NGV ยังกดดันกําไร

Oil & Gas - Integrated│THAILAND
March 12, 2014
FLASH NOTE
PTT
PTT TB / PTT.BK
Market Cap
Avg Daily Turnover
Free Float
Current
THB295.0
Target
THB321.0
THB330.0
US$26,097m
US$31.31m
49.0%
Prev. Target
THB842,608m
THB1,020m
2,856 m shares
Up/Downside
8.8%
Conviction|
|
NGV ยังกดดันกําไร
CIMB Analyst(s)
————————————————————————————————————————
Suwat SINSADOK, CFA, FRM
T (66) 2 657 9228
E [email protected]
ผลกําไรของ PTT ยังอยูภ่ ายใต้แรงกดดันเนือ่ งจากธุรกิจ NGV มีขาดทุนเพิม่ ขึน้ เนือ่ งจากรัฐบาล
รักษาการจะไม่ยกเลิกเพดานราคา NGV ในเร็ว ๆ นี้ บวกกับความต้องการก๊าซธรรมชาติในประเทศ
มีแนวโน้มลดลง เราจึงปรับลดประมาณการกําไรต่อหุน้ ของ PTT 6-18% ในปี FY57-58 รวมทัง้ ปรับ
ราคาเป้าหมายตามวิธี SOP ลง 3% เป็ น 321 บาท แต่ยงั อิงส่วนลด 20% ต่อ NAV สะท้อน
downside จาก NGC และสถานะ holding company ของ PTT ส่วนแผนจดทะเบียนบริษทั ร่วมสอง
แห่งคือ SPRC และ GPSC อาจมี upside ให้กบั บริษทั ไม่มากนักหรือไม่มเี ลย เราจึงคงคําแนะนํา
“ถือ” หุน้ PTT โดยมองว่า SCC และ PTTGC น่าจะเป็ นตัวเลือกทีด่ กี ว่าจากแนวโน้มการเติบโตที ่
แข็งแกร่งในช่วงขาขึน้ ของอุตสาหกรรมโอเลฟินส์
เหตุการณ์
Share price info
Share price perf. (%)
1M
3M
12M
Relative
-2.5
-0.7
0
Absolute
0.7
-0.7
Major shareholders
-14
% held
Ministry of Finance
Vayupak Funds
52.5
15.6
สัปดาห์ทแ่ี ล้ว PTT เผยว่าบริษทั ต้องการนําบริษทั ร่วมสองแห่งคือบริษทั สตาร์ปิโตรเลียม รีไฟน์นิ่ง
(SPRC) และบริษัท โกลบอล เพาเวอร์ ซิน เนอร์ย่ี (GPSC) เข้า จดทะเบีย นในตลาดหลัก ทรัพ ย์
ภายในปี 2557 โดยเราคาดว่า PTT จะขายเงินลงทุน 11% ใน SPRC (ถือหุน้ 36%) และ 10% ใน
GPSC (ถือหุน้ 30%)
ความเห็น
คาดขาดทุนจาก NGV สูงขึ้น เราคาดว่า PTT จะต้องแบกรับภาระขาดทุนจากธุรกิจ NGV เพิม่
สูงขึน้ เพราะผลกระทบจากการกําหนดราคาเพดาน NGV ไว้ท่ี 10.5 บาท/กก. โดยเราเชื่อว่าธุรกิจนี้
จะมีขาดทุนสูงสุด 2.4 หมืน่ ล้านบาทในปี 2557 ก่อนจะลดลงในปี 2558-59 เมือ่ ปริมาณการขาย
20% เปลีย่ นมาจําหน่ายผ่านช่องทางค้าส่งจากเดิมค้าปลีก
Upside หรือ downside จากการจดทะเบียน SPRC และ GPSC เราคาดว่า PTT อาจมี upside
1 บาทต่อหุน้ จากการจดทะเบียน SPRC และอีก 35 สตางค์ต่อหุน้ จากการจดทะเบียน GPSC แต่จะ
ขึน้ อยู่กบั เงินปนั ผลจ่ายก่อนการจดทะเบียน เนื่องจากต้นทุนเงินลงทุนใน SPRC และ GPSC ของ
PTT ตามวิธสี ว่ นได้เสียค่อนข้างสูง
คําแนะนํา
แม้เราจะเล็งเห็น upside จากการจดทะเบียน SPRC และ GPSC ในปี 2557 แต่ตวั เลขยังไม่
แน่ นอนเนื่องจากราคาเสนอขายหุน้ IPO ของทัง้ สองบริษทั อาจอยู่ในระดับตํ่าเพราะแนวโน้ ม
้ ายังอ่อนตัว บวกกับบรรยากาศการลงทุนในตลาดทุนของไทยซบเซา
อุตสาหกรรมโรงกลันและไฟฟ
่
เราจึงยังไม่แน่ใจว่าการจดทะเบียนบริษทั ร่วมทัง้ สองแห่งจะช่วยเพิม่ มูลค่าให้กบั PTT ในฐานะทีเ่ ป็ น
ผูถ้ อื หุน้ หรือไม่ โดยเฉพาะด้านผลกําไร เนื่องจาก PTT มีตน้ ทุนการถือหุน้ ใน SPRC และ GPSC
สูง
Price Close
Financial Summary
Relative to SET (RHS)
370
119.0
350
114.0
330
109.0
310
104.0
290
99.0
270
94.0
250
15
89.0
Vol m
10
5
Mar-13
Jun-13
Sep-13
Dec-13
Source: Bloomberg
52-week share price range
295.0
351.0
264.0
321.0
Current
Target
Revenue (THBm)
Operating EBITDA (THBm)
Net Profit (THBm)
Core EPS (THB)
Core EPS Growth
FD Core P/E (x)
DPS (THB)
Dividend Yield
EV/EBITDA (x)
P/FCFE (x)
Net Gearing
P/BV (x)
ROE
% Change In Core EPS Estimates
CIMB/consensus EPS (x)
Dec-12A
2,793,833
215,683
104,608
36.63
(1.0%)
8.05
13.01
4.41%
4.81
7.95
41.9%
1.40
18.0%
Dec-13A
2,842,688
218,358
94,652
33.12
(9.6%)
8.91
12.99
4.40%
4.78
13.63
37.2%
1.23
14.7%
Dec-14F
2,861,582
226,846
105,720
37.01
11.7%
7.97
14.81
5.02%
4.55
17.42
31.8%
1.12
14.7%
(18.1%)
1.00
Dec-15F
2,971,029
242,175
110,736
38.77
4.7%
7.61
15.51
5.26%
4.19
13.23
26.2%
1.03
14.1%
(6.1%)
1.00
Dec-16F
3,149,221
245,614
116,341
40.73
5.1%
7.24
16.29
5.52%
3.84
7.35
17.1%
0.94
13.6%
(10.0%)
1.08
SOURCE: CIMB, COMPANY REPORTS
IMPORTANT DISCLOSURES, INCLUDING ANY REQUIRED RESEARCH CERTIFICATIONS, ARE PROVIDED AT THE END OF THIS REPORT.
