951 208 549 869 (42.2%) 317.8% 経常利益 978 1,114 1,246 13.9% 11.8% 経常利益 899 215 468 778 (47.9%) 261.9% 純利益 506 581 608 14.8% 4.7% 純利益 636 (55) 228 380 (64.1%) - EPS DPS BPS （円） 31.8 36.5 38.1 EPS （円） 18.0 18.0 18.0 DPS （円） 1,235 1,360 BPS （円）（円）（円） - - - 1.0 エグゼクティブサマリー（2015 年 6 月 22 日）大幅な収益性の向上歯科用材料及び器具の製造・販売を収益源とする松風は、積極的な海外での事業展開を通して、大幅に収益性を引き上げることを計画している。同社の中期経営計画（2016 年 3 月期∼2018 年 3 月期）によれば、最終年度である 2018 年 3 月期に対してＲＯＥ8.5％（2015 年 3 月期の実績：2.8％）の達成が計画されている。当該期間においては、ＣＡＧＲで増収率 13.1％、増益率 37.0％（営業利益）と、大幅な増収・増益が計画されており、これに伴い、ＲＯＥも大きく上昇する。2015 年 4 月 1 日、ドイツを代表する人工歯メーカーの一つである Merz Dental GmbH を子会社化した同社においては、海外での事業展開が今後に向けて加速していく方向性にある模様である。また、同社が創業 100 周年を迎える 2022 年 3 月期に向けては、売上高 50,000 百万円（国内 17,000 百万円、海外 33,000 百万円、海外売上高比率 66.0％）、営業利益 7,500 百万円、営業利益率 15.0％を達成することが目標として掲げられている。 2015 年 3 月期は、売上高 19,688 百万円（前年比 7.8％増）、営業利益 1,159 百万円（17.5％増）、営業利益率 5.9％（0.5％ポイント上昇）での着地となった。国内で売上高 13,521 百万円（3.5％増）、海外で売上高 6,166 百万円（18.8％増）、海外売上高比率 31.3％（2.9％ポイント上昇）である。事業セグメント別では、歯科用材料及び器具の製造・販売を展開するデンタル関連事業が、売上高 17,850 百万円（9.0％増）、セグメント利益 1,153 百万円（24.6％増）と、同社の業績動向に対して圧倒的な影響を及ぼした。国内での売上高は、前年に対して純増 455 百万円であるが、これには、CAD/CAM 関連の新製品の立ち上がりを受けて、機械器具類その他で売上高純増 980 百万円となったことが大きく寄与した。一方、人工歯類、研削材類、化工品類といった従来からの主力自社製品群は、消費増税前の駆け込み需要が一巡したことに加えて、CAD/CAM 関連の新製品の拡販への集中的な営業リソース投入を受けて、前年に対して減収を余儀なくされた。一方、海外に関しては、現地通貨ベースで増収率 10.9％と、為替が円安に振れたことを除いても、堅調な増収基調が示されている。同社は、海外各地域で自社 1 のＭＤＲ（Medical Dental Representatives、営業活動を展開する歯科情報担当者）の育成を続けてきたのだが、ここにきて、同社の製品の比較優位性に対する認知度が現地で向上し始めるに至っている模様である。 2016 年 3 月期に対する会社予想では、売上高 23,526 百万円（前年比 19.5%増）、営業利益 1,418 百万円（22.3% 増）、営業利益率 6.0％（0.1％ポイント上昇）が見込まれている。国内で売上高 14,158 百万円（4.7％増）、海外で売上高 9,367 百万円（51.9％増）、海外売上高比率 39.8％（8.5％ポイント上昇）である。国内では、CAD/CAM 関連の新製品に関して、売上高が前年との比較で調整することが織り込まれている。ここでは、2014 年 4 月の健康保険適用開始に端を発する初期的な需要の立ち上がり期間から、需要が巡航的に推移する期間に向けての移行が発生することが想定されている。一方、人工歯類、研削材類、化工品類といった従来からの主力自社製品群の売上高が回復する。同社では、CAD/CAM 関連の新製品の拡販に集中させてきた営業リソースをここでの拡販に振り向けることが計画されている。一方、海外の売上高に関しては、上述の Merz Dental GmbH の子会社化による純増（2,295 百万円）が大きく寄与するに加えて、既存の事業に対して現地通貨ベースで増収率 16.3％が見込まれている。