Research aktuell vom 10.02.2017 - National-Bank

10. Februar 2017
Marktdaten
2
Unternehmenskommentare
3
Bayer
3
Enel
4
HHLA
6
Puma
7
Société Générale
13
Total
18
Zurich Insurance Group
24
Rechtliche Hinweise
29
DAILY
Marktdaten im Überblick
Deutschland
Deutschland
DAX
DAX
MDAX
MDAX
TecDAX
TecDAX
Bund-Future
Bund-Future
10j. Bund in %
10j. Bund in %
3M-Zins in %
3M-Zins in %
Schlusskurs
Vortag
Änderung
11.643
9.662,40
22.856
16.754,70
1.857
1.257,26
164,23
7.216,97
0,3120
13,91
-0,3483
13,91
11.543
9.596,77
22.709
16.633,59
1.843
1.256,49
164,22
7.169,08
0,2960
14,56
-0,3496
14,56
0,86%
0,68%
0,65%
0,73%
0,74%
0,06%
0,01%
0,67%
5,41%
-4,46%
-0,37%
-4,46%
3.278
7.230
3.119,06
8.438
6.663,62
8.417,58
3.238
7.189
3.097,95
8.379
6.659,42
8.383,90
1,23%
0,57%
0,68%
0,70%
0,06%
0,40%
20.172
2.308
16.154,39
5.715
4.244,03
18.908
14.313,03
1.514
20.054
2.295
16.027,59
5.682
4.240,67
19.008
14.534,74
1.524
0,59%
0,58%
0,79%
0,58%
0,08%
-0,53%
-1,53%
-0,70%
1,0655
1.320,00
1.236,80
109,08
55,63
1,3693
1,0698
1.296,00
1.242,10
108,73
55,12
1,3681
-0,40%
1,85%
-0,43%
0,32%
0,93%
0,09%
Europa
Europa
EuroStoxx 50
FTSE
100 50
EuroStoxx
SMI
FTSE 100
SMI
Welt
DOW JONES
Welt
S&P 500
DOW JONES
NASDAQ
COMPOSITE
NASDAQ
COMPOSITE
NIKKEI
225
NIKKEI 225
TOPIX
Rohstoffeund
/ Devisen
Rohstoffe
Devisen
Euro
in
US-Dollar
Gold (US-Dollar je Feinunze)
Gold
(US-Dollar
je Feinunze)
Brent-Öl
(US-Dollar
je Barrel)
Brent-Öl
(US-Dollar
Euro in US-Dollar je Barrel)
DAX (Kurs und 90 Tage moving average)
Bund-Future (Kurs und 90 Tage moving average)
12.800
170
11.600
164
10.400
158
9.200
152
8.000
146
6.800
Feb 12
Feb 13
Feb 14
Feb 15
Feb 16
140
5.600
Feb 17
Feb 12
Quelle: Bloomberg
2
Feb 13
Quelle: Bloomberg
Feb 14
Feb 15
Feb 16
134
Feb 17
DAILY
Unternehmenskommentare
Bayer 1)
Anlass:
Phase III-Studie mit Rivaroxaban erreicht primären Endpunkt
vorzeitig
Halten (Halten)
Kurs am 09.02.17 um 17:35 h:
105,55 EUR
Erstellung abgeschlossen:
10.02.2017 / 11:30h
Erstmals weitergegeben:
10.02.2017 / 13:30h
Kursziel:
107,00 EUR
Marktkapitalisierung:
Einschätzung:
Das Unternehmen und sein Kooperationspartner Janssen haben
mitgeteilt, dass der primäre Endpunkt in der gemeinsamen Phase
III-Studie COMPASS vorzeitig erreicht wurde. Die in der Studie un-
87,28 Mrd. EUR
tersuchte Wirksamkeit und das Sicherheitsprofil von Rivaroxaban
Chemie
bei Patienten mit koronarer Herzkrankheit oder peripherer arte-
Land:
Deutschland
rieller Verschlusskrankheit zeigten den Unternehmen zufolge
WKN:
BAY001
sehr gute Ergebnisse. Der Gerinnungshemmer Rivaroxaban wird
BAYGn.DE
unter dem Namen Xarelto vertrieben und stellt das umsatz-
Branche:
Reuters:
Kennzahlen
12/16e 12/17e 12/18e
stärkste Medikament von Bayer dar (Umsatz 2016e: 2,85 Mrd.
Euro; Peak Sales in 2022e: 5,20 Mrd. Euro). Die Bayer-Aktie ent-
Gewinn
5,76
6,49
7,12
wickelte sich im gestrigen Handel positiv (09.02.: +2%). Da die
Kurs/Gewinn
18,3
16,3
14,8
Studie lediglich eine weitere Indikation für das Medikament un-
Dividende
2,75
3,00
3,10
tersucht und ein Erfolg bereits erwartet wurde, sollten sich aus
Div.-Rendite
2,6%
2,8%
2,9%
unserer Sicht hierdurch keine weiteren deutlichen Kursimpulse
Kurs/Umsatz
1,9
1,8
1,7
ergeben. Dennoch ist der vorzeitige Erfolg als erfreulich zu wer-
Kurs/Op Ergebnis
11,8
10,7
9,8
Kurs/Cashflow
13,6
12,6
10,6
Kurs/Buchwert
2,7
2,4
2,2
ten. Das Hauptaugenmerk wird jedoch weiterhin auf der geplanten Übernahme von Monsanto liegen und u.E. in den nächsten
Monaten den Kurs wesentlich beeinflussen. Trotz zuletzt positiver
Vorzeichen (u.a. konstruktive Gespräche mit der neuen US-Regierung) bleiben unserer Einschätzung nach die hohen Unsicher-
160
130
Feb 12
Mai 13
Aug 14
Nov 15
heiten bestehen und begrenzen derzeit das Aufwärtspotential für
100
die Aktie. Insbesondere die Prüfung durch die EU-Kartellbehörden
70
sehen wir als kritisch an. Bei einem unveränderten Kursziel von
40
Feb 17
107,00 Euro (Discounted-Cashflow-Modell) hat unser Halten-Vo-
Quelle: Bloomberg
tum Bestand.
Bernhard Weininger (Analyst)
Performance
3 Mon.
Absolut
12,8%
Relativ z. DAX30
Erstempfehlung:
3,6%
6 Mon. 12 Mon.
8,3%
11,3%
-0,6% -14,0%
20.02.2009
Historie der Umstufungen (12 Monate):
13.05.2016
Von Kaufen auf Halten
30.04.2015
3
Von Halten auf Kaufen
DAILY
Enel
Anlass:
Eckdaten für das Geschäftsjahr 2016
Kaufen (Kaufen)
Kurs am 09.02.17 um 17:37 h:
4,04 EUR
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
10.02.2017 / 11:30h
Mit den Eckdaten für das Geschäftsjahr 2016 (bereinigtes
Erstmals weitergegeben:
10.02.2017 / 13:30h
EBITDA: 15,2 (Vj.: 15,04) Mrd. Euro; berichtetes EBITDA: 15,3 (Vj.:
Kursziel:
5,10 EUR
Marktkapitalisierung:
41,05 Mrd. EUR
Branche:
15,30) Mrd. Euro) hat Enel die selbstgesteckten Ziele ergebnisseitig (bereinigtes EBITDA: rund 15 Mrd. Euro) und unsere Prognose (14,96 Mrd. Euro bzw. 15,09 Mrd. Euro) übertroffen. Die
Versorger
Nettofinanzverschuldung lag Ende 2016 bei 37,6 (30.09.2016:
Land:
Italien
36,8; 31.12.2015: 37,5) Mrd. Euro und verfehlte damit das Unter-
WKN:
928624
nehmensziel (37,2 Mrd. Euro) währungsbedingt. Allerdings liegt
Reuters:
ENEI.MI
die Kennzahl Nettoverschuldung/EBITDA mit 2,5 im Zielbereich.
Die im November 2016 im Rahmen des Kapitalmarkttages veröf-
Kennzahlen
12/16(e)
12/17e
12/18e
Gewinn
0,34
0,35
0,40
Kurs/Gewinn
11,7
11,6
10,2
Dividende
0,18
0,22
0,26
weils 70%). Unsere Prognosen für 2016 haben wir teilweise er-
Div.-Rendite
4,5%
5,4%
6,4%
höht (u.a. berichtetes EpS: 0,34 (alt: 0,33) Euro; bereinigtes EpS:
Kurs/Umsatz
0,6
0,6
0,5
0,33 (alt: 0,32) Euro; Dividende je Aktie (DpS): unverändert 0,18
Kurs/Op Ergebnis
4,2
4,2
3,9
Euro). Für 2017 und 2018 bleiben sie unverändert. Damit weist
Kurs/Cashflow
3,6
4,0
3,9
Kurs/Buchwert
0,7
0,7
0,7
fentlichten Ziele bis 2019 wurden bestätigt (u.a. bereinigtes
Nettoergebnis CAGR 2016-2019: rund 14%; Mindestdividende (je
Aktie) 2017: 0,21 Euro; Ausschüttungsquote 2018e/2019e: je-
Enel nach wie vor im Branchenvergleich ein überdurchschnittliches EpS- und DpS-Wachstum auf. Wir bestätigen unser KaufenVotum (Kursziel: 5,10 Euro (Discounted-Cashflow-Modell)). Bei
unserem Kursziel bietet der Titel immer noch eine Dividenden-
4,60
3,90
rendite (2017e) von 4,3%.