Designed by Eight, Powered by EFA
Oil & Gas - Integrated│PTT
March 12, 2014
Downside ต่อกําไรยังอีกไกล
เราปรับลดประมาณการกําไรต่อหุน้ ของ PTT 6-18% ในปี FY57-58 สะท้อน 1) ผลขาดทุนจาก
NGV สูงขึน้ เนื่องจากรัฐกําหนดราคาเพดานไว้ท่ี 10.5 บาท/กก. แต่ตน้ ทุนการผลิตเพิม่ สูงขึน้ เป็ น
16.7 บาท/กก. ตามราคาก๊าซ และ 2) อุปสงค์ก๊าซในประเทศคาดจะขยายตัวลดลงจาก 3.7-10.5%
เป็ น 2.4-4.5% ในปี 2557-59
Figure 1: Key revisions in assumptions and earnings forecasts
Net profit (THB m)
New
Old
Difference
EPS (THB/shr)
New
Old
Difference
Gas demand (mmscfd)
New
Old
Difference
Gas demand growth
New
Old
Difference
NGV loss (THB m)
New
Old
Difference
2012
104,608
104,608
0.0%
2012
36.59
36.59
0.0%
2012
4,537
4,537
0.0%
2012
5.3%
5.3%
0.0%
2012
(18,349)
(18,349)
0.0%
2013
94,652
94,652
0.0%
2013
33.14
33.14
0.0%
2013
4,580
4,580
0.0%
2013
0.9%
0.9%
0.0%
2013
(20,964)
(20,964)
0.0%
2014F
105,720
129,059
-18.1%
2014F
37.01
45.18
-18.1%
2014F
4,784
5,061
-5.5%
2014F
4.5%
10.5%
-6.0%
2014F
(24,000)
(20,000)
-20.0%
2015F
110,736
117,942
-6.1%
2015F
38.77
41.29
-6.1%
2015F
4,900
5,362
-8.6%
2015F
2.4%
5.9%
-3.5%
2015F
(20,000)
(18,000)
-11.1%
2016F
116,341
116,341
0.0%
2016F
40.73
40.73
0.0%
2016F
5,100
5,563
-8.3%
2016F
4.1%
3.7%
0.3%
2016F
(19,000)
(17,000)
-11.8%
SOURCES: CIMB, COMPANY REPORTS
ผลขาดทุนจาก NGV เราปรับเพิม่ สมมติฐานขาดทุนจากธุรกิจ NGV อีก 11-20% ในปี FY57-58
เพราะมองว่าราคาเพดาน NGV จะยังอยู่ท่ี 10.5 บาท/กก. เทียบกับต้นทุนที่ 16.7 บาท/กก. ตาม
ประมาณการของเรา ทัง้ นี้ PTT บันทึกขาดทุนจากธุรกิจ NGV รวม 2.1 หมืน่ ล้านบาทในปี FY56
หรือขาดทุนสูงกว่า 1.83 หมื่นล้านบาทในปี FY55 เนื่องจากปริมาณการขายเพิม่ ขึน้ จาก 7.73kt
เป็ น 8.54kt ต่อวัน และเนื่องจากเราคาดว่าราคาเพดาน NGV จะยังอยู่ท่ี 10.5 บาท/กก. ใน 2-3 ปี
ข้างหน้า PTT จึงอาจต้องแบกรับภาระขาดทุนจาก NGV สูงขึน้ เพราะต้นทุนก๊าซและปริมาณการ
ขาย NGV เพิม่ สูงขึน้
Figure 2: PTT's NGV analysis
NGV subsidy
Volume
Volume
Average gas cost
Average selling price
Estimated subsidy amount 2013
307
8,535
16.7
10.0
(20,964)
mmscfd
tonne per day
THB/kg
THB/kg
THB m
SOURCES: CIMB, COMPANY REPORTS
ปัจจัยที่อาจช่วยลดผลขาดทุนจากธุรกิ จ NGV ผูบ้ ริหารของ PTT เผยว่าบริษทั อาจสามารถลด
ผลขาดทุนจากธุรกิจ NGV ด้วยการส่งเสริมให้ผปู้ ระกอบการขนส่งรถบรรทุกจัดตัง้ และบริหารสถานี
บริการก๊าซของตัวเองใกล้กบั ท่อส่งก๊าซ เท่ากับว่า PTT จะปรับโครงสร้างการจําหน่ ายก๊าซ NGV
จากเดิมทีจ่ าํ หน่ ายปลีก 100% ผ่านสถานีบริการ NGV 490 แห่งของบริษทั เป็ นการจําหน่ ายปลีก
70-80% และจําหน่ ายส่ง 20-30% ผ่านทางผูป้ ระกอบการขนส่งรถบรรทุก โดยวิธนี ้ีจะทําให้ PTT
สามารถลดภาระขาดทุนไปได้ประมาณ 2-3 บาท/กก. ซึง่ เป็ นส่วนของค่าขนส่ง NGV ด้วยรถบรรทุก
จากสถานีบริการหลัก (mother station) ใกล้กบั ท่อส่งก๊าซไปยังสถานีบริการย่อย (satellite station)
นอกแนวท่อของ PTT
อย่างไรก็ตาม เรายังไม่มนใจเกี
ั่
ย่ วกับกลยุทธ์น้ีและปรับลดประมาณการกําไรของ PTT ด้วยการปรับ
เพิม่ สมมติฐานขาดทุนจาก NGV และจนกว่าจะมีการเปิดเผยรายละเอียดและดําเนินการตามกลยุทธ์
ข้างต้น เราเชื่อว่าผลประกอบการของ PTT จะยังถูกกดดันจากภาระขาดทุนทีเ่ พิม่ สูงขึน้ จากการ
อุดหนุ นราคา NGV
2
Oil & Gas - Integrated│PTT
March 12, 2014
Figure 3: NGV's station and cost structure
NGV cost structure
No. of station
% of total station
Mother station
Gas cost per kg (THB/kg)
NGV price (THB/kg)
Loss per kg (THB/kg)
Near gas pipeline
114
23%
20
15.0
10.5
(4.5)
Far from gas pipeline
376
77%
0
17.2
10.5
(6.7)
Total
490
100%
20
16.7
10.5
(6.2)
SOURCES: CIMB, COMPANY REPORTS
การจดทะเบียนสิ นทรัพย์จะปลดล็อค upside
PTT มีแผนจะจดทะเบียนสินทรัพย์สองแห่งคือบริษทั โกลบอล เพาเวอร์ ซินเนอร์ย่ี (GPSC) และ
บริษทั สตาร์ปิโตรเลียม รีไฟน์นิ่ง (SPRC) ในปี 2557 โดย PTT ถือหุน้ 30% ในบริษทั ผลิตไฟฟ้า
GPSC และ 36% ในโรงกลัน่ SPRC
จดทะเบียน SPRC – upside จากเงิ นปันผลก่อนจดทะเบียน PTT วางแผนจะจดทะเบียน
SPRC (Chevron ถือหุน้ ทีเ่ หลืออีก 64%) ตัง้ แต่ปี 2553 แต่ตอ้ งเลื่อนกําหนดการออกไปเนื่องจาก
ต้องขอความเห็นชอบจากคณะรัฐมนตรี ซึ่งยังมีความไม่แน่ นอนเพราะปญั หาการเมือง อย่างไรก็
ตาม PTT มองในเชิงบวกว่าจะสามารถเดินหน้าเรื่องการจดทะเบียน SPRC ได้ภายในปี น้ีเนื่องจาก
รัฐบาลรักษาการยังมีอํานาจอนุ มตั ิ นอกจากนี้ เราคาดว่าการจดทะเบียน SPRC จะทําให้ PTT มี
upside 3 พันล้านบาทในรูปของเงินปนั ผลจ่ายก่อนเข้าตลาด หรือเท่ากับ upside 1 บาทต่อหุน้
ทัง้ นี้การจะจดทะเบียน SPRC โดยให้ได้ผลกําไรนัน้ SPRC จะต้องจ่ายเงินปนั ผลก่อนเข้าตลาด
เนื่องจาก PTT มีตน้ ทุนการถือหุน้ 36% ในบริษทั รวม 1.9 หมืน่ ล้านบาทในสิน้ ปี 2556 ตามวิธสี ว่ น
ได้เสีย หรือเท่ากับ 12.86 บาทต่อหุน้ เทียบกับราคาเสนอขายหุน้ IPO 7.8 บาทซึง่ เราคํานวณจาก
