31. August 2016 Marktdaten 2 Unternehmenskommentare 3 Anheuser-Busch InBev 3 Apple 4 Rechtliche Hinweise 10 DAILY Marktdaten im Überblick Deutschland Deutschland DAX DAX MDAX MDAX TecDAX TecDAX Bund-Future Bund-Future 10j. Bund in % 10j. Bund in % 3M-Zins in % 3M-Zins in % Schlusskurs Vortag Änderung 10.658 9.662,40 21.600 16.754,70 1.739 1.257,26 167,73 7.216,97 -0,0910 13,91 -0,3203 13,91 10.544 9.596,77 21.518 16.633,59 1.725 1.256,49 167,57 7.169,08 -0,0830 14,56 -0,3203 14,56 1,07% 0,68% 0,38% 0,73% 0,78% 0,06% 0,10% 0,67% 9,64% -4,46% 0,00% -4,46% 3.031 6.821 3.119,06 8.236 6.663,62 8.417,58 2.999 6.838 3.097,95 8.184 6.659,42 8.383,90 1,08% -0,25% 0,68% 0,63% 0,06% 0,40% 18.454 2.176 16.154,39 5.223 4.244,03 16.725 14.313,03 1.313 18.503 2.180 16.027,59 5.232 4.240,67 16.737 14.534,74 1.313 -0,26% -0,20% 0,79% -0,18% 0,08% -0,07% -1,53% -0,03% 1,1143 1.320,00 1.318,15 109,08 48,37 1,3693 1,1189 1.296,00 1.318,75 108,73 49,26 1,3681 -0,41% 1,85% -0,05% 0,32% -1,81% 0,09% Europa Europa EuroStoxx 50 FTSE 100 50 EuroStoxx SMI FTSE 100 SMI Welt DOW JONES Welt S&P 500 DOW JONES NASDAQ COMPOSITE NASDAQ COMPOSITE NIKKEI 225 NIKKEI 225 TOPIX Rohstoffeund / Devisen Rohstoffe Devisen Euro in US-Dollar Gold (US-Dollar je Feinunze) Gold (US-Dollar je Feinunze) Brent-Öl (US-Dollar je Barrel) Brent-Öl (US-Dollar Euro in US-Dollar je Barrel) DAX (Kurs und 90 Tage moving average) Aug 11 Aug 12 Quelle: Bloomberg 2 Aug 13 Aug 14 Aug 15 Bund-Future (Kurs und 90 Tage moving average) 12.800 170 11.200 162 9.600 154 8.000 146 6.400 138 4.800 Aug 16 Aug 11 Aug 12 Quelle: Bloomberg Aug 13 Aug 14 Aug 15 130 Aug 16 DAILY Unternehmenskommentare Anheuser-Busch InBev Anlass: Update zur Übernahme von SABMiller Verkaufen (Verkaufen) Kurs am 30.08.16 um 17:35 h: 112,70 EUR Einschätzung: Erstellung abgeschlossen: 31.08.2016 / 10:30h Der Brauereikonzern Anheuser-Busch InBev (ABInBev) hat Erstmals weitergegeben: 31.08.2016 / 12:30h gestern (30.08.) ein Update zur Übernahme von SABMiller veröffentlicht. Nach dem Erhalt aller relevanten kartellrechtlichen Kursziel: Marktkapitalisierung: 181,25 Mrd. EUR Branche: Genehmigungen, müssen nun am 28.09. die jeweiligen (außerordentlichen Hauptversammlungen) von ABInBev, SABMiller und Nahrungsmittel Newbelco (Arbeitsname) der Transaktion zustimmen. Diese Land: Belgien erfolgt in insgesamt drei Schritten und wird am 10.10.2016 durch WKN: 590932 die Verschmelzung von ABInBev auf die Newbelco abge- ABI.BR schlossen. Am 11.10. erfolgt dann die Erstnotiz der Aktie des 12/15 12/16e 12/17e fusionierten Unternehmens an der Euronext Brüssel. Erstmals Reuters: Kennzahlen wurden die Synergieeffekte genannt (innerhalb von vier Jahren Gewinn 4,96 2,47 4,76 Kurs/Gewinn 24,2 50,9 26,4 Dividende 3,91 3,91 4,00 SABMiller bereits identifizierten Synergien (1,05 Mrd. USD; davon Div.