Covered Bond & SSA View

Fixed Income Research
Covered Bond & SSA View
18. Mai 2016  19/2016
ktioniert
Themen
Seite
Der Markt im Überblick
2
Commerzbank wickelt Hypfra ab
5
Fitch veröffentlicht APAC Covered Bonds Q1/16
7
Frankreich – Der Agency-Markt vor dem Hintergrund struktureller Herausforderungen
8
EZB-Tracker
13
Charts & Grafiken
18
Ausgaben im Überblick
24
Ansprechpartner in der NORD/LB
25
NORD/LB-Research-Portal PROFI
Emissionsvolumina - SSA
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
20
FR
GE
15
SNAT
10
5
05/16
04/16
03/16
02/16
01/16
0
12/15
05/16
04/16
03/16
02/16
01/16
12/15
11/15
10/15
09/15
08/15
07/15
06/15
0
NL
11/15
5
AT
25
10/15
10
ES
09/15
15
30
08/15
EURbn
20
Other
07/15
25
35
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30
AU
BE
CA
CH
CY
CZ
DE
DK
ES
FI
FR
GB
GR
HU
IE
IT
LU
NL
NO
NZ
PT
SE
SG
TR
EURbn
Emissionsvolumina - Covereds
Bloomberg-Kürzel: NRDR <GO>
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
Wir bitten um Beachtung der besonderen Hinweise auf den letzten Seiten dieser Studie.
Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
Covered Bonds
Der Markt im Überblick
Analyst:
Kai Ebeling
An den vergangenen vier Handelstagen begab ausschließlich die DG Hyp
einen in Euro denominierten Covered Bond im Benchmarkformat. Für ihren
Hypothekenpfandbrief wählte die Tochtergesellschaft der DZ Bank eine
Laufzeit von neun Jahren und zehn Monaten. Aufgrund der guten Nachfrage
(Bid-to-Cover-Ratio bei 2,2) konnte der Reoffer-Spread während des Pricing-Prozesses um 2bp enger gestellt werden, sodass die Emission zu ms
-2bp begeben wurde. Außerhalb des Benchmarkformats führte die WL Bank
am Donnerstag noch einen Tap ihres bis Januar 2030 laufenden Hypothekenpfandbriefs (WLBANK 0 ⅞ 01/18/30) um EUR 250 Mio. durch. Das zusätzliche Volumen konnte zu ms +5bp bei Investoren platziert werden. Darüber hinaus mandatierten die niederländische Aegon Bank sowie die spanische Caja Rural De Castilla-La Mancha gestern einige Banken für die Vermarktung ihrer Benchmarkemissionen. Die beiden Banken wählten für ihre
Emissionen zunächst ein Volumen von EUR 500 Mio., wobei die Aegon
Bank für ihr Papier mit CPT-Struktur eine Laufzeit von sieben Jahren wählte,
während der spanische Emittent sich über acht Jahre refinanzieren möchte.
Den höchsten Anteil des diesjährigen Benchmarkvolumens von insgesamt
EUR 80,5 Mrd., begaben mit EUR 15,75 Mrd. französische Emittenten.
Deutsche Pfandbriefe belegen mit einem Volumen von EUR 15 Mrd. insgesamt den zweiten Platz, gefolgt von kanadischen Covered Bonds (EUR 8,75
Mrd.).
Primärmarkt –
Pipeline dürfte sich zur
Wochenmitte füllen
Issuer
DG HYP
Country
DE
Banca
Emilia
Timing PopolareISIN
10.05.16
DE000A14KKM9
Maturity
Volume
Spread
Rating
9.8y
€ 0.50bn
ms -2bp
- / - / AAA
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research (Rating: Fitch / Moody’s / S&P)
Sekundärmarkt
Im Sekundärmarkt hielten sich die Spreads überwiegend stabil, wobei in
einigen Jurisdiktionen leichte Einengungen zu verzeichnen waren. Beispielsweise reduzierten sich die Spreads spanischer Single- und MultiCédulas auf der gesamten Kurve um rund einen Basispunkt. Spreadausweitungen zeigten in der Peripherie lediglich Covered Bonds aus Portugal im
Laufzeitbereich bis drei Jahre (+2bp). Deutsche Pfandbriefe handeln im
Vergleich zum vergangenen Mittwoch fast unverändert.
Moody’s gibt
Einschätzung zu MREL für
Covered Bonds
Die Ratingagentur Moody’s veröffentlichte vergangene Woche einen Artikel
zur Einführung von MREL und hiermit verbundenen, möglichen Auswirkungen für Covered Bonds. Demnach könnte durch die Umsetzung der Richtlinie die Wahrscheinlichkeit steigen, dass Covered Bonds im Fall einer Abwicklung im insolventen Teil des abzuwickelnden Instituts verbleiben, wobei
die Ratingagentur das Risiko für Covered Bond Emissionen kleinerer und
nicht-systemrelevanter Banken höher einschätzt. Dennoch liegen zum jetzigen Zeitpunkt nur wenige Informationen hierzu vor, weshalb eine umfassende Einschätzung aktuell noch nicht gegeben werden kann.
