戦略投資・IPOに係わる 新株予約権等の活用法

戦略投資・IPOに係わる
新株予約権等の活用法
平成 27 年 8 月 19 日 (水)
株式会社 プルータス・コンサルティング
野口 真人
株式会社 プルータス・コンサルティング
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プルータス・コンサルティングのご紹介
会社案内
実績の一部紹介
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会社案内
プルータス・コンサルティングについて
有価証券・金融商品の設計・評価に特化した独立系コンサルティング・ファーム
クライアントの企業価値創造に貢献し資本市場の発展に寄与することを目的に、ファイナンス・
会計・金融工学・税務の分野に精通したエキスパートにより構成される独立系機関です。
各種金融商品の公正価値評価のみならず、スキーム提案や商品設計等を通じて、クライアント
の背景にある課題を解決するためのソリューションを提供します。
会社概要
商
号
: 株式会社 プルータス・コンサルティング
代表取締役 : 野口 真人/中嶋 克久(公認会計士)
スタッフ
: 約30名
事業内容
: 各種有価証券の設計・評価および付随するコンサルティング
所在地
: 〒100-6030 東京都千代田区霞が関3-2-5 霞が関ビル30階
連絡先
: Tel.03-3591-8123
URL
: http://www.plutuscon.jp
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実績の一部紹介
裁判所からの委嘱に基づく鑑定
カネボウ株式会社(平成19年9月)
カネボウ株式会社の営業譲渡に反対する株主の買取請求権による買取価格の公正価値鑑定。
(東京地方裁判所から委嘱を受け、鑑定補助人として実施)
※金融・商事判例No.1289(2008年4月15日号)に掲載
A社(平成20年2月)
上場企業同士の完全子会社化を目的としたトランザクションに反対する株主からの株式買取請求に関し、
買取価格の鑑定。
(東京地方裁判所から委嘱を受け、鑑定人として実施)
B社(平成22年10月)
非上場メーカーが実施した株式移転に反対する株主からの株式買取請求に関し、買取価格の鑑定。
(東京地方裁判所から委嘱を受け、鑑定人として実施)
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実績の一部紹介
裁判で争われた事案
株式会社オートバックスセブン(平成19年11月)
CB評価
裁判所
提出目的
株式会社オートバックスセブンの募集総額650億円の転換社債型新株予約権付社債
の発行差止仮処分命令申立事件(東京地裁民事第8部)における「公正価値発行」を
主張する意見書の作成。(株式会社オートバックスセブンからの依頼)
※金融・商事判例No.1281(2008年1月1日号)に掲載
株式会社インテリジェンス(平成22年10月)
株価算定
裁判所
提出目的
株式会社USENによる株式会社インテリジェンスの完全子会社化の反対株主による
株式買取価格決定申立事件の抗告審(東京高裁第4民事部)において、原審で採用さ
れた株式交換比率を検証する目的による株価算定の実施。(株式会社インテリジェン
スからの依頼)
※金融・商事判例No.1354(2010年12月1日号)に掲載
ダブルクリック株式会社(平成23年3月)
株価算定
裁判所
提出目的
トランス・コスモス株式会社によるダブルクリック株式会社の株式交換による完全子
会社化に関し、反対株主による株式買取価格決定申立事件 (東京地裁民事第8部)に
おいて、株式交換比率算定およびフェアネス・オピニオンの提供。 (ダブルクリック株
式会社からの依頼)
※金融・商事判例No.1370(2011年7月15日号)に掲載
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実績の一部紹介
中小企業庁からの依頼
「非上場株式等評価ガイドライン」策定に関与(平成21年2月)
中小企業庁の「非上場株式の評価の在り方に関する委員会」において委員および事務局の
任命を受け、非上場株式の評価の在り方に関する考え方を議論した。その議論を踏まえて