P/E เฉลีย่ ของกลุม่ โรงกลันที
่ ่ 8x และประมาณการกําไร 4 พันล้านบาทในปีน้ี และถึงแม้จะใช้ค่า P/E
สูงขืน้ หรือ 12x แต่ราคาขายหุน้ จะยังอยู่ทเ่ี พียง 11.63 บาท ซึง่ ยังคงตํ่ากว่าต้นทุนของ PTT ที่
12.86 บาท
จากข้อมูลของ PTT บริษทั มีแผนจะขายหุน้ ใน SPRC 11% จากทีถ่ อื อยู่ทงั ้ หมด 36% ระหว่างการ
เสนอขายหุน้ IPO ครัง้ นี้ และมีแผนจะขายเงินลงทุนทัง้ หมดในภายหลัง โดยเราเชื่อว่าหาก PTT
ขายหุน้ ทัง้ หมดใน SPRC บริษทั จะได้รบั เงินปนั ผลสูงกว่า 3 พันล้านบาท (1 บาทต่อหุน้ ) อิงเงินสด
ในมือของ SPRC ทัง้ นี้งบดุลในปจั จุบนั ของ SPRC ไม่มหี นี้สนิ และมีสถานะเป็ นเงินสดสุทธิ
Figure 4: SPRC analysis
SPRC (Jan 2014)
Chevron
PTT
Capacity
PTT's cost of SPRC analysis
Equity method (2013)
Cost method (2013)
Expected profit 2014
Total shr outstanding
Cost (equity method)
No of shr sold by PTT (11% stake)
Cost
Estimated IPO selling price
2014 EPS
Assume 2014 P/E
Assumed peer P/E average at 8x
PTT's cost (equity method)
Gain/(loss) per share
At 11% stake divestment
Net gain (loss) from 451m shr IPO
Potential dividend payout to PTT
At 36% stake divestment
Net gain (loss) from 1,477m shr IPO
Potential dividend payout to PTT
Current holding
64%
36%
150,000 bpd
19,000
14,770
4,000
4,103
4.6
451
2,090
Target holding post-IPO
45%
25%
Portion sold
19%
11%
THB m
THB m
THB mn
mn shares
THB/shr
mn shares
THB mn
0.97
8x
7.80
12.86
(5.06)
451
(2,286)
57%
1,477
(7,480)
187%
0.97
12x
11.63
12.86
(1.24)
451
(557)
14%
1,477
(1,824)
46%
THB/shr
THB/shr
THB/shr
THB/shr
m shrs
THB m
Payout ratio
m shrs
THB m
Payout ratio
SOURCES: CIMB, COMPANY REPORTS
3
Oil & Gas - Integrated│PTT
March 12, 2014
การจดทะเบียน GPSC – ปลดล็อคมูลค่า ขณะเดียวกัน PTT มีแผนจะจดทะเบียนบริษทั ร่วมใน
ธุรกิจไฟฟ้าทีถ่ อื หุน้ อยู่ 30% หรือ GPSC โดย GPSC ก่อตัง้ ขึน้ ในเดือนมกราคม 2556 เมือ่ PTT
ควบรวมกิจการ IPT (TOP เป็ นเจ้าของ) บริษทั ร่วมในธุรกิจโรงกลัน่ (PTT ถือหุน้ อยู่ 49%) และ
PTTUT (PTT และ TOP เป็ นเจ้าของ)
Figure 5: Change in financial and operational performance (IPT vs. PTTUT)
2011 financial
performance (THB bn)
Capacity
Debt
Equity
EBITDA
Net income
Debt to Equity (x)
Remaining PPA life (year)
2011 utilisation rate
Power sales to PTT group
IPT
700
3.0
7.8
1.4
0.5
0.4
13.0
95%
0%
PTTUT (bef. Merger)
657
16.8
6.9
2.3
0.5
2.4
19.0
70%
74%
PTTUT (aft. Merger)
1,357
19.8
14.7
3.7
1.0
1.3
15.9
83%
36%
SOURCES: CIMB, COMPANY REPORTS
GPSC มีกําลังการผลิตรวมในเบือ้ งต้นอยู่ท่ี 1,357MW (โรงไฟฟ้าก๊าซ 1,038MW และไอนํ้ า
319MW) จากนัน้ PTT ได้อดั ฉีดสินทรัพย์ในธุรกิจไฟฟ้าเข้า GPSC เพิม่ อีก 7 แห่งในเดือน
พฤศจิกายน 2556 ทําให้บริษทั มีกําลังการผลิตเพิม่ ขึน้ เป็ น 999MW และกําลังการผลิตตามส่วนได้
เสียอีก 694MW รวมเป็ น 2,356MW นอกจากนี้ โครงสร้างผูถ้ อื หุน้ ใน GPSC มีการเปลีย่ นแปลง
หลังการเสนอขายหุน้ เพิม่ ทุนให้กบั ผูถ้ อื หุน้ เดิม 6 พันล้านบาทในเดือนพฤศจิกายน ส่งผลให้บริษทั มี
ทุนจดทะเบียนเพิม่ ขึน้ เป็ น 1.12 หมื่นล้านบาท ปจั จุบนั PTT ถือหุน้ 30.1% ใน GPSC ส่วน
PTTGC ถือหุน้ 30.3% และ TOP ถือหุน้ โดยตรงและโดยอ้อมรวม 40%
Figure 6: GPSC's shareholders
Shareholders
PTT
PTTGC
TOP (direct)
Thai Oil Power (TP) (owned 74% by TOP)
J-Power (via 19% in TP)
Total
Before asset injection
37%
30%
12%
15%
5%
100%
After asset injection
30%
30%
12%
28%
0%
100%
SOURCES: CIMB, COMPANY REPORTS
ปจั จุบนั GPSC มีงบดุลแข็งแกร่ง โดยมีอตั ราส่วนหนี้สนิ ต่อทุนเพียง 0.5x หลังการลดหนี้และเพิม่
ทุน ซึ่งธุรกรรมเหล่านี้มจี ุดประสงค์เพื่อเสริมความแข็งแกร่งของงบดุลก่อนการขยายกิจการทัง้ ใน
ส่วนของธุรกิจเดิมและจากการซือ้ กิจการในช่วง 5 ปีขา้ งหน้า
Figure 7: GPSC’s financial performance
GPSC financial performance (THB bn)
Capacity
Debt
Equity
EBITDA
Net income
Debt to Equity (x)
Jan-13
1,357
19.8
14.7
3.7
1.0
1.3
Nov 2013 (after PTT's asset injection)
2,356
12.7
24.0
3.3
1.1
0.5
SOURCES: CIMB, COMPANY REPORTS
เราคาดว่าหาก PTT ขายหุน้ 10% ใน GPSC บริษทั อาจต้องรับรูข้ าดทุน 1.1 พันล้านบาทหรือ 9.50
บาทต่อหุน้ อิง P/E เฉลีย่ ของกลุ่มไฟฟ้าที่ 12x ในปี FY57 ซึง่ จะเท่ากับราคาเสนอขายหุน้ IPO ที่
11.75 บาท ดังนัน้ เพือ่ หลีกเลีย่ งผลขาดทุนทีอ่ าจเกิดขึน้ เราเชือ่ ว่า PTT อาจเลือกใช้สองวิธี วิธแี รก
จะคล้ายกับกรณีของ SPRC คือ PTT อาจให้ GPSC จ่ายปนั ผลเพือ่ ลดต้นทุนตามวิธสี ว่ นได้เสีย ซึง่
เงินปนั ผลที่ PTT จะได้รบั อาจสูงถึง 1-2 พันล้านบาทอิงสัดส่วนการถือหุน้ 30% แต่เรามองว่าวิธนี ้ีม ี
โอกาสเกิดขึน้ น้อยกว่าเพราะคาดว่า GPSC ต้องการสํารองเงินสดไว้สาํ หรับแผนขยายกิจการใน
อนาคต ส่วนวิธที ส่ี องคือการกําหนดราคาเสนอขายหุน้ IPO ของ GPSC ไว้สงู กว่า 23 บาทต่อหุน้ อิง
อัตราการเติบโตของผลกําไรในอนาคตเพือ่ ให้ได้ตามเป้าที่ 2-3 พันล้านบาทต่อปี เท่ากับกําไร 2-3
