le support de la présentation

PHILIPPE DUCHEMIN
MARCHES FINANCIERS
Tunis
2 & 3 Octobre 2014
ODDO RESEARCH INSTITUTE
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Intervenant
Philippe DUCHEMIN, Consultant Formateur
CONSEIL – Product Control
Installation logiciels de marchés - PvComBank
Innovations et Cash Management - BNPP
Product Control Europe - SGCIB
Implémentation Fermat pour ALM - CNCE
Rapprochement résultat économique et comptable - Natixis
Reporting Financier chez Vinci
Fusion des Swaps chez Cacib, Produits Structurés de Crédit
Trésorerie entreprise: responsable équipe consultants chez XRT/Sage
Risk Management, validation de la Var chez ABN AMRO, Amsterdam
Consultant en gestion des Risques chez AMS, Londres
BANQUE
Middle Office et Contrôle des Risques, Crédit Lyonnais Londres
Responsable du Contrôle d’Activité des opérations de marché (MO), Crédit Lyonnais Paris
Groupe de recherche opérationnelle de la Chambre Syndicale des Banques Populaires
FORMATIONS
Contrôle des Marchés, Excel et Modèles Financiers
Centre de Formation Continu de Sciences Po: Programme de la Banque de France
Formations internationales: Europe, Afrique et Asie
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3
Programme
1 - ACTEURS ET ORGANISATION
o
o
o
o
o
o
Le rôle de la banque
Les acteurs des marchés
Les marchés financiers
Les infrastructures de marchés
Catégorisation des produits financiers
Définitions des termes financiers
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4
Programme
2 – LE MARCHE DES ACTIONS
o
o
o
o
o
o
Les produits financiers avec sous-jacents actions
Les produits dérivés sur action
Les bourses
Les infrastructures de marché
Le carnet d’ordre
Les ordres boursiers
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5
Programme
3 – LE MARCHES DES TAUX
o
o
o
o
Le sous-jacent taux et le risque de crédit
Le marché monétaire et le marché obligataire
Le rendement d'une obligation
Les produits dérivés de taux
o Les caractéristiques des obligations
o La relation prix/rendement
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6
Programme
4 – SIMULATIONS DE LA COURBE DES TAUX
o La courbe de taux d’intérêt
o Les taux forward et la courbe des taux forward
o Sensibilité et duration d'une obligation
o Simulations de variations de taux
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7
Objectifs
• Vocabulaire français et anglais
• Terminologie autour des marchés financiers
• Les acronymes métiers
Et les facteurs locaux
• Le développement du marché local
• La réglementation bancaire locale
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8
Les Métiers de la Banque
?
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9
Le système bancaire
Les différents rôles de la Banque
Payments and Money
Credit
Financing
Risk Management
Asset Management
Transformation
Investment
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10
Classification issue du Risque Opérationnel
Découpage matriciel de la banque: lignes métiers
o
o
o
o
o
o
o
o
Investment Banking
Investment Banking
Banking
Banking
Banking
Banking
Others
Others
Corporate Finance
Trading and Sales
Retail banking
Commercial banking
Payment and settlement
Agency services and custody
Asset Management
Retail Brokerage
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Les activités d’une banque
Les 5 POLES de la Société Générale
1.
2.
3.
4.
Réseaux France
Réseaux Internationaux
Services Financiers Spécialisés et Assurances
Banques Privée, Gestion d’Actifs, et Services aux
Investisseurs
5. Banque de Financement et d’Investissement
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12
Réseau France
1 Retail Banking France
BRF: Banque de Réseau France
Trois réseaux:
 Société Générale
 Crédit du Nord
 Boursorama
Clientèle Particuliers et Entreprises
Encours de crédit: 350 M = 0,35 T
Dépôts: 337M = 0,337T
2 Retail Banking International
BHFM : Banque Hors France Métropolitaine
Nombreuses Filiales et Participations
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13
Financements Spécialisés
3 Financements Spécialisés et Assurances
SGCF: Société Générale Consumer Finance
A travers des filiales spécialisées:
Crédit à la consommation (Cartes Enseignes)
SGEF: Société Générale Equipment Finance
Crédits spécialisés
Haute Technologie, Equipement Industriel et Transport
Financement des flottes de véhicules
Financement de parcs informatiques
Filiales Assurances (SOGECAP)
Assurance Vie et Assurance Dommage (non vie)
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14
Réseau France
4 Banque Privé, Gestion d’Actifs et Services aux Investisseurs
GIMS: Global Investment Management Services
SGAM et AMUNDI (75% CA et 25% SG)
SG Private Banking
Newhedge: Courtages sur produits dérivés (fusion de Fimat et Calyon
Financial)
Boursorama direct: bourse en ligne
Gestion SGAM : 344Me AMUNDI: 670M
(hors LyxorAM, filiale SGCIB)
SGSS: SG Securities Services (Global Custodian)
Compensation, Conservation (Dépositaire), Gestion de Fonds
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15
Groupe Société Générale - SGCIB
5 - Banque de FINANCEMENT et d’INVESTISSEMENT
SGCIB : Société Générale Corporate and Investment Bank
1 - GLOBAL MARKETS
2 –FINANCEMENT et CONSEIL
ACTIONS
COVERAGE and INVESTMENT BANKING
-
- Equity Derivatives
- Equity Cash
- Recherche Actions
TAUX CREDIT CHANGE et MATIERES
PREMIERES
- Taux Crédit Change:
Foreign Exchange
Debt and Credit
Interest Rate Derivatives
- Matières premières: Commodities
Fusions et Acquisitions (M&A)
Restructurations
IPO (Initial Public Offering)
Equity Capital Markets: issuance
BANQUE DE FINANCEMENT
-
Origination, structuration
Structured Products
Global Hedging
Project Finance
Trade Finance
Syndicated Credit
ACTIFS GERES EN EXTINCTION
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16
Le Rôle des Marchés Financiers
?
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17
Marchés Financiers
o Source de Financement
 Allocation entre offre et demande
 Introduction en Bourse
 Augmentation de Capital
 Emission d’Obligation
o Instrument de gestion des risques financiers
 Gestion des risques de marché
 Gestion du risque de crédit
 Gestion de la liquidité: accès immédiat
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Marchés Financiers
o Objectifs
 Revenus: intérêts, dividendes
 Plus values
o Avantages
 Accès au marché: liquidité
 Valorisations en temps réel: « price discovery »
o Risques
 Gains et pertes
Définition d’une Bourse / Marchés Financiers
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Organisations des Marchés
o Les marchés organisés
 Les Bourses de marché
 Contrepartie centrale
 Contrats standardisés
o Les marchés de gré à gré (OTC)
 Contrat bilatéral
 Du sur-mesure
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Marchés Financiers
o Les Acteurs
 Le compensateur (Clearnet)
 Le dépositaire (custodian)
 Le dépositaire central – règlement livraison
(Euroclear et Relit/RGV)
o La négociation
 Les courtiers (brokers)
 Les intermédiaires contrepartistes
 Market maker, animateur de marché, teneur de
marché, mainteneur de marché
 Les Négociateurs compensateurs
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Marchés Financiers
o Qualités d’un marchés financiers
 Marché en équilibre et formation des prix
 Absence d’opportunités d’arbitrage (AOA)
 Efficience des marchés (ajustement)
 Liquidité du marché: profondeur, largeur,
élasticité, résilience
Liens avec la théorie financière, et notion de
marché parfait.
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Théorie Financière
Hypothèses généralement admises:
Absence d’opportunité d’arbitrage (AOA)
et
Marchés Complets
Pas de frictions:
- pas de coût de transaction, pas de spread, pas de taxe
- pas d’appel de marge, pas de restriction sur les « short sales »
Pas de risque de défaut/risque de contrepartie
- liquidité infinie et taux sans risque unique
- pas de risque de liquidité, pas de risque de contrepartie
Marchés compétitifs et agents rationnels
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Valorisation
Le prix représente-t-il la valeur?
Mécanisme Boursier actuel: confrontation de l’offre et de la demande
La notion de valeur
- La valeur d’usage ( valeur économique, amortissable)
- La valeur d’échange
Autres mécanismes de formation des prix: « price discovery »
-Le prix de revient plus marge
Valorisation Comptable ! !
le résultat est obtenu en valorisant les actifs/passifs
le résultat est le résultat du « business model »
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Théorie Financière
Théorème Fondamental de la Finance:
« Dans un marché complet sans arbitrage, il existe une unique mesure de
martingale équivalente. »
Corollaire:
« Dans un marché complet sans arbitrage, les prix sont des espérances
actualisées sous la probabilité risque neutre égale à la martingale
précédente. »
Marché complet:marché où tous les titres contingents sont atteignables.
«Existence d’un système de prix » = « Absence d’Opportunité d’Arbitrage »
« Unicité d’un système de prix » = « marché complet »
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Valorisations – Level 2 et 3
Opérations non cotées: de gré à gré ou OTC
(Over The Counter)
Utilisation de modèles financiers et de données de marché observables
Méthode Actuarielle simple : valeur actuelle et valeur futurs
- VAN: Valeur Actuelle Nette des Flux Futurs – NPV: Net Present Value
Calcul obtenu par arbitrage STATIQUE
Méthode Actuarielle complexes :
Calcul obtenu par arbitrage DYNAMIQUE (théorie des options)
- Formules Analytiques: Black Sholes Merton (BSM)
- Modèle binomial
- Schémas des différences finies
- Simulations Monte Carlo et Quasi Monte Carlo
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Marchés Financiers
o Organisation
 Marché centralisé
 Marché décentralisé
o Influence de la réglementation
 MIFID et MIFID 2
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Marchés Financiers
o Marché Primaire
 Le marché financier sur laquelle les nouvelles émissions
d’actions ou d’obligations sont proposées par les sociétés
ou les États émetteurs à des acheteurs appelés
souscripteurs.
o Marché Secondaire
 marchés financiers sur lesquels s'échangent des titres
précédemment émis.
 Les obligations
 Les brokers (courtiers) et les dealers (teneurs de marché)
sont essentiels au bon fonctionnement des marchés.
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Marchés Financiers
Le marché au comptant :
o Pas d’effet de levier
o Livraison des titres sur votre compte
Le SRD – Service de Règlement Différé
o
o
o
o
Levier jusqu’à 5 fois
Possibilité de vendre à découvert
Position livrable en fin de mois boursier
Frais journalier et de prorogation
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Stratégies d’Investissement
Analyse Fondamentale :
o Valoriser une entreprise ou un secteur
o Analyse financière, stratégique, concurrentielle etc.
o Presse spécialisée, Formations, Conseil Expert etc.
Analyse Technique :
o Déterminer points d’entrée et de sortie
o Étude de l’évolution historique des cours
o Étude des graphiques et des indicateurs (disponibles sur
Active Trader)
Indicateurs Macro-économiques
o Informations chiffrées sur l’activité économique d’un pays
o Indicateurs sur la psychologie des acteurs économique
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Les clients
Banques Commerciales: marché inter bancaire
Entreprises: gestion de la trésorerie/liquidité, placements
Private banking: investissement
Asset managers: gestionnaires de portefeuille
Hedge Funds: les fonds spéculatifs
Clients Institutionnels: fonds de retraites, assureurs
Collectivités Locales
Pays: gestion de la dette (le trésor)
Pays: fonds souverains
Banques Centrales: émetteur de monnaie
Particuliers
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31
Les Infrastructures de Marchés
?
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32
Les infrastructures des marchés financiers
Les infrastructures des marchés financiers sont les infrastructures par
lesquelles transite une part très élevée des flux financiers échangés entre
les acteurs des systèmes financiers, et qui :
- garantissent une exécution des ordres de virement dans les meilleures
conditions de sécurité et d’efficacité systèmes de paiement (Target2-Banque
de France et CORE (FR) pour la France)
- assurent le dénouement effectif des transactions sur instruments financiers
systèmes de règlement-livraison (ESES France pour la France)
- permettent de centraliser et de mieux maîtriser le risque de contrepartie
systèmes de compensation (LCH.Clearnet SA pour la France)
- enregistrent des transactions afin d’assurer la transparence des marchés
financiers
registres centraux de données ou Trade repositories (TR) (projet EMIR)
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Infrastructure de marché en France
Les infrastructures de marché financier françaises s’appuient pour leur
communication sur les services assurés par SWIFT.
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Infrastructures de marché en France
o Garantir une exécution des ordres de virement dans les meilleures
conditions de sécurité et d’efficacité
systèmes de paiement: Target2-Banque de France et CORE
o Assurer le dénouement effectif des transactions sur instruments
financiers
systèmes de règlement-livraison: ESES
o Centraliser et maîtriser le risque de contrepartie
systèmes de compensation: LCH.Clearnet SA
o Enregistrent des transactions afin d’assurer la transparence des
marchés financiers
registres centraux de données ou Trade Repositories (TR) /
EMIR
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Pour la France
o Le paysage des infrastructures de marché financier français, qui comprend un
système de paiement de gros montant (TARGET2-BF), un système de paiement de
détails (CORE(FR)), un système de compensation (LCH.Clearnet SA) et un système
de règlement-livraison de titres (ESES France), a connu une profonde mutation
depuis 2007 :
o les systèmes de paiement de montant élevé, TBF (Transfert Banque de France) et
PNS (Paris Net Settlement) ont été remplacés en 2008 par le système unifié
européen TARGET2 (Trans-european Automated Real-time Gross settlement
Express Transfer)
o Dans le domaine des paiements de masse, assurant l’échange de l’ensemble des
moyens de paiement de détail en France, le nouveau système français CORE, lancé
le 28 janvier 2008, a remplacé le système SIT
o Pour ce qui est des systèmes de règlement-livraison de titres, le système RGV2 a
été remplacé par ESES France en novembre 2007
o La compensation des instruments financiers reste assurée par LCH.Clearnet SA
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Les acteurs
