Continental
(DAX, Automobile & Parts)
Wertindikatoren:
Buy
EUR
245,00
(Hold)
EUR
DCF:
FCF-Value Potential avg.:
Bloomberg:
Reuters:
ISIN:
Markt Snapshot:
EUR Mio.
Aktionäre:
Marktkapitalisierung:
Aktienanzahl (Mio.):
EV:
Freefloat MC:
Ø Trad. Vol. (30T):
41.040
200
47.297
22.162
82,59
(EUR 235,00)
Kurs
EUR 205,20
Upside
19,4 %
Aktien Daten:
245,14
237,71
Beschreibung:
CON GR
CONG
DE0005439004
Automobilzulieferer und
Reifenhersteller
Risikoprofil (WRe):
Freefloat
Schaeffler Gruppe
54,0 % Beta:
46,0 % KBV:
EK-Quote:
Net Fin. Debt / EBITDA:
Net Debt / EBITDA:
2015e
1,3
3,2 x
39 %
0,6 x
1,2 x
Marge bei Automotive Group wächst; Heraufstufung auf Kaufen
Wir stufen unsere Empfehlung für die Continental-Aktien von Halten auf Kaufen hoch und erhöhen unser DCF-basiertes Kursziel von EUR
235 auf EUR 245. Auf dem aktuellen Kursniveau notieren die Continental-Aktien auf einem KGV (bereinigt) 2016 von 12,4x und einem EV/EBIT
(bereinigt) von 9,4x. Obwohl dies einer erheblichen Prämie zu Reifenherstellungs-Peers entspricht (KGV 8,6x, EV/EBIT 6,0x), liegt es unter dem Niveau
anderer Automobilzulieferer mit stärkerem Wachstum und Margenpotenzial wie Autoliv, Delphi, Denso, ElringKlinger, Hella, Norma und Stabilus (KGV
13,7x, EV/EBIT 10,7x).
Obwohl wir bisher der Meinung waren, dass Continentals Bewertung im Vergleich zu den Peers für Reifenhersteller und Automobilzulieferer separat
betrachtet werden sollte, möchten wir in dieser Hinsicht betonen, dass Continental in der Reifensparte weiterhin erheblich bessere Margen verzeichnet
als seine Peers (WRe 2015: 20,0% vs. Peers 12,0%). Eine Bewertung der Reifensparte zu Peer-Multiplikatoren könnte diesen Geschäftsbereich folglich
deutlich unterbewerten, welcher u.E. 44% des bereinigten Konzern-EBIT in 2016 ausmacht.
Die wesentlichen Zahlen für letztes Jahr waren auf Umsatzebene nicht überraschend. Das bereinigte Q4-EBIT von EUR 1.054 Mio. wurde durch eine
Abwertung von Rohmaterialbeständen bei der Rubber Group und ein kontinuierlich schwieriges Marktumfeld bei ContiTech (schwache Nachfrage aus
der Bergbau- und Ölbohrindustrie) belastet. Bei der Automotive Group verbesserte sich die operative Marge mit 9,1% erheblich gegenüber dem
unzufriedenstellenden Q3-Niveau (8,0%) und dem Q4-Niveau des Vorjahres (8,4%). Der FCF (ohne Akquisitionen) erreichte ca. EUR 2,4 Mrd. und lag
damit erheblich über der Guidance (>EUR 2 Mrd.) und unserer Schätzung (EUR 2,1 Mrd.).
Für das laufende Jahr visiert Continental einen organischen Umsatzanstieg von 5% auf ca. EUR 41 Mrd. an. Dieser Ausblick basiert auf der Annahme
eines Wachstums der weltweiten Autoproduktion von nur 1% (was sich mit den von IHS in Aussicht gestellten +2,7% vergleicht) und liegt – in
Anbetracht eines weiteren Rückgangs der Reifenpreise infolge des anhaltenden Rückgangs der Rohstoffpreise – vermutlich unter dem
Durchschnittswachstum der Rubber Group. Dementsprechend visiert Continental implizit eine etwas stärkere Outperformance der weltweiten
Automobilproduktion (ca. 5PP) an als im letzten Jahr (ca. 4PP). Das Ziel, eine bereinigte EBIT-Marge von >10,5% bequem zu erreichen, entspricht
Continentals üblichem Ansatz zu Jahresbeginn.
Die Wachstumsaussichten für die Automotive Group sind ab 2016 weiterhin stark. Zwischen 2010 und 2014 wuchs der jährliche Auftragseingang von
EUR 19,2 Mrd. auf EUR 30,3 Mrd. an (CAGR: 12,1%). In 9M 2015 lag der Auftragseingang auf Vorjahresniveau. Der Umsatz der Automotive Group
belief sich im Jahr 2015 auf EUR 23,6 Mrd. Die Annahme eines Zeitraums von drei bis vier Jahren, bis der Auftragseingang zu Umsatz wird impliziert
jährliche Wachstumsraten von 6-9% für die Automotive Group in den nächsten Jahren. Die starke Positionierung des Unternehmens bei Produkten, die
aktuelle und zukünftige Megatrends abdecken (Sicherheit, Emissionsregulierung, E-Mobility, Konnektivität, Infotainment, autonomes Fahren) macht es
dem Unternehmen folglich möglich, in den nächsten Jahren schneller als die weltweite Automobilproduktion zu wachsen. Die F&E-Quoten im
Automobilgeschäft von >8% zwischen 2010 und 2015(e) unterstützen die Wachstumsaussichten und sichern die Wettbewerbspositionierung des
Unternehmens. Während die hohen F&E-Aufwendungen (in Verbindung mit einem langsamen Anziehen von E-Mobility und einem schwachen
europäischen Dieselmarkt) die Margen in der Vergangenheit gedämpft hat, dürfte das antizipierte Wachstum in Zukunft zu einem überproportionalen
Ergebnisanstieg führen. Eine Margenverbesserung bei der Automotive Group sollte ausreichen, um eine gewisse „Normalisierung“ der Profitabilität in
Continentals Reifensparte (44% des bereinigten EBIT in 2016e) mehr als auszugleichen. Dementsprechend sollte die Profitabilität des Konzerns ab
2015 bis 2018 weiter steigen.
GJ Ende: 31.12.
in EUR Mio.
2011
2012
2013
2014
2015e
2016e
2017e
30.505
17,1 %
4.228
13,9 %
3.043
10,0 %
2.597
1.242
32.736
7,3 %
4.969
15,2 %
3.599
11,0 %
3.186
1.905
33.331
1,8 %
5.095
15,3 %
3.737
11,2 %
3.264
1.923
34.506
3,5 %
5.134
14,9 %
3.875
11,2 %
3.345
2.375
39.211
13,6 %
5.989
15,3 %
4.435
11,3 %
4.194
2.755
41.129
4,9 %
6.560
15,9 %
4.828
11,7 %
4.615
3.098
43.867
6,7 %
7.092
16,2 %
5.228
11,9 %
5.034
3.412
6,21
7,80
1,50
2,6 %
2,45
4,8 %
9,53
11,12
2,25
3,1 %
8,26
12,1 %
9,62
11,29
2,50
2,2 %
9,09
7,8 %
11,88
13,76
3,25
2,0 %
10,07
6,4 %
13,77
14,63
4,00
1,9 %
5,78
6,1 %
15,49
16,25
5,00
2,4 %
12,83
6,6 %
17,06
17,75
5,50
2,7 %
14,40
7,3 %
0,7 x
5,0 x
8,1 x
9,4 x
7,5 x
12,5 %
0,7 x
4,7 x
7,4 x
7,7 x
6,6 x
13,3 %
0,9 x
5,9 x
9,2 x
11,7 x
9,9 x
10,4 %
1,2 x
7,9 x
12,1 x
13,9 x
12,0 x
8,2 %
1,2 x
8,2 x
11,7 x
14,9 x
14,0 x
7,2 %
1,2 x
7,2 x
10,2 x
13,2 x
12,6 x
8,2 %
1,0 x
6,4 x
9,1 x
12,0 x
11,6 x
9,1 %
Nettoverschuldung
8.204
7.903
6.680
6.307
6.936
ROCE (NOPAT)
12,1 %
14,8 %
16,6 %
16,0 %
16,3 %
Guidance:
2015: Umsatz > EUR 39 Mrd. (inkl. Veyance); adj. EBIT-Marge > 11%
5.217
16,6 %
3.401
17,4 %
Umsatz
Veränd. Umsatz yoy
EBITDA
Marge
EBIT adj.
Marge
EBIT
Nettoergebnis
Rel. Performance vs DAX:
1 Monat:
-0,8 %
6 Monate:
8,6 %
Jahresverlauf:
-1,6 %
Letzte 12 Monate:
14,1 %
Unternehmenstermine:
03.03.16
29.04.16
04.05.16
03.08.16
Prel. FY 2015
HV
Q1
Q2
CAGR
(14-17e)
EPS
EPS adj.
DPS
Dividendenrendite
FCFPS
FCF / Marktkap.
EV / Umsatz
EV / EBITDA
EV / EBIT
KGV
KGV ber.
FCF Yield Potential
8,3 %
11,4 %
2,8 %
2,0 %
12,8 %
12,8 %
8,9 %
19,2 %
Analyst/-in
M a rc-R en é T o n n
[email protected]
+49 40 309537-259
Analyst/-in
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
1
Bjö rn Vo ss
[email protected]
+49 40 309537-254
Continental
Entwicklung Umsatz
Umsatz nach Regionen
Entwicklung EBIT
in Mio. EUR
2014; in %
in Mio. EUR
Quelle: Warburg Research
Quelle: Warburg Research
Quelle: Warburg Research
Unternehmenshintergrund
ƒ Mit einem Jahresumsatz von >EUR 34 Mrd. und ca. 178 Tsd. Mitarbeitern gehört Continental neben der japanischen Denso und der
Robert Bosch GmbH zu den Top3 Automobilzulieferern weltweit
ƒ Das Geschäft ruht auf zwei Säulen: a) der Automobilzulieferung mit den Bereichen Chassis&Safety, Powertrain und Interior sowie b)
der "Rubber Group", in der vor allem das Reifengeschäft beheimatet ist.
ƒ Im Bereich der Automobilzulieferung liegen die Kernkompetenzen in den Bereichen (Fahr-) sicherheit, Bremsen, Antriebsstrang und
Infotainment.
ƒ Im Reifengeschäft (Pkw&Lkw) werden sowohl die Hersteller als auch das Ersatzgeschäft bedient. Der Anteil des Ersatzgeschäfts liegt
bei ca. 75%
ƒ Im Zuge eines Übernahmeangebots hat die Schaeffler Gruppe Anfang 2009 die Mehrheit an Continental erworben. Zurzeit hält die
Schaeffler-Gruppe einen 46,0%-Anteil an Continental.
Wettbewerbsqualität
ƒ Continental ist global präsent und verfügt über eine weit diversifizierte Kundenstruktur. Die Konzentration auf die Aspekte Sicherheit,
Emissionsreduzierung, Infotainment sichert überdurchschnittliche Wachstumsraten.
ƒ Durch die Nähe zu den innovationsstarken deutschen OEMs und das globale Produktions- Forschungs- und Vertriebsverbund verfügt
Continental über einen hervorragenden Kundenzugang bei der Vergabe von Aufträgen.
ƒ Der hohe technische Anspruch, das schnelle Innovationstempo und die globale Positionierung stellen im Automobilzuliefergeschäft
Markteintrittsbarrieren für Wettbewerber dar.
ƒ Die frühzeitige Verlagerung von Produktionskapazitäten in Niedriglohnländer (insb. im Reifengeschäft) verleiht Continental einen
kompetitiven Vorteil und sichert das hohe Margenniveau.
ƒ Die 2-Säulen-Strategie erhöht zum einen die Finanzierungskraft für Innovationen durch die hohen FCF im Reifengeschäft und
stabilisiert die Erträge durch das Exposure in das Ersatzgeschäft.
Entwicklung EBT
Umsatz nach Segmenten
Entwicklung Jahresüberschuss
in Mio. EUR
2014; in %
in Mio. EUR
Quelle: Warburg Research
Quelle: Warburg Research
Quelle: Warburg Research
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
2
Continental
Automotive Group outperformt weltweite PKWProduktion
4
Weltweite Leichtfahrzeugproduktion dürfte um ca. 3% p.a. wachsen
4
Auftragseingang der letzten Jahre ermöglicht Continental, schneller als der
Markt zu wachsen
4
Chassis & Safety (C&S) profitiert von Wachstum bei ADAS
5
Segmentumsatz erreicht bis 2018 voraussichtlich EUR 10 Mrd.
7
EBIT-Margen dürften in zweistelligen Bereich zurückkehren
7
Segment Powertrain profitiert von verschärften Emissionsvorschriften
8
Powertrain mit dem stärksten Umsatzwachstum und Ergebnispotenzial
10
Erfolgreiche Entwicklung bei Interior dürfte anhalten
11
Automotive Group mit erfreulichem Umsatzwachstum und Margenverbesserung13
Rubber Group-Marge dürfte im Trend leicht zurückgehen14
Margen im Reifengeschäft derzeit auf Rekordniveau
ContiTech durch Schwäche in Abnehmerbranchen belastet
Rubber Group-Marge dürfte zurückgehen
14
15
15
Cashflow-Generierung weiterhin sehr stark
17
Bewertung
18
DCF-basiertes Kursziel auf EUR 245 angehoben, Heraufstufung auf Kaufen 18
DCF-basierter fairer Wert durch FCF Value Potential Modell untermauert
18
Continental dürfte sich weiter einer Bewertung über Peerdurchschnitt erfreuen18
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
3
Continental
Automotive Group outperformt globale PKW-Produktion
Weltweite Leichtfahrzeugproduktion dürfte um ca. 3% p.a. wachsen
Die weltweite Leichtfahrzeugproduktion stieg mit 3,8% p.a. von 62,0 Mio. in 2005 auf
87,4 Mio. in 2014 an. In absoluten Zahlen ist die weltweite Produktion folglich um ca. 25
Mio. Fahrzeuge gewachsen. Dieses Wachstum wurde in erster Linie durch einen
massiven Anstieg der Fahrzeugproduktion in China getrieben, die von 4,3 Mio. Stück in
2005 auf 23,0 Mio. in 2014 anstieg. Ohne China wuchs der weltweite Automobilmarkt um
lediglich 1,2% p.a. von 57,8 Mio. auf 64,4 Mio. Fahrzeuge.
Das Wachstum der weltweiten Leichtfahrzeugproduktion dürfte in Zukunft anhalten.
Nach der prognostizierten Wachstumsverlangsamung im letzten Jahr (IHS: +0,8%), die
vorwiegend auf einen weiteren Produktionseinbruch in Südamerika (-20,0%) und
Russland sowie eine Verlangsamung in China zurückzuführen war, erwartet IHS
(November 2015) ein Wachstum der weltweiten Fahrzeugproduktion von 88,1 Mio.
Fahrzeugen in 2015e auf 107,1 Mio. Fahrzeuge in 2022e (CAGR: +2,8%).
