Research aktuell vom 02.03.2017 - National-Bank

2. März 2017
Marktdaten
2
Unternehmenskommentare
3
Bayer
3
British American Tobacco
4
Continental
10
Deutsche Telekom
16
Henkel Vz
22
Klöckner & Co
23
Nordex
29
STADA Arzneimittel
30
Rechtliche Hinweise
31
DAILY
Marktdaten im Überblick
Deutschland
Deutschland
DAX
DAX
MDAX
MDAX
TecDAX
TecDAX
Bund-Future
Bund-Future
10j. Bund in %
10j. Bund in %
3M-Zins in %
3M-Zins in %
Schlusskurs
Vortag
Änderung
12.067
9.662,40
23.604
16.754,70
1.926
1.257,26
164,93
7.216,97
0,2820
13,91
-0,3529
13,91
11.834
9.596,77
23.366
16.633,59
1.904
1.256,49
166,05
7.169,08
0,2080
14,56
-0,3521
14,56
1,97%
0,68%
1,02%
0,73%
1,12%
0,06%
-0,67%
0,67%
35,58%
-4,46%
0,20%
-4,46%
3.390
7.383
3.119,06
8.635
6.663,62
8.417,58
3.320
7.263
3.097,95
8.546
6.659,42
8.383,90
2,13%
1,64%
0,68%
1,04%
0,06%
0,40%
21.116
2.396
16.154,39
5.904
4.244,03
19.394
14.313,03
1.553
20.812
2.364
16.027,59
5.825
4.240,67
19.119
14.534,74
1.535
1,46%
1,37%
0,79%
1,35%
0,08%
1,44%
-1,53%
1,16%
1,0547
1.320,00
1.240,40
109,08
56,36
1,3693
1,0576
1.296,00
1.255,60
108,73
55,59
1,3681
-0,27%
1,85%
-1,21%
0,32%
1,39%
0,09%
Europa
Europa
EuroStoxx 50
FTSE
100 50
EuroStoxx
SMI
FTSE 100
SMI
Welt
DOW JONES
Welt
S&P 500
DOW JONES
NASDAQ
COMPOSITE
NASDAQ
COMPOSITE
NIKKEI
225
NIKKEI 225
TOPIX
Rohstoffeund
/ Devisen
Rohstoffe
Devisen
Euro
in
US-Dollar
Gold (US-Dollar je Feinunze)
Gold
(US-Dollar
je Feinunze)
Brent-Öl
(US-Dollar
je Barrel)
Brent-Öl
(US-Dollar
Euro in US-Dollar je Barrel)
DAX (Kurs und 90 Tage moving average)
Mrz 12
Mrz 13
Quelle: Bloomberg
2
Mrz 14
Mrz 15
Mrz 16
Bund-Future (Kurs und 90 Tage moving average)
12.800
170
11.600
164
10.400
158
9.200
152
8.000
146
6.800
140
5.600
Mrz 17
Mrz 12
Mrz 13
Quelle: Bloomberg
Mrz 14
Mrz 15
Mrz 16
134
Mrz 17
DAILY
Unternehmenskommentare
Bayer 1)
Anlass:
Bayer reduziert Covestro-Anteil
Halten (Halten)
Kurs am 01.03.17 um 17:35 h:
105,60 EUR
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
02.03.2017 / 13:20h
Bayer hat bekannt gegeben, 22 Mio. Covestro-Aktien aus eige-
Erstmals weitergegeben:
02.03.2017 / 15:20h
nem Besitz zum Preis von 66,50 Euro je Aktie bei institutionellen
Kursziel:
111,00 EUR
Marktkapitalisierung:
87,33 Mrd. EUR
Branche:
Investoren platziert zu haben. Den daraus resultierenden Mittelzufluss von knapp 1,5 Mrd. Euro will Bayer zur Schuldentilgung
nutzen. Der Verkauf kommt aus unserer Sicht (u.a. vor dem Hin-
Chemie
tergrund des zuletzt stark gestiegenen Covestro-Aktienkurses)
Land:
Deutschland
nicht überraschend. Bayer wird weiterhin die Mehrheit an Coves-
WKN:
BAY001
tro halten und das Unternehmen voll konsolidieren, allerdings
BAYGn.DE
reduziert sich der Anteil nun auf 53,3% (zuvor: 64,2%). Der
12/16 12/17e 12/18e
Ausblick für 2017 (Anstieg des bereinigten EpS im mittleren ein-
Reuters:
Kennzahlen
stelligen Prozentbereich; basiert auf der Annahme eines 64,2%-
Gewinn
5,44
6,34
6,99
Kurs/Gewinn
17,5
16,7
15,1
Dividende
2,70
2,90
3,10
tien abzugeben. Mittelfristig will sich das Unternehmen vollstän-
Div.-Rendite
2,8%
2,7%
2,9%
dig von Covestro trennen. Wir haben unsere Prognosen an den
Kurs/Umsatz
1,7
1,8
1,7
geringeren Covestro-Anteil angepasst (bereinigtes EpS 2017e:
Kurs/Op Ergebnis
11,3
10,8
9,9
7,78 (alt: 7,81) Euro; berichtetes EpS 2017e: 6,34 (alt: 6,38)
Kurs/Cashflow
41,8
54,1
43,5
Kurs/Buchwert
2,5
2,5
2,3
Anteils) hat aber unverändert Bestand. Darüber hinaus hat sich
Bayer verpflichtet, in den nächsten 90 Tagen keine weiteren Ak-
Euro; bereinigtes EpS 2018e: 8,31 (alt: 8,36) Euro; berichtetes
EpS 2018e: 6,99 (alt: 7,05) Euro). Der größte Einflussfaktor für
die Bayer-Aktie sollte der Übernahme-Prozess für Monsanto bleiben. Bei einem unveränderten Kursziel von 111,00 Euro (Dis-
160
130
Mrz 12
Jun 13
Sep 14
Dez 15
100
zeichen einer schneller als erwarteten Verbesserung der Situation
70
im Agro-Geschäft könnten der Aktie zusätzliche Impulse ver-
40
Mrz 17
leihen.
Quelle: Bloomberg
Bernhard Weininger (Analyst)
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
21,2%
11,2%
Relativ z. DAX30
Erstempfehlung:
6,8%
6,8%
-1,3% -12,9%
20.02.2009
Historie der Umstufungen (12 Monate):
13.05.2016
Von Kaufen auf Halten
30.04.2015
3
counted-Cashflow-Modell) hat unser Halten-Votum Bestand. An-
Von Halten auf Kaufen
DAILY
British American Tobacco
Anlass:
Zahlen für das zweite Halbjahr 2016
Halten (Halten)
Kurs am 01.03.17 um 17:35 h:
5.161,00 GBp
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
02.03.2017 / 13:20h
Die von British American Tobacco (BAT) vorgelegten Zahlen für
Erstmals weitergegeben:
02.03.2017 / 15:20h
das zweite Halbjahr (H2) 2016 konnten insgesamt überzeugen.
Kursziel:
5.600,00 GBp
Marktkapitalisierung:
96,22 Mrd. GBP
Branche:
Dies gilt insbesondere für das bereinigte operative Ergebnis
(+21,9% y/y auf 3,03 (unsere Prognose: 2,85 Mrd. GBP). Umsatzseitig (+20,5% y/y auf 8,08 Mrd. GBP) entsprachen die Zahlen
Konsum
unserer Erwartung (8,07 Mrd. GBP). Für 2017 gab BAT erwartungs-
Land:
Großbritannien
gemäß keinen konkreten Ausblick, zeigte sich jedoch zuversicht-
WKN:
916018
lich das Gewinnwachstum (auch langfristig) fortsetzen zu kön-
BATS.L
nen. Diese Zuversicht dokumentiert sich u.E. auch in der deut-
Kennzahlen
12/16e 12/17e 12/18e
lichen Erhöhung der Schlussdividende (118,10 (Vj.: 104,60; un-
Gewinn
249,22 288,68 307,48
Reuters:
Kurs/Gewinn
17,5
Dividende
17,9
16,8
169,40 188,00 201,00
sere Prognose: 112,70) GBp). Wir heben unsere Prognosen für
2017 (u.a. EpS berichtet/bereinigt: 288,68 (alt: 277,05) GBp)
und 2018 (EpS berichtetet/bereinigt: 307,48 (alt: 292,63) GBp)
an. Das aktuelle Bewertungsniveau sowie die im Zuge der Kom-
Div.-Rendite
3,9%
3,6%
3,9%
plettübernahme von Reynolds American erwarteten Belastungen
Kurs/Umsatz
5,5
5,8
5,5
(u.a. Verwässerungseffekte, weiteres Aussetzen von Aktienrück-
Kurs/Op Ergebnis
17,5
15,4
14,4
käufen) begrenzen das Kurspotenzial für die Aktie. Bei einem
Kurs/Cashflow
17,7
19,7
17,9
Kurs/Buchwert
9,7
8,9
7,3
neuen Kursziel von 5.600,00 (alt: 5.000,00) GBp (Peer GroupModell) bestätigen wir unser Halten-Votum.
Lars Lusebrink (Senior Analyst)
5.400
4.500
3.600
Dez 15
2.700
Mrz 17
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
18,7%
6,1%
30,0%
7,9%
-0,5%
21,5%
Mrz 12
Jun 13
Sep 14
Quelle: Bloomberg
Relativ z. Stoxx Europe 50
Erstempfehlung:
Historie der Umstufungen (12 Monate):
4
06.05.2014
DAILY
Highlights
•
Die Zahlen für das H2 2016 konnten auf der operativen Ebene insgesamt überzeugen (u.a. bereinigtes
operatives Ergebnis: +21,9% y/y auf 3,03 (unsere Prognose: 2,85) Mrd. GBP).
•
BAT rechnet mit einer Fortsetzung des Ergebniswachstums (auch langfristig) und bestätigte die
Dividendenpolitik.
Geschäftsentwicklung
BAT verzeichnete in H2 2016 einen Rückgang beim Zigarettenabsatz um 2,3% auf 333 (Vj.: 341) Mrd. Stück. Der
Umsatz legte deutlich um 20,5% auf 8,08 (Vj.: 6,71; unsere Prognose: 8,07; Marktkonsens: 8,20) Mrd. GBP zu
und profitierte vor allem von positiven Währungseffekten. Dabei konnten alle Regionen deutlich zweistellige
Zuwachsraten erreichen. Das bereinigte operative Ergebnis verbesserte sich leicht überproportional um 21,9%
auf 3,03 (Vj.: 2,49; unsere Prognose: 2,85) Mrd. GBP. Die bereinigte operative Marge konnte entsprechend um
0,4 Prozentpunkte (PP) auf 37,5% (Vj.: 37,1%) zulegen. Zu dieser positiven Entwicklung trugen ebenfalls alle
Regionen bei (u.a. Westeuropa: +27,4% y/y auf 799 Mio. GBP; Asien-Pazifik: +25,4% y/y auf 869 Mio. GBP).
Das berichtete Nettoergebnis verbesserte sich um 20,1% auf 1,98 (Vj.: 1,65; unsere Prognose: 1,94) Mrd. GBP
und profitierte dabei von einem höheren Beteiligungsergebnis (781 (Vj.: 437) Mio. GBP) sowie einer niedrigeren
Steuerquote (25,5% (Vj.: 26,2%)). Das bereinigte EpS legte auf 136,4 (Vj.: 108,2; unsere Prognose: 140,7;
Marktkonsens: 135,3) GBp zu.
Umsatz
British American Tobacco
H2 2015
H2 2016
in Mio. GBP
Veränderung
gg. Vj.
Umsatz
Gj. 2015
Gj. 2016
in Mio. GBP
Veränderung
gg. Vj.