o Consommateurs
o Entreprises marchandes et administrations
o Les prestataires de services de paiement (PSP)
o Les Clearing and Settlement Mechanisms (CSM) (ex ACH - Automated
Clearing Houses)
o Les Régulateurs
o Les Superviseurs
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Les acteurs des infrastructures de marchés
Les acteurs :
les participants, membres du réseau
o les gestionnaires de système
o les organismes de contrôle et de surveillance
o les instances de concertation
L’article L311-1 du Code monétaire et financier précise que la mise à
disposition et la gestion des moyens de paiement sont réservées aux
seuls établissements de crédit ainsi qu’au Trésor public, à la Banque
de France et à la Caisse des dépôts et consignations.
Pour les systèmes de compensation et de règlement-livraison de titres,
s’ajoutent d’autres catégories de participants, bien spécifiques, comme
notamment les chambres de compensation ou les dépositaires
centraux étrangers dans le cadre de liens entre systèmes
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Les gestionnaires
Dans le domaine des systèmes de paiement de montant élevé, la Banque de France gère
TARGET2-BDF, la composante française du système européen TARGET2, plateforme unique
partagée des banques centrales du SEBC. La Banque de France reste responsable des
comptes ouverts dans TARGET2-BDF par les établissements de crédit enregistrés sur le
territoire national et des relations avec ceux-ci.
Le système de paiement de masse français, CORE (FR) est géré par la société STET dont les
actionnaires sont les principaux établissements de crédit français (BNP Paribas, BPCE, Crédit
Agricole, Banque Fédérative du Crédit Mutuel et Société Générale).
Le système de compensation français est géré par la chambre de compensation LCH.Clearnet SA,
qui a le statut d’établissement de crédit en droit français, et qui assure la compensation des
instruments financiers en France. Elle appartient au groupe LCH.Clearnet issu du rapprochement
en 2004 entre les chambres de compensation britannique London Clearing House et française
Clearnet.
Le système de règlement-livraison français ESES France est géré par le dépositaire central
Euroclear France, société anonyme non financière intégrée au groupe Euroclear comprenant
également les dépositaires centraux belge, néerlandais, nordiques et britannique (Xtrakter) ainsi
qu’Euroclear Bank.
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Organismes de Contrôle et de Surveillance
En France,
- tous les établissements de crédit et institutions financières sont supervisés par
l’Autorité de Contrôle Prudentiel (ACP)
- l'Autorité des Marchés Financiers (AMF) est chargée de réguler les systèmes de
compensation et de règlement-livraison de titres
- la Banque de France, dans le cadre de ses missions au sein du SEBC, surveille les
moyens de paiements et les systèmes de paiements, de compensation et règlementlivraison de titre
Au niveau international (G10/G20),
la Banque de France participe au CSPR (Comité sur les systèmes de paiement et de
règlement, Committee on payment and settlement systems - CPSS).
Le comité est un forum de discussion pour les banques centrales du G10/G20 en
matière de systèmes de paiements, de compensation, et de règlement-livraison de
titres. Il a également vocation à élaborer des normes de référence pour la conception et
la surveillance des infrastructures des marchés financiers. Il est enfin un outil de
coordination pour les banques centrales dans leurs missions de surveillance des
infrastructures.
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Les instances de concertation
En France
o AMF
o ACP
o Euroclear France
o Fédération bancaire française (FBF)
o LCH. Clearnet SA
o STET
En Europe
o EACH (European Association of Central Counterparty Clearing Houses)
o ECBS (European Committee for Banking Standards)
o ECSDA (European Central Securities Depositories Association)
o EPC (European Payments Council)
o Fédération bancaire européenne
Au niveau international
o CPSS (Committee on Payment and Settlement Systems)
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The Trillion Page
Unité Monétaire: 1T = 1 trillion dollars = 1 000 000 000 000 $ = 10^12 $
Encours des Dérivés (2013)
dont IRS
dont CDS
dont Equity
692,0
425,5
24,3
6,8
Bourses
Actions(avant crise)
Nyse Europe
Nyse US
Bonds
PIB ($ 2012)
Mondial
UE
Usa
France
DETTE
Dette US
Dette France
Commerce Mondial
71,8
16,4
15,7
2,6
10,5
1,1
3,5
45,0
2,8
11,8
55,0
Patrimoine Mondial
140,0
*"Richesses du monde" d'André Babeau
(Economica)
Immobilier
75,0
Financier
65,0
Titrisation (avant crise)
Encours MBS
25,0
7,0
Fonds Propres Mondiales(avant crise) 4,0
Pertes mondiales dues à la crise
1,0
« La crise et après », Jacques Attali p64 &
121
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42
Banques Mondiales
Classement des banques par capitalisation (en milliards de usd) - 2012
Rang Banques
1 ICBC
2 China Construction Bank
3 Wells Fargo & Co
4 JP Morgan Chase
5 HSBC
6 Agricultural Bank of China
7 Bank of China
8 Citigroup
9 Bank of America
10 Commonwealth Bank
11 Royal Bank of Canada
12 Itau Unibanco
13 Toronto Dominion Bank
14 Mitsubishi UFJ
15 Westpac Banking
16 Sberbank
17 Australia and NZ Bank
18 Banco Santander
19 Bank of Nova Scotia
20 Goldman Sachs
Pays
Capi.
Chine
240.02
Chine
199.63
Etats-Unis
175.65
Etats-Unis
167.63
Royaume-Uni
156.14
Chine
139.25
Chine
130.30
Etats-Unis
98.37
Etats-Unis
95.09
Australie
82.28
Canada
81.03
Brésil
74.75
Canada
74.71
Japon
70.25
Australie
70.06
Russie
68.58
Australie
63.85
Espagne
62.01
Canada
61.87
Etats-Unis
60.50
21 US
Bancorp
22 Bradesco
23 National Australia Bank
24 Standard Chartered Bk
25 Allied Irish Bank
26 BNP Paribas
27 UBS
28 SFMG
29 Bank of Communicati
30 Royal Bank of Scotland
31 Deutsche Bank
32 Barclays
33 China Merchants Bank
34 Mizuho Financial
35 Banco do Brasil
36 Bank of Montreal
37 BBVA
38 Lloyds Banking
39 Morgan Stanley
40 Nordea Bank
Etats-Unis
Brésil
Australie
Royaume-U
Irlande
France
Suisse
Japon
Chine
Royaume-U
Allemagne
Royaume U
Chine
Japon
Brésil
Canada
Espagne
Royaume-U
Etats-Unis
Suède
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59.25
58.97
57.59
56.77
50.33
49.39
48.49
47.59
46.93
44.26
42.50
42.08
41.93
38.86
38.09
37.16
35.98
34.36
34.19
33.56
Les Bourses Mondiales
PIB
CAPITALISATION
ACTIONS
ACT
OBLIG
OBLIGATIONS BANQUE
%
DU PIB
MONDE
UNION
EUROPEENNE
France
36320
31202
31305
130314
359%
10531
1763
7751
1238
16676
2591
46791
8327
444%
472%
AMERIQUE NORD
USA
JAPON
11876
11004
4300
15155
14266
4905
21694
20715
8088
44009
40817
20232
371%
371%
417%
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44
Les Ordres de Bourse
?
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
45
Mécanismes boursiers
Définition d’un « Carnet d’Ordre »
Les éléments d’un ordre :
 Le nom de la valeur: code boursier (ISIN code)
 Le sens : Achat/Vente
 La quantité
 Le type d’ordre (voir ci-dessous)
 La limite/le seuil en fonction du type d’ordre
 La validité: jour – à révocation – à date déterminée
Le priorité
 Fonction du type de titre – lien avec le prix
 Fonction de la date d’entrée dans le carnet d’ordre: Fifo
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46
Les cotations
Cotation par les ordres
 Marché en continu
Cotation par les prix
 Marché en continu, avec 3 phases:
 Ouverture
 Cotation en continue
 Clôture
Les échanges par blocs
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47
Le carnet d’ordre
A
B
C
D
E
Demande
200
200
300
500
150
650
50
700
10
710
41
40
39
38
37
35
36
37
39
40
41
Offre
100
300
350
550
570
670
100
200
50
200
20
100
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A'
B'
C'
D'
E'
F'
48
Les ordres de bourse
ORDRE « à tout prix» :
o Pas de prix à préciser
o Priorité sur tous les autres types dordre
o En séance, exécution totale si le carnet le permet
o Exécution partielle possible
ORDRE « à cours limité » :
o Permet de fixer un prix maximal en cas d’achat et minimal en cas de vente
o Maîtrise du cours d’exécution
o Aucune certitude d’être exécuté
o Exécution partielle possible
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
49
Les ordres de bourse
ORDRE « au prix de Marché » :
o Pas de prix à préciser
o Priorité après les 2 ordres précédents
o Se transforme en ordre limité à l’ouverture
ORDRE « tout ou rien» :
o Ordre similaire à un ordre à Cours limité
o Exécution totale exigées
o Cet ordre permet d’éviter le fractionnement
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
50
Les ordres de bourse
ORDRE « à seuil de déclenchement »:
o
o
o
o
o
o
Protection contre un éventuel retournement
Exécuté au prix du marché dès que le seuil est touché
Doit être inférieur au dernier cours coté lorsqu’on vend et supérieur lorsqu’on achète
Ils n’apparaissent dans le carnet d’ordre que lorsque le seuil est atteint
Maîtrise du cours d’exécution faible
Exécution totale si le seuil est touché
ORDRE « à plage de déclenchement » :
o Principe similaire au Seuil de déclenchement
o Fixe une limite pour éviter un décalage trop fort en cas de GAP
o Cette limite fixe un minimum en cas de vente, et un maximum en cas d’achat, à ne
pas dépasser
o Utile pour les titres volatils
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51
Les ordres de bourse
Les ORDRES « scénarios » : programmation de Stratégie :
Le Stop Dynamique : Sécuriser sa performance
o Un seuil de déclenchement qui évolue avec le cours du produit
o Définition d un écart en % ou en €, entre le cours du produit et le seuil
L’ Ordre Optimum :
o Création de deux ordres, envoyés en même temps sur un même produit: 1 cours
limité + 1 seuil de déclenchement
o Le premier des deux ordres qui est exécutable est envoyé sur le marché, le second
est annulé automatiquement
L’Ordre Conditionnel :
o 1 ordre + 1 condition (sur une valeur ou un indice)
o L’ordre est envoyé seulement si la condition est respectée
o Acheter ou vendre en fonction de l’évolution du marché dans sa globalité
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52
Les services d’investissement
Les services d’investissement sont au nombre de 8
o 1 La réception et transmission d’ordres (RTO) pour le compte de tiers
Le PSI transmet des ordres à un prestataire habilité pour le compte d’un client
en vue de leur exécution.
o 2 L’exécution d’ordre pour le compte de tiers
Le PSI agit comme intermédiaire dans la réalisation de la transaction.
o 3 La négociation pour compte propre
Le PSI achète ou vend des instruments financiers pour son propre compte.
o 4 La gestion de portefeuille pour le compte de tiers
Elle consiste à administrer et à disposer des instruments composant un
portefeuille pour le compte de clients, avec un objectif fixé.
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Les services d’investissement
o 5 Le conseil en investissement
Il s’agit de la fourniture de recommandations personnalisées à un client
o 6 La prise ferme
Lors d’une opération d'émission de titres, la banque achète elle-même les titres
émis dans le but de les revendre. Elle garantit ainsi la bonne fin de l’opération
.
o 7 Le placement
Lors d’une opération d'émission de titres, la banque recherche des acquéreurs
pour le compte de l’émetteur.
o 8 L’exploitation d’un système multilatéral de négociation (SMN)
Le SMN permet de mettre en relation les acheteurs et les vendeurs
d’instruments financiers de manière à conclure des transactions. Les
établissements financiers qui gèrent ces systèmes ont des obligations et des
engagements à tenir, inspirés de ceux des entreprises de marché
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Les services d’investissement
Et aussi les services annexes :
o La tenue de compte conservation d’instruments financiers
Il s’agit d’enregistrer les écritures représentant les positions et mouvements
dans les comptes.
o L’octroi de crédits ou de prêts pour effectuer une transaction sur instrument
financier
Cela permet à un investisseur d'effectuer une transaction qui porte sur un
instrument financier et dans laquelle intervient l'entreprise qui octroie le crédit
ou le prêt.Exemple : le Service de Règlement Différé
o La fourniture de conseil aux entreprises
Il s’agit principalement de conseil en fusions acquisitions ou en rachat
d’entreprises.
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Les services d’investissement
o La recherche en investissement et l’analyse financière
Il s’agit des recommandations d’investissement sur des instruments financiers
ou sur leurs émetteurs.
o Les services liés à la prise ferme
Il s’agit par exemple de la souscription ou de l’acquisition d’instruments
financiers auprès de l’émetteur.
Exemple : vente à des clients des titres détenus dans le cadre de la prise ferme
o Les services de change
Ce sont les opérations sur le change liées à la fourniture d’un service
d’investissement.
Exemple : Achat d’actions de sociétés américaines libellées en dollar pour le
compte d’un client européen
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Rappels
o A quoi servent les marchés financiers?
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Rappels
o Quels sont les critères d’un marché
performant?
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Rappels
o Quelles sont les méthodes pour
déterminer le prix d’un actif/passif
financier?
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Les Instruments Financiers
?
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
60
Les Titres
Les Actions:
o Titre de propriété d’une entreprise
o Participation aux AG, Droit de vote
o Revenu: dividendes
Les Obligations:
o Titre de créance
o Émetteur : entreprise privée, publique ou État
o Revenu d’intérêt
o Modalités fixées contractuellement
Les OPCVM
o Organisme de Placement Collectif en Valeur Mobilière :
o Gestion collective de fonds
 SICAV
 FCP
 FCPE, FCPR, FCPI etc.
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Définitions
Définitions légales en vigueur en France:
Titres Financiers (Securities) - Article L211-1 du Code Monétaire et Financier
1.
2.
Les titres de capital émis par les sociétés par actions
Les titres de créance, à l'exclusion des effets de commerce et des bons de
caisse. Les obligations correspondent à une sous catégorie des titres de créance;
Les parts ou actions d'organismes de placement collectif.
3.
Distinction: titres de créance/de propriété
Titres de Créance (Debt) - Article L213-1 du Code Monétaire et Financier
Les titres de créance représentent chacun un droit de créance sur la personne morale ou le fonds
commun de titrisation qui les émet ». Sous cette appellation générique, le Code définit quatre sous
catégories de titres de créance :