中小企業庁は、「経営承継法における非上場株式等評価ガイドライン」を公表。
本ガイドラインは事業承継のみならず、M&Aなど、広く非上場企業の株式評価手法を市場
に確立させる目的を持ち、プルータス・コンサルティングが当時、本邦で初めて配信していた
日本の非上場企業の規模や収益性、リスクを勘案したDCF法に必要な基礎数値であるリス
ク・プレミアムやサイズ・プレミアム、ベータ値などにも言及されている。
「非上場株式の評価の在り方に関する委員会」専門委員会メンバー
委員長
品川 芳宣 氏
(早稲田大学大学院会計研究科 教授)
委員
15名(大学教授・弁護士・公認会計士・税理士・金融機関・アドバイザー)
事務局
中嶋 克久
株式会社プルータス・コンサルティング 代表取締役
中小企業庁財務課
弊社野口が就任
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実績の一部紹介
時価発行新株予約権(有償ストック・オプション)
ソフトバンク株式会社
新株予約権
評価
発行体側
評価
発行決議:平成22年7月
付与数:発行済株式数の0.37%
対象者:グループ役職員(取締役含む)
付加条件:業績条件
大和ハウス工業株式会社
新株予約権
評価
発行体側
評価
発行決議:平成25年11月
付与数:発行済株式数の0.85%
対象者:グループ役職員(取締役含む)
付加条件:業績条件
ヤフー株式会社
新株予約権
評価
発行体側
評価
発行決議:平成26年4月
付与数:発行済株式数の0.24%
対象者:従業員
付加条件:業績条件
株式会社電通
新株予約権
評価
発行決議:平成26年6月
付与数:発行済株式数の0.76%
発行体側
評価
対象者:グループ役職員
付加条件:業績条件
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実績の一部紹介
インセンティブ・プラン全般
キューサイ株式会社
ソネットエンタテインメント株式会社
業績連動型ストック・オプション
株式報酬型ストック・オプション
MBO実施後の報酬制度設計
会計処理目的の評価
株式会社ケーズホールディングス
株式会社大和証券グループ本社
失効条件付ストック・オプション
従業員持株ESOP信託
会計処理目的の評価
債務保証にあたっての保証料算定
株式会社セブン&アイHLDGS.
株式会社ツバキ・ナカシマ
株式報酬型ストック・オプション
業績連動型ストック・オプション
会計処理目的の評価
MBO実施後の報酬制度設計
株式会社セブン銀行
日本ゼオン株式会社
株式報酬型ストック・オプション
株式報酬型ストック・オプション
会計処理目的の評価
会計処理目的の評価
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実績の一部紹介
M&A/資本政策
ソフトバンク株式会社
株価算定
株式交換
比率算定
ソフトバンク株式会社が完全子会社化を企図して実施したイー・アクセス株式会社の
株式交換に際して、ソフトバンク株式会社が起用する第三者算定機関として株式交
換比率の算定を実施。
カルチュア・コンビニエンス・クラブ株式会社
株価算定
TOB/
独立委員会
MBOの一環として行われる株式会社MMホールディングス(以下、「買付者」)による
カルチュア・コンビニエンス・クラブ株式会社(以下、「対象者」)の普通株式等に対す
る公開買付けを行うに際して、独立委員会が起用する第三者算定機関として、当社
が買付者及び対象者から独立した立場から対象者の株式価値算定を実施。
ヤフー株式会社
優先株・
新株予約
権評価
ヤフー株式会社が保有するBBモバイル株式会社が平成18年4月27日に発行した第
一回第一種優先株式及び新株予約権の公正価値評価を実施し、譲渡価格の財務的
見地における合理性に関するフェアネスオピニオンを作成。
株式会社アデランス
株価算定
TOB/
対象会社側
ユニゾン・キャピタル・グループによるアデランス株式の公開買付け提案に対して、ア
デランスが自己株式処分による応募及び公開買付けに関する意見表明を行うにあた
り、アデランスの取締役会が経営意思決定の参考とするため株式価値を算定。
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会社案内
プルータス・コンサルティングの主な事業内容
TOB・株式交換 etc.