Trader’s Comment
Während die beiden Neuemissionen der DG Hyp und der Deutschen Hypo
auch im Sekundärmarkt gut performten, zeigte der Tap der WL Bank bisher
keine weitere Performance. In der vergangenen Woche waren kaum nennenswerten Flows zu verzeichnen, mit Ausnahme einiger Anfragen im Rahmen des CBPP3. Insgesamt hat sich die Spreadreally damit in den letzten
Handelstagen verlangsamt, wobei Käufer weiterhin den Markt dominieren.
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
SSA
Der Markt im Überblick
Analysten:
Mario Gruppe, CIIA
Norman Rudschuck, CIIA
Übereinstimmenden Medienberichten zufolge setzt die griechische Regierung auch nach der ersten Einigung auf weitere Steuererhöhungen. Die
Kürzungspläne sind Teil des Verhandlungspokers zwischen der griechischen Regierung und ihren internationalen Geldgebern. Athen braucht diesen Sommer neue Milliardenhilfen, um (abermals) eine Staatspleite abwenden zu können. Nachdem wir an dieser Stelle in der vergangenen Woche
über ein Maßnahmenbündel mit Milliardenumfang berichtet haben, soll nun
die Mehrwertsteuer in vielen Bereichen von 23% auf 24% steigen. Gelten
solle dieser neue Satz unter anderem für die meisten Lebensmittel und Erfrischungsgetränke, für Restaurants und Gaststätten und für Tickets im Nahverkehr. Zudem solle der Benzinpreis um fünf Cent pro Liter erhöht werden,
Heizöl gar um acht Cent. Eine Schachtel Zigaretten soll bis zu einen Euro
mehr kosten. Vizeregierungschef Giannis Dragasakis sagte, er gehe davon
aus, dass nach einer Einigung mit den Gläubigern EUR 9-12 Mrd. nach
Athen fließen könnten. Die Wirtschaft könne so belebt werden. Dies darf
volkswirtschaftlich zumindest bezweifelt werden. So geschehen auch bei
heftigen Demonstrationen der letzten Tage. Auch die EU-Kommission hält
Athens Kurs für problematisch. EU-Vizekommissionspräsident Valdis
Dombrovskis kritisierte die Entscheidung der griechischen Regierung, die
Steuern zu erhöhen statt die Ausgaben zu kürzen, wie es Brüssel vorgeschlagen hatte. Nichtsdestotrotz gab Premierminister Alexis Tsipras das
Versprechen ab, Griechenland werde 2017 an die Kapitalmärkte zurückkehren. Was das Versprechen wert ist, wird die Zukunft erst noch zeigen müssen. Zudem soll es von 2018 an eine Sondersteuer zwischen 2-4 Euro auf
Hotelübernachtungen geben und eine „automatische Schuldenbremse“ gebilligt werden, falls der Haushalt von den gesetzten Zielen abweicht.
Griechenland denkt an
weitere Reformen und will
laut Tsipras 2017 an die
Märkte zurückkehren
Bisheriger Chef der
Österreichischen
Bundesbahnen (ÖBB) soll
Bundeskanzler werden
Vom Bahnchef zum Bundeskanzler – so lässt sich der Weg von Christian
Kern beschreiben. Den Job als Chef der ÖBB trat er mit klaren Zielen an:
Den finanziell angeschlagenen Staatskonzern grundlegend reformieren und
das Image aufpolieren. Dies gelang ihm in den vergangenen sechs Jahren.
Vergangenen Herbst wurde der einst schwerfällige Staatskonzern sogar
zum schnellen und unbürokratischen Helfer für Zehntausende Flüchtlinge.
Christian Kern positionierte sich dabei als Macher, wurde von den einen
dafür angefeindet, für die anderen dadurch aber zum „Kanzler der Herzen“.
