PPCmetrics AG Investment & Actuarial Consulting, Controlling and Research. www.ppcmetrics.ch Swiss Pension Group Negativzinsen: Auswirkungen auf Pensionskassen und Handlungsoptionen PPCmetrics AG Dr. Andreas Reichlin, Partner Zürich, 19. Mai 2015 © PPCmetrics AG Inhalt • Ausgangslage • Auswirkungen auf Pensionskasse 3 - 10 11 - 17 – Aktivseite – Verpflichtungsseite – Gesamtkontext • Analyse möglicher Handlungsoptionen 18 - 25 – Alternativen zu Obligationen und Liquidität CHF – Vermehrte Diversifikation über alternative Risikoprämien – Optionen auf der Verpflichtungsseite • Was machen Schweizer Pensionskassen? © PPCmetrics AG 26 - 28 2 Ausgangslage © PPCmetrics AG 3 Ausgangslage Langfristige Zinssätze «Schweizer Zinsen unter jenen von Japan» © PPCmetrics AG 4 Ausgangslage Forwardrates in CHF gemäss SNB Erwartete Zinsen in 5 Jahren Erwartete Zinsen in 3 Jahren Erwartete Zinsen in 1 Jahr Aktuelle Zinsstruktur «Markt erwartet moderate Zinserhöhungen» Quelle: SNB, eigene Berechnungen Hinweis: Zinserwartungen gemäss der «Pure Expectation Theory» © PPCmetrics AG 5 Ausgangslage Credit Spread Global Obligationen «Die Kompensation für Kreditrisiken ist auf Vorkrisenniveau» © PPCmetrics AG 6 Ausgangslage Hohe Obligationenrenditen nicht wiederholbar • Hohe Renditen in den letzten Jahren. • Über 1% p.a. in den nächsten 10 Jahren ist unwahrscheinlich. Quelle: SNB, Citigroup CBI Switzerland, Berechnungen PPCmetrics per 28.02.2015, Projektion mit Duration 7, rollierende Anlage, Rendite Obligationen Jahr 2014 ist von 31.12.2013 bis 28.02.2015 © PPCmetrics AG 7 Ausgangslage Inflation «Nominale Renten sind real gewachsen» © PPCmetrics AG 8 Ausgangslage Beurteilung • Tiefe Renditeerwartungen für Obligationen CHF • Asymmetrisches Chancen-/Risikoprofil • Aber: – Moderate Zinssteigerungen sind in den Preisen enthalten – CHF Zinskurve ist steil Rolldown-Effekt (rund 0.5% bei 5J.) – Hohe Geld-Brief-Spannen, insbesondere Auslandschuldner Zinsen müssen deutlich stärker als erwartet steigen, damit eine Verkürzung der Duration zu einer höheren Rendite führt (inkl. Transaktionskosten). Aus ALM-Sicht und bei Marktbewertung der Verpflichtungen ist Zinsanstieg ein «positives» Szenario. © PPCmetrics AG 9 Ausgangslage DG-Simulation: Zinsanstieg • Ø-PK hat Duration-Gap (DAssets < DLiabilities) • Zinsanstieg führt zu einer Verbesserung der finanziellen Lage Fixe Bewertung der Verpflichtungen Marktbewertung der Verpflichtungen Entwicklung technischer Deckungsgrad Entwicklung ökonomischer Deckungsgrad 180% 180% 50% Vertrauens80% bereiche 95% 160% 50% Vertrauens80% bereiche 95% 160% 140% 140% 120% 117.2% 120% 107.3% 112.0% 100% 102.6% 80% 100% 80% Median Durchschnitt Zinsanstieg Median 60% Durchschnitt Zinsanstieg 60% 0 1 © PPCmetrics AG 2 3 4 5 Jahr 6 7 8 9 10 0 1 2 3 4 5 Jahr 6 7 8 9 10 10 Auswirkungen auf Pensionskasse © PPCmetrics AG 11 Aktivseite Herausforderung negative Zinsen • In Relation mit den gesunkenen resp. aktuell sogar negativen Zinsen wurden meist die beiden Anlageklassen Liquidität und Obligationen CHF als Problemfelder identifiziert. – Deshalb werden im Normalfall Lösungen für diese zwei Anlageklassen gesucht. – Diese Lösungen sind aber