Les titres de créance négociables (TCN), articles L213-1 à L213-4
Les obligations, articles L213-5 à L213-6-2
Les titres émis par l'Etat, articles L213-21-1 à L213-31
Les titres participatifs, articles L213-32 à L213-35.
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
62
62
TCN et Obligations
Titres de créance négociables (TCN), - Article L213-1 du Code Monétaire et Financier
Titres financiers émis au gré de l'émetteur, négociables sur un marché
réglementé ou de gré à gré, qui représentent chacun un droit de créance
». (loi n° 91-716 du 26 juillet 1991)
Les Obligations - Article L213-5 du Code Monétaire et Financier
Les obligations sont des titres négociables qui, dans une même émission,
confèrent les mêmes droits de créance pour une même valeur nominale ».
Distinctions entre produits simples et produits complexes:
- Les obligations à taux fixe vanille (plain vanila)
- Les obligations « complexes » ou structurées (structured products),
ayant une référence de taux indexée.
Distinctions: « Titres à revenu fixe » et « Titres à revenus variables ».
Les titres à revenus fixes, englobent les titres payant un taux d’intérêt variable : les
titres à taux variable indexés sur un taux d’intérêt de marché prédéterminé ou prédéterminables sont assimilés à des « titres à revenu fixe », dès lors qu’ils sont
indexés sur un taux de marché interbancaire, de l’euromarché ou obligataire.
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
63
63
Autres Titres
Warrants :
o Titre qui donne le droit d’acheter (Call) ou vendre un sousjacent
o Conditions fixées à l’avance
o Produit dérivé sur marché organisé – instrument optionnel
o Émis par les organismes financiers
o Tout types de sous-jacents: change, indices, actions
ETF / Trackers : Exchange Traded Funds
o Fonds indiciels cotés en bourse
o Répliquer ou dupliquer la performance d’indices
o Compartiments de cotations spécifiques
o Environ 300 Trackers européens
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Autres Titres
CFD : Contract For Difference
o Indexé sur la variation d’un produit financier
o Échantillon très large
o Possibilité de vendre à découvert
o Pas d’expiration (sauf sur CFD commodities)
o Pas de liquidation mensuelle
o Moins onéreux en frais de courtage que le SRD
Les marchés de produits dérivés
o Les Futures
o Les options listées
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Le Marchés des Capitaux


La Trésorerie
Le Marché Monétaire
Treasury
Money Market


Le Marché des Changes
Les Matières Premières
Forex, cash and derivatives
Commodities: Precious Metals, Energy, Agri.


