Anlagebarometer Für Privatanleger | März 2016 Verschuldung als Wachstumsbremse Massiv höhere Verschuldung in den Schwellenländern Editorial Editorial Liebe Leserin Liebe Leserin Lieber Leser Lieber Leser Nach dem äusserst turbulenten Jahresauftaktweltweit an den Finanzmärkten ist mittGegen Ende August ist es an den Finanzmärkten zu einem veritablen lerweile Ruhe eingekehrt. Doch ist trügerisch, denndes wirlauErdbeben mitwieder hohenetwas Kursverlusten gekommen. DiesieAktienperformance erwarten während des gesamten Jahres immer wieder Phasen von erhöhter fenden Jahres wurde in kürzester Zeit quasi pulverisiert. Auslöser hierfür waren Volatilität. Geopolitischeaus Risiken und Unsicherheiten im Zusammenhang mit schwache Konjunkturzahlen China und erste Liberalisierungsschritte an seichinesischenMit Wirtschaftspolitik sowie dereiner US-Geldpolitik werden zu dieeiner nem der Devisenmarkt. der Transformation von exportorientierten Märkte zweifellos in Wachstumsstrategie Trab halten. Und als ob Risiken nicht binnenmarktorientierten tut der sichpolitischen Chinas Volkswirtschaft genug wären, stehen sind dieder Augen schon umfangreiche heute auf die US-Präsidentschaftsschwer. Allerdings Regierung währungs- und fiskalpolitiwahlen im November und neu auch 23. Junianzukurbeln. 2016 gerichtet. Jenes Datum also, die an dem sche Instrumente zur Verfügung, umauf dieden Wirtschaft Postwendend senkte chinedie Wähler über den oder Weitere VerbleibMassnahmen Grossbritanniens in der EU abstimmen werden. Erfahsische Zentralbank dieAustritt Leitzinsen. werden folgen. rene Anleger wissen jedoch, dass heftige, fundamental nicht gerechtfertigte Abwärtsbewegungen an den Börsen stets auch interessante Opportunitäten bieten. Denn obschon globalean eiWir erachten die jüngsten Korrekturen an den Finanzmärkten als übertrieben unddie glauben Wachstumsdynamik etwas nachgelassen hat,Turbulenzen rechnen wirdarf nichtnicht mit vergessen einer Rezession in den ne Erholung der Kurse. Denn neben all den werden, dasswichdie tigsten Volkswirtschaften – allen voran den USA. globalen Binnenkräfte – besonders diejenigen der Eurozone und der USA – eine stark stabilisie- rende Wirkung entfalten. Christoph Schenk Chief Investment Christoph SchenkOfficer Chief Investment Officer Zürcher Kantonalbank wird in umfangreichen Tabellen im Bedarfsfall durch das Kürzel ZKB ersetzt. Zürcher Kantonalbank wird in umfangreichen Tabellen im Bedarfsfall durch das Kürzel ZKB ersetzt. Impressum Impressum Herausgeberin Zürcher Kantonalbank Autoren Beat Schumacher, Susanne Toren, David Marmet, Jörn Spillmann, Alessandro Petri Redaktion Herausgeberin ZürcherSven Kantonalbank Autoren Beat Schumacher, Susanne Toren,Gestaltung David Marmet, Alessandro Petri Redaktion Anastassios Frangulidis, Anastassios Frangulidis, Bucher, Silke Hein, Rolando Seger, Lukas Markwalder evolve communication GmbH, Zürich, und Investment Sven Bucher, Silke Kantonalbank Hein, Rolando Lektorat Seger, Lukas Gestaltung evolve communication GmbH, Zürich, und Investment Zürcher6 700 Solutions, Zürcher CLSMarkwalder Communication AG Druck Zürcher Kantonalbank, Stettbach Bildquellen Getty Solutions, Images Auflage Kantonalbank Lektorat CLS Communication AG Druck Zürcher Kontakt Kantonalbank, Stettbach Bildquellen Getty Images Auflage 6 700 ExemplareCopyExemplare Erscheint monatlich Redaktionsschluss 04/03/2016 [email protected] Abonnement über Ihren Kundenbetreuer Erscheint monatlich KontaktReproduktion [email protected] Abonnement über Ihren Copyright Zürcher Kantonalbank, Reproduktion right Zürcher Kantonalbank, von Inhalten nur mit Genehmigung der Kundenbetreuer Redaktion unter Quellenangabe gestattet Papier