บาทต่อหุน้ และ P/E ล่วงหน้า 10-13x
4
Oil & Gas - Integrated│PTT
March 12, 2014
Figure 8: GPSC analysis
GPSC (Jan 2014)
PTT
PTTGC
TOP
Capacity (equity
PTT's cost of GPSC analysis
Equity method (2013)
Cost method (2013)
Expected profit 2014
Total shr outstanding
Cost (equity method)
No of shr sold by PTT (10% stake)
Cost
Estimated IPO selling price
2014 EPS
Assume 2014 P/E
Assumed peer P/E average
PTT's cost (equity method)
PTT's cost (capital increase)
Gain/(loss) per share
At 10% stake divestment
Net gain (loss) from 113m shr IPO
Potential dividend payout to PTT
At 30% stake divestment
Net gain (loss) from 338m shr IPO
Potential dividend payout to PTT
Current holding
Target holding post-IPO
20%
20%
20%
30%
30%
32%
2,356 MW
7,191
4,950
1,100
1,124
6.4
113
726
Portion sold
10%
10%
12%
THB m
THB m
THB mn
mn shares
THB/shr
mn shares
THB mn
0.98
12x
11.75
21.26
23.00
(9.51)
113
(1,080)
98%
338
(3,218)
293%
0.98
13x
12.73
21.26
23.00
(8.53)
113
(969)
88%
338
(2,887)
262%
THB/shr
THB/shr
THB/shr
THB/shr
THB/shr
m shrs
THB m
Payout ratio
m shrs
THB m
Payout ratio
SOURCES: CIMB, COMPANY REPORTS
เราคาดว่า PTT อาจมี upside จากการจดทะเบียน SPRC และ GSPC ขึน้ อยู่กบั เงินปนั ผลก่อนการ
จดทะเบียนหรือ SPRC ที่ 1 บาทต่อหุน้ และ GPSC ที่ 35 สตางค์ต่อหุน้ อย่างไรก็ตาม หาก PTT
ไม่สามารถขายหุน้ IPO ของ SPRC (สูงกว่า 12.86 บาทอิง P/E 12x) และ GPSC (สูงกว่า 21.26
บาท อิง P/E 12x) ในราคาสูง บริษทั อาจต้องรับรูข้ าดทุนจากธุรกรรมดังกล่าว
Figure 9: PTT's upside
CIMB assumption
Share outstanding for PTT's stake
Estimated upside to PTT
Upside to PTT
At sector valuation
Estimated downside to PTT
Downside to PTT
SPRC
1,477
3,000
1.05
2014F 8x P/E
(2,286)
(0.80)
GPSC
338
1,000
0.35
2014F 12x P/E
(1,080)
(0.38)
m shares
THB m
THB/shr
THB m
THB/shr
SOURCES: CIMB, COMPANY REPORTS
ราคายังไม่น่าสนใจ – ปรับราคาเป้ าหมาย
เราปรับราคาเป้าหมายของ PTT ตามวิธี SOP ลง 3% หลังปรับลดประมาณการกําไรต่อหุน้ ในปี
2557-58 โดยเรายังคงใช้สว่ นลด 20% ต่อมูลค่า NAV เพือ่ สะท้อนสถานะ holding company ของ
PTT รวมถึง downside จากการแบกรับภาระขาดทุนของธุรกิจ NGV ขณะเดียวกัน แม้เราจะ
เล็งเห็น upside จากการจดทะเบียน SPRC และ GPSC ในปี 2557 แต่ upside ดังกล่าวยังไม่
แน่ นอนเพราะราคา IPO ของ SPRC และ GSPC อาจอยู่ในระดับตํ่าเพราะแนวโน้มอุตสาหกรรม
้ ายังอ่อนตัว ขณะทีบ่ รรยากาศการลงทุนในตลาดทุนของไทยยังซบเซา นอกจากนี้
การกลันและไฟฟ
่
PTT มีตน้ ทุนในการถือหุน้ SPRC และ GPSC สูง เราจึงไม่แน่ ใจว่าการจดทะเบียนบริษทั ทัง้ สอง
แห่งจะช่วยเพิม่ มูลค่าให้กบั PTT ในฐานะทีเ่ ป็ นผูถ้ อื หุน้ หรือไม่ โดยเฉพาะในแง่ของผลกําไร
เราจึงคงคําแนะนํ า “ถือ” หุน้ PTT โดยมองว่า PTTGC และ SCC น่ าจะเป็ นตัวเลือกทีด่ กี ว่า
เนื่องจาก 1) ทัง้ สองบริษทั คาดจะรายงานกําไรเติบโตแข็งแกร่งเพราะมาร์จนิ ผลิตภัณฑ์โอเลฟินส์ม ี
ทิศทางสดใสในปี 2557-58 2) ผลกําไรจากธุรกิจปูนซีเมนต์และผลิตภัณฑ์ก่อสร้างของ SCC มี
downside ลดลง เช่นเดียวกับธุรกิจโรงกลันและอะโรเมติ
่
กส์ของ PTTGC ขณะที่ PTT ยังมี
downside สูงจากธุรกิจ NGV
5
Oil & Gas - Integrated│PTT
March 12, 2014
Figure 10: PTT’s SOP valuation
PTT valuation - Fair price
PTT core gas and oil trading
Net debt
Net core gas and trading business
PTTEP
TOP
PTTGC
IRPC
Star petroleum
BCP
SAR
Other LT investments
Total non-core value
Equity value
25% holding discount
Target price
THB m
639,985.69
(265,160)
374,826
393,876
71,116
211,962
36,500
18,000
11,652
11,761
3,836
758,703
1,133,529
20%
THB/shr
227
(94)
133
139.7
25.2
75.2
12.9
6.4
4.1
4.2
1.4
269
401
80
321
Comments
DCF @ 11%
14F net debt
At target price of THB183/shr
At target price of THB71/shr
At target price of THB96/shr
At market price of THB5/shr
Replacement cost
At market price of THB35/shr
At 10x P/E for Indonesian Coal
SOURCES: CIMB, COMPANY REPORTS
Figure 11: PTT's forward P/E
23.0x
21.0x
19.0x
17.0x
15.0x
13.0x
11.0x
9.0x
5.0x
Dec-05
Feb-06
Apr-06
Jun-06
Aug-06
Oct-06
Dec-06
Feb-07
Apr-07
Jun-07
Aug-07
Oct-07
Dec-07
Feb-08
Apr-08
Jun-08
Aug-08
Oct-08
Dec-08
Feb-09
Apr-09
Jun-09
Aug-09
Oct-09
Dec-09
Feb-10
Apr-10
Jun-10
Aug-10
Oct-10
Dec-10
Feb-11
Apr-11
Jun-11
Aug-11
Oct-11
Dec-11
Feb-12
Apr-12
Jun-12
Aug-12
Oct-12
Dec-12
Feb-13
Apr-13
Jun-13
Aug-13
Oct-13
Dec-13
7.0x
Forward core P/E
Avg P/E
1 SD
2SD
-1SD
-2SD
SOURCES: CIMB, COMPANY REPORTS
6
Oil & Gas - Integrated│PTT
March 12, 2014
Profit & Loss
Balance Sheet
(THBm)
Total Net Revenues
Gross Profit
Operating EBITDA
Depreciation And Amortisation
Operating EBIT
Total Financial Income/(Expense)
Total Pretax Income/(Loss) from Assoc.