Erste Politbeobachter vergleichen ihn bereits mit Gerhard Schröder als „Genosse der Bosse“. Schon lange wurde er folglich als möglicher Kandidat für
einen Neuanfang in der SPÖ gehandelt. Aufgrund der vollmundigen Ankündigungen der rechtspopulistischen FPÖ wäre eine Amtsdauer jedoch unklar
und hinge auch von der bevorstehenden Präsidentenwahl ab. Die Geschicke
des Staatskonzerns muss demnächst jedoch jemand anderes lenken – der
Nachfolger wird auf jeden Fall ein gemachtes Nest vorfinden. Obwohl die
ÖBB-Infrastruktur nur mit relativ niedrigen Emissionsvolumina am Primärmarkt aktiv ist, bedingt die hohe Bedeutung von EUR-Benchmarks bei der
Refinanzierung ein nahezu stetiges Neuangebot großvolumiger festverzinslicher EUR-Anleihen. Ein bis zwei EUR-Benchmarks werden dabei pro Jahr
emittiert. Partiell ergänzen Privatplatzierungen das Funding der ÖBBInfrastruktur.
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
KfW weitet Green Bond
Exposure aus
Die KfW hat in der vergangenen Woche ihren zweiten Green Bond in diesem Jahr begeben. Erstmals wurde dabei ein Papier mit einer achtjährigen
Laufzeit emittiert. Die KfW sammelte EUR 1 Mrd. zu ms -24bp ein. Nachdem
die KfW bereits im Januar einen in Schwedischer Krone denominierten
Green Bond aufgelegt hatte, war die Förderbank damit nun wieder in ihrer
„Heimatwährung“ aktiv. Von dem eingenommenen Kapital werden Kredite im
Rahmen des KfW-Förderprogramms „Erneuerbare Energien – Standard“
begeben. Die konkrete Allokation will das Institut im Rahmen des nächsten
Green Bond-Reportings bekannt geben. Bei der nun begebenen Anleihe
handelt es sich bereits um den neunten Green Bond der KfW. Neben in Euro
denominierten Bonds wurden bereits Anleihen in USD, AUD, GBP sowie
SEK begeben. Mit der jüngsten Emission hat sich das Refinanzierungsvolumen der KfW im laufenden Jahr auf über EUR 31 Mrd. erhöht. Das Fundingziel für das Gesamtjahr 2016 liegt unverändert zwischen EUR 70-75 Mrd.
Cameron und die EIB
Allmählich rückt der Tag der Wahl näher: In gut einem Monat treten die Briten an die Urnen und befinden über die Zukunft ihres Landes innerhalb oder
eben außerhalb der EU. Wir hatten an dieser Stelle bereits mögliche Konsequenzen eines Brexits – für den SSA-Markt insgesamt, aber auch für einzelne Emittenten – thematisiert. Unter anderem hatten wir auf das Ausscheiden
Großbritanniens aus der EIB verwiesen. Auch Premierminister Cameron hat
sich nun diesem Thema gewidmet und die Werbetrommel für einen Verbleib
der Briten in der EU gerührt. Dabei fokussierte er zuletzt auf die Mitgliedschaft in der EIB. Über die EIB wurden immerhin Projekte im Umfang von
GBP 16 Mrd. finanziert, die man sonst – zumindest nicht in dieser Größenordnung – hätte finanzieren können. Mit Blick auf künftige Projekte wäre ein
Ausscheiden aus der EU (und damit aus der EIB) „verheerend“. Nach wie
vor liefern sich Befürworter und Gegner des Brexits ein Kopf-an-KopfRennen.
Primärmarkt
Das Land Schleswig-Holstein hat in der vergangenen Woche EUR 250 Mio.
zu ms -4bp eingesammelt. Darüber hinaus war das Bild – neben den in der
Tabelle abgebildeten Benchmarkemissionen – von Aufstockungen geprägt.
Hier waren neben der EIB (XS1361554584) und der FMS Wertmanagement
(DE000A1MLU59) unter anderem auch die Länder Berlin (DE000A168015),
NRW (DE000NRW0GJ4), Rheinland-Pfalz (DE000RLP0736) sowie OSEOFI
(FR0012243814) aktiv.
Issuer
Country
Timing
ISIN
Maturity
Volume
Spread
Rating
KfW
GE
11.05.16
XS1414146669
8,0y
€ 1.0bn
ms -24bp
- / Aaae / -
AFLBNK
FR
11.05.16
FR0013173358
6.8y
€ 0.5bn
ms +7bp
- / Aa3e / -
Land Berlin
GE
11.05.16
DE000A168023
16.0y
€ 0.5bn
ms +11bp
AAAe / Aa1e / -
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research (Rating: Fitch / Moody’s / S&P)
Trader’s Comment
Auf der Angebotsseite sind die Aktivitäten derzeit recht überschaubar, was
in erster Linie daran liegt, dass die meisten Emittenten – und hier vor allem
die großen Adressen – ihr anteiliges Funding bereits überschritten haben. In
Verbindung mit den kontinuierlichen Käufen der EZB im Rahmen ihres
PSPP stützt dies die derzeitige Spreadbewertung.