gedruckt auf von Inhalten nur mit Genehmigung der Redaktion unter Quellenangabe gestattet Papier gedruckt auf 100% Recyclingpapier mit blauem Engel 100% Recyclingpapier mit blauem Engel 2 Anlagebarometer Anlagebarometer 3/2016 | Zürcher Kantonalbank 2 9/2015 | Zürcher Kantonalbank 2 Anlagebarometer 03/2016 | Zürcher Kantonalbank Massiv höhere Verschuldung in den Schwellenländern Die Verschuldung in den Schwellenländern ist in den letzten Jahren rasant auf rund 200% des BIP angestiegen. Verantwortlich dafür ist primär die Unternehmensverschuldung. Der stärkere US-Dollar ist vor allem für Länder mit einer hohen Auslandsverschuldung eine Belastung. Allerdings wurden in den letzten Jahren auch die Devisenreserven massiv aufgestockt. Zusammen mit dem verschlechterten globalen Umfeld dämpft die hohe Verschuldung das Wirtschaftswachstum und erhöht die Finanzrisiken. Von Beat Schumacher Anlagebarometer 03/2016 | Zürcher Kantonalbank 3 Fokus Verschuldung als Wachstumsbremse Kreditfinanziertes Wachstum Die Schwellenländer befinden sich in einer Wachstumskrise. Das BIP-Wachstum liegt unter dem Potenzialwachstum und es ist nicht mit einer baldigen nennenswerten Konjunkturerholung zu rechnen. Dies hat mehrere Gründe wie tiefe Rohstoffpreise, das moderate globale Wirtschaftswachstum, die strukturelle Wachstumsabschwächung in China und hausgemachte (politische) Probleme. Ein wichtiger Faktor für die fehlende Wachstumsdynamik und die zunehmenden Risiken in den Schwellenländern ist auch die stark gestiegene private Verschuldung. Die Emerging Markets erlebten dank der globalen Liquiditätsschwemme und der rekordtiefen Zinsen in den letzten Jahren ein primär kreditfinanziertes Wachstum. Dabei ist die Kreditvergabe schneller expandiert als das nominelle BIP. Dies reflektiert die gesunkene Krediteffizienz oder anders ausgedrückt: Es braucht immer mehr Kredite, um eine Einheit BIPWachstum zu erzielen. Diese Entwicklung erschwert nicht nur eine Konjunkturerholung, sondern erhöht auch die Finanzrisiken. Unterdessen hat die Gesamtverschuldung der Schwellenländer 200% des BIP erreicht. Massiver Anstieg der Privatverschuldung Grafik 1 zeigt die Entwicklung der Verschuldung der einzelnen Sektoren in den Schwellenländern. Die Gesamtverschuldung liegt zwar mit 200% des BIP noch deutlich unter den 400% der Industrieländer. Besorgniserregend ist hingegen der starke Anstieg der Verschuldung um 50% des BIP seit 2007. Während in den Industrieländern die Staatsverschuldung im Fokus steht, wurde in den Schwellenländern vor allem die Verschuldung der Unternehmen (ex Finanzsektor) aufgebläht. Geographisch gesehen ist so wohl das Niveau als auch der Anstieg der Verschuldung in Asien am höchsten. Das Ausmass, die Zusammensetzung und die Dynamik der Verschuldung variieren selbstverständlich von Land zu Land erheblich. Die Verschuldung der wichtigsten Schwellenländer nach Sektoren im 2. Quartal 2015 ist in Grafik 2 abgebildet. Moderate Staats- und Haushaltsverschuldung Die Staatsverschuldung hat in den letzten Jahren ge samthaft deutlich weniger schnell zugenommen als 4 Anlagebarometer 03/2016 | Zürcher Kantonalbank die Privatverschuldung. Nur Brasilien, Indien und Ungarn würden momentan das Maastricht-Kriterium (d.h. die Staatsverschuldung darf nicht mehr als 60% des BIP betragen) nicht erfüllen. Positiv dabei ist zudem, dass vor allem die Inlands- und nicht die Auslandsverschuldung angestiegen ist. Auf die externe Verschuldung wird im Abschnitt «Auslandsverschuldung und Devisenreserven» noch näher einge gangen. Die Verschuldung der privaten Haushalte ist in den aufstrebenden Volkswirtschaften generell noch relativ moderat. Mit dem zunehmenden Wohlstand und der