Asien-Pazifik
1.880
2.279
21,2%
3.773
4.266
13,1%
Nord- und Südamerika
1.336
1.571
17,6%
2.720
2.868
5,4%
Westeuropa
1.740
2.138
22,9%
3.203
3.867
20,7%
EEMEA
1.750
2.094
19,7%
3.408
3.750
10,0%
Konzern
6.706
8.082
20,5%
13.104
14.751
12,6%
Quelle: British American Tobacco, NATIONAL-BANK AG
EEMEA: Naher Osten, Osteuropa, Afrika
Im Geschäftsjahr 2017 stieg der Zigarettenabsatz um 0,2% auf 665 (Vj.: 663) Mrd. Stück. Treiber dieser positiven Absatzentwicklung waren die fünf globalen Marken (Dunhill, Kent, Lucky Strike, Pall Mall, Rothmans; Umsatzanteil: ca. 45%) mit einem organischen Wachstum von 7,5% (Marktanteil: +1,0 PP). Auf organischer Basis
fiel der Absatz leicht um 0,8% y/y, entwickelte sich damit jedoch deutlich besser als der Gesamtmarkt (rund
-3% y/y). Der Konzernumsatz konnte um 12,6% auf 14,75 (Vj.: 13,10) Mrd. GBP zulegen und profitierte dabei
von Währungseffekten und einem verbesserten Preismix (währungsbereinigt: +6,0% y/y). Das bereinigte operative Ergebnis erhöhte sich um 9,8% auf 5,48 (Vj.: 4,99) Mrd. GBP. Die bereinigte operative Marge sank um 0,9
PP auf 37,2% (Vj.: 38,1%; währungsbereinigt: +1,6 PP). Wachstumstreiber war dabei die Region Westeuropa
mit einem Anstieg des bereinigten operativen Ergebnisses um 21,2% auf 1,39 (Vj.: 1,15) Mrd. GBP. Das berichtete operative Ergebnis verbesserte sich u.a. auf Grund höherer Restrukturierungsaufwendungen (603 (Vj.: 367)
5
DAILY
Mio. GBP) nur leicht um 2,2% auf 4,66 (Vj.: 4,56) Mrd. GBP. Beim berichteten Nettoergebnis verzeichnete der
Zigarettenhersteller einen Anstieg um 8,3% auf 4,65 (Vj.: 4,29) Mrd. GBP, bedingt u.a. durch ein verbessertes
Beteiligungsergebnis (2,23 (Vj.: 1,24) Mrd. GBP). Das bereinigte EpS legte auf 247,5 (Vj.: 208,4) GBp zu. Der
operative Cashflow verringerte sich in 2016 leicht auf 4,61 (Vj.: 4,72) Mrd. GBP (währungsbereinigt: +11,8%
y/y). Die Nettofinanzverschuldung hat sich u.a. auf Grund von Währungseffekten und einer erhöhten Zwischendividende für 2016 (Effekt: +140 Mio. GBP) zum 31.12.2016 auf 16,76 (31.12.2015: 14,79) Mrd. GBP erhöht.
Operatives Ergebnis*
British American Tobacco
H2 2015
H2 2016
in Mio. GBP
Asien-Pazifik
693
Veränderung
gg. Vj.
869
25,4%
Operatives Ergebnis*
Gj. 2015
Gj. 2016
in Mio. GBP
1.469
1.630
Veränderung
gg. Vj.
11,0%
Nord- und Südamerika
547
636
16,3%
1.169
1.172
0,3%
Westeuropa
627
799
27,4%
1.146
1.389
21,2%
EEMEA
618
724
17,2%
1.208
1.289
6,7%
Konzern
2.485
3.028
21,9%
4.992
5.480
9,8%
37,1%
37,5%
0,4 PP
38,1%
37,2%
-0,9 PP
Operative Marge* (%)
Quelle: British American Tobacco, NATIONAL-BANK AG
EEMEA: Naher Osten, Osteuropa, Afrika; PP: Prozentpunkte; *bereinigt
Perspektiven
BAT hat nach eigenen Angaben in 2016 weitere signifikante Fortschritte bei den Produkten der nächsten Generation (E-Zigaretten, Tabak-Heizgeräte) erzielt. Laut AC Nielsen erreicht das Unternehmen im Heimatmarkt
Großbritannien nach der Übernahme von Ten Motives nun einen Marktanteil von ca. 40% und in Polen von ca.
50%. Zudem hat BAT ein neues E-Zigarettenkonzept für Europa eingeführt. Des Weiteren zeigte sich der Zigarettenhersteller mit der Einführung des neuen Tabak-Heizgeräts gloTM bei einer Einzelhandelskette in Japan sehr
zufrieden. So konnte das Gerät in den ersten zehn Wochen seit der Einführung in Japan bereits einen Marktanteil von 5,4% erreichen. Für 2017 sind eine Ausweitung des Vertriebs sowie weitere Produkt-Updates geplant.
Für 2017 gab BAT erwartungsgemäß keinen konkreten Ausblick, zeigte sich aber mit Blick auf die bevorstehende Komplettübernahme des Zigarettenherstellers Reynolds American (aktueller BAT-Anteil: 42,2%; Abschluss
der Transaktion für das Q3 2017 erwartet) und die Fortschritte bei den Produkten der nächsten Generation (u.a.
E-Zigaretten, Tabak-Heizgeräte) zuversichtlich, dass Ergebniswachstum auch langfristig fortsetzen zu können.
Zudem wurde die Ausschüttungspolitik bestätigt (65% des bereinigten Nettogewinns sollen in Form von Dividenden ausgeschüttet werden). Diese Zuversicht dokumentiert sich auch in der überraschend deutlichen Anhebung der Zwischendividende auf 118,10 (Vj.: 104,60; unsere Prognose: 112,70; Marktkonsens: 110,70) GBp
(Gesamtdividende: +10% auf 169,40 (Vj.: 154,00 GBp). Wir heben unsere Prognosen für 2017 (u.a. EpS berichtet/bereinigt: 288,68 (alt: 277,05) GBp; DpS: 188,00 (alt: 174,00) GBp) und 2018 (EpS berichtet/bereinigt:
307,48 (alt: 292,63) GBp; DpS: 201,00 (alt: 182,00) GBp) an (noch keine Berücksichtigung einer Komplettübernahme von Reynolds American). Die BAT-Aktie tendierte zuletzt sehr fest (3 Monate: +19%). Auf dem aktuellen
Kursniveau (KGV 2018e: 16,8) sehen wir trotz der Fortschritte bei der Verbesserung der Profitabilität und bei
Produkten der nächsten Generation mit Blick auf die erwarteten Belastungen durch die Übernahme von Reynolds American nur ein moderates Aufwärtspotenzial. Bei einem neuen Kursziel von 5.600,00 (alt: 5.000,00)
GBp (Peer Group-Modell; Schätzjahre 2017 und 2018 (bisher: 2016 und 2017)) bestätigen wir unser HaltenVotum.
6
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- gute Positionierung in den einzelnen Marktsegmenten; auf das
Niedrigpreis-, das mittlere und das Premium-Segment entfallen
jeweils ca. ein Drittel des Absatzvolumens
- noch geringe Präsenz in den USA
- schwache Entwicklung der globalen Marke Dunhill
- unpräziser Ausblick
- attraktive Ausschüttungspolitik (65% des Nettogewinns sollen in
Form von Dividenden ausgeschüttet werden)
- relativ konjunkturresistentes Geschäftsmodell
Chancen
Risiken
- konsequente Umsetzung weiterer Kostensenkungsmaßnahmen
- stringentere staatliche Vorschriften (z.B. Werbung, Rauchverbot)
- deutliche Stärkung der Präsenz in den USA und bei Produkten der
nächsten Generation durch geplante Komplettübernahme von
Reynolds American
- Produktinnovationen (E-Zigaretten, Tabak-Heizgeräte)
- deutliche Erhöhung der Tabaksteuer in Schlüsselmärkten
könnte den Absatz nachhaltig verringern
- Wettbewerbsdruck nimmt weiter zu
- stärkeres Gesundheitsbewusstsein in den Industriestaaten
- Ratingherabstufungen durch geplante Komplettübernahme
von Reynolds American
- Margenerosion durch neue Produkte (u.a. E-Zigaretten; Kannibalisierungseffekte)
Quelle: NATIONAL-BANK AG
7
DAILY
British American Tobacco
Gewinn- und Verlustrechnung
2014
2015
2016(e)
2017e
2018e
Umsatz
13.971
13.104
14.751
16.595
17.591
EBITDA
5.069
4.985
5.048
6.645
6.684
-523
-428
-393
-405
-407
4.546
4.557
4.655
6.240
6.667
in Mio. GBP (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
Abschreibungen
EBIT
Finanzergebnis
EBT
Steuern
Ergebnis nach Steuern
Minderheitenanteile
Nettoergebnis
Anzahl Aktien (Mio. St.)
302
1.298
1.590
960
980
4.848
5.855
6.245
7.200
7.647
-1.455
-1.333
-1.406
-1.642
-1.743
3.393
4.522
4.839
5.558
5.903
-278
-232
-191
-180
-175
3.115
4.290
4.648
5.378
5.728
1.870
1.863
1.865
1.863
1.863
Ergebnis je Aktie
166,58
230,27
249,22
288,68
307,48
Dividende je Aktie
148,10
154,00
169,40
188,00
201,00
Umsatz
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
EBITDA
36,3%
38,0%
34,2%
40,0%
38,0%
3,7%
3,3%
2,7%
2,4%
2,3%
EBIT
32,5%
34,8%
31,6%
37,6%
37,9%
EBT
34,7%
44,7%
42,3%
43,4%
43,5%
Steuern
10,4%
10,2%
9,5%
9,9%
9,9%
Ergebnis nach Steuern
24,3%
34,5%
32,8%
33,5%
33,6%
Nettoergebnis
22,3%
32,7%
31,5%
32,4%
32,6%
in % vom Umsatz
Abschreibungen
Quelle: NATIONAL-BANK AG; British American Tobacco
8
DAILY
British American Tobacco
Bilanz- und Kapitalflussdaten
2014
2015
2016(e)
2017e
2018e
Bilanzsumme
Anlagevermögen
Geschäfts- und Firmenwert
Vorräte
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Liquide Mittel
Eigenkapital
Verzinsliches Fremdkapital
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
Summe Fremdkapital
26.167
17.035
12.320
4.133
2.768
1.850
5.814
12.258
5.524
20.353
31.515
21.701
12.320
4.247
3.266
1.983
5.032
17.001
5.937
26.483
39.773
27.414
12.320
5.793
3.884
2.223
8.406
19.495
7.335
31.367
40.960
27.709
12.320
6.389
4.182
2.207
10.805
18.450
7.999
30.155
42.930
28.002
12.320
6.860
4.450
3.125
13.206
18.210
8.127
29.724
Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit
Cashflow aus Investitionstätigkeit
Free Cashflow
Cashflow aus Finanzierungstätigkeit
Summe der Cashflows
3.716
-470
3.246
-3.467
-221
4.720
-3.991
729
-219
510
4.610
-640
3.970
-4.229
-259
4.889
-700
4.189
-4.204
-16
5.360
-700
4.660
-3.742
918
2014
2015
2016(e)
2017e
2018e
5,3
14,7
16,4
20,6
11,0
17,2
4,6
4,3%
6,3
16,7
18,2
15,9
13,5
14,4
5,2
4,2%
6,7
19,6
21,2
17,5
9,7
17,7
5,5
3,9%
6,8
17,1
18,2
17,9
8,9
19,7
5,8
3,6%
6,4
17,0
17,0
16,8
7,3
17,9
5,5
3,9%
53,6%
24,7%
11,9%
85,3%
19,6%
13,6%
55,3%
15,6%
11,7%
49,8%
20,6%
13,1%
43,4%
21,4%
13,3%
Eigenkapitalquote
Anlagendeckungsgrad
Anlagenintensität
Vorräte / Umsatz
Forderungen / Umsatz
Working Capital-Quote
Nettofinanzverschuldung (in Mio. GBP)
Nettofinanzverschuldung / EBITDA
22,2%
34,1%
65,1%
29,6%
19,8%
9,9%
10.408
2,1
16,0%
23,2%
68,9%
32,4%
24,9%
12,0%
15.018
3,0
21,1%
30,7%
68,9%
39,3%
26,3%
15,9%
17.272
3,4
26,4%
39,0%
67,6%
38,5%
25,2%
15,5%
16.243
2,4
30,8%
47,2%
65,2%
39,0%
25,3%
18,1%
15.085
2,3
Capex / Umsatz
Capex / Abschreibungen
Free Cashflow / Umsatz
4,9%
131,7%
23,2%
4,5%
138,1%
5,6%
4,4%
165,9%
26,9%
4,2%
172,8%
25,2%
4,0%
172,0%
26,5%
Free Cash Flow / Aktie (GBP)
Nettofinanzverschuldung / Aktie (GBP)
Cash / Aktie (GBP)
Buchwert / Aktie (GBP)
1,74
5,57
98,93
310,91
0,39
8,06
106,44
270,10
2,13
9,26
119,20
450,72
2,25
8,72
118,48
579,97
2,50
8,10
167,76
708,84
in Mio. GBP
Quelle: NATIONAL-BANK AG; British American Tobacco
British American Tobacco
Wichtige Kennzahlen
EV / Umsatz
EV / EBITDA
EV / EBIT
KGV
KBV
KCV
KUV
Dividendenrendite
Eigenkapitalrendite (ROE)
ROCE
ROI
Quelle: NATIONAL-BANK AG; British American Tobacco
9
DAILY
Continental
Anlass:
Vorläufige (Komplett-)Zahlen für das Geschäftsjahr 2016
Halten (Halten)
Kurs am 01.03.17 um 17:35 h:
193,00 EUR
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
02.03.2017 / 13:20h
Die vorläufigen Komplettzahlen für das vierte Quartal (Q4) 2016
Erstmals weitergegeben:
02.03.2017 / 15:20h
bestätigten die Anfang Januar bekannt gegebenen Eckdaten (Um-
Kursziel:
200,00 EUR
Marktkapitalisierung:
38,60 Mrd. EUR
Branche:
satz, bereinigtes EBIT) weitgehend. Das erstmals veröffentlichte
Nettoergebnis (785 (Vj.: 643) Mio. Euro) lag über unserer Prognose (737 Mio. Euro). Das gleiche gilt für den Dividendenvorschlag
Automobile/Zulieferer
für 2016 (4,25 (Vj.: 3,75; unsere Prognose: 4,00) Euro je Aktie).