3,20
2,50
Feb 12
Mai 13
Aug 14
Nov 15
1,80
Feb 17
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
10,8%
-0,4%
14,5%
3,2%
-9,0%
-3,0%
Relativ z. EuroStoxx 50
Erstempfehlung:
09.05.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
13.11.2014
Von Halten auf Kaufen
4
Sven Diermeier (Senior Analyst)
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- starke Position auf dem Strommarkt in Italien und Spanien
- hoher Goodwill in der Bilanz im Vergleich zum Eigenkapital
- Effizienzsteigerungsprogramm
- Verschuldungssituation weiterhin nicht komfortabel (kein
„A“-Rating)
- starker Ausblick bis 2019 (im Branchenvergleich
überdurchschnittliches Gewinn- und Dividendenwachstum)
- „Dividendensicherheit“ durch Mindestdividende für 2016 und
2017
Chancen
Risiken
- weitere Konjunkturerholung in Italien und Spanien
- hohe Wettbewerbsintensität auf allen Ebenen der Wertschöpfungskette
- Buchgewinne bei Desinvestitionen (Stärkung der Eigenkapitalbasis)
- Aktienrückkaufprogramm (bis zu 2 Mrd. Euro)
- regulatorische Veränderungen können erheblichen Einfluss
auf die Ertragslage des Konzerns haben
- weitere Wertberichtigungen
- Länderrisiken, insbesondere Italien, Russland und Lateinamerika
Quelle: NATIONAL-BANK AG
5
DAILY
HHLA
Anlass:
Gerichtsurteil - Weitere Verzögerungen bei der Elbvertiefung
Halten (Halten)
Kurs am 09.02.17 um 17:35 h:
17,02 EUR
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
10.02.2017 / 11:30h
Das Bundesverwaltungsgericht (7. Senat) hat in seinem gestrigen
Erstmals weitergegeben:
10.02.2017 / 13:30h
Urteil entschieden, dass die Planfeststellungsbeschlüsse für den
Kursziel:
17,50 EUR
Marktkapitalisierung:
1,24 Mrd. EUR
Branche:
Fahrrinnenausbau der Elbe wegen Verstößen gegen das Habitatschutzrecht rechtswidrig und nicht vollziehbar sind. Allerdings
hat das Bundesverwaltungsgericht gleichzeitig Anträge hinsicht-
Industrie
lich einer Aufhebung der Planfeststellungsbeschlüsse abgelehnt.
Land:
Deutschland
Das bedeutet, die Pläne zur Elbvertiefung müssen zwar nachge-
WKN:
A0S848
bessert werden, was eine weitere zeitliche Verzögerung des Vor-
HHFGn.DE
habens bedeutet, das Infrastrukturprojekt ist aber nicht grund-
12/16e 12/17e 12/18e
sätzlich gestoppt. Die Planungssicherheit hat sich durch das Ge-
Reuters:
Kennzahlen
richtsurteil für HHLA nicht erhöht, was vor dem Hintergrund der
Gewinn
0,73
0,79
0,84
Kurs/Gewinn
23,3
21,4
20,3
Dividende
0,50
0,55
0,55
ven Gerichtsurteils - bis zum 08.02.2017 auf Zwölfmonatssicht
Div.-Rendite
2,9%
3,2%
3,2%
um 56% zulegt hatte, brach sie gestern um 11% ein. Dies halten
Kurs/Umsatz
1,1
1,0
1,0
wir für übertrieben. Da sowohl die Stadt Hamburg als auch der
Kurs/Op Ergebnis
8,2
7,6
7,3
Bund großes Interesse an der Umsetzung des Infrastrukturpro-
Kurs/Cashflow
6,0
6,0
5,8
Kurs/Buchwert
2,0
1,9
1,7
hohen Wettbewerbsintensität unter den Häfen ein Nachteil ist.
Nachdem die HHLA-Aktie - wohl auch in Erwartung eines positi-
jekts haben, gehen wir davon aus, dass die geforderten Nachbesserungen konsequent umgesetzt werden und die Elbvertiefung
realisiert wird. Unser Votum für die HHLA A-Aktie lautet weiterhin
Halten (Kursziel: 17,50 (alt: 17,00) Euro (Discounted-Cashflow-
28
Modell, zeitliche Anpassung)).
22
16
Feb 12
Mai 13
Aug 14
Nov 15
10
Feb 17
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
13,4%
14,3%
38,7%
6,6%
12,5%
15,3%
Relativ z. SDAX
Erstempfehlung:
28.03.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
08.07.2015
Von Verkaufen auf Halten
6
Sven Diermeier (Senior Analyst)
DAILY
Puma
Anlass:
Zahlen für das vierte Quartal 2016
Halten (Verkaufen)
Kurs am 09.02.17 um 17:37 h:
281,00 EUR
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
10.02.2017 / 11:30h
Die Zahlen für das vierte Quartal (Q4) 2016 lagen beim Umsatz
Erstmals weitergegeben:
10.02.2017 / 13:30h
(958 (Vj.: 879; unsere Prognose: 894; Marktkonsens: 947) Mio.
Kursziel:
295,00 EUR
Marktkapitalisierung:
4,24 Mrd. EUR
Branche:
Euro) als auch EBIT (14,1 (Vj.: 10,9; unsere Prognose: 9,9; Marktkonsens: 12,5) Mio. Euro) über unseren Erwartungen. Umsatzseitig war weiterhin das Segment Schuhe (u.a. Kooperation mit
Konsum
Rhiana) der Hauptwachstumstreiber. Zudem konnte die Profitabi-
Land:
Deutschland
lität erneut verbessert werden. Die eigene Zielsetzung für 2016
WKN:
696960
übertraf der Konzern leicht. Der Dividendenvorschlag beläuft sich
PUMG.DE
auf 0,75 (Vj.: 0,50; unsere Prognose: 0,60) Euro je Aktie. Für
Reuters:
Kennzahlen
2017 wird ein Umsatzwachstum (währungsbereinigt) im hohen
12/16(e)
12/17e
12/18e
Gewinn
4,17
7,71
9,95
Kurs/Gewinn
51,0
36,4
28,2
Dividende
0,75
0,95
1,20
(DpS): 0,95 (alt: 0,80) Euro) und erwarten für 2018 ein EpS von
Div.-Rendite
0,4%
0,3%
0,4%
9,95 Euro und ein DpS von 1,20 Euro. Wir werten das erneut
Kurs/Umsatz
0,9
1,1
1,0
umsatzstarke Quartal sowie den Turnaround bei den Margen als
Kurs/Op Ergebnis
24,9
22,7
18,2
erfreulich. Angesichts des überraschend starken Ausblicks für
Kurs/Cashflow
24,2
29,9
31,4
Kurs/Buchwert
1,8
2,3
2,1
305
245
185
Feb 12
Mai 13
Aug 14
Nov 15
125
Feb 17
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
25,5%
24,7%
64,1%
Relativ z. SDAX
17,2%
15,2%
41,6%
Erstempfehlung:
16.05.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
10.02.2017
Von Verkaufen auf Halten
13.11.2015
Von Halten auf Verkaufen
01.08.2014
Von Verkaufen auf Halten
7
einstelligen Prozentbereich und ein EBIT zwischen 170 und 190
Mio. Euro in Aussicht gestellt. Wir haben unsere Prognosen für
2017 erhöht (u.a. EpS: 7,71 (alt: 5,17) Euro; Dividende je Aktie
2017 sehen wir für die Puma-Aktie nun ein moderates Aufwärtspotential und votieren bei einem Kursziel von 295,00 Euro (Discounted-Cashflow-Modell) neu mit Halten (alt: Verkaufen).
Laura Cherdron (Analystin)
DAILY
Highlights
•
Puma erzielte in Q4 2016 einen Umsatz von 958 (Vj.: 879; unsere Prognose: 894; Marktkonsens: 947)
Mio. Euro. Das EBIT stieg auf 14,1 (Vj.: 10,9; unsere Prognose: 9,9; Marktkonsens: 12,5) Mio. Euro.
•
Ausblick 2017: Puma rechnet mit einem Umsatzanstieg (wb.) im hohen einstelligen Prozentbereich
und einem EBIT zwischen 170 und 190 (2016: 127,6) Mio. Euro.
Geschäftsentwicklung
Puma verzeichnete in Q4 2016 einen Umsatzanstieg von 9,0% auf 958 (Vj.: 879; unsere Prognose: 894; Marktkonsens: 947) Mio. Euro. Der Anstieg (wb.) belief sich auf 10,1% y/y. Zu dem Wachstum konnten alle Regionen
und Segmente beitragen. Die größte Region EMEA legte, gestützt durch eine hohe Nachfrage nach Schuhen,
weiter zu (wb.: +13,4% y/y; berichtet: +10,4% y/y; neun Monate (9M) wb.: +13,2% y/y). In der Region Amerika
wurde ebenfalls ein stärkeres Wachstum (wb.) erzielt (+9,9% y/y; berichtet: +6,7% y/y; 9M wb.: +7,6% y/y). In
der Region Asien/Pazifik wurde ein ggü. 9M (wb.) nahezu unverändertes Wachstum erzielt (+6,8% y/y; berichtet: +11,1% y/y; 9M wb.: +6,9% y/y). Bei Betrachtung der Segmente war der Bereich Schuhe erneut der Hauptwachstumstreiber (wb.: +17,6% y/y; berichtet: +15,3% y/y; 9M wb.: +11,0% y/y), was v.a. von den Kategorien
Sportstyle und Fundamentals getragen wurde. In 2016 erzielte der Konzern einen Umsatzanstieg von 7,1% auf
3,63 (Vj.: 3,39) Mrd. Euro. Währungsbereinigt kletterte dieser um 10,2% und übertraf damit die Unternehmensguidance (Anstieg (wb.) im hohen einstelligen Prozentbereich).
Umsatz
Puma
Q4 2015
Q4 2016
in Mio. EUR
EMEA
298
gg. Vj.