Le Marché Obligataire
Le Marché du Crédit
Fixed Income
Debt and Credit


Dérivés Taux
Produit Inflation
Interest Rate Derivatives
Inflation Product


Le Marché des Actions
Dérivés Actions
Equity
Equity Derivatives


Les Produits Structurés
Titrisation
Structured Products, Hybrids
MBS, ABS
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
66
Les Contrats Financiers
Que contient un portefeuille financier?
Des contrats financiers
Des positions
Des actifs et des passifs au bilan
Du hors bilan
Quelle sont les différences entre
Acheter et Vendre
Prêter et Emprunter
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
67
Les Contrats Financiers
Caractéristiques générale du Contrat Financier
Contrat Bilatéral entre un Acheteur et un Vendeur
Ce contrat représente un transfert de risque
 Date d’opération – trading date
 Date de valeur, de jouissance – value date
 Date de maturité, d’échéance – maturity date
 Le Nominal du contrat: montant en devise
 Le prix
 Autres caractéristiques spécifiques:
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
68
Les Contrats Financiers
Définition d’un instrument financier selon Bale 2:
“A financial instrument is any contract that gives rise to both a financial
asset of one entity and a financial liability or equity instrument of another
entity.
Financial instruments include both primary financial instruments (or cash
instruments) and derivative financial instruments.
A financial asset is any asset that is cash, the right to receive cash or
another financial asset; or the contractual right to exchange financial assets
on potentially favourable terms, or an equity instrument.
A financial liability is the contractual obligation to deliver cash or another
financial asset or to exchange financial liabilities under conditions that are
potentially unfavourable.”
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
69
Les Positions
Caractéristiques générale des Positions
 Ticket d’achat/vente d’un Actif/Passif Financier
 Mise à jour d’une position longue ou courte
 Afin de pouvoir mettre à jour une position, il faut que l’instrument financier
soit FONGIBLE. C’est la caractéristique essentielle d’une position.
 Comptabilité: les positions se prêtent à un traitement FIFO/LIFO
Exemples:
- Devises
- Titres: Obligations et Actions
- Marchés Organisés: Futures et Options
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
70
Classification des Instruments
TAUX
CHANGE
Spot
Prêt ou Emprunt
Change Comptant
Terme
Prêt Différé
Change à Terme
Spot et Terme
Forward Forward
Swap de change
NDF
FRA
FX NDF
Multi Période
Swap de taux (IRS)
Currency Swap
(CCRS)
Option mono
période
Option sur FRA
Option de Change
Option multi
périodes
Cap et Floor
Swaptions
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
71
Actions et Taux
LES ACTIONS
 Les actions cash (courtage)
 Les dérivés d’action: options et swaps
 Les warrants
 Les bourses en ligne
 Nouveaux instruments: ETN, ETF, CDF (Contract For Difference)
LES TAUX
 Les dérivés de taux:




Swaps standards (vanilles)
Swaps exotiques, structurés
Caps et Floors
Swaptions
 Arbitrage de toute la courbe de taux:
 FX Swaps, Change à Terme, Swaps, Bonds
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
72
Le Marché du Crédit
LE MARCHE OBLIGATAIRE
Trading obligataire: SVT: spécialistes en valeurs de trésor
Trading: Options et Futures (Matif, Eurex, Liffe)
Stripping de convertible: CB: convertible bonds
Emissions: primaire et secondaire
Syndications de crédits
LES DERIVES DE CREDIT
Vanille:
 CDS: Credit Default Swap et CLN: Credit Linked Note
 Options sur spread, TRS: total return swap
Exotiques:
 CDO: Collateralized Debt Obligation, CDO Square
 Basket Default Swap: FTD: First to Default, NTD: nth to Default
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
73
Les Autres Marchés
 LES MARCHES DE MATIERES PREMIERES
 Les métaux précieux et non précieux
 Les produits agricoles




L’ENERGIE
Le pétrole et ses dérivés
Le gaz et l’électricité
L’uranium
 LE MARCHE DES CLIMATIQUES
 Les Dérivés Climatiques
 Les Contrats sur CO2
 AUTRES…
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
74
Les instruments de base
Les Produits/Concepts Fondamentaux
 Le Cours à Terme appliqué au change
 Le Forward/Forward: un prêt/emprunt à terme, le FRA
 L’option classique
 Americaine/européenne/bermude
 L’option digitale
 L’option digitale barrière
 L’option min/max (lookback), moyenne (asiatique)
 Le CDS – Credit Default Swap
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
75
Bilan Financier
TRANSACTIONS
MARCHES ORGANISES
option futures
POSITIONS - ACTIF
COMMODITIES
metals, energy, agro
CURRENCIES
OTC
forward, options, swaps
cds
TRESORERIE
Maturity
Market and Ctpy Risk
Valuation
SECURITIES
bonds
shares
POSITIONS – PASSIF
EMISSIONS
monétaire, bmtn
STRUCTURES
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
76
77
Les Taux d’Intérêt
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Actuariat
Le calcul actuariel porte sur le calcul des flux financiers (cash flow)
déplacés dans le temps en utilisant des taux d’intérêt.
Le calcul financier étant les calculs aux instruments financiers:
obligations, options, dérivés de crédit avec probabilité de défaut,
options exotiques (look back, asian option...).
Les fondements du calcul actuariel repose sur la capacité à calculer
des intérêts, mécanisme pouvant se révéler très complexe:
* Intérêt Simple
* Composition des Intérêts
* Périodicité des Intérêts
et notion d’actualisation, de capitalisation
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Intérêt Simple
L’intérêt simple se calcule à partir de 3 données:
-
le nominal
le taux d’intérêt
la durée
Un raisonnement de type « dimension » permet de préciser les unités:
INTERET = NOMINAL * TAUX * DUREE
??
??
??
??
Exemple: 4 000 000$ à 5% sur 3 mois, donne 4M. ,05 / 4 = 50 000$
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Intérêts Composés
Les intérêts se composent sur plusieurs périodes selon le principe de la
capitalisation des intérêts
Les intérêts portent eux-mêmes des intérêts
m
n
L
(1+taux_L*Durée_L)=(1+taux_m*Durée_m).(1+taux_n*Durée_n)
Sur des périodes multiples: N: nombre de périodes de durée d
Capital.(1  taux.d).(1  taux.d)...(1  taux.d)  Capital  Intérêt
Capital.(1  taux.d)N  Capital  Intérêt
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
La Durée
FINKEYS FRANCE
Le Mode Proportionnel est utilisé pour des durées totales inférieures à la
période (en général 1 an), car nous n’avons pas besoin d’utiliser une
capitalisation d’intérêt
Intérêt  Capital.taux.durée
Dans cette formule, la durée est égale à un rapport de:
numérateur: le nombre de jours de la période
dénominateur: le nombre de jour dans une année (360 ou 365)
Le Mode Actuariel est utilisé pour des durées supérieures à la période
Le Mode Actuariel tient compte de la capitalisation des intérêts
Intérêt  Capital  Capital * (1  taux) durée/ base
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Facteur d’actualisation
Le Facteur d’Actualisation (FA) est égal à :
FA 
1
(1  taux_prop. d)
FA 
1
(1  taux_act )d
FA est un ombre sans unité, inférieur à 1
Le FA correspond au prix d’un flux futur:
Flux .Prix =1000 .1/(1+10%) = 909,09
Le Facteur de Capitalisation (FC) est égal à l’inverse du facteur
d’actualisation:
avec d = durée de la période/durée de l’année
FC  (1  taux_act )d
FC  (1  taux_prop. d)
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
La méthode Zéro Coupon
La méthode Zéro Coupon permet d’obtenir une courbe Zéro Coupon.
Cette courbe servira à obtenir des Facteurs d’Actualisation afin d’actualiser et
donc de valoriser les instruments de taux.
La méthode consiste à neutraliser l’effet des coupons sur les prix des
obligations.
Dans les formules suivantes, nous prenons sur le marché des obligations
ayant la même périodicité, et toutes cotées au pair. Le prix de 100%,
correspond à un taux de coupon qui est appelé de taux cash de la maturité
de l’obligation.
De manière alternative, on pourra prendre des obligations n’ont cotées au pair,
en prenant en compte leur prix et le coupon correspondant. Si les
périodicités sont différentes, il faudra faire des interpolations.
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Les taux zéro coupon
Un An
1
(1  TauxCash 01)
(1  Tz 01)
Tz01 = Taux Cash 01
Deux Ans
TauxCash 02 (1  TauxCash 02)
1

(1  Tz 01)
(1  Tz 02) 2
Tz02
Trois Ans
TxCash 03
TxCash 03
(1  TxCash 03)
1


2
(1  Tz 01)
(1  Tz 02)
(1  Tz 03)3
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Tz03
Problème
Système à plusieurs équations:
1  (1  TC1 ).DF1
1  TC2 .DF1  (1  TC2 ).DF2
1  TC3 .DF1  TC3 .DF2  (1  TC3 ).DF3
1  TC4 .DF1  TC4 .DF2  TC4 .DF3  (1  TC4 ).DF4
Système matriciel:
0
0
0   DF1 
1 1  TC1


  
1  TC 2
0
0   DF2 
1  TC2
.

1   TC
TC3
1  TC3
0
DF3 
3
 

  
TC 4
TC 4
1  TC 4   DF4 
1  TC 4
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
85
Méthodes de Calcul
Méthode 1: Résolution itérative:
Posons:
le système devient alors:
An 1  DF1  DF2  ...  DFN-1
1  An 1.TCn  DFn .(1  TCn )
et la solution s’obtient par itération:
DFn 
1  A n 1.TCn
1  TCn
An  An 1  DFn
Méthode 2 : Résolution matricielle: inversion de la matrice
0
0
0 
 DF1  1  TC1

 

DF
TC
1

TC
0
0
 2 

2
2

 DF   TC
TC3
1  TC3
0 
3
 3  

TC4
TC4
1  TC4 
 DF4   TC4
1
 1
 
 1
. 
1
 
 1
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
86
Taux Forward Forward
Les Taux Forward Forward
Opération de Prêt ou d’Emprunt à Terme, avec un unique coupon final.
Cette opération résulte de l’arbitrage suivant:
Emprunt Forward = Emprunt Long + Prêt Court
Prêt Forward = Prêt Long + Emprunt Court
Ce taux d’intérêt s’intitule le taux Forward Forward:
Date d’opération: trade date
Date courte ou date intermédiaire
Date longue ou date de maturité
Exemple: taux du 6 mois dans 3 mois.
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Taux Forward Forward
Principe de capitalisation des TAUX:
COURT
FORWARD
LONG
(1  taux_long.
durée_long ue
durée_cour te
durée_fwd
)  (1  taux_court .
).(1  taux_fwd.
)
base
base
base
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Exemple: taux zéro coupon
A partir de la courbe de taux cash (en bleu):
DFn
 1.02