Total Non-Operating Income/(Expense)
Profit Before Tax (pre-EI)
Exceptional Items
Pre-tax Profit
Taxation
Exceptional Income - post-tax
Profit After Tax
Minority Interests
Preferred Dividends
FX Gain/(Loss) - post tax
Other Adjustments - post-tax
Net Profit
Recurring Net Profit
Fully Diluted Recurring Net Profit
Dec-13A
2,842,688
268,231
218,358
(76,315)
142,043
(20,394)
27,079
14,090
162,817
0
162,817
(47,692)
Dec-14F
2,861,582
292,662
226,846
(79,322)
147,524
(20,893)
31,867
12,951
171,448
0
171,448
(42,862)
Dec-15F
2,971,029
298,625
242,175
(86,765)
155,410
(20,644)
31,867
12,951
179,583
0
179,583
(44,896)
Dec-16F
3,149,221
305,449
245,614
(93,367)
152,247
(20,396)
37,371
19,451
188,673
0
188,673
(47,168)
115,125
(20,473)
0
128,586
(22,867)
0
134,687
(23,952)
0
141,505
(25,164)
0
94,652
94,652
94,652
105,720
105,720
105,720
110,736
110,736
110,736
116,341
116,341
116,341
(THBm)
Total Cash And Equivalents
Total Debtors
Inventories
Total Other Current Assets
Total Current Assets
Fixed Assets
Total Investments
Intangible Assets
Total Other Non-Current Assets
Total Non-current Assets
Short-term Debt
Current Portion of Long-Term Debt
Total Creditors
Other Current Liabilities
Total Current Liabilities
Total Long-term Debt
Hybrid Debt - Debt Component
Total Other Non-Current Liabilities
Total Non-current Liabilities
Total Provisions
Total Liabilities
Shareholders' Equity
Minority Interests
Total Equity
Cash Flow
Dec-13A
158,903
277,590
44,172
42,479
523,144
642,437
246,078
21,252
368,811
1,278,578
42,899
Dec-14F
170,142
279,435
44,466
42,479
536,522
669,002
262,165
21,678
387,574
1,340,419
42,899
Dec-15F
191,521
290,123
46,167
44,703
572,513
699,644
278,252
21,678
453,881
1,453,455
42,899
Dec-16F
261,831
307,523
48,936
44,321
662,611
686,941
299,844
21,678
472,406
1,480,868
42,899
303,807
47,414
394,120
422,563
305,827
59,702
408,427
417,563
317,524
59,702
420,124
412,563
336,568
59,702
439,168
407,563
129,586
552,149
32,274
978,543
682,647
140,532
823,178
105,252
522,815
32,275
963,518
751,234
162,189
913,424
155,183
567,746
32,275
1,020,146
819,682
186,141
1,005,823
161,439
569,002
32,275
1,040,446
891,729
211,305
1,103,034
Dec-13A
1.7%
1.24%
7.68%
(107.3)
239.0
6.96
29.3%
39.2%
33.44
6.13
39.59
12.2%
11.2%
Dec-14F
0.7%
3.89%
7.93%
(101.6)
263.0
7.06
25.0%
40.0%
35.52
6.30
43.31
11.3%
10.8%
Dec-15F
3.8%
6.76%
8.15%
(92.4)
287.0
7.53
25.0%
40.0%
34.99
6.19
42.57
11.5%
10.7%
Dec-16F
6.0%
1.42%
7.80%
(66.0)
312.2
7.46
25.0%
40.0%
34.73
6.12
42.09
10.3%
9.9%
Dec-13A
105.0
112.0%
N/A
N/A
N/A
Dec-14F
85.0
4.0%
N/A
N/A
N/A
Dec-15F
85.0
3.9%
N/A
N/A
N/A
Dec-16F
85.0
4.0%
N/A
N/A
N/A
Key Ratios
(THBm)
EBITDA
Cash Flow from Invt. & Assoc.
Change In Working Capital
(Incr)/Decr in Total Provisions
Other Non-Cash (Income)/Expense
Other Operating Cashflow
Net Interest (Paid)/Received
Tax Paid
Cashflow From Operations
Capex
Disposals Of FAs/subsidiaries
Acq. Of Subsidiaries/investments
Other Investing Cashflow
Cash Flow From Investing
Debt Raised/(repaid)
Proceeds From Issue Of Shares
Shares Repurchased
Dividends Paid
Preferred Dividends
Other Financing Cashflow
Cash Flow From Financing
Total Cash Generated
Free Cashflow To Equity
Free Cashflow To Firm
Dec-13A
218,358
(27,079)
12,888
Dec-14F
226,846
(31,867)
(32,562)
Dec-15F
242,175
(31,867)
(24,291)
Dec-16F
245,614
(37,371)
(18,012)
(8,943)
8,547
(20,394)
(47,692)
135,685
(110,494)
0
15,779
(647)
(95,362)
21,547
0
0
(37,132)
21,949
22,867
(20,893)
(42,862)
143,479
(105,888)
0
15,779
1
(90,107)
(5,000)
0
0
(37,132)
20,865
23,952
(20,644)
(44,896)
165,293
(117,407)
0
15,779
1
(101,626)
0
0
0
(42,288)
31,658
25,164
(20,396)
(47,168)
179,488
(80,664)
0
15,779
0
(64,884)
0
0
0
(44,294)
(3,979)
(19,563)
20,759
61,870
60,717
0
(42,132)
11,240
48,372
74,265
0
(42,288)
21,379
63,667
84,311
0
(44,294)
70,310
114,604
135,000
Revenue Growth
Operating EBITDA Growth
Operating EBITDA Margin
Net Cash Per Share (THB)
BVPS (THB)
Gross Interest Cover
Effective Tax Rate
Net Dividend Payout Ratio
Accounts Receivables Days
Inventory Days
Accounts Payables Days
ROIC (%)
ROCE (%)
Key Drivers
Rolling FD P/E (x)
16.00
Oil Price (US$/bbl)
Volume Growth (%)
Ratio Of Up To Downstream (x)
Operating Cash Cost (US$/bbl)
Ratio Of High To Low Margin (x)
14.00
12.00
10.00
8.00
6.00
4.00
2.00
0.00
Jan-10
Jan-11
CNOOC Limited
PTT
Sinopec Corp
Jan-12
Jan-13
Jan-14
PetroChina Co Ltd
PTT Exploration & Production
SOURCE: CIMB, COMPANY REPORTS
7
Oil & Gas - Integrated│PTT
March 12, 2014
DISCLAIMER
This report is not directed to, or intended for distribution to or use by, any person or entity who is a citizen or resident of or located in any locality, state, country or other jurisdiction where
such distribution, publication, availability or use would be contrary to law or regulation.
By accepting this report, the recipient hereof represents and warrants that he is entitled to receive such report in accordance with the restrictions set forth below and agrees to be bound
by the limitations contained herein (including the “Restrictions on Distributions” set out below). Any failure to comply with these limitations may constitute a violation of law. This
publication is being supplied to you strictly on the basis that it will remain confidential. No part of this report may be (i) copied, photocopied, duplicated, stored or reproduced in any form
by any means or (ii) redistributed or passed on, directly or indirectly, to any other person in whole or in part, for any purpose without the prior written consent of CIMB.
Unless otherwise specified, this report is based upon sources which CIMB considers to be reasonable. Such sources will, unless otherwise specified, for market data, be market data
and prices available from the main stock exchange or market where the relevant security is listed, or, where appropriate, any other market. Information on the accounts and business
of company(ies) will generally be based on published statements of the company(ies), information disseminated by regulatory information services, other publicly available information
and information resulting from our research.
Whilst every effort is made to ensure that statements of facts made in this report are accurate, all estimates, projections, forecasts, expressions of opinion and other subjective
judgments contained in this report are based on assumptions considered to be reasonable as of the date of the document in which they are contained and must not be construed as a
representation that the matters referred to therein will occur. Past performance is not a reliable indicator of future performance. The value of investments may go down as well as up
and those investing may, depending on the investments in question, lose more than the initial investment. No report shall constitute an offer or an invitation by or on behalf of CIMB or
its affiliates to any person to buy or sell any investments.