ＩＲ窓口：総合企画部担当主任日高裕介（075 561 1282 [email protected]） 2.0 会社概要歯科用材料大手商号株式会社松風 Web サイトＩＲ情報株価情報設立年月日 1922 年 5 月 15 日上場年月日 1963 年 7 月 25 日：東京証券取引所第 1 部（証券コード：7979）資本金 4,474 百万円（2015 年 3 月末）発行済株式数 16,114,089 株、自己株式数 159,400 株（2015 年 3 月末）特色  人工歯類、研削材類で国内首位  開拓余地の大きい海外での事業展開に注力  ネイルサロン向け材料の開発・生産にも関与事業内容 Ⅰ. デンタル関連事業 Ⅱ. ネイル関連事業 Ⅲ. その他の事業代表者代表取締役社長根來紀行主要株主三井化学株式会社 11.17%、株式会社京都銀行 4.42％（2015 年 3 月末）本社京都市東山区従業員数連結 881 名、単体 426 名（2015 年 3 月末）出所：会社データ 2 3.0 業績推移 2015 年 3 月期 2015 年 3 月期は、売上高 19,688 百万円（前年比 7.8％増、1,430 百万円増）、営業利益 1,159 百万円（17.5％増、 172 百万円増）、経常利益 1,114 百万円（13.9％増）、純利益 581 百万円（14.8％増）での着地となった。2014 年 10 月 29 日に公表された会社予想との比較では、売上高で 21 百万円（0.1％）の上振れである一方、営業利益で 251 百万円（17.8％）の下振れである。営業利益の下振れの主因となったのは、会社予想に織り込まれていなかった費用の発生である。具体的には、ドイツを代表する人工歯メーカーの一つである Merz Dental GmbH の買収に係るアドバイザリー・フィー及び関連費用が 200 百万円前後に及んで発生したとのことである。国内売上高人工歯類（デンタル）化工品類（デンタル）ネイル材料（ネイル） 3,000 研削材類（デンタル）セメント類他（デンタル）工業用研磨材（その他）金属類（デンタル）機械器具類その他（デンタル）（百万円） 2,500 2,000 1,500 1,000 3 500 0 1H FY03/2013 2H FY03/2013 1H FY03/2014 2H FY03/2014 1H FY03/2015 2H FY03/2015 出所：会社データ、弊社計算一方、CAD/CAM 関連の新製品とは、ハイブリッドレジン（樹脂とセラミックの中間的な機能を持つ材料）を用いた自社開発の新材料及びこれを歯科治療に適用するための機器類のことである。2014 年 4 月の健康保険適用をもって、CAD/CAM 関連の新製品に基づく歯科治療の新しいフォーマットは、奥歯（小臼歯）の治療に関して、いままでにない高い費用対効果を患者に提供できるようになった。これを受けた同社は、機動的に営業リソースの集中を進めてこれの拡販に努めた結果、現状、同社はこの分野でのトップシェアを占めるに至っている模様である。 2015 年 3 月期に入って売上高の計上が始まった CAD/CAM 関連の新製品は、国内での売上高の 10％以上を占めるに至った一方、その内容は、自社開発の新材料（売上高構成比 45％前後）及び仕入販売を行う機器類（売上高構成比 55％前後）から構成された模様である。また、文字通り自社開発である前者の売上総利益率は、相対的に高い一方、仕入販売である後者の売上総利益率は相対的に低い模様である。デンタル関連事業の新製品ハイブリッドレジンブロック（CAD/CAM 向け新材料）の削り出しイメージ（CAD/CAM 向け）切削加工機：DWX-50 デジタル口腔撮影装置出所：会社データ 4 CAD/CAM 関連の新製品を含む同社の歯科用材料及び器具の主要ユーザーは、各種の器具・機器類を設置して、歯科材料を加工する歯科技工所（国内に 20,000 カ所前後）である。歯科技工所とは、個々の歯科クリニックの依頼に沿って歯科用材料の加工を行う専門業者のことである一方、個々の歯科クリニックが直接のユーザーとなっている場合もある。ただし、CAD/CAM 関連の新製品に関しては、現状、健康保険適用が歯科技工所での加工に限られている。また、健康保険適用を前提として歯科クリニックが CAD/CAM 関連の新製品を用いた治療を行うに当たっては、厚生労働省に対して、特定の歯科技工所の利用を指定したうえで、事前に届出をする必要がある。現状までに、歯科クリニックの 40％前後がこの届出を済ませていると推定される一方、奥歯（小臼歯）の治療の 20％前後が CAD/CAM 関連の新製品を用いて行われるに至っている模様である。以上に鑑みれば、未だ機器類の初期導入ポテンシャルが残されていると考えられる一方、奥歯（小臼歯）の治療の 80％前後が未だ従来のフォーマットで行われていることになる。従って、自社開発の新材料（消耗品）には、今後に向けて大きな拡大ポテンシャルが残されていると考えられよう。機械類に関しても消耗品に関しても同業他社との競争が激化しているものの、今後の同社による拡販に向けては、持続的に増加を続ける可能性が高い消耗品の需要を如何に取り込んでいけるかが大きなポイントとなる模様である。海外売上高人工歯類（デンタル）化工品類（デンタル）ネイル材料（ネイル） 1,200 研削材類（デンタル）セメント類他（デンタル）金属類（デンタル）機械器具類その他（デンタル）（百万円） 1,000 800 600 400 200 0 1H FY03/2013 2H FY03/2013 1H FY03/2014 2H FY03/2014 1H FY03/2015 2H FY03/2015 出所：会社データ、弊社計算一方、海外での売上高は、全般的に堅調に推移した。