日本国際経済学会関東部会報告 ２００７年１月１３日（土） アジア諸国における 信用リスク情報 黒沢 義孝 日本大学経済学部 １．信用リスク情報（資本市場）を提供する Ｃｒｅｄｉｔ Ｒａｔｉｎｇ Ａｇｅｎｃｙ（格付け会社） （１）アメリカ ● ルイ・タッパンが商業貸付の格付け開始（１８４１年） ● ジョン・ムーディーが社債の格付け開始（１９０９年） ● 米国通貨監督官「銀行の債券投資は格付け 上位４ランク以内」（１９５７年） ● ＳＥＣ認定格付機関制度開始（ＮＲＳＲＯ、１９７７年） ● エンロン事件発生により格付制度の見直し 企業改革法（サーベンス・オクスリー法、２００２年） 認定格付制度の見直し Credit Rating Agency Reform Act of 2006 参入障壁の除去 格付け会社の利益相反の禁止 （２）日本 ● 明治～１９３０年 社債のデフォルト多数発生 引き受け銀行のステータスがリスク情報 ● １９３０年代～１９９６年 社債のデフォルトなし、銀行システムがリスクを吸収 ● 格付制度導入（１９８５年、金融庁による指定） ● 社債のデフォルト発生（１９９６年以降） Ｒ＆Ｉ、ＪＣＲ、ムーディーズ、Ｓ＆Ｐ、Ｆｉｔｃｈ （３）バーゼルⅡにより格付けを世界標準として使用 ● １９８８年１２月ＢＩＳ規制導入（自己資本比率８％） ● ２００７年３月新ＢＩＳ規制（バーゼルⅡ）開始 ● リスク計測手法 標準的手法：格付け会社の格付けを使用 内部格付け（基礎的アプローチ）：予想デフォルト率 内部格付け（先進的アプローチ）：デフォルト時予想損失率 ● 企業貸付のリスク・ウェイト 格付け AAA ～ AAA+ ～ BBBBB+ ～BBB+以下 無格付け リスク・ウェイト 自己資本比率 20% 1.6% 50 4.0 100 8.0 150 12.0 100 8.0 （４）アジアの格付け ● 「アジア通貨危機支援に関する 新構想（新宮澤構想）」（１９９８） ● 「チェンマイ・イニシアティブ」（２０００） ● 「アジア債券市場イニシアティブ（ＡＢＭＩ）」（２００３） 自国通貨建て債券市場の育成 格付け制度の充実 米国債の外国保有（2004年末） 1200 800 600 2004年末 400 200 東アジア その他 カナダ OPEC カリブ諸国 スイス ベネルックス3国 英国 イタリア フランス 0 ドイツ 単位：10億ドル 1000 （出典）NIRA政策研究 2006.1 44頁 東アジアの債券市場（2003年末、単位：10億ドル） 25000 15000 社 債 10000 金 融 機 関 債 海 外 発 行 5000 東ア ジア （除く日本） 日本 米国 0 世界 10億ドル 20000 公 債 ・ 国 債 アジア諸国の債券クロスボーダー取引阻害要因 資本 為替規制 外国資本 流入 源泉 徴収課税 決済 保管制度 透明性 ヘッジ手段 合計 香港 30 15 20 15 20 100 シンガポール 27 15 20 15 20 97 インドネシア 21 13 13 11 10 68 タイ 21 10 13 10 12 66 マレーシア 19 12 13 11 10 65 フィリピン 12 10 13 9 10 54 韓国 12 5 4 11 13 45 台湾 9 3 7 10 10 39 インド 5 2 3 11 10 31 中国 0 0 3 8 2 13 ベンチマーク＝香港(１００) （出所）ＨＳＢＣ ０＝阻害要因最大 １００＝阻害要因最小 アジアの格付け会社 ウズベキスタン 韓国 パキスタン バングラデシュ 台湾 フィリピン マレーシア 日本（５） 韓国（５） 中国（８） インド（３） バングラデシュ（２） インドネシア（２） マレーシア（２） パキスタン（２） フィリピン（２） 台湾（１） タイ（１） ウズベキスタン（１） アジア合計 ３４社 世界合計 ６４社 ２．格付け情報の考え方とアジアの問題 （１）累積デフォルト率 ● 米国および日本の標準的な累積デフォルト率（％） 格付け yr 1 yr 2 yr 3 yr 4 yr 5 yr 6 yr 7 yr 8 yr 9 yr 10 AAA 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 AA 0.0 0.0 0.0 0.0 0.2 0.5 0.8 1.1 1.3 1.5 A 0.0 0.0 0.2 0.7 1.5 1.6 1.7 1.8 1.9 2.0 BBB 0.0 0.2 0.3 1.0 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 5.0 BB 2.0 3.5 5.0 7.5 10.0 14.0 18.0 22.0 26.0 30.0 B 8.0 10.0 12.5 16.0 20.0 26.0 32.0 38.0 44.0 50.0 格付け別累積デフォルト率（％） 50.0 40.0 B ％ 30.0 BB 20.0 10.0 0.0 BBB AAA A AA yr 1 yr 2 yr 3 yr 4 yr 5 yr 6 yr 7 yr 8 yr 9 yr 10 -10.0 ● 相対的安定性 ● 時系列安定性 Ｒｅｌａｔｉｖｅ Ｒｅｌａｔｉｏｎｓｈｉｐ between R ati ng s Stability of Ratings (%) 60 40 AAA AA A BBB BB B 30 20 10 20 AAA AA A BBB BB B 15 10 5 0 0 1 2 3 4 5 6 7 Accumul ated years 8 9 10 19 95 19 96 19 97 19 98 19 99 20 00 20 01 20 02 20 03 20 04 a ccum ul a ted d ef a ul t ra te（％） 50 5 year accumulated default rate（％） 25 year ムーディーズの相対的安定性 % Accumulated Default Rates by Moodys（1920-2005, %) 70 60 50 40 30 20 10 0 Aaa Aa A Baa Ba B Caa-C 1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 ムーディーズの時系列安定性 1. 