CIMB, its affiliates and related companies, their directors, associates, connected parties and/or employees may own or have positions in securities of the company(ies) covered in this
research report or any securities related thereto and may from time to time add to or dispose of, or may be materially interested in, any such securities. Further, CIMB, its affiliates and
its related companies do and seek to do business with the company(ies) covered in this research report and may from time to time act as market maker or have assumed an underwriting
commitment in securities of such company(ies), may sell them to or buy them from customers on a principal basis and may also perform or seek to perform significant investment
banking, advisory, underwriting or placement services for or relating to such company(ies) as well as solicit such investment, advisory or other services from any entity mentioned in
this report.
CIMB or its affiliates may enter into an agreement with the company(ies) covered in this report relating to the production of research reports. CIMB may disclose the contents of this
report to the company(ies) covered by it and may have amended the contents of this report following such disclosure.
The analyst responsible for the production of this report hereby certifies that the views expressed herein accurately and exclusively reflect his or her personal views and opinions about
any and all of the issuers or securities analysed in this report and were prepared independently and autonomously. No part of the compensation of the analyst(s) was, is, or will be
directly or indirectly related to the inclusion of specific recommendations(s) or view(s) in this report. CIMB prohibits the analyst(s) who prepared this research report from receiving any
compensation, incentive or bonus based on specific investment banking transactions or for providing a specific recommendation for, or view of, a particular company. Information
barriers and other arrangements may be established where necessary to prevent conflicts of interests arising. However, the analyst(s) may receive compensation that is based on
his/their coverage of company(ies) in the performance of his/their duties or the performance of his/their recommendations and the research personnel involved in the preparation of this
report may also participate in the solicitation of the businesses as described above. In reviewing this research report, an investor should be aware that any or all of the foregoing, among
other things, may give rise to real or potential conflicts of interest. Additional information is, subject to the duties of confidentiality, available on request.
Reports relating to a specific geographical area are produced by the corresponding CIMB entity as listed in the table below. The term “CIMB” shall denote, where appropriate, the
relevant entity distributing or disseminating the report in the particular jurisdiction referenced below, or, in every other case, CIMB Group Holdings Berhad ("CIMBGH") and its affiliates,
subsidiaries and related companies.
Country
Australia
Hong Kong
Indonesia
India
Malaysia
Singapore
South Korea
Taiwan
Thailand
CIMB Entity
CIMB Securities (Australia) Limited
CIMB Securities Limited
PT CIMB Securities Indonesia
CIMB Securities (India) Private Limited
CIMB Investment Bank Berhad
CIMB Research Pte. Ltd.
CIMB Securities Limited, Korea Branch
CIMB Securities Limited, Taiwan Branch
CIMB Securities (Thailand) Co. Ltd.
Regulated by
Australian Securities & Investments Commission
Securities and Futures Commission Hong Kong
Financial Services Authority of Indonesia
Securities and Exchange Board of India (SEBI)
Securities Commission Malaysia
Monetary Authority of Singapore
Financial Services Commission and Financial Supervisory Service
Financial Supervisory Commission
Securities and Exchange Commission Thailand
(i) As of March 12, 2014 CIMB has a proprietary position in the securities (which may include but not limited to shares, warrants, call warrants and/or any other derivatives) in the
following company or companies covered or recommended in this report:
(a) CNOOC Limited, PetroChina Co Ltd
(ii) As of March 12, 2014, the analyst(s) who prepared this report, has / have an interest in the securities (which may include but not limited to shares, warrants, call warrants and/or any
other derivatives) in the following company or companies covered or recommended in this report:
(a) The information contained in this research report is prepared from data believed to be correct and reliable at the time of issue of this report. CIMB may or may not issue regular reports
on the subject matter of this report at any frequency and may cease to do so or change the periodicity of reports at any time. CIMB is under no obligation to update this report in the
event of a material change to the information contained in this report. This report does not purport to contain all the information that a prospective investor may require. CIMB or any of
its affiliates does not make any guarantee, representation or warranty, express or implied, as to the adequacy, accuracy, completeness, reliability or fairness of any such information and
opinion contained in this report. Neither CIMB nor any of its affiliates nor its related persons shall be liable in any manner whatsoever for any consequences (including but not limited
to any direct, indirect or consequential losses, loss of profits and damages) of any reliance thereon or usage thereof.
This report is general in nature and has been prepared for information purposes only. It is intended for circulation amongst CIMB and its affiliates’ clients generally and does not have
regard to the specific investment objectives, financial situation and the particular needs of any specific person who may receive this report. The information and opinions in this report are
not and should not be construed or considered as an offer, recommendation or solicitation to buy or sell the subject securities, related investments or other financial instruments thereof.
Investors are advised to make their own independent evaluation of the information contained in this research report, consider their own individual investment objectives, financial
situation and particular needs and consult their own professional and financial advisers as to the legal, business, financial, tax and other aspects before participating in any transaction
in respect of the securities of company(ies) covered in this research report. The securities of such company(ies) may not be eligible for sale in all jurisdictions or to all categories of
investors.
Australia: Despite anything in this report to the contrary, this research is provided in Australia by CIMB Securities (Australia) Limited (“CSAL”) (ABN 84 002 768 701, AFS Licence
number 240 530). CSAL is a Market Participant of ASX Ltd, a Clearing Participant of ASX Clear Pty Ltd, a Settlement Participant of ASX Settlement Pty Ltd, and, a participant of Chi X
Australia Pty Ltd. This research is only available in Australia to persons who are “wholesale clients” (within the meaning of the Corporations Act 2001 (Cth)) and is supplied solely for
the use of such wholesale clients and shall not be distributed or passed on to any other person. This research has been prepared without taking into account the objectives, financial
situation or needs of the individual recipient.
France: Only qualified investors within the meaning of French law shall have access to this report. This report shall not be considered as an offer to subscribe to, or used in connection
with, any offer for subscription or sale or marketing or direct or indirect distribution of financial instruments and it is not intended as a solicitation for the purchase of any financial
instrument.
Hong Kong: This report is issued and distributed in Hong Kong by CIMB Securities Limited (“CHK”) which is licensed in Hong Kong by the Securities and Futures Commission for Type
8
Oil & Gas - Integrated│PTT
March 12, 2014
1 (dealing in securities), Type 4 (advising on securities) and Type 6 (advising on corporate finance) activities. Any investors wishing to purchase or otherwise deal in the securities
covered in this report should contact the Head of Sales at CIMB Securities Limited. The views and opinions in this research report are our own as of the date hereof and are subject to
change. If the Financial Services and Markets Act of the United Kingdom or the rules of the Financial Services Authority apply to a recipient, our obligations owed to such recipient
therein are unaffected. CHK has no obligation to update its opinion or the information in this research report.
This publication is strictly confidential and is for private circulation only to clients of CHK. This publication is being supplied to you strictly on the basis that it will remain confidential. No
part of this material may be (i) copied, photocopied, duplicated, stored or reproduced in any form by any means or (ii) redistributed or passed on, directly or indirectly, to any other person
in whole or in part, for any purpose without the prior written consent of CHK. Unless permitted to do so by the securities laws of Hong Kong, no person may issue or have in its
possession for the purposes of issue, whether in Hong Kong or elsewhere, any advertisement, invitation or document relating to the securities covered in this report, which is directed at,
or the contents of which are likely to be accessed or read by, the public in Hong Kong (except if permitted to do so under the securities laws of Hong Kong).
India: This report is issued and distributed in India by CIMB Securities (India) Private Limited (“CIMB India”) which is registered with SEBI as a stock-broker under the Securities and
Exchange Board of India (Stock Brokers and Sub-Brokers) Regulations, 1992 and in accordance with the provisions of Regulation 4 (g) of the Securities and Exchange Board of India
(Investment Advisers) Regulations, 2013, CIMB India is not required to seek registration with SEBI as an Investment Adviser.
The research analysts, strategists or economists principally responsible for the preparation of this research report are segregated from the other activities of CIMB India and they have
received compensation based upon various factors, including quality, accuracy and value of research, firm profitability or revenues, client feedback and competitive factors. Research
analysts', strategists' or economists' compensation is not linked to investment banking or capital markets transactions performed or proposed to be performed by CIMB India or its
affiliates.