 .03
 .035

 .037
 .039

 .04

An
Taux ZC
1AN
2,00%
0,98039216
0,98039216
2,0000%
2AN
3,00%
0,94231868
1,92271083
3,0152%
3AN
3,50%
0,90116437
2,82387520
3,5298%
4AN
3,70%
0,86356472
3,68743992
3,7352%
5AN
3,90%
0,82405182
4,51149174
3,9463%
6AN
4,00%
0,78801955
5,29951129
4,0504%
1
0
0
0
0
0 
 .9804


1.03
0
0
0
0 
  .029
  .032
.035 1.035
0
0
0 
 
.037 .037 1.037
0
0 
  .033
  .033
.039 .039 .039 1.039 0 



  .033
.04
.04
.04
v
1.04 

0
.9709
 .033
 .033
 .034
 .033
0
0
0
0 

0
0
0
0 
.9662
0
0
0 

 .034 .9643
0
0 
 .035  .036 .9625
0 

 .036  .036  .037 .9615 
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
89
Compte à Terme Progressif
Courbe
ZC
An Taux Fwd (1+TxFxd) Produit
1
2,00%
1,0200
1,0200
2,00% =B2
2
2,50%
1,0250
1,0455
2,25% =((1+B2)*(1+B3))^(1/A3)-1
3
3,20%
1,0320
1,0790
2,57% =((1+B2)*(1+B3)*(1+B4))^(1/A4)-1
4
4,00%
1,0400
1,1221
2,92% =((1+B2)*(1+B3)*(1+B4)*(1+B5))^(1/A5)-1
5
4,80%
1,0480
1,1760
3,30% =((1+B2)*(1+B3)*(1+B4)*(1+B5)*(1+B6))^(1/A6)-1
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
90
91
Les Dérivés de Taux d’Intérêt
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Les Produits Dérivés
Classification des Produits Dérivés
 Forwards
 Swaps
 Vanilla Options
 Futures et Options sur les marchés organisés (listed
options)
Produits dérivés de seconde génération
 Path Independent Options
 Path Dependent Options
 Multi Asset Options
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Forwards
Un contrat à terme (forward) est un contrat d’achat ou de vente d’un actif sousjacent à un prix fixé d’avance et à une date fixée d’avance
La différence entre un contrat au comptant et un contrat à terme porte sur la
date de valeur (settlement date) de l’échange du sous-jacent
L’objectif d’un contrat forward, est de profiter des prix actuels, et d’effectuer
l’opération ultérieurement, sans mise de fond.
Le “settlement” est soit physique, soit cash: “physical settlement” et “cash
settlement”, Ex NDF « non delivery forward »
A la date de maturité, le montant de l’échange est (cash settlement)
si S > F le vendeur paie à l’acheteur: S - F
si S < F l’acheteur paie au vendeur: F – S
F est le prix à terme, déterminé à la signature du contrat
S est le prix de marché à la date de maturité, issu d’un fixing officiel
La relation entre le prix comptant (S) et le prix à terme (F) est: F = S e(r-d)T
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Le Forward Rate Agreement - FRA
Le Forward Rate Agreement (FRA) est un instrument de hors bilan
permettant de garantir un taux d’intérêt dans le futur.
Ce taux correspond au Forward/Forward. obtenu par combinaison des taux
de deux opérations: un prêt à long terme, et un emprunt à court terme (ou
vice versa).
Le FRA se distingue du Forward/Forward, dans le sens où le FRA est un
produit de hors bilan, qui consiste uniquement à prendre une position de
risque de taux. Le contrat de Forward/Forward devient un produit de bilan à la
première date de maturité.
Le FRA arrive à maturité à la date de constatation du taux variable qui
intervient à la fin de la période courte.
A cette date, une opération à taux variable est mise en place afin de
supprimer l’opération résiduelle afin de rester un produit de hors bilan.
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Le Forward Rate Agreement
Définition d’un contrat de FRA:






Nominal
Devise
Date de Valeur
Date courte et Date longue, ou 2 périodes (Ex 6M dans 3M)
Taux forward (défini d’avance) = Prix
Tiers
La période entre la date courte et la date longue est la période de garantie.
C’est la période qui correspond au taux fwd/fwd.
Court
Forward
Longue
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Liquidation/settlement d’un FRA
Le règlement du différentiel entre le taux garanti et le taux de
référence se fait en début de période garantie.
 alors que les intérêts du dépôt long de la couverture sont payables in
fine
 il faut ensuite actualiser la différence de taux au taux de marché (en
pratique, le taux de référence)
nFWD
txFWD  txRef  
base
Settlement = N
nFwd
1 + txRef 
base
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Valorisation du FRA
Valorisation
En Mtm selon la formule ci-dessous:
En couru, avec deux modes
•Étalement des courus sur chaque opérations sous-jacentes de type
prêt ou emprunt.
•Etalement sur la période forward du montant de settlement
durée fwd
)
M
base
MtM 

durée courte
durée longue
(1  taux.court
) (1  taux.long
)
base
base
M  (1  taux.fwd
Interprétation de cette formule:
- à l’origine t=0
- à maturité t=T
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Future Court Terme
Le contrat future est un FRA sur l’Euribor 3 mois (taux Euribor 3 mois
à terme).
Les Futures se traitent sur des marchés à terme organisés
Les contrats de Futures sont des contrats standardisés, en nominal et
en dates de maturité.
Les échéances sont trimestrielles (mars / juin / septembre /
décembre) et mensuelles
Les marchés organisés fonctionnent avec des « deposits » et des
« appels de marge ».
Exemples: Contrat Euribor 3 mois: Euronext-Liffe
Question: quelles sont les différences entre un FRA et un FUTURE court?
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Contrat Euribor 3 mois du Liffe
o Nominal du contrat : 1 000,000 Euros
o Mois d’échéance : Mars, Juin, Septembre, Décembre,
et une série de 4 échéances mensuelles de telle manière que 24 échéance
soient ouvertes dont les 6 prochains mois
o Cotation : 100.00 moins l’Euribor 3 mois
o Variation minimale de cotation : « tick » de 0.005 (12.50 Euros)
o Dernier jour de Trading : 2 jours ouvrés avant le 3ème Mercredi du mois (date
IMM – International Monetary Market)
o Date de liquidation : 1er jour ouvré après le dernier jour de trading
o Heures d’ouverture : 07:00 – 21:00
o Le prix de clôture est basé sur l’Euribor 3 mois. (Exchange Delivery
Settlement Price - EDSP)
Voir le site: www.euronext.com
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Swaps
Un contrat de Swap permet d’échanger un risque à taux fixe contre un risque à
taux variable et vice-versa.
De manière générale, on échange un flux financier contre un autre flux
financier ayant des supports de risque différent:
Par convention, l’acheteur du swap paie le taux fixe.
Les paiements sont en général périodiques et peuvent être nettés entre les
deux jambes.
Le prix du swap est déterminé par son taux fixe, ou plus rarement par un
spread sur la jambe variable (ex pour les basis swaps).
Le prix à l’origine est défini en équilibrant la valeur actuelles de chaque jambe
du swap, de façon à obtenir un produit de valeur nulle, donc sans échange de
flux initial.
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Le Swap de Taux
Le swap de taux est un contrat d’échange entre deux contreparties, du taux
variable d’une dette ou d ’une créance contre un taux fixe, ou
réciproquement.
Un swap de taux, est une suite de FRA (dont le taux fixe est constant).
Selon la terminologie des marchés, l’une des contreparties emprunte le taux
fixe et prête le taux variable, l’autre contrepartie prête le taux fixe et
emprunte le taux variable.
Un emprunteur à taux variable qui souhaite se couvrir contre une hausse
des taux, réalise un swap dans lequel il emprunte à taux fixe (« paye » le
taux fixe) et prête à taux variable (« reçoit » le taux variable).
Le swap de taux n’entraîne aucun mouvement en capital, seul la différence
entre les deux taux d ’intérêt, appliquée au montant du swap (notionnel),
donne lieu à un flux financier à chaque échéance.
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Swap de Taux
Taux Fixe 4.25% / 100 Mio EUR / 6M
Tiers
Banque
Euribor EUR 3m + 25 bp / 100 Mio EUR /3M
Euribor EUR 3m
Tous les paiements sont en EUR
Pendant 3 ans :
 Le Tiers paye Tx Fixe EUR 4.25% sur 100 Mio EUR, tous les 6 mois
 Le Tiers reçoit Euribor EUR 3M + 25 bp sur 100 Mio EUR, tous les 3
mois
 Un netting est effectué sur la fréquence 6 mois
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Swap de taux d’intérêt
CARACTERISTIQUES DU CONTRAT DE SWAP
Montant notionnel et sa devise
Amortissement éventuel
Date d’opération (trading date)
Echéance du contrat, ou date de maturité
Sens du swap: payeur/receveur de taux fixe
Taux fixe : niveau, base, fréquence, calendrier
Taux variable : référence, fréquence
Spread par rapport au taux variable
Echéanciers:
dates de valeur, dates de fixing, dates de paiement d ’intérêt
période brisée (fin ou début)
conventions d’ajustement (ex modified following day)
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Les Références de Taux
Les taux EURIBOR: Euro Interbank Offered Rate
 publié par la Fédération Bancaire Européenne
 à 11h, heure de Bruxelles
 à partir des cotations de 57 banques
Les taux LIBOR (London Interbank Offered Rate)
 Publié par BBA (British Banker’s Association)
 à 11h, heure de Londres
 à partir des cotations de 16 banques
L’EONIA: le taux JJ ou « overnight »
 Taux de référence effectif au jour le jour publié par la Banque Centrale Européenne
 à 7 h, heure de Francfort
 moyenne pondéré des taux des prêts interbancaires au jour le jour émis dans la zone
euro par les banques du panel (le même que celui du calcul de l'Euribor).
 capitalisation quotidienne de l ’EONIA pour les opérations OIS (Overnight Index Swap)
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Calcul d’intérêts - compléments
Les paramètres associés aux taux d’intérêts:
 La fréquence de capitalisation des intérêts: mensuelle, annuelle, jour,
continue
 La méthode de calcul utilisée: proportionnelle, actuarielle, mixte
 La date de paiement de l’intérêt: précompté, postcompté
 Les méthodes d’ajustement des flux (jours fériés)
Un taux d’intérêt dépend de tous ces paramètres
Le calcul de la durée repose sur une date de début de période et une date de
fin de période. Ces dates dépendent en général d’un calendrier financier.
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Ajustements
Les conventions permettent de calculer les dates de début et de fin de
période.
Ces conventions sont utilisées pour le calcul des intérêts et pour fixer la
date de paiement.
Les dates peuvent tomber sur un jour non-ouvré, des décalages sont alors
nécessaires pour pouvoir effectuer les paiements:
« Preceeding Day »: les dates de paiement qui tombent un jour non ouvré sont différées au
jour ouvré précédent.
« Following Day »: les dates de paiement qui tombent un jour non ouvré sont différées au
jour ouvré suivant.
« Modified Following Day »: idem « following », sauf si on change de mois, dans ce cas, on
pratique un « preceeding ».
Les intérêts sont éventuellement recalculés (en général c’est le cas)
Ajusté: l’intérêt est ajusté au nombre de jours exacts sur lequel il court
Non ajusté: l’intérêt n'est pas ajusté au nombre de jours exacts
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Calendriers Financiers
Les Calendriers sont défini par pays ou par zone pays:
Jours du calendrier : samedis, dimanches et jours féries
Le Calendrier Target (pour la zone euro)
 1 janvier et 1 mai, vendredi et lundi de Pâques, 25 et 26 décembre
Le Calendrier Français
 Target moins le 26 décembre et le vendredi de Pâques
 8 Mai, Ascension et « Lundi de Pentecôte »
 14 Juillet et 15 Août, 1 et 11 Novembre
Formule de calcul du dimanche de Pâques :