Umsatz
Gj. 2015
Gj. 2016
in Mio. EUR
10,4%
1.258
1.383
Veränderung
gg. Vj.
9,9%
Amerika
368
393
6,7%
1.311
1.340
2,2%
Asien/Pazifik
240
267
11,1%
818
905
10,5%
Konzern
879
958
9,0%
3.387
3.627
7,1%
Schuhe
361
416
15,3%
1.506
1.627
8,0%
Textilien
355
367
3,3%
1.245
1.333
7,1%
Accessoires
163
176
7,5%
636
667
4,7%
Quelle: Puma, NATIONAL-BANK AG
8
270
Veränderung
DAILY
Das Konzern-EBIT stieg in Q4 2016 trotz überproportional gestiegener operativer Aufwendungen (+12,6% auf
416,6 Mio. Euro) auf Grund einer verbesserten Bruttomarge (44,6% (Vj.: 42,7%); Preiserhöhungen und geringere Rabatte) deutlich um 29,4% auf 14,1 (Vj.: 10,9) Mio. Euro und übertraf damit deutlich die Erwartungen
(unsere Prognose: 9,9 (Marktkonsens: 12,5) Mio. Euro). Die EBIT-Marge kletterte auf 1,5% (Vj.: 1,2%). Das
Nettoergebnis fiel auf Grund höher als erwarteter Minderheitenanteile (-17,2 (Vj.: -11,1) Mio. Euro; höhere
Gewinne von Joint Ventures in Nordamerika) schwächer als prognostiziert aus (-4,6 (Vj.: -4,3; unsere Prognose:
-0,7) Mio. Euro). Das EpS belief sich auf -0,31 (Vj.: -0,29) Euro. In 2016 steigerte Puma das EBIT auf 127,6 (Vj.:
96,3) Mio. Euro und übertraf damit die Unternehmenszielsetzung (Niveau am oberen Ende der Spanne von 115
bis 125 Mio. Euro). Das Nettoergebnis kletterte auf 62,4 (Vj.: 37,1) Mio. Euro. Der Dividendenvorschlag für 2016
beläuft sich auf 0,75 (Vj.: 0,50; unsere Prognose: 0,60) Euro je Aktie.
Perspektiven
Puma setzt mit seiner seit 2013 bestehenden Strategie „Forever Faster“ auf ein schnelles Reagieren auf Trends,
die Beschleunigung von Entscheidungsprozessen sowie den Ausbau der Innovationsfähigkeit. Hierfür sollen die
Marke Puma als Sportmarke repositioniert, die Produktentwicklung optimiert sowie die Vertriebsqualität und
Online-Präsenz verbessert werden. Bestandteil der Strategie sind auch verstärkte Kooperationen mit berühmten
Persönlichkeiten (u.a. Usain Bolt, Cara Delevingne). Darüber hinaus wird der Ausbau des Frauensegments (u.a.
Partnerschaft mit Rihanna) gefördert. Mit den Maßnahmen zielt das Unternehmen v.a. auf eine Stärkung der
operativen Marge. Wir halten den Fokus auf das im Vergleich zu Wettbewerben schwächere Margenniveau für
sinnvoll. Zudem ist u.E. die Möglichkeit schnell auf sich ändernde Kundentrends reagieren zu können wichtig.
Für 2017 rechnet der Konzern mit einem Umsatzanstieg (wb.) im hohen einstelligen Prozentbereich (2016:
+10% y/y). Zudem erwartet das Unternehmen eine verbesserte Bruttomarge von ca. 46,0% (2016: 45,7%). Die
operativen Aufwendungen sollen währungsbereinigt um einen mittleren bis hohen einstelligen Prozentbereich
ansteigen. Hinsichtlich des EBIT geht der Konzern von einem Niveau in der Bandbreite von 170 bis 190 (2016:
127,6) Mio. Euro aus. Wir haben unsere Prognosen angepasst (u.a. EpS 2017e: 7,71 (alt: 5,17) Euro; DpS: 0,95
(alt: 0,80) Euro). Für 2018 prognostizieren wir ein EpS von 9,95 und ein DpS von 1,20 Euro.
Die Puma-Aktie reagierte mit einem Kursanstieg auf die Zahlenbekanntgabe (09.02.: +2%) und setzte damit die
starke Entwicklung der letzten Wochen fort (1 Monat: +15%; rel. ggü. SDAX: +13 Prozentpunkte). Wir sehen das
Zahlenwerk insgesamt als erfreulich an und werten vor allem den erreichten Turnaround bei der Profitabilität
positiv. Zudem überzeugt der Ausblick für 2017 (EBIT-Konsensschätzung: 172 Mio. Euro). Diese positive
Entwicklung führen wir auch auf die bereits erfolgten Umstrukturierungsmaßnahmen (u.a. Kosteneffizienz,
Optimierung der Lieferkette und IT-Systeme) zurück. Die Puma-Aktie verfügt damit aus unserer Sicht nun über
ein moderates Aufwärtspotential, weshalb wir bei einem Kursziel von 295,00 Euro (Discounted-CashflowModell) neu mit Halten (alt: Verkaufen) votieren.
9
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
- erfolgreiche Markenstrategie mit weltweit hohem
Bekanntheitsgrad
- striktes Kostenmanagement
Schwächen
- teilweise hohe Abhängigkeit von Modetrends
- schwaches EBIT-Margenniveau im Vergleich zu Wettbewerbern
- starke Umsatz- und Ergebnisentwicklung für 2017 auf Grund der
abgeschlossenen Neuausrichtung
- schwache Marktposition im wichtigen US-Markt
Chancen
Risiken
- hohes Wachstumspotenzial in Regionen wie Asien und
- negative Währungseffekte (vor allem in Lateinamerika)
Lateinamerika
- nachhaltige Trendwende
- Verkauf durch die Muttergesellschaft Kering
Quelle: NATIONAL-BANK AG
10
- relativ geringer Streubesitz
- erzielter Turnaround ist nicht nachhaltig
- schwächeres Marktumfeld
DAILY
Puma
Gewinn- und Verlustrechnung
2014
2015
2016(e)
2017e
2018e
Umsatz
2.972
3.387
3.627
3.852
4.199
Rohertrag
1.385
1.540
1.656
1.757
1.915
EBITDA
179
154
189
250
302
Abschreibungen
-51
-58
-62
-65
-71
EBIT
128
96
128
185
231
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
Finanzergebnis
-6
-11
-9
-8
-8
EBT
122
85
119
177
223
Steuern
-37
-23
-31
-47
-58
85
62
88
130
165
-21
-25
-26
-15
-16
64
37
62
115
149
Ergebnis nach Steuern
Minderheitenanteile
Nettoergebnis
Anzahl Aktien (Mio. St.)
15
15
15
15
15
Ergebnis je Aktie
4,28
2,48
4,17
7,71
9,95
Dividende je Aktie
0,50
0,50
0,75
0,95
1,20
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
46,6%
45,5%
45,7%
45,6%
45,6%
EBITDA
6,0%
4,5%
5,2%
6,5%
7,2%
Abschreibungen
1,7%
1,7%
1,7%
1,7%
1,7%
EBIT
4,3%
2,8%
3,5%
4,8%
5,5%
EBT
4,1%
2,5%
3,3%
4,6%
5,3%
Steuern
1,2%
0,7%
0,8%
1,2%
1,4%
Ergebnis nach Steuern
2,9%
1,8%
2,4%
3,4%
3,9%
Nettoergebnis
2,2%
1,1%
1,7%
3,0%
3,5%
in % vom Umsatz
Umsatz
Rohertrag
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Puma
11
DAILY
Puma
Bilanz- und Kapitalflussdaten
in Mio. EUR
Bilanzsumme
Anlagevermögen
Geschäfts- und Firmenwert
Vorräte
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Liquide Mittel
Eigenkapital
Verzinsliches Fremdkapital
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
Summe Fremdkapital
Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit
Cashflow aus Investitionstätigkeit
Free Cashflow
Cashflow aus Finanzierungstätigkeit
Summe der Cashflows
2014
2015
2016(e)
2017e
2018e
2.550
868
689
572
449
402
1.618
20
515
932
2.620
936
716
657
483
339
1.619
14
520
1.001
2.765
1.000
716
719
499
327
1.722
25
581
1.043
2.899
1.009
716
743
539
382
1.841
26
609
1.057
3.066
1.013
794
810
588
425
1.992
25
651
1.074
126
-87
39
-36
3
-37
-62
-99
29
-70
131
-81
50
-61
-11
141
-75
66
-11
55
134
-75
59
-15
43
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Puma
Puma
Wichtige Kennzahlen
2014
2015
2016(e)
2017e
2018e
EV / Umsatz
EV / EBITDA
EV / EBIT
KGV
KBV
KCV
KUV
Dividendenrendite
0,9
14,4
20,1
46,2
1,8
23,4
1,0
0,3%
0,7
15,0
24,0
71,1
1,6
-71,1
0,8
0,3%
0,8
15,2
22,5
51,0
1,8
24,2
0,9
0,4%
1,0
15,6
21,1
36,4
2,3
29,9
1,1
0,3%
0,9
12,9
16,9
28,2
2,1
31,4
1,0
0,4%
Eigenkapitalrendite (ROE)
ROCE
ROI
4,0%
9,3%
2,5%
2,3%
6,2%
1,4%
3,6%
7,8%
2,3%
6,3%
11,0%
4,0%
7,5%
13,1%
4,9%
Eigenkapitalquote
Anlagendeckungsgrad
Anlagenintensität
Vorräte / Umsatz
Forderungen / Umsatz
Working Capital-Quote
Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR)
Nettofinanzverschuldung / EBITDA
63,5%
186,5%
34,0%
19,2%
15,1%
17,0%
-382
-2,1
61,8%
173,1%
35,7%
19,4%
14,3%
18,3%
-325
-2,1
62,3%
172,3%
36,2%
19,8%
13,8%
17,6%
-301
-1,6
63,5%
182,5%
34,8%
19,3%
14,0%
17,5%
-356
-1,4
65,0%
196,7%
33,0%
19,3%
14,0%
17,8%
-400
-1,3
Capex / Umsatz
Capex / Abschreibungen
Free Cashflow / Umsatz
2,4%
143,8%
1,3%
2,3%
137,4%
-2,9%
2,2%
129,8%
1,4%
1,9%
114,5%
1,7%
1,8%
105,1%
1,4%
Free Cash Flow / Aktie (EUR)
Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR)
Cash / Aktie (EUR)
Buchwert / Aktie (EUR)
2,64
-25,55
26,87
108,32
-6,61
-21,74
22,68
108,39
3,33
-20,17
21,87
115,28
4,39
-23,81
25,54
123,25
3,94
-26,80
28,44
133,32
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Puma
12
DAILY
Société Générale
Anlass:
Zahlen für das vierte Quartal 2016
Kaufen (Kaufen)
Kurs am 09.02.17 um 17:39 h:
43,71 EUR
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
10.02.2017 / 11:30h
Das Nettoergebnis von 0,39 (Vj.: 0,66) Mrd. Euro im vierten Quar-
Erstmals weitergegeben:
10.02.2017 / 13:30h
tal (Q4) 2016 übertraf auf Grund einer deutlich geringer als von
Kursziel:
56,00 EUR
Marktkapitalisierung:
35,31 Mrd. EUR
Branche:
uns unterstellten Risikovorsorge unsere Prognose von 0,24 Mrd.