40 1. 20 1. 00 0. 80 0. 60 0. 40 0. 20 0. 00 -0. 20 5 00 -0 4 20 90 -9 4 19 80 -8 4 19 70 -7 4 19 60 -6 4 19 19 50 -5 4 -4 19 40 -3 30 19 19 20 -2 4 Aaa Aa A Baa 4 ％ 5 y ea r d efa ul t r a t e b y Mood y s (Inv est ment G r a d es) 5 00 -0 4 20 90 -9 4 19 80 -8 4 19 70 -7 4 19 60 -6 4 19 50 -5 4 19 40 -4 4 19 30 19 20 -3 4 Ba B Ca a -C -2 50. 00 40. 00 30. 00 20. 00 10. 00 0. 00 -10. 00 19 ％ 5 y ea r defa ult ra te by Moody s(Specula tiv e G ra des) （２）トランジションの留保率（格付けの変更） ムーディーズの１年トランジション (1990 - 2003) Aaa Aa A Baa Ba B Caa/C Aaa 86.9 8.4 0.3 0 0.1 0 0 Aa 0.5 86.7 8.5 0.2 0 0 0 A 0 2.2 87.5 5.4 0.5 0.1 0 Baa 0 0.2 4.7 84.8 4.5 0.7 0.3 Ba 0 0 0.6 5.3 73.9 8.9 0.9 B 0 0.1 0.2 0.6 5.6 72.2 5.6 Caa/C 0 0 0 0 1.4 6.7 57.3 S&Pの年別トランジション留保率 (%) total Investment grades (AAA-BBB) Speculative grades (BB-CCC) 1 year 77.2 86.3 65.2 2 years 61.7 74.5 44.5 3 years 50.3 64.7 31.2 5 years 36.3 50.6 17.1 7 years 28.0 41.1 10.4 10 years 20.1 31.0 5.6 15 years 34.8 58.7 2.8 20 years 8.3 13.3 1.6 （３）市場利回りと格付け（信用リスク）の関係 q = ( rf + Pd ) / ( 1 – Pd ) 市場利回り(q) 7.8% リスク・プレミアム 1.8% 6.12% 0.12% rf 6% ＡＡＡ ０％ Ａ ２％ 0.12% Pd BB 30% 5.88% 損失 1.8% 4.2% q = ( rf + Pd ) / ( 1 – Pd ) 日本市場における市場利回りと格付けの関係 （残存期間１年） 理論値と実際値（１年） 3.00 （利回り：％） 2.50 理論値 2.00 1.50 1.00 実際値 0.50 0.00 -0.50 AAA AA A BBB BB 日本市場における市場利回りと格付けの関係 （残存期間６年） 理論値と実際値（６年） 12.00 （利回り：％） 10.00 8.00 理論値 6.00 4.00 実際値 2.00 0.00 AAA AA A BBB BB ●アジアの問題 Rating Difference (Local vs. S&P) noches 15 10 Corporate Soveregin 5 0 -5 Corporate Soveregin Korea Taiwan Malaysia Tailand 1.6 6 2 2 1.7 5 -0.8 6 India 0.8 9 (%) Default rates (Investment grades, 1990-2003 MDY) 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 Asia Pacific World 1 2 3 4 5 accumulated years (%) 1 year lag (Investment grade, MDY) 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 Asia Pacific World 1 2 3 4 5 accumulated years 6 (%) Default rates (Speculative 1990-2003,MDY) 30 25 20 15 10 5 0 Asia Pacific World 1 2 3 4 5 accumulated years Speculative 1 year lag 30 25 20 15 10 5 0 Asia Pacific World 1 2 3 4 5 6 ● アジアにおける信用リスク情報の課題 （１）格付けの定義の共通化 （２）リスクの測定方法の共通化 （３）間接金融における信用リスクと 資本市場のリスクデータの違いの認識 （３）累積デフォルト率のデータ蓄積 （４）格付け会社のパフォーマンス評価の共通化
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