為替が円安に振れたことも寄与しているが、各地域において、現地通貨ベースで前年に対して 10％前後の増収が達成された。北米・中南米で売上高 1,953 百万円（13.0％増）、欧州で売上高 1,809 百万円（7.9％増）、アジア・オセアニア他で売上高 2,403 百万円（11.8％増）である。また、各製品別でも売上高は、全般的に右肩上がりでの推移となった。米国で奏功したＭＤＲ（Medical Dental Representatives）を活用した拡販が米国以外に向けて横展開されている一方、同社が国内で推進してきたＭｉＣＤ（Minimally Invasive Cosmetic Dentistry）プロジェクトに基づくコンセプトが海外でも広く受け入れられ始めている模様である。同社は、現地での人材採用を進め、採用した人材を自社のＭＤＲとして育成したうえで、最終的なユーザーである歯科医師や歯科技工士に対する直接的な宣伝・情報提供活動に当たらせてきた。また、ＭＤＲとは、学術的な専門知識及び販売対象となる自社製品に係る専門知識を一定水準以上有したうえで営業活動を展開する歯科情報担当者のことである。一方、ＭｉＣＤプロジェクトとは、天然歯への侵襲を最小限に抑えつつ、審美的結果を導き出す審美歯科治療の展開をサポートするものである。このプロジェクトの進捗は、充填修復材料の拡販、より高い費用対効果の追求、そして先端医療を推進する企業イメージの創出を促すとされている。 5 損益計算書（四半期累計、四半期）損益計算書連結実績連結実績連結実績連結実績連結実績連結実績連結実績 1Q 2 Q累計 3 Q累計 4 Q累計 1Q 2 Q累計 3 Q累計 4 Q累計前年比 0 3 / 2 0 14 4,124 0 3 / 2 0 14 8,639 03/2014 13,137 03 / 2 0 1 4 18,258 0 3/ 2 0 1 5 4,649 0 3/ 2 0 1 5 9,817 0 3 /2 0 1 5 14,660 0 3 /2 0 1 5 19,688 純増減 +1,430 売上原価 1,833 3,854 5,841 8,229 1,942 4,209 6,338 8,598 +369 売上総利益 2,291 4,785 7,295 10,028 2,706 5,607 8,322 11,089 +1,061 販売費及び一般管理費 2,245 4,382 6,561 9,041 2,284 4,656 7,116 9,929 +888 46 403 734 987 421 951 1,206 1,159 +172 24 11 68 (9) (31) (52) 45 (45) (36) 70 414 802 978 390 899 1,251 1,114 +136 (149) （百万円）売上高営業利益営業外損益経常利益特別損益連結実績 0 0 0 0 0 0 (132) (149) 税金等調整前純利益 70 414 802 978 390 899 1,119 965 (13) 法人税等合計 128 187 328 472 280 262 354 387 (85) 少数株主損失純利益売上高伸び率 0 0 0 0 0 0 0 (3) (3) (57) 226 473 506 109 636 764 581 +75 +9.1% +11.2% +12.9% +13.9% +12.7% +13.6% +11.6% +7.8% - 営業利益伸び率 (48.8%) +144.1% +179.0% +36.1% +809.6% +136.0% +64.2% +17.5% - 経常利益伸び率 - (10.5%) +314.6% +201.0% +33.6% +452.5% +117.1% +56.0% +13.9% 純利益伸び率 - - - - - +181.5% +61.5% +14.8% - 売上総利益率 55.6% 55.4% 55.5% 54.9% 58.2% 57.1% 56.8% 56.3% +1.4% 販売管理費売上高比率 54.4% 50.7% 49.9% 49.5% 49.1% 47.4% 48.5% 50.4% +0.9% 営業利益率 1.1% 4.7% 5.6% 5.4% 9.1% 9.7% 8.2% 5.9% +0.5% 経常利益率 1.7% 4.8% 6.1% 5.4% 8.4% 9.2% 8.5% 5.7% +0.3% (1.4%) 2.6% 3.6% 2.8% 2.3% 6.5% 5.2% 3.0% +0.2% (8.2%) 純利益率法人税等 / 税前利益 182.9% 45.2% 40.9% 48.3% 71.8% 29.1% 31.6% 40.1% 損益計算書連結実績連結実績連結実績連結実績連結実績連結実績連結実績連結実績 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 