平成 28 年熊本地震で被災された方々に心よりお見舞い申し上げ
ますとともに､被災地の一日も早い復旧･復興を祈念いたします｡
藤戸レポート
バリュー株化するアップルと動かなかった日銀
2016 年 5 月 2 日
｢時代の寵児｣のバリュー株化
（ｸﾞﾗﾌ 1）
IT バブルの崩壊から
持ち直したシスコ・システムズ
アップルは、バリュー株になるのだろうか？一世風靡した高成長銘柄も、
やがて成長率の鈍化に直面せざるを得なくなる。企業規模が比較的小さな
時には、倍々ゲームの成長が可能だ。特に、「キラー・コンテンツ」となるよう
なサービスや製品があった場合には、鰻登りの業容拡大が期待できる。し
かし、事業規模が急拡大するとともに、どうしても成長率は鈍化せざるを得
ない。「規模の壁」が重くのしかかってくる。しかも、IT の技術革新は凄まじ
く、現在流行のサービスや製品が、未来まで保証するわけではない。いっ
たん陳腐化したと看做されれば、売上高・利益が急減することも、しばしば
起きる。したがって、長期にわたって成長を維持するためには、常に斬新な
製品を消費者に供給し続ける必要がある。これは至難の業だ。例えば、シ
スコ・システムズを例に見てみよう。シスコは、2000 年 IT バブル相場に際し
て「時代の寵児」だった。チェンバース CEO（最高経営責任者）は半ば神格
化され、その話を聞くためには世界から企業経営者や投資家が蝟集してい
た。シスコの株価は、2000 年 1～3 月期のバブル相場絶頂期には、PER で
230 倍にまで買われる局面もあった（ブルームバーグ）。「ネット生活」には、
シスコの技術・製品が無くてはならないものだったのだ。ところが、バブル相
場が崩壊すると、多くの IT 関連の株価は暴落し、中には破綻に追い込ま
れた企業も少なくなかった。シスコの株価も、2000 年 3/27 高値 82.0 ドルか
ら 2002 年 10/8 安値 8.1 ドルまで、約 10 分の 1 の下落となった（ｸﾞﾗﾌ 1）。
しかし、さすがにシスコは「本物」だった。幾度かの厳しい局面もあったが、
（ﾄﾞﾙ）
シスコ・システムズの株価推移（月足）
100
（出所）BloombergのﾃﾞｰﾀよりMUMSS作成
90
82.0
（2000/3）
80
70
60
50
34.2
（2007/11）
40
シスコ・システムズ
30
20
10
13.3
（2011/8）
8.1（2002/10）
0
1998
2000
2002
2004
巻末に重要な注意事項を記載していますので､ご参照下さい。
2006
2008
2010
2012
2014
2016
2016 年 5 月 2 日
ストラテジー
マーケット分析
その後も順調に業容を拡大して、現在もダウ工業株 30 種平均に採用され
ている。ただし、4/27 の株価は 28.6 ドル、予想 PER は 12.4 倍に過ぎな
い。かつては、成長のために投資を優先して配当は実施していなかった
が、現在は税前配当利回りで 3.6%の好配当利回り銘柄としての側面も有し
ている（同）。つまり、「IT バブル相場の寵児」は、今や投資家に「落ち着い
たバリュー株」として評価されているのだ。
ダウ構成のITバリュー3銘柄
（ｸﾞﾗﾌ 2）
IT バブル崩壊を乗り切った
マイクロソフト、インテル
マイクロソフトも同様で、1999 年 1～3 月期には PER で 81.6 倍まで買わ
れる局面があった。今年 4/27 時点では、予想 PER18.9 倍・税前配当利回
り 2.8%である。インテルは、IT バブル後にも評価される局面があり（さすが
である）、2000 年 1～3 月期 PER62.0 倍、2002 年 1～3 月期に同 68.8 倍
のピークがあった。4/27 時点では、予想 PER13.1 倍・税前配当利回り 3.2%
である。つまり、既述の 3 銘柄は、IT バブルの試練を乗り越え、マーケット
に「本物」と認知されたわけだ。株価としては、疾風怒濤の青春期を通過し、