Valuation
第三者割当
企業価値評価
フェアネス・オピニオン
ストック・オプション
Structuring&Pricing
メザニン・ハイブリッド
エキゾチック証券の
設計・評価
デリバティブ・金融商品
スキーム・アドバイザリー業務
組織再編
ドキュメンテーションサポート業務
Transaction
Support
アドバイザリー
裁判所提出書類(評価・意見書等)作成
各種紛争
フェアネス・オピニオン(意見書)作成
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新株予約権
インセンティブ・プランとしての新株予約権の活用法
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ストック・オプションについて
ストック・オプションの定義
• 用語の定義
– 新株予約権とは、「株式を特定の価格で購入できる権利」
• 包括した呼称
→ 新株予約権
• 特に報酬として無償付与 → ストック・オプション
発行会社
役職員
①新株予約権発行(付与)
②権利行使(権利行使価額払込)
③取得株式の売却
新株発行または自己株式譲渡
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Copyright©2015
ストック・オプションの課税関係
税制適格要件を満たすストック・オプション
株価
250
価格
200
譲渡所得課税
課税なし
20%
株式時価100
100払込
時間
① 発行
② 権利行使
③ 株式譲渡
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ストック・オプションについて
ストック・オプション導入にあたってのメリットと留意点
<導入のメリット>
経営者や上級幹部等の持株比率を調整することができる
現金支出を伴わない報酬で有能な人材確保に繋げることができる
付与対象者に株価に対するコミットメント意識を醸成させることができる
<導入の留意点>
「税制適格要件」を充足しないとTAXメリットを創出することができない
「税制適格要件」が発行目的と整合しない場合がある
「税制適格要件」を充足しない場合、多額の課税リスクが発生する
権利行使時に課税(給与所得課税)
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ストック・オプションの課税関係
税制適格要件を満たさないストック・オプション(取得者が個人の場合)
250
価格
株価
IPO
譲渡所得課税
200
給与所得等
課税
キャッシュイン無き課税
株式時価100
100払込
時間
① 発行
② 権利行使
③ 株式譲渡
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実際の失敗事例
2006年10月に新興市場にIPOした企業のケース
オーナーの持株比率は安定水準をキープ(1/3超を保有)
ストック・オプション(SO)を過去に無償で何度か発行している
主幹事証券会社は大手証券会社で、上場審査フェーズ
オーナー保有のSOについて、証券会社より「行使」または「放棄」を要請される
オーナーはSOを行使したところ、給与所得課税が発生(1億6,000万円)
1.オーナー保有のSOは税制適格要件を満たさなかった
オーナーに多額の税金
が発生した理由
2.株価が低い時期にオーナーにSOを付与した
3.オーナーへのSO付与数が大規模だった
4.付与後の株価が上昇し、大きな含み益を持った
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ストック・オプションの課税関係
税制適格要件とは?
ストック・オプションのキャピタルゲインにかかる税制優遇措置のこと
行使要件・身分要件等の制約規定を充足する必要がある
<身分要件の一例>
SO付与決議時に大株主ではないこと
※未上場企業の場合1/3以下
<行使要件の一例>
権利行使者の権利行使金額の年間の
合計が1,200万円を超えないこと
税制適格要件を満たさなかった場合
権利行使時に給与所得課税(最高税率の場合55%)が発生する
株式を即時売却しない場合、キャッシュイン無き課税となる
税制適格要件の充足有無により課税関係が大きく変わる
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ストック・オプションの課税関係
税制適格要件で特に留意する項目
<発行内容の要件>
新株予約権の権利行使価額を、付与契約時の株式時価以上に設定すること。
行使期間は、付与決議日後2年を経過した日から10年経過日までであること。
<付与対象者の身分要件>
新株予約権付与決議時に、下記に掲げる大口株主に該当しないこと。
上場会社の場合は、発行済株式の10分の1超を保有する株主。
非上場株式の場合は、発行済株式の3分の1超を保有する株主。
<権利行使の要件>
権利行使者の権利行使金額の年間合計額が、1,200万円を超えないこと。
税制適格要件を充足できない場合はどうすればよいか?
