＜ご参考資料＞ ＨＳＢＣ投信株式会社 2016 年 8 月 日欧など主要中央銀行が金融緩和で景気を下支え マーケット・インサイト 今月の投資判断： 政策当局は引き続き経済成長重視 当社では引き続き、先進国国債に比べて、世界株 式、新興国債券・株式、ハイ・イールド債などのリスク 資産を選好 7 月の金融市場の回復力は、英国国民投票での欧州 連合(EU)離脱を巡る投資家の懸念が後退したことを示 している。これまでのところ、大きく悪化しているのは英 国に対する投資家センチメントのみである。 英国の欧州連合（EU）離脱を巡る懸念の和らぎ、なら びにイングランド銀行に加えて、日欧など主要中央 銀行による追加金融緩和への期待などを背景に、 7 月の世界株式市場は上昇 7 月に発表された経済データは、米国が堅調であっ た一方、欧州でも投資家心理指標が悪化した英国を 除き、概ね底堅い推移に 米連邦準備制度理事会（FRB）は、6 月の雇用統計 が好調であったことや英国の EU 離脱による米国経 済への影響は限定的との見方から、ややタカ派的な スタンスにシフト Equities 株式 Commodities 商品 Bonds 債券 各国の財政政策も、世界の経済成長見通しを改善、金 融市場をサポートすると見られる。このため、当社では 先進国の国債をアンダーウェイトとする戦略を維持す る。特に米国債については連邦準備制度理事会（FRB） の金融政策が市場予想と異なる可能性あり、戦術的に アンダーウェイトが得策と考える。 今月の注目チャート： 7月の米国経済データは、 市場予想を上回り、FRBの声明文に反映される 主な資産クラスのパフォーマンス：2016 年 8 月 75 50 MTD 前月比 YTD 年初来 25 0 Gol d WTI Cr ude Oil Glo bal HY Glo bal EM Glo bal Agg UST (7 -10 yrs) EM equities WTI DM equ itie s 金先物 原油先物 年） 10 グローバル ハイ・ イールド債 新興国国債 グローバル・ アグリゲート 米国国債（～ 7 新興国株式 先進国株式 % 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 英国の国民投票での EU 離脱決定を受けて、多くの中 央銀行（米国を除く）が、より長期に亘り金融緩和を維 持する姿勢を示した。当面のインフレ圧力の弱さや高ま る政治的不透明感（一部の国でポピュリズムの台頭と 内向き志向が強まる傾向）から見て金融緩和の継続は 正当化されよう。 上記の騰落率はトータルリターン（キャピタルゲインとインカムゲイン の合計）で、信託報酬控除前の数値。株式の騰落率は現地通貨ベ ース、債券と商品は米ドルベース。 出所：ブルームバーグ、2016年7月29日現在 -25 -50 -75 14/01 14/07 15/01 15/07 16/01 シティ エコノミック・サプライズ指数（米国） シティ エコノミック・サプライズ指数（ユーロ圏） 出所：ブルームバーグ、2016年8月1日現在 16/07 （年/月） 資産クラス別の長期見通し（12 ヶ月超） （前月からの変更： 上方修正、 下方修正、 － 変更なし） 資産クラス 株式 見通し 理由 グローバル株式 中立 プラス要因：先進国の通貨や国債と比較して世界株式の長期的な期待リターンは 依然として高い。英国民投票でEU離脱派が勝利したことが世界経済に与える影 響は小さく、世界経済の回復が続くとみられ、世界株式の長期的な期待リターン はプラスである。全体として、中長期的に超緩和的な金融政策の継続と財政政策 の強化の可能性が相場の下支えとなり、中国経済の減速、米FRBによる緩やか なペースでの利上げ、欧州をはじめ多くの地域で高まる政治的な不透明感による マイナスの影響を相殺するとみられる。 