IHS Prognose weltweite Produktion (November 2015)
('000 units)
Europe
% yoy
Greater China
% yoy
Japan/Korea
% yoy
Middle East/Africa
% yoy
North America
% yoy
South America
% yoy
South Asia
% yoy
GLOBAL
% yoy
2011
20,160
5.6%
17,611
2.9%
12,508
-6.1%
2,266
4.0%
13,126
9.9%
4,312
3.3%
6,855
3.8%
76,839
3.2%
2012
19,298
-4.3%
18,568
5.4%
13,951
11.5%
1,715
-24.3%
15,434
17.6%
4,290
-0.5%
8,255
20.4%
81,510
6.1%
2013
19,500
1.0%
21,258
14.5%
13,508
-3.2%
1,514
-11.7%
16,177
4.8%
4,536
5.7%
8,207
-0.6%
84,700
3.9%
2014
20,151
3.3%
22,985
8.1%
13,686
1.3%
1,953
29.0%
17,030
5.3%
3,818
-15.8%
7,774
-5.3%
87,397
3.2%
2015e
20,774
3.1%
23,453
2.0%
13,143
-4.0%
2,205
12.9%
17,457
2.5%
3,056
-20.0%
7,967
2.5%
88,053
0.8%
2016e
21,171
1.9%
24,408
4.1%
13,141
0.0%
2,273
3.1%
18,186
4.2%
2,902
-5.0%
8,359
4.9%
90,440
2.7%
2017e
21,683
2.4%
25,779
5.6%
12,974
-1.3%
2,334
2.7%
18,722
2.9%
3,004
3.5%
8,987
7.5%
93,483
3.4%
2018e
22,352
3.1%
27,208
5.5%
12,929
-0.3%
2,571
10.2%
18,895
0.9%
3,141
4.6%
9,736
8.3%
96,833
3.6%
2019e
22,839
2.2%
28,774
5.8%
12,826
-0.8%
2,730
6.2%
19,015
0.6%
3,459
10.1%
10,543
8.3%
100,186
3.5%
2020e
23,030
0.8%
29,965
4.1%
12,682
-1.1%
2,771
1.5%
19,021
0.0%
3,761
8.7%
11,332
7.5%
102,561
2.4%
2021e
23,518
2.1%
31,222
4.2%
12,396
-2.2%
2,872
3.6%
19,024
0.0%
4,033
7.2%
11,957
5.5%
105,021
2.4%
2022e
23,613
0.4%
31,934
2.3%
12,468
0.6%
2,958
3.0%
19,041
0.1%
4,329
7.3%
12,752
6.7%
107,095
2.0%
Quelle: IHS, Warburg Research
Obwohl die jährliche Wachstumsrate dementsprechend 1PP niedriger sein dürfte als im
Zeitraum 2005-2014 (3,9%) – was in erster Linie das langsamere Wachstum im seit
2013 größten PKW Markt China (Produktion) reflektiert – dürfte die weltweite Produktion
in den nächsten sieben Jahren dennoch um weitere fast 20 Mio. Fahrzeuge zunehmen.
Für die nächsten Jahre bis 2018 wird erwartet, dass das Wachstum der Weltproduktion
relativ solide ist und sich von 2,7% in 2016e auf über 3% in 2017e und 2018e
beschleunigt. Diese Prognose basiert a) auf einer kontinuierlichen Erholung der
Nachfrage (und damit der Produktion) in Europa, b) einem stärkeren Wachstum in China
nach einem erheblich langsameren Wachstum in 2015 und c) einer anhaltend soliden
Entwicklung der NAFTA-Region.
Continental ist für die Entwicklung im laufenden Jahr etwas vorsichtiger, da das
Unternehmen nur mit einem Wachstum der weltweiten Automobilproduktion von ca. 1%
rechnet. Besonders für die NAFTA-Region (Leichtfahrzeugabsatz in den USA erreichte
letztes Jahr einen neuen Rekord) und den asiatischen Markt (vermutlich auf China
zurückzuführen) erwartet Continental ein niedrigeres Produktionsniveau als von IHS
erwartet.
Auftragseingang der letzten Jahre ermöglicht Continental, schneller als
der Markt zu wachsen
Continental hat einen Anstieg des jährlichen Auftragseingangs (Umsatzvolumen über die
Laufzeit des Kontraktes) von EUR 19,2 Mrd. in 2010 auf EUR 30,3 Mrd. in 2014
berichtet. In den ersten neun Monaten des letzten Jahres lag der Auftragseingang etwa
auf Vorjahresniveau. Der Umsatz der Automotive Group stieg letztes Jahr von EUR 15,9
Mrd. auf EUR 23,6 Mrd. an. Folglich verblieb das Book-to-Bill-Verhältnis im gesamten
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
4
Continental
Zeitraum bei >1. Die Annahme eines Zeitraums von drei bis vier Jahren, bis der
Auftragseingang zu Umsatz wird, impliziert durchschnittliche Wachstumsraten von 6-9%
p.a. für die Automotive Group in den nächsten Jahren. Dies läge entsprechend deutlich
über dem Wachstum der weltweiten Fahrzeugproduktion.
Automotive Group Auftragseingang
1.5
35.0
1.4
30.0
1.2
20.0
1.1
1.0
15.0
0.9
Book-to-Bill
EUR bn
1.3
25.0
0.8
10.0
0.7
5.0
0.6
0.5
0.0
2010
2011
2012
2013
2014
2015e
C&S
INT
PT
Book-to-Bill
Quelle: Continental, Warburg Research
Wir gehen davon aus, dass der positive und dynamische Trend von Auftragseingang und
Umsatz in den nächsten Jahren anhält. Die starke Positionierung des Unternehmens bei
Produkten, die aktuelle und zukünftige Megatrends abdecken (Sicherheit,
Emissionsregulierung, E-Mobility, Konnektivität, Infotainment, autonomes Fahren),
ermöglicht es dem Unternehmen dadurch, in den nächsten Jahren schneller als die
weltweite PKW-Produktion zu wachsen. Die F&E-Quoten im Automobilgeschäft von >8%
zwischen 2010 und 2015(e) unterstützen Wachstumsaussichten und sichern die
Wettbewerbspositionierung des Unternehmens. Die folgenden wesentlichen
Entwicklungen werden das Wachstum in den entsprechenden Segmenten fördern.
Chassis & Safety (C&S) profitiert von Wachstum bei ADAS
Während das Wachstum im Segment Chassis & Safety bisher in erster Linie durch das
Wachstum im Bereich der Elektronischen Bremssysteme getrieben wurde, ist die
Durchdringung mit dieser Technologie in reifen Märkten bereits hoch, wobei weiteres
Wachstum hauptsächlich aus Richtung Asien kommt.
Das zukünftige Wachstum wird hauptsächlich durch Advanced Driver Assistance
Systems (ADAS) getrieben. Typische Funktionen sind Abstandsregeltempomate
(einschließlich Stauassistenten, Notbremsassistenten, Baustellenassistenten, intelligente
Scheinwerferkontrolle
und
Verkehrszeichenassistenten),
Spurhalteassistenten
(einschließlich Spurwechselunterstützung und Totwinkelassistent) sowie Parkassistenten
(inkl. Querverkehrswarner und 360° Kameras). Die Kombination aus diesen
Technologien
dürfte
gepaart
mit
V2X-Kommunikation
(Vehicle-to-X)
und
Kartierungsdiensten den Weg zum autonomen Fahren ebnen.
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
5
Continental
Chassis & Safety Produktübersicht
Quelle: Continentall
Letztes Jahr generierte Continental mit ADAS einen Umsatz von etwa EUR 850 Mio. Der
Umsatz dürfte bis 2018 auf über EUR 1,5 Mrd. ansteigen. Damit hätte Continental bei
relevanten Technologien einen Marktanteil von ca. 25%. Auf Basis eines
Segmentumsatzes von EUR 8,4 Mrd. in 2015 (WRe) ermöglicht allein der erwartete
Anstieg der Durchdringung mit der ADAS-Technologie einen Umsatzanstieg um über 8%
im Zeitraum 2015e-2018e.
Marktvolumen automatisiertes Fahren
Quelle: Continental
Obwohl ADAS bereits in den Jahren bis 2018 ein wesentlicher Umsatztreiber sein wird,
zeigt die Grafik oben, dass ab 2020 eine noch stärkere Performance erwartet werden
kann, was auf einem höheren möglichen Automatisierungsgrad bei den verkauften
Fahrzeugen (teilweise automatisiert vs. hochautomatisiert vs. voll automatisiert) und
einer weltweit höheren Durchdringung von Autos mit ADAS-Technologie basiert.
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
6
Continental
Chassis & Safety Überblick Produktportfolio
Quelle: Continental
Segmentumsatz erreicht bis 2018 voraussichtlich EUR 10 Mrd.
Auf Basis des Auftragseingangs der letzten Jahre und des Umsatzpotenzials von ADAS
rechnen wir damit, dass der Umsatz bei C&S von EUR 8,4 Mrd. (WRe) im Jahr 2015 auf
EUR 10,0 Mrd. in 2018 ansteigt. Für das laufende Jahr prognostizieren wir ein
organisches Umsatzwachstum von 6,3%. Einschließlich eines negativen Effekts von
1,1PP auf die Top-Line durch Wechselkurseffekte dürfte der Umsatz um 5,2% auf EUR
8,86 Mrd. ansteigen. Für die Top-Line in den Jahren 2017 und 2018 erwarten wir ein
ähnliches Umsatzwachstum.
Während ein höheres Wachstum der Leichtfahrzeugproduktion in Asien einen weiteren
Anstieg des der Region zurechenbaren Umsatzes fördern dürfte, wird ein schnelleres
Wachstum der ADAS-Durchdringung in reifen Automobilmärkten einen gewissen
kompensierenden Effekt haben. Dementsprechend erwarten wir keine erhebliche
Verschiebung der regionalen Umsatzverteilung.
Chassis & Safety Umsatzschätzungen
Sales
Germany
% yoy
Rest of Europe
% yoy
NAFTA
% yoy
Asia
% yoy
Other
% yoy
Chassis&Safety
% yoy
Share Germany
Share RoE
Share NAFTA
Share Asia
Share Other
2010
1,760
15.0%
1,405
23.6%
1,075
53.6%
1,300
48.6%
235
79.4%
5,775
32.1%
30%
24%
19%
23%
4%
2011
1,900
8.0%
1,505
7.1%
1,250
16.3%
1,605
23.5%
251
6.5%
6,511
12.7%
29%
23%
19%
25%
4%
2012
1,930
1.6%
1,450
-3.7%
1,515
21.2%
1,950
21.5%
208
-17.3%
7,053
8.3%
27%
21%
21%
28%
3%
2013
1,890
-2.1%
1,455
0.3%
1,597
5.4%
2,110
8.2%
217
4.7%
7,269
3.1%
26%
20%
22%
29%
3%
2014
1,955
3.4%
1,485
2.1%
1,610
0.8%
2,235
5.9%
230
5.8%
7,515
3.4%
26%
20%
21%
30%
3%
2015e
2,068
5.8%
1,573
5.9%
1,965
22.0%
2,573
15.1%
243
5.8%
8,421
12.1%
25%
19%
23%
31%
3%
2016e
2,175
5.2%
1,663
5.7%
2,088
6.2%
2,675
4.0%
255
4.8%
8,855
5.2%
25%
19%
24%
30%
3%
2017e
2,298
5.6%
1,765
6.2%
2,210
5.9%
2,878
7.6%
265
3.9%
9,415
6.3%
24%
19%
23%
31%
3%
2018e
2,435
6.0%
1,875
6.2%
2,297
3.9%
3,110
8.1%
285
7.5%
10,002
6.2%
24%
19%
23%
31%
3%
Quelle: Continental, Warburg Research
EBIT-Margen dürften in zweistelligen Bereich zurückkehren
Zwischen 2010 und 2012 erreichten die (bereinigten) EBIT-Margen ein Niveau zwischen
10% und 11%. Von 2013 bis 2015e belief sich die Marge auf ca. 9,5%. Die etwas
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
7
Continental
schwächere Profitabilität ging vorwiegend auf die Belastung durch das Anlaufen des
ADAS-Geschäfts zurück. Die F&E-Quote stieg beispielsweise von rund 7% in 2011 und
2012 auf über 8% in 2014 und 2015(e) an.
Mit einem gewissen Rückgang der F&E-Quote (-0,5PP bis 2018, WRe) und einem
wachsenden Umsatz mit ADAS-Produkten erwarten wir bis 2017 eine Rückkehr der
Segmentmarge in den zweistelligen Bereich.
Chassis & Safety Ergebnisschätzungen
EBIT Development
EBIT prior year
Volume/Price/Mix
R&D Costs
Depreciation
PPA-effects
Special items
Efficiency gains
Other items
EBIT stated current year
% yoy
EBIT pre PPA
% yoy
EBIT fully adjusted
% yoy
EBITDA
% yoy
Margins
EBITDA margin
EBIT fully adj. margin
EBIT pre PPA margin
EBIT margin
2010
-103
280
-42
7
-1
395
75
-44
569
630
78.6%
892
48.2%
2011
569
147
-41
2
1
6
50
-71
662
16.3%
715
14.8%
717
13.7%
982
10.2%
2012
662
108
-37
-15
0
7
25
-77
673
1.6%
726
1.5%
721
0.6%
1,008
2.6%
2013
673
25
-35
-18
2
-45
10
-13
599
-11.0%
650
-10.5%
690
-4.3%
990
-1.8%
2014
599
52
-94
-12
25
37
25
48
680
13.6%
706
8.6%
709
2.7%
1,018
2.8%
2015e
680
133
-71
-28
26
0
25
35
801
17.8%
802
13.6%
804
13.5%
1,142
12.2%
2016e
801
97
-40
-25
1
-8
20
15
862
7.6%
862
7.5%
872
8.4%
1,227
7.4%
2017e
862
112
-30
-25
0
0
15
10
944
9.5%
944
9.5%
954
9.4%
1,334
8.7%
2018e
944
103
-25
-25
0
0
15
10
1,021
8.2%
1,021
8.2%
1,031
8.1%
1,436
7.7%
2010
15.4%
10.9%
10.8%
9.9%
2011
15.1%
11.0%
11.0%
10.2%
2012
14.3%
10.2%
10.3%
9.5%
2013
13.6%
9.5%
8.9%
8.2%
2014
13.5%
9.4%
9.4%
9.1%
2015e
13.6%
9.6%
9.5%
9.5%
2016e
13.9%
9.8%
9.7%
9.7%
2017e
14.2%
10.1%
10.0%
10.0%
2018e
14.4%
10.3%
10.2%
10.2%
2010
422
7.3%
2011
463
7.1%
2012
500
7.1%
2013
535
7.4%
2014
630
8.4%
2015e
700
8.3%
2016e
740
8.4%
2017e
770
8.2%
2018e
795
7.9%
623
Other
R&D Costs
R&D / sales ratio
Quelle: Continental, Warburg Research
Segment Powertrain profitiert von verschärften Emissionsvorschriften
Im Geschäftsbereich Powertrain ist der Hauptreiber die Verschärfung der
Emissionsvorschriften. Basierend auf dem Stand von 2012 muss der durchschnittliche
CO2-Ausstoß in den wesentlichen Automobilmärkten bis 2021 beispielsweise um 26%
(Europa) bis 31% (China) gesenkt werden. Eine weitere Verschärfung der Regulierung
dürfte folgen und wird in jedem der drei in der folgenden Grafik erwähnten Märkte
diskutiert.
Emissionsverordnung in wesentlichen Märkten (CO2 in g/km)
200
175
150
g/km
125
100
75
50
25
0
2012
2021
2025
2012
Europe
2021
U.S.
2025
2012
2021
2025
China
Quelle: Warburg Research, Bertrandt
Diese Ziele stellen eine Herausforderung für die Automobilindustrie dar; zudem wird der
Druck durch Kundenwünsche oft noch verstärkt (höhere Leistung, SUVs, niedriger / nicht
nennenswerter Anteil an Diesel-Fahrzeugen in den USA und China). Downsizing (z.B.
durch Benzin-Direkteinspritzung und Turbolader) sowie eine Ausweitung des aktuellen
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
8
Continental
Motorportfolios durch die Implementierung alternativer Antriebskonzepte wie elektrische
(batterieelektrische / Brennstoffzellenfahrzeug) oder Gasmotoren sind dementsprechend
die wichtigsten Entwicklungen in der Automobilindustrie. Basierend auf dem aktuellen
Niveau müssen Automobilhersteller in Europa ihr durchschnittliches Emissionsniveau
der angebotenen Fahrzeuge in den nächsten fünf bis sechs Jahren um etwa 25%
senken, um das Ziel der EU-Verordnung 2020/21 eines durchschnittlichen CO2–
Ausstoßes von 95g/km zu erreichen.