Vertiefung der Finanzmärkte steigt sie aber von einem zumeist tiefen Niveau rasch an. In einzelnen Ländern wie Malaysia, Thailand und Südkorea hat sie bereits recht hohe Werte erreicht. Unternehmensverschuldung im Fokus Am meisten Kopfzerbrechen macht die massiv gestiegene Unternehmensverschuldung, wobei China hervorsticht. Die zweitgrösste Volkswirtschaft ist zu einem bedeutenden Teil für das Anschwellen der Unternehmensverschuldung in den Emerging Markets verantwortlich. Dabei ist zu berücksichtigen, dass über die Hälfte der Unternehmensverschuldung auf Staatsunternehmen entfällt. Somit kann sie teilweise quasi auch als Staatsverschuldung gezählt werden, würde die Regierung doch zumindest den grossen Staatsbetrieben im Falle einer Schieflage finanziell unter die Arme greifen. Grafik 1: Verschuldung nach Sektoren in den Schwellenländern (in % des BIP) 200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 Finanzinstitute Unternehmen (ex Finanz) Staat Private Haushalte 2014 Quellen: Zürcher Kantonalbank, IIF Auslandsverschuldung und Devisenreserven Bei rund 90% der Gesamtverschuldung (ex Finanzsektor) handelt es sich um inländische und bei 10% um externe Verpflichtungen. Vor dem Hintergrund des starken US-Dollars gegenüber den Schwellenländerwährungen – verstärkt durch die kürzliche Flexibilisierung des Renminbi – wird verständlicherweise die Auslandsverschuldung mit Argusaugen beobachtet. Bei einer Aufwertung des Greenback steigen nämlich die Fremdwährungsschulden in lokaler Währung gerechnet an. Die Auslandsverschuldung der Schwellenländer liegt bei USD 5 500 Mrd, was gut 25% ihres BIP entspricht. Davon sind USD 3 100 Mrd Unternehmensschulden in US-Dollar. Gemäss einer Studie der australischen Zentralbank sind bei rund zwei Dritteln der 100 grössten Bonds emittierenden Firmen die Fremdwährungsschulden mindestens teilweise auf natürliche Art abgesichert, v.a. indem die Unternehmen einen Grossteil ihrer Umsätze ebenfalls in Fremdwährungen erzielen. Inwieweit Auslandsschulden für ein Land ein Risiko darstellen, hängt auch von seinem Fremdwährungsvermögen ab. Diesbezüglich spielen die Devisenreserven eine wichtige Rolle. Effektiv sind nicht nur die Schulden, sondern auch die Devisenreserven der Schwellenländer – trotz des Rückgangs in jüngster Zeit – in den letzten Jahren massiv angestiegen. In Grafik 3 ist die Entwicklung in Relation zum BIP dargestellt. Die Devisenreserven betragen momentan rund USD 7 000 Grafik 2: Verschuldung einzelner Länder (in % des BIP) Mrd und haben sich somit seit 2007 etwa verdoppelt. Grafik 4 illustriert die Devisenreserven der wichtigsten aufstrebenden Volkswirtschaften in Relation zur kurzfristigen Auslandsverschuldung. In vielen Schwellenländern – nicht zuletzt in China – ist dieses Verhältnis nicht besorgniserregend. Umfeld hat sich verschlechtert Betrachten wir die Schuldendynamik in den letzten Jahren, so ist die Privatverschuldung in Relation zum BIP in China, der Türkei und Brasilien am stärksten angestiegen. Gemäss diversen Studien ist nicht unbedingt die Höhe der Verschuldung, sondern deren starker Anstieg ein Alarmsignal für ein zunehmendes Finanzrisiko. Der Schuldenaufbau kann in den meisten Ländern sicherlich nicht im gleichen Tempo weitergehen, vor allem auch weil sich das Umfeld verschlechtert hat. Vor dem Hintergrund der starken Kapitalabflüsse aus den Emerging Markets, der wegen der diversen lokalen und globalen Unsicherheiten ge stiegenen Risikoprämien und der graduellen Zinserhöhung in den USA verschärfen sich die Finanzierungsbedingungen und der Schuldendienst steigt an. Zusammen mit den tiefen Rohstoffpreisen sowie der schwachen Konjunktur- und Gewinnentwicklung