リスク要因：今後も中国経済の減速懸念、FRBによる利上げを巡る不透明感、不 安定な商品価格と政治リスクの高まりの影響に関心が集まり、2015年央や2016 年前半と同様に株式市場のボラティリティが一時的に上昇する可能性がある。世 界株式は1～2年前に比べ割安感が薄れているため、引き続きベンチマークに対 して中立とする。世界経済の見通しが著しく継続的に悪化すれば、この見通しを 見直す必要がある。 理由：過去18ヶ月間に米ドル高とエネルギー安を背景に業績モメンタムが鈍化し た一方で、賃金上昇率がプラスに転じた。また、営業利益率の上昇余地は限定 的。米国株式は相対的に割高感があり、インプライド・リスクプレミアムは他の先 進国に比べ低い。インフレ率と成長率がある程度高い状況下での利上げと比べ て、成長率の上昇を伴わずにインフレ率が上昇する中での利上げは緩やかなも のになるとみられる。 プラス要因：米国経済の回復持続、景気動向に配慮した金融政策は引き続き米 国株式の下支え要因となる。また、エネルギー安と雇用情勢の改善により個人消 費の伸びが高まる可能性がある。 （－） 米国株式 アンダーウェイト （－） 英国株式 中立 （－） ユーロ圏株式 オーバーウェイト （－） 日本株式 中立 （－） プラス要因：英国企業は海外売上高比率が高いため、国民投票でのEU離脱派勝 利を受けた英ポンドの急落は英国株市場の下支え要因となる。また、英国市場は 資源関連業種の構成比が高いため、資源価格の安定化が鮮明になればプラス要 因となる。 リスク要因：国民投票の結果を受けて不透明感が強い中、短期的に成長率の低 下が見込まれる。但し、金融緩和と積極財政により影響をある程度軽減できると 見る。 理由：ユーロ圏株式はインプライド・リスクプレミアムが相対的に高く、景気回復の 初期段階で企業収益に関する好材料が期待できるため選好している。また、2016 年3月にECBが大胆な緩和策を実施し、引き続き金融政策による下支えがあり、 またインフレ率が低水準にとどまり景気回復の勢いが鈍れば、追加緩和を行う可 能性が高い。 リスク要因：英国民投票の結果を受けて今後のEUの構造的な統合が疑問視さ れ、その結果、域内の景況感が悪化し、成長率を押し下げる可能性がある。ま た、主な貿易相手国である英国の景気減速により輸出が減少する可能性があ る。さらにインフレ率が予想以上に上昇すれば、金融政策は想定されているほど 緩和的でなくなる。また、世界的な貿易取引の鈍化、新興国の景気鈍化等の外的 要因によるマイナスの影響を受けやすいことにも留意が必要。 プラス要因：日銀の極めて緩和的な金融政策を背景に円安が進行し、海外収益 の円建受取額の増加により、短中期的に日本企業の一株あたり利益（EPS）が増 加する可能性がある。また、日銀による国債買入れの拡大余地は小さく、社債の 発行額は国債に比べ少ない。したがって、日銀は追加緩和を実施し、株式買入れ を増やす可能性がある。日本株式は相対的な割安感があり、リスクプレミアムが 高い一方で、資源関連業種の構成比はかなり低い。また、日本企業は潤沢な現 預金を保有し、配当金や自社株買いの増加を通じて株主への還元を強化する余 地が大きい。 リスク要因：欧州株式と日本株式の期待リターンは同水準にあるが、日本の方が 収益見通しの不確実性は高いため、要求されるリターンも高い。外的要因による マイナスの影響や日本のファンダメンタルズの弱さを背景に業績モメンタムがや や鈍化した。また、2016年1月下旬に日銀がマイナス金利政策（NIRP）を導入した にもかかわらず円高が進行したことも不確実性をもたらし、外需関連業種にとり大 きなマイナス要因となっている。そして、マイナス金利政策が金融機関の収益に与 える影響が懸念されることから利下げ余地が縮小しているが、一方で、株式買入 れは日銀による株式保有比率の上昇に伴う不確実性をもたらす。日本株式の見 通しはポジティブに傾斜しつつも、投資スタンスはオーバーウェイトではなく、引き 続き中立とする。 