Land:
Deutschland
Infolge des starken freien Cashflows haben sich die Verschul-
WKN:
543900
dungskennzahlen verbessert. Der Ausblick für das Geschäftsjahr
CONG.DE
2017 (Umsatz (währungsbereinigt): >43 Mrd. Euro; bereinigte
Reuters:
Kennzahlen
EBIT-Marge: >10,5%) wurde überwiegend bestätigt (Ausnahme:
12/16(e)
12/17e
12/18e
14,01
14,40
15,60
Kurs/Gewinn
13,2
13,4
12,4
Dividende
4,25
4,40
4,75
angepasst (u.a. EpS 2017e: 14,40 (alt: 14,45) Euro; EpS 2018e:
Div.-Rendite
2,3%
2,3%
2,5%
15,60 (alt: 15,43) Euro). Die Bewertung (u.a. KGV 2018e: 12,4) ist
Kurs/Umsatz
0,9
0,9
0,9
moderat. Unser Votum für die Continental-Aktie lautet weiterhin
Kurs/Op Ergebnis
9,0
8,9
8,2
Halten (Kursziel: 200,00 (alt: 190,00) Euro (Discounted-Cashflow-
Kurs/Cashflow
7,5
8,0
7,3
Kurs/Buchwert
2,5
2,3
2,0
Gewinn
250
200
150
100
Mrz 12
Jun 13
Sep 14
Dez 15
50
Mrz 17
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
Absolut
16,5%
6 Mon. 12 Mon.
0,1%
0,1%
Relativ z. DAX30
2,1% -12,5% -19,7%
Erstempfehlung:
26.09.2012
Historie der Umstufungen (12 Monate):
18.10.2016
Von Kaufen auf Halten
08.05.2015
Von Halten auf Kaufen
10.02.2015
Von Kaufen auf Halten
28.04.2014
Von Halten auf Kaufen
10
Rohstoffpreisbelastungen erhöht). Auch die Mittelfristziele (Umsatz 2020: >50 Mrd. Euro; ROCE 2020: >20%), die wir für realistisch erachten, haben Bestand. Wir haben unsere Prognosen
Modell)).
Sven Diermeier (Senior Analyst)
DAILY
Highlights
•
Conti will die Dividende für 2016 um 13% y/y erhöhen.
•
Der Ausblick für das laufende Geschäftsjahr wurde überwiegend bestätigt. Die Mittelfristziele haben
Bestand.
Geschäftsentwicklung
Conti steigerte den Umsatz (vorläufige Daten) im vierten Quartal (Q4) 2016 um 5% auf 10,52 (Vj.: 10,02; vorläufig: rund 10,5) Mrd. Euro (organisch: +6% y/y). Alle fünf Bereiche trugen zu dem Erlösanstieg bei, insbesondere
Chassis & Safety (+8% y/y) und Powertrain (+7% y/y). Das bereinigte Konzern-EBIT kletterte überproportional
um 23% auf 1,30 (Vj.: 1,05; vorläufig: rund 1,27) Mrd. Euro. Entsprechend verbesserte sich die bereinigte EBITMarge auf 12,4% (Vj.: 10,5%). Alle Bereiche zeigten einen Ergebnisanstieg und nur Powertrain (6,7% (Vj.:
6,8%)) konnte keine Margenausweitung ausweisen. Das Nettoergebnis stieg um 22% auf 785 (Vj.: 643; unsere
Prognose: 737) Mio. Euro.
Umsatz
Continental
Q4 2015
Q4 2016
in Mio. EUR
Veränderung
Umsatz
Gj. 2015
gg. Vj.
Gj. 2016
in Mio. EUR
Veränderung
gg. Vj.
Chassis & Safety
2.173
2.353
8,3%
8.450
8.978
6,2%
Powertrain
1.765
1.889
7,0%
7.069
7.320
3,6%
Interior
2.094
2.161
3,2%
8.155
8.325
2,1%
6.032
6.403
6,1%
23.673
24.622
4,0%
Automotive Group
Reifen
2.690
2.803
4,2%
10.409
10.717
3,0%
ContiTech
1.350
1.376
2,0%
5.368
5.463
1,8%
Rubber Group
4.040
4.180
3,5%
15.777
16.180
2,6%
Konsolidierung
-56
-58
-
-218
-252
-
10.016
10.524
5,1%
39.232
40.550
3,4%
Konzern
Quelle: Continental, NATIONAL-BANK AG
Im Gesamtjahr 2016 stiegen die Erlöse um 3% auf 40,55 (Vj.: 39,23; Unternehmensziel: rund 41) Mrd. Euro (organisch: +5% y/y), wozu alle Bereiche beitrugen. Das bereinigte EBIT sank dagegen um 1% auf 4,34 (Vj.: 4,37)
Mrd. Euro, weshalb sich die bereinigte EBIT-Marge auf 10,8% (Vj.: 11,1%; vorläufig: rund 10,7%; Ziel: >10,5%)
verringerte. Das Nettoergebnis kletterte dagegen bei einem verbesserten Finanzergebnis (-117 (Vj.: -246) Mio.
Euro) leicht auf 2,80 (Vj.: 2,73) Mrd. Euro (EpS: 14,01 (Vj.: 13,64) Euro). Für das abgelaufene Geschäftsjahr will
Continental eine Dividende von 4,25 (Vj.: 3,75; unsere Prognose: 4,00) Euro je Aktie (+13% y/y) ausschütten.
11
DAILY
Bereinigtes EBIT
Continental
Q4 2015
Q4 2016
in Mio. EUR
Veränderung
Bereinigtes EBIT
Gj. 2015
gg. Vj.
Gj. 2016
in Mio. EUR
Veränderung
gg. Vj.
Chassis & Safety
208
256
22,9%
815
592
-27,4%
EBIT-Marge
9,6%
10,9%
1,3 PP
9,6%
6,6%
-3,1 PP
119
126
5,2%
405
399
-1,5%
6,8%
6,6%
-0,1 PP
5,7%
5,4%
-0,3 PP
Powertrain
EBIT-Marge
Interior
206
226
9,9%
819
642
-21,6%
9,8%
10,5%
0,6 PP
10,0%
7,7%
-2,3 PP
534
608
13,9%
2.038
1.632
-19,9%
EBIT-Marge
8,8%
9,5%
0,6 PP
8,6%
6,6%
-2,0 PP
Reifen
494
606
22,5%
2.097
2.306
10,0%
18,4%
21,6%
3,2 PP
20,1%
21,5%
1,4 PP
EBIT-Marge
Automotive Group
EBIT-Marge
ContiTech
EBIT-Marge
Rubber Group
EBIT-Marge
Konsolidierung
Konzern
EBIT-Marge
76
113
49,9%
388
522
34,6%
5,6%
8,2%
2,6 PP
7,2%
9,6%
2,3 PP
570
719
26,2%
2.485
2.828
13,8%
14,1%
17,2%
3,1 PP
15,8%
17,5%
1,7 PP
-50
-29
-
-155
-119
-
1.054
1.298
23,2%
4.369
4.341
-0,6%
10,5%
12,3%
1,8 PP
11,1%
10,7%
-0,4 PP
Quelle: Continental, NATIONAL-BANK AG
PP: Prozentpunkte
Perspektiven
Für das Geschäftsjahr 2020 strebt der Konzern nach wie vor einen Umsatz von über 50 (2016: 40,55) Mrd. Euro
an. Der ROCE (Unternehmensdefinition) soll bei über 20% (2016(e): 20%; 2015: 21%) liegen. Die Ziele für das
laufende Geschäftsjahr wurden mehrheitlich bestätigt. Demnach soll der währungsbereinigte Umsatz auf über
43 Mrd. Euro steigen und die bereinigte EBIT-Marge bei über 10,5% liegen. Die Sondereffekte sieht Conti bei ca.
-100 (2016: -70) Mio. Euro, das Finanzergebnis bei ca. -200 (2016: -117) Mio. Euro, die Steuerquote bei <30%
(2016: 28%) sowie die PPA bei rund 200 (2016: 144) Mio. Euro. Die Rohstoffbelastungen erwartet das Unternehmen bei 500 (bisher: 400; 2016: +150) Mio. Euro.
Wir haben unsere Prognosen für die Geschäftsjahre 2017 (u.a. bereinigtes EBIT: 4,65 (alt: 4,69) Mrd. Euro; EpS:
14,40 (alt: 14,45) Euro; Dividende je Aktie: 4,40 (alt: 4,25) Euro) und 2018 (u.a. EpS: 15,60 (alt: 15,43) Euro;
Dividende je Aktie: 4,75 (alt: 4,50) Euro) angepasst. Auf Basis unseres Discounted-Cashflow-Modells (Startjahr:
2017 (bisher: 2016)) haben wir für die Continental-Aktie (3 Monate: +17%) ein neues Kursziel von 200,00 (alt:
190,00) Euro ermittelt. Bei einem moderaten Aufwärtspotenzial lautet unser Votum weiterhin Halten.