Pâques =ARRONDI(DATE(An;4;MOD(234-11*MOD(An;19);30))/7;)*7-6
Valable jusqu’en 2049

Algorithme programmé en VB : Paques(année)
Valable jusqu’en 2099
voir aussi: http://en.wikipedia.org/wiki/Easter_date
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Calcul de Durées
La période de base est l’année, cas général:

la durée est un nombre décimal exprimé une fraction d’année
La période de base est le jour

la durée est un nombre entier de jours
La période de base est le semestre, trimestre, mois....

la durée est un nombre décimal de périodes
Nombre de Périodes x Nombre de jours de la période
Durée
=
Nombre de jours dans l’année
Les périodes s’expriment en nombre de périodes par an,
Le calcul de ce ratio est très complexe, cela à engendré la notion de « bases »
de calcul en finance.
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Les Fonctions sur Bases
Les Bases Financières Classiques permettent de calculer le
numérateur et le dénominateur du ratio de durée:
 Exact/360
 Exact/365
 30/360
 30E/360
Ratio 
Ratio 
D 2  D1
D 2  D1
ou
360
365
360( A2  A1)  30( M 2  M 1)  ( J 2  J 1)
360
 Exact/Actuel
 Actuel/Actuel
Voir les définitions détaillée sur Wikipedia en français ou en anglais:
http://en.wikipedia.org/wiki/Day_count_convention
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Bond Basis
Base «Bond Basis»: 30/360 for Euro Bonds:
Convention: 1 Année = 12 Mois de 30 Jours
 Dénominateur: 360
 Numérateur:
(An_date_fin - An_date_début) . 360
+ (Mois_date_fin - Mois_date_début) . 30
+ (Jour_date_fin - Jour_date_début)
Calage pour les fins de mois
30E/360: Si jour = 31 alors jour = 30
 méthode Euro-Bond Basis (ISDA 2006)
30E/360 ISDA: Si jour = fin de mois alors jour = 30
 méthode Euro-Bond Basis (ISDA 2000)
http://www.swx.com/download/trading/products/bonds/accrued_interest_en.pdf
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Les taux
DESCRIPTION DES TAUX
Devise
Ticker
Date Fixing
Date de
Paiement
Modes Report Mode Report
Periodes
Paiement
Places
Fixing
Places
Periodes
Places
Paiement
AUD
AUD-BBSW
J Fin Per
J Fin Per
ACT / 365
ACT / 365
MOD
FOL
Sydney
Sydney
Sydney
AUD
AUD-LIB
J-2 Deb Per
J Fin Per
ACT / 360
ACT / 365
MOD
MOD
London
Sydney
Sydney
CAD
CAD-LIB
J-2 Deb Per
J Fin Per
ACT / 360
ACT / 365
MOD
MOD
London
Toronto
Toronto
CHF
CHF-LIB
J-2 Deb Per
J Fin Per
ACT / 360
30 / 360
MOD
MOD
London
Zurich /
London
Zurich /
London
CHF
CHF-OIS
J Fin Per
J+2 Fin Per
ACT / 360
ACT / 360
MOD
FOL
Zurich
Zurich
Zurich
EUR
EUR-EURIB
J-2 Deb Per
J Fin Per
ACT / 360
30 / 360
MOD
MOD
Target
Target
Target
EUR
EUR-LIB
J-2 Deb Per
J Fin Per
ACT / 360
30 / 360
MOD
MOD
London
Target /
London
Target /
London
EUR
EUR-EON
J Fin Per
J+1 Fin Per
ACT / 360
ACT / 360
MOD
FOL
Target
Target
Target
GBP
GBP-LIB
J Deb Per
J Fin Per
ACT / 365
ACT / 365
MOD
MOD
London
London
London
GBP
GBP-OIS
J Fin Per
J Fin Per
ACT / 365
ACT / 365
MOD
MOD
London
London
London
HKD
HKD-HIB
J Deb Per
J Fin Per
ACT / 365
ACT / 365
MOD
MOD
Base variable Base Fixe
Hong Kong Hong Kong
Hong Kong
JPY
JPY-LIB
J-2 Deb Per
J Fin Per
ACT / 360
ACT / 365
MOD
MOD
London
Tokyo /
London
SEK
SEK-STI
J-2 Deb Per
J Fin Per
ACT / 360
30 / 360
MOD
MOD
Stockholm
Stockholm
Stockholm
USD
USD-LIB
J-2 Deb Per
J Fin Per
ACT / 360
ACT / 360
MOD
MOD
London
New York /
London
New York /
London
USD
USD-OIS
J Fin Per
J+2 Fin Per
ACT / 360
ACT / 360
MOD
FOL
New York
New York
New York
FOL : Following / Jour Ouvré suivant
MOD : Modify Following / Jour Ouvré suivant sauf mois suivant
STANDARD ISDA
Fin Per : Fin de période
Deb Per : Début de période
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Tokyo /
London
Les types de swaps
Asset Swap
La jambe fixe est adaptée à un échéancier obligataire
La cotation est effectuée en Spread
Marché transformé par les CDS (Credit Default Swap)
Currency Swap
Echange de taux, libellé entre deux devises
En général, Fixe/Variable ou Fixe/Fixe
Ne pas confondre avec le FX Swap
Basis Swaps
Swap de Taux, avec deux jambes fixes
Cotation en spread
CMS Swaps: constant maturity swap
Le fixing porte sur un taux long
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Quanto swap
Le Quanto Swap est défini comme l’échange dans une devise
de flux d’intérêt indexés sur des devises différentes
Libor x en devise y
A
Banque
Libor y en devise y
Tous les paiements s’effectuent dans la devise y :
A chaque date de roll : A paye Lib x * Not y
A reçoit Lib y * Not y
NB : Un swap est un Quanto Swap si une jambe est basée sur le Libor
d’une devise x et dénominée dans une devise y
L’autre jambe du Swap peut être : Variable = Libor y en y
Fixe = TF en y
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Quanto swap
Libor USD 3m - 25 bp / 100 Mio EUR
Tiers
Banque
Euribor EUR 3m / 100 Mio EUR
Tous les paiements sont en EUR
Tous les 3 mois, pendant 3 ans :
 Le Tiers paye Libor USD 3m -25 bp sur 100 Mio EUR
 Le Tiers reçoit Euribor EUR 3m sur 100 Mio EUR
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Quanto swap
Libor USD 3m -25 bp en EUR
Tiers
Banque
Euribor EUR 3m en EUR
Eurib EUR 3m en EUR
(endettement initial)
Permet de convertir un endettement basé sur Euribor EUR 3m
en un endettement basé sur Libor USD 3m
Actuellement inférieur au Euribor EUR 3m
En profitant d’un spread négatif
Sans prendre de risque de change
Risque : Rétrécissement du spread Euribor EUR / Libor USD
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Constant Maturity Swap (CMS)
Le CMS est défini comme l’échange de flux d’intérêts indexés
sur des références révisables dont les échéances sont différentes de
la périodicité des flux.
Taux de swap Euro X ans constaté tous les 3 mois
Tiers
Banque
Euribor 3 mois
Tous les 3 mois :
 Le Tiers paye le taux swap Euro de maturité X ans
 Le Tiers reçoit Euribor 3 mois
NB : Un swap est un CMS si une jambe est basée sur un taux
d’échéance X et révisé avec une fréquence y ( habituellement < x ).
L’autre jambe du Swap peut être fixe ou variable.
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
CMS
Swap 3 ans - 80 bp constaté tous les 3 mois
Tiers
Banque
Euribor 3 mois
Tous les 3 mois, pendant 3 ans :
 Le tiers paye le taux de l’IRS EURO 3 ans contre Euribor 3
mois prévalant en début de période, diminué d’une marge de
0.50%
 Le tiers reçoit Euribor 3 mois
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Swap in arrears
Le Swap in arrears est défini comme l’échange de flux d’intérêts indexés
sur les mêmes références révisables mais dont les constatations sont
décalées dans le temps.
Tiers
Euribor 3 mois constaté en fin de période
Banque
Euribor 3 mois constaté en début de période
Tous les 3 mois:
 Le tiers paye Euribor 3 mois constaté en fin de période
 Le tiers reçoit Euribor 3 mois constaté en début de période
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Swap in arrears
Tiers
Euribor 3 mois in arrears – 25 bp
Banque
Euribor 3 mois Standard
Tous les 3 mois :
 Le Tiers paye Euribor 3 mois constaté en fin de période (J-1 par
rapport à la date de paiement) diminué de 25 bp
 Le Tiers reçoit Euribor 3 mois standard constaté en début de période
(J-1 par rapport à la date de début, elle-même 3 mois avant la
date de paiement)
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Les Sources de Profit
?
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
120
Les Métiers de Front Office
o Le Trading