2 新興国株式 オーバーウェイト （－） アジア株式 （除く日本） オーバーウェイト （－） 中東欧・中南米株式 中立 （－） 理由：長期的に新興国通貨の上昇が見込まれ、米ドル、英ポンド、ユーロなど欧 米通貨からの新興国株式への投資には妙味がある。しかし、新興国国債の期待 リターンが依然として高いため、バリュエーションの観点から新興国株式への選別 投資を継続する。新興国の中では、良好な経済環境の持続を反映して期待リター ンが相対的に高いアジア株式を選好。 リスク要因：米国のFRBによる利上げを巡る不透明感に加え、中国の経済構造調 整の進展や世界経済の安定性に対する懸念が残り、短期的にボラティリティが上 昇する可能性がある。また、資源価格のさらなる下落は主要な資源輸出国にとり マイナス要因となる。 理由：各国経済政策による下支え、米国経済の回復が持続する中で見込まれる 金融政策の段階的な正常化、短期的な中国経済の安定化、人民元に対する為替 変動リスクの低下、企業のバランスシート改善は、アジア株式（日本除く）のプラス 要因となる。企業収益は改善の兆しがみられ、利益率は上昇傾向にある。多くの 国における構造改革の進展により、アジア株式は見直される可能性がある。 リスク要因：経済の低成長が続いているため、自己資本利益率（ROE）が上昇に 転じる兆しがみられず、短期的な収益回復のきっかけとなる要因が見当たらな い。FRBによる利上げを巡る不透明感、世界経済と中国経済の先行き不透明感を 背景に資金が流出し、為替相場のボラティリティが上昇する可能性がある。世界 的な貿易の鈍化と企業の高い負債比率もマイナス要因となる。したがって、当面 はアジア株式のボラティリティは高い状況が続くとみられる。 プラス要因：長期的に先進国を上回る成長が続く見通しである。 リスク要因：短期的には世界的な市場流動性の低下の影響を受けやすく、資源価 格の下落は資源の輸出依存度が高い国の景気を下押しする大きな要因となる。 地政学リスクが高く、予測可能性に限界がある一方で、ブラジルをはじめ多くの国 の政治・経済情勢は依然不安定である。 国債 グローバル国債 アンダーウェイト （－） 米国債 アンダーウェイト （－） 英国債 アンダーウェイト （－） ユーロ圏国債 アンダーウェイト （－） 新興国国債 オーバーウェイト （－） 理由：全体として、グローバル国債（先進国国債が大部分を占める）の利回りは依 然として適正水準を下回っている。したがって、長期的な期待リターンも引き続き 低い水準にとどまっている。 プラス要因：マルチ・アセット運用において引き続き世界国債はリスク分散効果を もたらし、ボラティリティを低減する重要な役割を果たす。また、物価連動国債 （TIPS）は相対的に投資魅力が高いものの、リターンの絶対水準はさほど高くな い。各国中央銀行によるマイナス金利政策導入の広がりやデフレ圧力の強まりが 相場の下支え要因となる可能性がある。 理由：米国債市場では米国経済に対する過度に悲観的な見方が織り込まれてい る。利回りが依然として低い（実質利回りはさらに低い）ため、米国債をアンダーウ ェイトとし、引き続き株式、ハイ・イールド社債、新興国債券をはじめとするリスク資 産を選好している。 プラス要因：米国の成長率が市場予想を下回り、インフレ率の上昇に歯止めがか かれば、FRBが金融緩和に転じ、米国債の短中期的な下支え要因となる可能性 があるが、市場では良好な環境の持続が既に織り込まれている。国債は引き続き リスク分散効果をもたらし、ボラティリティの高い環境下で重要な役割を果たす。 理由：英国債の利回りは過去の長期平均を大きく下回って推移している。英国の 景気後退リスクが上昇したが、国債相場の短期的な上昇は最近のポンド安を受 けたインフレ率の緩やかな上昇や予想される中期的な景気回復によって押し戻さ れよう。