In dieser Hinsicht ist Continental beispielsweise mit Turboladern, Lösungen für Mild(48V Power Net Systems), Plug-in-Hybrid- und Elektrofahrzeuge gut positioniert. Das
Produktportfolio umfasst zudem Kraftstoff- und Abgasmanagementlösungen (inklusive
entsprechende Sensoren). Selbstverständlich liefert Continental auch Produkte für
„normale“ Benzin- oder Dieselmotoren sowie Produkte für fast alle Getriebearten.
Besonders starkes Wachstum wird für die folgenden Bereiche erwartet:
a)
Benzin-Direkteinspritzung: 2014 waren etwa 24% der weltweit 69 Mio.
produzierten Benzinmotoren mit einer Benzin-Direkteinspritzung ausgestattet.
Bis 2019 dürfte die Durchdringung mit Benzin-Direkteinspritzung um 48% und
die Menge an produzierten Motoren auf 80 Mio. ansteigen. Das entspricht einer
CAGR 2014-19e von 18% für Benzin-Direkteinspritzungslösungen. Während
die Einbauraten in Europa (57%) und der NAFTA-Region (31%) bereits
verhältnismäßig hoch sind, sollte besonders das asiatische Geschäft
expandieren. Die Direkteinspritzung von Kraftstoff kann den Verbrauch des
Fahrzeugs um bis zu 15% senken.
b)
Benzin-Turbolader: 2014 waren rund 17% aller 69 Mio. weltweit produzierten
Benzinmotoren mit einem Turbolader ausgestattet. Bis 2019 dürfte die
Durchdringung mit Benzin-Turboladern auf 35% ansteigen. Dies entspricht
einer CAGR 2014-19e von 13% für Benzin-Turboladerlösungen in
Benzinmotoren. Während die Einbauraten in Europa (55%) bereits
vergleichsweise hoch sind, bietet dieser Geschäftsbereich enormes Potenzial in
der NAFTA-Region und in Asien. Ein Turbolader kann den Benzinverbrauch um
ca. 20% senken (im Vergleich zweier Fahrzeuge mit gleicher Leistung).
c)
(Milde) Hybridisierung: Durch eine Implementierung eines 48VElektrofahrzeugsystems sind Kraftstoffeinsparungen von bis zu 13% möglich.
Anders als 12V-Standardsysteme (die in modernen Autos an die Grenze ihrer
Leistungsfähigkeit
stoßen)
können
48V-Systeme
für
zusätzliche
Fahrzeugfunktionen genutzt werden, die elektrisch betrieben werden und daher
unabhängig von der Drehzahl des Fahrzeugs sind. Darüber hinaus kann die
elektrische Speicherkapazität verbessert werden. Dies ermöglicht verbesserte
Start-Stopp-Systeme und die Rückgewinnung von Bremsenergie. Während dies
bisher nur ein Nischenprodukt ist, könnten bis 2019 rund 2,5 Mio. 48V-Systeme
implementiert werden.
Neben der 48V-Technologie dürfte in den nächsten Jahren auch die Nachfrage nach
Voll-Hybrid-, Plug-in-Hybrid- und Vollelektrofahrzeugen ansteigen. Eine längere
Reichweite, eine verbesserte Lebensdauer und niedrigere Kosten für die Batterien
werden die Haupttreiber für diese Entwicklung sein.
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
9
Continental
Verschiedene Motortypen (weltweit; 2015, 2020e, 2025e)
1%
3%
0%
1%
2%
2%
10%
20%
1%
22%
19%
17%
23%
35%
33%
53%
34%
24%
Petrol (PF)
Petrol (GDI)
Diesel
Hybrid
Gas
EV
Quelle: Warburg Research, Continental
Powertrain mit dem stärksten Umsatzwachstum und Ergebnispotenzial
Obwohl die Verschärfung der Emissionsstandards in Europa und anderen Regionen
sowie das Potenzial von E-Mobility bereits seit einigen Jahren ausführlich diskutiert
werden, ist E-Mobility bisher keine Erfolgsstory. Letztes Jahr waren nur etwas mehr als
3% der weltweiten produzierten Fahrzeuge (Plug-in-) Hybrid- oder reine Elektroautos.
Dementsprechend hat E-Mobility nicht die ursprünglich erhoffte Dynamik erreicht.
Niedriger als anvisierte Volumina hatten Continentals Segment Powertrain massiv
belastet. Während der Umsatz im Hybrid-Elektronikfahrzeuggeschäft in 2014 bei etwa
ca. EUR 150 Mio. lag, verzeichnete Continental durch diesen Geschäftsbereich in den
Jahren 2014 und 2015 Verluste von bis zu EUR -100 Mio. p.a. Mit a) einem
Umsatzbeitrag der 48V Technologie ab 2017 b) dem Auslaufen älterer – nicht profitabler
– Aufträge und c) einem stärkeren Wachstum im Bereich E-Mobility sollte sich die
Situation in Zukunft verbessern.
Zusammen mit alten, auslaufenden Verträgen, die vor der Übernahme von VDO durch
Continental abgeschlossen wurden, und der Schwäche des europäischen Marktes in
den letzten Jahren (wichtig für Diesel-Technologie) führten die Probleme im HybridElektrofahrzeuggeschäft zu einem unterdurchschnittlichen Umsatzwachstum und
(deutlich) unterdurchschnittlichen Margen im Segment Powertrain (verglichen mit
anderen Geschäftsbereichen der Automotive Group).
Zwischen 2001 und 2015(e) wuchs der Umsatz von EUR 5,84 Mrd. auf EUR 7,0 Mrd.
(CAGR: +4,8% vs. 6,5% für die Automotive Group). Die bereinigte EBIT-Marge hat sich
nur leicht von 4,1 % in 2011 auf etwas mehr als 5% in 2014 verbessert (bereinigt um
EUR 86 Mio. Kosten aus auslaufenden Verträgen, die im bereinigten EBIT nicht
berücksichtigt werden).
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
10
Continental
Powertrain Umsatz- und Ergebnisschätzungen
Sales
Germany
% yoy
Rest of Europe
% yoy
NAFTA
% yoy
Asia
% yoy
Other
% yoy
Powertrain
% yoy
Share Germany
Share RoE
Share NAFTA
Share Asia
Share Other
EBIT bridge
EBIT prior year
Volume/Price/Mix
R&D Costs
Depreciation
PPA-effects
Special items
Efficiency gains
Other items
EBIT stated current year
% yoy
EBIT pre PPA
% yoy
EBIT fully adjusted
% yoy
EBITDA
% yoy
Margins
EBITDA margin
EBIT fully adj. margin
EBIT fully adj. ex HEV margin
EBIT pre PPA margin
EBIT margin
Other
R&D Costs
R&D costs /sales
2010
1,250
31.3%
1,465
43.7%
925
36.1%
1,030
44.3%
61
78.9%
4,731
39.2%
26%
31%
20%
22%
1%
2011
1,405
12.4%
1,915
30.7%
1,225
32.4%
1,245
20.9%
52
-14.5%
5,842
23.5%
24%
33%
21%
21%
1%
2012
1,390
-1.1%
1,805
-5.7%
1,445
18.0%
1,435
15.3%
55
5.8%
6,135
5.0%
23%
29%
24%
23%
1%
2013
1,365
-1.8%
1,775
-1.7%
1,525
5.6%
1,535
7.0%
60
9.1%
6,260
2.0%
22%
28%
24%
25%
1%
2014
1,405
2.9%
1,855
4.5%
1,525
0.0%
1,640
6.8%
69
15.5%
6,494
3.7%
22%
29%
23%
25%
1%
2015e
1,483
5.5%
1,951
5.2%
1,695
11.1%
1,835
11.9%
77
10.6%
7,040
8.4%
21%
28%
24%
26%
1%
2016e
1,553
4.7%
2,050
5.1%
1,775
4.7%
1,900
3.5%
75
-2.2%
7,353
4.4%
21%
28%
24%
26%
1%
2017e
1,640
5.6%
2,175
6.1%
1,853
4.4%
2,050
7.9%
85
13.3%
7,803
6.1%
21%
28%
24%
26%
1%
2018e
1,740
6.1%
2,325
6.9%
1,915
3.4%
2,228
8.7%
105
23.5%
8,313
6.5%
21%
28%
23%
27%
1%
2010
-943
333
-68
53
-3
516
75
-161
-198
-79.0%
-19
-97.5%
26
-112.6%
268
-2116.5%
2011
-198
222
-58
-28
5
10
50
29
31
-115.8%
205
-1157.7%
241
826.2%
485
80.7%
2012
31
44
-74
-29
-2
-38
50
66
48
54.3%
224
9.3%
297
23.5%
609
25.6%
2013
48
6
-33
4
49
62
40
3
180
271.6%
306
36.7%
318
6.9%
650
6.8%
2014
180
64
-73
-21
62
-280
30
-59
-97
-153.9%
-32
-110.5%
259
-18.5%
443
-31.8%
2015e
-97
62
-57
8
56
262
37
115
385
-497.8%
393
-1317.8%
423
63.3%
723
63.2%
2016e
385
143
-23
-25
1
20
25
15
542
40.6%
549
39.6%
559
32.0%
904
25.0%
2017e
542
151
-20
-25
1
0
20
15
684
26.3%
690
25.7%
700
25.3%
1,070
18.4%
2018e
684
140
-15
-25
2
0
20
15
820
19.9%
825
19.5%
835
19.2%
1,230
14.9%
2010
5.7%
0.5%
n.a.
-0.4%
-4.2%
2011
8.3%
4.1%
n.a.
3.5%
0.5%
2012
9.9%
4.8%
n.a.
3.7%
0.8%
2013
10.4%
5.1%
n.a.
4.9%
2.9%
2014
6.8%
4.0%
7.4%
-0.5%
-1.5%
2015e
10.3%
6.0%
8.0%
5.6%
5.5%
2016e
12.3%
7.6%
8.9%
7.5%
7.4%
2017e
13.7%
9.0%
9.6%
8.8%
8.8%
2018e
14.8%
10.0%
10.6%
9.9%
9.9%
2010
397
8.4%
2011
455
7.8%
2012
529
8.6%
2013
562
9.0%
2014
635
9.8%
2015e
693
9.8%
2016e
715
9.7%
2017e
735
9.4%
2018e
750
9.0%
Quelle: Continental, Warburg Research
Mit der Erholung des europäischen (Diesel-) Marktes, der Ausweitung des
Produktangebots im Bereich (Plug-in-) Hybrid-Elektronikfahrzeuge durch die OEMs und
basierend auf einem Auftragseingang von über EUR 11 Mrd. in 2014 erwarten wir, dass
das Umsatzwachstum im Segment Powertrain in den nächsten Jahren Fahrt aufnimmt.
Für das laufende Jahr erwarten wir ein Umsatzwachstum von 4,4% (+5,4% organisch, 1,0PP Wechselkurseffekte), was sich bis 2018 auf 6,5% beschleunigen sollte.
Ein höherer Umsatz in Verbindung mit einer höheren F&E-Kostenquote (bis zu 10% in
2014 und 2015e) und ein Turnaround des Hybrid-Elektronikfahrzeuggeschäfts dürfte
dem Segment Powertrain eine massive Verbesserung der Ergebnissituation
ermöglichen. Wir gehen davon aus, dass sich die (bereinigte) EBIT-Marge von 6,0% in
2015e auf 10,0% in 2018e verbessert.
Erfolgreiche Entwicklung bei Interior dürfte anhalten
Mit einem organischen Umsatzwachstum von 8,6% in 2014 und 9,3% in 2015(e) war
Interior das am schnellsten wachsende Segment der Automotive Group. Das
Umsatzwachstum wird von einer wachsenden Nachfrage nach anspruchsvolleren und
ausgereiften Instrumentations- und Driver HMI-Lösungen getragen, die auf der
steigenden Menge an generierten und für autonomes Fahren nötigen Informationen
sowie Zusatzdienstleistungen für den Fahrer basiert. Dies wird generell als
„Konnektivität“ bezeichnet. Das Ersetzen von Rückspiegeln durch Kameras könnte den
Display-Absatz befeuern. Die Produktion von Frontscheibenanzeigen dürfte bis 2018 von
heute etwa 1,5 Mio. auf etwa EUR 5 Mio. ansteigen.
Wir prognostizieren, dass der Umsatz bis 2018e weiter von EUR 8,2 Mrd. im letzten Jahr
(WRe) auf EUR 10,2 Mrd. ansteigt. Basierend auf einem sehr starken Margenniveau
(WRe 2015: 10,2%) erwarten wir bis 2018e nur eine geringe weitere Verbesserung der
Profitabilität auf 10,5%.
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
11
Continental
Interior Umsatz- und Ergebnisschätzungen
Sales
Germany
% yoy
Rest of Europe
% yoy
NAFTA
% yoy
Asia
% yoy
Other
% yoy
Interior
% yoy
Share Germany
Share RoE
Share NAFTA
Share Asia
Share Other
EBIT bridge
EBIT prior year
Volume/Price/Mix
R&D Costs
Depreciation
PPA-effects
Special items
Efficiency gains
Other items
EBIT stated current year
% yoy
EBIT pre PPA
% yoy
EBIT fully adjusted
% yoy
EBITDA
% yoy
Margins
EBITDA margin
EBIT fully adj. margin
EBIT pre PPA margin
EBIT margin
Other
R&D Costs
R&D Costs / Sales
2010
1,685
24.6%
1,350
10.5%
1,050
20.3%
975
59.6%
458
50.0%
5,518
26.5%
31%
24%
19%
18%
8%
2011
1,880
11.6%
1,465
8.5%
1,185
12.9%
1,135
16.4%
446
-2.7%
6,111
10.7%
31%
24%
19%
19%
7%
2012
1,940
3.2%
1,375
-6.1%
1,450
22.4%
1,255
10.6%
414
-7.1%
6,434
5.3%
30%
21%
23%
20%
6%
2013
1,930
-0.5%
1,393
1.3%
1,527
5.3%
1,336
6.4%
421
1.6%
6,606
2.7%
29%
21%
23%
20%
6%
2014
1,920
-0.5%
1,460
4.8%
1,650
8.1%
1,525
14.2%
448
6.3%
7,003
6.0%
27%
21%
24%
22%
6%
2015e
2,085
8.6%
1,605
9.9%
2,095
27.0%
1,880
23.3%
540
20.6%
8,205
17.2%
25%
20%
26%
23%
7%
2016e
2,233
7.1%
1,730
7.8%
2,257
7.7%
2,012
7.0%
590
9.3%
8,821
7.5%
25%
20%
26%
23%
7%
2017e
2,400
7.5%
1,855
7.2%
2,423
7.4%
2,192
8.9%
630
6.8%
9,499
7.7%
25%
20%
26%
23%
7%
2018e
2,580
7.5%
2,000
7.8%
2,540
4.9%
2,393
9.2%
675
7.1%
10,188
7.2%
25%
20%
25%
23%
7%
2010
-516
260
27
117
-3
360
50
-98
197
-138.2%
412
-235.7%
412
623.5%
619
2934.8%
2011
197
119
-42
-19
14
21
43
0
331
68.1%
533
29.3%
513
24.3%
759
22.6%
2012
331
65
4
-8
-5
7
40
-21
414
24.8%
620
16.3%
592
15.5%
853
12.5%
2013
414
34
-46
-13
23
-50
40
-22
381
-8.0%
563
-9.1%
585
-1.1%
850
-0.4%
2014
381
124
-79
-1
90
12
25
54
606
59.2%
698
23.9%
708
21.0%
946
11.3%
2015e
606
181
-59
-12
77
13
18
5
829
36.8%
844
20.9%
841
18.7%
1,104
16.7%
2016e
829
114
-25
-25
-10
-13
13
5
887
7.0%
912
8.1%
922
9.7%
1,197
8.5%
2017e
887
119
-35
-20
3
0
10
5
968
9.1%
991
8.6%
1,001
8.5%
1,296
8.2%
2018e
968
120
-35
-20
3
0
10
5
1,051
8.6%
1,071
8.1%
1,081
8.0%
1,396
7.8%
2010
11.2%
7.5%
7.5%
3.6%
2011
12.4%
8.4%
8.7%
5.4%
2012
13.3%
9.2%
9.6%
6.4%
2013
12.9%
8.9%
8.5%
5.8%
2014
13.5%
10.1%
10.0%
8.7%
2015e
13.5%
10.2%
10.3%
10.1%
2016e
13.6%
10.5%
10.3%
10.1%
2017e
13.6%
10.5%
10.4%
10.2%
2018e
13.7%
10.6%
10.5%
10.3%
2010
408
7.4%
2011
450
7.4%
2012
446
6.9%
2013
492
7.4%
2014
571
8.2%
2015e
630
7.7%
2016e
655
7.4%
2017e
690
7.3%
2018e
725
7.1%
Quelle: Continental, Warburg Research
Interior Überblick Produktportfolio
Quelle: Continental
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
12
Continental
Automotive Group: Erfreuliches Umsatzwachstum und bessere Margen
Auf der Grundlage der Prognosen für die einzelnen Segmente rechnen wir damit, dass
der Umsatz der Automotive Group von EUR 23,6 Mrd. im letzten Jahr auf EUR 28,4 Mrd.
in 2018e ansteigt (CAGR: 6,4%). Unsere Schätzung beinhaltet negative
Wechselkurseffekte auf den 2016er Umsatz in Höhe von EUR 250 Mio.