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Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
Covered Bonds
Commerzbank wickelt Hypfra ab
Analyst:
Matthias Melms, CIIA, CCrA
Die Commerzbank hat in einer Pflichtmitteilung die vollständige Abwicklung
ihrer 100%igen Tochtergesellschaft Hypothekenbank Frankfurt AG (Hypfra,
ehemals Eurohypo) bekannt gegeben. Die Portfolios der Hypfra aus den
Bereichen private Kunden, gewerbliche Immobilien- und Staatsfinanzierung
wurden über das Pfingstwochenende auf die Commerzbank übertragen. Die
Hypfra wird in eine Servicegesellschaft (LSF Loan Solutions Frankfurt) umgewandelt. Aufgabe der LSF ist es, das auf die Commerzbank übertragene
Portfolio an gewerblichen Immobilienkrediten im Auftrag der Commerzbank
weitestgehend eigenverantwortlich zu bearbeiten und weiterhin abzubauen.
In Verbindung mit der Umwandlung der Hypfra in den Servicer LSF wird die
Hypfra ihre Banklizenz und Pfandbrieflizenz zurückgeben. Im Zuge der
Transaktion wurden alle ausstehenden Pfandbriefe der Hypfra auf die
Commerzbank übertragen. Große Teile der privaten Baufinanzierungsdarlehen der Hypfra werden in den Deckungsstock der Commerzbank übertragen. Die weiterhin zum Abbau vorgesehenen gewerblichen Immobilienfinanzierungen der Hypfra werden allerdings nicht in den Deckungsstock eingestellt. Die Commerzbank ist somit Gesamtrechtsnachfolgerin der Hypothekenbank Frankfurt. Sämtliche Rechte der Gläubiger aus den Schuldverschreibungen, Hypothekenpfandbriefen und Öffentlichen Pfandbriefen bestehen damit seit dem 13. Mai 2016 nur noch gegenüber der Commerzbank
Aktiengesellschaft. Die Kennnummern der Schuldverschreibungen und
Pfandbriefe bleiben unberührt.
Pfandbriefe werden
übertragen
Hypothekarischer Pool
Während der hypothekarische Pool der Commerzbank zum 31. März ein
Volumen von EUR 10.004,6 Mio., bei ausstehenden Pfandbriefen von EUR
4.150,0 Mio. umfasste, standen bei der Hypothekenbank Frankfurt einer
Deckungsmasse in Höhe von EUR 12,112 Mio. Pfandbriefe über EUR 9.665
Mio. gegenüber. Da unserem Verständnis zufolge nur ein Großteil der privaten Baufinanzierungsdarlehen jedoch nicht die gewerblichen Finanzierungen
in die Deckungsmasse überführt werden, rechnen wir explizit gewerbliche
Finanzierungen aus dem simulierten Deckungsstock heraus. Somit ergibt
sich auf Basis der Daten von Ende März ein ausstehendes Hypothekenpfandbriefvolumen von EUR 13.815 Mio. und eine Deckungsmasse von EUR
18.181,9 Mio. Mit der Verschmelzung ist die Commerzbank nun der fünftgrößte Emittent von Hypothekenpfandbriefen. Der kombinierte Pool besteht
aus originären Deckungswerten über EUR 16.587,9 Mio. und ist somit weiterhin zu annähernd 100% aus wohnwirtschaftlichen Forderungen, ebenso
wie der bisherige Commerzbank Pool, zusammengesetzt. Bei der Nutzungsart der Objekte stellen zukünftig Ein- und Zweifamilienhäuser mit einem Anteil von 60,5% den wichtigsten Objekttyp dar, gefolgt von Eigentumswohnungen (22,5%) und Mehrfamilienhäusern (16,9%). Von der geographischen
Verteilung liegt der Schwerpunkt mit 99,9% nahezu komplett auf Deutschland.
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
Pool für
Öffentliche Pfandbriefe
Auch die ausstehenden Öffentlichen Pfandbriefe der Hypfra (EUR 11.524
Mio.) und der Commerzbank (EUR 1.871,5 Mio.) sowie die zugrunde liegenden Deckungsmassen (Hypfra: EUR 12.276 Mio; Commerzbank: EUR
2.221,9 Mio.) wurden unserem Verständnis nach miteinander verschmolzen.
Der neue Pool umfasst nun Sicherheiten in Höhe von EUR 14.497,9 Mio. Bei
ausstehenden Pfandbriefen über EUR 13.395,5 Mio. resultiert eine Übersicherung von 8,2%. Gemessen an den ausstehenden Öffentlichen Pfandbriefen ist die Commerzbank nun der sechstgrößte Emittent. Die originäre Deckungsmasse von EUR 14.201,9 Mio. besteht dabei zu 77% aus direkten
Forderungen, weitere 23% stellen Forderungen dar, die von einer Institution
der öffentlichen Hand garantiert wurden. Bei dem kombinierten Pool sind
hierin EUR 858,9 Mio. Exportkredite enthalten, die sich bereits in dem vorherigen Pool der Commerzbank befanden. Die größte Forderungsgruppe stellen Ansprüche gegen regionale Gebietskörperschaften dar, die 48,3% der
öffentlichen Deckungsmasse repräsentieren, gefolgt von Forderungen unter
der Garantie eines Zentralstaates (17,4%) und sonstige Forderungen (9,8%).