-Rendite 3,3% 3,1% 3,2% 547 Mio. USD bereits realisiert)). Dem stehen Einmalkosten in Kurs/Umsatz 4,6 4,5 3,4 Höhe von 0,9 Mrd. USD (in den ersten drei Jahren) gegenüber. Auf Kurs/Op Ergebnis 14,4 15,5 11,2 Grund der erstmaligen Berücksichtigung der Transaktion passen Kurs/Cashflow 14,2 14,3 22,1 Kurs/Buchwert 4,4 2,4 2,7 Kosteneinsparungen von mindestens 1,4 Mrd. USD (vor Steuern) p.a. (u.a. Abbau von 3% der Arbeitsplätze), zusätzlich zu den von wir unsere Prognosen für 2016 (nur Dividende je Aktie (DpS): 3,91 (alt: 4,02) USD) und 2017 (EpS berichtet/bereinigt: 4,76 (alt: 4,22) USD; DpS: 4,00 (alt: 4,24) USD) an. Trotz der signifikanten Synergieeffekte sehen wir mit Blick auf das aktuelle 130 105 Aug 11 Nov 12 Feb 14 Mai 15 Bewertungsniveau, die hohe Verschuldung sowie das schwierige 80 Marktumfeld in wichtigen Märkten (Brasilien, China) weiterhin 55 kein Kurspotenzial für die ABInBev-Aktie und bestätigen unser 30 Aug 16 Verkaufen-Votum (Peer Group-Modell). Quelle: Bloomberg Lars Lusebrink (Senior Analyst) Performance 3 Mon. Absolut -1,0% 8,8% 15,6% 0,1% 5,9% 22,9% Relativ z. EuroStoxx 50 Erstempfehlung: 6 Mon. 12 Mon. 12.05.2014 Historie der Umstufungen (12 Monate): 01.03.2016 Von Halten auf Verkaufen 3 DAILY Apple Anlass: EU-Kommission fordert milliardenschwere Steuernachzahlung Kaufen (Kaufen) Kurs am 30.08.16 um 21:59 h: 106,00 USD Einschätzung: Erstellung abgeschlossen: 31.08.2016 / 10:30h Die EU-Kommission ist zu der Entscheidung gekommen, dass Erstmals weitergegeben: 31.08.2016 / 12:30h Irland Apple unzulässige Steuervergünstigungen gewährt hat. Sie Kursziel: 125,00 USD Marktkapitalisierung: 571,17 Mrd. USD Branche: hat Irland daher aufgefordert, von Apple die unrechtmäßigen Steuervergünstigungen von bis zu 13 Mrd. Euro (Zeitraum 20032014) zzgl. Zinsen zurückzufordern. Sowohl Apple als auch Irland Technologie wollen gegen die Entscheidung der EU-Kommission juristisch Land: USA vorgehen. Der Apple-Konzern wies per 25.06.2016 eine Netto- WKN: 865985 liquidität (inklusive langfristiger Wertpapiere) von 146,6 Mrd. AAPL.O USD auf, so dass u.E. eine entsprechende Steuerzahlung ohne 09/15 09/16e 09/17e weiteres verkraftbar wäre. Zudem ist die Eigenkapitalbasis mit Reuters: Kennzahlen 126,5 Mrd. USD (Eigenkapitalquote: 41%) mehr als ausreichend, Gewinn 9,22 8,12 8,91 Kurs/Gewinn 12,9 13,1 11,9 Dividende 1,98 2,18 2,38 Allerdings könnte Apple u.E. ein Imageschaden durch die ge- Div.-Rendite 1,7% 2,1% 2,2% ringen Steuersätze (2003: 1%; 2014: 0,005%) entstehen, wenn Kurs/Umsatz 2,9 2,7 2,6 ein Gericht die Entscheidung der EU-Kommission bestätigt. Wir Kurs/Op Ergebnis 9,6 9,8 9,3 bestätigen unser Kaufen-Votum (Kursziel: unverändert 125,00 Kurs/Cashflow 8,5 10,1 9,5 Kurs/Buchwert 5,8 4,9 4,8 um einen potenziellen Quartalsverlust (Nettogewinn Q3 2015/ 16: 7,8 Mrd. USD; Q1-Q3 2015/16: 36,7 Mrd. USD) abzufedern. USD (Peer Group-Modell)) für die Apple-Aktie. Positive Kursimpulse könnte die Neuheiten-Präsentation (07.09.) liefern. Markus Friebel (Analyst), Sven Diermeier (Senior Analyst) 140 115 90 65 Aug 11 Nov 12 Feb 14 Mai 15 40 Aug 16 Quelle: Bloomberg Performance 3 Mon. Absolut 6,1% Relativ z. DJ Ind. Avg. 2,4% Erstempfehlung: 6 Mon. 12 Mon. 9,6% -6,0% -2,1% -17,6% 24.04.2014 Historie der Umstufungen (12 Monate): 05.08.2015 Von Halten auf Kaufen 17.11.2014 4 Von Kaufen auf Halten DAILY Highlights • Die EU-Kommission hat Irland angewiesen, von Apple bis zu 13 Mrd. Euro an ungerechtfertigten Steuervergünstigungen zzgl. Zinsen zu fordern. • Der