Market making

Arbitragiste

Emetteur sur marché primaire

Brokerage

Proprietary trading (prop trading)
o Les vendeurs – Sales

Rémunération par des « sales credit »
o Les ingénieurs – Structureurs

Structuration – (montage – structured deal)
o Autres Centres de Profit
 La trésorerie
 ALM (Asset Liability Managemnet)
 CPM (Credit Portfolio Management)
 Titrisation - CVA et DVA desks
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
121
Front Office
Traders:
 Cotation, saisie, suivi des événements sur transactions
 Suivi des limites (trading et crédit)
 Suivi des procédures
 Suivi des confirmations (juridique)
 Interface avec vendeur/structureur
Sales:
 Propositions commerciales, pricing
 Compliances: contrats cadres, « know your customer » (KYC)
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
122
Globalisation
LA GLOBALISATION DES OPERATIONS
Les lieux où se déroulent les opérations peuvent être très différents:
o SALES
o TRADING
o MIDDLE OFFICE
o BACK OFFICE
o COMPTABILITE
o SYSTEMES/IT
Réaffectation des résultats (PNB) et des couts (Expenses) à travers des
rétrocessions internationales
Répartition du résultat entre les acteurs à l’aide de prix de cession interne (TCI)
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
123
Le Middle Office
ASSISTANT TRADEUR – Trading/Sales (Deal Management)
 Saisie des opérations, des événements
 Saisie des données de marché, valorisations
 Suivi des procédures: limites de marché, de crédit
LES RISQUES – Risk Management (Risk Control)
 La définition et la mesure des risques: la Var (Value At Risk)
 Le suivi des limites de marché et de crédit
 Le stress testing, backtesting
LES RESULTATS – Product Control
 La validation des données de marché
 La production des résultats, les provisions
 La validation des modèles
 Les rapprochements comptables
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
124
Le Contrôle Interne
LES RISQUES DE
MARCHE
LES CAPITAUX
PROPRES
BCBS – Bale III
Solvency II
QUOTIDIEN
MENSUEL
ANNUEL
LE RESULTAT
ECONOMIQUE
LE RESULTAT
COMPTABLE
IASB - IFRS
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Valorisations
Faut-il valoriser les opérations financière, les positions, les portefeuilles d’actifs, de
passifs?
Avec quelle fréquence? en date d’inventaire (fin de mois, fin d’année)
Dans quel but?
Réponse partielle:
LES NORMES COMPTABLES
Réglements Comptables en matière de dérivés:
 IAS39 / IFRS9 – International Accounting Standard Board (2005)
 SFAS 157 - Financial Accounting Standard (2006)
Citation:
Eugène Fama 1970 : «hypothèse d’efficience infomationelle des marchés »
« la meilleure estimation d’un prix, est son prix de marché instantanné – en
présumant que toute l’information, passée, présente, publique, et privée est
incluse dans le prix présent des actifs financiers. »
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Les intentions de gestion - French Gaap
Le CRD 90-15 : contrats d’échange de taux d’intérêt et de devise:
Définition
Méthode
A
Position ouverte isolée
Couru et moins values latentes
B
Micro couverture
Méthode de l’élément couvert
C
Macro couverture
Couru
D
Gestion spécialisée (trading)
Valeur de marché (MTM)
Le CRB 90-01 : titres obligataires
Définition
Méthode
1
Titres de transaction (trading)
Valeur de marché (MTM)
2
Titres de placement
Couru et moins values latentes
3
Titres d’investissement
Couru
Traduction: « Business Model » !!
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
127
Les intentions de gestion - IFRS
IFRS 9 en remplacement de l’IFRS 39 (évaluation et comptabilisation
des instruments financiers)
IFRS 4: évaluation des actifs financiers
Définition
Méthode
HTM
Position tenue jusqu’à
maturité
Held To Maturity
Coùt Amorti
AFS
Position disponible à la
vente
Available For Sale
Fair Value (MTM)
C
Prêts et Emprunts
Coût Amorti
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
128
COPYRIGHT 2013 – PHILIPPE DUCHEMIN – FINKEYS FRANCE
Pertes attendues et inattendues
1
2
9
o Distribution de probabilités sur les pertes liées au
risque de marché.
fréquence
UL
EL=expected loss
=0
UL = unexpected
loss
1%
Loss
0
Profit
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
COPYRIGHT 2013 – PHILIPPE DUCHEMIN – FINKEYS FRANCE
Pertes attendues et inattendues
o Distribution de probabilités sur les pertes de crédit.
fréquence
EL
UL
0,03
%
Loss
0
Profit
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
1
3
0
La Méthode du Cout Amorti
Flux d’une opération de taux: capitaux, intérêts, primes, S/D.
k
d1
C
d2
K+C
C
d3
avec: k: capital initial, K: capital final, C: coupon
Valeur actuelle des flux futurs:
C
C
KC
k 


0
d
1
d
2
d
3
Valeur future des flux passés:
(1  tie)
(1  tie)
(1  tie)
Le tie est un indicateur intrinsèque à la transaction financière
 k(1  tie)d3  C(1  tie)d3d2  C(1  tie)dd3d1  (K  C)  0
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
131
Le Coût Amorti pour une Obligation
 Le taux de rendement actuariel à l’achat (à l’origine): TRA = TIE
N
PxAchat  
C
i1(1  tie)

100
(1  tie)N
 La Valeur Actuelle (VA) est calculée par actualisation des flux futurs
à tout instant:
M
VA  
C
i
i1(1  tie)
i

100
(1  tie)N
 Le résultat est obtenu en additionnant:
la différence de VA sur la période de calcul
La somme des intérêts reçus.
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
132
VAN (Valeur Actuelle Nette)
o Pour les produits de taux, la valeur est égale à la VAN.
o La VAN est égale à la valeur actuelle des flux financiers futurs.
o La valeur actuelle est obtenu par actualisation aux taux de marché
(1)
n
VAN  
VFk
(2)
k 1 (1  Taux k )
k
n
VAN  
VFk
k
k 1 (1  TIE )
VAN = Valeur Actuelle
VF = Valeur Future du Cash Flow k
Taux = Taux d’actualisation constant
n = Nombre de flux
Le taux constant utilisé pour l’actualisation est alors une moyenne des
taux effectivement utilisés venant de la courbe des taux.
Méthodologie: calcul de VAN avec formule (1), calcul du TIE avec formule
(2)
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
133
Facteurs de Risque
Définition: paramètre donc dépend la valorisation d’un instrument financier ou
d’une position:
Simples: prix d’un actif ou d’un passif: securities, matières premières (commo),
indices, fonds,...
Structure à terme:
taux d’intérêt
Facteurs complexes:
o Volatilités et corrélations
o Spread de crédit
o Crédit: probabilités de défaut (PD)
Concentration du risque: translation parallèle des courbes de taux, beta des
actions, ACP
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
134
Etude de Sensibilité sur Options de Change
Modèle de Garman Kholagen (BSM adapté au Options de Changes)
calcul analytique des sensibilités
calcul par simulation
Facteur
Sensibilités
Variation
Variation
Sens
Variation
Réelle
Sigma
0,25 Vega
30,4745147
-4,08%
-0,3110
-0,3032
S
100 Delta
0,32897678
1,00%
0,3273
0,3371
S
100 Gamma
0,01625307
0,00%
0,0080
Rd
0,04 Rhod
21,486072
3,68%
0,0316
0,0323
Rf
0,06 Rhof
-24,6732583
-0,50%
0,0074
0,0074
24,6732583
-9,43%
0,0465
0,0398
-4,25114895
0,36%
-0,0116
0,0116
Rd-Rf
T
-0,02 Rhodelta
0,75 Theta
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
La Sensibilité
Le risque de taux se calcule en dérivant le prix par rapport au taux
d’actualisation: on obtient la sensibilité au taux d’intérêt : -dP/(Pdt)
N
P 
Fi
i1(1 
C
100
P

i
i 1(1  y )
(1  y )N
N
y )i
La sensibilité du prix au taux est définie par:
dP
d (ln( P ))
sensibilit é  

Pdy
dy
Le signe négatif représente l’évolution inverse du prix et du taux.
La sensibilité est homogène à une durée.
La sensibilité est aussi appelée « duration modifiée ».
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
136
136
136
Sensibilités
La sensibilité permet d ’estimer la variation du prix du titre
(dP) pour une faible variation de taux (dy)
150 euros
140 euros
130 euros
14.00%
13.60%
13.20%
12.80%
12.40%
12.00%
11.60%
11.20%
10.80%
10.40%
9.60%
9.20%
8.80%
8.40%
8.00%
7.60%
7.20%
6.80%
6.40%
70 euros
6%
110 euros 104 euros
100 euros
92 euros
90 euros
79 euros
80 euros
10.00%
En général, on utilise pour dy =1bp (basis point)
1 bp = 0,01%
120 euros
la pente de la tangente au point considéré
est égale à :
SENSIBILITE x PRIX
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
137
137
Sensibilités Particulières
1 - Sensibilité d’un simple flux ou zéro-coupon:
P
F
(1  y )N
dP
N.F
(1  y )N
N
S

.

N 1
P.dy
F
(1  y )
(1  y )
2 - Sensibilité d’une séquence infinie de flux constant, obligation perpétuelle:

F
P 

i
y
i1(1  y )
S 
F
dP
F y
1
 2.