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新株予約権の有償時価発行
公正価値による新株予約権の有償発行
新株予約権の公正価値による有償発行にかかる課税関係は、
株式売却時の譲渡所得課税
<メリット>
譲渡所得課税のみで課税関係が終了する
税制適格要件に制約されない自由な制度設計が可能
<プロセス>
1. 新株予約権の公正価値を評価
2. 公正価値相当額に新株予約権の発行価額を設定
3. 上記発行価額で新株予約権を有償発行
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新株予約権の有償発行
有償発行の新株予約権の課税関係
250
価格
株価
200
譲渡所得課税
課税なし
新株予約権時価
10
10既払込
株式時価100
100払込
時間
① 発行
② 権利行使
③ 株式譲渡
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新株予約権の有償発行
ボラティリティの解説
Ex. 現在の株価を100円とした場合の1年後の株価水準
ボラティリティ 20%
20%
ボラティリティ
ボラティリティ 70%
70%
ボラティリティ
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新株予約権の有償発行
ボラティリティとオプション価値の関係
オプション価値
ボラティリティ
高ボラティリティ
高公正価値
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新株予約権の有償発行
ボラティリティの実測値
<業歴の長い企業のボラティリティ>
企業名
市場
ボラティリティ
対象期間
日本電信電話
東証一部
26.96%
2007年1月 ~ 2012年3月
東日本旅客鉄道
東証一部
27.24%
2007年1月 ~ 2012年3月
東京ガス
東証一部
25.78%
2007年1月 ~ 2012年3月
市場
ボラティリティ
対象期間
デジタルデザイン
JASDAQ
87.67%
2007年1月 ~ 2012年3月
サイバーステップ
マザーズ
89.20%
2007年1月 ~ 2012年3月
アドウェイズ
マザーズ
73.26%
2007年1月 ~ 2012年3月
<新興上場企業のボラティリティ>
企業名
非上場会社の場合は類似上場会社の株価変動性を採用する
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CSO(Customized Stock Option)
新株予約権のカスタマイズの提言
CSOとはCustomized Stock Option の省略形(造語)
発行目的を達成するために独自に設計する戦略的ストック・オプション
- カスタマイズを施すことで、公正価値の削減が可能
CSO
- キャピタル・ゲインと株主利益を一層連動させることが可能
<CSOの活用例>
公正価値の削減
→ 付与対象者の当初資金負担を軽減
有償発行の実施
→ 付与対象者の課税関係が譲渡所得課税で終了
株主利益との一致 → 株主が求める利益と付与対象者のインセンティブを連動させる
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CSO(Customized Stock Option)
新株予約権の公正価値の削減
新株予約権のカスタマイズ
新株予約権に付加的な条項を設定すること
Ex. CSOのイメージ
<Customized Stock Option>
<プレーン型>
前提株価
100千円/株
100千円/株
権利行使価格
100千円/株
100千円/株
満期までの期間
10年間
10年間
権利行使の条件
なし
取得の条件
なし
●が未達成だったら、発行会社により取得
公正価値
50千円/株
0.5千円/株~15千円/株
カスタマイズ
●を達成したら権利行使が可能
期間・株価に連動した条件を付加して公正価値を合理的に削減
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CSO(Customized Stock Option)
新株予約権の公正価値の削減
CSOとすることにより、オーナー、役員の資力の限度内にまで、新株予約権の
価値を合理的に抑えることが可能
通常の新株予約権の公正価値
株価の約40~60%程度
株価、期間に連動した条件等を
付加
カスタマイズ後の新株予約権の公正価値
株価の約1%~10%程度
新株予約権に付加的な条項を設定し、これを
評価に織り込む。
→ 通常の新株予約権に比べ、約1/10程度
にまで価値を落とすことが可能
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CSO(Customized Stock Option)