したがって、全体として「安全資産」とみなされる国債よりリスク資産を選好 している。 プラス要因：英国では極めて緩和的な金融政策が長く継続される見通しで、中央 銀行が量的緩和政策を再び実施し、「長期間にわたり」政策金利を据え置く可能 性がある。この結果、英国の金融政策は従来想定されていたように米国に近いも のではなく、おそらくユーロ圏と同じ方向性になるだろう。 理由：英国と同様にユーロ圏の国債は割高感があるが、ユーロ圏は量的緩和政 策の継続と延長が見込まれるため、この状況は直ぐに改善しないとみられる。国 債利回りは極めて低水準で推移し、国債相場の上昇余地は限定的である。 プラス要因：最近のECBによる資産買入れプログラム（APP）の拡充はユーロ圏国 債の短期的な下支え要因となり、インフレ率が上昇しない場合、ECBは同プログラ ムをさらに拡充する可能性がある。 理由：新興国国債は先進国国債に比べ高い利回りに魅力がある。現地通貨建新 興国債券は、新興国通貨の上昇が見込まれるため、ヘッジなしのポジションを選 好。 リスク要因：米国の金融引き締めを受けて新興国国債のスプレッドが拡大する可 能性がある。特に為替相場が資源価格の動向に左右されやすい国、対外債務が 多い国の国債は大きな影響を受けるとみられる。 3 社債 グローバル投資 適格社債 中立 （－） - 米ドル建て 投資適格社債 中立 （－） - ユーロ建てお よび英ポンド 建て投資適格 社債 世界ハイ・イールド 社債 中立 （－） オーバーウェイト （－） 新興国アジア債券 アンダーウェイト （－） 金 中立 （－） その他商品 中立 （－） プラス要因：企業は健全な財務体質を維持し、デフォルト率は低水準で推移して いる。また、スプレッドは引き続きマルチ・アセット運用における他の投資対象資産 に比べ魅力的な水準にある。 リスク要因：市場の利上げ期待が極めて低い中、FRBによる予想以上の金融引き 締めがリスク要因として残るため、世界投資適格社債は引き続きベンチマークに 対して中立とする。 プラス要因：米ドル建てとユーロ建投資適格社債の利回り差は依然大きい。慎重 に銘柄選定を行えば、米ドル建投資適格社債がアウトパフォームするとみられ る。 リスク要因：米ドル建社債は相対的な割安感が増したが、FRBによる利上げペー スが予想を上回る速さとなる場合のリスクにより相殺される可能性。米国の信用 サイクルは、まだ初期段階にある欧州に対して成熟段階にある。また、過去1年間 に営業利益の対GDP比率が低下し、2016年第1四半期を通じて銀行の貸出基準 が厳格化されており、負債比率は上昇傾向を示している。 プラス要因：6月初旬にECBの社債買入れプログラムが開始され、量的緩和政策 は引き続きユーロ建投資適格社債の下支え要因となる。また、最新の調査結果 は銀行貸出動向が次第に改善することを示しており、デフォルト率は低水準で推 移している。しかし、バリュエーションの観点から引き続きベンチマークに対して中 立とする。 リスク要因：世界経済の成長率が市場予想を下回れば、欧州景気が悪化する可 能性がある。為替変動の影響を除くと、英国経済が減速した場合、内需関連業種 の英ポンド建社債発行企業の信用力低下が懸念されるが、金融緩和により影響 は相殺される可能性がある。 理由：2014年央以降、先進国ハイ・イールド社債のスプレッドが拡大し、バリュエー ション面での魅力が増し、期待リターンも上昇した。2016年1月以降の原油価格の 回復に伴い、デフォルト率は相対的に低い水準で推移し、利回りは魅力的な水準 にある。エネルギーセクターの一部でデフォルト率が上昇しているが、原油価格と の相関は過去数ヶ月で低下している。 リスク要因：最近のハイ・イールド社債の上昇が期待リターンを押し下げている。 投資適格社債と同様に、市場が米国の金融引き締めを織り込み始め、ハイ・イー ルド社債のボラティリティが短期的に上昇する可能性がある。