Apple-Konzern wies per 25.06. eine Nettoliquidität von 146,6 Mrd. USD aus. Geschäftsentwicklung Wie bereits Ende Juli kommentiert, sank der Umsatz im dritten Quartal (Q3) 2015/16 (25.06.) das zweite Quartal in Folge deutlich um 14,6% auf 42,36 (Vj.: 49,61; unsere Prognose: 43,48; Marktkonsens: 42,06) Mrd. USD. Ursächlich hierfür war erneut der deutliche Rückgang beim iPhone-Absatz (-15,0% y/y auf 40,40 Mio. Geräte; Umsatz: -23,3% y/y auf 24,05 Mrd. USD). Überraschenderweise konnte aber seit längerer Zeit wieder ein steigender iPad-Umsatz verzeichnet werden (+7,4% y/y auf 4,88 Mrd. USD), was an den teureren iPad ProModellen liegt, denn der gesamte iPad-Absatz sank um 9,0% y/y auf 9,95 Mio. Stück. Die Serviceerlöse erweisen sich weiterhin als stabiler Wachstumsgarant (+18,9% y/y auf 5,98 Mrd. USD), während die Sonstigen Produkte (-16,0% y/y auf 2,22 Mrd. USD), unter denen u.a. auch die Apple Watch zu finden ist, nach vier sehr wachstumsstarken Quartalen in Folge nun einen deutlichen Umsatzeinbruch hinnehmen musste. Auf regionaler Ebene konnte erneut nur Japan (+22,9% y/y) ein Wachstum verzeichnen. In Greater China (China, HongKong und Taiwan) fielen die Erlöse um 33,1% y/y auf 8,85 Mrd. USD. In den ersten neun Monaten (9M) 2015/16 sank der Konzernumsatz um 7,4% auf 168,79 (Vj.: 182,21) Mrd. USD. Umsatz Apple Veränderung Q3 2014/15 Q2 2015/16 Q3 2015/16 in Mio. USD in Mio. USD in Mio. USD gg. Vj. gg. Vq. iPhone 31.368 32.857 24.048 -23,3% -26,8% iPad 4.538 4.413 4.876 7,4% 10,5% Mac 6.030 5.107 5.239 -13,1% 2,6% Services (iTunes, App Store etc.) 5.028 5.991 5.976 18,9% -0,3% Other Products (Apple Watch, iPod, Apple TV, Beats etc.) 2.641 2.189 2.219 -16,0% 1,4% Konzern 49.605 50.557 42.358 -14,6% -16,2% Quelle: Apple, NATIONAL-BANK AG Das operative Ergebnis brach in Q3 2015/16 um 28,2% auf 10,11 (Vj.: 14,08; unsere Prognose: 10,65; Marktkonsens: 9,92) Mrd. USD ein. Neben der rückläufigen Bruttomarge (38,0% (Vj.: 39,7%)) waren die weiter signifikant ansteigenden operativen Ausgaben (+7,2% y/y auf 6,00 Mrd. USD; ausschließlich auf Grund des deutlichen Anstiegs der Forschungs- und Entwicklungskosten (+25,9% y/y auf 2,56 Mrd. USD)) hierfür verantwortlich. Der Nettogewinn brach ebenfalls ein und zwar um 27,0% auf 7,80 (Vj.: 10,68; unsere Prognose: 8,07; Marktkonsens: 7,66) Mrd. USD. In 9M 2015/16 sank das Nettoergebnis um 13,2% auf 36,67 (Vj.: 42,27) Mrd. USD. 5 DAILY Umsatz Apple Veränderung 9M 2014/15 9M 2015/16 in Mio. USD in Mio. USD gg. Vj. iPhone 122.832 108.540 -11,6% iPad 18.951 16.373 -13,6% Mac 18.589 17.092 -8,1% Services (iTunes, App Store etc.) 14.823 18.023 21,6% 7.019 8.759 24,8% 182.214 168.787 -7,4% Other Products (Apple Watch, iPod, Apple TV, Beats etc.) Konzern Quelle: Apple, NATIONAL-BANK AG Perspektiven Der Umsatz soll in Q4 2015/16 (30.09.) zwischen 45,5 und 47,5 (Vj.: 51,5) Mrd. USD liegen. Auch dies ist wieder schlechter als von uns erwartet, aber besser als der Marktkonsens. Für die Bruttomarge werden 37,5%38,0% (Vj.: 39,9%) in Aussicht gestellt. Die EU-Kommission ist zu der Entscheidung gekommen (am 30.08.), dass das EU-Mitglied Irland dem ITKonzern Apple unzulässige Steuervergünstigungen