12
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- führende Marktpositionen bei den für das Unternehmen relevan-
- vergleichsweise hoher Anteil des Automobilgeschäfts
ten Produkten
- noch zu geringe Präsenz in Wachstumsregionen (hohe Ab-
- Kundenbeziehungen zu jedem großen Autobauer
hängigkeit von Deutschland/Europa) – vor allem in Süd-
- attraktives Produktportfolio
amerika
- hohe technologische Kompetenz
- konjunkturreagibles Geschäftsmodell
- starke Cashflow-Entwicklung ermöglicht Spielraum für akquisitorisches Wachstum
Chancen
Risiken
- neue Technologien vor allem in den Bereichen Sicherheit und
- volatile Material- und Rohstoffpreise beeinflussen Ergebnis-
Umwelt wie Notbrems- und Fahrerassistenzsysteme
- zunehmende Wertschöpfung von Zulieferern an der Automobilproduktion ermöglicht überdurchschnittliches Wachstum im
Vergleich zum Automobilproduktionswachstum
Quelle: NATIONAL-BANK AG
13
entwicklung und Nachfrage in den industrienahen Bereichen
- VW-Dieselskandal sollte das Sentiment für den Sektor mittelfristig belasten
- Brexit-Entscheidung mit negativen Folgen für den europäischen Pkw-Markt
DAILY
Continental
Gewinn- und Verlustrechnung
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
Umsatz
2014
2015
2016(e)
2017e
2018e
34.506
39.232
40.550
43.145
45.086
Bruttoergebnis
8.666
10.175
10.767
11.476
12.128
EBITDA
5.134
6.002
6.057
6.508
6.959
Abschreibungen
1.789
1.886
1.962
2.157
2.254
EBIT
3.345
4.116
4.096
4.351
4.705
-265
-246
-117
-199
-205
3.080
3.870
3.979
4.152
4.500
Finanzergebnis
EBT
Steuern
Ergebnis nach Steuern
Minderheitenanteile
Nettoergebnis
Anzahl Aktien (Mio. St.)
Ergebnis je Aktie
Dividende je Aktie
-622
-1.090
-1.097
-1.183
-1.282
2.458
2.780
2.882
2.969
3.217
-82
-52
-80
-89
-97
2.375
2.727
2.803
2.880
3.121
200
200
200
200
200
11,88
13,64
14,01
14,40
15,60
3,25
3,75
4,25
4,40
4,75
in % vom Umsatz
Umsatz
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
Bruttoergebnis
25,1%
25,9%
26,6%
26,6%
26,9%
EBITDA
14,9%
15,3%
14,9%
15,1%
15,4%
Abschreibungen
-5,2%
-4,8%
-4,8%
-5,0%
-5,0%
EBIT
9,7%
10,5%
10,1%
10,1%
10,4%
EBT
8,9%
9,9%
9,8%
9,6%
10,0%
Steuern
1,8%
2,8%
2,7%
2,7%
2,8%
Ergebnis nach Steuern
7,1%
7,1%
7,1%
6,9%
7,1%
Nettoergebnis
6,9%
7,0%
6,9%
6,7%
6,9%
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Continental
14
DAILY
Continental
Bilanz- und Kapitalflussdaten
2014
2015
2016(e)
2017e
2018e
Bilanzsumme
Anlagevermögen
Geschäfts- und Firmenwert
Vorräte
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Liquide Mittel
Eigenkapital
Verzinsliches Fremdkapital
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
Summe Fremdkapital
30.241
16.923
5.769
2.988
5.846
3.244
11.025
6.432
4.862
19.217
32.836
19.667
6.641
3.360
6.723
1.622
13.214
5.245
5.494
19.622
36.175
21.321
6.857
3.753
7.393
2.107
14.735
4.952
6.248
21.440
37.408
22.368
6.857
3.883
7.550
1.981
16.853
4.069
6.256
20.554
39.387
23.044
6.857
4.058
7.890
2.745
19.191
3.347
6.537
20.196
Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit
Cashflow aus Investitionstätigkeit
Free Cashflow
Cashflow aus Finanzierungstätigkeit
Summe der Cashflows
4.168
-2.153
2.015
-908
1.107
4.916
-3.472
1.444
-3.098
-1.654
4.938
-3.167
1.771
-1.255
517
4.811
-3.204
1.607
-1.733
-126
5.297
-2.931
2.366
-1.603
764
2014
2015
2016(e)
2017e
2018e
1,0
7,0
10,8
13,9
3,0
7,9
1,0
2,0%
1,2
7,6
11,0
15,3
3,2
8,5
1,1
1,8%
1,0
6,6
9,7
13,2
2,5
7,5
0,9
2,3%
1,0
6,4
9,5
13,4
2,3
8,0
0,9
2,3%
0,9
6,0
8,8
12,4
2,0
7,3
0,9
2,5%
Eigenkapitalrendite (ROE)
ROCE
ROI
21,5%
16,0%
7,9%
20,6%
17,0%
8,3%
19,0%
15,6%
7,7%
17,1%
15,8%
7,7%
16,3%
16,5%
7,9%
Eigenkapitalquote
Anlagendeckungsgrad
Anlagenintensität
Vorräte / Umsatz
Forderungen / Umsatz
Working Capital-Quote
Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR)
Nettofinanzverschuldung / EBITDA
36,5%
65,1%
56,0%
8,7%
16,9%
11,5%
3.188
0,6
40,2%
67,2%
59,9%
8,6%
17,1%
11,7%
3.623
0,6
40,7%
69,1%
58,9%
9,3%
18,2%
12,1%
2.845
0,5
45,1%
75,3%
59,8%
9,0%
17,5%
12,0%
2.088
0,3
48,7%
83,3%
58,5%
9,0%
17,5%
12,0%
602
0,1
5,9%
114,3%
5,8%
5,6%
115,5%
3,7%
6,4%
132,1%
4,4%
7,4%
148,5%
3,7%
6,5%
130,0%
5,2%
10,07
15,94
16,22
55,12
7,22
18,12
8,11
66,07
8,86
14,23
10,53
73,67
8,04
10,44
9,90
84,26
11,83
3,01
13,72
95,95
in Mio. EUR
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Continental
Continental
Wichtige Kennzahlen
EV / Umsatz
EV / EBITDA
EV / EBIT
KGV
KBV
KCV
KUV
Dividendenrendite
Capex / Umsatz
Capex / Abschreibungen
Free Cashflow / Umsatz
Free Cash Flow / Aktie (EUR)
Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR)
Cash / Aktie (EUR)
Buchwert / Aktie (EUR)
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Continental
15
DAILY
Deutsche Telekom 1)
Anlass:
Zahlen für das vierte Quartal 2016
Kaufen (Kaufen)
Kurs am 01.03.17 um 17:35 h:
16,47 EUR
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
02.03.2017 / 13:20h
Der Umsatz stieg im vierten Quartal (Q4) 2016 - erneut getrieben
Erstmals weitergegeben:
02.03.2017 / 15:20h
vom US-Geschäft - stärker als erwartet um 9,4% y/y. Das berei-
Kursziel:
19,00 EUR
Marktkapitalisierung:
77,03 Mrd. EUR
Branche:
nigte Konzern-EBITDA lag mit einem Anstieg von 2,4% y/y aber
unter den Erwartungen. Das berichtete Nettoergebnis wurde
hauptsächlich von der bereits im Vorfeld erwarteten Abschrei-
Telekommunikation
bung in Höhe von 2,2 Mrd. Euro auf den 12%-Anteil an der BT
Land:
Deutschland
Group belastet, weshalb dieses auf -2,12 (Vj.: +0,95) Mrd. Euro
WKN:
555750
eingebrochen ist. Der EBITDA-Ausblick für 2017 verfehlte die Er-
DTEGn.DE
wartungen und die Dividende für 2016 wurde erwartungsgemäß
12/16 12/17e 12/18e
auf 0,60 (Vj.: 0,55) Euro je Aktie angehoben. Wir haben unsere
Reuters:
Kennzahlen
EpS-Prognosen für 2017 reduziert (bereinigt: 0,95 (alt: 1,06) Eu-
Gewinn
0,58
0,85
0,97
Kurs/Gewinn
26,3
19,5
17,1
Dividende
0,60
0,65
0,70
0,97 Euro). Bei einem moderat auf 19,00 (alt: 18,50) Euro (Dis-
Div.-Rendite
3,9%
3,9%
4,3%
counted-Cashflow-Modell und Peer Group-Modell) angehobenen
Kurs/Umsatz
1,0
1,0
1,0
Kursziel bestätigen wir unser Kaufen-Votum. Impulse für die Aktie
Kurs/Op Ergebnis
7,7
9,3
8,4
erwarten wir vom starken Wachstum im US-Geschäft, der mittel-
Kurs/Cashflow
4,5
4,4
4,2
Kurs/Buchwert
1,8
1,9
1,8
ro; berichtet: 0,85 (alt: 0,89) Euro) und für 2018 teilweise angehoben (bereinigt: 1,07 (alt: 1,01) Euro; berichtet: unverändert
fristigen Erholung im Deutschland- und Europageschäft, dem attraktiven Bewertungsniveau sowie der attraktiven Dividendenrendite bzw. den bis 2018 in Aussicht gestellten mindestens stabilen Dividendenausschüttungen.
20
15
Markus Friebel (Analyst)
10
Mrz 12
Jun 13
Sep 14
Dez 15
5
Mrz 17
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
Absolut
11,8%
Relativ z. DAX30
-2,6%
Erstempfehlung:
6 Mon. 12 Mon.
9,3%
4,9%
-3,3% -14,9%
06.03.2009
Historie der Umstufungen (12 Monate):
10.06.2015
Von Halten auf Kaufen
05.08.2010
16
Von Kaufen auf Halten
DAILY
Highlights
•
Die Q4-Zahlen fielen aus unserer Sicht gemischt aus. Dabei wurde das berichtete Nettoergebnis von
der bereits im Vorfeld erwarteten Milliardenabschreibung bei der Beteiligung an der BT Group belastet.
•
Der EBITDA-Ausblick für 2017 verfehlte die Erwartungen und die Dividende für das Geschäftsjahr 2016
wurde erwartungsgemäß auf 0,60 (Vj.: 0,55) Euro je Aktie angehoben.
Geschäftsentwicklung
Der Umsatz stieg in Q4 2016 stärker als erwartet um 9,4% auf 19,54 (Vj.: 17,86; unsere Prognose: 18,62;
Marktkonsens: 19,21) Mrd. Euro. Einmal mehr wurden die Erlöse vom starken US-Geschäft (+25,6% y/y auf
9,45 Mrd. Euro) getrieben, womit das Q4 auch das wachstumsstärkste Quartal der US-Tochter in 2016 gewesen
war. Das Geschäft im Heimatmarkt (-0,5% y/y auf 5,63 Mrd. Euro), in Europa (-1,7% y/y) und im Systemgeschäft
(-8,6% y/y) blieb dagegen rückläufig. Die Mobilfunkserviceerlöse in Deutschland sanken leicht um 0,3% y/y auf
1,67 Mrd. Euro. Im Geschäftsjahr 2016 stieg der Konzernumsatz, ausschließlich getrieben durch das US-Geschäft, um 5,6% auf 73,10 (Vj.: 69,23) Mrd. Euro.
Umsatz
Deutsche Telekom
Q4 2015
Q4 2016
in Mio. EUR
Veränderung
Umsatz
gg. Vj.
Gj. 2015
Gj. 2016
in Mio. EUR
Veränderung
gg. Vj.