Euro. Dabei konnten in allen Kernsegmenten (überwiegend bedingt durch eine rückläufige Risikovorsorge) erfreuliche Ergebnis-
Banken
zuwächse verzeichnet werden. Dies dürfte sich u.E. im laufenden
Land:
Frankreich
Geschäftsjahr zwar fortsetzen, allerdings mit einer deutlich gerin-
WKN:
873403
geren Dynamik. Zudem werten wir den sequentiellen Anstieg
SOGN.PA
beim Zinsüberschuss im französischen Privatkundengeschäft po-
Reuters:
Kennzahlen
sitiv. Hier deutet sich u.E. eine Trendumkehr an. Die harte Kern-
12/16(e)
12/17e
12/18e
4,26
4,92
5,29
8,1
8,9
8,3
Dividende
2,20
2,30
2,40
der Autoleasing-Sparte innerhalb des ersten Halbjahres 2017 an-
Div.-Rendite
6,4%
5,3%
5,5%
gekündigt. Wir haben unsere Prognosen für 2017 (u.a. EpS: 4,92
Kurs/Umsatz
1,1
1,4
1,4
(alt: 4,86) Euro) und 2018 (u.a. EpS: 5,29 (alt: 5,05) Euro) ange-
Kurs/Op Ergebnis
4,3
5,3
5,0
hoben. Bei einem neuen Kursziel von 56,00 (alt: 54,00) Euro
66,5%
66,6%
66,0%
0,4
0,5
0,5
Gewinn
Kurs/Gewinn
Cost/Income Ratio
Kurs/Buchwert
kapitalquote nach Basel III stieg zum 31.12.2016 leicht auf
11,5% (30.09.2016: 11,4%) und lag damit u.E. auf einem guten
Niveau. Société Générale hat darüber hinaus ein partielles IPO
(Sum-of-the-Parts-Modell; Basis: 2018 (bisher: 2017)) votieren
wir weiterhin mit Kaufen für die Société Générale-Aktie, die insbesondere von der ausgewogenen regionalen und segmentspezifischen Ergebnisdiversifikation profitieren sollte.
52
42
32
22
Feb 12
Mai 13
Aug 14
12
Feb 17
Nov 15
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
8,7%
37,1%
39,1%
Relativ z. EuroStoxx 50
1,1%
28,5%
21,6%
Erstempfehlung:
Historie der Umstufungen (12 Monate):
13
08.05.2014
Markus Rießelmann (Analyst)
DAILY
Highlights
•
Das Nettoergebnis von 0,39 (Vj.: 0,66) Mrd. Euro in Q4 2016 lag deutlich über unserer Erwartung und
dem Marktkonsens.
•
Die harte Kernkapitalquote nach Basel III stieg zum 31.12.2016 leicht auf 11,5% (30.09.2016: 11,4%)
und lag damit u.E. auf einem guten Niveau.
Geschäftsentwicklung
Mit einem Nettoergebnis von 0,39 (Vj.: 0,66) Mrd. Euro in Q4 2016 wurden sowohl unsere Prognose (0,24 Mrd.
Euro) als auch der Marktkonsens (0,26 Mrd. Euro) übertroffen. Dabei belasteten Einmaleffekte i.H.v. 521 Mio.
Euro. Sowohl die Gesamterträge von 6,13 (Vj.: 6,05; unsere Prognose: 6,11) Mrd. Euro als auch die operativen
Aufwendungen von 4,40 (Vj.: 4,35; unsere Prognose: 4,34) Mrd. Euro lagen im Rahmen unserer Erwartung.
Überrascht hat uns der deutliche Rückgang der Risikovorsorge auf 0,49 (Vj.: 1,16; unsere Prognose: 0,75) Mrd.
Euro. Dieser Rückgang hat sich auf Segmentebene vor allem im internationalen Privatkundengeschäft bemerkbar gemacht (Nettoergebnis: 0,44 (Vj.: 0,29) Mrd. Euro; Risikovorsorge: -48% y/y auf 169 Mio. Euro). Dabei
scheint sich die Lage in Russland zunehmend zu stabilisieren (Nettoergebnis Q4 2016: +20 (Vj.: -20) Mio. Euro;
Gj. 2016: -33 (-213) Mio. Euro). Der signifikante Ergebnisanstieg im Segment Global Banking & Investor
Solutions auf 0,43 (Vj.: 0,29) Mrd. Euro ist in erster Linie auf eine Nettorisikovorsorgeauflösung zurückzuführen
(+14 (Vj.: -230) Mio. Euro). Auf der Erlösebene erwiesen sich der Aktien- (+13% y/y auf 0,51 Mrd. Euro) und
Anleihehandel (+7% y/y auf 0,55 Mrd. Euro) als Treiber. Ursächlich für den erfreulichen Ergebnisanstieg im
inländischen Privatkundengeschäft (Nettoergebnis: 0,40 (Vj.: 0,32) Mrd. Euro) war neben einer geringeren Risikovorsorge (-13% y/y auf 182 Mio. Euro) eine gute Kostenkontrolle (Aufwands-Ertragsquote: 64,8% (Vj.:
66,9%)). Die Segmenterlöse (2,18 (Vj.: 2,19) Mrd. Euro) fielen zwar auf Grund eines rückläufigen Zinsüberschusses (-7% y/y auf 1,23 Mrd. Euro) erneut, allerdings konnte dieser gegenüber dem Vorquartal erstmals seit
vier Quartalen wieder zulegen (+1% q/q). Der Dividendenvorschlag für das Geschäftsjahr 2016 entsprach mit
2,20 (Vj.: 2,00) Euro je Aktie unserer Erwartung.
Gesamterträge Q4 2015
Gesamterträge Q4 2016
Veränderung
in Mio. EUR
in Mio. EUR
gg. Vj.
Inländisches Retail Banking
2.189
2.177
-0,5%
Internationales Retail Banking
1.819
1.941
6,7%
Global Banking & Investor Solutions
2.192
2.225
1,5%
Corporate Center
-147
-214
-
Konzern
6.053
6.129
1,3%
Société Générale
Quelle: Société Générale, NATIONAL-BANK AG
14
DAILY
Nettoergebnis Q4 2015
Nettoergebnis Q4 2016
Veränderung
in Mio. EUR
in Mio. EUR
gg. Vj.
Inländisches Retail Banking
321
402
25,2%
Internationales Retail Banking
292
438
50,0%
Global Banking & Investor Solutions
286
432
51,0%
Corporate Center
-243
-882
-
Konzern
656
390
-40,5%
Société Générale
Quelle: Société Générale, NATIONAL-BANK AG
Perspektiven
Die zum 31.12.2016 ausgewiesene harte Kernkapitalquote nach Basel III verbesserte sich leicht auf 11,5%
(30.09.2016: 11,4%; zum Vergleich BNP Paribas: 11,5%) und lag damit u.E. auf einem guten Niveau. Die
Leverage Ratio stieg zum 31.12.2016 auf 4,2% (30.06.2016: 4,1%; zum Vergleich BNP Paribas: 4,4%), was u.E.
derzeit ausreichend ist.
Insgesamt konnte uns die Qualität der Zahlen im Schlussquartal überzeugen. In allen Kernsegmenten wurden
erfreuliche Ergebnisverbesserungen erzielt, wobei dies zu einem Großteil den teilweise sehr deutlichen Rückgängen bei der Risikovorsorge zu verdanken ist. Dies dürfte sich u.E. im laufenden Geschäftsjahr zwar forsetzen, allerdings mit einer deutlich geringeren Dynamik. Zudem werten wir den sequentiellen Anstieg beim
Zinsüberschuss im französischen Privatkundengeschäft positiv. Hier deutet sich u.E. eine Trendumkehr an.
Société Générale hat zudem im Rahmen der Q4-Berichterstattung ein partielles IPO (Intention weiter Mehrheitsaktionär zu bleiben) der Autoleasing-Sparte innerhalb des ersten Halbjahres 2017 angekündigt. Laut Unternehmensangaben beziffert sich der Buchwert der Sparte auf 3,1 Mrd. Euro. Sollte die Transaktion erfolgreich sein
(Risiko von Marktverwerfungen bei einem Sieg von Marine Le Pen bei den französischen Präsidentschaftswahlen), dürfte dies die u.E. ohnehin schon guten Kapitalquoten weiter stärken.