P.dy
F
y
y
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
138
138
Sensibilités
3 - Sensibilité d’une obligation:
N
C
100
P

i
N
(
1

y
)
(
1

y
)
i 1
N 1
dP
i.C
1 N.100
S


.
i

1
N

1
P.dy i1P (1  y )
P (1  y )
La sensibilité s’obtient en pondérant le flux actualisé par sa durée.
Il n’existe pas de formule simple de simplification (voir la sensibilité d’un
portefeuille).
N1
  1 100 
dP
C

.i  
.N
S
 
i

1


N

1

P.dy i1 P (1  y )   P (1  y )

Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
139
Duration
La duration est définie par:
Duration  Sensibilit é.(1  y )
La Duration et la Sensibilité ont la même unité: T (le temps)
Duration d’une obligation:
N
1 i.C
1 N.100
Duration  

.
k
P (1  y )N
i1P (1  y )
Simplification des calculs en passant par une pondération:
Définition des poids de pondération: poids du flux actualisé par rapport au prix total
de l’obligation:
poids(%) 
Fi
P.(1  y )i
Ainsi la Duration devient la somme pondérée des durées.
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
140
140
140
Propriétés de la Duration
La duration d’une obligation zéro-coupon est égale à sa maturité
La duration d’une obligation perpétuelle est égale à 1/r
A maturité et taux de rendement fixés, la duration d’une obligation est une
fonction décroissante du coupon
A taux de coupon et taux de rendement fixés, la duration d’une obligation est
une fonction croissante de sa maturité
La hausse du prix d’une obligation est supérieure à la baisse du prix de cette
obligation, en cas de variation équivalente de taux
La duration d’une obligation est une fonction décroissante du taux de
rendement
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
141
141
Sensibilité d’un portefeuille
La duration d’un portefeuille, est égale à la moyenne pondérée des durations des
titres qui le composent.
La pondération est effectuée en valeur de marché:
k N
P   Pk
k 1
Duration du portefeuille:
et
Pk
wk 
P
k N
Duration   w k duration k
k 1
Même définition pour la sensibilité.
k N
Sensibilit é   w k sensibilit ék
k 1
Il est souvent plus facile de passer par les durations que par les sensibilités.
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
142
142
Convexité
La convexité est la dérivée seconde du Prix par rapport au Taux:
1 d2P
Convexité  . 2
P dy
C’est aussi la dérivé de la sensibilité par rapport au Taux.
Convexité 
1
i(1  i)
T
F

2
t i
P(1  y) i t (1  y)
0
La convexité à une dimension égale à T^2 (le Temps au carré).
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
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143
Convexités Particulières
1 - Convexité d’un simple flux ou zéro-coupon:
P
F
(1  y )N
N.(N  1).F (1  y)N N.(N  1)
Cx 

.

2
N 2
F
P.dy
(1  y)
(1  y)2
d2P
2 - Convexité d’une séquence infinie de flux constant, obligation perpétuelle:

P 
F
i1(1 
Cx 
d2P
P.dy 2

y )i
F
y3

F
y
.
y
1
 2
F
y
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
144
144
Convexité d’un portefeuille
On utilise la même méthode de pondération, qu’avec la duration:
 1 Fi   i(i  1) 
.

Convexité   
t 
2
i t  P (1  y )   (1  y) 
T
0
Au lieu d’utiliser la duration du ZC égale à N, on utilise la convexité du ZC égale à
N (N+1).
Ensuite, on divise ce résultat par le facteur (1+y)2
k N
Convexité   w k convexité k
k 1
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
145
145
Propriétés de la Convexité
La convexité d’une obligation est une fonction décroissante
du taux de coupon.
La convexité d’une obligation est une fonction croissante de
sa maturité.
La convexité d’une obligation est une fonction décroissante
du taux de rendement.
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
146
146
Approximation
Développement de Taylor du Prix (P) par rapport au
rendement (y):
dP 1 dP
1 d 2P
2
 *
.( y ) 
*
.(

y
)
2
P P dy
2P dy
dP
1
 - Sensibilit é.( y)  .Convexité.( y 2 )
P
2
La duration comme une élasticité du prix par rapport au taux:
dP / P
 Duration
dy /(1  y )
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
147
Approximations
ya
yb
La sensibilité permet d ’estimer la variation du prix du
titre (dP) pour une faible variation du rendement (dy)
En général, on utilise pour dy, 1pb (basis point) = 0,01%
1bp = (yb-y) = (y-ya) = 2 (yb-ya)
Pa
La sensibilité est la pente de la tangente
au point considéré
P
Pb
y
Plusieurs approximations sont possibles:
P (Pb  P ) (P  Pa) (Pb  Pa)
 S.P 



y
yb  y
y  ya
2( yb  ya )
Approximation de la Convexité:
2 y
(Pb  Pa  2.P )
C.P 

2
( y )
( yb  ya )2
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
148
Ce qu’il faut retenir
La relation entre le PRIX et le TAUX: 2 manières différentes de voir « la
même chose ».
Le coupon est identique au taux, pour une obligation qui cote au pair
(100%)
La duration et la sensibilité sont des durées
La duration d’un zéro coupon et d’une obligation perpétuelle
La duration et la sensibilité d’un portefeuille est égale à leur moyenne en
pondérant par la valeur relative de chaque flux par rapport à la valeur
totale du portefeuille.
Le risque de taux est proportionnel à la duration/sensibilité
Ce modèle est une simplification de la réalité, dans lequel, la courbe de
taux est plate, et les coupons sont ré-investi au même taux.
Le véritable modèle de pricing repose sur une courbe zéro coupon et sur
les facteurs de risque associés au risque de crédit via le spread
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
149
149
Exemple - Duration
Calcul de la duration sur une obligation à taux fixe
nominal
coupon
maturité
périodicité
taux
Echéancier année
3 000,00
3 000,00
3 000,00
103 000,00
100 000,00
3%
4ans
1an
3,50%
DF
1
2
3
4
NPV
poids
duration
0,9662
2 898,55
2,95%
1,000000
0,9335
2 800,53
2,85%
2,000000
0,9019
2 705,83
2,76%
3,000000
0,8714
89 758,55
91,44%
4,000000
98 163,46
100,00%
3,8268
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
150
Exemple - Convexité
Calcul de la convexité sur une obligation.
nominal
coupon
maturité
périodicité
taux
100 000,00
3%
4ans
1an
3,50%
Echéancier année
3 000,00
3 000,00
3 000,00
103 000,00
DF
1
2
3
4
NPV
poids
convexité
0,9662 2 898,55
2,95% 2,000000
0,9335 2 800,53
2,85% 6,000000
0,9019 2 705,83
2,76% 12,000000
0,8714 89 758,55
91,44% 20,000000
98 163,46 100,00%
17,5953
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
151
Exemple - Approximation
Simulation d’une variation
du taux de 1bp.
Recalcul du nouveau prix avec
Ce nouveau rendement
Recalcul avec sensibilité et convexité
Echéancier année
3 000,00
3 000,00
3 000,00
103 000,00
DF
1
2
3
4
bp
sensibilité
convexité
0,01%
0,0000005%
nominal
coupon
maturité
périodicité
taux
100 000,00
3%
4ans
1an
3,50%
NPV
poids
3,49%
0,9662 2 898,55
2,95%
0,9663
0,9335 2 800,53
2,85%
0,9337
0,9019 2 705,83
2,76%
0,9022
0,8714 89 758,55
91,44%
0,8718
98 163,46 100,00% 98 199,76
différence
36,3034
3,6974
36,29481 0,0086378
17,5953
0,00864 0,0000017
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
152
Définition CVA
CVA : Credit Value Adjustment
DVA: Debit Value Adjustment
La CVA représente le risque de crédit supportée par les
contreparties dans une transaction OTC.
La CVA est l’écart de valeur d’un OTC, entre:
- le prix MtM au taux sans risque
- le prix MtM avec le risque de contrepartie
Comparaison:
le risque de CREDIT : loan risk
le risque de CONTREPARTIE : cva
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
153
Définition CVA
Différence entre Credit Risk et CVA.
 Le risque de crédit porte sur un engagement notionnel constant.
 La CVA porte sur une valorisation MtM variable et non connue d’avance (sauf
à l’instant t=0)
Le risque de Crédit est au CDS ce que la CVA est au CCDS !
CCDS: Contingent Credit Default Swap.
C’est un CDS dont l’engagement n’est pas constant, mais qui suit le
profil d’un IRS par exemple.
Voir aussi: Contingent Swap: swap de taux associé à un événement de
crédit.
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
154
Quizz
o
o
o
o
o
o
o
o
o
o
o
o
o
o
o
o
o
o
o
un bear certificate
un Tracker (ETF)
un OPCVM
un risque de Contrepartie
un avoir fiscal
une OPA
un compte à terme
les stocks options
le SRD
un cambiste
la CSG
la volatilité
le Nasdaq
l'EVA
le PER
un GAP
le carry trade
un CFD
les subprimes
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Histoire de la Finance
Louis Bachelier: le premier à introduire le mouvement
brownien (Robert Brown, Albert Einstein) dans la
modélisation mathématique en finance
Kyioshi Ito, Albert Doeblin: calcul stochastique (1944) et Paul
Levy
Fisher Black, Myron Scholes, et Robert Merton (BSM)
fondateurs de la théorie moderne de la finance
mathématique: évaluation par arbitrage et gestion de
portefeuille.
Cox,Ross (1976): modèle binomial
Harrisson, Kreps (1979): théorie de la finance, probabilité RN
Harrisson, Pliska (1981): probabilité RN
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Quizz
o Quelles sont les grandes classes de bourse
o Quels sont les ordres de bourse les plus communs
o Pouvons nous avoir plusieurs prix pour un actif/passif
o Quelle est la valeur de marché d’un instrument à taux variable
o La courbe des taux forwards est elle supérieur, inférieure,
croisée par rapport à la courbe de taux cash
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
Les Références
Livres en Français
- Options, Futures and Other Derivatives – John Hull
- Mathématiques Financières – Poncet, Portait, Hayat – 2nd éd 1996 - Dalloz
- Finance de Marché – Poncet, Portait – Nov 2008 - Dalloz
Livres en Anglais
- Options, Futures and Other Derivatives – John Hull
- Mathematics of Financial Derivatives – Wilmott, Howison, Dewynne
- Mathematical Techniques in Finance – Ales Cerny
- Advanced Modelling in Finance using Excel Vba – Jackson & Staunton
- Financial Modeling – Benninga
Les examens et certificats
- La certification AMS depuis le 1 7 2010
- Le diplôme du CFA, Financial Analyst
- Le Garp, Global Association of Risk Professionals (et ERM en énergie)
- Le PRM, Premia
Ph DUCHEMIN – Les Fondamentaux des Marchés Financiers
158
Contact
SITE Internet
www.finkeys.com
Adresses Internet
Philippe DUCHEMIN
[email protected]
[email protected]
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