Deutschland
5.659
5.632
-0,5%
22.421
22.041
-1,7%
USA
7.518
9.445
25,6%
28.925
33.738
16,6%
Europa
3.397
3.338
-1,7%
13.024
12.747
-2,1%
Systemgeschäft
2.163
1.978
-8,6%
8.194
7.907
-3,5%
Konzernzentrale & Shared Services
571
598
4,7%
2.275
2.212
-2,8%
Konsolidierung
-1.449
-1.448
-
-5.611
-5.550
-
Konzern
17.859
19.543
9,4%
69.228
73.095
5,6%
Quelle: Deutsche Telekom, NATIONAL-BANK AG
Das bereinigte Konzern-EBITDA lag in Q4 2016 mit einem Anstieg von 2,4% auf 5,27 (Vj.: 5,14; unsere Prognose: 5,49; Marktkonsens: 5,31) Mrd. Euro unter den Erwartungen. Wesentlicher Belastungsfaktor war dabei das
chronisch kriselnde Systemgeschäft mit einem Ergebniseinbruch von 72,2% y/y auf Grund von bilanziellen Risikovorsorgemaßnahmen. Erfreulich war wiederum der vergleichsweise deutliche Ergebnisanstieg von 2,8% y/y
im Heimatmarkt. Das bereinigte Konzern-Nettoergebnis stieg um 1,5% auf 973 (Vj.: 959; unsere Prognose:
1.068; Marktkonsens: 715) Mio. Euro. Das berichtete Nettoergebnis wurde hauptsächlich von einer Abschreibung in Höhe von 2,2 Mrd. Euro auf den 12%-Anteil an der BT Group belastet, weshalb dieses auf -2,12 (Vj.:
+0,95; unsere Prognose: +0,65; Marktonsens: +0,51) Mrd. Euro eingebrochen ist. Im Geschäftsjahr 2016 stagnierte das bereinigte Nettoergebnis bei 4,11 Mrd. Euro und das berichtete Nettoergebnis verzeichnete einen
Rückgang um 17,8% auf 2,68 (Vj.: 3,25) Mrd. Euro. Der freie Cashflow sank in Q4 um 10,5% auf 0,89 (Vj.: 1,00)
Mrd. Euro bzw. stieg in 2016 um 8,6% auf 4,94 (Vj.: 4,55) Mrd. Euro.
17
DAILY
EBITDA*
Deutsche Telekom
Q4 2015
Q4 2016
in Mio. EUR
Veränderung
gg. Vj.
EBITDA*
Gj. 2015
Gj. 2016
in Mio. EUR
Veränderung
gg. Vj.
Deutschland
2.086
2.145
2,8%
8.790
8.800
0,1%
USA
2.075
2.325
12,0%
6.654
8.561
28,7%
Europa
1.075
970
-9,8%
4.329
4.094
-5,4%
Systemgeschäft
216
60
-72,2%
740
582
-21,4%
Konzernzentrale & Shared Services
-321
-241
-
-552
-576
-
12
6
-50,0%
-53
-41
-
Konsolidierung
Konzern
EBITDA-Marge (%)
5.143
5.265
2,4%
19.908
21.420
7,6%
28,8%
26,9%
-1,9 PP
28,8%
29,3%
0,5 PP
Quelle: Deutsche Telekom, NATIONAL-BANK AG
* bereinigt um Sondereinflüsse; PP: Prozentpunkte
Perspektiven
Das Wachstum bei den Kundenzahlen hielt auch in Q4 weiter an. So konnte in den USA in Q4 2016 (Zeitraum jeweils vom 30.09.2016 bis 31.12.2016) die Zahl der Mobilfunkvertragskunden weiter um 1,12 Mio. zulegen.
Ebenso verzeichnete auch die Zahl der Mobilfunkvertragskunden in Deutschland das achte Quartal in Folge ein
Wachstum (+514 Tsd. q/q auf 25,22 Mio.). Auch die wichtigsten Bereiche des Festnetzgeschäfts (Breitbandanschlüsse: +87 Tsd. q/q, darunter Glasfaser: +393 Tsd. q/q; Entertain: +61 Tsd. q/q) konnten weitere Zuwächse
verzeichnen (MagentaEINS-Kunden (Deutschland und EU) in 2016: 4,4 (Vj.: 2,8) Mio.). Darüber hinaus konnte
die Zahl der Mobilfunkvertragskunden in Europa ebenfalls weiter zulegen (+381 Tsd. q/q auf 27,30 Mio.; Breitband: +205 Tsd. q/q; Entertain: +39 Tsd. q/q).
Für 2017 wird ein weiterer Umsatzanstieg (erneut hauptsächlich getrieben vom US-Geschäft), ein Anstieg des
bereinigten EBITDA auf ca. 22,2 (Vj.: 21,4; unsere bisherige Prognose: 22,9; Marktkonsens: 23,1) Mrd. Euro
(ebenfalls erneut hauptsächlich getrieben vom US-Geschäft) und ein Anstieg des freien Cashflows auf ca. 5,5
(Vj.: 4,9) Mrd. Euro in Aussicht gestellt. Die mittelfristigen Ziele bis 2018 erfuhren keine Änderungen (u.a. Umsatzwachstum 2014-2018: +1% bis +2% p.a.; bereinigtes EBITDA: +2% bis +4% p.a.; freier Cashflow: ca. +10%
p.a.). Darüber hinaus will die Deutsche Telekom für das Geschäftsjahr 2016 erwartungsgemäß eine Dividende
von 0,60 (Vj.: 0,55) Euro je Aktie ausschütten.
Wir haben unsere EpS-Prognosen für 2017 moderat reduziert (bereinigt: 0,95 (alt: 1,06) Euro; berichtet: 0,85
(alt: 0,89) Euro) und für 2018 teilweise angehoben (bereinigt: 1,07 (alt: 1,01) Euro; berichtet: unverändert 0,97
Euro). Bei einem moderat auf 19,00 (alt: 18,50) Euro (Discounted-Cashflow-Modell (neues Startjahr 2017 (bisher: 2016)) und Peer Group-Modell (Schätzjahre 2017 und 2018 (bisher: 2016 und 2017))) angehobenen Kursziel bestätigen wir unser Kaufen-Votum.
18
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- hoher Marktanteil und hohe Akzeptanz in Deutschland und
- hoher Wettbewerb und Preisdruck sowie zum Teil sinkende
Europa
- erfolgreiche Kostenoptimierungsprogramme, vor allem im Festnetz- und Geschäftskundensegment
Marktanteile
- keine Mobilfunkaktivitäten in den Emerging Markets mit Ausnahme Osteuropas
- langfristige Dividendenkontinuität
- Personalstruktur (hoher Beamtenanteil)
Chancen
Risiken
- Wachstumspotenziale durch Glasfasernetze, Telekom Entertain,
- ständige Bedrohung des Geschäftsmodells durch Technolo-
Bündelangebote („Magenta“-Tarife), Internet der Dinge (neue
Dienste, stark steigende Anzahl von vernetzten Geräten), neuer
Mobilfunkstandard 5G (ca. in 2020)
- steigende Tarifpreise
- steigende Nachfrage der Kunden nach mehr Datenvolumen und
besserer Netzqualität
- Umstellung auf IP-Netze (Kosteneinsparungen)
- sich abschwächender Regulierungsdruck in Europa
- zukünftig stärker akquisitionsgetriebene und renditeorientiertere
Geschäftspolitik des Vorstandsvorsitzenden Timotheus Höttges
- Ausstieg aus Märkten ohne marktbeherrschende Stellung
Quelle: NATIONAL-BANK AG
19
giekonzerne wie Google oder Facebook
- Vorgaben der Regulierungsbehörden (z.B. Reduzierung der
Terminierungsentgelte sowie der Roamingentgelte)
- Wettbewerbsverschärfung im Breitbandmarkt insbesondere
durch Kabelkonzerne
- hohe Investitionen für den Netzwerkausbau hauptsächlich in
Deutschland
DAILY
Deutsche Telekom
Gewinn- und Verlustrechnung
2014
2015
2016
2017e
2018e
Umsatz
62.658
69.228
73.095
76.060
77.962
Rohertrag/Bruttoergebnis
30.610
33.522
36.011
37.269
38.201
EBITDA
17.569
19.908
21.420
22.535
23.778
-10.574
-11.360
-13.380
-13.311
-13.409
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
Abschreibungen
EBIT
Finanzergebnis
EBT
7.247
7.028
9.164
8.300
9.121
-2.897
-2.250
-4.617
-2.662
-2.729
4.350
4.778
4.547
5.638
6.393
-1.106
-1.276
-1.443
-1.409
-1.598
3.244
3.502
3.104
4.228
4.795
-320
-248
-429
-250
-250
Nettoergebnis
2.924
3.254
2.675
3.978
4.545
Anzahl Aktien (Mio. St.)
Steuern
Ergebnis nach Steuern
Minderheitenanteile
4.476
4.553
4.625
4.707
4.707
Ergebnis je Aktie
0,65
0,71
0,58
0,85
0,97
Dividende je Aktie
0,50
0,55
0,60
0,65
0,70
in % vom Umsatz
Umsatz
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
Rohertrag/Bruttoergebnis
48,9%
48,4%
49,3%
49,0%
49,0%
EBITDA
28,0%
28,8%
29,3%
29,6%
30,5%
Abschreibungen
16,9%
16,4%
18,3%
17,5%
17,2%
EBIT
11,6%
10,2%
12,5%
10,9%
11,7%
EBT
6,9%
6,9%
6,2%
7,4%
8,2%
Steuern
1,8%
1,8%
2,0%
1,9%
2,1%
Ergebnis nach Steuern
5,2%
5,1%
4,2%
5,6%
6,2%
Nettoergebnis
4,7%
4,7%
3,7%
5,2%
5,8%
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Deutsche Telekom
20
DAILY
Deutsche Telekom
Bilanz- und Kapitalflussdaten
2014
2015
2016
2017e
2018e
Bilanzsumme
Anlagevermögen
Geschäfts- und Firmenwert
Vorräte
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Liquide Mittel
Eigenkapital
Verzinsliches Fremdkapital
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
Summe Fremdkapital
129.360
99.562
51.565
1.503
10.454
7.523
34.066
55.227
9.681
95.294
143.920
111.736
57.025
1.847
9.238
6.897
38.150
62.380
11.090
105.770
148.485
121.847
60.599
1.629
9.362
7.747
38.845
64.650
10.441
109.640
151.203
122.988
63.023
1.978
10.268
8.070
40.298
64.650
11.409
110.905
153.602
124.781
65.544
2.027
10.525
8.369
42.034
64.650
11.694
111.569
Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit
Cashflow aus Investitionstätigkeit
Free Cashflow
Cashflow aus Finanzierungstätigkeit
Summe der Cashflows
13.393
-10.761
2.632
-3.434
-802
14.997
-15.015
-18
-876
-894
15.533
-13.608
1.925
-1.322
603
17.549
-14.451
3.098
-2.775
323
18.561
-15.202
3.359
-3.059
300
in Mio. EUR
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Deutsche Telekom
Deutsche Telekom
Wichtige Kennzahlen
2014
2015
2016
2017e
2018e
EV / Umsatz
EV / EBITDA
EV / EBIT
KGV
KBV
KCV
KUV
Dividendenrendite
1,6
5,8
14,0
18,5
1,6
4,0
0,9
4,1%
1,9
6,5
18,3
22,5
1,9
4,9
1,1
3,4%
1,7
5,9
13,9
26,3
1,8
4,5
1,0
3,9%
1,8
5,9
16,1
19,5
1,9
4,4
1,0
3,9%
1,7
5,6
14,7
17,1
1,8
4,2
1,0
4,3%
Eigenkapitalrendite (ROE)
ROCE
ROI
8,6%
7,1%
2,3%
8,5%
6,3%
2,3%
6,9%
7,5%
1,8%
9,9%
6,7%
2,6%
10,8%
7,3%
3,0%
Eigenkapitalquote
Anlagendeckungsgrad
Anlagenintensität
Vorräte / Umsatz
Forderungen / Umsatz
Working Capital-Quote
Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR)
Nettofinanzverschuldung / EBITDA
26,3%
34,2%
77,0%
2,4%
16,7%
3,6%
47.704
2,7
26,5%
34,1%
77,6%
2,7%
13,3%
0,0%
55.483
2,8
26,2%
31,9%
82,1%
2,2%
12,8%
0,8%
56.903
2,7
26,7%
32,8%
81,3%
2,6%
13,5%
1,1%
56.580
2,5
27,4%
33,7%
81,2%
2,6%
13,5%
1,1%
56.281
2,4
Capex / Umsatz
Capex / Abschreibungen
Free Cashflow / Umsatz
18,9%
112,0%
4,2%
21,1%
128,6%
0,0%
18,7%
101,9%
2,6%
19,0%
108,6%
4,1%
19,5%
113,4%
4,3%
0,59
10,66
1,68
7,61
0,00
12,19
1,51
8,38
0,42
12,30
1,68
8,40
0,66
12,02
1,71
8,56
0,71
11,96
1,78
8,93
Free Cash Flow / Aktie (EUR)
Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR)
Cash / Aktie (EUR)
Buchwert / Aktie (EUR)
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Deutsche Telekom
21
DAILY
Henkel Vz
Anlass:
Übernahme im Metallverpackungsbereich
Halten (Halten)
Kurs am 01.03.17 um 17:35 h:
119,40 EUR
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
02.03.2017 / 13:20h
Henkel kündigte heute (02.03.) an, exklusive Verhandlungen zur
Erstmals weitergegeben:
02.03.2017 / 15:20h
Übernahme der Verpackungssparte Darex Packacking Technology
Kursziel:
128,00 EUR
Marktkapitalisierung:
47,92 Mrd. EUR
Branche:
(Umsatz 2016: rund 300 Mio. USD (ca. 285 Mio. Euro); Henkel
2016: 18,71 Mrd. Euro) des Chemieunternehmens GCP Applied
Technologies zu führen. Darex Packacking ist ein Hersteller von
Konsum
Hochleistungsabdichtungen und -beschichtungen. Das verbindli-
Land:
Deutschland
che Übernahmeangebot (inkl. Verbindlichkeiten) von Henkel be-
WKN:
604843
läuft sich auf 1,05 Mrd. USD (ca. 995 Mio. Euro) und soll durch
HNKG_p.DE
Bar- und Fremdmittel finanziert werden (EV/Umsatz Darex 2016:
12/16 12/17e 12/18e
3,5; Henkel 2017e: 2,5). Vorbehaltlich des Zustandekommens
Reuters:
Kennzahlen
der Übernahme (Abschluss für Mitte 2017 geplant), stärkt Henkel
Gewinn
4,74
5,33
5,85
Kurs/Gewinn
22,5
22,4
20,4
Dividende
1,62
1,72
1,82
in diesem Bereich aus (Darex ist in weltweit 19 Ländern aktiv).