Wir haben unsere Prognosen für 2017 (EpS: 4,92 (alt: 4,86) Euro; DpS: 2,30 (alt: 2,20) Euro) und 2018 (EpS:
5,29 (alt: 5,05) Euro; DpS: 2,40 (alt: 2,30) Euro angehoben. Bei einem neuen Kursziel von 56,00 (alt: 54,00)
Euro (Sum-of-the-Parts-Modell; Basis: 2018 (bisher: 2017)) votieren wir weiterhin mit Kaufen für die Société
Générale-Aktie. Für den Wert sprechen u.E. die ausgewogene regionale und segmentspezifische Ergebnisdiversifikation (vor allem im Hinblick auf das andauernde Niedrigzinsumfeld in der Eurozone) sowie die guten
Kapitalquoten. Zudem erscheint uns das aktuelle Bewertungsniveau der Aktie (u.a. KBV 2017e: 0,5) mit Blick
auf die von uns erwartete Eigenkapitalrendite (2018e: 6,5%) weiterhin attraktiv.
15
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- laufendes Kostensenkungsprogramm
- Sondereffekte beeinflussen Ergebnisentwicklung
- solide Marktposition in den Kernmärkten und hohe regionale
- anhaltend niedriges Zinsniveau sowie Kundenzurückhaltung
Diversifikation
- stabiler Ergebnisbeitrag durch (inländisches) Retail Banking
- gute Kostenkontrolle
beeinträchtigen Erträge im Privatkundengeschäft
- wirtschaftliche Herausforderungen (insbesondere in Frankreich)
- Kapitalquoten nach Basel III auf einem komfortablen Niveau
- hohe Wettbewerbsintensität im französischen Retail-Banking
Chancen
Risiken
- selektiver Ausbau profitabler Geschäftssparten
- Rechtsstreitigkeiten
- geringere europäische Länderrisiken durch Fortschritte bei der
- deutliche Divergenzen bei den weltweiten Regulierungsstan-
Haushaltskonsolidierung
- weitere Ergebnisverbesserungen im Osteuropa-Geschäft bedingt
durch dynamischere Wirtschaftserholung
- sukzessive Verringerung des aktuellen Bewertungsabschlags
dards
- erneute Verschärfung der europäischen Schuldenkrise
- weitergehende regulatorische Anforderungen (u.a. bei der
Leverage Ratio)
- zunehmende regulatorische Kosten
Quelle: NATIONAL-BANK AG
16
DAILY
Société Générale
Gewinn- und Verlustrechnung
2014
2015
2016(e)
2017e
2018e
Gesamterträge
23.561
25.639
25.298
25.424
25.857
Verwaltungsaufwand
16.037
16.893
16.817
16.933
17.065
Risikovorsorge
2.967
3.065
2.091
1.924
1.828
EBT
4.354
6.109
6.307
6.788
7.244
-1.376
-1.714
-1.969
-1.901
-2.028
Ergebnis nach Steuern
2.978
4.395
4.338
4.887
5.215
Nettoergebnis
2.265
3.559
3.402
3.927
4.222
Anzahl Aktien (Mio. St.)
781
793
799
799
799
Ergebnis je Aktie
2,90
4,49
4,26
4,92
5,29
Dividende je Aktie
1,20
2,00
2,20
2,30
2,40
2014
2015
2016(e)
2017e
2018e
1.308.138
57.065
370.367
4.331
91.290
480.300
55.229
1.334.391
78.565
405.252
4.358
95.452
454.981
59.037
1.382.241
96.186
426.501
4.535
82.584
455.620
61.953
1.391.713
97.148
443.561
4.535
82.997
451.064
64.122
1.396.133
92.290
461.303
4.535
83.412
446.553
66.507
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
Steuern
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Société Générale
Société Générale
Bilanz- und Kapitalflussdaten
in Mio. EUR
Bilanzsumme
Barreserve
Forderungen aus dem Kreditgeschäft
Goodwill
Verbindlichkeiten gegenüber Kreditinstituten
Zum Fair Value bewertete Verpflichtungen
Eigenkapital
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Société Générale
Société Générale
Wichtige Kennzahlen
2014
2015
2016(e)
2017e
2018e
Buchwert / Aktie (EUR)
KGV
KBV
Dividendenrendite
70,7
14,1
0,6
2,9%
74,5
9,4
0,6
4,7%
77,6
8,1
0,4
6,4%
80,3
8,9
0,5
5,3%
83,3
8,3
0,5
5,5%
ROE (vor Steuern)
ROE (nach Steuern)
8,2%
4,3%
10,7%
6,2%
10,4%
5,6%
10,8%
6,2%
11,1%
6,5%
68,1%
35.800
353.200
10,1%
0,7%
65,9%
38.900
356.700
10,9%
1,0%
66,5%
40.900
355.500
11,5%
1,0%
66,6%
42.989
362.610
11,9%
1,1%
66,0%
45.294
373.488
12,1%
1,1%
Aufwands-Ertragsquote
Core Tier 1 Capital
Risk weighted assets
Core Tier 1-Quote
RoRWA
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Société Générale
17
DAILY
Total
Anlass:
Zahlen für das vierte Quartal 2016 (untestiert)
Kaufen (Kaufen)
Kurs am 09.02.17 um 17:35 h:
47,43 EUR
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
10.02.2017 / 11:30h
Im Gegensatz zu den Hauptkonkurrenten konnte Total mit dem
Erstmals weitergegeben:
10.02.2017 / 13:30h
bereinigten Nettogewinn des vierten Quartals (Q4) 2016 (untes-
Kursziel:
55,00 EUR
Marktkapitalisierung:
116,36 Mrd. EUR
Branche:
tiert: 2,41 Mrd. USD) die Erwartungen erreichen (unsere Prognose: 2,37 Mrd. USD) bzw. übertreffen (Marktkonsens: 2,23 Mrd.
USD). Der freie Cashflow war im Schlussquartal stark positiv
Erdöl/Erdgas
(2,09 Mrd. USD), so dass sich die Bilanz- und Verschuldungs-
Land:
Frankreich
kennzahlen im Quartalsverlauf verbessert haben. Die sich auf-
WKN:
850727
hellenden Perspektiven dokumentieren sich u.E. in der erstmals
Reuters:
TOTF.PA
seit Q4 2013 erhöhten Quartalsdividende (0,62 (unsere Prognose: 0,61) Euro je Aktie). Das Effizienzsteigerungsziel sowie das
Kennzahlen
12/16(e)
12/17e
12/18e
Gewinn
2,52
4,56
4,85
Kurs/Gewinn
18,6
11,1
10,4
Dividende
2,57
2,60
2,65
derung soll in 2017 um mehr als 4% y/y (2016: +4,5% y/y) ge-
Div.-Rendite
5,5%
5,2%
5,2%
steigert werden (CAGR 2014-2020: +5%). Wir haben unsere Pro-
Kurs/Umsatz
0,7
0,7
0,6
gnosen mehrheitlich angepasst (u.a. EpS 2017e: 4,56 (alt: 4,67)
20,4
7,7
6,5
USD; Dividende je Aktie (DpS) 2017e: unverändert 2,48 Euro; EpS
Kurs/Cashflow
6,8
5,3
5,1
Kurs/Buchwert
1,1
1,1
1,1
Kurs/Op Ergebnis
Cashflow-Ziel für das Geschäftsjahr 2017 (operativer Cashflow
deckt Investitionen sowie Dividende) wurden erhöht (nun bei
Brent-Preis von 50 (bisher: 55) USD je Barrel). Die Öl- und Gasför-
2018e: 4,85 (alt: 5,27) USD; DpS 2018e: 2,52 (alt: 2,48) Euro).
Die Bewertung (KGV 2018e: 10,4) und die Dividendenrendite
(2017e: 5,2%) sind u.E. attraktiv. Unser Votum für die Total-Aktie
lautet daher weiterhin Kaufen (Kursziel: 55,00 (alt: 52,00) Euro
58
51
(Gordon Growth-Modell)).
44
37
Feb 12
Mai 13
Aug 14
Nov 15
30
Feb 17
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
8,8%
10,2%
29,9%
Relativ z. EuroStoxx 50
1,2%
1,6%
12,3%
Erstempfehlung:
25.04.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
01.12.2016
Von Halten auf Kaufen
18
Sven Diermeier (Senior Analyst)
DAILY
Highlights
•
Total hat die Quartalsdividende erstmals seit Q4 2013 angehoben.
•
Die Reserveersatzrate lag 2016 nach vorläufigen Daten bei 93%.
•
Das Cashflow-Ziel für 2017 wurde erhöht.
Geschäftsentwicklung
Das bereinigte EBIT kletterte im vierten Quartal (Q4) 2016 um 42% auf 2,72 (Vj.: 1,91; Q3 2016: 2,10; unsere
Prognose: 2,58; Marktkonsens: 2,58) Mrd. USD. Für den Ergebnisanstieg auf Konzernebene (+0,81 Mrd. USD
y/y) war - im Gegensatz zu den Vorquartalen - der Bereich Exploration & Produktion (bereinigtes EBIT: +0,83
Mrd. USD y/y) verantwortlich. Dieser profitierte von höheren Ölpreisen (+21% y/y; aber Gaspreise: -13% y/y)
sowie einer höheren Öl- und Gasproduktion (ohne Beteiligungsunternehmen: +5% y/y). Der bereinigte Nettogewinn (Konzernebene) stieg unterproportional um 16% auf 2,41 (Vj.: 2,08; Q3 2016: 2,07; unsere Prognose:
2,37; Marktkonsens: 2,23) Mrd. USD, was auf eine höhere Steuerquote (31% (Vj.: 20%; Q3 2016: 22%))
zurückzuführen war. Die Q4-Dividende (Ausschüttung im Juni 2017) hat Total auf 0,62 (Vj.: 0,61; Q3 2016:
0,61; unsere Prognose: 0,61; Marktkonsens: 0,61) Euro je Aktie festgelegt.