落ち着いた成熟期を迎えていると評価することもできよう(ｸﾞﾗﾌ 2）。いずれも
ダウ採用銘柄となっていることを見ても分かるが、米国を代表する企業であ
る。ただし、フェイスブックの如き「旭日昇天」の時期は過ぎ去っている。
（ﾄﾞﾙ)
マイクロソフトとインテルの株価推移
（ﾄﾞﾙ)
70.0
180.0
（出所）BloombergのﾃﾞｰﾀをもとにMUMSS作成
56.8
（2015/12）
60.0
50.0
160.0
140.0
マイクロソフト（左）
40.0
120.0
30.0
100.0
20.0
80.0
14.8
（2009/3）
10.0
0.0
60.0
35.5
（2015/12）
インテル（右）
-10.0
40.0
20.0
12.0（2009/2）
-20.0
1998
アップルの翳り
0.0
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
2016
アップルの 1～3 月期決算は､売上高､EPS(一株当り利益）共に､アナリス
トのコンセンサスを下回った｡主要製品は、iPhone 5,119 万台・前年比▲
16%(以下同)(ｸﾞﾗﾌ 3）､iPad1,025 万台・▲19%、Mac403 万台・▲12%だった。
前年が絶好調だった反動もあるが、売り上げの拡大モメンタムが減衰してい
ることは否定できない。4～6 月期の売り上げ見通しも、アナリストのコンセン
サスの 474 億ドルに対して､会社側は 410～430 億ドルと大きく下回った｡
「iPhone7」登場までの端境期との見方もあるが、他社の追い上げによって
iPhone の優越性が毀損されつつあるのかもしれない｡米調査会社 IDC によ
ると､昨年 10～12 月期の世界スマートフォン･シェアは、①サムスン 21.4%・
巻末に重要な注意事項を記載していますので､ご参照下さい。
2
2016 年 5 月 2 日
ストラテジー
マーケット分析
（ｸﾞﾗﾌ 3）
iPhone の売上が急減速 160%
iPhone出荷台数（右）
（千万台）
8
6
4
2
Q1
Q2
Q3
Q4
Q1
Q2
Q3
Q4
Q1
Q2
Q3
Q4
Q1
Q2
Q3
Q4
Q1
Q2
Q3
Q4
Q1
Q2
Q3
Q4
Q1
Q2
140%
120%
100%
80%
60%
40%
20%
0%
-20%
前年同期比（左）
2010
2011
2012
2013
2014
2015
0
2016
出所：会社資料をもとに MUMSS 作成
出荷台数伸び率 14.0%（前年比・以下同）、②アップル 18.7%・0.4%、③ファ
ーウェイ 8.1%・37.0%であった。続く今年 1～3 月期のシェアも、①サムスン
24.5%、②アップル 15.3%、③ファーウェイ 8.2%で、アップルの退潮が際立っ
ている。さらに問題なのは、米調査会社ガートナーによると、2016 年のスマ
ートフォン販売見通しは 15 億台に達するが、伸び率は僅か前年比 7%に留
まるとの予測があることだ。つまり、スマートフォン市場の拡大が鈍化し、成
熟期に移行するとの見方である。売上の約 3 分の 2 を iPhone に依存する
アップルにとっては、パイの拡大が無ければ、ライバルとの激しい競争にさ
らされることになる。消費者は、以前のようにモデル・チェンジごとに買い替
えることを敬遠し始めており、アップルもシェア維持のためには、価格競争
に巻き込まれる恐れもある。もし、OPPO 等の中国廉価版メーカーとのバト
ルが激しくなれば、粗利益率の低下に繋がろう。
｢創業は易く守成は難し」
「Mac→iPod→iPhone→iPad」と続いた製品ラインは、ハードの優秀性もさ
ることながら、「アップル製品を買うと新しい生活が始まる」という提言が大き
な力を持っていた。つまり消費者は、アップルのソフトに夢を抱いていたの
だ。ところが、上記の製品ラインは故スティーブ・ジョブズが築き上げたもの
であり、クック CEO（最高経営責任者）は「ジョブズの遺産」の改良に終始し