CSO活用のまとめ~有償CSOのメリット
税制適格要件の制約を受けずに自由な制度設計が可能
- 年間1,200万円以上を行使する付与対象者でもOK
- 大株主(1/3超を保有する株主)でもOK
付加条件をつけることで公正価値を抑えることが可能
- 付与対象者の当初資金負担を軽減しつつ、効果的なインセンティブ・プランを設計可能
付加条件をつけることで株主利益との連動性を高めることが可能
- 株主が求めるリターンとの連動性を高めることで、
オーナーやファンドなどの大株主と目線を合わせたインセンティブ・プランを設計可能
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CSOの活用例 ①
資本政策における活用:後継者の持株比率が低いケース
背景
後継者の持株比率が3%大という資本構成
将来の株価維持のためにも、最低2ケタ台は欲しい
後継者は通常型ストック・オプションを既に保有
当初保有していたストック・オプション
前提株価:100,000円(直近の取引実績より)
行使価格:100,000円
行使期間:付与日2年後から4年間
当社が立案した資本政策
当社が提案した新株予約権
提案:既存のストック・オプション(SO)は
年間1,200万円のみ行使、有償の
新株予約権で不足相当数を再発行
・行使価格、行使期間ともに上記と同様
・株価に連動した発行条件を付加
当初保有していたストック・オプションの公正価値
狙い:既存SOからの権利行使時課税は
ゼロ、有償発行により、権利行使時
の課税を回避
効果:限られた手元資金を納税負担に
回すことなく、想定株数を確保
52,300円/株
新たに設計した新株予約権の公正価値
約1,000円/株
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CSOの活用例 ②
報酬としての活用:人材獲得に結びつけるケース
背景
有能なCFOなどの人材を獲得したい。
現状では現金報酬には限界がある。
3年後のIPO実現に向け、採用した人材に上場の
タイミングや株価などコミットさせたい。
当社が立案した資本政策
提案:上場のタイミング、および上場時の
株価に連動したスキーム設計
狙い:コミットメント達成時の報酬の明確化
有償発行により、権利行使時の課税
を繰り延べ、権利行使時課税はゼロ
効果:新しい人材に期待する上場のタイミ
ングや株価等のターゲットにつき、具
体的にコミットしてもらうことが可能
当初保有していたストック・オプション
前提株価:100,000円(直近の取引実績より)
行使価格:100,000円
行使期間:付与日から5年間
当社が提案した新株予約権
・行使価格、行使期間ともに上記と同様
・株価に連動した発行条件を付加
・3年後に上場することが行使条件
当初保有していたストック・オプションの公正価値
57,500円/株
新たに設計した新株予約権の公正価値
約1,200円/株
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CSOの活用例 ③
MBOから再上場を目指すケース(スコープ)
スポンサーファンドがマジョリティを保有しているスキーム
経営陣はサラリーマン出身の新社長を中心に構成
経営陣の持株比率は発行済株式数の5%以下と低い水準
ファンドのIRRに連動した新株予約権の検討
早くIPOすればキャピタル・ゲインが増える
(⇔ 遅くIPOすればキャピタル・ゲインが減少する)
高い株価でIPOすればキャピタル・ゲインが増える
(⇔ 株価が下がった場合キャピタル・ゲインがゼロになる)
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参考資料
上場企業による有償CSO(Customized Stock Option)
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有償ストック・オプションの事例紹介
1.ソフトバンク株式会社(平成22年7月29日発行決議)
ストック・オプション付与予定者の大半が税制非適格の扱い
中期経営計画に連動したストック・オプションの活用を企図
募集株式数
上限4,000,000株
発行済株式数の0.37% (全て自己株式を充当)
確定株式数
3,449,500株
募集総数の86.24%
発行内容
募集新株予約権
有償発行方式 (公正価値による発行)
発行価格
29円/株
発行決議日前日終値の1.10%
権利行使価格
2,625円/株
公正価値
発行決議日前日終値の100%
① 3年間のフリー・キャッシュ・フロー累計額が1兆円を超過すること
権利行使条件
ハードル条項
② 平成24年3月期純有利子負債残高が0.97兆円未満となること
③ 平成23~24年3月期営業利益合計額が1.1兆円を超過すること
権利行使方法
上記目標達成時から1年ごとに割当数の25%ずつを段階行使