Das Ergebnis (bereinigtes EBIT) dürfte im selben Zeitraum überproportional stark
ansteigen. Wie bereits erwähnt, wird dies in erster Linie durch eine Verbesserung der
Profitabilität
im
Segment
Powertrain
getrieben,
während
das
Margenverbesserungspotenzial bei Chassis & Safety und Interior kleiner ist. Für die
Automotive Group erwarten wir einen Anstieg des bereinigten EBIT von EUR 2,07 Mrd.
in 2015 auf EUR 2,95 Mrd. in 2018e (CAGR: 12,5%). Der operative Leverage dürfte
damit etwa 18% erreichen, was über den letztes Jahr verzeichneten 15% läge. Die
antizipierte Reduzierung der F&E-Quote von 8,6% auf 8,0% und der Turnaround des
Geschäfts mit Hybrid-Elektrofahrzeugen im Bereich Powertrain sind die Haupttreiber für
den höheren operativen Leverage. Die bereinigte EBIT-Marge dürfte sich von 8,8% in
2015e auf 10,4% in 2018e verbessern.
Umsatz- und Ergebnisschätzungen Automotive
Automotive Group
Sales
% yoy
thereof: Chassis & Safety
% yoy
thereof: Powertrain
% yoy
thereof: Interior
% yoy
thereof: Eliminations
% yoy
Adjusted EBIT
% yoy
thereof: Chassis & Safety
% yoy
thereof: Powertrain
% yoy
thereof: Interior
% yoy
IFRS EBIT
% yoy
thereof: Chassis & Safety
% yoy
thereof: Powertrain
% yoy
thereof: Interior
% yoy
Adj. EBIT margin
thereof: Chassis & Safety
thereof: Powertrain
thereof: Interior
IFRS EBIT margin
thereof: Chassis & Safety
thereof: Powertrain
thereof: Interior
2010
15,917
32.2%
5,775
32.1%
4,731
39.2%
5,518
26.5%
-107
2011
18,354
15.3%
6,511
12.7%
5,842
23.5%
6,111
10.7%
-109
2012
19,505
6.3%
7,053
8.3%
6,135
5.0%
6,434
5.3%
-116
2013
20,016
2.6%
7,269
3.1%
6,260
2.0%
6,606
2.7%
-120
2014
20,909
4.5%
7,515
3.4%
6,494
3.7%
7,003
6.0%
-103
2015e
23,566
12.7%
8,421
12.1%
7,040
8.4%
8,205
17.2%
-100
2016e
24,924
5.8%
8,855
5.2%
7,353
4.4%
8,821
7.5%
-105
2017e
26,607
6.8%
9,415
6.3%
7,803
6.1%
9,499
7.7%
-110
2018e
28,382
6.7%
10,002
6.2%
8,313
6.5%
10,188
7.2%
-120
1,069
424.6%
630
78.6%
26
1,470
37.6%
717
13.7%
241
826.2%
513
24.3%
1,024
80.4%
662
16.3%
31
1,610
9.6%
721
0.6%
297
23.5%
592
15.5%
1,135
10.7%
673
1.6%
48
54.3%
414
24.8%
8.3%
10.2%
4.8%
9.2%
5.8%
9.5%
0.8%
6.4%
1,593
-1.1%
690
-4.3%
318
6.9%
585
-1.1%
1,159
2.2%
599
-11.0%
180
271.6%
381
-8.0%
8.0%
9.5%
5.1%
8.9%
5.8%
8.2%
2.9%
5.8%
1,676
5.2%
709
2.7%
259
-18.5%
708
21.0%
1,189
2.6%
680
13.6%
-97
2,069
23.4%
804
13.5%
423
63.3%
841
18.7%
2,015
69.4%
801
17.8%
385
606
59.2%
8.0%
9.4%
4.0%
10.1%
5.7%
9.1%
-1.5%
8.7%
829
36.8%
8.8%
9.6%
6.0%
10.2%
8.6%
9.5%
5.5%
10.1%
2,353
13.7%
872
8.4%
559
32.0%
922
9.7%
2,291
13.7%
862
7.6%
542
40.6%
887
7.0%
9.4%
9.8%
7.6%
10.5%
9.2%
9.7%
7.4%
10.1%
2,655
12.8%
954
9.4%
700
25.3%
1,001
8.5%
2,596
13.3%
944
9.5%
684
26.3%
968
9.1%
10.0%
10.1%
9.0%
10.5%
9.8%
10.0%
8.8%
10.2%
2,948
11.0%
1,031
8.1%
835
19.2%
1,081
8.0%
2,893
11.4%
1,021
8.2%
820
19.9%
1,051
8.6%
10.4%
10.3%
10.0%
10.6%
10.2%
10.2%
9.9%
10.3%
412
623.5%
568
569
-198
197
6.7%
10.9%
0.5%
7.5%
3.6%
9.9%
-4.2%
3.6%
331
68.1%
8.0%
11.0%
4.1%
8.4%
5.6%
10.2%
0.5%
5.4%
Quelle: Continental, Warburg Research
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
13
Continental
Rubber Group-Marge dürfte leicht zurückgehen
Margen im Reifengeschäft derzeit auf Rekordniveau
Wir schätzen, dass Continental in der Reifensparte letztes Jahr eine bereinigte EBITMarge von 20,0% und damit einen neuen Rekord erreicht hat (2014: 19,1%). 2011 belief
sich die Marge auf nur 13,6%.
Die Profitabilität konnte durch Volumenwachstum (neue Kapazitäten), einen
verbesserten Produktmix und den Rückgang der Rohstoffkosten verbessert werden.
Die Volumina dürften weiterhin moderat wachsen. Während Continental in Asien
möglicherweise Marktanteile gewinnt und der chinesische Ersatzreifenmarkt
voraussichtlich weiterhin ein Wachstum im zweistelligen Prozentbereich verzeichnet,
sollte der weltweite Ersatzreifenmarkt nicht mehr als 4% p.a. wachsen; zudem ist die
OE-Reifennachfrage von den Produktionszahlen für Neuwagen und neue LKW
abhängig.
Der Mix wird sich weiter verbessern, da der Trend zu größeren Felgengrößen anhalten
sollte. Zwischen 2008 und 2014 ist der Umsatzanteil von High Performance-Reifen von
17% auf 31% angestiegen.
Umsatzmix PKW-Reifen
160.0
140.0
million tyres
120.0
100.0
80.0
66%
60.0
53%
52%
51%
50%
59%
56%
55%
54%
31%
33%
28%
32%
27%
32%
23%
29%
21%
16%
16%
16%
16%
61%
64%
40.0
17%
17%
17%
19%
18%
17%
18%
18%
17%
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014 2015e 2016e 2017e 2018e
20.0
0.0
Winter
HPT
Standard
Quelle: Continental, Warburg Research
Der Trend dürfte dank eines steigenden Anteils verkaufter SUVs und Pickups weiter
Fahrt aufnehmen. Nach ca. fünf Jahren Gebrauch benötigen diese Fahrzeuge
Ersatzreifen mit entsprechend größerem Durchmesser, Felgengröße und Tragfähigkeit.
In der EU ist der Anteil an SUVs beispielsweise von 12% aller produzierten Fahrzeuge
im Jahr 2010 auf 22% in 2015 angestiegen. Ein weiterer Anstieg auf 28% wird für 2020
erwartet. Ein noch ausgeprägterer Trend kann in China beobachtet werden, wo SUVs
und Pickups 11% der Gesamtproduktion an Leichtfahrzeugen im Jahr 2010 ausmachten,
28% in 2015 und voraussichtlich 32% in 2020. In der NAFTA-Region (53%) machen
SUVs und Pickups (sogenannte Leicht-LKW) weiterhin etwa die Hälfte des
Leichtfahrzeugmarktes insgesamt aus.
Der Rückenwind seitens der Inputpreise dürfte im laufenden Jahr dank eines weiteren
Rückgangs der Rohstoffpreise oder eines Verbleibens auf einem sehr niedrigen Niveau
anhalten. Wir gehen jedoch davon aus, dass der Rückenwind mit EUR 84 Mio. deutlich
schwächer ist als in 2015 (EUR 250 Mio.).
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
14
Continental
Es wird erwartet, dass die Reifenpreise im laufenden Jahr unter Druck bleiben. Für den
Geschäftsbereich
PKW-Reifen
erwarten
wir
einen
2,5%-Rückgang
der
durchschnittlichen Verkaufspreise. Für LKW-Reifen rechnen wir mit einer
verhältnismäßig stabilen Entwicklung.
Auf Basis dieser Annahmen erwarten wir, dass die Marge im Reifensegment in diesem
Jahr auf einem sehr guten Niveau von 19,9% bleibt.
Wir rechnen damit, dass die Rohstoffpreise (z.B. Natur- und Synthesekautschuk,
ölbasierte Chemikalien, Stahl) ab nächstes Jahr ansteigen. Da die Reifenpreise dem
Anstieg der Inputkosten in der Regel mit einer gewissen zeitlichen Verzögerung folgen,
nehmen wir für 2017e und 2018e einen Abwärtstrend der Margen an. In absoluten
Zahlen dürfte das bereinigte EBIT der Reifensparte jedoch weitgehend stabil bleiben.
Umsatz- und Ergebnisschätzungen Rubber Group
Rubber Group
Sales
% yoy
thereof: Tires
% yoy
thereof: ContiTech
% yoy
thereof: Consolidation
% yoy
Adjusted EBIT
% yoy
thereof: Tires
% yoy
thereof: ContiTech
% yoy
IFRS EBIT
% yoy
thereof: Tires
% yoy
thereof: ContiTech
% yoy
Adj. EBIT margin
thereof: Tires
thereof: ContiTech
IFRS EBIT margin
thereof: Tires
thereof: ContiTech
2010
10,153
25.8%
7,249
25.8%
3,095
28.6%
-191
91.8%
1,513
45.7%
1,116
40.2%
397
63.9%
1,367
162.3%
1,043
114.6%
370
118.2%
14.9%
15.4%
12.8%
13.5%
14.4%
11.9%
2011
12,151
19.7%
8,812
21.6%
3,583
15.8%
-244
27.3%
1,643
8.5%
1,196
7.2%
446
12.4%
1,613
18.0%
1,196
14.6%
417
12.9%
13.5%
13.6%
12.5%
13.3%
13.6%
11.6%
2012
13,262
9.1%
9,665
9.7%
3,712
3.6%
-115
-52.8%
2,075
26.4%
1,620
35.4%
455
2.0%
2,120
31.5%
1,667
39.4%
454
8.8%
15.6%
16.8%
12.3%
16.0%
17.2%
12.2%
2013
13,356
0.7%
9,583
-0.8%
3,878
4.5%
-106
-7.9%
2,256
8.7%
1,791
10.5%
465
2.2%
2,215
4.5%
1,753
5.2%
462
1.9%
16.9%
18.7%
12.0%
16.6%
18.3%
11.9%
2014
13,638
2.1%
9,784
2.1%
3,931
1.4%
-78
-26.4%
2,306
2.2%
1,867
4.3%
439
-5.8%
2,263
2.2%
1,829
4.4%
433
-6.2%
16.9%
19.1%
11.2%
16.6%
18.7%
11.0%
2015e
15,690
15.1%
10,380
6.1%
5,377
36.8%
-68
-13.5%
2,521
9.4%
2,081
11.4%
441
0.5%
2,333
3.1%
2,058
12.5%
276
-36.4%
16.1%
20.0%
8.2%
14.9%
19.8%
5.1%
2016e
16,270
3.7%
10,641
2.5%
5,679
5.6%
-50
-25.9%
2,625
4.1%
2,117
1.7%
508
15.3%
2,474
6.0%
2,101
2.1%
373
35.4%
16.1%
19.9%
8.9%
15.2%
19.7%
6.6%
2017e
17,325
6.5%
11,365
6.8%
6,015
5.9%
-55
10.0%
2,723
3.7%
2,128
0.5%
594
17.0%
2,588
4.6%
2,113
0.6%
474
27.1%
15.7%
18.7%
9.9%
14.9%
18.6%
7.9%
2018e
18,583
7.3%
12,213
7.5%
6,435
7.0%
-65
18.2%
2,824
3.7%
2,156
1.3%
668
12.4%
2,709
4.7%
2,141
1.3%
568
19.7%
15.2%
17.7%
10.4%
14.6%
17.5%
8.8%
Quelle: Continental, Warburg Research
ContiTech durch Schwäche in Abnehmerbranchen belastet
Letztes Jahr wurde ContiTechs Ergebnis durch eine unterdurchschnittliche Profitabilität
des erworbenen Veyance-Geschäfts und besonders schwierige Geschäftsbedingungen
in der Öl- und Bergbauindustrie belastet.
Nach der Implementierung von Maßnahmen im Teilsegment Fluid Technology (mit
Exposure auf die Ölindustrie) zur Anpassung der Kosten an eine schwächere Nachfrage
sowie der Einleitung von Restrukturierungsmaßnahmen für die Conveyor Belt Group
(Kunden aus dem Bergbau) dürfte sich das Ergebnis allmählich erholen. Synergien aus
der Integration von Veyance dürften die Ergebnisaussichten verbessern.
In einem konservativen Ansatz gehen wir nicht davon aus, dass ContiTech im Zeitraum
2016-2018 eine Erholung auf das historische Margenniveau (bereinigtes EBIT ca. 12%)
verzeichnet.
Rubber Group-Marge dürfte zurückgehen
Auf Basis der Annahmen für die Segmente Reifen und ContiTech erwarten wir einen
leichten Rückgang der bereinigten EBIT-Marge der Rubber Group von 16,1% in 2015
(einschließlich Umsatz von Veyance) auf 15,2% in 2018e. Wie gesagt wird eine gewisse
Erholung der Profitabilität von ContiTech eine Normalisierung der Profitabilität bei Reifen
teilweise aufheben.