前年比（百万円） 0 3 / 2 0 14 4,124 0 3 / 2 0 14 4,515 03/2014 4,498 03 / 2 0 1 4 5,121 0 3/ 2 0 1 5 4,649 0 3/ 2 0 1 5 5,168 0 3 /2 0 1 5 4,843 0 3 /2 0 1 5 5,028 純増減 (93) 売上原価 1,833 2,021 1,987 2,388 1,942 2,267 2,129 2,260 (128) 売上総利益 2,291 2,494 2,510 2,733 2,706 2,901 2,715 2,767 +34 販売費及び一般管理費 2,245 2,137 2,179 2,480 2,284 2,372 2,460 2,813 +333 46 357 331 253 421 530 255 (47) (300) 24 (13) 57 (77) (31) (21) 97 (90) (13) 70 344 388 176 390 509 352 (137) (313) 0 0 0 0 0 0 (132) (17) (17) 税金等調整前純利益 70 344 388 176 390 509 220 (154) (330) 法人税等合計 128 59 141 144 280 (18) 92 33 (111) 少数株主損失 0 0 0 0 0 0 0 (3) (3) (57) 283 247 33 109 527 128 (183) (216) 売上高営業利益営業外損益経常利益特別損益純利益売上高伸び率 +9.1% +13.3% +16.3% +16.5% +12.7% +14.5% +7.7% (1.8%) - 営業利益伸び率 (48.8%) +376.0% +237.8% (45.2%) +809.6% +48.5% (23.0%) - - 経常利益伸び率 - (10.5%) - +132.3% (62.2%) +452.5% +48.0% (9.3%) - 純利益伸び率 - - +194.0% (54.2%) - +86.2% (48.2%) - - 売上総利益率 55.6% 55.2% 55.8% 53.4% 58.2% 56.1% 56.1% 55.0% +1.7% 販売管理費売上高比率 +7.5% 54.4% 47.3% 48.4% 48.4% 49.1% 45.9% 50.8% 55.9% 営業利益率 1.1% 7.9% 7.4% 4.9% 9.1% 10.3% 5.3% (0.9%) (5.9%) 経常利益率 1.7% 7.6% 8.6% 3.4% 8.4% 9.8% 7.3% (2.7%) (6.2%) 純利益率法人税等 / 税前利益出所：会社データ、弊社計算 (1.4%) 6.3% 5.5% 0.6% 2.3% 10.2% 2.6% (3.6%) (4.3%) 182.9% 17.2% 36.3% 81.8% 71.8% (3.5%) 41.8% - - 6 報告セグメント（四半期累計、四半期）報告セグメント（百万円）デンタル関連事業ネイル関連事業その他の事業売上高デンタル関連事業連結実績連結実績連結実績連結実績連結実績連結実績連結実績 1Q 2 Q累計 3 Q累計 4 Q累計 1Q 2 Q累計 3 Q累計連結実績 4 Q累計前年比 0 3 / 2 0 14 3,670 0 3 / 2 0 14 7,708 03/2014 11,733 03 / 2 0 1 4 16,378 0 3/ 2 0 1 5 4,231 0 3/ 2 0 1 5 8,922 0 3 /2 0 1 5 13,318 0 3 /2 0 1 5 17,850 純増減 +1,472 432 889 1,340 1,792 395 853 1,277 1,750 (42) 21 42 63 87 22 41 64 87 0 4,124 8,639 13,136 18,258 4,649 9,817 14,660 19,688 +1,430 39 372 687 925 419 939 1,195 1,153 +228 ネイル関連事業 0 17 24 24 (7) (3) (13) (24) (48) その他の事業 6 15 21 29 7 10 17 22 (7) 45 405 733 979 419 946 1,199 1,150 +171 セグメント利益調整額 1 (2) 0 7 2 4 6 8 +1 営業利益 46 403 734 987 421 951 1,206 1,159 +172 デンタル関連事業 1.1% 4.8% 5.9% 5.6% 9.9% 10.5% 9.0% 6.5% +0.8% ネイル関連事業 0.0% 1.9% 1.8% 1.3% (1.8%) (0.4%) (1.0%) (1.4%) (2.7%) 28.6% 35.7% 33.3% 33.3% 31.8% 24.4% 26.6% 25.3% (8.0%) 調整額 0.0% (0.0%) 