primär operationeller Struktur. – Beispiel: Eröffnung von verschiedenen Konten bei unterschiedlichen Banken, um negative Zinsen zu vermeiden. • Nur greift diese Sichtweise zu kurz: Die negativen Zinsen haben nicht nur Auswirkungen auf die erwarteten Renditen von Liquidität und Obligationen CHF, sondern auf alle Anlageklassen. © PPCmetrics AG 12 Aktivseite Rendite- und Risikoerwartungen (1) • Ökonomisch werden die Renditeerwartungen anhand folgender Beziehung hergeleitet: Erwartete Rendite = Risikoloser Zinssatz + Exposure x Rendite Risikoprämie – Das Exposure wird primär durch die strategische Allokation und zu einem kleineren Teil durch taktische Allokation vorgegeben. – Die Risikoprämien passen sich im Normalfall über kurze Zeiträume nicht stark an, resp. sind nicht prognostizierbar. Da sich die Risikoprämien der verschiedenen Anlageklassen wahrscheinlich eher reduziert als vergrössert haben, haben sich die erwarteten Renditen aller Anlageklassen reduziert. © PPCmetrics AG 13 Aktivseite Rendite- und Risikoerwartungen (2) • Rendite- und Risikoerwartungen einer konservativen Anlagestrategie einer Pensionskasse (Pictet BVG 25 Index): 5.0% Erwartete Rendite p.a. 4.5% Q4 2007 Q4 2008 4.0% 3.5% Q4 2006 Q4 2009 3.0% 2.5% Q4 2012 2.0% Q4 2013 Q4 2010 Q4 2014 Q4 2011 Q1 2015 1.5% 1.0% 6.4% 6.6% 6.8% 7.0% 7.2% 7.4% 7.6% Volatilität = Risiko Die erwartete Rendite hat sich mit dem Zinssatz reduziert, während sich das erwartete Risiko sogar leicht erhöht hat. © PPCmetrics AG 14 Verpflichtungsseite Swiss Liability Price Index «Verpflichtungen haben stark zugenommen» © PPCmetrics AG 15 Gesamtkontext Im Durchschnitt sinkender Deckungsgrad Situation 30.06.2014 (Beispiel) Situation 31.01.2015 (Beispiel) Entwicklung technischer Deckungsgrad 180% 160% 140% 118.9% 120% 113.4% 100% 80% Median Durchschnitt 60% 0 1 2 3 4 5 Jahr 6 7 8 9 10 Erwartete Rendite p.a. 2.61% Erwartete Rendite p.a. 1.86% Volatilität = Risiko 7.23% Volatilität = Risiko 7.22% Basis risikoloser Zinssatz 10j: 0.75% Basis risikoloser Zinssatz 10j: 0.00% Stand Risiko-/Renditeannahmen: 30.06.2014 Aktienanteil 35% Stand Risiko-/Renditeannahmen: 31.01.2015 Aktienanteil 35% © PPCmetrics AG 16 Auswirkungen auf Pensionskasse Zusammenfassung • Die tiefen Zinsen reduzieren die erwartete Portfoliorendite der Anlagestrategie bei den Pensionskassen, was zu einem «Renditedruck» führen kann. • Auch die Verpflichtungen haben sich aufgrund der tiefen Zinsen erhöht, was dazu geführt hat, dass sich die Deckungsgrade trotz guter Anlagejahre weniger erholt haben. • Dies führt zum Druck, vermehrt in Sachwertanlagen (Aktien, Immobilien) oder andere Anlagemöglichkeiten wie den alternativen Anlagen zu investieren, die eine höhere Rendite versprechen. Höhere Renditen sind in einem diversifizierten Portfolio nur durch höhere Risiken erzielbar. Risikofähigkeit und Risikobereitschaft müssen gegeben sein. © PPCmetrics AG 17 Analyse möglicher Handlungsoptionen © PPCmetrics AG 18 Analyse möglicher Handlungsoptionen Übersicht (nicht abschliessend) Handlungsoptionen Ersatz Obligationen CHF Obligationen Welt (hedged) Währungsabsicherung Ersatz Liquidität Bargeld Diversifikation erhöhen Verpflichtungsseite