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
15
Continental
Continental Konzernschätzungen
SALES
Chassis & Safety (C&S)
% YoY
% of Group Sales
Powertrain (PT)
% YoY
% of Group Sales
Interior (INT)
% YoY
% of Group Sales
Passenger Car Tyres (PLT)
% YoY
% of Group Sales
Commercial Vehcile Tyres (CVT)
% YoY
% of Group Sales
ContiTech (CT)
% YoY
% of Group Sales
Consolidiation / Other
Continental Group
% YoY
EBITDA
Chassis & Safety
% YoY
% of Sales
% of Group EBITDA
Powertrain
% YoY
% of Sales
% of Group EBITDA
Interior
% YoY
% of Sales
% of Group EBITDA
Passenger Car Tyres
% YoY
% of Sales
% of Group EBITDA
Commercial Vehicle Tyres
% YoY
% of Sales
% of Group EBITDA
ContiTech
% YoY
% of Sales
% of Group EBITDA
Consolidiation / Other
Continental Group
% YoY
% of Sales
EBIT excl. PPA, Restr., Consolidation
Chassis & Safety
% YoY
% of Sales
% of Group EBIT fully adjusted
Powertrain
% YoY
% of Sales
% of Group EBIT fully adjusted
Interior
% YoY
% of Sales
% of Group EBIT fully adjusted
Passenger Tires
% YoY
% of Sales
% of Group EBIT fully adjusted
Commerical Vehicle Tyres
% YoY
% of Sales
% of Group EBIT fully adjusted
Conti Tech
% YoY
% of Sales
% of Group EBIT fully adjusted
Consolidiation
Continental Group
% YoY
% of Sales
2010
5,775.4
32.1%
22.2%
4,730.8
39.2%
18.2%
5,518.1
26.5%
21.2%
5,820.8
23.9%
22.3%
1,427.8
34.0%
5.5%
3,095.3
28.6%
11.9%
-321.3
26,046.9
29.6%
2011
6,510.8
12.7%
21.3%
5,842.0
23.5%
19.2%
6,110.7
10.7%
20.0%
6,957.5
19.5%
22.8%
1,854.0
29.9%
6.1%
3,583.1
15.8%
11.7%
-353.2
30,504.9
17.1%
2012
7,052.5
8.3%
21.5%
6,134.8
5.0%
18.7%
6,434.2
5.3%
19.7%
7,643.8
9.9%
23.3%
2,021.2
9.0%
6.2%
3,711.8
3.6%
11.3%
-262.1
32,736.2
7.3%
2013
7,269.2
3.1%
21.8%
6,260.3
2.0%
18.8%
6,605.7
2.7%
19.8%
7,582.1
-0.8%
22.7%
2,001.1
-1.0%
6.0%
3,878.3
4.5%
11.6%
-265.7
33,331.0
1.8%
2014
7,514.9
3.4%
21.8%
6,494.3
3.7%
18.8%
7,002.5
6.0%
20.3%
7,774.4
2.5%
22.5%
2,010.0
0.4%
5.8%
3,931.2
1.4%
11.4%
-221.6
34,505.7
3.5%
2015e
8,420.8
12.1%
21.5%
7,040.2
8.4%
18.0%
8,204.9
17.2%
20.9%
8,271.8
6.4%
21.1%
2,108.4
4.9%
5.4%
5,377.5
36.8%
13.7%
-212.5
39,210.9
13.6%
2016e
8,855.0
5.2%
21.5%
7,352.5
4.4%
17.9%
8,821.0
7.5%
21.4%
8,465.4
2.3%
20.6%
2,175.2
3.2%
5.3%
5,679.5
5.6%
13.8%
-220.0
41,128.6
4.9%
2017e
9,415.0
6.3%
21.5%
7,802.5
6.1%
17.8%
9,499.0
7.7%
21.7%
9,032.0
6.7%
20.6%
2,333.3
7.3%
5.3%
6,015.0
5.9%
13.7%
-230.0
43,866.8
6.7%
2018e
10,001.5
6.2%
21.3%
8,312.5
6.5%
17.7%
10,187.5
7.2%
21.7%
9,687.3
7.3%
20.7%
2,525.2
8.2%
5.4%
6,435.0
7.0%
13.7%
-240.0
46,909.0
6.9%
2010
891.7
48.2%
15.4%
24.9%
268.2
-2116.5%
5.7%
7.5%
619.1
2934.8%
11.2%
17.3%
1,241.0
56.5%
21.3%
34.6%
142.2
199.4%
10.0%
4.0%
468.2
70.9%
15.1%
13.1%
-42.8
3,587.6
125.5%
13.8%
2011
982.3
10.2%
15.1%
23.2%
484.7
80.7%
8.3%
11.5%
758.8
22.6%
12.4%
17.9%
1,335.5
7.6%
19.2%
31.6%
191.0
34.3%
10.3%
4.5%
515.0
10.0%
14.4%
12.2%
-39.3
4,228.0
17.9%
13.9%
2012
1,007.9
2.6%
14.3%
20.3%
609.0
25.6%
9.9%
12.3%
853.3
12.5%
13.3%
17.2%
1,686.1
26.3%
22.1%
33.9%
319.0
67.0%
15.8%
6.4%
558.9
8.5%
15.1%
11.2%
-65.6
4,968.6
17.5%
15.2%
2013
990.2
-1.8%
13.6%
19.4%
650.2
6.8%
10.4%
12.8%
850.2
-0.4%
12.9%
16.7%
1,742.7
3.4%
23.0%
34.2%
395.0
23.8%
19.7%
7.8%
576.3
3.1%
14.9%
11.3%
-109.6
5,095.0
2.5%
15.3%
2014
1,018.1
2.8%
13.5%
19.8%
443.3
-31.8%
6.8%
8.6%
946.3
11.3%
13.5%
18.4%
1,824.2
4.7%
23.5%
35.5%
456.6
15.6%
22.7%
8.9%
551.8
-4.3%
14.0%
10.7%
-106.5
5,133.8
0.8%
14.9%
2015e
1,141.9
12.2%
13.6%
19.1%
723.4
63.2%
10.3%
12.1%
1,104.0
16.7%
13.5%
18.4%
2,056.9
12.8%
24.9%
34.3%
521.3
14.2%
24.7%
8.7%
595.6
7.9%
11.1%
9.9%
-154.0
5,989.1
16.7%
15.3%
2016e
1,226.8
7.4%
13.9%
18.7%
904.0
25.0%
12.3%
13.8%
1,197.3
8.5%
13.6%
18.3%
2,152.4
4.6%
25.4%
32.8%
514.6
-1.3%
23.7%
7.8%
713.1
19.7%
12.6%
10.9%
-148.5
6,559.8
9.5%
15.9%
2017e
1,333.8
8.7%
14.2%
18.8%
1,070.3
18.4%
13.7%
15.1%
1,296.0
8.2%
13.6%
18.3%
2,214.4
2.9%
24.5%
31.2%
504.0
-2.1%
21.6%
7.1%
821.9
15.2%
13.7%
11.6%
-148.5
7,091.8
8.1%
16.2%
2018e
1,436.4
7.7%
14.4%
18.9%
1,230.0
14.9%
14.8%
16.2%
1,396.5
7.8%
13.7%
18.4%
2,265.9
2.3%
23.4%
29.8%
507.5
0.7%
20.1%
6.7%
915.4
11.4%
14.2%
12.0%
-148.5
7,603.2
7.2%
16.2%
2010
630.2
78.6%
10.9%
25.0%
26.0
-112.6%
0.5%
1.0%
412.4
623.5%
7.5%
16.4%
1,030.5
33.1%
17.7%
40.9%
85.9
290.5%
6.0%
3.4%
396.9
63.9%
12.8%
15.8%
-65.1
2,516.8
113.2%
9.7%
2011
716.7
13.7%
11.0%
23.6%
240.8
826.2%
4.1%
7.9%
512.5
24.3%
8.4%
16.8%
1,083.3
5.1%
15.6%
35.6%
113.0
31.5%
6.1%
3.7%
446.2
12.4%
12.5%
14.7%
-69.3
3,043.2
20.9%
10.0%
2012
721.0
0.6%
10.2%
20.0%
297.4
23.5%
4.8%
8.3%
592.0
15.5%
9.2%
16.4%
1,422.5
31.3%
18.6%
39.5%
197.5
74.8%
9.8%
5.5%
455.3
2.0%
12.3%
12.6%
-86.4
3,599.3
18.3%
11.0%
2013
689.8
-4.3%
9.5%
18.5%
317.9
6.9%
5.1%
8.5%
585.3
-1.1%
8.9%
15.7%
1,500.7
5.5%
19.8%
40.2%
290.0
46.8%
14.5%
7.8%
465.3
2.2%
12.0%
12.5%
-112.5
3,736.5
3.8%
11.2%
2014
708.5
2.7%
9.4%
18.3%
259.2
-18.5%
4.0%
6.7%
708.4
21.0%
10.1%
18.3%
1,525.5
1.7%
19.6%
39.4%
341.6
17.8%
17.0%
8.8%
438.5
-5.8%
11.2%
11.3%
-107.2
3,874.5
3.7%
11.2%
2015e
804.4
13.5%
9.6%
18.1%
423.4
63.3%
6.0%
9.5%
841.0
18.7%
10.2%
19.0%
1,701.9
11.6%
20.6%
38.4%
378.8
10.9%
18.0%
8.5%
440.6
0.5%
8.2%
9.9%
-155.0
4,435.1
14.5%
11.3%
2016e
871.8
8.4%
9.8%
18.1%
559.0
32.0%
7.6%
11.6%
922.3
9.7%
10.5%
19.1%
1,752.4
3.0%
20.7%
36.3%
364.6
-3.7%
16.8%
7.6%
508.1
15.3%
8.9%
10.5%
-150.0
4,828.3
8.9%
11.7%
2017e
953.8
9.4%
10.1%
18.2%
700.3
25.3%
9.0%
13.4%
1,001.0
8.5%
10.5%
19.1%
1,784.4
1.8%
19.8%
34.1%
344.0
-5.7%
14.7%
6.6%
594.4
17.0%
9.9%
11.4%
-150.0
5,227.8
8.3%
11.9%
2018e
1,031.4
8.1%
10.3%
18.3%
835.0
19.2%
10.0%
14.9%
1,081.5
8.0%
10.6%
19.2%
1,815.9
1.8%
18.7%
32.3%
340.0
-1.2%
13.5%
6.0%
667.9
12.4%
10.4%
11.9%
-150.0
5,621.7
7.5%
12.0%
Quelle: Continental, Warburg Research
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
16
Continental
Cashflow-Generierung weiterhin sehr stark
Bei der Veröffentlichung der vorläufigen Zahlen für die operative Entwicklung im letzten
Jahr berichtete Continental für letztes Jahr einen FCF (ohne Akquisitionen) von EUR 2,4
Mrd. (2014: EUR 2,1 Mrd.). Die Cashflow-Generierung war dementsprechend abermals
extrem stark, besonders unter Berücksichtigung von wachstumsbezogenen
Aufwendungen wie
a)
einer F&E-Quote von ca. 6,3% (WRe; Automotive Group: 8,7%, Rubber Group:
2,6%) und
b)
Investitionen, die mit ca. EUR 2,2 Mrd. (5,6% des Umsatzes) deutlich über dem
Niveau der Abschreibungen (WRe: EUR 1,8 Mrd. einschließlich PPAAbschreibungen) liegen.
Zugegebenermaßen ist die hohe Profitabilität des Reifengeschäfts eindeutig förderlich
für die Cash-Generierung. Continental hat mit einem Verhältnis des Working Capitals
zum Umsatz von rund 11% in den letzten Jahren jedoch eine starke Working CapitalDisziplin bewiesen.
Die Netto(finanz)verschuldung per Jahresende konnte auf unter EUR 3,9 Mrd. gesenkt
werden (WRe: EUR 3,8 Mrd.) und der Verschuldungsgrad lag unter 30% (WRe: 30%).
Die erhebliche Verbesserung der Nettoverschuldung – trotz erheblicher Belastung der
Nettoliquidität durch Akquisitionen (EUR 2,3 Mrd. in 9M 2015) – ist eine eindeutig
positive Entwicklung. Mit der starken Bilanz dürfte Continental in der Lage sein, die
Dividende ausgehend von EUR 3,25 im letzten Jahr auf EUR 4,00 (WRe) anzuheben.
Die Ausschüttungsquote würde damit auf 27,3% ansteigen (WRe: 2014: 23,6%).
Mit seiner sehr soliden Bilanzstruktur ist Continental höchstwahrscheinlich weiterhin
offen für weitere (große) Akquisitionen, so lange das Ziel entweder gut ins bestehende
Automobilzulieferungsgeschäft passt (in Bezug auf Technologie oder regionale
Aufstellung) oder das Unternehmen bei seinem Vorhaben unterstützt, den Umsatzanteil
mit der Automobilindustrie von derzeit 70% auf 60% zu senken. Continental hat jedoch
mitgeteilt, dass derzeit keine großen Akquisitionen in der Pipeline sind.
Zudem könnte Continental seinen Zielkorridor für die Dividende erhöhen. Während das
Unternehmen derzeit Ausschüttungsquoten zwischen 15% und 30% anvisiert, sind in
Zukunft potenziell höhere Ausschüttungsquoten möglich.
Wir erwarten einen weiteren Anstieg des FCF auf EUR 2,6 Mrd. in 2016e und EUR 2,9
Mrd. in 2017e. Bei der aktuellen Marktkapitalisierung (ca. EUR 41 Mrd.) entspricht dies
einer FCF-Rendite (bezogen auf den Marktwert des Eigenkapitals) von 6,3% für 2016e
und 7,0% für 2017e.
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
17
Continental
Bewertung
DCF-basiertes Kursziel steigt auf EUR 245, Heraufstufung auf Kaufen
Wir leiten unser Kursziel für Continental aus einem DCF-Modell ab (Seite 19). Die
Cashflow-Stärke (hauptsächlich durch das Reifengeschäft getrieben) und die
Wachstumsaussichten
auf
Basis
der
starken
Positionierung
im
Automobilzulieferungsgeschäft (wo langfristige Megatrends unterstützend sind) lassen
sich unseres Erachtens am besten mit dieser Bewertungsmethode darstellen.
Unsere DCF-Analyse ermittelt einen fairen Wert je Aktie von EUR 245. Hierbei ist die
Verlangsamung des Umsatzwachstums von +6,7% (2017e) auf +3,0% (2027e)
berücksichtigt. Wir unterstellen eine ewige Wachstumsrate von nur 1% und sehen den
Automobil- und Ersatzreifenmarkt dabei als ausgereift an.
Wir unterstellen eine EBIT-Marge von 9,5% für die ewige Rente. Dies vergleicht sich mit
einem durchschnittlichen Wert von 11,4%, den der Konzern zwischen 2012 und 2017e
generiert haben dürfte (bereinigtes EBIT). Die konservativere langfristige
Margenbewertung reflektiert
ƒ die Risiken einer stärker als
hochprofitablen Reifengeschäft,
erwarteten
“Normalisierung”
der
Margen
im
ƒ die zyklische Natur des Automobilzulieferungsgeschäfts, die in Jahren mit einer
deutlich rückläufigen Leichtfahrzeugproduktion zu erheblich unterdurchschnittlichen
Margen führen könnte und
ƒ einige Risiken durch einen stärkeren Wettbewerb, obwohl Continentals Positionierung
als weltweit größter Automobilhersteller, die breite Produktpalette und die
überdurchschnittliche F&E-Aktivität zur Sicherung der Margen beitragen sollten.
