Russische Unternehmensanleihen zeigen Stärke

Fokus auf Liquidität
Russische Unternehmensanleihen zeigen Stärke
Während sich das Umfeld russischer Unternehmen durch Rezession und Inflation 2015 insgesamt deutlich
verschlechterte, haben sich russische Unternehmensanleihen (außerhalb des Finanzsektors)
bemerkenswert gut gehalten. Ein wichtiger Grund dafür ist die Konzentration auf hohe Liquidität.
Infolge der Baisse von Ölpreis und Rubel war die russische Wirtschaft 2015 um 3,7 Prozent
geschrumpft. Hinzu kamen die von der Europäischen Union (EU) und den Vereinigten Staaten (USA)
verhängten Sanktionen wegen Russlands Rolle im Ukraine-Konflikt. Doch nun scheint sich die
Wirtschaft langsam zu erholen.
Russische Wirtschaft im Regenerationsprozess
So ergriff die Regierung eine Reihe durchschlagender Maßnahmen, um die Abhängigkeit von der
Ölpreisentwicklung zu senken. Und die Zentralbank ging zu einem System gleitender Wechselkurse
über und ließ den Rubel gegenüber dem US-Dollar massiv abwerten. Damit blieb der Wert von
Russlands Devisenreserven erhalten. Zusammen mit einer niedrigen staatlichen Auslandsverschuldung
fungiert dies als Bollwerk gegenüber globalen Negativfaktoren. Ferner hat die Regierung drastische
Etatanpassungen vorgenommen: Senkung diskretionärer Ausgaben einerseits sowie Anhebung der
Verkaufssteuern für die Öl- und Gasindustrie. Hinzu kommt, dass die straffe Geldpolitik zu einer
Zügelung der Inflationsrate beigetragen hat, die nach ihrem Höchststand von 16,9 Prozent im März
2015 kontinuierlich zurückgegangen ist. Auch die Rohstoffpreise haben sich von den Tiefstständen im
Januar 2016 erholt. Insofern dürfte sich der Schrumpfungsprozess dieses Jahr verlangsamen: Es ist
zwar unwahrscheinlich, dass die USA ihre Sanktionen aufheben, doch mittelfristig könnte sich eine
mögliche Lockerung der EU-Sanktionen positiv auf die russische Wirtschaft auswirken. Moderate
Wachstumszahlen erwarten wir 2017.
Konzentration auf hohe Liquidität
Die Wirtschaftskrise in Russland hat sich erheblich auf den Absatz von heimisch orientierten
Unternehmen ausgewirkt. Und die Abwertung des Rubels sowie die Sparmaßnahmen haben die
Kostenbasis wesentlich gesenkt. Dadurch entstanden Finanzierungsengpässe, woraufhin sich
russische Unternehmen zunehmend auf Liquiditätserzeugung konzentrieren mussten. So gelang es
ihnen, die Investitionsausgaben zu optimieren und die Dividendenzahlungen den neuen Bedingungen
anzupassen. Im Ergebnis ging die Nettoverschuldung gegenüber dem Vorjahr um zwanzig Prozent
zurück. Und durch die deutliche Verbesserung des Cashflows ist die Bardeckungsquote kurzfristiger
Kredite auf 1,7 gestiegen. Während sich also das Umfeld russischer Unternehmen 2015 insgesamt
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deutlich verschlechterte, sind sie letztlich doch finanziell gestärkt aus der Krise hervorgegangen. Das
zeigt sich auch an der Umkehrung der Credit-Spreads in 2015: Momentan notieren die Spreads nahezu
auf dem Niveau von vor den Sanktionen, als der Ölpreis noch über 100 Dollar pro Barrel lag. Doch das
tut der Attraktivität russischer Konzerne keinen Abbruch.
Öl- und Gassektor sowie Düngemittelhersteller profitieren
In einem von niedrigen Wachstumszahlen geprägten Umfeld mit erheblicher Währungsvolatilität sind in
der Regel vor allem heimisch orientierte Branchen gefährdet. Das gilt umso mehr, wenn sich diese über
auf Fremdwährung laufende Kredite finanzieren. Jedoch finden sich unter ihnen Sektoren, die in diesen
schwierigen Zeiten ungeahnte Stärken zeigen.
