Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 1 Critiche I mercati non sono completamente efficienti soprattutto: nel lungo periodo I prezzi presentano anomalie ed inefficienze alcuni economisti spiegano le irregolarità dei mercati finanziari esaminando i comportamenti normali dell’investitore 1 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 2 Finanza Comportamentale • Finanza “standard” – Investitori sono razionali • Finanza comportamentale – Investitori sono normali 2 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 3 Investitori con diverse facce • • • • L’investitore razionale: …pensa solo al suo bene …pianifica in anticipo …esegue le sue azioni come pianificato • …non necessita di processi euristici per semplificare le sue scelte • …basa le sue scelte su calcoli matematici e statistici • …valuta adeguatamente le sue capacità • L’investitore normale: • …è mosso anche da motivazioni “etiche” • …è soggetto a rammarico • …può avere problemi di autocontrollo • …usa molti processi euristici per semplificare le sue scelte • ..ha una conoscenza solo limitata di calcolo matematico e statistico • …può essere eccessivamente sicuro di sè 3 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 4 Approccio euristico • Euristica è sinonimo di intuizione • 3 principali euristici: – Rappresentatività – Disponibilità – Anchoring 4 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 5 Rappresentatività • • • • • Insensibilità ai tassi base Insensibilità alla grandezza del campione Regressione verso la media Errore nell’unione Ipersicurezza ( overconfidence) Errori nelle scelte di investimento individuali • La rappresentatività mi porta a prendere decisioni sulla base di “stereotipi”. 5 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 6 Rappresentatività - Overconfidence Applicazioni della rappresentatività in finanza. Gli investitori si affidano a stereotipi in relazione alla complessità della decisione e al ridotto tempo a disposizione. il valore informativo di una notizia rispetto ad altre che vengono diffuse viene sovrastimato. un investitore decide di investire in un’ azienda poiché osserva una serie di utili eccezionali e ritiene che tale risultato sarà duraturo Un investitore compra le aziende in forte utile ed evita quelle in perdita, senza considerare che gli utili aziendali sono soggetti a fenomeni di mean-reverting (ritorno dei prezzi verso il valore medio). 6 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 7 Esempio Esempio 1: Ad un gruppo di intervistati viene sottoposta la descrizione di Linda: 31 anni , single, è molto intelligente ed aperta. È laureata in filosofia , all’università era fortemente coinvolta in manifestazioni anti-nucleari e si impegnava in azioni contro la discriminazione e l’ingiustizia sociale. Agli intervistati viene chiesto di esprimersi sulle seguenti affermazioni: a) Linda è un’impiegata di banca b) Linda è un’impiegata di banca attiva nei movimenti femministi La maggior parte degli intervistati (90%), si pronuncia a favore della seconda affermazione. Questa scelta è in palese violazione delle leggi della probabilità . 7 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 8 La probabilità degli eventi congiunti è inferiore alla probabilità di ciascun evento preso singolarmente IMPIEGATE DI BANCA FEMMINISTE IMPIEGATE DI BANCA FEMMINISTE 8 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 9 Ipersicurezza L’ipersicurezza è la sovrastima delle proprie capacità previsionali . Gli investitori tendono a mostrare, un’eccessiva confidenza nella loro capacità di giudizio. Un cliente retail che casualmente acquista un titolo che batte il mercato si convince di essere abile, anziché fortunato. Il gestore può ritenere di essere in grado di influenzare gli eventi come se fosse un mago 9 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 10 Ipersicurezza Se lo scenario fosse semplice e chiaramente incerto, il livello di ipersicurezza sarebbe basso. •Se vi chiedessi di indovinare la temperatura di questa stanza, e poi di dire quale pensate che sia la probabilità che la vostra risposta sia giusta, con un errore al massimo di mezzo grado, la probabilità media sarebbe bassa. •Se vi chiedessi di indovinare quanto varrà lo yen a fine anno, con un errore dell’1%, probabilmente vi dareste una probabilità maggiore di cogliere il valore esatto. Valutare il valore del cambio YEN/EUR da qui ad un mese può sembrare meno incerto che indovinare a pelle la temperatura di una stanza. 10 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 11 Ipersicurezza Se lo scenario fosse complesso, con la presenza di molte variabili in un contesto incerto, la decisione sarebbe frutto di una valutazione “razionale” cui poi ci si affida troppo. La conseguenza più importante del fenomeno di ipersicurezza è la creazione di rappresentative euristiche (ad esempio l’Analisi Tecnica) . 