Die übrigen wesentlichen Annahmen im Modell lauten:
ƒ Steuerquote von 30% wie vom Unternehmen angegeben
ƒ Verhältnis von Investitionsaufwand zu Umsatz entspricht mit langfristig 5,0% (2016e:
5,5%) dem Verhältnis von Abschreibungen zu Umsatz
ƒ Working Capital-Quote steigt langfristig von 10,8% in 2015e auf 13% an
ƒ WACC: 7,58%; Marktrisikoprämie 5,5%, Risikorendite 1,50%, Beta (1,25x) von den
Kriterien Finanzstärke (1,1x), Liquidität der Aktie (1,1x), Zyklizität des Geschäftsmodells
(1,55x), Transparenz und anderen Faktoren von 1,25x abgeleitet.
DCF-basierter fairer Wert durch FCF Value Potential Modell untermauert
Der mit dem DCF-Modell ermittelte faire Wert wird durch den Durchschnitt der mit dem
FCF Value Potential-Ansatz ermittelten fairen Werte für die Jahre 2016 und 2017 (S. 20)
untermauert.
Neben den Annahmen für das DCF-Modell haben wir hier ein angemessenes Niveau für
Instandhaltungsinvestitionen von 3,5% des Umsatzes unterstellt. Dies vergleicht sich mit
einem Niveau von 5,5% für 2015.
Continental dürfte sich weiter einer Bewertung über Peerdurchschnitt
erfreuen
Auf dem aktuellen Kursniveau notieren die Continental-Aktien mit einem KGV (bereinigt)
2016 von 12,4x und einem EV/EBIT (bereinigt) von 9,4x. Obgleich dies einem
erheblichen Aufschlag gegenüber Reifenhersteller-Peers (KGV: 8,6x, EV/EBIT: 6,0x)
entspricht, liegt das Niveau unter dem anderer Automobilzulieferer mit stärkerem
Wachstum und besserem Margenpotenzial wie Autoliv, Delphi, Denso, ElringKlinger,
Hella, Norma und Stabilus (KGV: 13,7x, EV/EBIT: 10,7x).
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
18
Continental
Obwohl wir bisher der Meinung waren, dass Continentals Bewertung im Vergleich zu
den Peers für Reifenhersteller und Automobilzulieferer separat betrachtet werden sollte,
möchten wir in dieser Hinsicht betonen, dass Continental in der Reifensparte weiterhin
erheblich bessere Margen verzeichnet als seine Peers (WRe 2015: 20,0% vs. Peers
12,0%). Eine Bewertung der Reifensparte zu Peer-Multiplikatoren könnte diesen
Geschäftsbereich folglich deutlich unterbewerten, welcher u.E: 44% des bereinigten
Konzern-EBIT in 2016 ausmacht.
Continental Peer Group (auf Basis der Konsensschätzungen)
NAME
Schaeffler AG
Stabilus SA
SHW AG
LEONI AG
Grammer AG
POLYTEC HOLDING AG
NORMA Group SE
ElringKlinger AG
Faurecia SA
Valeo SA
Plastic Omnium SA
Delphi Automotive PLC
Lear Corporation
BorgWarner Inc.
DENSO CORPORATION
Magna International Inc.
Johnson Controls, Inc.
Aisin Seiki Co Ltd
Sumitomo Electric Industries, Ltd.
Toyota Boshoku Corp.
Autoliv Inc.
HELLA KGaA Hueck & Co.
EV/Sales 2016e
0.57
1.50
0.42
0.32
0.32
0.45
1.98
1.18
0.24
0.68
0.90
1.41
0.46
1.04
0.85
0.34
0.76
0.40
0.47
0.25
1.03
0.67
EV/Sales 2017e EV/EBITDA 2016e EV/EBITDA 2017e
0.51
3.18
2.79
1.34
8.59
7.61
0.41
4.14
3.72
0.30
4.48
3.94
0.30
5.15
4.61
0.43
4.86
4.50
1.82
9.60
8.73
1.11
7.12
6.27
0.22
3.12
2.84
0.62
5.54
4.98
0.67
6.56
6.17
1.29
8.22
7.31
0.43
4.98
4.53
0.94
6.26
5.66
0.78
5.99
5.37
0.34
3.28
3.13
0.72
7.48
6.54
0.36
3.23
2.83
0.43
4.74
4.16
0.23
3.75
3.40
0.96
7.81
7.18
0.61
4.89
4.31
EV/EBIT 2016e
4.51
13.09
8.63
7.86
8.61
8.30
11.87
10.77
5.30
9.01
9.73
10.34
6.35
8.36
9.79
4.76
9.74
6.59
8.75
6.11
10.49
8.77
EV/EBIT 2017e
3.95
11.33
7.59
6.52
7.21
7.56
10.84
9.29
4.82
8.02
9.17
9.14
5.75
7.48
8.60
4.48
8.27
5.64
7.53
5.46
9.59
7.64
PER 2016e
10.11
15.42
10.63
8.61
8.50
7.55
16.30
12.52
9.97
12.88
13.97
11.71
9.32
10.78
13.06
7.05
9.32
12.18
10.34
12.09
15.39
11.75
PER 2017e
9.38
13.71
9.37
6.95
6.87
6.97
15.43
10.85
9.18
11.62
11.48
9.99
8.58
9.63
11.85
6.14
8.28
11.04
9.55
11.40
13.92
10.62
Average Supplier Peergroup (ALL)
Average Supplier Peergroup (Europe)
Average Supplier Peergroup (America)
Average Supplier Peergroup (Asia)
0.74
0.77
0.84
0.49
0.67
0.69
0.78
0.45
5.59
5.60
6.34
4.43
5.03
5.04
5.72
3.94
8.53
8.87
8.34
7.81
7.54
7.83
7.45
6.81
11.34
11.52
10.60
11.92
10.13
10.20
9.42
10.96
Bridgestone Corporation
Compagnie Generale des Etablissements Michelin SCA
Goodyear Tire & Rubber Company
Hankook Tire Co., Ltd.
Cooper Tire & Rubber Company
Toyo Tire & Rubber Co., Ltd.
Nokian Renkaat Oyj
0.76
0.72
0.67
1.14
0.58
0.80
2.75
0.71
0.67
0.61
1.04
0.54
0.73
2.59
3.99
3.98
4.18
5.47
3.81
3.75
9.62
3.69
3.60
3.80
4.99
3.78
3.43
8.99
5.56
5.97
5.75
8.57
5.38
4.93
12.29
5.11
5.37
5.25
7.76
5.51
4.39
11.34
8.77
9.84
7.70
8.19
10.19
6.66
16.92
8.28
9.03
7.30
7.61
10.50
5.73
15.28
Average Supplier Peergroup (ALL)
Average Supplier Peergroup (ex Nokian)
1.06
0.78
0.98
0.72
4.97
4.20
4.61
3.88
6.92
6.03
6.39
5.56
9.75
8.56
9.11
8.08
CONTINENTAL
1.05
0.96
6.54
5.96
9.20
8.31
13.18
12.30
Quelle: FactSet, Warburg Research
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
19
Continental
DCF Modell
Detailplanung
Kennzahlen in EUR Mio.
Übergangsphase
Term. Value
2015e
2016e
2017e
2018e
2019e
2020e
2021e
2022e
2023e
2024e
2025e
2026e
2027e
Umsatz
Umsatzwachstum
39.211
13,6 %
41.129
4,9 %
43.867
6,7 %
46.718
6,5 %
49.521
6,0 %
52.245
5,5 %
54.857
5,0 %
57.326
4,5 %
59.619
4,0 %
61.705
3,5 %
63.557
3,0 %
65.463
3,0 %
67.427
3,0 %
EBIT
EBIT-Marge
4.194
10,7 %
4.615
11,2 %
5.034
11,5 %
5.326
11,4 %
5.497
11,1 %
5.642
10,8 %
5.760
10,5 %
5.847
10,2 %
5.902
9,9 %
5.985
9,7 %
6.038
9,5 %
6.219
9,5 %
6.406
9,5 %
Steuerquote (EBT)
30,0 %
30,0 %
30,0 %
30,0 %
30,0 %
30,0 %
30,0 %
30,0 %
30,0 %
30,0 %
30,0 %
30,0 %
30,0 %
NOPAT
2.935
3.230
3.524
3.728
3.848
3.950
4.032
4.093
4.132
4.190
4.227
4.353
4.484
Abschreibungen
Abschreibungsquote
1.796
4,6 %
1.945
4,7 %
2.058
4,7 %
2.196
4,7 %
2.377
4,8 %
2.560
4,9 %
2.743
5,0 %
2.866
5,0 %
2.981
5,0 %
3.085
5,0 %
3.178
5,0 %
3.273
5,0 %
3.371
5,0 %
35
48
64
38
38
38
39
39
39
39
40
40
40
37
3.437
8,8 %
292
2.282
5,5 %
350
2.357
5,4 %
481
2.336
5,0 %
446
2.476
5,0 %
451
2.612
5,0 %
451
2.743
5,0 %
446
2.866
5,0 %
436
2.981
5,0 %
328
3.085
5,0 %
301
3.178
5,0 %
280
3.273
5,0 %
255
3.371
5,0 %
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
Free Cash Flow (WACCModell)
1.292
2.648
2.939
3.144
3.341
3.485
3.620
3.686
3.735
3.902
3.965
4.114
4.269
Barwert FCF
1.311
2.500
2.578
2.564
2.532
2.456
2.371
2.244
2.114
2.052
1.939
1.870
1.803
Veränd. Rückstellungen
Liquiditätsveränderung
- Working Capital
- Investitionen
Investitionsquote
Sonstiges
Anteil der Barwerte
11,30 %
38,80 %
Modell-Parameter
WACC
4.396
28.220
49,90 %
Wertermittlung (Mio.)
Herleitung WACC:
Fremdkapitalquote
FK-Zins (nach Steuern)
Marktrendite
Risikofreie Rendite
1,0 %
Herleitung Beta:
13,40 %
2,5 %
7,00 %
1,50 %
7,58 %
Finanzielle Stabilität
Liquidität (Aktie)
Zyklizität
Transparenz
Sonstiges
1,10
1,10
1,55
1,25
1,25
Beta
1,25
Barwerte bis 2027e
Terminal Value
Zinstr. Verbindlichkeiten
Pensionsrückstellungen
Hybridkapital
Minderheiten
Marktwert v. Beteiligungen
Liquide Mittel
Eigenkapitalwert
28.334
28.220
6.432
3.634
0
1.069
0
3.608
49.028
Aktienzahl (Mio.)
Wert je Aktie (EUR)
200,0
245,14
Sensitivität Wert je Aktie (EUR)
Beta
1,56
1,46
1,35
1,25
1,15
1,04
0,94
WACC
9,1 %
8,6 %
8,1 %
7,6 %
7,1 %
6,6 %
6,1 %
Ewiges Wachstum
0,25 % 0,50 %
182,93 185,53
196,89 199,99
212,69 216,39
230,70 235,18
251,42 256,87
275,48 282,21
303,75 312,17
0,75 %
188,29
203,28
220,35
239,98
262,76
289,52
321,38
1,00 %
191,22
206,78
224,58
245,14
269,13
297,48
331,49
1,25 %
194,34
210,53
229,13
250,71
276,05
306,19
342,65
1,50 %
197,66
214,54
234,02
256,74
283,58
315,76
355,03
1,75 %
201,21
218,84
239,29
263,29
291,83
326,32
368,83
Beta
1,56
1,46
1,35
1,25
1,15
1,04
0,94
WACC
9,1 %
8,6 %
8,1 %
7,6 %
7,1 %
6,6 %
6,1 %
Delta EBIT-Marge
-1,5 pp -1,0 pp
152,80 165,61
165,79 179,45
180,64 195,29
197,80 213,58
217,82 234,92
241,48 260,15
269,85 290,40
ƒ Umsatzwachstum in Übergangsperiode abschmelzend auf 3,0% p.a.
ƒ Langfristige durchschnittliche EBITDA-Marge von 14,5% unterstellt (Ø 2012-2017e: 15,5%)
ƒ Beta bei 1,25x reflektiert Zyklik
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
20
-0,5 pp +0,0 pp +0,5 pp +1,0 pp +1,5 pp
178,41 191,22 204,03 216,84 229,64
193,12 206,78 220,45 234,11 247,78
209,94 224,58 239,23 253,88 268,52
229,36 245,14 260,92 276,70 292,48
252,03 269,13 286,23 303,34 320,44
278,81 297,48 316,15 334,82 353,49
310,94 331,49 352,03 372,58 393,12
Continental
Free Cash Flow Value Potential
Das Warburg Research „FCF Value Potential“ bildet die Fähigkeit der Unternehmen zur Generierung von nachhaltigen Zahlungsüberschüssen ab.
Dazu wird mit dem „FCF Potential“ ein FCF "ex growth" ausgewiesen, der ein unverändertes Working Capital sowie reine Erhaltungsinvestitionen
unterstellt. Die ewige Verrentung des „FCF Potential“ des jeweiligen Jahres mit den gewichteten Kapitalkosten ergibt eine Wertindikation. Auf Basis
verschiedener Betrachtungsjahre ergeben sich somit unterschiedliche Wertindikationen, was dem von uns als Bewertungsmodell präferierten DCFModell ein Timing-Element hinzufügt.
2011
2012
2013
2014
2015e
2016e
2017e
1.325
1.631
-736
1.068
0
1.990
1.782
-499
1.146
0
2.010
1.831
-464
1.167
0
2.458
1.789
-265
1.208
0
2.825
1.796
-270
1.372
0
3.178
1.945
-185
1.440
0
3.502
2.058
-136
1.535
0
= Free Cash Flow Potential
Free Cash Flow Yield Potential
WACC
2.624
12,5 %
7,58 %
3.125
13,3 %
7,58 %
3.139
10,4 %
7,58 %
3.304
8,2 %
7,58 %
3.518
7,2 %
7,58 %
3.869
8,2 %
7,58 %
4.160
9,1 %
7,58 %
= Enterprise Value (EV)
20.982
23.565
30.175
40.307
48.887
47.298
45.612
= Fair Enterprise Value
34.614
41.222
41.403
43.583
46.407
51.034
54.879
2.823
3.484
0
1.069
0
2.823
3.484
0
1.069
0
2.823
3.484
0
1.069
0
2.823
3.484
0
1.069
0
3.767
3.169
0
910
0
2.001
3.216
0
1.040
0
121
3.280
0
1.170
0
27.239
33.846
34.028
36.207
38.561
44.777
50.308
200
200
200
200
200
200
200
136,19
169,23
170,14
181,04
192,80
223,88
251,54
-6,0 %
9,1 %
22,6 %
127,02
144,37
165,76
192,80
228,06
275,95
344,75
151,54
170,62
194,15
223,88
262,66
315,33
390,99
173,74
194,26
219,56
251,54
293,23
349,87
431,23
Angaben in EUR Mio.
+
+
+
Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter
Abschreibung + Amortisation
Zinsergebnis (netto)
Erhaltungsinvestitionen
Sonstiges
Nettoverschuldung (Liquidität)
Pensionsverbindlichkeiten
Sonstige
Marktwert Anteile Dritter
Marktwert wichtiger Beteiligungen
= Faire Marktkapitalisierung
Anzahl Aktien (gesamt) (Mio.)