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% +0.0% 営業利益率 1.1% 4.7% 5.6% 5.4% 9.1% 9.7% 8.2% 5.9% +0.5% 報告セグメント連結実績連結実績連結実績連結実績連結実績連結実績連結実績連結実績 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 前年比（百万円） 0 3 / 2 0 14 3,670 0 3 / 2 0 14 4,038 03/2014 4,025 03 / 2 0 1 4 4,645 0 3/ 2 0 1 5 4,231 0 3/ 2 0 1 5 4,691 0 3 /2 0 1 5 4,396 0 3 /2 0 1 5 4,532 純増減 (113) 432 457 451 452 395 458 424 473 +21 21 21 21 24 22 19 23 23 (1) 4,124 4,515 4,497 5,122 4,649 5,168 4,843 5,028 (94) その他の事業デンタル関連事業ネイル関連事業その他の事業売上高デンタル関連事業 39 333 315 238 419 520 256 (42) (280) ネイル関連事業 0 17 7 0 (7) 4 (10) (11) (11) その他の事業 6 9 6 8 7 3 7 5 (3) 45 360 328 246 419 527 253 (49) (295) セグメント利益調整額 1 (3) 2 7 2 2 2 2 (5) 営業利益 46 357 331 253 421 530 255 (47) (300) デンタル関連事業 1.1% 8.2% 7.8% 5.1% 9.9% 11.1% 5.8% (0.9%) (6.1%) ネイル関連事業 0.0% 3.7% 1.6% 0.0% (1.8%) 0.9% (2.4%) (2.3%) (2.3%) 28.6% 42.9% 28.6% 33.3% 31.8% 15.8% 30.4% 21.7% (11.6%) 調整額 0.0% (0.1%) 0.0% 0.1% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% (0.1%) 営業利益率 1.1% 7.9% 7.4% 4.9% 9.1% 10.3% 5.3% (0.9%) (5.9%) その他の事業出所：会社データ、弊社計算 7 貸借対照表（四半期）貸借対照表連結実績連結実績連結実績連結実績連結実績連結実績連結実績 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 前年比 0 3 / 2 0 14 5,590 0 3 / 2 0 14 5,148 03/2014 5,756 03 / 2 0 1 4 5,266 0 3/ 2 0 1 5 4,894 0 3/ 2 0 1 5 4,869 0 3 /2 0 1 5 4,282 0 3 /2 0 1 5 4,724 純増減 (542) 受取手形及び売掛金 2,391 2,538 2,358 2,910 2,647 2,719 2,442 2,673 (237) たな卸資産 3,971 4,483 4,721 4,168 4,529 4,487 4,956 4,939 +771 その他 979 962 904 954 920 1,128 1,117 3,289 +2,335 流動資産 (百万円）現金及び預金連結実績 12,931 13,131 13,739 13,298 12,990 13,203 12,797 15,625 +2,327 有形固定資産 5,224 5,280 5,386 5,881 6,207 6,360 6,337 6,516 +635 無形固定資産 160 143 147 161 206 201 216 229 +68 4,713 4,937 4,726 4,698 5,364 5,534 6,439 7,070 +2,372 固定資産 10,097 10,362 10,260 10,741 11,777 12,096 12,994 13,816 +3,075 資産合計 23,029 23,494 24,000 24,039 24,768 25,300 25,791 29,442 +5,403 支払手形及び買掛金 512 612 477 501 660 526 711 660 +159 短期借入金 980 975 975 - - - - 3,008 +3,008 その他 1,673 1,466 1,557 2,300 2,375 2,278 1,743 1,842 (458) 流動負債 3,165 3,053 3,009 2,801 3,035 2,804 2,454 5,510 +2,709 投資その他の資産合計長期借入金 - - - - - - - 111 +111 その他 1,185 1,230 1,341 1,490 1,685 1,722 1,944 2,039 +549 固定負債 1,185 1,230 