gewährt hat. Sie hat Irland daher aufgefordert, von Apple die unrechtmäßigen Steuervergünstigungen von bis zu 13 Mrd. Euro (Zeitraum 2003-2014) zzgl. Zinsen zurückzufordern. Sowohl Apple als auch Irland wollen gegen die Entscheidung der EU-Kommission juristisch vorgehen. Der Apple-Konzern wies per 25.06.2016 eine Nettoliquidität (inklusive langfristiger Wertpapiere) von 146,6 Mrd. USD sowie eine Eigenkapitalbasis von 126,5 Mrd. USD (Eigenkapitalquote: 41%) aus. Apple könnte u.E. ein Imageschaden durch die geringen Steuersätze (2003: 1%; 2014: 0,005%) entstehen (geringe Steuerzahlung bei hohem Gewinn = geringer Beitrag zum Allgemeinwohl), wenn ein Gericht die Entscheidung der EU-Kommission bestätigt (Anteil von Europa am Konzernumsatz in 2014/15: 22%; Anteil von Europa am operativen Konzern-Ergebnis: 23%). Wir belassen unsere Schätzungen (vorerst) unverändert (u.a. EpS 2015/16e: 8,12 USD; u.a. EpS 2016/17e: 8,91 USD). Bei einem unveränderten Kursziel von 125,00 USD (Peer Group-Modell) behalten wir unser KaufenVotum bei. Langfristig erwarten wir, dass es Apple - wie in der Vergangenheit auch - gelingen wird, immer wieder neue Umsatz- bzw. Wachstumsquellen zu erschließen (z.B. Apple Watch, Apple Music, Apple TV, Geschäftskundensegment, Apple Car (keine eigene Autoproduktion!)). Die Apple-Aktie notierte gestern (30.08.) mit einem leichten Abschlag (-0,77%; zum Vergleich Dow Jones Industrial Average: -0,26%). 6 DAILY SWOT-Analyse Stärken Schwächen - hohe Innovationskraft/Forschungs- und Entwicklungsexpertise - kurze Produktlebenszyklen - starkes Management - Kompatibilität zu anderen Konkurrenz-Produkten (AppleGeräte und -Software sind ein zum großen Teil in sich geschlossenes System) - hohe Bekanntheit der Marke; „Lifestyle“-Image - gute produktseitige Diversifikation; attraktives Produktportfolio - sehr gute Bilanzkennzahlen - im unteren Preissegment nicht vertreten, was den Marktanteilsausbau bremst - loyale Kundenbasis Chancen Risiken - neue Produktkategorien wie die Apple Watch bzw. Erweiterung des bisherigen Produktportfolios (z.B. iOS in the Car und Apple Pay) sowie auch Apple Music und das neue Apple TV bieten neue Umsatzquellen sowie neues Wachstumspotenzial und verstärken den Lock-in-Effekt - technischer Wandel vollzieht sich sehr schnell; Verpassen von Zukunftstrends - zunehmende internationale Expansion; neue Konsumenten vor allem in weniger gesättigten Regionen wie den Schwellenländern - Kunden sind nicht mehr bereit, den für Apple üblichen Aufpreis auf die Produkte zu zahlen - Aktienrückkaufprogramm und Dividendenanhebungen - stetig zunehmende Bedeutung des Software- und Dienstleistungsgeschäfts (vor allem Abodienst Apple Music) verringert Abhängigkeit vom volatilen und wettbewerbsintensiven Hardwaregeschäft und „glättet“ die Umsatzentwicklung - Geschäftskunden versprechen hohes Wachstumspotenzial (Kooperation mit IBM und Cisco) Quelle: NATIONAL-BANK AG 7 - Verlust der Technologie- und Innovationsführerschaft, die neben dem „Lifestyle“-Image entscheidend für den Erfolg der Marke Apple ist - Wechselkursschwankungen - Imageschaden durch unrechtmäßige Steuervereinbarungen (Irland) DAILY