führt dies bei immer mehr Unternehmen zu einer Verschlechterung ihrer Bilanz. Es ist somit nicht erstaunlich, dass die notleidenden Kredite ansteigen und die Banken in den Schwellenländern bei der Kreditver- Grafik 3: Auslandsschulden und Devisenreserven der Schwellenländer 250 30 200 25 150 100 20 Staat China Korea Ungarn Malaysia Brasilien Thailand Polen Indien Südafrika Türkei Tschechien Mexiko Russland 0 Indonesien 50 15 2003 2006 2009 2012 2015 Auslandsschulden in % des BIP Unternehmen (ex Finanz) Private Haushalte Quellen: Zürcher Kantonalbank, IIF Devisenreserven in % des BIP Quellen: Zürcher Kantonalbank, IIF, Thomson Datastream Anlagebarometer 03/2016 | Zürcher Kantonalbank 5 Fokus Verschuldung als Wachstumsbremse gabe restriktiver geworden sind. Trotz des rasanten Wachstums der Neuemissionen von Unternehmensanleihen in den letzten Jahren sind die Bankkredite mit gut 80% immer noch mit Abstand die wichtigste Finanzierungsquelle für die Unternehmen. Die finanzielle Verfassung des Bankensektors ist somit genau im Auge zu behalten. Kreditwachstum schwächt sich ab Wie Grafik 5 zeigt, hat sich das Wachstum der Kreditvergabe seit einiger Zeit verlangsamt. Allerdings übertrifft es in den meisten Ländern immer noch das Wachstum des nominellen BIP. Das bedeutet, dass sich der Schuldenaufbau relativ zum BIP zwar verlangsamt, aber ein richtiges Deleveraging, d.h. ein Rück- Grafik 4: Devisenreserven in % der Auslandsverschuldung Grafik 5: Wachstum der Privatverschuldung (in % vs. Vj.) 30 800 700 600 500 400 300 200 100 0 25 20 15 Russland China Indien Brasilien Thailand Korea Polen Mexiko Südafrika Indonesien Tschechien Malaysia Türkei 10 Devisenreserven in % der kurzfr. Auslandsschulden Quellen: Zürcher Kantonalbank, IIF, Thomson Datastream 6 gang der Schuldenquote, noch nicht eingesetzt hat. Der Trend eines langsameren Kreditwachstums wird noch längere Zeit anhalten müssen und somit ein be lastender Faktor für das Wirtschaftswachstum bleiben. Dank des solideren makroökonomischen Datenkranzes im Vergleich zu früheren Krisen – wie höhere Devisenreserven, flexible Wechselkurse, solidere Leistungsbilanzen – sollte die Verschuldung in den grösseren Schwellenländern aber nicht zu einer Finanzkrise führen. Allerdings könnten vermehrte Kreditausfälle den Bankensektor belasten, das Vertrauen eintrüben und zu noch stärkeren Kapitalabflüssen und Turbulenzen an den Finanzmärkten führen. Anlagebarometer 03/2016 | Zürcher Kantonalbank 5 0 2002 2004 2006 Schwellenländer 2008 2010 2012 2014 Schwellenländer ex China Quellen: Zürcher Kantonalbank, BIZ Spezialthema Platzhalter bitte nicht löschen! Anlagethema: Gold Erstarktes Interesse der Finanzindustrie Profitieren konnte Gold, das seit Jahresbeginn um rund 15% zulegte, auch von saisonalen Faktoren und einem überaus starken Interesse westlicher Finanzinvestoren. Diese investierten allein seit Jahresbeginn rekordhohe 200 Tonnen in Gold-ETFs. Hintergrund bilden die Finanzmarktturbulenzen, weitere Lockerungsankündigungen diverser Notenbanken sowie ein nochmals flacherer USD-Aufwertungs- und -Zinserhöhungspfad (Grafik ). Letzterer lässt die Opportunitätskosten für das Halten von Gold historisch niedrig bleiben (Grafik 3). 