また、デフォルト関 連ニュースがエネルギー・資源関連以外の業種に広がる懸念が残る。したがっ て、質が高い企業への投資など、ハイ・イールド社債の中でも選別的に投資を行 う。 理由：短期的には米国の金融政策の影響を受けやすい。米国の利上げが緩やか なペースにとどまれば、アジア債券にとりプラス。但し、アジア債券のスプレッドは 他の新興国債券と比べ縮小しており、短中期的に見て、相対的な投資妙味が薄 れている (7月28日時点でEMBI Global Asiaのスプレッドは201ｂｐ、これに対し例え ばEMBI Global Latin Americaのスプレッドは500bp)。 プラス要因：長期的には、比較的底堅い経済ファンダメンタルズ、インフレ率の落 ち着き、信用の質的向上を背景にポジティブなリターンを期待できる。 プラス要因：FRBは極めて緩やかなペースで利上げを行うとみられるため、金相 場のマイナス要因となる大幅な米ドル高の可能性は低い。また、各国中央銀行に とりマイナス金利政策（NIRP）導入は金保有の機会費用を低減させる。さらなる人 民元安懸念は金価格の下支え要因となり、また米国経済が大幅に悪化すれば FRBは利上げを打ち止め、金融政策を緩和せざるを得なくなり、これも下支え要因 となる。 リスク要因：期待インフレ率が低いため、インフレヘッジを目的とした買い需要は 弱いとみられる。市場予想より速いペースでのFRBの利上げが米ドル高につなが る可能性がある。 プラス要因：石油需要の伸びが依然大きく、米国のシェールオイルをはじめOPEC 非加盟国の供給がやや減少するため、2016年は原油価格の上昇傾向が続くとみ られる。 リスク要因：原油に関しては、米国のシェールオイル減産が実現せず、制裁が解 除されたイランをはじめとするOPEC加盟国が年内に大幅な増産を行えば、供給 過剰が続く可能性がある。工業用金属は、引き続き中国の経済構造改革の進展 と世界景気の影響を大きく受けよう。 4 不動産 中立 （－） プラス要因：今後の賃料の見通しと現在の配当利回りの水準を考慮して、米国と アジア・太平洋先進国の上場不動産株式は他の主要先進国の国債に比べ長期 的な期待リターンが高い。何年にもわたり実施された量的緩和政策の影響により 多くの市場で金利が低下しているが、今後は（金利の低下よりも）賃料の上昇が 純資産価値の上昇を後押しするとみられる。 リスク要因：英国民投票でのEU離脱派の勝利を受けて、特にロンドン中心部の賃 料見通しが少なくとも短期的には悪化した。国民投票後に英国の不動産株が下 落したが、賃貸需要を巡る不透明感が強く、不動産市場の見通しの変化が株価 に十分反映されているか定かでない。一部の非上場の英国不動産ファンドは、解 約請求が急増する中で、ファンドマネジャーが不動産売却に時間を要するため、 解約を停止した。 「資産クラス別の長期見通し」における当社見解の根拠と用語の定義 上記の見解は、2016 年 7 月に開催された資産配分委員会における決定、2016 年 6 月 30 日時点のデータを基に HSBC グロ ーバル・アセット・マネジメントが推計した各資産の長期的な期待リターン、ポートフォリオ最適化手法、実際の運用状況に基づ いたものである。 アンダーウェイト、オーバーウェイト及び中立の分類は、複数の資産で構成されリスク分散が効いたポートフォリオにおける資 産配分の戦術的な調整であり、バリュエーションの長期分析に基づくシグナル、短期の経済予測、実際の運用状況を反映して いる。上記の見解は、世界の様々な資産で構成されたポートフォリオに関するものである。しかし、ポートフォリオの運用状況 は運用委託契約、ベンチマーク、リスクプロファイル、様々な地域の資産への投資可能性とリスク水準によって異なる場合が ある。 「オーバーウェイト」は、複数の資産で構成されリスク分散が効いたポートフォリオにおいて、当該資産の配分比率を適切な参 考指数又はベンチマークに比べ高めにしている、あるいはその予定であることを意味する。 