Top 10 Hypfe
PfandbriefInstitut
volumen
(in EUR)
Top 10 Öpfe
Deckungsstock
Überdeckung
Überdeckung
(in EUR)
(in EUR)
(in %)
PfandbriefInstitut
volumen
(in EUR)
Deckungsstock
Überdeckung
Überdeckung
(in EUR)
(in EUR)
(in %)
8.5
Münchener Hyp
19053
22219
3166
16.6
Helaba
20246
21974
1727
UniCredit Bank
16801
25533
8732
52.0
Dexia Kom.
18359
19914
1554
8.5
pbb
15810
18975
3165
20.0
Bayern LB
16956
24329
7372
43.5
WL Bank
14895
16207
1311
8.8
pbb
16681
20390
3709
22.2
Commerzbank1
13815
181812
43662
31.62
NORD/LB
14946
18719
3772
25.2
Berlin Hyp
11521
12440
919
8.0
Commerzbank1
13395
14497
1102
8.2
Aareal Bank
10955
13817
2862
26.1
DG Hyp
11540
13397
1857
16.1
DG Hyp
10464
12551
2086
19.9
WL Bank
11160
12773
1613
14.5
Helaba
9357
11562
2205
23.6
LBBW
10914
14538
3624
33.2
LBBW
9342
13944
4602
49.3
Deutsche Hypo
6678
7540
861
12.9
1
2
Quelle: Emittenten, NORD/LB Fixed Income Research; Simulierte Daten per 31. März; ohne gewerbliche Finanzierungen der bisherigen
Hypothekenbank Frankfurt
Rating
Das Hypothekenpfandbriefprogramm der Hypfra wird derzeit von Moody’s,
ebenso wie das der Commerzbank mit Aaa bewertet, welches zusätzlich
noch eine Einschätzung von Fitch (AAA) hält. Das erklärte Ziel der Bank ist
es, dieses Ratingniveau beizubehalten. Das Programm für Öffentliche
Pfandbriefe der Commerzbank wird von Moody’s und Fitch mit Aaa/AAA
bewertet, wohingegen für das Programm der Hypfra ein Rating von Aa1 vergeben wird. Laut Aussagen des Instituts wird zukünftig für die Öffentlichen
Pfandbriefe mindestens ein Aa/AA-Rating angestrebt.
Fazit
Der Schritt zur Abwicklung der Hypothekenbank Frankfurt und der teilweisen
Zusammenlegung der Deckungsmassen und der Übertragung der Pfandbriefe kommt nicht überraschend. Für Investoren hat die Zusammenführung
unserer Ansicht nach Konsequenzen: Gläubiger der Hypothekenpfandbriefe
der Hypfra können sich zukünftig über eine hochwertigere Deckungsmasse
freuen, da unserem Verständnis nach gewerbliche Finanzierungen nicht
mehr im Pool enthalten sind. Für die Investoren, die Hypothekenpfandbriefe
der Commerzbank halten, wird sich allerdings die nominale Übersicherung
reduzieren. Für Inhaber von Öffentlichen Pfandbriefe der Commerzbank
könnte die Zusammenlegung der Pools zu einem schwächeren Rating führen, da das Institut nur noch eine Einschätzung auf einem Niveau von Aa/AA
anstrebt.
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
Covered Bonds
Fitch veröffentlicht APAC Covered Bonds Q1/16
Analyst:
Kai Ebeling
Die Ratingagentur Fitch hat ihre quartalsweise erscheinende Studie zu
Covered Bonds aus dem Asiatisch-Pazifischen Wirtschaftsraum (APAC)
veröffentlicht. Der Report umfasst insgesamt Daten zu 13 verschiedenen
Covered Bond Programmen, wobei die Mehrzahl mit sechs bzw. fünf Programmen aus Australien bzw. Neuseeland stammt, während in Korea und
Singapur jeweils ein Programm geratet wird.