てきた。「アップル・ウォッチ」は売り上げ規模からみても、クック CEO の「道
楽」に近い。特定のファンには受けても、広く一般に歓迎される商品には程
遠い。アップルの抱える問題は、「天才の事業」を「秀才の集団指導体制」
で継続できるか否かという根源的なものだ。これは、企業経営だけではな
く、一代の英雄が築き上げた国家の継承でも同様だ。中国古代王朝の唐の
太宗は、「貞観の治」と呼ばれる善政で唐を世界帝国に膨張させた。太宗
は側近の疑問に対し、「創業は易く守成は難し」と述べたと伝えられている。
帝王の業としては、「国家を建設することよりも、それを維持することのほうが
難しい」との見解である。「アップル・ジョブズ王朝」が繁栄を続けるのか否か
は、今後の製品ラインが決めることになろう。
｢4番目のITバリュー株」
ただし、アップルをバリュー株としてみた場合には魅力がいっぱいだ。バラ
ンスシートには、1,500 億ドル超のキャッシュがある。今回も 500 億ドルの自
社株買いと増配を発表したが、株主優遇策は今後も採られることになろう。
巻末に重要な注意事項を記載していますので､ご参照下さい。
3
2016 年 5 月 2 日
ストラテジー
マーケット分析
また、潤沢なキャッシュを活用して、成長力に富んだ企業の買収も当然選
択肢に入ってくる。自社開発の製品ラインに固執する必要はない。M&A ビ
ジネスが隆盛の米国では、新たな事業基盤の獲得は比較的容易である。ジ
ョブズ亡き後に、新たな興隆を迎える可能性もないわけではない。また、
「iTunes Store」、「アップル・ペイ」といったサービス事業の売上は前年比
20%の伸びを見せており、ラインセンス収入も順調である。業績の伸びは鈍
化しても、一気に崩れるわけではない。予想 PER も 4/27 時点で 11.5 倍で
あり（ｸﾞﾗﾌ 4）、税前配当利回りも 2.3%ある（ブルームバーグ）。折に触れて
は割安感から買われることもあろう。つまり、ジョブズ流の高成長の時代は過
ぎつつあるが、依然アップルが時価総額で世界第 1 位の巨大・リッチ企業
であることは間違いない。アップルの株価は、2015 年 4/28 高値 134.5 ドル
で 天 井 を 打 った 可 能 性 が あ る 。 しか し 、売 られ た 局 面 で そ っと 拾 い 、
「iPhone7」に期待する戦術は採り得るだろう。アップルは既にダウ構成銘柄
だが、「4 番目の IT バリュー株」としての評価は可能と思われる。
（ｸﾞﾗﾌ 4）
PER 面からは
アップルに割安感
（倍）
予想PERの推移（S&P500・アップル）
20.00
Ｓ＆Ｐ500
アップル
1.5
18.00
16.00
14.00
12.00
10.00
8.00
（出所）BloombergのﾃﾞｰﾀをもとにMUMSS作成
6.00
2012/1
転換期を迎える電子部品業界
2012/7
2013/2
2013/9
2014/4
2014/11
2015/6
2016/1
アップルの不振は、そのままサプライヤー（部品供給会社）に跳ね返って
くる。最近興味深いのは、日経新聞が日本のサプライヤーから「アップルの
減産要請」を確認して報じていることだ。アップル本体は、決算期以外には
明瞭な販売動向に言及することは少ない。したがって、サプライヤーからの
情報は、アップルの販売動向を探る極めて貴重な材料となる。「１～3 月期
の 3 割減産」報道に続いて、「4～6 月期も 3 割減産継続」と伝えられたが、
今回の１～3 月期決算、低調な 4～6 月期見通しも、ズバリ的中していたと
言える。したがって、過去にはなかった稀有なケースだが、日本のメディア
の報道が、ウォールストリートの個別銘柄を大きく動かす事態となっている。
アップルだけではなく、既述のようにスマートフォンのパイの拡大が鈍化す
れば、日本の電子部品業界、機械産業にも影響は大きい。鉱工業生産の
内訳を見ても、昨年から電子部品業界は予期せざる在庫増に悩まされてい