2001–12 2013 2014 2015 2016* Gold (Unze)** 831 1 412 1 294 1 160 1 150 Silber (Unze)** 15.0 23.8 20.1 15.7 15.0 Platin (Unze)** 1 189 1 486 1 434 1 053 1 100 378 725 769 378 400 Palladium (Unze)** * Prognose ** Jahresdurchschnitt Quelle: Zürcher Kantonalbank Grafik 1: Goldnachfrage nach Regionen* Europa 17% Nordamerika 11% Naher Osten 11% Indien 25% China 27% Rest 9% * Fünfjahresdurchschnitt Quellen: Zürcher Kantonalbank, World Gold Council Grafik 2: Gold- und USD-Verlauf 2200 0 1700 50 1200 100 700 200 150 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Gelungener Start ins Jahr 2016 Für 2016 erwartet das Research-Institut Thomson Reuters GFMS ein Nachfrageplus von 5% – vor allem getragen von chinesischen Abnehmern. Hintergrund bilden deren Sorgen um die Abwertung ihrer Währung und ihr schwindendes Vertrauen in die Wirtschaftspolitik. Lebhafter sollte sich auch die Goldabnahme Indiens gestalten, auf das zusammen mit China rund 50% der Goldnachfrage entfällt (Gra fik ). Hinter der Goldnachfrage Indiens steht traditionell mit rund 80% die Landbevölkerung. Falls die Regenzeit in Indien nach Abflauen des Wetterphänomens El Niño 2016 wieder normal verläuft, sollten auch die Ernten wieder besser ausfallen, wovon der physische Goldmarkt profitiert. Hinzu kommt, dass die Notenbanken von Schwellenländern wie insbesondere von Russland, China und der Türkei, die in den letzten Monaten massiv sinkende Währungsreserven verzeichneten, sehr aktiv als Käufer am Goldmarkt auftreten. Überblick Edelmetallpreise Gold (USD/Unze) USD (handelsgewichtet; invertiert rechte Skala) Quellen: Zürcher Kantonalbank, Thomson Datastream Grafik 3: Tiefe Opportunitätskosten von Gold 120 100 80 60 40 20 0 1970 1972 1974 1976 1978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2015 mit leichtem Nachfragerückgang Die Gesamtnachfrage nach physischem Gold ist 2015 um rund 2% zurückgegangen. Dabei gab die grösste Nachfragekomponente, die Schmucknachfrage, um 3% nach. Rückläufig war auch die Nachfrage der Privatanleger (–2%) und der Industrie (–4%). Anders entwickelte sich die Goldnachfrage in China, das mit fast 900 Tonnen rund 4% mehr Gold kaufte als im Vorjahr. Noch stärker rückläufig als die Goldnachfrage war allerdings das Goldangebot infolge geringerer Altgoldverkäufe. Opportunitätskosten eines Haltens von Gold Quellen: Zürcher Kantonalbank, Thomson Datastream Anlagebarometer 03/2016 | Zürcher Kantonalbank Anlagebarometer 3/2016 | Zürcher Kantonalbank 7 7 Finanzmärkte Finanzmärkte im im Überblick Überblick Wirtschaft Wirtschaft und und Finanzmärkte Finanzmärkte Wachstumsdynamik bleibt aus An den Aktienmärkten ist in den letzten Tagen wieder Ruhe eingekehrt. In den ersten Wochen des Jahres hielten die Investoren ihr Augenmerk auf die Abwärtsrisiken gerichtet, sodass der Jahresstart gründlich misslang. Zuletzt machte sich jedoch wieder eine gewisse Zuversicht bemerkbar, dass die globale Konjunktur doch nicht geradewegs in eine Rezession schlittern wird. Dennoch überwiegt der Pessimismus. Das Vertrauen, dass die Notenbanken mit mannigfaltigen Massnahmen die Konjunktur anzukurbeln vermögen, schwindet. So wurden in den letzten Wochen die Wachstumsprognosen für alle Weltregionen wiederholt nach unten revidiert. Jüngstes Beispiel ist die OECD, die für 2016 noch ein Wachstum der Weltwirtschaft von 3% prognostiziert. Für das nächste Jahr sehen aber die meisten Auguren, nicht nur die OECD, eine leichte Konjunkturbeschleunigung. Diese Zuversicht teilen wir nicht. So befindet sich die US-Wirtschaft bereits im siebten Jahr des Aufschwungs. Der private Konsum wirkt zwar weiterhin stützend, eine erhöhte Nachfrage ist aber nicht auszumachen. In der Eurozone werden zudem die aktuell wirkenden positiven Effekte wie der schwächere Euro, die expansive Geldpolitik und der niedrige Erdölpreis ihr Momentum verlieren. Und die Schwellenländer stecken weiter im strukturellen Reformstau fest. Dies spricht nicht für eine Beschleunigung des globalen Wachstums – aber auch nicht für einen Einbruch. Wie Grafik zeigt, rechnen wir für 2016 und 2017 mit einem konstanten Weltwirtschaftswachstum von knapp 3%. Geopolitische Risiken halten Märkte