Fitch beurteilt insgesamt 13
Programme in der Region
APAC
Einen deutlichen Anstieg des Emissionsvolumens konnten die vier größten
Institute in Australien (Australia and New Zealand Banking Group, Commonwealth Bank of Australia, National Australia Bank und Westpac Banking
Corporation) verzeichnen. Demnach stieg das Emissionsvolumen um 51,8%
gegenüber dem Vorjahreswert auf insgesamt AUD 8,0 Mrd. (ca. EUR 5,2
Mrd.), wobei durch das emittierte Volumen i. W. Fälligkeiten i. H. v. AUD 7,8
Mrd. refinanziert wurden. Nichtsdestotrotz stellt der Wert gleichzeitig das
höchste Emissionsvolumen seit dem Beginn des australischen Covered
Bond Marktes im Jahr 2012 dar. Neu hinzu kam im abgelaufenen Quartal die
Macquarie Bank, die ihre Debütemission des AUD 5 Mrd. umfassenden
Covered Bond Programms im Februar begab. Weitere erwähnenswerte
Emissionen stammen von der Bank of New Zealand, die ihren ersten Covered Bond in heimischer Währung im Volumen von NZD 300 Mio. (ca. EUR
180 Mio.) begab, der gleichzeitig auch die erste Emission seit 2012 darstellt.
Programmübersicht – D-Cap und OC
Aktuelle Ratingübersicht APAC
Issuer
ANZ
CBA
MBL
NAB
SML
WBC
ANZ NZ
ASB
BNZ
KWB
WNZL
KB
DBS
LT IDR
AAAAA
AAA+
AAAAAAAAA
AAA
AA-
Covered Bond Rating
AAA
AAA
AAA
AAA
AAA
AAA
AAA
AAA
AAA
AAA
AAA
AAA
AAA
Quelle: Fitch, NORD/LB Fixed Income Research
Alle Covered Bond
Programme verfügen über
AAA-Rating
Notches
Australisches
Emissionsvolumen erreicht
neuen Rekordwert
5
25.0%
4
20.0%
3
15.0%
2
10.0%
1
5.0%
0
0.0%
D-Cap
Contractual OC
Quelle: Fitch, NORD/LB Fixed Income Research
Hinsichtlich der Ratingverteilung beurteilt Fitch alle 13 gecoverten Programme mit der Bestnote „AAA“. Dabei erhalten zehn der Emittenten ein Emittentenrating von „AA-“. Ausnahmen stellen die Macquarie Bank, die neuseeländische Kiwibank sowie die koreanische Kookmin Bank dar, deren Emittentenrating von Fitch jeweils mit „A“ bewertet wird. Die vertraglich zugesicherte
OC liegt bei allen Programmen mit Ausnahme der neuseeländischen ASB
Bank (bzw. ASB Finance) oberhalb des von Fitch geforderten Übersicherungslevels für ein AAA Rating. Der Discontinuity-Cap (D-Cap), der die Einschätzung der Ratingagentur einer möglichen Zahlungsunterbrechnung
symbolisiert und gleichzeitig auch den maximalen Uplift des Covered Bond
Ratings gegenüber dem adjustierten Issuer Default Rating darstellt, liegt bei
den gecoverten Programmen zwischen zwei und vier Notches.
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 7 von 29
Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
SSAs
Frankreich – Der Agency-Markt vor dem Hintergrund struktureller Herausforderungen
Analyst:
Mario Gruppe, CIIA
Obwohl Frankreich mit einem Bruttoinlandsprodukt von etwa EUR 2,2 Billionen nach Deutschland die zweitgrößte Volkswirtschaft der Eurozone darstellt,
gelang es der Grande Nation in den vergangenen Jahren kaum, das ökonomische Potenzial zu nutzen. Da Frankreich sowohl im Staatsanleihensegment als auch im SSA-Bereich einer der größten und wichtigsten Emittenten
des Eurosystems darstellt, wollen wir die volkswirtschaftlichen Herausforderungen Frankreichs in dieser Ausgabe etwas genauer betrachten und eine
Übersicht über den großen – aber in seiner Struktur auch recht heterogenen
– Markt für Agencies geben.
Französische Wirtschaft mit
Stärken…
Anders als die deutsche Volkswirtschaft – deren Fundament der viel und oft
zitierte Mittelstand darstellt – basiert das Wachstum Frankreichs auf der Performance seiner Großunternehmen. Dabei ist Frankreich in einigen Branchen
und Sektoren absolut wettbewerbsfähig. Vor allem bei den technologieintensiven Sparten können französische Firmen in der Weltspitze mithalten. Darüber hinaus liegen die Stärken der französischen Wirtschaft im Bereich der
Luftfahrt, dem Energiesektor, dem Luxussegment sowie der Versicherungsund Finanzbranche. Darüber hinaus kommt dem Tourismus eine hohe Bedeutung zu. Mit jährlich etwa 85 Millionen Übernachtungen ausländischer
Gäste ist Frankreich das beliebteste Reiseland der Welt.