11 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 12 Disponibilità • Familiarità (giudico gli eventi ritrovabili nella memoria) • Recuperabilità( la memoria influenza il processo di ricerca e posso errare) • Associazioni presunte (la presenza di eventi congiunti può essere sovrastimata) • Selezione titoli (fisso parametri oggettivi, come la presenza all’interno di un indice,informazioni disponibili,grado di liquidità) 12 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 13 Anchoring • Conservatorismo (legato al valore iniziale)- effetto dotazione (esempio tazze: gli studenti sono stati divisi in due gruppi al primo è stata regalata una tazza e è stato detto loro di poterne acquistare altre a 4 euro ; al secondo gruppo è stato detto che potevano acquistare le tazze . Il primo gruppo ha stimato un prezzo di vendita di 5,25 più del doppio ( 2,75 euro)del prezzo che il secondo gruppo era disposto a pagare • Errori di unione e disgiunzione(sovrastimo probabilità eventi congiunti,sottostimo i disgiunti) • Ipersicurezza (overconfidence) 13 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 14 Anchoring Gli investitori risolvono il processo decisionale “ancorandosi” ad un’informazione ritenuta saliente o ad un ipotesi iniziale. In un contesto di incertezza, è difficile dare un giudizio quantitativo assoluto, per cui si tende a darne uno relativo, ancorandosi a livelli suggeriti o disponibili . ESEMPIO: il livello di P/E del mercato; il confronto con la storia recente; il voto dato ad altri studenti durante un esame, etc. ). 14 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 15 Prospect Theory (PT) E’ stata proposta da due psicologi, Kahneman e Tversky, con l’intento di costruire una modello adattabile ad un certo numero di violazioni della razionalità classica. Gli investitori nel mondo PT : valutano eventi estremamente improbabili come se fossero impossibili ( esempio : un crash dei mercati) valutano eventi estremamente probabili come se fossero certi (…uno stato come l’Argentina paga sempre il suo debito...) valutano eventi poco probabili come se avessero (in realtà) una probabilità inferiore di realizzarsi valutano eventi molto probabili come se avessero (in realtà) una probabilità maggiore di realizzarsi Possiamo inoltre riassumere alcuni comportamenti analizzati dalla PT • Effetto disposizione (disposal effect) • Myopic loss aversion e l’equity risk puzzle 15 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 16 Prospect Theory (PT) La Value Function si basa su una forma particolare della funzione di utilità (vedi grafico successivo). La teoria dell’utilità attesa (classica) afferma che il profitto atteso è pari alla somma della probabilità ponderate dei risultati, misurati in termini di profitto. La Prospect Theory postula che i profitti siano determinati da una funzione di valore più che da una funzione di profitto Questo spiega, ad esempio, perché lotterie a bassa probabilità di vincita ma elevato premio hanno tanto successo (vedi il Superenalotto) o perché mercati molto volatili hanno una forte attrattiva in alcune fasi di mercato. 16 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 17 Al fine della determinazione del valore non contano le posizioni finali, bensì le variazioni in ricchezza o benessere. Il valore (o l’utilità) deve essere trattato come una funzione di due variabili: •la posizione patrimoniale iniziale che funge da parametro di riferimento; • la dimensione della variazione (positiva o negativa) dal parametro stesso. 17 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 18 Prospect Theory (PT) Esempio: Il passaggio da un “guadagno” di 100 dollari ad uno di 200 dollari appare essere, generalmente, “più grande” del passaggio da 1.100 dollari a 1.200 dollari, così come passare da una perdita di 100 dollari ad una di 200 dollari appare “più grande” della variazione da -1.100 a -1.200 dollari. 18 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 19 Gli scomparti della mente Avete comprato un biglietto per uno spettacolo per 100 euro e arrivati a teatro vi accorgete che avete perso il biglietto. Spendete altri 100 euro per vedere lo spettacolo? Stessa situazione, ma avete deciso di acquistare il biglietto direttamente a teatro. Quando arrivate in biglietteria realizzate che avete perso 100 euro al parcheggio, ma avete ancora 100 euro nel portafoglio. Acquistate il biglietto lo stesso? Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 20 Riflessi sul profilo di rischio Prospect Theory (PT) – La Value function U4 (U2-U1)>(U4-U3) U3 U2 A<B A U1 -200 -100 1.100 100 1.200 200 B 20 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 21 Effetto disposizione Shefrin e Statman (1985) hanno verificato l’esistenza dell’effetto di “disposizione”postulato dalla Prospect Theory: Il presupposto è che gli investitori, in termini di valore, valutano più ampio il danno provocato da una perdita finanziaria rispetto al beneficio derivante da un profitto di pari importo. Una conseguenza osservata dai ricercatori è che gli investitori si terranno stretti quei titoli in perdita e saranno ansiosi di vendere quelli in utile 21 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 22 Effetto disposizione Esempio : Sono stati analizzati i movimenti di compravendita su un campione di 10.000 dossier. Registrando ogni movimento in acquisto ed in vendita, si è verificato che gli investitori tenevano i titoli in perdita per una media di 124 giorni, e quelli in utile per una media di 102 giorni. Il guadagno medio era +15%, contro un -10% medio di perdite. 22 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 23 Effetto disposizione La clientela retail mantiene in portafoglio i titoli in perdita in quanto si aspettano che recuperino valore nel tempo, confidando nella mean reversion Nel campione di Shefrin e Statman i titoli in perdita non venduti hanno riguadagnato, nell’anno successivo, solo il 5%, mentre quelli venduti in profitto hanno ottenuto un ulteriore guadagno del 11,6% dopo la loro vendita. In questo caso il comportamento errato è quello di operare troppo frequentemente sui mercati e di porre una fiducia eccessiva nel recupero dei prezzi. 23 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 24 Myopic loss avversion Le perdite pesano in misura maggiore rispetto ai guadagni, a parità di valore assoluto (loss aversion): la “pena” che si prova nel perdere una somma di denaro appare più grande del “piacere” che si prova nel vincere la medesima somma. Esempio: Ti si offre di scommettere sul lancio di una monetina. Se perdi devi pagare € 100. Qual è allora la somma minima necessaria da vincere per rendere la scommessa invitante? 24 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 25 Myopic loss avversion La risposta più frequente è fra € 200 e € 250 In media, le persone percepiscono le perdite circa 2 – 2 ½ volte di più di quanto non percepiscano i guadagni. 25 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 26 Avversione alle perdite Avversione alle perdite effetti sono due : 1) sbaglio il timing della compravendita (disposal effect) 2) acquisto troppo cash e poco equity (myopic loss avversion) 26 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 27 Il rammarico…. La scommessa di Pascal La scommessa dell’investitore Si è Non si è compiuto compiuto un peccato peccato Dio esiste Dio non esiste Dolore infinito Gioia contenuta Gioia infinita Dolore contenuto Da solo Con la folla Scelta errata Molto male Non così male Scelta corretta Non così bene Molto bene 27 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 28 Il rammarico… Gen Feb Mar Gen Negli ultimi 2 mesi ho guadagnato l’x% Feb Mar Nell’ultimo mese ho guadagnato l’x% 28 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 29 Dove ci porta il rammarico? Spendiamo tanto denaro a riparare l’automobile perchè abbiamo già speso molto ad acquistare l’automobile; continuamo a spendere denaro in lezioni di tennis perchè è una vita che spendiamo per imparare. Teniamo in portafoglio cattivi investimenti, perchè non riusciamo a farci una ragione di quanto abbiamo speso e soprattutto non riusciamo a sopportare l’idea di accettare la perdita come definitiva” “ (Belsky, Gilovich, “Why smart money makes big money mistakes”) Quanti investitori (e consulenti) guardavano gli investimenti in Enron, Worldcom, Parmalat disintegrarsi, incapaci di schiacciare il grosso bottone verde e vendere a causa del dolore che “perdere tutti quei soldi” avrebbe provocato? 29 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 30 Equity Premium Puzzle Le teorie comportamentali spiegano il fenomeno esaminato affermando che la percezione del rischio cambia in base all’andamento dei rendimenti già realizzati in passato. Quando un titolo o un mercato ha realizzato buone performance, gli investitori chiedono un premio inferiore (in termini di extra-rendimento) per aver accettato il rischio 30 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 31 Thaler e Benartzi affermano che: Gli investitori esprimano le proprie preferenze sulla redditività delle attività finanziarie, piuttosto che sulle opportunità di consumo che tale redditività possa comportare (Value function: la perdita pesa più di 2 volte rispetto al guadagno) Gli investitori definiscono il “periodo di valutazione” (evaluation period) come quel lasso di tempo nel quale aggregano, ed infine valutano, le redditività delle proprie attività finanziarie, specificando che tale periodo non deve mai essere