auf Trab In der kurzen Frist bleiben die Fundamentaldaten allerdings zufriedenstellend. Entsprechend sind die Aktienmärkte vorerst noch attraktiv. Allerdings spricht die geopolitische Situation nicht für ruhige Zeiten. Überraschungen im US-amerikanischen Wahlkampf, erhöhte Spannungen im Südchinesischen Meer, Verzögerungen bei den Regierungsbildungen in den südeuropäischen Ländern, die verworrene Lage im Syrienkrieg, aber vor allem die Diskussionen um einen Austritt Grossbritanniens aus der EU sowie die Flüchtlingskrise in Europa werden die Finanzmärkte auf Trab halten. Regen und Sonnenschein werden sich abwechseln, die Volatilität also hoch bleiben (Grafik ). Grafik 1: BIP-Wachstumsprognosen Zürcher Kantonalbank Grafik 2: Aktienmarktvolatilität 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 2004 - 13 2014 Industrieländer * Prognose 2015 2016* Schwellenländer 2017* Global Quellen: Zürcher Kantonalbank, Thomson Datastream Kantonalbank 88 Anlagebarometer Anlagebarometer3/2016 03/2016| Zürcher | Zürcher Kantonalbank Japan: Abenomics verstärkt in der Kritik In Japan ist die Volatilität nicht nur an den Finanzmärkten, sondern auch beim BIP-Wachstum ausgeprägt: Im 1. Quartal 2015 war das BIP positiv, im 2. negativ, im 3. wieder positiv und im Schlussquartal erneut negativ. Im Jahresdurchschnitt hat das BIP um 0.4% zugelegt. In jüngster Zeit wird die Wirkung der Abenomics kritischer hinterfragt. Eine ihrer Stossrichtungen bestand darin, mittels quantitativer Lockerung den Yen zu schwächen und damit Unternehmensgewinne und Aktienpreise zu steigern. Dank dem verbesserten Umfeld sollten die Unternehmen in der Folge ihre Investitionen erhöhen und die Löhne anheben, was wiederum den privaten Konsum beleben sollte. Der erste Teil dieses Transmissionsmechanismus war erfolgreich, sind doch die Unternehmensgewinne und 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 01/15 04/15 07/15 10/15 01/16 Volatilitätsindex (VIX) Quellen: Zürcher Kantonalbank, Thomson Datastream die Aktienkurse seit 2013 eindrücklich gestiegen. Mit dem zweiten Teil hapert es aber. Die Investitionen haben sich nicht im gewünschten Ausmass verbessert. Auch der leichte Lohnanstieg ist deutlich geringer als erhofft und noch zu bescheiden, um die Konsumausgaben anzukurbeln (Grafik 3). Die Unternehmen werden trotz besserer Ertragslage die Investitionen nicht stark aufstocken und keine nennenswert höheren Löhne zahlen, solange die Nachfrageperspektiven eingetrübt sind. Und diese sind im Inland u.a. wegen der schrumpfenden Bevölkerung und im Ausland aufgrund des moderaten globalen Wachstums nicht rosig. Das Wirtschaftswachstum Nippons wird bescheiden bleiben, und weitere geldpolitische und möglicherweise fiskalpolitische Lockerungen sind zu erwarten. ben seit einiger Zeit zu massiven Kapitalabflüssen geführt, was entsprechenden Abwertungsdruck auf den Renminbi ausübt. Die Regierung versucht mittels verschiedenster Massnahmen das Vertrauen zurückzugewinnen und somit die Kapitalabflüsse einzudämmen: Seit einigen Wochen hält die Zentralbank den Renminbi recht stabil, was aber mit hohen Interventionen am Devisenmarkt verbunden ist (Grafik 4). Zudem ergreift die Zentralbank Massnahmen, Lecks zu orten, um vor allem illegale Abflüsse zu unterbinden. China: Kein Interesse an starker CNY-Abwertung Die weitere Entwicklung des Renminbis steht seit einiger Zeit im Fokus der Investoren. Manche befürchten, dass sich der Renminbi massiv abschwächen und einen deflationären Schock für die Weltwirtschaft auslösen wird. Allerdings hat die chinesische Regierung keine Absicht und kein Interesse an einer starken Abwertung ihrer Währung. Vielmehr will sie erstens den Wechselkurs