Apple Gewinn- und Verlustrechnung in Mio. USD (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie) 2012/13 2013/14 2014/15 2015/16e 2016/17e Umsatz 170.910 182.795 233.715 215.357 225.048 Rohertrag/Bruttoergebnis 64.304 70.537 93.626 84.147 88.219 EBITDA 55.756 60.449 82.487 69.027 72.015 Abschreibungen -6.757 -7.946 -11.257 -10.286 -9.677 EBIT 48.999 52.503 71.230 58.741 62.338 Finanzergebnis EBT Steuern Ergebnis nach Steuern Minderheitenanteile Nettoergebnis Anzahl Aktien (Mio. St.) 1.156 980 1.285 1.154 1.125 50.155 53.483 72.515 59.895 63.464 -13.118 -13.973 -19.121 -15.189 -16.374 37.037 39.510 53.394 44.706 47.090 0 0 0 0 0 37.037 39.510 53.394 44.706 47.090 6.522 6.123 5.793 5.506 5.286 Ergebnis je Aktie 5,68 6,45 9,22 8,12 8,91 Dividende je Aktie 1,64 1,82 1,98 2,18 2,38 in % vom Umsatz Umsatz 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% Rohertrag/Bruttoergebnis 37,6% 38,6% 40,1% 39,1% 39,2% EBITDA 32,6% 33,1% 35,3% 32,1% 32,0% 4,0% 4,3% 4,8% 4,8% 4,3% EBIT 28,7% 28,7% 30,5% 27,3% 27,7% EBT 29,3% 29,3% 31,0% 27,8% 28,2% 7,7% 7,6% 8,2% 7,1% 7,3% Ergebnis nach Steuern 21,7% 21,6% 22,8% 20,8% 20,9% Nettoergebnis 21,7% 21,6% 22,8% 20,8% 20,9% Abschreibungen Steuern Quelle: NATIONAL-BANK AG; Apple 8 DAILY Apple Bilanz- und Kapitalflussdaten in Mio. USD 2012/13 2013/14 2014/15 2015/16e 2016/17e Bilanzsumme Anlagevermögen Geschäfts- und Firmenwert Vorräte Forderungen aus Lieferungen und Leistungen Liquide Mittel Eigenkapital Verzinsliches Fremdkapital Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen Summe Fremdkapital 207.000 27.499 1.577 1.764 13.102 146.761 123.549 16.960 22.367 83.451 231.839 33.146 4.616 2.111 17.460 155.239 111.547 28.987 30.196 120.292 290.479 37.036 5.116 2.349 16.849 205.666 119.355 55.963 35.490 171.124 302.968 47.949 5.628 2.154 13.998 214.575 119.091 73.002 29.073 183.877 303.600 59.974 6.190 2.250 15.303 201.779 116.177 73.002 30.381 187.423 Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit Cashflow aus Investitionstätigkeit Free Cashflow Cashflow aus Finanzierungstätigkeit Summe der Cashflows 53.666 -33.774 19.892 -16.379 3.513 59.713 -22.579 37.134 -37.549 -415 81.266 -56.274 24.992 -17.716 7.276 58.039 -21.199 36.841 -27.931 8.909 58.911 -21.702 37.208 -50.004 -12.796 2012/13 2013/14 2014/15 2015/16e 2016/17e 1,9 5,8 6,6 12,2 3,7 8,4 2,6 2,4% 2,1 6,4 7,4 13,0 4,6 8,6 2,8 2,2% 2,3 6,5 7,5 12,9 5,8 8,5 2,9 1,7% 2,0 6,2 7,3 13,1 4,9 10,1 2,7 2,1% 1,9 6,0 6,9 11,9 4,8 9,5 2,6 2,2% 30,0% 245,0% 17,9% 35,4% 233,1% 17,0% 44,7% 343,4% 18,4% 37,5% 167,7% 14,8% 40,5% 132,2% 15,5% 59,7% 449,3% 13,3% 1,0% 7,7% -4,4% -129.801 -2,3 48,1% 336,5% 14,3% 1,2% 9,6% -5,8% -126.252 -2,1 41,1% 322,3% 12,7% 1,0% 7,2% -7,0% -149.703 -1,8 39,3% 248,4% 15,8% 1,0% 6,5% -6,0% -141.573 -2,1 38,3% 193,7% 19,8% 1,0% 6,8% -5,7% -128.778 -1,8 4,8% 120,8% 11,6% 5,2% 120,5% 20,3% 4,8% 99,9% 10,7% 5,2% 108,9% 17,1% 5,2% 120,9% 16,5% 3,05 -19,90 22,50 18,94 6,07 -20,62 25,35 18,22 4,31 -25,84 35,50 20,60 6,69 -25,71 38,97 21,63 7,04 -24,36 38,17 21,98 Quelle: NATIONAL-BANK AG; Apple Apple Wichtige Kennzahlen EV / Umsatz EV / EBITDA EV / EBIT KGV KBV KCV KUV Dividendenrendite