たが、この不振が 4～6 月期にも継続する可能性が濃厚となった。代表的
巻末に重要な注意事項を記載していますので､ご参照下さい。
4
2016 年 5 月 2 日
ストラテジー
マーケット分析
サプライヤーである村田製作所、日東電工、アルプス電気等の電子部品株
は、昨年後半から調整色が強いが、さらに株価の停滞が長期化するリスク
が台頭している（ｸﾞﾗﾌ 5）。その他多くのアップル向けのサプライヤーも、程
度の差こそあれネガティブな影響を受けることになろう。スマートフォン全体
の伸びが鈍化すれば、アップルだけではなく、アンドロイド携帯にまで悪影
響が及ぶ。関連業界は、明白に転換期を迎えている。
（ｸﾞﾗﾌ 5）
昨年後半から調整色が強い
電子部品株
（円)
電子部品株の株価推移
（円)
10,000
9,000
（出所）BloombergのﾃﾞｰﾀをもとにMUMSS作成
日東電工（左）
28,000
8964（12/30)
26,000
8,000
24,000
7,000
22,000
6,000
19820（12/2)
20,000
5,000
18,000
4,000
Ｃ
16,000
3,000
2,000
14,000
村田製作所（右）
12,000
1,000
0
15/9/1
ファナックの警鐘
10,000
15/10/8
15/11/13 15/12/18
16/1/27
16/3/2
16/4/6
決算発表は始まったばかりだが、ファナックの下方修正には驚かされた。
2017/3 期の会社側予想では、売上高 5,057 億円・前年比▲18.9%（以下
同）、営業利益 1,173 億円・▲45.6%、経常利益 1,281 億円・▲44.1%、当期
利益 937 億円・▲41.3%だった。2016/3 期に続く減収減益である。ファナッ
クの「ロボドリル」は、高速・高精度・高効率の切削加工機だが、iPhone を始
めとしたスマートフォンの加工・製造にも多く使われている。中国・台湾・韓
国等、スマートフォン製造の中心地域で需要が急減したものと思われる。ま
た、世界的な景気鈍化・停滞を受けて、企業経営者が設備投資全般の先
送りを余儀なくされたことも、大幅減益に繋がった要因と想定されよう。ヘッ
ジファンド運営会社「サード・ポイント」のダニエル・ローブ氏の介入が明らか
になった 2015 年 4 月には、ファナックの株価は 28,575 円の史上最高値を
マークした。ローブ氏は、直近の 7&I-HD の御家騒動でも名を上げたが、
結果的にファナックの株価はそこが大天井となり、10,000 円以上の大幅下
落を演じている（ｸﾞﾗﾌ 6）。海千山千のローブ氏の動きはドラスティックであ
る。メディアで介入が報道された後は、隠密裏に売却しているケースも珍し
くはない。下手な提灯（追随買い）をつけると、無惨な結果となるケースも多
いのが現実だ。ローブ氏の動向はともかくとしても、ファナックの業績不振
は、日本の企業業績に対する楽観論に警鐘を鳴らしたものと言えよう。電
機、精密、自動車等、外需企業に注意が必要だ。
巻末に重要な注意事項を記載していますので､ご参照下さい。
5
2016 年 5 月 2 日
ストラテジー
マーケット分析
（ｸﾞﾗﾌ 6）
スマートフォンの減速で
1 万円超下落したファナック
（円）
ファナックの株価推移
32,000
（出所）BloombergのﾃﾞｰﾀよりMUMSS作成
28575
（4/28）
30,000
28,000
26,000
22790
（12/3）
24,000
22,000
ファナック
20,000
18,000
18220
（8/26）
16,000
15300
（2/12）
14,000
12,000
15/1/5
FRBの賢明な選択
15/3/11
15/5/19
15/7/22
15/9/28
15/12/3
16/2/10
16/4/15
4/26～27 の FOMC（米公開市場委員会）は、予想通り平穏な結果だっ
た。声明から、「世界の経済・金融情勢が引き続きリスクをもたらしている」と