Div.-Rendite
1,5%
1,4%
1,5%
Aus strategischer Sicht halten wir die Übernahme für sinnvoll
Kurs/Umsatz
2,6
2,4
2,3
(u.a. komplementär zur bestehenden Metallverpackungssparte;
Kurs/Op Ergebnis
17,3
15,5
14,4
führende Technologie in der Beschichtung für Metallverpackung;
Kurs/Cashflow
16,4
24,4
24,5
Kurs/Buchwert
3,1
3,1
2,8
das Segment Adhesive Technologies (Umsatzanteil 2016: 48%)
im Bereich Metallverpackungen und baut seine globale Präsenz
Stärkung der globalen Marktposition) und sehen den Übernahmepreis für noch angemessen. Insgesamt ist die Ankündigung
einer weiteren Akquisition (2016: The Sun Products) u.E. wenig
überraschend, da Übernahmen ein Teil der aktuellen Konzernstra-
135
110
Mrz 12
Jun 13
Sep 14
Dez 15
tegie darstellen. Die Akquisition ist eine der größten in dem Seg-
85
ment Adhesive Technologies seit 2008 (Kauf von National Starch
60
für 3,7 Mrd. Euro). Für die Henkel-Vorzugsaktie, die zuletzt fester
35
Mrz 17
tendierte (1 Monat: +6%), hat unser Halten-Votum bei vorerst
unveränderten Prognosen und einem unveränderten Kursziel
Quelle: Bloomberg
128,00 Euro (Discounted-Cashflow-Modell) weiterhin Bestand.
Performance
3 Mon.
Absolut
12,1%
0,5%
26,3%
Relativ z. DAX30
-2,3% -12,0%
6,5%
Erstempfehlung:
6 Mon. 12 Mon.
18.02.2009
Historie der Umstufungen (12 Monate):
19.01.2016
Von Verkaufen auf Halten
10.02.2015
Von Halten auf Verkaufen
07.05.2014
Von Verkaufen auf Halten
20.02.2014
Von Kaufen auf Verkaufen
04.07.2012
Von Halten auf Kaufen
22
Laura Cherdron (Analystin)
DAILY
Klöckner & Co
Anlass:
Zahlen für das Geschäftsjahr 2016
Verkaufen (Verkaufen)
Kurs am 01.03.17 um 17:35 h:
12,46 EUR
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
02.03.2017 / 13:20h
Das operative Zahlenwerk für das vierte Quartal (Q4) 2016 über-
Erstmals weitergegeben:
02.03.2017 / 15:20h
traf ergebnisseitig unseren Erwartungen (u.a. bereinigtes EBITDA:
37 (Vj.: 11; unsere Prognose: 26) Mio. Euro) und die Unterneh-
Kursziel:
Marktkapitalisierung:
1,24 Mrd. EUR
Branche:
menszielsetzung (21-31 Mio. Euro). Das Nettoergebnis (-12 (Vj.:
-263) Mio. Euro) blieb dagegen hinter unserer Prognose (-7 Mio.
Rohstoffe
Euro) zurück. Allerdings lag der Dividendenvorschlag für 2016
Land:
Deutschland
(0,20 (Vj.: 0,00) Euro je Aktie) über unserer Erwartung (0,15 Eu-
WKN:
KC0100
ro). Der Ausblick für das Geschäftsjahr 2017 fiel in Anbetracht der
KCOGn.DE
Restrukturierungs- und Effizienzsteigerungsprogramme und des
12/16 12/17e 12/18e
Umsatzziels ergebnisseitig (leichter EBITDA-Anstieg) verhalten
Reuters:
Kennzahlen
aus. Die Dividende für 2017 soll mindestens 0,20 Euro je Aktie
Gewinn
0,37
0,57
0,63
Kurs/Gewinn
28,0
21,8
19,7
Dividende
0,20
0,20
0,20
Euro). Bei der Strategieumsetzung kommt der Konzern voran. In
Div.-Rendite
1,9%
1,6%
1,6%
Anbetracht des gegenwärtigen Bewertungsniveaus (u.a. KGV
Kurs/Umsatz
0,2
0,2
0,2
2018e von 19,7 bei EpS-Wachstum 2018e von 11% y/y) lautet
Kurs/Op Ergebnis
12,1
10,7
9,9
unser Votum für die KlöCo-Aktie weiterhin Verkaufen.
Kurs/Cashflow
14,2
10,1
9,1
Kurs/Buchwert
0,9
1,0
1,0
14
11
8
Mrz 12
Jun 13
Sep 14
Dez 15
5
Mrz 17
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
Absolut
23,3%
6,0%
42,7%
Relativ z. SDAX
10,4%
-1,6%
25,5%
Erstempfehlung:
6 Mon. 12 Mon.
08.07.2009
Historie der Umstufungen (12 Monate):
02.03.2016
Von Halten auf Verkaufen
08.05.2015
Von Kaufen auf Halten
08.08.2014
Von Halten auf Kaufen
08.05.2014
Von Kaufen auf Halten
26.05.2010
Von Halten auf Kaufen
23
betragen. Wir haben unsere Prognosen teilweise gesenkt (u.a.
EpS 2017e: 0,57 (alt: 0,59) Euro; EpS 2018e: unverändert 0,63
Sven Diermeier (Senior Analyst)
DAILY
Highlights
•
Das Ergebnisziel für das Geschäftsjahr 2016 wurde übertroffen.
•
Für das abgelaufene Geschäftsjahr will KlöCo eine Dividende von 0,20 (Vj.: 0,00) Euro je Aktie ausschütten.
•
Für das laufende Geschäftsjahr stellt das Unternehmen einen leichten Anstieg des EBITDA in Aussicht.
Geschäftsentwicklung
Der Konzernabsatz verringerte sich im vierten Quartal (Q4) 2016 - restrukturierungsbedingt (Schließung von unprofitabelen Standorten) - um 6% auf 1,45 (Vj.: 1,54; unsere Prognose: 1,44) Mio. Tonnen (Europa: -3% y/y;
Nord-/Südamerika: -10% y/y). Der Umsatz sank preisbedingt unterproportional um 4% auf 1,40 (Vj.: 1,46; unsere Prognose: 1,39) Mrd. Euro (Europa: -4% y/y; Nord-/Südamerika: -4% y/y). Das EBITDA vor Restrukturierungsaufwendungen legte aber um 26 Mio. Euro auf 37 (Vj.: 11; unsere Prognose: 26; Unternehmensziel:
21-31) Mio. Euro zu. Ausschlaggebend für den Anstieg waren Preiseffekte (Ergebniseffekt: +35 Mio. Euro y/y).
Auf Grund niedrigerer Restrukturierungsaufwendungen (0 (Vj.: 9) Mio. Euro) kletterte das berichtete EBITDA um
35 Mio. Euro auf 37 (Vj.: 2) Mio. Euro. Das Nettoergebnis bezifferte sich auf -12 (Vj.: -263; unsere Prognose: -7)
Mio. Euro. Ausschlaggebend für die Verbesserung waren neben der operativen Entwicklung deutlich niedrigere
Wertberichtigungen.
Bereinigtes EBITDA
Klöckner & Co
Q4 2015
Q4 2016
Veränderung
in Mio. EUR
in Mio. EUR
in %
in Mio. EUR
Nord-/Südamerika
3
11
>100%
8
Europa
12
36
>100%
24
Zentrale
-4
-10
-
-6
EBITDA
11
37
>100%
26
0,8%
2,6%
1,9 PP
-
EBITDA-Marge
Quelle: Klöckner & Co, NATIONAL-BANK AG
PP = Prozentpunkte
Im Gesamtjahr 2016 verringerte sich der Absatz um 5% y/y und der Umsatz um 11% y/y. Das EBITDA vor Restrukturierungsaufwendungen legte um 110 Mio. Euro auf 196 (Vj.: 86; Unternehmensziel: 180-190) Mio. Euro
zu (davon Preiseffekt: +123 Mio. Euro y/y). Das berichtete EBITDA verbesserte sich auf 196 (Vj.: 24) Mio. Euro
(Restrukturierungsaufwendungen: 0 (Vj.: 62) Mio. Euro). Das Nettoergebnis belief sich auf +37 (Vj.: -347) Mio.
Euro. Für das abgelaufene Geschäftsjahr will KlöCo eine Dividende von 0,20 (Vj.: 0,00; unsere Prognose: 0,15)
Euro je Aktie ausschütten.