des Renminbis in Zukunft von den Marktkräften bestimmen lassen. Zweitens soll er sich von der Ankoppelung an den US-Dollar lösen und sich verstärkt an einem Währungskorb ausrichten. Das ökonomische und geldpolitische Umfeld, das angeschlagene Vertrauen in Chinas Wirtschaftspolitik sowie die Öffnung der Märkte in den letzten Jahren ha- Kommunikation muss verbessert werden Für Unsicherheit hat die ungenügende Kommunikation der Währungshüter bei der Ankündigung von Liberalisierungsschritten im letzten Jahr gesorgt. Mitte Februar gab der Zentralbankpräsident nun ein längeres Interview, in dem er sich zum Wechselkursregime äusserte. Diese offene Kommunikation wurde vom Markt begrüsst. Um das Vertrauen zu stärken, müssen auch die Konjunkturängste der Anleger abgebaut werden. Dazu sind weitere Stimulierungsmassnahmen notwendig. China verfügt noch über umfangreiche Mittel und bewegt sich auf der Lernkurve nach oben. Unser Basisszenario beruht auf einer leichten Abschwächung des Renminbis vor allem gegenüber dem US-Dollar. Sollten aber die massiven Kapitalabflüsse unverändert anhalten, würden die Devisenreserven mit der Zeit auf ein kritisches Niveau sinken. Bei diesem Risikoszenario wären eine strikte Kapitalverkehrskontrolle, eine restriktivere Geldpolitik oder eine stärkere Abwertung des Renminbis mögliche Folgen. Grafik 3: Moderate Lohnentwicklung in Japan Grafik 4: Chinas Devisenreserven schrumpfen 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 -2.0 -2.5 -3.0 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 Basis-Monatslohn (in % vs. Vj.) Quellen: Zürcher Kantonalbank, Thomson Datastream 150 4500 100 4000 3500 50 3000 0 2500 -50 2000 -100 1500 -150 2007 1000 2009 2011 2013 2015 Devisenreserven (Ver. vs. Vm. in Mrd. USD) Devisenreserven (in Mrd. USD, r. S.) Quellen: Zürcher Kantonalbank, Thomson Datastream Anlagebarometer03/2016 3/2016 || Zürcher Anlagebarometer Zürcher Kantonalbank Kantonalbank 99 Finanzmärkte Finanzmärkteim imÜberblick Überblick Anlagepolitik Anlagepolitik Fortschreitender Marktberuhigungsprozess Wir halten an unserem moderat positiven Makrobild einer fortschreitenden globalen Konjunkturerholung unverändert fest. Die Krisenstimmung zu Jahresbeginn, die zu kräftigen Kurskorrekturen geführt hat, war fundamental nicht gerechtfertigt. Insbesondere bleibt die US-Binnenkonjunktur als wichtige globale Wachstumsstütze robust. Die in den letzten Tagen zu beobachtende Beruhigung an den Märkten sollte sich daher in den nächsten Wochen fortsetzen und gleichzeitig Opportunitäten eröffnen, die genutzt werden können. Interessant erscheinen auch Schweizer Immobilien, die bei dem überaus unattraktiven Zinsumfeld vermehrt als risikolose Anlagealternative gesucht werden dürften. Strategieüberblick Liquidität Obligationen Aktien Alternative Anlagen unattraktiv neutral attraktiv Quelle: Zürcher Kantonalbank Anlagepolitik Obligationen Schweiz Europa Nordamerika Bonds in Europa weniger attraktiv als zuvor Angesichts der wohl anhaltenden und währungsbelastenden Unsicherheiten mit dem bereits am 23. Juni 2016 stattfindenden «Brexit»-Referendum erscheinen GBP-Engagements derzeit wenig interessant. Ähnliches gilt für das EUR-Segment. So dürfte EZB-Präsident Draghi Anfang März kaum weitreichendere monetäre Stimuli ankündigen, als sie vom Markt ohnehin schon erwartet werden und in den Kursen bereits eskomptiert sind. Umgekehrt können Opportunitäten bei den sehr stark in Mitleidenschaft gezogenen Emma-Bonds genutzt werden. Pazifik Emerging Markets unattraktiv neutral attraktiv Quelle: Zürcher Kantonalbank Anlagepolitik Aktien Schweiz Europa Nordamerika Pazifik Emerging Markets Aktien Japan und Emma im Mittelpunkt Im Gegensatz zu den Emma-Bonds haben sich die Emerging-Markets-Aktien in den vergangenen Wochen relativ zum Markt gut entwickelt. Interessanter erscheinen uns daher zurzeit japanische Aktien. Hintergrund bilden das nun weniger stark getrübte Konjunkturbild in China als einem der grössten Abnehmer japanischer Exportgüter und die erwarteten weiteren Stimuli der Bank of Japan. Interessante Alternative Anlagen Gold, aber auch Schweizer Immobilien profitieren vom Tiefzinsniveau und von der vermehrten Suche nach risikolosen Alternativanlagen. 