のフレーズがカットされたことから、やや「タカ派（金融引き締めに積極的）」
に振れたと見る向きもある。しかし、1～3 月の世界的な混乱状況が小康状
態になっているのは事実だ。むしろ、現状の分析で 1～3 月の文言が残さ
れた方が異様である。FRB（連邦準備制度理事会）は、そんな教条的かつ
頑迷なスタンスとは無縁だ。昨年 12 月 FOMC や年初の「年 4 回利上げ」
スタンスが状況に合わないと見れば、一気に転換する勇気と柔軟性を持ち
合わせている。したがって、上記のフレーズが削除されたからと言って、「6
月利上げの可能性が高まった」と見るのは、いかにも短絡的である。そもそ
も､「家計支出の伸びは鈍化した」(ｸﾞﾗﾌ 7)、｢企業の設備投資と純輸出は軟
調な状態が続いた」と､明確に足下の米経済の鈍化を指摘している。雇用と
（ｸﾞﾗﾌ 7）
個人消費に減速の兆し
巻末に重要な注意事項を記載していますので､ご参照下さい。
6
2016 年 5 月 2 日
ストラテジー
マーケット分析
住宅にはポジティブな評価を与えているが、個人消費、設備投資、純輸出
が鈍化した状況で、利上げを急ぐ必然はどこにもない。しかも、インフレに
ついては、「中長期的な目標である 2%を下回っている」と付言している(ｸﾞﾗﾌ
8)。これで「6 月利上げ」と見るのはポジション・トークの可能性が濃厚だ。FF
金利先物は、6 月利上げの確率を 2 割と見ている（4/27 時点･ｸﾞﾗﾌ 9)。
（ｸﾞﾗﾌ 8）
FRB の目標を下回る
米物価指標
（ｸﾞﾗﾌ 9）
6 月利上げ確率は約 20％
（％）
米国の利上げ確率（6月・12月）の推移
利上げ確率（6月）
110.0
利上げ確率（12月）
（％）
FOMC
（12/15-12/16）
利上げ開始
100.0
イエレン議長
利上げ慎重
発言（3/29）
90.0
80.0
70.0
64.7％
（4/27）
60.0
50.0
40.0
30.0
20.9％
（4/27）
20.0
10.0
（出所）BloombergのﾃﾞｰﾀよりMUMSS作成
0.0
15/8/3
日銀は動かず
15/9/10
15/10/20
15/11/27
16/1/8
16/2/18
16/3/29
FOMC に続いて開催された日銀の政策金利決定会合では、「現状維
持」が決定された。僅かに、熊本被災地の金融機関を対象に、被災地金融
機関支援オペ（貸付総額 3,000 億円。無利息で実施）が盛られたのが目立
った程度だ。この発表直後、日銀のホーム・ページはアクセスが殺到してフ
リ－ズする混乱ぶりだった｡日銀としては､従来の会合通りに粛々と議論を重
ねて出した結論だが､追加緩和策への期待で胸を膨らませていた投資家に
は､残酷な鉄槌となった｡先週号で詳述したように、黒田日銀になって以来､
金融政策決定会合はヘッジファンドに格好のイベントと看做されている。し
巻末に重要な注意事項を記載していますので､ご参照下さい。
7
2016 年 5 月 2 日
ストラテジー
マーケット分析
外資系の報道姿勢に疑義あり
｢酔いから醒めた後」
（ｸﾞﾗﾌ 10）
日銀追加緩和見送りで
日経平均急落
かも、今回は某外資系メディアで、「日銀が貸出にもマイナス金利を検討す
る可能性がある」との報道があったため、火に油を注ぐ形となった。この報道
については、既にテレビやラジオでも言及したが、仮定と憶測と伝聞で構成
された意味不明の内容だった。さらに厳しい表現を使えば、妄想と希望的
観測の折衷と言っても良い。第一、上記ヘッドラインにしても、「検討するか
否かは定かではない」、「検討した結果採用しないこともある」といった二重
の「ｉｆ＝仮定」をベースとしている。日本のメディアでは、まずデスクのゴーサ
インが出ない粗雑な内容だった。現に、質量ともに、圧倒的な日銀担当スタ
ッフを要する日本の主力紙が、いっさい後追い報道をしなかったことから
も、某外資系の報道には胡散臭さが際立っていた。問題は、この怪しげな
記事で、マーケットに追加緩和期待が高まってしまったことである。今後の