Indonesia: This report is issued and distributed by PT CIMB Securities Indonesia (“CIMBI”). The views and opinions in this research report are our own as of the date hereof and are
subject to change. If the Financial Services and Markets Act of the United Kingdom or the rules of the Financial Services Authority apply to a recipient, our obligations owed to such
recipient therein are unaffected. CIMBI has no obligation to update its opinion or the information in this research report.
This publication is strictly confidential and is for private circulation only to clients of CIMBI. This publication is being supplied to you strictly on the basis that it will remain confidential. No
part of this material may be (i) copied, photocopied, duplicated, stored or reproduced in any form by any means or (ii) redistributed or passed on, directly or indirectly, to any other person
in whole or in part, for any purpose without the prior written consent of CIMBI. Neither this report nor any copy hereof may be distributed in Indonesia or to any Indonesian citizens
wherever they are domiciled or to Indonesia residents except in compliance with applicable Indonesian capital market laws and regulations.
Malaysia: This report is issued and distributed by CIMB Investment Bank Berhad (“CIMB”). The views and opinions in this research report are our own as of the date hereof and are
subject to change. If the Financial Services and Markets Act of the United Kingdom or the rules of the Financial Services Authority apply to a recipient, our obligations owed to such
recipient therein are unaffected. CIMB has no obligation to update its opinion or the information in this research report.
This publication is strictly confidential and is for private circulation only to clients of CIMB. This publication is being supplied to you strictly on the basis that it will remain confidential. No
part of this material may be (i) copied, photocopied, duplicated, stored or reproduced in any form by any means or (ii) redistributed or passed on, directly or indirectly, to any other person
in whole or in part, for any purpose without the prior written consent of CIMB.
New Zealand: In New Zealand, this report is for distribution only to persons whose principal business is the investment of money or who, in the course of, and for the purposes of their
business, habitually invest money pursuant to Section 3(2)(a)(ii) of the Securities Act 1978.
Singapore: This report is issued and distributed by CIMB Research Pte Ltd (“CIMBR”). Recipients of this report are to contact CIMBR in Singapore in respect of any matters arising
from, or in connection with, this report. The views and opinions in this research report are our own as of the date hereof and are subject to change. If the Financial Services and Markets
Act of the United Kingdom or the rules of the Financial Services Authority apply to a recipient, our obligations owed to such recipient therein are unaffected. CIMBR has no obligation to
update its opinion or the information in this research report.
This publication is strictly confidential and is for private circulation only. If the recipient of this research report is not an accredited investor, expert investor or institutional investor,
CIMBR accepts legal responsibility for the contents of the report without any disclaimer limiting or otherwise curtailing such legal responsibility. This publication is being supplied to you
strictly on the basis that it will remain confidential. No part of this material may be (i) copied, photocopied, duplicated, stored or reproduced in any form by any means or (ii) redistributed
or passed on, directly or indirectly, to any other person in whole or in part, for any purpose without the prior written consent of CIMBR..
As of March 12, 2014, CIMBR does not have a proprietary position in the recommended securities in this report.
South Korea: This report is issued and distributed in South Korea by CIMB Securities Limited, Korea Branch ("CIMB Korea") which is licensed as a cash equity broker, and regulated
by the Financial Services Commission and Financial Supervisory Service of Korea.
The views and opinions in this research report are our own as of the date hereof and are subject to change, and this report shall not be considered as an offer to subscribe to, or used
in connection with, any offer for subscription or sale or marketing or direct or indirect distribution of financial investment instruments and it is not intended as a solicitation for the
purchase of any financial investment instrument.
This publication is strictly confidential and is for private circulation only, and no part of this material may be (i) copied, photocopied, duplicated, stored or reproduced in any form by any
means or (ii) redistributed or passed on, directly or indirectly, to any other person in whole or in part, for any purpose without the prior written consent of CIMB Korea.
Sweden: This report contains only marketing information and has not been approved by the Swedish Financial Supervisory Authority. The distribution of this report is not an offer to sell
to any person in Sweden or a solicitation to any person in Sweden to buy any instruments described herein and may not be forwarded to the public in Sweden.
Taiwan: This research report is not an offer or marketing of foreign securities in Taiwan. The securities as referred to in this research report have not been and will not be registered with
the Financial Supervisory Commission of the Republic of China pursuant to relevant securities laws and regulations and may not be offered or sold within the Republic of China through
a public offering or in circumstances which constitutes an offer or a placement within the meaning of the Securities and Exchange Law of the Republic of China that requires a
registration or approval of the Financial Supervisory Commission of the Republic of China.
Thailand: This report is issued and distributed by CIMB Securities (Thailand) Company Limited (CIMBS). The views and opinions in this research report are our own as of the date
hereof and are subject to change. If the Financial Services and Markets Act of the United Kingdom or the rules of the Financial Services Authority apply to a recipient, our obligations
owed to such recipient therein are unaffected. CIMBS has no obligation to update its opinion or the information in this research report.
This publication is strictly confidential and is for private circulation only to clients of CIMBS. This publication is being supplied to you strictly on the basis that it will remain confidential. No
part of this material may be (i) copied, photocopied, duplicated, stored or reproduced in any form by any means or (ii) redistributed or passed on, directly or indirectly, to any other person
in whole or in part, for any purpose without the prior written consent of CIMBS.
Corporate Governance Report:
The disclosure of the survey result of the Thai Institute of Directors Association (“IOD”) regarding corporate governance is made pursuant to the policy of the Office of the Securities and
Exchange Commission. The survey of the IOD is based on the information of a company listed on the Stock Exchange of Thailand and the Market for Alternative Investment disclosed
to the public and able to be accessed by a general public investor. The result, therefore, is from the perspective of a third party. It is not an evaluation of operation and is not based on
inside information.
The survey result is as of the date appearing in the Corporate Governance Report of Thai Listed Companies. As a result, the survey result may be changed after that date. CIMBS does
not confirm nor certify the accuracy of such survey result.
Score Range:
90 – 100
80 – 89
70 – 79
Below 70 or
No Survey Result
Description:
Excellent
Very Good
Good
N/A
United Arab Emirates: The distributor of this report has not been approved or licensed by the UAE Central Bank or any other relevant licensing authorities or governmental agencies
in the United Arab Emirates. This report is strictly private and confidential and has not been reviewed by, deposited or registered with UAE Central Bank or any other licensing authority
or governmental agencies in the United Arab Emirates. This report is being issued outside the United Arab Emirates to a limited number of institutional investors and must not be
provided to any person other than the original recipient and may not be reproduced or used for any other purpose. Further, the information contained in this report is not intended to lead
to the sale of investments under any subscription agreement or the conclusion of any other contract of whatsoever nature within the territory of the United Arab Emirates.
United Kingdom and Europe: In the United Kingdom and European Economic Area, this report is being disseminated by CIMB Securities (UK) Limited (“CIMB UK”). CIMB UK is
authorised and regulated by the Financial Services Authority and its registered office is at 27 Knightsbridge, London, SW1X 7YB. This report is for distribution only to, and is solely
directed at, selected persons on the basis that those persons: (a) are persons that are eligible counterparties and professional clients of CIMB UK; (b) have professional experience in
9
Oil & Gas - Integrated│PTT
March 12, 2014
matters relating to investments falling within Article 19(5) of the Financial Services and Markets Act 2000 (Financial Promotion) Order 2005 (as amended, the “Order”); (c) are persons
falling within Article 49 (2) (a) to (d) (“high net worth companies, unincorporated associations etc”) of the Order; (d) are outside the United Kingdom; or (e) are persons to whom an
invitation or inducement to engage in investment activity (within the meaning of section 21 of the Financial Services and Markets Act 2000) in connection with any investments to which
this report relates may otherwise lawfully be communicated or caused to be communicated (all such persons together being referred to as “relevant persons”). This report is directed
only at relevant persons and must not be acted on or relied on by persons who are not relevant persons. Any investment or investment activity to which this report relates is available
only to relevant persons and will be engaged in only with relevant persons.