Alternative Anlagen Verkürzung Bilanz Risikoprämien Senkung UWS Dividendenaktien Erhöhung Sparbeträge Gold Inflationsindexierte Renten Liquidität © PPCmetrics AG 19 Analyse möglicher Handlungsoptionen Beurteilung • Anlagen: Strategische Allokation unter Einbezug der Verpflichtungen und Risiken optimieren – Obligationen Welt, Dividendenaktien, Geldmarktinvestments, Gold, Bargeld im Tresor usw. sind kein Ersatz für Obligationen CHF resp. Liquidität. – Bei vorhandener Risikofähigkeit und –bereitschaft prüfenswert: • Erhöhung Aktien auf Kosten von Obligationen CHF • Erhöhung Diversifikation via Risikoprämienansatz (traditionell, alternativ), um erwartete Rendite zu steigern – Aufhebung strategische Währungsabsicherung nicht zweckmässig, allenfalls Optimierung der Instrumente • Verpflichtungen: Massnahmenpaket auf Verpflichtungsseite, um die Verpflichtungen zu reduzieren resp. auf die ökonomische Situation anzupassen. © PPCmetrics AG 20 Alternativen zu Obligationen CHF (Beispiel) Obligationen Welt, hedged ca. +2% «Ertrag» «Wette auf unterschiedliche Steilheit der Zinskurven» ca. -1% «Kosten» • 10-jährige USD-Staatsanleihen haben derzeit eine um rund 2%-Punkte höhere Rendite als 10-jährige CHF-Staatsanleihen. • «Kosten» der Währungsabsicherung: Zinsdifferenz am kurzen Ende der Zinskurve (meistens 1 bis 3 Monate). © PPCmetrics AG 21 Alternativen zu Obligationen CHF (Beispiel) Dividendenaktien • Insbesondere Dividendenaktien werden oftmals als «Alternative» zu Obligationen angesehen. • Sie unterscheiden sich langfristig nur gering von anderen Aktienanlagen und eignen sich aufgrund des höheren Risikos nicht als Ersatz für Obligationen. © PPCmetrics AG 22 Währungsabsicherung Aktuelle Problematik: Hedgingkosten • Festhalten an strategischer FXAbsicherung • Allenfalls aktive Bewirtschaftung der Laufzeit der Termingeschäfte «Historisch gab es immer wieder Perioden, wo die Währungstermingeschäfte ‘unattraktiv’ waren.» © PPCmetrics AG 23 Diversifikation erhöhen Asset-Only vs. Asset-Liability-Sicht • Erhöhung Diversifikation grundsätzlich sinnvoll • Asset-Only Sicht – Obligationenquote CHF kann potentiell reduziert werden ohne Risiken zu erhöhen • Asset-Liability-Sicht – Obligationen CHF, insbesondere Eidgenossen, einzige Anlageklasse die sich zum «Liability Hedging» eignet – Reduktion Anteil Obligationen CHF erhöht i.d.R. Risiko aus Gesamtoptik der Pensionskasse • Gilt bei gleichbleibenden oder weiter sinkenden Zinsen • Heute vielleicht unwahrscheinlich, über die nächsten Jahre aber nicht auszuschliessen bzw. Situation kann sich schnell ändern. Frage der Risikofähigkeit und Risikobereitschaft © PPCmetrics AG 24 Diversifikation erhöhen Welche Risikoprämien über welche Instrumente? • Welche Anlageklassen erzielen welche Risikoprämien? • Analyse Kumulation der(selben) Risiken über viele Anlageklassen • Diskussion Umsetzungsrisiken (operativ, rechtlich, steuerlich), Anforderungen Transparenz (Governance, objektive Preisbestimmung), Liquidität und Kosten Risk premium FX carry trade premium Volatility premium Term premium Credit premium Illiquidity premium Momentum premium Value premium Alternative Size premium Real estate risk