日銀関連の報道姿勢に対しても、一石を投じた「事件」と思われる。
4/28 前場には、日経平均は 17,572 円まで買い上げられる局面があっ
た。しかし、日銀の決定を受けて一気に急落し、後場の日経平均は 16,600
円台まで売り込まれた（ｸﾞﾗﾌ 10）。「追加緩和確実」との酔いから醒めると、
足下の相場状況は極めて不安定なことが分かる。景気は、個人消費、設備
投資、生産、輸出共に鈍化が目立ち、1～3 月期の実質 GDP 成長率（5/18
発表）は閏年効果の下駄を履いても、マイナス成長となるリスクが台頭して
いる。民間エコノミスト 41 人による ESP フォーキャスト調査でも、1～3 月期
0.25%にまで下方修正されており、リセッション（景気後退）スレスレである（ｸﾞ
ﾗﾌ 11）。企業業績は既述の通りで、中には健闘している企業もあるが、輸
出関連企業の多くは 2017/3 期が減益となる可能性が濃厚だ。しかも、熊
本震災によるサプライ・チェーンの寸断もあり、業績に直接・間接的な影響
を及ぼすリスクもある。つまり、ファンダメンタルズからは、買い材料が見出し
難い状況なのだ。一方では、バリュエーション面の割高感、テクニカル指標
の異常な過熱もある。「追加緩和見送りによる下落局面は買い」との判断も
あろうが、それには株価水準が高過ぎる。安易な買いは禁物だ。
（円）
日経平均（1分足）の推移（4/28）
17,800
17572
（11：00）
17,600
17,400
日経平均
日銀追加緩和
見送り
17,200
17,000
16,800
16652
（14：43）
16,600
（出所）AstraManagerのﾃﾞｰﾀよりMUMSS作成
16,400
9:00
10:00
巻末に重要な注意事項を記載していますので､ご参照下さい。
8
11:00
13:00
14:00
15:00
2016 年 5 月 2 日
ストラテジー
マーケット分析
（ｸﾞﾗﾌ 11）
日本の実質 GDP 成長率
2 期連続マイナスの可能性も
日本の実質GDPとCPI（除く生鮮）推移
（％）
8.0
*CPIは消費税増税分
2014/4（+1.7％）を控除
2014/5～2015/3（+2.0％）を控除
CPI（除く生鮮）
（前年同期比・右）
6.0
CPI（除く生鮮）
＋0.87％（予）
2017年
4.6
CPI（除く生鮮）
＋0.22％（予）
2016年
5.2
4.0
2.0
（％）
2.0
1.0
0.5
1.4
2.2
1.5
0.25
0.0
0.0
-1.4
-2.0
-2.5
-1.1
実質GDP成長率
（前期比年率・左）
-0.5
-4.0
-6.0
-8.0
2013年
-1.0
消費税増税
（2014/4）
2014年 -7.9
-1.5
ESPフォーキャスト
調査予想
-2.0
2015年
2016年
2017年
2018年
出所：ESP ﾌｫｰｷｬｽﾄ調査をもとに MUMSS 作成
｢味のいい所｣の買いはタブー
NT倍率の示唆
4/11 号では、買いを推奨した。日経平均の予想 PER14 倍、PBR1 倍接
近という割安感に加えて、ストキャスティックスがファースト・スロウ共にシング
ルの 5 という異常値をマークしたのが決め手だった。しかし、そこから約
2,000 円の上昇を見せ、4/25 号では売り場探しで利益確定売りを奨めた。
4/22 の日経平均予想 PER は 15.99 倍、PBR1.17 倍、そして、ストキャステ
ィックスは、週明け 4/25 にファースト 96.31・スロウ 95.67 の極値をマークし
た。ファンドマネージャー時代の経験では、こういう状況で買い出動した場
合には、迅速な評価損の膨張に痛撃されることがしばしばだった（ｸﾞﾗﾌ
12）。この痛みを体が覚えているだけに、「味のいい所での買い」はタブーと
思っている。マクロ景気、ミクロの企業業績が良好ならば、多少乱暴な買い
をしても、ファンダメンタルズが救ってくれる。ところが、現状の苦境では、乱