= Fairer Wert je Aktie (EUR) (EUR)
Premium (-) / Discount (+) in %
Sensitivität fairer Wert je Aktie (EUR)
WACC
10,58 %
9,58 %
8,58 %
7,58 %
6,58 %
5,58 %
4,58 %
87,12
100,06
116,02
136,19
162,49
198,21
249,53
110,79
126,21
145,21
169,23
200,55
243,09
304,20
111,44
126,92
146,01
170,14
201,59
244,32
305,71
119,25
135,55
155,64
181,04
214,15
259,13
323,74
ƒ Beta bei 1,25x reflektiert Zyklik
ƒ Minderheiten mit 13x Netto-Ergebnis berücksichtigt
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
21
Continental
Wertermittlung
KBV
Buchwert je Aktie (bereinigt um iAV)
EV / Umsatz
EV / EBITDA
EV / EBIT
EV / EBIT adj.*
Kurs / FCF
KGV
KGV ber.*
Dividendenrendite
Free Cash Flow Yield Potential
*Adjustiert um:
2011
2012
2013
2014
2015e
2016e
2017e
1,6 x
0,44
0,7 x
5,0 x
8,1 x
6,9 x
20,6 x
9,4 x
7,5 x
2,6 %
12,5 %
1,8 x
6,06
0,7 x
4,7 x
7,4 x
6,5 x
8,3 x
7,7 x
6,6 x
3,1 %
13,3 %
2,4 x
14,66
0,9 x
5,9 x
9,2 x
8,1 x
12,9 x
11,7 x
9,9 x
2,2 %
10,4 %
3,0 x
22,30
1,2 x
7,9 x
12,1 x
10,4 x
15,5 x
13,9 x
12,0 x
2,0 %
8,2 %
3,2 x
25,91
1,2 x
8,2 x
11,7 x
11,0 x
16,3 x
14,9 x
14,0 x
1,9 %
7,2 %
2,7 x
37,97
1,2 x
7,2 x
10,2 x
9,8 x
15,3 x
13,2 x
12,6 x
2,4 %
8,2 %
2,3 x
50,57
1,0 x
6,4 x
9,1 x
8,7 x
13,6 x
12,0 x
11,6 x
2,7 %
9,1 %
Sondereffekte und Effekte aus der Kaufpreisallokierung
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
22
Continental
GuV
In EUR Mio.
2011
2012
2013
2014
2015e
2016e
2017e
Umsatz
Veränd. Umsatz yoy
30.505
17,1 %
32.736
7,3 %
33.331
1,8 %
34.506
3,5 %
39.211
13,6 %
41.129
4,9 %
43.867
6,7 %
Herstellungskosten
Bruttoergebnis
Bruttomarge
24.108
6.397
21,0 %
25.617
7.119
21,7 %
25.529
7.802
23,4 %
25.840
8.666
25,1 %
29.195
10.016
25,5 %
30.579
10.550
25,7 %
32.613
11.254
25,7 %
Forschung und Entwicklung
Vertriebskosten
Verwaltungskosten
Sonstige betriebliche Aufwendungen
Sonstige betriebliche Erträge
Unregelmäßige Erträge/Aufwendungen
EBITDA
Marge
1.609
1.433
652
416
219
90
4.228
13,9 %
1.745
1.582
661
267
250
71
4.969
15,2 %
1.878
1.657
699
628
285
38
5.095
15,3 %
2.138
1.841
763
724
217
-73
5.134
14,9 %
2.458
2.195
905
485
170
50
5.989
15,3 %
2.570
2.275
950
380
180
60
6.560
15,9 %
2.675
2.425
1.020
365
190
75
7.092
16,2 %
Abschreibungen auf Sachanlagen
EBITA
Abschreibungen auf iAV
Goodwill-Abschreibung
EBIT
Marge
EBIT adj.
1.102
3.126
529
0
2.597
8,5 %
3.043
1.202
3.767
581
70
3.186
9,7 %
3.599
1.285
3.811
547
68
3.264
9,8 %
3.737
1.466
3.668
323
0
3.345
9,7 %
3.875
1.579
4.411
217
0
4.194
10,7 %
4.435
1.707
4.853
239
0
4.615
11,2 %
4.828
1.829
5.263
229
0
5.034
11,5 %
5.228
Zinserträge
Zinsaufwendungen
Sonstiges Finanzergebnis
EBT
Marge
29
765
0
1.861
6,1 %
35
534
0
2.687
8,2 %
40
844
0
2.459
7,4 %
45
310
0
3.080
8,9 %
55
325
0
3.924
10,0 %
50
235
0
4.430
10,8 %
45
181
0
4.898
11,2 %
Steuern gesamt
Jahresüberschuss aus fortgef. Geschäftstätigkeit
Ergebnis aus eingest. Geschäftsbereichen (nach St.)
Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter
Minderheitenanteile
Nettoergebnis
Marge
536
1.325
0
1.325
83
1.242
4,1 %
698
1.990
0
1.990
84
1.905
5,8 %
450
2.010
0
2.010
87
1.923
5,8 %
622
2.458
0
2.458
82
2.375
6,9 %
1.099
2.825
0
2.825
70
2.755
7,0 %
1.251
3.178
0
3.178
80
3.098
7,5 %
1.396
3.502
0
3.502
90
3.412
7,8 %
200
6,21
7,80
200
9,53
11,12
200
9,62
11,29
200
11,88
13,76
200
13,77
14,63
200
15,49
16,25
200
17,06
17,75
Aktienanzahl (Durchschnittlich)
EPS
EPS adj.
*Adjustiert um:
Sondereffekte und Effekte aus der Kaufpreisallokierung
Guidance: 2015: Umsatz > EUR 39 Mrd. (inkl. Veyance); adj. EBIT-Marge > 11%
Kennzahlen
Betriebliche Aufwendungen / Umsatz
Operating Leverage
EBITDA / Interest expenses
Steuerquote (EBT)
Ausschüttungsquote
Umsatz je Mitarbeiter
2011
2012
2013
2014
2015e
2016e
2017e
7,1 %
2,0 x
5,5 x
28,8 %
22,6 %
186.246
6,6 %
3,1 x
9,3 x
26,0 %
22,6 %
192.976
8,1 %
1,3 x
6,0 x
18,3 %
24,9 %
187.504
10,2 %
0,7 x
16,5 x
20,2 %
26,5 %
182.558
10,3 %
1,9 x
18,4 x
28,0 %
28,3 %
201.082
9,7 %
2,1 x
27,9 x
28,3 %
31,5 %
203.104
9,5 %
1,4 x
39,3 x
28,5 %
31,4 %
208.890
Umsatz, EBITDA
Operative Performance
in Mio. EUR
in %
Quelle: Warburg Research
Quelle: Warburg Research
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
Ergebnis je Aktie
Quelle: Warburg Research
23
Continental
Bilanz
In EUR Mio.
2011
2012
2013
2014
2015e
2016e
2017e
7.058
67
5.692
6.608
547
669
14.882
2.990
5.342
1.790
786
10.907
26.038
6.567
92
5.622
7.391
441
852
15.252
2.999
4.993
2.933
737
11.662
27.450
6.079
75
5.521
7.728
543
934
15.284
2.831
5.316
2.348
738
11.233
26.821
6.212
155
5.769
8.446
388
1.575
16.622
2.988
5.846
3.608
813
13.255
30.241
7.095
925
6.019
9.203
815
1.575
18.689
3.333
6.274
2.764
813
13.184
32.236
6.982
960
6.019
9.651
847
1.575
19.056
3.537
6.683
3.281
813
14.314
33.734
6.873
990
6.019
10.057
887
1.575
19.392
3.816
7.194
3.911
813
15.734
35.490
512
4.156
2.455
24
7.146
397
7.543
3.577
1.432
8.562
1.000
4.111
2.245
18.495
26.038
512
4.156
4.062
-951
7.779
377
8.156
4.471
2.583
8.253
1.250
4.345
2.225
19.294
27.450
512
4.156
5.535
-1.192
9.011
311
9.322
3.991
2.391
6.638
1.596
4.596
2.274
17.499
26.821
512
4.156
7.404
-1.400
10.672
353
11.025
5.279
3.484
6.432
1.354
4.862
2.645
19.216
30.241
512
4.156
8.809
-1.200
12.277
423
12.700
4.943
3.169
6.532
1.250
5.392
2.671
19.537
32.236
512
4.156
11.108
-1.200
14.575
503
15.078
4.980
3.216
5.282
950
5.696
2.698
18.656
33.734
512
4.156
13.520
-1.200
16.988
593
17.580
5.034
3.280
4.032
750
6.119
2.725
17.910
35.490
2011
2012
2013
2014
2015e
2016e
2017e
2,8 x
1,9 x
8,3 %
3,0 x
2,0 x
12,5 %
3,0 x
2,1 x
12,6 %
2,8 x
2,0 x
14,3 %
2,9 x
2,0 x
14,7 %
2,9 x
2,0 x
16,3 %
2,9 x
2,1 x
17,6 %
12,1 %
19,1 %
24,0 %
14,8 %
25,5 %
29,8 %
16,6 %
22,9 %
26,9 %
16,0 %
24,1 %
28,0 %
16,3 %
24,0 %
25,5 %
16,6 %
23,1 %
24,2 %
17,4 %
21,6 %
22,5 %
8.204
6.772
108,8 %
160,2 %
35,7
0,4
7.903
5.320
96,9 %
107,1 %
38,9
6,1
6.680
4.289
71,7 %
84,2 %
45,1
14,7
6.307
2.823
57,2 %
55,0 %
53,4
22,3
6.936
3.767
54,6 %
62,9 %
61,4
25,9
5.217
2.001
34,6 %
30,5 %
72,9
38,0
3.401
121
19,3 %
1,7 %
84,9
50,6
Aktiva
Immaterielle Vermögensgegenstände
davon übrige imm. VG
davon Geschäfts- oder Firmenwert
Sachanlagen
Finanzanlagen
Sonstiges langfristiges Vermögen
Anlagevermögen
Vorräte
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Liquide Mittel
Sonstiges kurzfristiges Vermögen
Umlaufvermögen
Bilanzsumme (Aktiva)
Passiva
Gezeichnetes Kapital
Kapitalrücklage
Gewinnrücklagen
Sonstige Eigenkapitalkomponenten
Buchwert
Anteile Dritter
Eigenkapital
Rückstellungen gesamt
davon Pensions- u. ä. langfr. Rückstellungen
Finanzverbindlichkeiten (gesamt)
davon kurzfristige Finanzverbindlichkeiten
Verbindl. aus Lieferungen und Leistungen
Sonstige Verbindlichkeiten
Verbindlichkeiten
Bilanzsumme (Passiva)
Kennzahlen
Kapitaleffizienz
Operating Assets Turnover
Capital Employed Turnover
ROA
Kapitalverzinsung
ROCE (NOPAT)
ROE
Adj. ROE
Bilanzqualität
Nettoverschuldung
Nettofinanzverschuldung
Net Gearing
Net Fin. Debt / EBITDA
Buchwert je Aktie
Buchwert je Aktie (bereinigt um iAV)
Entwicklung ROCE
Quelle: Warburg Research
Nettoverschuldung
Buchwert je Aktie
in Mio. EUR
in EUR
Quelle: Warburg Research
Quelle: Warburg Research
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
24
Continental
Cash flow
In EUR Mio.
Jahresüberschuss/ -fehlbetrag
Abschreibung Anlagevermögen
Amortisation Goodwill
Amortisation immaterielle Vermögensgegenstände
Veränderung langfristige Rückstellungen
Sonstige zahlungsunwirksame Erträge/Aufwendungen
Cash Flow
Veränderung Vorräte
Veränderung Forderungen aus L+L
Veränderung Verb. aus L+L + erh. Anzahlungen
Veränderung sonstige Working Capital Posten
Veränderung Working Capital (gesamt)
Cash Flow aus operativer Tätigkeit
Investitionen in iAV
Investitionen in Sachanlagen
Zugänge aus Akquisitionen
Finanzanlageninvestitionen
Erlöse aus Anlageabgängen
Cash Flow aus Investitionstätigkeit
Veränderung Finanzverbindlichkeiten
Dividende Vorjahr
Erwerb eigener Aktien
Kapitalmaßnahmen
Sonstiges
Cash Flow aus Finanzierungstätigkeit
Veränderung liquide Mittel
Effekte aus Wechselkursänderungen
Endbestand liquide Mittel
2011
2012
2013
2014
2015e
2016e
2017e
1.325
1.102
0
529
-3
51
3.005
-335
-811
597
-167
-716
2.289
45
1.676
55
0
70
1.798
-401
0
0
-38
0
439
52
18
1.541
1.990
1.202
70
511
-66
-100
3.606
1
360
203
-386
178
3.785
42
1.975
93
0
41
2.132
-428
350
0
-13
0
791
862
-6
2.397
2.010
1.285
68
479
-8
-184
3.649
68
-452
380
76
72
3.722
44
1.937
154
3
274
1.904
-1.533
513
0
-47
0
2.093
-275
-78
2.045
2.458
1.466
0
323
-21
46
4.272
-20
-247
59
104
-104
4.168
73
1.973
129
17
86
2.153
-363
546
0
0
0
908
1.107
92
3.244
2.825
1.579
0
217
35
-25
4.630
-195
-278
430
6
-37
4.593
40
2.035
1.250
3
0
3.437
-1.000
650
0
0
-350
2.000
-844
0
2.400
3.178
1.707
0
239
48
-30
5.141
-204
-410
305
17
-292
4.848
5
2.155
0
3
0
2.282
-1.250
800
0
0
0
2.050
516
0
2.916
3.502
1.829
0
229
64
-38
5.587
-279
-511
423
17
-350
5.237
-5
2.235
0
3
0
2.357
-1.250
1.000
0
0
0
2.250
630
0
3.546
2011
2012
2013
2014
2015e
2016e
2017e
490
1,9 %
2.624
45,7 %
1,7 %
8,7 %
1.653
5,4 %
3.125
92,7 %
1,5 %
6,3 %
1.818
5,2 %
3.139
90,5 %
1,5 %
11,3 %
2.015
6,2 %
3.304
89,4 %
1,5 %
4,7 %
1.156
6,4 %
3.518
91,4 %
1,7 %
5,0 %
2.566
6,5 %
3.869
86,8 %
1,7 %
4,0 %
2.880
6,9 %
4.160
88,1 %
1,3 %
3,9 %
5,6 %
3,5 %
105,5 %
12,8 %
129,9 %
8,1 x
64
62
-9
6,2 %
3,5 %
108,9 %
12,0 %
114,9 %
8,5 x
56
62
-13
5,9 %
3,5 %
104,3 %
10,8 %
115,7 %
9,0 x
58
66
-19
5,9 %
3,5 %
114,3 %
10,9 %
120,3 %
8,6 x
62
69
-19
5,3 %
3,5 %
115,6 %
10,4 %
116,4 %
8,8 x
58
67
-19
5,3 %
3,5 %
111,1 %
10,6 %
117,3 %
8,6 x
59
68
-19
5,1 %
3,5 %
108,4 %
10,7 %
117,6 %
8,5 x
60
68
-19
Kennzahlen
Kapitalfluss
FCF
Free Cash Flow / Umsatz
Free Cash Flow Potential
Free Cash Flow / Jahresüberschuss
Zinserträge / Avg. Cash
Zinsaufwand / Avg. Debt
Verwaltung von Finanzmitteln
Investitionsquote
Maint. Capex / Umsatz
CAPEX / Abschreibungen
Avg. Working Capital / Umsatz
Forderungen LuL / Verbindlichkeiten LuL
Vorratsumschlag
Receivables collection period (Tage)
Payables payment period (Tage)
Cash conversion cycle (Tage)
Investitionen und Cash Flow
Free Cash Flow Generation
Working Capital
Quelle: Warburg Research
Quelle: Warburg Research
in Mio. EUR
Quelle: Warburg Research
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
25
Continental
RECHTSHINWEIS / DISCLAIMER
Dieser Research Report wurde von der Warburg Research GmbH, einer 100%-Tochter der M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA, erstellt; und wird
von der M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA weitergegeben; er enthält ausgewählte Informationen und erhebt nicht den Anspruch auf Vollständigkeit.