So hat der Ölpreisverfall die russischen Ölmultis weit weniger in Mitleidenschaft gezogen als ihre
internationalen Pendants. Hier machten sich die Abwertung des Rubels sowie eine gestaffelte, vom
Ölpreis abhängige Besteuerung positiv bemerkbar. Selbst wenn der Ölpreis über längere Zeit bei 30
US-Dollar pro Barrel verharren sollte, würden fast alle Hersteller von Hydrogenkarbonat profitabel
bleiben. Und die Bonitätskennzahlen würden unter Umständen noch steigen. Unterm Strich erwarten
wir, dass sich Ertrags- und EBITDA-Wachstum in Grenzen halten. Der Verschuldungsgrad dürfte
moderat steigen, während die Liquidität – unter anderem dank ausgewogener Fälligkeiten – beständig
bleiben sollte.
Auch die heimischen Düngemittelunternehmen haben – bezogen auf Gewinnsituation und Bilanzen von der in Rubel denominierten Kostenbasis sowie den Einnahmen in Fremdwährung profitiert. Sie
haben unter den heimisch orientierten Branchen ebenfalls sehr gut abgeschnitten.
Metall, Bergbau und Telekommunikation nutzen Vorteile
Die großen Metall- & Bergbauunternehmen erwarten zwar einen Rückgang der Nachfrage nach Flachund Langstahlprodukten – die in Industrie und Baugewerbe zum Einsatz kommen – um fünf bis zehn
Prozent. Diese Unternehmen können die negativen Folgen jedoch zum Teil dadurch ausgleichen, dass
sie Stahl und verwandte Produkte auf Exportmärkte umleiten. Auch Kostenführerschaft und solide
Bilanzen mit nur sehr geringem Verschuldungsgrad stärken ihre Position.
Telekommunikationsunternehmen hängen ebenfalls stark von der Binnenwirtschaft ab, sind aber
insgesamt in einer deutlich besseren Verfassung. Eine robuste Nachfrage, gefestigte Bilanzen sowie
die Tilgung von Auslandsschulden kommen ihnen zugute. Auch der schwächere Rubel und die
wirtschaftliche Schrumpfung wirken sich hier weit weniger auf die Finanzkraft dieser Unternehmen aus,
als in anderen heimisch orientierten Branchen.
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Stillstand im Transport- und Bausektor
Die Verlierer unter den russischen Branchen scheinen dagegen der Transportsektor und die
Bauindustrie zu sein. So haben Transportunternehmen den dramatischsten Verfall der
Bonitätskennzahlen erlebt. Besonders die nachlassende Nachfrage macht sich bei ihnen bemerkbar:
Bezahlung in Rubel und in Devisen denominierte Schulden mit Laufzeiten bis 2017 schlagen negativ zu
Buche. 2016 dürften mindestens zwei Unternehmen um Umschuldung bitten. Auch mit einer Erholung
der Bauindustrie ist aktuell kaum zu rechnen – zumindest nicht innerhalb der nächsten 18 Monate. Der
Gewerbebau ist zum Erliegen gekommen und der Wohnungsbau stagniert.
Vorteil durch starke markttechnische Nachfrage
Was die Bewertungen betrifft, so hat sich das russische Credit-Universum wieder auf das Niveau von
vor der Krise verengt. Wir sind nach wie vor von der Attraktivität russischer Unternehmensanleihen
überzeugt. Schaut man sich die Verschuldungskennzahlen an, so bietet die Öl- und Gasindustrie immer
noch interessante Anlagechancen. Das gilt auch – in geringerem Maße – für bonitätsstarke Metall- und
Bergbauunternehmen sowie die Telekommunikationsbranche. Insgesamt hilft hier die starke
markttechnische Nachfrage: Aufgrund der Sanktionen ist das Neuemissionsangebot sehr begrenzt.
Entsprechend lebhaft ist die Nachfrage vonseiten heimischer liquiditätsstarker Investoren. Diese
Nachfragesituation dürfte vorerst noch anhalten, könnte aber über die nächsten 12 Monate abebben.
Dieser Artikel erschien am 14.07.2016 unter folgendem Link:
https://www.private-banking-magazin.de/fokus-auf-liquiditaet-russische-unternehmensanleihen-zeigen-staerke--1468249868/
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