1,341 1,490 1,685 1,722 1,944 2,150 +660 負債合計 4,351 4,284 4,350 4,291 4,720 4,526 4,399 7,660 +3,369 株主資本 18,149 18,431 18,553 18,586 18,663 19,191 19,192 19,007 +421 529 778 1,096 1,161 1,385 1,582 2,200 2,774 +1,613 純資産 18,678 19,209 19,649 19,747 20,048 20,773 21,392 21,781 +2,034 負債純資産合計 23,029 23,494 24,000 24,039 24,768 25,300 25,791 29,442 +5,403 自己資本 18,639 19,162 19,595 19,687 19,997 20,713 21,327 21,701 +2,014 980 975 975 - - - - 3,119 +3,119 ネットデット (4,610) (4,173) (4,781) (5,266) (4,894) (4,869) (4,282) (1,605) +3,661 自己資本比率 80.9% 81.6% 81.6% 81.9% 80.7% 81.9% 82.7% 73.7% (8.2%) (25.4%) (22.6%) (25.8%) (28.3%) (26.2%) (25.4%) (22.3%) (8.4%) +19.9% ＲＯＥ（12ヵ月） 0.0% 2.1% 2.9% 2.6% 3.5% 4.6% 3.9% 2.8% +0.2% ＲＯＡ（12ヵ月） 3.2% 4.6% 5.5% 4.2% 5.4% 6.0% 5.7% 4.2% (0.0%) 在庫回転日数 198 202 217 159 213 181 212 199 - 当座比率 252% 252% 270% 292% 248% 271% 274% 134% - 流動比率 409% 430% 457% 475% 428% 471% 521% 284% - 連結実績その他合計有利子負債ネットデットエクイティ比率出所：会社データ、弊社計算キャッシュフロー計算書（四半期累計）キャッシュフロー計算書連結実績連結実績連結実績連結実績連結実績連結実績連結実績 1Q 2 Q累計 3 Q累計 4 Q累計 1Q 2 Q累計 3 Q累計 4 Q累計前年比営業活動によるキャッシュフロー 0 3 / 2 0 14 - 0 3 / 2 0 14 (109) 03/2014 - 03 / 2 0 1 4 823 0 3/ 2 0 1 5 - 0 3/ 2 0 1 5 647 0 3 /2 0 1 5 - 0 3 /2 0 1 5 710 純増減 (113) 投資活動によるキャッシュフロー - (239) - (441) - (346) - (3,139) (2,698) - (348) - 382 - 301 - (2,429) (2,811) - (205) - (1,305) - (176) - 2,810 +4,115 (百万円）営業活動C F＋投資活動C F 財務活動によるキャッシュフロー出所：会社データ、弊社計算 8 2016 年 3 月期会社予想 2016 年 3 月期に対する会社予想では、売上高 23,526 百万円（前年比 19.5%増）、営業利益 1,418 百万円（22.3% 増）、経常利益 1,246 百万円（11.8%増）、純利益 608 百万円（4.7％増）が見込まれている。営業利益率 6.0％（0.1％ポイント上昇）、また、1 株当たり配当金予定額 18.0 円（配当性向 47.2％）である。売上高及び営業利益率 8,000 7.9% 6,000 10.0% 5.0% 4,515 4,498 5,121 4,649 5,168 4,843 5,028 5,759 5,759 6,004 6,004 3Q FY03/2014 4Q FY03/2014 1Q FY03/2015 2Q FY03/2015 3Q FY03/2015 4Q FY03/2015 1Q FY03/2016 2Q FY03/2016 3Q FY03/2016 4Q FY03/2016 (0.9%) 2Q FY03/2014 0 4.8% 4.8% 15.0% 7.2% 7.2% 4,124 2,000 1.1% 営業利益率（％） 1Q FY03/2014 4,000 売上高（百万円） 9.1% 10.3% 7.4% 5.3% 4.9% 0.0% (5.0%) (10.0%) 出所：会社データ、弊社計算（2016 年 3 月期四半期会社予想：半期会社予想を均等に按分）短期的には、Merz Dental GmbH の買収が同社の営業損益に対してマイナス影響を及ぼす。2015 年 3 月期第 4 四半期においては、先述の通り一過性の費用が発生したことに引き続いて、2016 年 3 月期においては、若干ながらも営業損失が発生することが会社予想に織り込まれている。