10 Anlagebarometer Kantonalbank 10 Anlagebarometer3/2016 03/2016| Zürcher | Zürcher Kantonalbank unattraktiv neutral attraktiv Quelle: Zürcher Kantonalbank Anlagepolitik Alternative Anlagen Rohstoffe Gold Immobilien unattraktiv neutral attraktiv Quelle: Zürcher Kantonalbank Anlageideen Übersicht Übersicht Region Valor Name Währung Beschreibung TER* Performance in CHF (%) (%) YTD** 1 Jahr 3 Jahre Anlagezielfonds Global Global nachhaltig 237 924 Swisscanto (CH) Anlagezielfonds Zinsertrag CHF Schwerpunkt CHF-Obligationen (>70%) und Investment-Grade-Segment 0.90 1.3 3.1 0.6 3 929 945 Swisscanto (CH) Anlagezielfonds Nachhaltigkeit Zinsertrag CHF Nachhaltige Schuldner, Schwerpunkt CHFObligationen (>70%) und Investment-Grade 0.91 1.6 3.2 3.8 Global 583 328 Swisscanto (CH) Fonds Frankenertrag CHF Obligationen und Geldmarkt (90%), Aktien (max. 10%), CHF (>85%) 0.74 0.0 0.4 3.6 Global 237 926 Swisscanto (CH) Anlagezielfonds Einkommen CHF Obligationen (65%), Aktien (23%), Liquidität (4%), alternative Anlagen (8%) 1.33 –0.9 0.3 3.1 10 747 825 Swisscanto (CH) Anlagezielfonds Nachhaltigkeit Einkommen CHF Obligationen (65%), Aktien 25%, Liquidität (10%) 1.25 –1.1 1.0 5.8 237 927 Swisscanto (CH) Anlagezielfonds Ausgewogen CHF Aktien (45%), Obligationen (45%), Liquidität (3%), alternative Anlagen (7%) 1.49 –2.6 0.6 3.8 10 747 827 Swisscanto (CH) Anlagezielfonds Nachhaltigkeit Ausgewogen CHF Aktien (49%), Obligationen (41%), Liquidität (10%) 1.46 –2.6 1.9 8.6 Global 504 078 Swisscanto (CH) Anlagezielfonds Wachstum CHF Aktien 66%, Obligationen (26%), alternative Anlagen (8%) 1.49 –4.4 0.7 3.3 Global 277 951 Swisscanto (CH) Anlagezielfonds Kapitalgewinn CHF Globale Aktien mit hohem Schweiz-Anteil (40%) 1.77 –7.2 –1.5 10.3 10 747 834 Swisscanto (CH) Anlagezielfonds Nachhaltigkeit Kapitalgewinn CHF Nachhaltige globale Aktien mit hohem Schweiz-Anteil (30%) 1.77 –6.5 –0.4 11.8 Global nachhaltig Global Global nachhaltig Global nachhaltig Daten per 25.02.2016 in CHF Quellen: Zürcher Kantonalbank, Lipper * TER: Total Expense Ratio (Gesamtkostenquote) ** YTD: Year to Date (laufendes Jahr) Das vorliegende Dokument dient ausschliesslich Informationszwecken und richtet sich ausdrücklich nicht an Personen, deren Nationalität oder Wohnsitz den Zugang zu solchen Informationen aufgrund der geltenden Gesetzgebung verbieten. Dieses Dokument wurde von der Zürcher Kantonalbank mit grösster Sorgfalt und nach bestem Wissen und Gewissen erstellt. Die Zürcher Kantonalbank bietet jedoch keine Gewähr für dessen Inhalt und Vollständigkeit und lehnt jede Haftung für Verluste ab, die sich aus der Verwendung dieser Informationen ergeben. Das Dokument stellt weder ein Angebot noch eine Empfehlung zum Erwerb oder Verkauf von Finanzinstrumenten oder Bankdienstleistungen dar und entbindet den Empfänger nicht von seiner eigenen Beurteilung. Insbesondere ist dem Empfänger empfohlen, allenfalls unter Beizug eines Beraters die Informationen in Bezug auf ihre Vereinbarkeit mit seinen persönlichen Verhältnissen, auf juristische, regulatorische, steuerliche und andere Konsequenzen zu prüfen. 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