Eigenkapitalrendite (ROE) ROCE ROI Eigenkapitalquote Anlagendeckungsgrad Anlagenintensität Vorräte / Umsatz Forderungen / Umsatz Working Capital-Quote Nettofinanzverschuldung (in Mio. USD) Nettofinanzverschuldung / EBITDA Capex / Umsatz Capex / Abschreibungen Free Cashflow / Umsatz Free Cash Flow / Aktie (USD) Nettofinanzverschuldung / Aktie (USD) Cash / Aktie (USD) Buchwert / Aktie (USD) Quelle: NATIONAL-BANK AG; Apple 9 DAILY Rechtliche Hinweise: WICHTIGE INFORMATION: BITTE LESEN ! Die in dieser Ausgabe enthaltenen Angaben, verwendeten Zahlen und Informationen beruhen auf eigener Kenntnis und/oder dritten Quellen (Bloomberg, Thomson Reuters, Unternehmen, Börsen-Zeitung, Frankfurter Allgemeine Zeitung, Handelsblatt, Finanz und Wirtschaft, Wall Street Journal, Financial Times, Dow Jones Newswires, dpa-afx, IWF, OECD, Eurostat, Statistisches Bundesamt) die wir hinsichtlich der Recherche und Prüfung für verlässlich halten. Die Gewähr für die Richtigkeit, Vollständigkeit und Aktualität der Angaben können wir nicht übernehmen. 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Mögliche Interessenkonflikte: Diese Ausgabe wurde in Übereinstimmung mit den internen Regeln der NATIONAL-BANK AG zum Umgang mit möglichen Interessenkonflikten erstellt. Danach sind in einer Anlageempfehlung mögliche Interessenkonflikte der NATIONAL-BANK AG zur Information der Anleger offen zu legen. Im Einzelnen sind dies: 1) Der Verfasser einer Anlageempfehlung oder einer seiner Mitarbeiter bzw. Kollegen hält unmittelbar die den Gegenstand der Anlageempfehlung bildenden Wertpapiere oder hierauf bezogene Derivate. 2) Ein Mitglied der Geschäftsleitung oder ein Mitarbeiter der NATIONAL-BANK AG ist Mitglied im Vorstand oder Aufsichtsrat der zur Anlage empfohlenen Gesellschaft. 3) Die NATIONAL-BANK AG hält Anteile von mehr als 5% des Aktienkapitals der bewerteten Gesellschaft. 4) Die NATIONAL-BANK AG hält Nettoverkaufs- oder -kaufposition, welche die Schwelle von 0,5% des Aktienkapitals der bewerteten Gesellschaft überschreitet. 5) Die NATIONAL-BANK AG war in den vergangenen zwölf Monaten an der öffentlichen Emission von Finanzinstrumenten der bewerteten Gesellschaft federführend beteiligt. Die Überwachung der korrekten Handhabung möglicher Interessenkonflikte obliegt dem Compliance Beauftragten der NATIONAL-BANK AG. Zusammenfassung der Bewertungsgrundlagen Zur Unternehmensbewertung werden gängige und anerkannte Bewertungsmethoden (u.a. Discounted-Cash-Flow-Methode (DCF-Methode), Peer-GroupAnalyse) verwandt. In der DCF-Methode wird der Ertragswert der Emittenten berechnet, der die Summe der abgezinsten Unternehmenserfolge, d.h. des Barwertes der zukünftigen Nettoausschüttungen des Emittenten, darstellt. Der Ertragswert wird somit durch die erwarteten künftigen Unternehmenserfolge und durch den angewandten Kapitalisierungszinsfuß bestimmt. In der Peer-Group-Analyse werden an der Börse notierte Emittenten durch den Vergleich von Verhältniskennzahlen (z.B. Kurs-/Gewinnverhältnis, Kurs-/Buchwert-Verhältnis, Enterprise Value/Umsatz, Enterprise Value/EBITDA, Enterprise Value/EBIT) bewertet. Die Vergleichbarkeit der Verhältniskennzahlen wird in