Merz Dental GmbH としては、一定の営業利益を確保できる見通しではあるものの、のれんの償却が発生する。また、上半期（第 2 四半期累計期間）に向けては、費用が集中して発生することが織り込まれている。国内でのインプラントの販売会社の設立、台湾でのネイル事業への投資、更には、海外での歯科用材料拡販に向けての新規人材採用、以上が集中的に発生する。為替換算レート米ドルユーロ英ポンド中国人民元米ドル (前年比）ユーロ（前年比）英ポンド（前年比）中国人民元（前年比）出所：会社データ、弊社計算 FY03/2014 100.00 134.01 159.20 15.80 +20.1% +24.6% +21.2% +24.5% FY03/2015 110.03 138.68 176.81 17.26 +10.0% +3.5% +11.1% +9.2% FY03/2016 110.00 135.00 170.00 17.00 (0.0%) (2.7%) (3.9%) (1.5%) （ 1円の円高によるインパクト）売上高（百万円）営業利益（百万円） (25) (9) (29) (4) (2) +0 (74) +11 - 9 一方、同社の会社予想においては、為替が円高に振れることが想定されている。海外での売上高は、これによって目減りすることになるものの、それを遥かに超える水準に及んで現地通貨ベースでの増収が大きくなる。また、外貨建ての費用が一定水準あることに加えて、中国及び英国で生産している製品を国内で販売しているため、同社の損益面に対する為替変動は、限定的な影響を及ぼすに過ぎない模様である。中長期業績見通し 2015 年 5 月 22 日、同社は、決算説明会を開催し、中期経営計画（2016 年 3 月期∼2018 年 3 月期）を公表している。当該期間における売上高、営業利益、経常利益、純利益のＣＡＧＲは、それぞれ、13.1％、37.0％、36.0％、 50.6％である。自社製品比率が高いため国内以上に売上総利益率が高いとされる海外の売上高の持続的な増加が、同社のセールスミックスを向上させる一方、特別損失の発生などから 2015 年 3 月期の実績水準が一時的に低く留まった純利益に関しては、増益率が顕著に大きくなる。一方、当該期間における自己資本の増加率は、ＣＡＧＲで 4％前後に留まる模様である。以上の結果、2015 年 3 月期の実績においては、2.8％に留まっていたＲＯＥが、2018 年 3 月期に向けては、8.5％にまで上昇する。中長期業績見通し（百万円）売上高（国内）左軸売上高（海外）左軸営業利益率（％）右軸 40,000 30,000 15.0% 4.5% 5.4% 5.9% 6.0% 7.8% 20.0% 10.5% 10.0% 33,000 17,000 (20.0%) FY03/2022 FY03/2021 FY03/2020 FY03/2019 12,446 16,024 FY03/2018 10,695 15,061 FY03/2017 9,367 14,158 FY03/2016 6,166 13,521 FY03/2015 FY03/2014 FY03/2013 0 5,191 (10.0%) 13,066 10,000 3,928 0.0% 12,100 20,000 出所：会社データ、弊社計算一方、同社が創業 100 周年を迎える 2022 年 3 月期に向けては、売上高 50,000 百万円（国内 17,000 百万円、海外 33,000 百万円、海外売上高比率 66.0％）、営業利益 7,500 百万円、営業利益率 15.0％を達成することが目標とし掲げられている。以上は、2012 年 5 月 25 日に開催された決算説明会で、経営計画「10 年後のあるべき姿（基本方針）」の内容として開示された数値である。また、往時においては、米ドルに対して 78 円、ユーロに対して 100 円が前提為替換算レートとされていた。 10 経営計画「10 年後のあるべき姿（基本方針）」においては、「経営資源の配分を大きく海外にシフトし、海外事業の拡大を目指す」ことが明らかにされた。更には、「あらゆる部門・機能（研究開発・生産・販売）、人、ひいては経営全体のグローバル化を図る」ことも明らかにされた。また、同社の推測による概算値によれば、デンタル関連事業において同社が対峙している市場の規模は、国内 0.2 兆円、海外 1.8 兆円、合算値 2.0 兆円とのことであった。成熟化が進んでいる国内に関しては、将来的にも飽和状態が続く可能性が高いとされたものの、海外の成長ポテンシャルは高く、2022 年 3 月期に向けて、2012 年 3 月期との比較で市場規模が 2 倍程度になるとのことであった。以上の内容に沿って、同社は、海外での拡販に注力して事業を展開した結果、当初の 3 年間（2013 年 3 月期∼2015 年 3 月期）において、堅調な業績推移を享受している。国内においては、人口が減少傾向にあることに加えて、う蝕治療なども減少傾向にある。ただし、審美や予防などの分野では、需要の増加が見込まれている。