Die Analyse stützt sich auf allgemein zugängliche Informationen und Daten ("die Information"), die als zuverlässig gelten. Die Warburg Research
GmbH hat die Information jedoch nicht auf ihre Richtigkeit oder Vollständigkeit geprüft und übernimmt für die Richtigkeit und Vollständigkeit der
Information keine Haftung. Etwaige unvollständige oder unrichtige Informationen begründen keine Haftung der M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA
oder der Warburg Research GmbH für Schäden gleich welcher Art, und M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH haften
nicht für indirekte und/oder direkte Schäden und/oder Folgeschäden. Insbesondere übernehmen M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg
Research GmbH keine Haftung für in diesen Analysen enthaltene Aussagen, Planungen oder sonstige Einzelheiten bezüglich der untersuchten
Unternehmen, deren verbundener Unternehmen, Strategien, Markt- und/oder Wettbewerbslage, konjunkturelle und/oder gesetzliche
Rahmenbedingungen usw. Obwohl die Analyse mit aller Sorgfalt zusammengestellt wurde, können Fehler oder Unvollständigkeiten nicht
ausgeschlossen werden. M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH, deren Anteilseigner und Angestellte übernehmen keine
Haftung für die Richtigkeit oder Vollständigkeit der Aussagen, Einschätzungen, Empfehlungen oder Schlüsse, die aus in dieser Analyse enthaltenen
Informationen abgeleitet werden. Soweit eine Analyse im Rahmen einer bestehenden vertraglichen Beziehung, z.B. einer Finanzberatung oder einer
ähnlichen Dienstleistung, ausgehändigt wird, ist die Haftung der M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und der Warburg Research GmbH auf grobe
Fahrlässigkeit und Vorsatz begrenzt. Sollten wesentliche Angaben unterlassen worden sein, haften M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und
Warburg Research GmbH für einfache Fahrlässigkeit. Der Höhe nach ist die Haftung von M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg
Research GmbH auf Ersatz von typischen und vorhersehbaren Schäden begrenzt. Die Analyse stellt weder ein Angebot noch eine Aufforderung zur
Abgabe eines Angebots zum Kauf oder Verkauf eines Wertpapiers dar. Es ist möglich, dass Gesellschafter, Geschäftsleitung oder Angestellte der
M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA, der Warburg Research GmbH oder mit ihr verbundenen Unternehmen in verantwortlicher Stellung, z.B. als
Mitglied des Aufsichtsrats, in den in der Analyse genann-ten Gesellschaften tätig sind. Die in dieser Analyse enthaltenen Meinungen können ohne
Ankündigung geändert werden. Alle Rechte vorbehalten.
URHEBERRECHTE
Das Werk einschließlich aller Teile ist urheberrechtlich geschützt. Jede Verwendung außerhalb der Grenzen des Urheberrechtsgesetzes ist ohne
Zustimmung unzulässig und strafbar. Dies gilt insbesondere für Vervielfältigungen, Übersetzungen, Mikroverfilmungen, die Einspeicherung und
Verarbeitung in elektronischen Medien des gesamten Inhalts oder von Teilen.
ERKLÄRUNG GEMÄß § 34B ABS. 1 WPHG UND FINANV
Die Bewertung, die der Anlageempfehlung für das hier analysierte Unternehmen zugrunde liegt, stützt sich auf allgemein anerkannte und weit
verbreitete Methoden der fundamentalen Analyse, wie z.B. DCF-Modell, Free Cash Flow Value Potential, Peer-Gruppen- Vergleich oder Sum-of-theparts-Modell. Das Ergebnis dieser fundamentalen Bewertung wird angepasst, um der Einschätzung des Analysten bezüglich der zu erwartenden
Entwicklung der Anlegerstimmung und deren Auswirkungen auf den Aktienkurs Rechnung zu tragen.
Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht das Risiko, dass das Kursziel nicht erreicht wird, z.B. aufgrund unvorhergesehener
Veränderungen der Nachfrage nach den Produkten des Unternehmens, Änderungen des Managements, der Technologie, der konjunkturellen
Entwicklung, der Zinsentwicklung, der operativen und/oder Materialkosten, des Wettbewerbsdrucks, des Aufsichtsrechts, des Wechselkurses, der
Besteuerung etc.. Bei Anlagen in ausländischen Märkten und Instrumenten gibt es weitere Risiken, etwa aufgrund von Wechselkursänderungen oder
Änderungen der politischen und sozialen Bedingungen.
Diese Ausarbeitung reflektiert die Meinung des jeweiligen Verfassers zum Zeitpunkt ihrer Erstellung. Eine Änderung der der Bewertung
zugrundeliegenden fundamentalen Faktoren kann nachträglich dazu führen, dass die Bewertung nicht mehr zutreffend ist. Ob und in welchem
zeitlichen Abstand eine Aktualisierung dieser Ausarbeitung erfolgt, ist vorab nicht festgelegt worden.
Die Warburg Research GmbH hat gemäß § 5 Abs. 4 der FinAnV zusätzliche interne und organisatorische Vorkehrungen zur Prävention oder
Behandlung von Interessenkonflikten getroffen. Hierzu zählen unter anderem die räumliche Trennung der Warburg Research GmbH von M.M.Warburg
& CO (AG & Co.) KGaA und die Schaffung von Vertraulichkeitsbereichen. Dadurch wird der Austausch von Informationen verhindert, die
Interessenkonflikte von Warburg Research in Bezug auf den analysierten Emittenten oder dessen Finanzinstrumenten begründen können.
Die Analysten der Warburg Research GmbH beziehen keine Vergütung - weder direkt noch indirekt - aus Investmentbanking-Geschäften von
M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA oder eines Unternehmens des Warburg-Verbunds.
Alle Preise von Finanzinstrumenten, die in dieser Finanzanalyse angegeben werden, sind Schlusskurse des dem jeweiligen ausgewiesenen
Veröffentlichungsdatums vorangegangen Börsenhandelstages, soweit nicht ausdrücklich ein anderer Zeitpunkt genannt wird.
M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH unterliegen der Aufsicht durch die BaFin – Bundesanstalt für
Finanzdienstleistungsaufsicht.
QUELLEN
Wenn nicht anders angegeben von Warburg Research, stammen alle kursrelevanten Daten und Consensus Schätzungen von FactSet.
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
26
Continental
Zusätzliche Informationen für Kunden in den USA
1. Dieser Research Report (der „Report”) ist ein Produkt der Warburg Research GmbH, Deutschland einer 100%-Tochter der M.M.Warburg & CO (AG
& Co.) KGaA, Deutschland (im Folgenden zusammen als „Warburg” bezeichnet). Warburg ist der Arbeitgeber des jeweiligen Research-Analysten, der
den Report erstellt hat. Der Research-Analyst, hat seinen Wohnsitz außerhalb der USA und ist keine mit einem US-regulierten Broker-Dealer
verbundene Person und unterliegt damit auch nicht der Aufsicht eines US-regulierten Broker-Dealer.
2. Zur Verteilung in den USA ist dieser Report ausschließlich nur an „große institutionelle US-Investoren“ gerichtet, wie in Rule 15a-6 gemäß dem U.S.
Securities Exchange Act von 1934 beschrieben.
3. Alle Empfänger dieses Reports sollten Transaktionen in den im Report erwähnten Wertpapieren nur über J.P.P. Euro-Securities, Inc., Delaware,
durchführen.
4. J.P.P. Euro-Securities, Inc. erhält oder nimmt keinerlei Vergütung für die Verbreitung der Research-Reports von Warburg an.
Hinweis gemäß § 34b WpHG und FinAnV auf mögliche Interessenkonflikte in Bezug auf das analysierte Unternehmen:
-1-
Warburg Research oder mit diesem verbundene Unternehmen oder ein für die Erstellung der Analyse verantwortlicher
Mitarbeiter
dieser
Unternehmen
halten
an
dem
Grundkapital
des
analysierten
Unternehmens
eine
Beteiligung von mehr als 5%.
-2-
Warburg Research oder mit diesem verbundene Unternehmen waren innerhalb der vorangegangenen zwölf Monate an der
Führung eines Konsortiums für eine Emission im Wege eines öffentlichen Angebots von solchen Finanzinstrumenten beteiligt,
die selbst oder deren Emittenten Gegenstand der Finanzanalyse sind.
-3-
Mit Warburg Research verbundene Unternehmen betreuen Finanzinstrumente, die selbst oder deren Emittenten Gegenstand
der Finanzanalyse sind, an einem Markt durch das Einstellen von Kauf- oder Verkaufsaufträgen.
-4-
Warburg Research oder mit diesem verbundene Unternehmen waren in den letzten zwölf Monaten gegenüber dem Emittenten,
der selbst oder dessen Finanzinstrumente Gegenstand der Finanzanalyse sind, an eine Dienstleistungsvereinbarung im
Zusammenhang mit Investmentbanking-Geschäften gebunden , aus dem eine Leistung oder ein Leistungsversprechen
hervorging.
-5-
Das die Analyse erstellende Unternehmen oder ein mit ihm verbundenes Unternehmen hat mit dem analysierten Unternehmen
eine Vereinbarung zu der Erstellung der Finanzanalyse getroffen.
-6-
Mit Warburg Research verbundene Unternehmen handeln regelmäßig Finanzinstrumente des analysierten Unternehmens
oder von ihnen abgeleitete Derivate.
-7-
Das die Analyse erstellende Unternehmen, mit diesem verbundene Unternehmen oder ein Mitarbeiter dieser Unternehmen hat
sonstige bedeutende Interessen im Bezug auf das analysierte Unternehmen, wie z.B. die Ausübung von Mandaten beim
analysierten Unternehmen.
Unternehmen
Disclosure
Link zu historischen Kurszielen und Ratingänderungen (letzte 12 Monate)
Continental
6
http://www.mmwarburg.com/disclaimer/disclaimer_de/DE0005439004.htm
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
27
Continental
ANLAGEEMPFEHLUNG
Anlageempfehlung: Erwartete Entwicklung des Preises des Finanzinstruments bis zum angegebenen Kursziel, nach Meinung des dieses
Finanzinstrument betreuenden Analysten.
-K-
Kaufen:
Es
wird
erwartet,
dass
der
Preis
des
analysierten
Finanzinstruments
in
den
nächsten
dass
der
Preis
des
analysierten
Finanzinstruments
in
den
nächsten
des
analysierten
Finanzinstruments
in
den
nächsten
12 Monaten steigt.
-H-
Halten:
Es
wird
erwartet,
12 Monaten weitestgehend stabil bleibt.
-V-
Verkaufen:
Es
wird
erwartet,
dass
der
Preis
12 Monaten fällt.
“-“
Empfehlung ausgesetzt:
Die Informationslage lässt eine Beurteilung des Unternehmens momentan nicht zu.
WARBURG RESEARCH GMBH - ANALYSIERTES UNIVERSUM NACH ANLAGEEMPFEHLUNG
Empfehlung
Anzahl Unternehmen
% des Universums
Kaufen
117
62
Halten
62
33
Verkaufen
6
3
Empf. ausgesetzt
5
3
190
100
Gesamt
WARBURG RESEARCH GMBH - ANALYSIERTES UNIVERSUM NACH ANLAGEEMPFEHLUNG …
… unter Berücksichtigung nur der Unternehmen, für die in den vergangenen zwölf Monaten wesentliche InvestmentbankingDienstleistungen erbracht wurden.
Empfehlung
Anzahl Unternehmen
% des Universums
Kaufen
22
73
Halten
6
20
Verkaufen
1
3
Empf. ausgesetzt
1
3
30
100
Gesamt
KURS- UND EMPFEHLUNGSHISTORIE [CONTINENTAL] AM [13.01.2016]
Im Chart werden Markierungen angezeigt, wenn die Warburg
Research GmbH in den vergangenen 12 Monaten das Rating
geändert hat. Jede Markierung repräsentiert das Datum und den
Schlusskurs am Tag der Ratinganpassung.
NOTE
Veröffentlicht 13.01.2016
28
Continental
EQUITIES
Roland Rapelius
+49 40 3282-2673
Head of Equities
[email protected]
RESEARCH
Michael Heider
+49 40 309537-280
Head of Research
[email protected]
Henner Rüschmeier
+49 40 309537-270
Head of Research
[email protected]
Lucas Boventer
+49 40 309537-290
Renewables, Internet, Media
[email protected]
Christian Cohrs
+49 40 309537-175
Engineering, Logistics
[email protected]
Felix Ellmann
Software, IT
[email protected]
Malte Räther
+49 40 309537-185
Telco, Internet, Media
[email protected]
Jochen Reichert
+49 40 309537-130
Telco, Internet, Media
[email protected]
J. Moritz Rieser
+49 40 309537-260
Real Estate
[email protected]
+49 40 309537-120
Arash Roshan Zamir
+49 40 309537-155
Cap. Goods, Renewables
[email protected]
+49 40 309537-258
Retail, Consumer Goods
[email protected]
Harald Hof
+49 40 309537-125
Medtech
[email protected]
Ulrich Huwald
+49 40 309537-255
[email protected]
Thilo Kleibauer
+49 40 309537-257
Retail, Consumer Goods
+49 40 309537-246
Banks, Financial Services
[email protected]
Jörg Philipp Frey
Health Care, Pharma
Andreas Pläsier
[email protected]
Eggert Kuls
+49 40 309537-256
Engineering
[email protected]
Malte Schaumann
+49 40 309537-170
Technology
[email protected]
Oliver Schwarz
+49 40 309537-250
Chemicals, Agriculture
[email protected]
Marc-René Tonn
+49 40 309537-259
Automobiles, Car Suppliers
Björn Voss
[email protected]
+49 40 309537-254
Steel, Car Suppliers
[email protected]
Andreas Wolf
+49 40 309537-140
Software, IT
[email protected]
INSTITUTIONAL EQUITY SALES
Holger Nass
+49 40 3282-2669
Head of Equity Sales, USA
Klaus Schilling
Dep. Head of Equity Sales, GER
France, Switzerland
+49 40 3282-2664
Michael Kriszun
[email protected]
Tim Beckmann
+49 40 3282-2665
United Kingdom
[email protected]
Lyubka Bogdanova
+49 69 5050-7411
United Kingdom, Australia
[email protected]
Jens Buchmüller
+49 69 5050-7415
Scandinavia, Austria
[email protected]
Paul Dontenwill
+49 40 3282-2666
USA
[email protected]
Matthias Fritsch
Marie-Therese Grübner
[email protected]
+49 40 3282-2630
[email protected]
+49 40 3282-2695
United Kingdom
[email protected]
Marc Niemann
+49 40 3282-2660
Germany
[email protected]
Fabian Roggemann
+49 40 3282-2667
USA
[email protected]
Sanjay Oberoi
+49 69 5050-7410
United Kingdom
[email protected]
Juliane Willenbruch
+49 40 3282-2694
Roadshow/Marketing
[email protected]
+49 40 3282-2696
United Kingdom
[email protected]
SALES TRADING
Oliver Merckel
+49 40 3282-2634
Head of Sales Trading
[email protected]
Michael Ilgenstein
+49 40 3282-2700
Sales Trading
[email protected]
Bastian Quast
Jörg Treptow
+49 40 3262-2658
Sales Trading
[email protected]
Jan Walter
+49 40 3262-2662
Sales Trading
[email protected]
+49 40 3282-2701
Sales Trading
[email protected]
MACRO RESEARCH
Carsten Klude
+49 40 3282-2572
Macro Research
[email protected]
Matthias Thiel
+49 40 3282-2401
Macro Research
[email protected]
Dr. Christian Jasperneite
Investment Strategy
+49 40 3282-2439
[email protected]
Our research can be found under:
Warburg Research
research.mmwarburg.com/en/index.html
Bloomberg
FactSet
MMWA GO
www.factset.com
Thomson
www.thomson.com
Reuters
www.knowledge.reuters.com
Capital IQ
www.capitaliq.com
For access please contact:
Andrea Schaper
Sales Assistance
+49 40 3282-2632
[email protected]
NOTE
Kerstin Muthig
+49 40 3282-2703
Sales Assistance
Veröffentlicht 13.01.2016
[email protected]
29

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