24
DAILY
Bereinigtes EBITDA
Klöckner & Co
Gj. 2015
Gj. 2016
Veränderung
in Mio. EUR
in Mio. EUR
in %
in Mio. EUR
Nord-/Südamerika
37
74
100%
37
Europa
69
151
>100%
82
Zentrale
-20
-29
-
-9
EBITDA
86
196
>100%
110
1,3%
3,4%
2,1
-
EBITDA-Marge
Quelle: Klöckner & Co, NATIONAL-BANK AG
PP = Prozentpunkte
Insbesondere auf Grund des Aufbaus von Working Capital entwickelte sich der freie Cashflow im Gesamtjahr
2016 entgegen der Ergebnisse rückläufig, war aber positiv (+21 (Vj.: +191) Mio. Euro). Die Nettofinanzverschuldung stieg im Quartalsverlauf und lag per Ende Dezember 2016 bei 444 (30.09.2016: 438; 31.12.2015: 385;
31.12.2014: 472) Mio. Euro. Die Eigenkapitalquote belief sich Ende Q4 2016 auf 39,6% (30.09.2016: 36,2%;
31.12.2015: 39,2%; 31.12.2014: 39,4%) und das Gearing auf 40% (30.09.2016: 41%; 31.12.2015: 36%;
31.12.2014: 34%). Damit werden die Covenants (Gearing: <150%) weiterhin deutlich erfüllt.
Perspektiven
Mittelfristig will KlöCo eine EBITDA-Marge von mindestens 5% (Gj. 2016: 3,4%; Gj. 2015 bereinigt: 1,3%; Gj.
2014: 2,9%) erzielen. Neben Restrukturierungs- und Effizienzsteigerungsmaßnahmen setzt das Unternehmen
bei der angestrebten Margenverbesserung auf eine strukturelle (mehr höherwertige Tätigkeiten (Umsatzanteil
2018e: >50%; 2016: 46%; 2015: 39%), mehr Umsatz über das Internet (2019e: 50%; Q4 2016: 12%)) und
regionale (höherer Umsatzanteil in den USA (Ziel: >50%; 2016: 41%)) Anpassung des Geschäftsmodells (u.a.
durch Akquisitionen und Digitalisierung).
Für das Geschäftsjahr 2017 stellt KlöCo einen Umsatzanstieg (absatz- und preisgetrieben) in Aussicht. Das
EBITDA soll leicht steigen (Gj. 2016: 196 Mio. Euro). Dabei soll sich das Q1-EBITDA deutlich auf 65-75 (Vj.: 16)
Mio. Euro verbessern. Das Nettoergebnis soll im Gesamtjahr 2017 weiter steigen und die Nettoverschuldung Ende 2017 leicht unter dem Vorjahresniveau (31.12.2016: 444 Mio. Euro) liegen. Für 2017 will das Unternehmen
mindestens eine Dividende von 0,20 (2016: 0,20) Euro je Aktie ausschütten. Das Restrukturierungsprogramm
„KCO WIN+“ soll in 2016/2017 einen Ergebniseffekt (EBITDA) von rund 30 (davon 2016 realisiert: 28) Mio. Euro
liefern. Das Effizienzsteigerungsprogramm „One Europe“ liefert ein zusätzliches Ergebnissteigerungspotenzial
von rund 30 (2017e: 10; 2018e: 15; 2019e: 5) Mio. Euro.
Wir haben unsere Prognosen für die Geschäftsjahre 2017 (u.a. EpS: 0,57 (alt: 0,59) Euro; Dividende je Aktie:
unverändert 0,20 Euro) und 2018 (u.a. EpS: unverändert 0,63 Euro; Dividende je Aktie: unverändert 0,20 Euro)
teilweise gesenkt. Unser Votum lautet weiterhin Verkaufen.
25
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
- einer der größten unabhängigen Stahlhändler in Westeuropa und
den USA
- erweiterte Wertschöpfungskette
Schwächen
- volatile Ergebnisse
- Handelsgeschäft mit vergleichsweise geringen Margen
- keine signifikante Präsenz in Schwellenmärkten bzw. fehlende regionale Diversifikation
- geringe Marktmacht
- bisher keine Dividendenkontinuität
- hohe Bewertung
Chancen
- erfolgreiche Umsetzung der Strategie „Klöckner & Co 2020“
(strukturelle und regionale Anpassung des Geschäftsmodells)
- Branchenkonsolidierung
- strategische Zusammenarbeit mit Stahlo (Friedhelm Loh/Swoctem)
- wirksame Stahl-Importzöllen
Quelle: NATIONAL-BANK AG
26
Risiken
- hohe Konjunkturabhängigkeit
- häufiges Verfehlen der eigenen Zielsetzungen
- Übernahmen (Aufbau von Goodwill; eventuelle Kapitalerhöhung)
- China erhält Marktwirtschaftsstatus (erschwert DumpingZölle)
DAILY
Klöckner & Co
Gewinn- und Verlustrechnung
2014
2015
2016
2017e
2018e
Umsatz
6.504
6.444
5.730
6.131
6.187
Rohertrag/Bruttoergebnis
1.261
1.237
1.315
1.423
1.417
EBITDA
191
24
196
213
221
Abschreibungen
-92
-374
-110
-96
-96
98
-350
85
117
125
-59
-49
-33
-33
-33
39
-399
52
84
92
-17
50
-14
-25
-28
22
-349
38
58
65
0
2
-1
-2
-2
22
-347
37
57
63
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
EBIT
Finanzergebnis
EBT
Steuern
Ergebnis nach Steuern
Minderheitenanteile
Nettoergebnis
Anzahl Aktien (Mio. St.)
100
100
100
100
100
Ergebnis je Aktie
0,22
-3,48
0,37
0,57
0,63
Dividende je Aktie
0,20
0,00
0,20
0,20
0,20
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
19,4%
19,2%
22,9%
23,2%
22,9%
EBITDA
2,9%
0,4%
3,4%
3,5%
3,6%
Abschreibungen
1,4%
5,8%
1,9%
1,6%
1,6%
EBIT
1,5%
-5,4%
1,5%
1,9%
2,0%
EBT
0,6%
-6,2%
0,9%
1,4%
1,5%
Steuern
0,3%
-0,8%
0,2%
0,4%
0,4%
Ergebnis nach Steuern
0,3%
-5,4%
0,7%
1,0%
1,0%
Nettoergebnis
0,3%
-5,4%
0,6%
0,9%
1,0%
in % vom Umsatz
Umsatz
Rohertrag/Bruttoergebnis
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Klöckner & Co
27
DAILY
Klöckner & Co
Bilanz- und Kapitalflussdaten
in Mio. EUR
Bilanzsumme
Anlagevermögen
Geschäfts- und Firmenwert
Vorräte
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Liquide Mittel
Eigenkapital
Verzinsliches Fremdkapital
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
Summe Fremdkapital
Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit
Cashflow aus Investitionstätigkeit
Free Cashflow
Cashflow aus Finanzierungstätigkeit
Summe der Cashflows
2014
2015
2016
2017e
2018e
3.629
1.103
257
1.318
746
316
1.429
781
743
2.200
2.841
945
31
961
655
165
1.113
545
489
1.728
2.897
897
31
1.006
654
134
1.148
572
540
1.749
2.979
831
31
1.042
706
188
1.186
553
582
1.793
3.014
815
31
1.052
729
205
1.231
534
588
1.783
50
-132
-82
-204
-286
276
-85
191
-350
-159
73
-51
21
-46
-25
123
-30
93
-39
54
136
-80
56
-39
17
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Klöckner & Co
Klöckner & Co
Wichtige Kennzahlen
2014
2015
2016
2017e
2018e
EV / Umsatz
EV / EBITDA
EV / EBIT
KGV
KBV
KCV
KUV
Dividendenrendite
0,2
7,9
15,4
46,8
0,7
20,9
0,2
1,9%
0,2
51,4
neg.
neg.
0,8
3,1
0,1
0,0%
0,3
7,5
17,2
28,0
0,9
14,2
0,2
1,9%
0,3
7,9
14,4
21,8
1,0
10,1
0,2
1,6%
0,3
7,6
13,5
19,7
1,0
9,1
0,2
1,6%
Eigenkapitalrendite (ROE)
ROCE
ROI
1,6%
4,1%
0,6%
-31,1%
-16,9%
-12,2%
3,2%
4,2%
1,3%
4,8%
5,8%
1,9%
5,1%
6,2%
2,1%
Eigenkapitalquote
Anlagendeckungsgrad
Anlagenintensität
Vorräte / Umsatz
Forderungen / Umsatz
Working Capital-Quote
Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR)
Nettofinanzverschuldung / EBITDA
39,4%
129,5%
30,4%
20,3%
11,5%
20,3%
465
2,4
39,2%
117,8%
33,3%
14,9%
10,2%
17,5%
380
15,9
39,6%
128,0%
31,0%
17,6%
11,4%
19,5%
437
2,2
39,8%
142,8%
27,9%
17,0%
11,5%
19,0%
365
1,7
40,9%
151,1%
27,0%
17,0%
11,8%
19,3%
329
1,5
Capex / Umsatz
Capex / Abschreibungen
Free Cashflow / Umsatz
2,0%
142,8%
-1,3%
1,3%
22,8%
3,0%
0,8%
40,0%
0,4%
0,5%
31,3%
1,5%
1,3%
83,3%
0,9%
-0,82
4,66
3,17
14,32
1,91
3,81
1,65
11,16
0,21
4,38
1,35
11,51
0,93
3,66
1,88
11,89
0,56
3,30
2,05
12,34
Free Cash Flow / Aktie (EUR)
Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR)
Cash / Aktie (EUR)
Buchwert / Aktie (EUR)
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Klöckner & Co
28
DAILY
Nordex
Anlass:
Eckdaten für das Geschäftsjahr 2016
Halten (Halten)
Kurs am 01.03.17 um 17:35 h:
14,55 EUR
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
02.03.2017 / 13:20h
Die Eckdaten für das Geschäftsjahr 2016 (Umsatz: 3,40 (Vj.:
Erstmals weitergegeben:
02.03.2017 / 15:20h
3,43) Mrd. Euro; EBITDA: 286 (Vj.: 182) Mio. Euro; EBITDA-Marge:
Kursziel:
15,70 EUR
Marktkapitalisierung:
1,41 Mrd. EUR
Branche:
8,4% (Vj.: 7,5%); Nettoergebnis: 95 (Vj.: 52) Mio. Euro) lagen
über unseren Prognosen (3,35 Mrd. Euro / 278 Mio. Euro / 88
Mio. Euro) und den im November 2016 gesenkten Zielen (3,35
Erneuerbare Energien
Mrd. Euro / 8,4%). Auffällig war der starke freie Cashflow im vier-
Land:
Deutschland
ten Quartal 2016 (+244 (Vj.: +76) Mio. Euro), sodass Nordex per
WKN:
A0D655
Ende Dezember 2016 wieder eine Nettoliquidität (+6 Mio. Euro;
NDXG.DE
30.09.2016: -217 Mio. Euro; 31.12.2015: +322 Mio. Euro) aus-
Reuters:
Kennzahlen
weisen konnte. Die am 23.02. veröffentlichten Ziele für die Ge-
12/16(e)
12/17e
12/18e
Gewinn
1,03
0,52
0,69
Kurs/Gewinn
24,0
28,0
21,2
Dividende
0,00
0,00
0,00
ren und eine deutliche Reduzierung des Mittelfristausblicks
Div.-Rendite
0,0%
0,0%
0,0%
(2018) bedeutet hatten, wurden bestätigt. Die Ergebnisentwick-
Kurs/Umsatz
0,7
0,4
0,4
lung wird in 2017/2018 neben dem herausfordernden Branchen-
Kurs/Op Ergebnis
13,6
13,4
11,0
umfeld (operativ) zusätzlich durch eine höhere Kaufpreisallo-
Kurs/Cashflow
15,9
10,1
10,7
Kurs/Buchwert
2,4
1,4
1,3
schäftsjahre 2017 (Umsatz: 3,1-3,3 Mrd. Euro; EBITDA-Marge:
7,8%-8,2%) und 2018 (Umsatz: 3,4-3,6 Mrd. Euro; EBITDA-Marge: 7,8%-8,2%), die hinter den Erwartungen zurückgeblieben wa-
kation (2016: 39,5 Mio. Euro; 2016-2018: 2/3 von 292 Mio. Euro)
belastet (aber nicht liquiditätswirksam). Unsere am 24.02. gesenkten Prognosen bleiben nahezu unverändert (EpS 2017e:
0,52 Euro; EpS 2018e: 0,69 (alt: 0,68) Euro). Unser Votum für die
36
27
Mrz 12
Jun 13
Sep 14
Dez 15
18
(Kursziel: 15,70 (alt: 17,00) Euro (Discounted-Cashflow-Modell
9
(Startjahr: 2017 (bisher: 2016)))). Das Vertrauen in das Manage-
0
Mrz 17
Quelle: Bloomberg
Performance
ment ist u.E. schwer beschädigt.