このため、中長期的にも一定の市場規模は維持される方向性にあるものの、市場が成長していく可能性は低いと同社は想定している。一方、海外に関しては、新興国における人口増加や経済成長及び生活水準向上のポテンシャルに鑑みた場合、将来に向けての歯科医療に対する需要は持続的かつ着実に増加すると、同社は想定している。先述の Merz Dental GmbH の買収及び子会社化は、同社の海外での事業展開を加速させることになる見通しである。同社は、ドイツでの生産拠点及び販売網を新規に獲得したことになるのに加えて、製品ポートフォリオの多様化など、多くのシナジーを追及していける見通しである。現状に至る経緯における同社の海外生産は、中国及び英国でのみ行われてきており、海外生産比率 3∼4％に留まっているものの、これが 10％前後にまで上昇する。今後に向けては、欧州で獲得できた新たな生産拠点の活用を進める一方、アジアなどの各地域における生産拠点を立ち上げていくことが計画されている。後者に関しては、基本的に、人海戦術を用いた生産が行われる見通しであることから、一カ所当たりの投資金額は、500 百万円∼1,000 百万円に留まる見通しである。また、現在の Merz Dental GmbH の売上高の多くは、人工歯類によって占められているとのことである。その特徴としては、同社の人工歯類以上にハイグレードな製品に特化していること、これをもって高いブランド力を有していること、欧州での売上高比率が相当に高いこと、以上などが挙げられる。一方、同社の欧州での事業展開に関しては、研削材類及び化工品類が合計で売上高構成比 70％である一方、人工歯類は売上高構成比 15％であるに過ぎない。以上に鑑みれば、双方の製品群は、相互に補完関係にある度合が大きい模様である。同社によれば、双方の優位性を有機的に連携させることにより、世界の人工歯類の市場におけるプレゼンス向上を目指していけることになった一方、その他の製品群に関しても相互ＯＥＭを進めていくとのことである。以上の通り、今後に向けて、同社は、Merz Dental GmbH の買収及び子会社化を通して多くのシナジーを追及していける見通しである。 11 4.0 ビジネスモデル世界の歯科医療に貢献「創造的な企業活動を通じて世界の歯科医療に貢献する」ことを企業理念として掲げている同社は、デンタル関連事業、ネイル関連事業、その他の事業を展開している。デンタル関連事業では、各種の歯科用材料の開発、製造、販売が主要業務内容となっている一方、ネイル関連事業では、ネイルサロン向け材料の開発・生産が行われている。人工歯類、研削材類、化工品類、セメント類他人工歯類陶歯硬質レジン歯レジン歯金属焼付用陶材ダイヤモンド研削材カーボランダム研削材ゴム製研磨材その他切削器具歯冠用硬質レジン常温重合レジン義歯床用レジン埋没材石こう研削材類 12 化工品類コンポジットレジンセメント類他合着用セメント出所：会社データ充填用セメント例えば、同社は、人工歯類の開発、製造、販売に深く関与しているが、これは、入れ歯・差し歯の材料のことである。また、研削材類にも同様に関与しているが、これは、文字通り患部を研削する、ないしは被せ物を磨く材料のことである。金属類とは、歯の被せ物や差し歯の土台に使用される材料のことであり、化工品類は、差し歯の材料、患部の詰め物、入れ歯の歯茎など様々な用途に使用される材料のことである。また、セメント類他に関しては、差し歯や詰め物などの接着に使用する材料が含まれており、機械器具類その他には、歯科治療用、技工用の様々な機械器具が含まれている。同社は、多様な歯科用材料及び機械・器具に深く関与しているが、基本的に、人工歯類、研削材類、化工品類、セメント類他に関しては、自社製品の開発・製造・販売が展開されている。一方、機械器具類その他に関しては、基本的に仕入れ販売が展開されている。また、前者は、後者以上に売上総利益率が高いのだが、特に、競争力が高い人工歯類及び研削材類の売上総利益率が高い模様である。また、化工品類に関しては、数量効果によって売上総利益率が上がる傾向が強いため、同社は販売数量の拡大に向けて、特に積極的に注力しているとのことである。以上に加えて、同社は、金属類も扱っているが、これに関しては付加価値が付けにくいとのことである。 13 Disclaimer ここでの情報は、ウォールデンリサーチジャパンが当該事業会社の発信する「ＩＲ情報」を中立的かつ専門的な立場から要約して、レポート形式にまとめたものである。「ＩＲ情報」とは、すなわち当該事業会社に係る①弊社との個別取材の内容、②機関投資家向け説明会の内容、③適時開示情報、④ホームページの内容等である。商号：株式会社ウォールデンリサーチジャパン本店所在地：〒104-0032 東京都中央区八丁堀 4-12-4-1110 クイーンズパレス東京中央 URL: www.walden.co.jp E-mail: [email protected] 電話番号：03 (3553) 3769 Copyright 2015 Walden Research Japan Incorporated