Bereinigtes EBIT
Total
Q4 2015
Q3 2016
Q4 2016
Veränderung
Veränderung
in Mio. USD
in Mio. USD
in Mio. USD
gg. Vj.
gg. Vq.
Exploration & Produktion
405
781
1.234
>100%
58,0%
Raffinerie & Chemie
997
891
1.220
22,4%
36,9%
Vertrieb & Service
691
565
488
-29,4%
-13,6%
Holding
-181
-134
-219
-
-
Konzern
1.912
2.103
2.723
42,4%
29,5%
Quelle: Total, NATIONAL-BANK AG
Im Gesamtjahr 2016 ging das bereinigte Konzern-EBIT um 32% y/y bzw. um 3,81 Mrd. USD y/y zurück (davon
Exploration & Produktion: -2,19 Mrd. USD y/y; Raffinerie & Chemie: -1,28 Mrd. USD y/y). Das bereinigte Nettoergebnis verringerte sich um 21% auf 8,29 (Vj.: 10,52) Mrd. USD. Auf berichteter Basis (vor Ergebnisanteil der
Hybridkapitalgeber) ergab sich ein Anstieg von 22% auf 6,20 (Vj.: 5,09) Mrd. USD.
19
DAILY
Veränderung
Bereinigtes EBIT
Total
Exploration & Produktion
Gj. 2015
Gj. 2016
in Mio. USD
in Mio. USD
gg. Vj.
4.925
2.737
-44,4%
Raffinerie & Chemie
5.649
4.373
-22,6%
Vertrieb & Service
2.098
1.818
-13,3%
Holding
-667
-728
-
Konzern
12.005
8.200
-31,7%
Quelle: Total, NATIONAL-BANK AG
Der freie Cashflow war in Q4 2016 - im Gegensatz zu den Vorquartalen - deutlich positiv (+2.090 (Vj.: +541;
Q3 2016: -269) Mio. USD; Gj. 2016: -1.132 (Vj.: -503) Mio. USD). Das Gearing hat sich im Quartalsverlauf
entsprechend leicht reduziert und lag Ende Dezember 2016 bei 32% (30.09.2016: 33%; 31.12.2015: 35%;
31.12.2014: 33%). Total verfügt gegenwärtig über folgende Langfrist-Ratings: „A+“, Ausblick: „negativ“
(Standard & Poor´s) bzw. „Aa3“, Ausblick: „stabil“ (Moody´s).
Perspektiven
Gemäß des Geschäftsberichts 2015 (vom 16.03.) lagen die nachgewiesenen Öl- und Gasreserven per Ende
2015 bei 11,58 (31.12.2014: 11,52; 31.12.2013: 11,53) Mrd. Barrel Öläquivalent (BOE). Die Reserveersatzrate
lag in 2015 sowohl auf berichteter (107%) als auch auf organischer Basis (132%) über der wichtigen Marke von
100%. Die gilt auch für den Dreijahreszeitraum 2013-2015 (109% bzw. 121%). Die statistische Reichweite liegt
bezogen auf die Öl- und Gasförderung des Konzerns im Jahr 2015 bei über 13 Jahren, was unter den „Majors“
einen überdurchschnittlichen Wert darstellt.
Die Öl- und Gasförderung soll in 2017 um mehr als 4% y/y (2016: +4,5% y/y; 2015: +9% y/y) erhöht werden.
Die durchschnittliche jährliche Wachstumsrate (CAGR) der Öl- und Gasförderung (Basisjahr: 2014) soll nach wie
vor 5% betragen (bis 2020). Die organischen Investitionen sollen sich in 2017 auf 16-17 (2016: 18) Mrd. USD
und im Zeitraum 2018-2020 auf 15-17 Mrd. USD p.a. belaufen. Die Desinvestitionen (2015-2017) sieht Total
weiterhin bei 10 Mrd. USD (davon bisher realisiert: 80%). Total will die operativen Kosten (2018: um 4 Mrd. USD
ggü. 2014; 2017: um 3,5 (bisher: >3) Mrd. USD ggü. 2014) reduzieren. Bei einem Ölpreis (Brent) von 50 (bisher:
55) USD je Barrel in 2017 soll der operative Cashflow die Investitionen und die Dividende decken. Sollte der
Brent-Preis in 2017 60 USD je Barrel erreichen, will Total die Aktiendividenden-Option zwar weiter anbieten,
aber den Discount nicht mehr gewähren. Priorität hat zunächst die Rückführung der Verschuldung (Ziel-Gearing
(gemäß Unternehmensdefinition): 20% (31.12.2016: 27%)). In Reaktion auf das Pariser Klimaabkommen wird
Total den Fokus verstärkt auf das Gas- und Stromgeschäft sowie die Erneuerbaren Energien legen.
Wir haben unsere Prognosen für 2017 (u.a. bereinigtes/berichtetes EpS: 4,56 (alt: 4,67) USD; Dividende je
Aktie: unverändert 2,60 USD bzw. 2,48 Euro (0,62 Euro je Quartal)) und 2018 (u.a. bereinigtes/berichtetes EpS:
4,85 (alt: 5,27) USD; Dividende je Aktie: 2,65 (alt: 2,64) USD bzw. 2,52 (alt: 2,48) Euro (0,63 Euro je Quartal))
mehrheitlich angepasst. Auf Basis unseres Gordon Growth-Modells (Startjahr: 2017 (bisher: 2016)) haben wir
ein neues Kursziel von 55,00 (alt: 52,00) Euro für die Total-Aktie ermittelt. Bei einem Aufwärtspotenzial von
über 15% votieren wir weiterhin mit Kaufen.
20
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- integriertes Geschäftsmodell
- überdurchschnittlicher Anteil des Fördergeschäfts ist soge-
- überdurchschnittliche Reichweite der nachgewiesenen Öl- und
Gasreserven
- Total hat eine gute Reputation im Bereich Projektmanagement
- attraktive Ausschüttungspolitik
nannten Production Share Agreements und Einflüssen der
OPEC ausgesetzt
- Teile des Fördergeschäfts sind in geopolitisch problematischen Regionen angesiedelt
- investitionsintensives Geschäftsmodell
- mehrfache Senkung der Produktionsziele in den letzten Jahren
- Verwässerung (Option: Dividende in Form von neuen Aktien)
Chancen
Risiken
- mittel- und langfristig steigende Nachfrage nach Öl, Gas und
- Gewinnentwicklung ist stark von den Öl- und Gaspreisen so-
Ölprodukten
wie den Raffineriemargen abhängig
- erfolgreiche Umwandlung der Öl- und Gasressourcen in Reserven
- Regulierung (Sicherheit und Umwelt)
- Konzernumbau (Buchgewinne aus Desinvestitionen)
- Wechselkursabhängigkeit
- Effizienzsteigerungsmaßnahmen
- steigendes Russland-Exposure
- veränderte Politik der OPEC
- Ratingherabstufung (bei S&P lautet der Rating-Ausblick auf
„negativ“)
Quelle: NATIONAL-BANK AG
21
DAILY
Total
Gewinn- und Verlustrechnung
2014
2015
2016(e)
2017e
2018e
Umsatz
236.122
165.357
149.743
183.435
193.524
EBITDA
28.730
20.414
18.982
27.699
31.061
-19.656
-17.720
-13.523
-11.859
-12.333
EBIT
9.074
2.694
5.459
15.840
18.728
Finanzergebnis
3.790
3.745
1.717
2.250
2.400
EBT
12.864
6.439
7.176
18.090
21.128
Steuern
-8.614
-1.653
-970
-6.784
-8.979
4.250
4.786
6.206
11.306
12.148
in Mio. USD (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
Abschreibungen
Ergebnis nach Steuern
Minderheitenanteile
-6
187
-213
-250
-275
Nettoergebnis
4.244
4.973
5.993
11.056
11.873
Anzahl Aktien (Mio. St.)