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有償ストック・オプションの事例紹介
2. クックパッド株式会社(平成23年7月28日発行決議)
拡大基調にある業績を更に拡大させるためのストック・オプション
P/Lインパクトに配慮して有償発行を選択
募集株式数
上限211,000株
発行済株式数の1.31%
確定株式数
211,000株
募集総数の100%
発行内容
募集新株予約権
有償発行方式(公正価値による発行)
発行価格
72円/株
発行決議日前日終値の4.09%
権利行使価格
1,760円/株
公正価値
発行決議日前日終値の100%
ハードル条項
① 2013年4月期の営業利益2,800百万円(前期実績の約173%)の達成
権利行使条件
② 2014年4月期の営業利益4,000百万円(前期実績の約246%)の達成
③ 株価が行使価格の150%相当額を一度でも超過すること
権利行使方法
上記目標達成時から1年ごとに割当数の50%ずつを段階行使
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有償ストック・オプションの事例紹介
3. 大幸薬品株式会社(平成24年2月28日発行決議)
従来から導入していた無償型に加えて有償型を導入
株価の下落時には権利行使ができなくなる条項を設定
募集株式数
上限435,500株
発行済株式数の3.35%
発行内容
募集新株予約権
有償発行方式(公正価値による発行)
発行価格
42.92円/株
発行決議日前日終値の5.04%
権利行使価格
851円/株
権利行使条件
公正価値
発行決議日前日終値の100%
① 2013年3月期の営業利益500百万円の達成
20%行使可能
② 2014年3月期の営業利益700百万円の達成
50%行使可能
③ 2015年3月期の営業利益1,500百万円の達成
100%行使可能
21営業日の終値平均値が下記事由に該当した場合、権利行使不可
割当日~2015年3月13日:権利行使価格の70%水準
2015年3月14日~満期日:権利行使価格の125%水準
ハードル条項
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有償ストック・オプションの事例紹介
4. ヤフー株式会社(平成25年1月29日発行決議)
募集株式数
上限271,700株
発行済株式数の0.47%
確定株式数
259,100株
募集総数の95.36%
発行内容
募集新株予約権
有償発行方式(公正価値による発行)
発行価格
272円/株
発行決議日前日終値の0.84%
権利行使価格
32,400円/株
公正価値
発行決議日前日終値の100%
2015年3月期~2020年3月期の事業年度末営業利益と達成時期により下記の通り
権利行使可能割合が決定される
▼営業利益2,500億円(前期実績の約150%)の達成
権利行使条件
2016年3月期まで 行使可能割合20%
2017年3月期まで 行使可能割合14%
2018年3月期まで 行使可能割合8%
2019年3月期まで 行使可能割合2%
▼営業利益3,300億円(前期実績の約200%)の達成
2016年3月期まで 行使可能割合80%
2017年3月期まで 行使可能割合56%
2018年3月期まで 行使可能割合32%
2019年3月期まで 行使可能割合8%
2014年3月期~2019年3月期のいずれかの営業利益が1,750億円を下回った場合、
行使可能となっている新株予約権を除き、それ以降権利行使不可
ハードル条項
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有償ストック・オプションの事例紹介
5. 大和ハウス工業株式会社(平成25年11月8日発行決議)
直近の中期経営計画を一年前倒しで達成
新たな中期経営計画の計数目標に連動して行使条件を設定
募集株式数
上限2,620,000株
発行済株式数の約0.4%
確定株式数
2,421,000株
募集総数の92.44%
発行内容
募集新株予約権
有償発行方式(公正価値による発行)
発行価格
16円/株
発行決議日前日終値の0.85%
権利行使価格
1,891円/株
権利行使条件
ハードル条項
2016年3月期~2019年3月期における営業利益の累計額の達成
度合いに基づき、下記の割合で権利行使可能
1.営業利益の累計額4,400億円→行使可能割合:30%
2.営業利益の累計額4,600億円→行使可能割合:60%
3.営業利益の累計額4,800億円→行使可能割合:100%
(ただし、2013年3月期の営業利益の実績である1,280億円を下回った場合、
一切の行使は認められない)
公正価値
発行決議日前日終値の100%
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