erster Linie durch die Geschäftstätigkeit und die wirtschaftlichen Aussichten bestimmt. Bei der Einstufung von Anlageempfehlungen stellen die Analysten die von ihnen erwartete Wertentwicklung innerhalb des folgenden 6-12Monatszeitraums ihrer Einschätzung der gesamten erwarteten Kursentwicklung auf dem jeweiligen Markt gegenüber. Dabei fließt das vorstehend Beschriebene und ganz allgemein ihre Sicht der künftigen Markt- und Konjunkturentwicklung in die Bewertung ein. Innerhalb dieses allgemeinen Rahmens bedeutet die Einstufung "Kaufen", dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung über dem Kursverlauf des Marktes liegt. "Halten" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung im Marktdurchschnitt liegt. "Verkaufen" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung unter dem Kursverlauf des Marktes liegt. Weitere Informationen zu den geschützten Bewertungsmodellen finden sich auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG unter https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/Vermoegensmanagement/Research/Verordnung_2016-958.pdf sowie eine Übersicht der Empfehlungen unter https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/Vermoegensmanagement/Research/Uebersicht_Empfehlungen.pdf. Sensitivität der Bewertungsparameter Die der Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Zahlen aus der Gewinn- und Verlustrechnung, Kapitalabflussberechnung und Bilanz sind datumsbezogene Schätzungen und somit mit Risiken behaftet. Diese können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern. Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht ein deutliches Risiko, dass das Kursziel nicht innerhalb des erwarteten Zeitrahmens erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf den Wettbewerbsdruck oder bei der Nachfrage nach den Produkten eines Emittenten. Solche Nachfrageschwankungen können sich durch Veränderungen technologischer Art, der gesamtkonjunkturellen Aktivität oder in einigen Fällen durch Änderungen bei gesellschaftlichen Wertvorstellungen ergeben. Veränderungen im Steuerrecht, beim Wechselkurs und, in bestimmten Branchen, auch bei Regulierungen können sich gleichfalls auf die Bewertung auswirken. Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit. Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen: Es existiert keine zeitliche Bedingung für die Aktualisierungen einer Anlageempfehlung, da diese laufend überprüft wird. Ein Datum oder eine Frequenz für eine Aktualisierung der Anlageempfehlungen kann daher nicht angegeben werden. Falls eine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer Anlageempfehlung existiert bzw. eine Änderung bereits angekündigter derartiger Bedingungen eintritt, so wird dies in der Anlageempfehlung genannt. Beschreibung der organisatorischen internen Regelungen zur Vermeidung von Interessenkonflikten und eine Angabe zur Vergütungspolitik Die Informationen können auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG abgerufen werden: https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/Vermoegensmanagement/Research/Verordnung_2016-958.pdf. 10
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