confuso con l’orizzonte temporale del medesimo investitore. Quanto più spesso un investitore valuta il proprio portafoglio (cioè quanto più corto è il suo evaluation period), tanto meno attrattive troverà le attività più rischiose come le azioni. (Myopic Loss Aversion) 31 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 32 HERDING • Una spiegazione interessante dell’herding è quella di Scharfstein and Stein (1990) che avanzano l’ipotesi che i professionals, temendo di produrre performance al di sotto della media, preferiscono “nascondersi nella massa”. • L’herding si manifesta fra investitori istituzionali. • Alcuni studi dimostrano che l’herding si manifesta prevalentemente nei periodi di stress (ampie variazioni di prezzo); • Per altri autori il fenomeno è più pronunciato in taluni settori, quali i titoli high-tech con cash flow futuri incerti. 32 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 33 All that glitters! • Barber e Odean (2003) analizzano su un campione di oltre 60.000 investitori retail le loro scelte di acquisto e di vendita • Gli investitori sono attention- based buyer, ma non attention-based seller • I titoli maggiormente acquistati sono quelli più coperti dai media; : A) che hanno evidenziato elevati volumi di negoziazione; B)quelli che nel giorno precedente l’acquisto hanno avuto il maggior incremento di prezzo 33 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 34 Conclusioni A. I mercati sono fatti da investitori non totalmente razionali. B. I prezzi si formano non solamente sulla base del loro valore intrinseco in un modello di equilibrio. C. I mercati non sono totalmente efficienti. D. Le teorie comportamentali spiegano alcuni comportamenti degli investitori, e quindi alcuni possibili meccanismi nella formazione dei prezzi. 34 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 35 Conclusioni Tuttavia: 1. Le teorie comportamentali non forniscono una buona base per una corretta teoria di allocazione del portafoglio 2. L’evidenza empirica che è alla base di molti modelli comportamentali è basata sulle reazioni degli individui a rischi di entità limitata. Le teorie tradizionali si applicano con più affidabilità relativamente ai grandi rischi, come quelli che si corrono scegliendo il proprio piano previdenziale. 3. Se i modelli comportamentali descrivono come gli investitori si comportano realmente, non descrivono come si dovrebbero comportare. Gli investitori possono correggere i loro errori comportamentali beneficiando di una corretta educazione finanziaria e di una consulenza per la pianificazione finanziaria. 35 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 36 Conclusioni Riflessi dei comportamenti nella pianificazione finanziaria Alcuni comportamenti devono essere presi in seria considerazione al momento della valutazione del profilo di rischio dell’investitore. Myopic loss aversion: se l’obiettivo dell'investitore è di mediolungo periodo, dobbiamo aspettarci che comunque valuti i risultati del suo portafoglio al massimo sui 12 mesi. Dobbiamo però riportarlo al suo obiettivo finanziario reale. Si tende a confondere l’Evaluation period con l’orizzonte temporale L’avversione al rischio: anche se l’allocazione risk neutral prevede una certa percentuale di azioni in portafoglio, se l’investitore è avverso ai rischi (cioè ha una funzione di utilità asimmetrica) è meglio mantenere una percentuale inferiore (meno equity più bond). 36 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 37 Conclusioni Prospect theory: è necessario puntare molto ad una corretta valutazione della probabilità che si realizzino certi risultati. (analisi dei dati di mercato) Framing e compartimenti mentali: è necessario considerare sempre i risultati nel loro complesso, aiutando l’investitore a riportare all’interno del servizio di pianificazione finanziaria tutti gli elementi che lo riguardano e a valutare i risultati su periodi coerenti con i suoi obiettivi (mancata considerazione delle correlazioni dei mercati) 37 Master “Financial and Business Analyst” – IV Edizione 38 Conclusioni Overconfidence: gli individui tendono ad essere eccessivamente ottimisti circa l’infallibilità dei loro giudizi; in particolare n campo finanziario si tende a sovrastimare i risultati negativi e sottostimare quelli positivi. Regret: è necessario aiutare l’investitore a riconosce i suoi (e i nostri) errori, spiegando che è normale realizzare le perdite in tempo. (disciplina operativa di stop loss). Herding: in particolari momenti gli investitori si dedicano contemporaneamente agli stessi titoli senza possedere un’informazione che giustifichi tale agire collettivo. Ciò comporta una evidente destabilizzazione del mercato con conseguente incremento di volatilità dei mercati finanziari. . 38
© Copyright 2025 ExpyDoc