「アンダーウェイト」は、複数の資産で構成されリスク分散が効いたポートフォリオにおいて、当該資産の配分比率を適切な参 考指数又はベンチマークに比べ低めにしている、あるいはその予定であることを意味する。 「中立」は、複数の資産で構成されリスク分散が効いたポートフォリオにおいて、当該資産の配分比率を適切な参考指数又は ベンチマークに比べ高め、もしくは低めにしていない、あるいはその予定はないことを意味する。 世界投資適格社債は、アンダーウェイト、オーバーウェイト及び中立の分類が全体として適用され、複数の資産で構成されリ スク分散されたポートフォリオにおける資産配分の判断に基づいている。しかし、米ドル建投資適格社債、ユーロ建と英ポンド 建投資適格社債は世界投資適格社債と比較して配分比率を決定している。 ※当資料は、ＨＳＢＣ投信株式会社が情報提供を目的として、ＨＳＢＣグローバル・アセット・マネジメント（UK）リミテッド が作成した“Investment Monthly”を翻訳・編集したものです。 5 留意点 l 投資信託に係わるリスクについて 投資信託は、主に国内外の株式や公社債等の値動きのある証券を投資対象としており、当該資産の 市場における取引価格の変動や為替の変動等により基準価額が変動し損失が生じる可能性がありま す。従いまして、投資元本が保証されているものではありません。投資信託は、預金または保険契約 ではなく、預金保険機構または保険契約者保護機構の保護の対象ではありません。また、登録金融 機関でご購入の投資信託は投資者保護基金の保護の対象ではありません。購入の申込みにあたり ましては「投資信託説明書（交付目論見書）」および「契約締結前交付書面（目論見書補完書面等）」を 販売会社からお受け取りの上、十分にその内容をご確認頂きご自身でご判断ください。 投資信託に係わる費用について 購入時に直接ご負担いただく費用 購入時手数料 上限 3.78％（税込） 換金時に直接ご負担いただく費用 信託財産留保額 上限 0.5％ 投資信託の保有期間中に間接的 にご負担いただく費用 運用管理費用（信託報酬） 上限年 2.16％（税込） その他費用 上記以外に保有期間等に応じてご負担頂く費用があります。 「投資信託説明書（交付目論見書）」、「契約締結前交付書面 （目論見書補完書面等）」等でご確認ください。 ※上記に記載のリスクや費用につきましては、一般的な投資信託を想定しております。 ※費用の料率につきましては、ＨＳＢＣ投信株式会社が運用するすべての投資信託のうち、ご負担 いただくそれぞれの費用における最高の料率を記載しております。 ※投資信託に係るリスクや費用はそれぞれの投資信託により異なりますので、ご投資される際に は、かならず「投資信託説明書（交付目論見書）」をご覧ください。 ＨＳＢＣ投信株式会社 金融商品取引業者 関東財務局長（金商）第 308 号 ホームページ www.assetmanagement.hsbc.com/jp 電話番号 03-3548-5690 （受付時間は営業日の午前 9 時～午後 5 時） 【当資料に関する留意点】 当資料は、ＨＳＢＣ投信株式会社（以下、当社）が投資者の皆さまへの情報提供を目的として作成したものであ り、特定の金融商品の売買を推奨・勧誘するものではありません。 当資料は信頼に足ると判断した情報に基づき作成していますが、情報の正確性、完全性を保証するものではあり ません。また、データ等は過去の実績あるいは予想を示したものであり、将来の成果を示唆するものではありません。 当資料の記載内容等は作成時点のものであり、今後変更されることがあります。 当社は、当資料に含まれている情報について更新する義務を一切負いません。 6
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