…und Schwächen
Die Probleme der französischen Wirtschaft liegen indes im Industriesektor,
wo es in den vergangenen Jahren und Jahrzehnten zu einem spürbaren
Arbeitsplätzeabbau gekommen ist, der durch neue Stellen in anderen Bereichen nicht vollständig kompensiert werden konnte. Symbolhaft für die Probleme im Industriebereich steht die französische Automobilindustrie. Die mangelnde Wettbewerbsfähigkeit der französischen Industrie, die neben anderen
Gründen vor allem auf zu hohe Lohnstückkosten und damit auf eine zu teure
Produktion zurückzuführen ist, hat zu einem spürbaren Anstieg der Arbeitslosigkeit seit dem Ausbruch der Finanzkrise geführt. Während die Arbeitslosenquote in Deutschland (in der ILO-Abgrenzung) aktuell bei unter 5% liegt,
notiert die Arbeitslosigkeit in Frankreich bei etwa 10%. Kritiker führen diese
Entwicklung oftmals auf den fehlenden Willen der französischen Politik zu
(notwendigen) strukturellen Reformen zurück. Auch wenn in Frankreich – fast
unbemerkt – einige Reformen beschlossen wurden, scheint es sich hier eher
um eine Politik der kleinen Schritte und weniger um den „großen Wurf“ á la
Agenda 2010 in Deutschland zu handeln. Nach wie vor wird häufig die Verkrustung am Arbeitsmarkt bemängelt, die in einen hohen Anteil von Langzeitarbeitslosigkeit sowie eine vergleichsweise niedrige Beschäftigung bei
Jugendlichen und Senioren mündet.
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
Reformnotwendigkeit
erkannt
Die Hollande-Administration scheint hier zwischenzeitlich die Notwendigkeit
zu Einschnitten erkannt zu haben. Allerdings befindet sich Präsident Hollande in einer schwierigen politischen Konstellation. Ein Großteil seiner Parteikollegen lehnt eine übermäßige Flexibilisierung des Arbeitsmarktes ab. Andererseits scheint genau dies der Weg zu einer nachhaltigen Verringerung
der hohen Arbeitslosigkeit zu sein. Und genau diese Verringerung braucht
Hollande, will er im Frühjahr 2017 erneut zum Präsident gewählt werden. Um
einerseits die eigene Partei nicht zu verprellen und andererseits die notwendigen Flexibilisierungsschritte einzuleiten, hat man sich bislang für Teilreformen entschieden, die allerdings den Wirtschaftsakteuren oftmals keine hinreichende Klarheit geben. Entsprechend ist die externe Wahrnehmung der
französischen (Reform-)Prioritäten und Zielvorstellungen nach wie vor unscharf. Die nach Arbeitsminister El Khomri benannte Reform soll nun einige
der Verkrustungen des Arbeitsmarktes lösen und damit auch die Chancen
einer Wiederwahl Hollandes steigern. Sie sieht im Kern die Abschaffung der
35-Stunden-Woche sowie Einschnitte beim Kündigungsschutz vor. Außerdem will sie mehr Tarifautonomie auf die Ebene der Unternehmen und ihrer
Belegschaft verlagern, insbesondere bei Fragestellungen der Arbeitszeit und
der Entlohnung.
Wahlkampf behindert
Reformfortschritt
Wie bereits erwähnt, könnte sich an der Situation am Arbeitsmarkt die Präsidentschaftswahl im kommenden Jahr entscheiden. Gegenspieler von Hollande bzw. dem Vertreter der „Parti Socialiste“, sind die „Les Républicains“, die
vermutlich von Ex-Premierminister Alain Juppé oder gar von Ex-Präsident
Sarkozy angeführt werden sowie der „Front National“ von Marine Le Pen. Wo
Frankreich politisch nach der Wahl hinsteuert ist dabei derzeit völlig offen.
Zum einen ist nicht klar, ob sich Hollande gegen die Konkurrenten im eigenen Lager wird durchsetzen können. Hoffnungen auf eine Kandidatur machen sich unter anderem Wirtschaftsminister Emmanuel Macron sowie der
derzeitige Premier Manuel Valls. Darüber hinaus ist aber auch nicht klar, ob
sich die regierenden Sozialisten gegen die anderen beiden großen Parteien
durchsetzen werden. Die Umfragen zeigen hier derzeit keine eindeutige
Tendenz. Während aus europäischer Sicht auch eine Regierung unter Führung der Konservativen („Les Républicains“) unkritisch zu sehen ist, käme
ein Wahlsieg des „Front National“, der den Euro ablehnt und als EU-kritisch
einzustufen ist, einem politischen Beben gleich. Vor diesem Hintergrund wird
die Präsidentschaftswahl auch eine Abstimmung über den Euro und die EU.
