リサーチ TＯＤＡＹ 2016 年 1 月 22 日イエレン議長は「速水化」・「トリシェ化」を回避できるか常務執行役員チーフエコノミスト高田創昨年12月16日、米国FRBは政策金利を0.25％引き上げた。利上げは2006年以来、約10年ぶりだった。利上げがあった以上、次の課題は今後どのようなペースで利上げを行うかに移る。当初、FRBは2016年以降、年４回のペースで利上げするとの見方が多かった。一方で最近は米国製造業部門の減速や海外市場の不安定化から利上げペースが遅くなるとの見方が台頭し、さらには、利上げができるのかとの見方まである。中央銀行が利上げを行うに当たり、１回だけしか上げられないことは大変なシェイムである。なぜなら、利上げの判断そのものが誤りだったと言われかねないからだ。下記の図表は過去20年近くの日米欧の政策金利の推移を示すが、１回だけの利上げは、2000年の日銀速水総裁、2008年のECBトリシェ総裁の時代にある。いずれも、最初の利上げから１年以内に緩和に転じることを余儀なくされたことから、今日ではこれらの利上げ判断は誤りだったとされる。この教訓から、イエレン議長としては、速水総裁やトリシェ総裁を反面教師に、早く複数回の利上げを行い、１回だけで終わるシェイムを回避したいと思っているだろう。イエレン議長には、今年「達磨の両目を入れる」べく、早い段階で利上げを行いたいとの意識があったはずだ。このため今年３月、場合によってはその前の１月の利上げも検討していたと思われる。しかし、実際には世界的な金融市場の不安定化から米国の追加利上げのハードルはかなり高くなったとみるべきだ。年初来のグローバルな金融不安は米国の利上げが犯人との見方も生じているため、米国としては追加策には慎重にならざるを得ない。 ■図表：日米欧の政策金利推移 7 (%) 日銀O/N無担コール FF金利ＥＣＢレポレート 6 5 4 3 2 1 0 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 (暦年) （資料）Bloomberg よりみずほ総合研究所作成 1 リサーチＴＯＤＡＹ 2016 年 1 月 22 日下記の図表は米国の景気循環における回復局面の長さを示す1。今年１月は回復局面の79カ月目に当たる。過去を振り返ると79カ月を上回る長さのものもあったが、今回は既に80カ月近い期間を迎えたゆえ、今後も回復局面が続くとしても、それは長くてあと２、３年程度であろう。また、米国の利上げによる景気の早期の失速不安も拭い去れない。 ■図表：米国の景気循環推移（前期比年率％） 12 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 1980 85 92カ月 90 120カ月 95 73カ月 2000 05 今年1月で 79カ月目 10 15 (年) （注）網掛けは景気後退期。（資料）米国商務省、NBER よりみずほ総合研究所作成筆者が「世界の金利の『水没（マイナス）』マップ」で示してきたように、欧州では北の諸国で軒並み長期ゾーンまで水没状態が続き、日本でも中期までが水没している。これまで、世界の多くの国々が水没するなか、米国だけは水没せず、世界の「海」のなかで「浮き輪」のように浮いていた。世界の運用者が生き残りをかけて「運用難民」として「浮き輪」に殺到した結果が、ドル高と米国の長期債の金利低下となった。米国が政策金利（FFレート）を引き上げることは、先の喩えでは「浮き輪」を高くすることを意味する。昨年までは「浮き輪」を上げるペースが速いと期待され、ドルへの資金流入期待でドル高が起きていたが、年初来の状況が転換し、「浮き輪」の浮力が鈍って沈み始める不安から資金が逆流し、日本に資金が戻り円高が起きている。 1970年代以降、米国の利上げは常に、インフレ懸念を消すために、果断に決断され、連続的な引き上げ姿勢はインフレマインドを抑制することが目的であった。同時に、過熱した経済を敢えて減速させることが求められた。しかし、今回はインフレ懸念が乏しい中で利上げが行われた初の局面だ。しかも、今日米国が「浮き輪」ということは米国しか回復地域がないことを意味する。ここで米国の成長が鈍化したら、本当に「世界水没」になってしまう。今日の世界は、米国を減速させることが許されない状況にある。従って、2016年には世界レベルでの政策協調の中で米国がアンカーとなって世界を支えるという期待が強まるのではないか。また、長期停滞論が根強いなか、米国には金融・財政両面から先進国の景気を底上げすることが期待されやすいだろう。果たして、イエレン議長は速水総裁とトリシェ総裁のトラウマを払拭できるだろうか。 1 小野亮「米経済の『利上げ』後を楽観できぬ 2 つの障害」（みずほ総合研究所『エコノミスト Eyes』 2016 年 1 月 8 日） http://www.mizuho-ri.co.jp/publication/opinion/eyes/pdf/eyes160108.pdf 当レポートは情報提供のみを目的として作成されたものであり、商品の勧誘を目的としたものではありません。本資料は、当社が信頼できると判断した各種データに基づき作成されておりますが、その正確性、確実性を保証するものではありません。また、本資料に記載された内容は予告なしに変更されることもあります。 2