Sven Diermeier (Senior Analyst)
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
-24,8% -42,8% -47,3%
Relativ z. TecDAX
-39,0% -52,6% -62,0%
Erstempfehlung:
25.03.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
13.11.2015
Von Kaufen auf Halten
30.07.2015
Von Halten auf Kaufen
21.05.2015
Von Kaufen auf Halten
24.03.2015
Von Halten auf Kaufen
06.02.2015
Von Kaufen auf Halten
29
Nordex-Aktie (seit Jahresbeginn: -29%) lautet weiterhin Halten
DAILY
STADA Arzneimittel
Anlass:
Zahlen und Ausblick positiv - Übernahme bleibt Haupttreiber
Halten (Halten)
Kurs am 01.03.17 um 17:35 h:
57,20 EUR
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
02.03.2017 / 13:20h
Die vorläufigen Zahlen für 2016 lagen leicht über den Erwar-
Erstmals weitergegeben:
02.03.2017 / 15:20h
tungen (Umsatz: 2,15 (Vj. 2,12; unsere Prognose: 2,14; Markt-
Kursziel:
60,00 EUR
Marktkapitalisierung:
3,57 Mrd. EUR
Branche:
konsens: 2,13) Mrd. Euro; bereinigtes EBITDA: 406 (Vj.: 389; unsere Prognose: 402; Marktkonsens: 405) Mio. Euro; bereinigtes
Nettoergebnis: 184 (Vj.: 166; unsere Prognose: 183; Marktkon-
Gesundheit
sens: 182) Mio. Euro) und erfüllten die Guidance (jeweils um
Land:
Deutschland
Währungs- und Portfolioeffekte bereinigt (wpb.) leichter Anstieg).
WKN:
725180
Auf berichteter Basis verfehlte das Nettoergebnis (93 (Vj.: 110)
STAGn.DE
Mio. Euro) infolge höher als erwarteter Sondereffekte (insb. Re-
Reuters:
Kennzahlen
strukturierung) unsere Prognose (128 Mio. Euro). Der Dividenden-
12/16(e)
12/17e
12/18e
Gewinn
1,49
2,64
2,94
Kurs/Gewinn
28,4
21,7
19,5
Dividende
0,72
0,80
0,90
Euro; bereinigtes Nettoergebnis: 195-205 Mio. Euro) ist besser
Div.-Rendite
1,7%
1,4%
1,6%
ausgefallen als erwartet. Wir haben unsere Prognosen angepasst
Kurs/Umsatz
1,2
1,5
1,5
(u.a. EpS 2017e: 2,64 (alt: 2,43) Euro; EpS 2018e: 2,94 (alt:
Kurs/Op Ergebnis
14,1
12,7
11,8
2,81) Euro). Die Aktie sollte jedoch primär durch die Übernahme-
Kurs/Cashflow
19,7
23,7
19,1
Kurs/Buchwert
2,4
2,9
2,6
vorschlag für 2016 lautet auf 0,72 (Vj.: 0,70; unsere Prognose:
0,75; Marktkonsens: 0,75) Euro je Aktie. Der 2017er-Ausblick
(Umsatz: 2,28-2,35 Mrd. Euro; bereinigtes EBITDA: 430-450 Mio.
pläne beeinflusst werden. STADA hat den potentiellen Interessenten nun eine Due Diligence ermöglicht. Dies könnte den Angebotspreis (zuletzt Advent: 58,00 Euro je Aktie + Dividende für
2016) u.E. nochmals erhöhen. Allerdings sehen wir ein Angebot,
60
46
32
Mrz 12
Jun 13
Sep 14
18
Mrz 17
Dez 15
das substantiell über einen Preis von 60,00 Euro je Aktie hinausgeht, weiter als unwahrscheinlich an. Unser Halten-Votum (Kursziel: 60,00 (alt: 59,00) Euro; Peer Group-Modell inkl. 30%-Aufschlag) hat Bestand.
Quelle: Bloomberg
Bernhard Weininger (Analyst)
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
27,4%
18,2%
81,5%
Relativ z. MDAX
12,6%
10,0%
64,4%
Erstempfehlung:
Historie der Umstufungen (12 Monate):
30
25.03.2014
DAILY
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Die in dieser Ausgabe enthaltenen Angaben, verwendeten Zahlen und Informationen beruhen auf eigener Kenntnis und/oder dritten Quellen (Bloomberg,
Thomson Reuters, Unternehmen, Börsen-Zeitung, Frankfurter Allgemeine Zeitung, Handelsblatt, Finanz und Wirtschaft, Wall Street Journal, Financial Times,
Dow Jones Newswires, dpa-afx, IWF, OECD, Eurostat, Statistisches Bundesamt) die wir hinsichtlich der Recherche und Prüfung für verlässlich halten. Die
Gewähr für die Richtigkeit, Vollständigkeit und Aktualität der Angaben können wir nicht übernehmen. Diese Ausgabe stellt keine Anlageberatung dar,
sondern dient ausschließlich dem Zweck, eine Hilfe für die eigene und selbständige Anlageentscheidung zu bieten. Die Meinungsaussagen der Autoren
geben deren aktuelle Einschätzung wieder, die sich ohne Ankündigung ändern kann, und stimmen nicht notwendigerweise mit der Auffassung der
NATIONAL-BANK AG überein. Angaben zu Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für eine vergleichbare künftige
Entwicklung. Die NATIONAL-BANK AG übernimmt keinerlei Haftung für den Fall der Verwendung der veröffentlichten Informationen oder deren Inhalt.
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Mögliche Interessenkonflikte:
Diese Ausgabe wurde in Übereinstimmung mit den internen Regeln der NATIONAL-BANK AG zum Umgang mit möglichen Interessenkonflikten erstellt.
Danach sind in einer Anlageempfehlung mögliche Interessenkonflikte der NATIONAL-BANK AG zur Information der Anleger offen zu legen. Im Einzelnen
sind dies:
1) Der Verfasser einer Anlageempfehlung oder einer seiner Mitarbeiter bzw. Kollegen hält unmittelbar die den Gegenstand der Anlageempfehlung
bildenden Wertpapiere oder hierauf bezogene Derivate.
2) Ein Mitglied der Geschäftsleitung oder ein Mitarbeiter der NATIONAL-BANK AG ist Mitglied im Vorstand oder Aufsichtsrat der zur Anlage empfohlenen
Gesellschaft.
3) Die NATIONAL-BANK AG hält Anteile von mehr als 5% des Aktienkapitals der bewerteten Gesellschaft.
4) Die NATIONAL-BANK AG hält Nettoverkaufs- oder -kaufposition, welche die Schwelle von 0,5% des Aktienkapitals der bewerteten Gesellschaft
überschreitet.
5) Die NATIONAL-BANK AG war in den vergangenen zwölf Monaten an der öffentlichen Emission von Finanzinstrumenten der bewerteten Gesellschaft
federführend beteiligt.
Die Überwachung der korrekten Handhabung möglicher Interessenkonflikte obliegt dem Compliance Beauftragten der NATIONAL-BANK AG.
Zusammenfassung der Bewertungsgrundlagen
Zur Unternehmensbewertung werden gängige und anerkannte Bewertungsmethoden (u.a. Discounted-Cash-Flow-Methode (DCF-Methode), Peer-GroupAnalyse) verwandt. In der DCF-Methode wird der Ertragswert der Emittenten berechnet, der die Summe der abgezinsten Unternehmenserfolge, d.h. des
Barwertes der zukünftigen Nettoausschüttungen des Emittenten, darstellt. Der Ertragswert wird somit durch die erwarteten künftigen Unternehmenserfolge
und durch den angewandten Kapitalisierungszinsfuß bestimmt. In der Peer-Group-Analyse werden an der Börse notierte Emittenten durch den Vergleich
von Verhältniskennzahlen (z.B. Kurs-/Gewinnverhältnis, Kurs-/Buchwert-Verhältnis, Enterprise Value/Umsatz, Enterprise Value/EBITDA, Enterprise
Value/EBIT) bewertet. Die Vergleichbarkeit der Verhältniskennzahlen wird in erster Linie durch die Geschäftstätigkeit und die wirtschaftlichen Aussichten
bestimmt. Bei der Einstufung von Anlageempfehlungen stellen die Analysten die von ihnen erwartete Wertentwicklung innerhalb des folgenden 6-12Monatszeitraums ihrer Einschätzung der gesamten erwarteten Kursentwicklung auf dem jeweiligen Markt gegenüber. Dabei fließt das vorstehend
Beschriebene und ganz allgemein ihre Sicht der künftigen Markt- und Konjunkturentwicklung in die Bewertung ein. Innerhalb dieses allgemeinen Rahmens
bedeutet die Einstufung "Kaufen", dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung über dem Kursverlauf des Marktes liegt.
"Halten" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung im Marktdurchschnitt liegt. "Verkaufen" bedeutet, dass
die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung unter dem Kursverlauf des Marktes liegt.
Weitere Informationen zu den geschützten Bewertungsmodellen finden sich auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG unter
https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/Vermoegensmanagement/Research/Verordnung_2016-958.pdf
sowie eine Übersicht der Empfehlungen unter
https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/Vermoegensmanagement/Research/Uebersicht_Empfehlungen.pdf.
Sensitivität der Bewertungsparameter
Die der Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Zahlen aus der Gewinn- und Verlustrechnung, Kapitalabflussberechnung und Bilanz sind
datumsbezogene Schätzungen und somit mit Risiken behaftet. Diese können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern.
Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht ein deutliches Risiko, dass das Kursziel nicht innerhalb des erwarteten Zeitrahmens
erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf den Wettbewerbsdruck oder bei der Nachfrage nach den Produkten
eines Emittenten. Solche Nachfrageschwankungen können sich durch Veränderungen technologischer Art, der gesamtkonjunkturellen Aktivität oder in
einigen Fällen durch Änderungen bei gesellschaftlichen Wertvorstellungen ergeben. Veränderungen im Steuerrecht, beim Wechselkurs und, in bestimmten
Branchen, auch bei Regulierungen können sich gleichfalls auf die Bewertung auswirken. Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren
erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit.
Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen:
Es existiert keine zeitliche Bedingung für die Aktualisierungen einer Anlageempfehlung, da diese laufend überprüft wird. Ein Datum oder eine Frequenz für
eine Aktualisierung der Anlageempfehlungen kann daher nicht angegeben werden. Falls eine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer
Anlageempfehlung existiert bzw. eine Änderung bereits angekündigter derartiger Bedingungen eintritt, so wird dies in der Anlageempfehlung genannt.
Beschreibung der organisatorischen internen Regelungen zur Vermeidung von Interessenkonflikten und eine Angabe zur Vergütungspolitik
Die Informationen können auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG abgerufen werden:
https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/Vermoegensmanagement/Research/Verordnung_2016-958.pdf.
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