premium Equity risk premium Traditional Based on Ang, A. et al. (2009): Evaluation of Active Management of the Norwegian GPFG, Norway: Ministry of Finance. © PPCmetrics AG 25 Was machen Schweizer Pensionskassen? © PPCmetrics AG 26 Was machen Schweizer Pensionskassen? Breites Massnahmenbündel (1) • Liquiditätsbewirtschaftung wird optimiert (z.B. mehrere Konten bei gleichen und verschiedenen Banken, Abklärungen Tresor) Enge Grenzen, nur operationell möglich • Diskussion über Duration bei Obligationen Bei tiefer Duration der Verpflichtungen wird vermehrt über den Verzicht der Reinvestitionen von Mitteln aus auslaufenden Obligationen diskutiert. • Die strategische Währungsabsicherung wird beibehalten. keine Anpassung des Hedge Ratios z.T. Diskussion über Laufzeit der Instrumente • Suche nach Investitionsmöglichkeiten in Immobilien im Inund Ausland © PPCmetrics AG 27 Was machen Schweizer Pensionskassen? Breites Massnahmenbündel (2) • Es wird analysiert, ob eine höhere Risikofähigkeit vorhanden ist, um in andere Anlagekategorien umzuschichten (z.B. von Obligationen in Aktien). Meist keine vermehrte Risikofähigkeit, d.h. keine Umschichtung möglich • Es wird versucht, die Diversifikation zu erhöhen. Insbesondere wird hierbei meist auf illiquide Anlagen (z.B. Loans, Infrastruktur) zurückgegriffen. Erhöhung Illiquiditätsrisiken (Berücksichtigung in ALM nötig) • Breites Massnahmenpaket auf Verpflichtungsseite wird analysiert und diskutiert. Beginn intensiver Diskussion über die Höhe und Finanzierung der Leistungen © PPCmetrics AG 28 Kontakt Investment & Actuarial Consulting, Controlling and Research PPCmetrics AG Badenerstrasse 6 Postfach CH-8021 Zürich Telefon Telefax E-Mail +41 44 204 31 11 +41 44 204 31 10 [email protected] PPCmetrics SA 23, route de St-Cergue CH-1260 Nyon Téléphone Fax E-Mail +41 22 704 03 11 +41 22 704 03 10 [email protected] Website Social Media www.ppcmetrics.ch Die PPCmetrics AG (www.ppcmetrics.ch) ist ein führendes Schweizer Beratungsunternehmen für institutionelle Investoren und private Anleger im Bereich Investment Consulting. Die PPCmetrics AG berät ihre Kunden bei der Anlage ihres Vermögens in Bezug auf die Definition der Anlagestrategie (Asset Liability Management) und deren Umsetzung durch Anlageorganisation, Asset Allocation und Auswahl von Vermögensverwaltern (Asset Manager Selection). Zudem unterstützt die PPCmetrics AG über 100 Vorsorgeeinrichtungen (Pensionskassen, Versorgungswerke etc.), gemeinnützige Stiftungen und Family Offices / UHNWI bei der Überwachung der Anlagetätigkeit (Investment Controlling), bietet qualitativ hochwertige Dienstleistungen im aktuariellen Bereich (Actuarial Consulting) und ist als PensionskassenExpertin tätig. © PPCmetrics AG 29 Videos Publikationen Website Tagungen Jährlich publizieren wir mehr als 40 Fachartikel zu unterschiedlichen Fragestellungen. © PPCmetrics AG Unsere Fachleute teilen ihr Wissen und ihre Meinungen mit der Öffentlichkeit. Erleben Sie uns live an den diversen Tagungen, die wir mehrmals jährlich organisieren. PPCmetrics AG Investment & Actuarial Consulting, Controlling and Research. Mehr
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