Only where this report is labelled as non-independent, it does not provide an impartial or objective assessment of the subject matter and does not constitute independent "investment
research" under the applicable rules of the Financial Services Authority in the UK. Consequently, any such non-independent report will not have been prepared in accordance with
legal requirements designed to promote the independence of investment research and will not subject to any prohibition on dealing ahead of the dissemination of investment research.
United States: This research report is distributed in the United States of America by CIMB Securities (USA) Inc, a U.S.-registered broker-dealer and a related company of CIMB
Research Pte Ltd, CIMB Investment Bank Berhad, PT CIMB Securities Indonesia, CIMB Securities (Thailand) Co. Ltd, CIMB Securities Limited, CIMB Securities (Australia) Limited,
CIMB Securities (India) Private Limited, and is distributed solely to persons who qualify as "U.S. Institutional Investors" as defined in Rule 15a-6 under the Securities and Exchange Act
of 1934. This communication is only for Institutional Investors whose ordinary business activities involve investing in shares, bonds and associated securities and/or derivative securities
and who have professional experience in such investments. Any person who is not a U.S. Institutional Investor or Major Institutional Investor must not rely on this communication. The
delivery of this research report to any person in the United States of America is not a recommendation to effect any transactions in the securities discussed herein, or an endorsement
of any opinion expressed herein. CIMB Securities (USA) Inc, is a FINRA/SIPC member and takes responsibility for the content of this report. For further information or to place an order
in any of the above-mentioned securities please contact a registered representative of CIMB Securities (USA) Inc.
Other jurisdictions: In any other jurisdictions, except if otherwise restricted by laws or regulations, this report is only for distribution to professional, institutional or sophisticated
investors as defined in the laws and regulations of such jurisdictions.
Distribution of stock ratings and investment banking clients for quarter ended on 28 February 2014
1348 companies under coverage for quarter ended on 28 February 2014
Rating Distribution (%)
Investment Banking clients (%)
Outperform/Buy/Trading Buy/Add
52.0%
6.4%
Neutral/Hold
31.9%
5.6%
Underperform/Sell/Trading Sell/Reduce
16.1%
5.6%
Spitzer Chart for stock being researched ( 2 year data )
PTT (PTT TB)
Price Close
390
330.0
330.0
363.0
369.0
391.0
453.0
370
Recommendations & Target Price
350
330
310
290
270
Add
250
Mar-12
Outperform
Hold
Jul-12
Neutral
Nov-12
Reduce
Underperform
Mar-13
Trading Buy
Jul-13
Trading sell
Not Rated
Nov-13
As at the time of publishing this report CIMB is phasing in an absolute recommendation structure for stocks (Framework #1). Please refer to all frameworks for a definition of any
recommendations stated in this report.
CIMB Recommendation Framework #1
Stock Ratings
Add
Hold
Reduce
Definition
The stock’s total return is expected to exceed 10% over the next 12 months.
The stock’s total return is expected to be between 0% and positive 10% over the next 12 months.
The stock’s total return is expected to fall below 0% or more over the next 12 months.
The total expected return of a stock is defined as the sum of the: (i) percentage difference between the target price and the current price and (ii) the forward net dividend yields of the
stock.
Stock price targets have an investment horizon of 12 months.
Sector Ratings
Overweight
Neutral
Underweight
Definition
An Overweight rating means stocks in the sector have, on a market cap-weighted basis, a positive absolute recommendation.
A Neutral rating means stocks in the sector have, on a market cap-weighted basis, a neutral absolute recommendation.
An Underweight rating means stocks in the sector have, on a market cap-weighted basis, a negative absolute recommendation.
Country Ratings
Overweight
Neutral
Underweight
Definition
An Overweight rating means investors should be positioned with an above-market weight in this country relative to benchmark.
A Neutral rating means investors should be positioned with a neutral weight in this country relative to benchmark.
An Underweight rating means investors should be positioned with a below-market weight in this country relative to benchmark.
CIMB Stock Recommendation Framework #2 *
Outperform
Neutral
Underperform
Trading Buy
The stock's total return is expected to exceed a relevant benchmark's total return by 5% or more over the next 12 months.
The stock's total return is expected to be within +/-5% of a relevant benchmark's total return.
The stock's total return is expected to be below a relevant benchmark's total return by 5% or more over the next 12 months.
The stock's total return is expected to exceed a relevant benchmark's total return by 3% or more over the next 3 months.
10
Oil & Gas - Integrated│PTT
March 12, 2014
Trading Sell
The stock's total return is expected to be below a relevant benchmark's total return by 3% or more over the next 3 months.
* This framework only applies to stocks listed on the Singapore Stock Exchange, Bursa Malaysia, Stock Exchange of Thailand, Jakarta Stock Exchange, Australian Securities
Exchange, Taiwan Stock Exchange and National Stock Exchange of India/Bombay Stock Exchange. Occasionally, it is permitted for the total expected returns to be temporarily
outside the prescribed ranges due to extreme market volatility or other justifiable company or industry-specific reasons.
CIMB Research Pte Ltd (Co. Reg. No. 198701620M)
CIMB Stock Recommendation Framework #3 **
Outperform
Neutral
Underperform
Trading Buy
Trading Sell
Expected positive total returns of 10% or more over the next 12 months.
Expected total returns of between -10% and +10% over the next 12 months.
Expected negative total returns of 10% or more over the next 12 months.
Expected positive total returns of 10% or more over the next 3 months.
Expected negative total returns of 10% or more over the next 3 months.
** This framework only applies to stocks listed on the Korea Exchange, Hong Kong Stock Exchange and China listings on the Singapore Stock Exchange. Occasionally, it is
permitted for the total expected returns to be temporarily outside the prescribed ranges due to extreme market volatility or other justifiable company or industry-specific reasons.
Corporate Governance Report of Thai Listed Companies (CGR). CG Rating by the Thai Institute of Directors Association (IOD) in 2013.
AAV – Good, ADVANC - Excellent, AMATA - Very Good, ANAN – Good, AOT - Excellent, AP - Very Good, BANPU - Excellent , BAY - Excellent , BBL - Excellent, BCH – Good,
BCP - Excellent, BEC - Very Good, BGH - not available, BJC – Very Good, BH - Very Good, BIGC - Very Good, BTS - Excellent, CCET – Very Good, CENTEL – Very Good, CK Excellent, CPALL - Very Good, CPF – Excellent, CPN - Excellent, DELTA - Very Good, DTAC - Excellent, EGCO – Excellent, GLOBAL - Good, GLOW - Very Good, GRAMMY –
Excellent, HANA - Excellent, HEMRAJ - Excellent, HMPRO - Very Good, INTUCH – Excellent, ITD – Very Good, IVL - Excellent, JAS – Very Good, KAMART – not available,
KBANK - Excellent, KKP – Excellent, KTB - Excellent, LH - Very Good, LPN - Excellent, MAJOR – Very Good, MAKRO – Very Good, MCOT - Excellent, MINT - Excellent, PS Excellent, PSL - Excellent, PTT - Excellent, PTTGC - Excellent, PTTEP - Excellent, QH - Excellent, RATCH - Excellent, ROBINS - Excellent, RS – Excellent, SAMART – Excellent,
SC – Excellent, SCB - Excellent, SCC - Excellent, SCCC - Very Good, SIRI – Very Good, SPALI - Excellent, STA - Good, STEC - Very Good, TCAP - Excellent, THAI - Excellent,
THCOM – Excellent, TICON – Very Good, TISCO - Excellent, TMB - Excellent, TOP - Excellent, TRUE - Excellent, TTW – Excellent, TUF - Very Good, VGI – Excellent, WORK –
Good.
11

Download Report