暴な買いは評価損に直結してしまう。もう一つのシグナルを紹介しよう。NT
倍率（日経平均÷TOPIX）は、4/28 前場に 12.52 倍まで上昇する局面があ
った。これは、3/15 の 12.51 倍、2/15 の 12.49 倍を抜いて、今年の最高水
準である（ｸﾞﾗﾌ 13）。高水準の NT 倍率は、東証一部全体がバランスのとれ
た上昇ではなく、日経平均採用 225 銘柄のみの上昇が際立つ歪な相場を
示唆している。特に、日経平均の寄与度が高い値嵩株の上昇が突出して
いる。日経平均が安値 15,471 円をマークした 4/8～4/28 前場までの寄与
度を見ると、京セラ、ソフトバンク G、KDDI、ダイキン、ファーストリテイリング
等、典型的な値嵩株効果が明白だ。注意すべきは、大幅下方修正で急落
したファーストリテイリングが上昇寄与の 5 位に入っていることだ。つまり、フ
ァンダメンタルズとは無関係に、株式先物の思惑的な買いが、裁定買いを
誘発した側面が強い。したがって、その思惑が剥落した後は、急速に実体
価値との乖離を修正する可能性がある。昨年 12/1 に、NT 倍率は 12.50 倍
を示現したが、日経平均も戻り高値 20,012 円をマークしていた。その後、
NT 倍率は 1/8 ボトム 12.13 倍にまで低下したが、日経平均も急落したの
は記憶に新しい。3/15 にも NT 倍率は 12.51 倍となったが、日経平均のピ
ークも真近い 3/14 の 17,291 円だった。歪な上昇に持続性はない。
巻末に重要な注意事項を記載していますので､ご参照下さい。
9
2016 年 5 月 2 日
ストラテジー
マーケット分析
（ｸﾞﾗﾌ 12）
ストキャスティクスに
連動した日経平均
（円）
日経平均とストキャスティクス
350.0
(出所) AstraManagerのﾃﾞｰﾀをもとにMUMSS作成
20,952
（6/24）
20,946
（8/11）
300.0
200.0
21,000
17,905
（2/1）
250.0
17,291
（3/14）
17,613
（4/25）
15,000
ストキャ・ファースト(左）
ストキャ・スロウ(左）
100.0
13,000
50.0
11,000
0.0
15/6/1
（ｸﾞﾗﾌ 13）
NT 倍率の上昇に警戒
19,000
17,000
日経平均（右）
150.0
(％）
23,000
9,000
15/7/21
15/9/8
15/11/2
15/12/24
16/2/17
16/4/7
日経平均とNT倍率（2015/10～）
(倍）
（円）
13.40
22,000
(出所) AstraManagerのﾃﾞｰﾀをもとにMUMSS作成
13.20
20,000
13.00
18,000
C
12.80
日経平均（右ﾒﾓﾘ）
16,000
12.60
C
C
14,000
12.40
12,000
12.20
NT倍率（左ﾒﾓﾘ）
12.00
15/10/1
傾聴すべき本田参与の発言
藤戸 則弘
投資情報部長
10,000
15/11/4
15/12/7
16/1/12
16/2/12
16/3/15
16/4/15
ただし、これで相場が終わったわけではない。参院選年の春相場は乱高
下が特徴だ。日銀の追加緩和が消失したわけではなく、安倍政権の景気
浮揚策とパッケージで発動される可能性もあろう。基本は、劣化するファン
ダメンタルズと政策期待が交錯するボラタイルな相場だ。再び、買いを推奨
することもあろう。しかし、今はまだその局面ではない。むしろ、売り逃した持
ち株があれば、どこで捌くかに傾注すべきである。アヤ戻しがあれば、格好
の売り場と考える。某外資の怪しげな記事ではなく、信頼すべき本田内閣
官房参与の「6 月緩和説」に耳を傾けるべきだったね。
巻末に重要な注意事項を記載していますので､ご参照下さい。
10
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15.位相差板の入射角・方位角に対する Re・配向角の変化