2.273
2.295
2.375
2.425
2.450
Ergebnis je Aktie
1,87
2,17
2,52
4,56
4,85
Dividende je Aktie
2,93
2,68
2,57
2,60
2,65
Umsatz
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
EBITDA
12,2%
12,3%
12,7%
15,1%
16,1%
Abschreibungen
8,3%
10,7%
9,0%
6,5%
6,4%
EBIT
3,8%
1,6%
3,6%
8,6%
9,7%
EBT
5,4%
3,9%
4,8%
9,9%
10,9%
Steuern
3,6%
1,0%
0,6%
3,7%
4,6%
Ergebnis nach Steuern
1,8%
2,9%
4,1%
6,2%
6,3%
Nettoergebnis
1,8%
3,0%
4,0%
6,0%
6,1%
in % vom Umsatz
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Total
22
DAILY
Total
Bilanz- und Kapitalflussdaten
2014
2015
2016(e)
2017e
2018e
Bilanzsumme
Anlagevermögen
Geschäfts- und Firmenwert
Vorräte
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Liquide Mittel
Eigenkapital
Verzinsliches Fremdkapital
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
Summe Fremdkapital
229.798
151.821
619
15.196
15.704
25.181
93.531
56.423
24.150
136.267
224.484
154.248
626
13.116
10.629
23.269
95.409
56.952
20.928
129.075
230.978
158.461
626
15.247
12.213
24.597
101.574
56.987
23.227
129.404
231.201
159.602
626
14.491
11.740
24.703
106.771
53.022
22.012
124.430
235.989
163.769
626
15.288
12.386
23.675
112.604
50.557
23.223
123.385
Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit
Cashflow aus Investitionstätigkeit
Free Cashflow
Cashflow aus Finanzierungstätigkeit
Summe der Cashflows
25.608
-24.319
1.289
5.909
7.198
19.946
-20.449
-503
1.060
557
16.521
-17.653
-1.132
3.532
2.400
23.180
-13.000
10.180
-10.075
106
24.251
-16.500
7.751
-8.780
-1.029
in Mio. USD
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Total
Total
Wichtige Kennzahlen
2014
2015
2016(e)
2017e
2018e
EV / Umsatz
EV / EBITDA
EV / EBIT
KGV
KBV
KCV
KUV
Dividendenrendite
0,7
6,1
19,4
34,1
1,5
5,6
0,6
4,6%
0,9
7,2
54,8
22,9
1,2
5,7
0,7
5,4%
1,0
7,6
26,4
18,6
1,1
6,8
0,7
5,5%
0,8
5,6
9,8
11,1
1,1
5,3
0,7
5,2%
0,8
5,0
8,3
10,4
1,1
5,1
0,6
5,2%
Eigenkapitalrendite (ROE)
ROCE
ROI
4,5%
5,7%
1,8%
5,2%
1,7%
2,2%
5,9%
3,4%
2,6%
10,4%
9,7%
4,8%
10,5%
11,1%
5,0%
Eigenkapitalquote
Anlagendeckungsgrad
Anlagenintensität
Vorräte / Umsatz
Forderungen / Umsatz
Working Capital-Quote
Nettofinanzverschuldung (in Mio. USD)
Nettofinanzverschuldung / EBITDA
40,7%
61,6%
66,1%
6,4%
6,7%
2,9%
31.242
1,1
42,5%
61,9%
68,7%
7,9%
6,4%
1,7%
33.683
1,6
44,0%
64,1%
68,6%
10,2%
8,2%
2,8%
32.390
1,7
46,2%
66,9%
69,0%
7,9%
6,4%
2,3%
28.319
1,0
47,7%
68,8%
69,4%
7,9%
6,4%
2,3%
26.882
0,9
Capex / Umsatz
Capex / Abschreibungen
Free Cashflow / Umsatz
10,3%
123,7%
0,5%
12,4%
115,4%
-0,3%
11,8%
130,5%
-0,8%
7,1%
109,6%
5,5%
8,5%
133,8%
4,0%
0,57
13,75
11,08
41,15
-0,22
14,68
10,14
41,57
-0,48
13,64
10,36
42,77
4,20
11,68
10,19
44,03
3,16
10,97
9,66
45,96
Free Cash Flow / Aktie (USD)
Nettofinanzverschuldung / Aktie (USD)
Cash / Aktie (USD)
Buchwert / Aktie (USD)
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Total
23
DAILY
Zurich Insurance Group
Anlass:
Zahlen für das vierte Quartal 2016
Verkaufen (Verkaufen)
Kurs am 09.02.17 um 17:30 h:
282,50 CHF
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
10.02.2017 / 11:30h
Mit einem Nettoergebnis von 0,69 (Vj.: -0,42) Mrd. USD im vierten
Erstmals weitergegeben:
10.02.2017 / 13:30h
Quartal (Q4) 2016 wurden sowohl unsere Prognose (0,86 Mrd.
USD) als auch der Marktkonsens (0,79 Mrd. USD) verfehlt. Ur-
Kursziel:
sächlich für die schwächer als von uns prognostizierten Ergebnis-
Marktkapitalisierung:
42,56 Mrd. CHF
Branche:
Versicherungen
triebsergebnis (BOP) von 1,13 (Vj.: 0,42; unsere Prognose: 1,38)
Land:
Schweiz
Mrd. USD. Dabei entwickelten sich sowohl das Segment General
WKN:
579919
Insurance als auch das Segment Global Life schlechter als von
Reuters:
ZURN.VX
uns prognostiziert. Insgesamt konnte uns die Qualität der Q4Zahlen nicht überzeugen. Die Ergebnisverbesserungen waren im
Kennzahlen
entwicklung war im Wesentlichen ein geringer als erwartetes Be-
12/16(e)
12/17e
12/18e
21,55
22,05
23,27
11,1
12,8
12,1
17,26
17,34
17,51
(Vj.: 32,8%); Gj. 2016: 31,8% (Gj. 2015: 31,7%)). Wir haben un-
Div.-Rendite
7,2%
6,1%
6,2%
sere EpS-Prognose für 2017 auf 22,05 (alt: 19,44) USD und für
Kurs/Umsatz
0,5
0,6
0,6
2018 auf 23,27 (alt: 21,63) USD angehoben. Wir votieren weiter-
Kurs/Op Ergebnis
7,2
8,6
8,1
hin mit Verkaufen für die Zurich-Aktie. Andere Versicherer wie
99,1%
97,9%
97,9%
1,2
1,3
1,3
Gewinn
Kurs/Gewinn
Dividende
Combined Ratio
Kurs/Buchwert
Wesentlichen auf die schwache Vorjahresbasis zurückzuführen.
Die strukturell zu hohe Kostenbasis im Segment General Insurance bleibt vorerst bestehen (Kosten-Quote Q4 2016: 33,7%
u.a. die Allianz sehen wir unverändert als besser aufgestellt an.
Gegen die Zurich-Aktie spricht u.E. insbesondere das im Branchenvergleich hohe Bewertungsniveau (u.a. KBV 2017e: 1,3; Median europäischer Versicherer: 0,9).
300
260
220
180
Feb 12
Mai 13
Aug 14
Nov 15
140
Feb 17
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
8,2%
16,3%
48,8%
Relativ z. Stoxx Europe 50
0,6%
10,5%
34,8%
Erstempfehlung:
22.05.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
11.11.2014
Von Halten auf Verkaufen
24
Markus Rießelmann (Analyst)
DAILY
Highlights
•
Mit einem Nettoergebnis von 0,69 (Vj.: -0,42) Mrd. USD in Q4 2016 wurden sowohl unsere Prognose
als auch der Marktkonsens verfehlt.
•
Die verbesserte operative Entwicklung im Schlussquartal ist im Wesentlichen auf die schwache
Vorjahresbasis zurückzuführen.
Geschäftsentwicklung
Mit einem Nettoergebnis von 0,69 (Vj.: -0,42) Mrd. USD in Q4 2016 wurden sowohl unsere Prognose (0,86 Mrd.
USD) als auch der Marktkonsens (0,79 Mrd. USD) verfehlt. Ursächlich für die schwächer als von uns prognostizierte Ergebnisentwicklung war im Wesentlichen ein geringer als erwartetes Betriebsergebnis (BOP) von 1,13
(Vj.: 0,42; unsere Prognose: 1,38) Mrd. USD. Dabei entwickelten sich sowohl das Segment General Insurance
als auch das Segment Global Life schlechter als von uns prognostiziert. Das Betriebsergebnis in der Schadenversicherung (+0,61 (Vj.: -0,12) Mrd. USD) war im Vorjahr insbesondere durch überdurchschnittlich hohe
Schadenaufwendungen im Zusammenhang mit Stürmen in Großbritannien und Irland belastet. Entsprechend
verbesserte sich das versicherungstechnische Ergebnis deutlich auf +97 (Vj.: -605) Mio. USD (dabei SchadenKosten-Quote: 98,5% (Vj.: 108,6%)). Das Kapitalanlageergebnis verschlechterte sich auf 485 (Vj.: 499) Mio.
USD. In der Lebensversicherung konnte ein Anstieg des BOP auf 0,31 (Vj.: 0,30) Mrd. USD verzeichnet werden.
Ursächlich waren höhere Ergebnisbeiträge der Regionen Lateinamerika und Asien-Pazifik. Als Belastungsfaktoren erwiesen sich die Regionen Nordamerika und EMEA. Das Kapitalanlageergebnis fiel auf 0,89 (Vj.: 0,96)
Mrd. USD. Im Segment Farmers konnte ein erfreulicher Anstieg des BOP auf 0,45 (Vj.: 0,35) Mrd. USD verzeichnet werden. Der Dividendenvorschlag für das Geschäftsjahr 2016 entsprach mit 17,00 (Vj.: 17,00) CHF je Aktie
(entspricht rund 17,26 USD) unserer Erwartung.
Zurich Insurance Group
Gesamterträge Q4 2015
Gesamterträge Q4 2016
in Mio. USD
in Mio. USD
gg. Vj.
General Insurance
7.778
6.976
-10,3%
Global Life
10.531
7.943
-24,6%
Farmers
1.303
1.122
-13,9%
Sonstige
45
-354
-
Konzern
19.657
15.687
-20,2%
Quelle: Zurich Insurance Group, NATIONAL-BANK AG
25
Veränderung
DAILY
Betriebsergebnis Q4 2015
Betriebsergebnis Q4 2016
Veränderung
in Mio. USD
in Mio. USD
gg. Vj.
General Insurance
-120
611
-
Global Life
299
312
4,3%
Zurich Insurance Group
Farmers
351
450
28,2%
Sonstige
-108
-245
-
Konzern
422
1.128
>100%
Quelle: Zurich Insurance Group, NATIONAL-BANK AG
Perspektiven
Das den Aktionären zurechenbare Eigenkapital fiel zum 31.12.2016 auf 30,66 (30.09.2016: 32,47) Mrd. USD.
Auf Basis des internen Modells (Zurich Economic Capital Model; kein Ausweis der Solvabilitätsquote nach Solvency II) verbesserte sich die Kapitalquote zum 31.12.2016 auf 122% (30.09.2016: 113%) und lag damit oberhalb des Zielbandes von 100% bis 120%.
Insgesamt konnte uns die Qualität der Q4-Zahlen nicht überzeugen. Die Ergebnisverbesserungen waren im Wesentlichen auf die schwache Vorjahresbasis zurückzuführen. Die strukturell zu hohe Kostenbasis im Segment
General Insurance bleibt vorerst bestehen (Kosten-Quote Q4 2016: 33,7% (Vj.: 32,8%); Gj. 2016: 31,8% (Gj.
2015: 31,7%)). Entsprechend befindet sich Zurich in einer Restrukturierung. Basierend auf den Kosten von
2015 sollen bis 2019 Nettoeinsparungen von 1,5 Mrd. USD erzielt werden (u.a. durch Überprüfung der IT-Systeme; bisher erreicht: 0,3 Mrd. USD). Dies geht im laufenden Geschäftsjahr und in 2018 mit durchschnittlichen
Restrukturierungskosten von 0,5 Mrd. USD pro Jahr einher. In Zusammenhang mit der bereits Ende Juni 2016
eingeleiteten Verschlankung der Organisationsstruktur sollen die Kosteneinsparungen ab 2017 in einer Eigenkapitalrendite (gemessen am Betriebsergebnis nach Steuern) von über 12% resultieren (Gj.: 2016: 11,6% (Gj.
2015: 6,4%)).
Wir haben unsere EpS-Prognose für 2017 auf 22,05 (alt: 19,44) USD und für 2018 auf 23,27 (alt: 21,63) USD
angehoben. Wir votieren weiterhin mit Verkaufen für die Zurich-Aktie. Andere Versicherer wie u.a. die Allianz
sehen wir unverändert als besser aufgestellt an. Gegen die Zurich-Aktie spricht u.E. insbesondere das im Branchenvergleich hohe Bewertungsniveau (u.a. KBV 2017e: 1,3; Median europäischer Versicherer: 0,9).
26
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- Ratensteigerungen in der Schaden- und Unfallversicherung
- negative Währungseffekte
- Präsenz in Wachstumsregionen (u.a. Lateinamerika)
- anhaltend niedriges Zinsniveau gefährdet Erreichen des
- attraktive Dividendenpolitik
Unternehmensziels
- hohe Abhängigkeit von Naturkatastrophen
- Engagement in Staatsanleihen der „GIIPS“-Länder
- im Branchenvergleich ambitioniertes Bewertungsniveau (u.a.
KBV)
- strukturell hohe Kostenbasis im Segment General Insurance
Chancen
Risiken
- Ausbau der Marktposition in Wachstumsmärkten
- Verschärfung der regulatorischen Anforderungen
- abnehmende Schadenbelastungen (betrifft insbesondere General
- weiterhin ungünstiges Zinsumfeld
Insurance)
- Verfehlen der Unternehmenszielsetzung
- ansteigendes Zinsniveau
- Sondereffekte verzerren Ergebnis
- Umbau im Segment General Insurance
- überdurchschnittliches Schadenaufkommen
Quelle: NATIONAL-BANK AG
27
DAILY
Zurich Insurance Group
Gewinn- und Verlustrechnung
2014
2015
2016(e)
2017e
2018e
Gesamterträge
71.435
59.671
66.475
64.747
65.265
Verwaltungsaufwand
64.938
54.799
60.549
58.922
59.219
EBITDA
6.497
4.872
5.926
5.825
6.046
EBT
4.638
2.916
4.530
4.488
4.774
Nettoergebnis nach Steuern
3.949
1.842
3.211
3.285
3.467
Anzahl Aktien (Mio. St.)
148
149
149
149
149
Ergebnis je Aktie (USD)
26,68
12,36
21,55
22,05
23,27
Dividende je Aktie (USD)
18,59
17,68
17,26
17,34
17,51
2014
2015
2016(e)
2017e
2018e
406.529
7.600
339.276
7.390
253.719
70.813
34.735
381.972
8.159
317.966
6.055
237.622
70.627
31.178
382.679
7.197
315.715
6.590
238.326
69.113
30.660
386.422
7.251
318.872
6.590
240.709
69.459
31.374
390.149
7.252
322.061
6.590
243.116
69.806
32.257
in Mio. USD (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Zurich Insurance Group
Zurich Insurance Group
Bilanz- und Kapitalflussdaten
in Mio. USD
Bilanzsumme
Barreserve
Finanzanlagen
Goodwill
Verbindlichkeiten aus Versicherungsverträgen
Verbindlichkeiten aus Investmentverträgen
Eigenkapital
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Zurich Insurance Group
Zurich Insurance Group
Wichtige Kennzahlen
2014
2015
2016(e)
2017e
2018e
Buchwert je Aktie
KGV
KBV
Dividendenrendite
234,6
11,0
1,3
6,3%
209,3
23,7
1,4
6,0%
205,8
11,1
1,2
7,2%
210,6
12,8
1,3
6,1%
216,5
12,1
1,3
6,2%
ROE (vor Steuern)
ROE (nach Steuern)
13,8%
11,7%
8,8%
5,6%
14,7%
10,4%
14,5%
10,6%
15,0%
10,9%
96,8%
196,0%
103,6%
203,0%
99,1%
195,0%
97,9%
201,0%
97,9%
201,0%
Combined-Ratio
Solvabilitätsquote
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Zurich Insurance Group
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DAILY
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Diese Ausgabe wurde in Übereinstimmung mit den internen Regeln der NATIONAL-BANK AG zum Umgang mit möglichen Interessenkonflikten erstellt.
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überschreitet.
5) Die NATIONAL-BANK AG war in den vergangenen zwölf Monaten an der öffentlichen Emission von Finanzinstrumenten der bewerteten Gesellschaft
federführend beteiligt.
Die Überwachung der korrekten Handhabung möglicher Interessenkonflikte obliegt dem Compliance Beauftragten der NATIONAL-BANK AG.
Zusammenfassung der Bewertungsgrundlagen
Zur Unternehmensbewertung werden gängige und anerkannte Bewertungsmethoden (u.a. Discounted-Cash-Flow-Methode (DCF-Methode), Peer-GroupAnalyse) verwandt. In der DCF-Methode wird der Ertragswert der Emittenten berechnet, der die Summe der abgezinsten Unternehmenserfolge, d.h. des
Barwertes der zukünftigen Nettoausschüttungen des Emittenten, darstellt. Der Ertragswert wird somit durch die erwarteten künftigen Unternehmenserfolge
und durch den angewandten Kapitalisierungszinsfuß bestimmt. In der Peer-Group-Analyse werden an der Börse notierte Emittenten durch den Vergleich
von Verhältniskennzahlen (z.B. Kurs-/Gewinnverhältnis, Kurs-/Buchwert-Verhältnis, Enterprise Value/Umsatz, Enterprise Value/EBITDA, Enterprise
Value/EBIT) bewertet. Die Vergleichbarkeit der Verhältniskennzahlen wird in erster Linie durch die Geschäftstätigkeit und die wirtschaftlichen Aussichten
bestimmt. Bei der Einstufung von Anlageempfehlungen stellen die Analysten die von ihnen erwartete Wertentwicklung innerhalb des folgenden 6-12Monatszeitraums ihrer Einschätzung der gesamten erwarteten Kursentwicklung auf dem jeweiligen Markt gegenüber. Dabei fließt das vorstehend
Beschriebene und ganz allgemein ihre Sicht der künftigen Markt- und Konjunkturentwicklung in die Bewertung ein. Innerhalb dieses allgemeinen Rahmens
bedeutet die Einstufung "Kaufen", dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung über dem Kursverlauf des Marktes liegt.
"Halten" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung im Marktdurchschnitt liegt. "Verkaufen" bedeutet, dass
die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung unter dem Kursverlauf des Marktes liegt.
Weitere Informationen zu den geschützten Bewertungsmodellen finden sich auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG unter
https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/Vermoegensmanagement/Research/Verordnung_2016-958.pdf
sowie eine Übersicht der Empfehlungen unter
https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/Vermoegensmanagement/Research/Uebersicht_Empfehlungen.pdf.
Sensitivität der Bewertungsparameter
Die der Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Zahlen aus der Gewinn- und Verlustrechnung, Kapitalabflussberechnung und Bilanz sind
datumsbezogene Schätzungen und somit mit Risiken behaftet. Diese können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern.
Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht ein deutliches Risiko, dass das Kursziel nicht innerhalb des erwarteten Zeitrahmens
erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf den Wettbewerbsdruck oder bei der Nachfrage nach den Produkten
eines Emittenten. Solche Nachfrageschwankungen können sich durch Veränderungen technologischer Art, der gesamtkonjunkturellen Aktivität oder in
einigen Fällen durch Änderungen bei gesellschaftlichen Wertvorstellungen ergeben. Veränderungen im Steuerrecht, beim Wechselkurs und, in bestimmten
Branchen, auch bei Regulierungen können sich gleichfalls auf die Bewertung auswirken. Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren
erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit.
Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen:
Es existiert keine zeitliche Bedingung für die Aktualisierungen einer Anlageempfehlung, da diese laufend überprüft wird. Ein Datum oder eine Frequenz für
eine Aktualisierung der Anlageempfehlungen kann daher nicht angegeben werden. Falls eine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer
Anlageempfehlung existiert bzw. eine Änderung bereits angekündigter derartiger Bedingungen eintritt, so wird dies in der Anlageempfehlung genannt.
Beschreibung der organisatorischen internen Regelungen zur Vermeidung von Interessenkonflikten und eine Angabe zur Vergütungspolitik
Die Informationen können auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG abgerufen werden:
https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/Vermoegensmanagement/Research/Verordnung_2016-958.pdf.
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