Die Kapitalmärkte preisen dieses potenzielle politische Risiko derzeit (noch)
nicht ein. Die Spreads von Bundesanleihen und französischen Staatsanleihen waren zuletzt nahezu konstant auf überschaubaren Niveaus. Vor der
Wahl ist hier aber durchaus mit erhöhter Volatilität zu rechnen.
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 9 von 29
Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
Kapitalmarktrenditen (10Y) preisen politisches Risiko bislang nicht ein
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
Zweitgrößter Agency-Markt
in Europa
Als zweitgrößte Volkswirtschaft ist Frankreich natürlich auch aus Investorensicht ein interessanter Markt, an dem man im Rahmen der (geographischen)
Diversifikation kaum vorbei kommt, der aber gleichzeitig aufgrund der umrissenen Risikofaktoren einen gewissen Rendite-Pickup im Vergleich zu Bunds
bzw. deutschen Emittenten verspricht. Der Markt für französische Agencies
beispielsweise weist ein Gesamtvolumen von etwa EUR 250 Mrd. auf. Die
jährlich fällig werdenden Anleihen in einer Größenordnung zwischen EUR 20
-25 Mrd. sprechen darüber hinaus für eine auskömmliche Liquidität. Nach
Deutschland ist Frankreich der zweitgrößte Agency-Markt in Europa. Spanien, die Niederlande sowie der skandinavische Agency-Markt folgen mit gewissen Abständen.
Ausstehende Anleihen französischer Agencies nach Währungen
35.000
30.000
EURm
25.000
20.000
15.000
10.000
5.000
0
2016
2017
2018
2019
2020
EUR
USD
2021
GBP
2022
JPY
2023
2024
2025
2026
>2026
Other
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
Agency-Markt durch hohes
Maß an Heterogenität
gekennzeichnet
Anders als in Deutschland, wo der Agency-Markt in erster Linie durch die
Förderbanken bestimmt wird, deren Geschäftsmodelle und Haftungsmechanismen sich stark ähneln, ist der französische Markt durch ein hohes Maß an
Heterogenität gekennzeichnet. Ähnlich wie in Deutschland befinden sich
auch Förder- und Entwicklungsbanken unter den Emittenten (Bpifrance Financement, AFD). Darüber hinaus lassen sich aber auch die Finanzierer des
französischen Sozialversicherungssystems (z.B. CADES, Unédic), Finanzierer der französischen Infrastruktur (RFF, CNA) oder aber der Verwalter der
französischen Erdölreserven (SAGESS) unter den wichtigsten Emittenten
finden. Hinzu kommt, dass auch immer wieder neue Emittenten am Markt
erscheinen, wie etwa der Kommunalfinanzierer Agence France Locale. Aufgrund der unterschiedlichen Haftungsmechanismen (es wird zwischen vier
verschieden Haftungsarten unterschieden) nimmt die Aufsicht eine Unterscheidung bei Risikogewichtung und LCR-Level der Emittenten vor. Einige
der Emittenten sind mit einem Risikogewicht von 0%, andere von 20% ausgestattet, was zum einen zu unterschiedlichen LCR-Levels (1 bzw. 2) führt
und sich in den Marktpreisen der entsprechenden Papiere bemerkbar macht.
In keinem anderen Agency-Ländermarkt sind die regulatorischen Rahmenbedingungen damit so ausgeprägt wie in Frankreich.
Frz. Agencies im Vergleich – Ausstehende Anleihevolumina (EUR Mrd.)
28,8
18,1
20,6
0,8
13,1
13,1
4,0
4,6
118,1
CADES
RESFER
AGFRNC
UNEDIC
CDCEPS
SAGESS
CNA
AFLBNK
OSEOFI
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
Marktpreise durch EZB
verzerrt
Wie in anderen Segmenten auch, ist der Markt für französische SSAs derzeit
durch die Ankäufe der EZB teils stark verzerrt. Sowohl im Bereich der Regionalanleihen als auch der Agencies befinden sich französische Anleihen in
den Beständen der EZB (siehe EZB-Tracker). Darüber hinaus lässt sich aber
feststellen, dass im Bereich der öffentlichen Emittenten nach wie vor der
französische Staat durch die niedrigsten Spreadlevels gekennzeichnet ist.
Ein leichter Renditeaufschlag lässt sich mit den staatsnahen Agencies mit
einem Risikogewicht von 0% erzielen. Leichte – und je nach Emittent variierende – Aufschläge finden sich bei den Adressen mit 20%-Risikogewicht.
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
Marktpreise französischer Agencies
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
Fazit und Ausblick
Anders als Deutschland gilt Frankreich derzeit nicht als Wachstumslokomotive der Eurozone. Dies liegt vor allem daran, dass notwendige strukturelle
Reformen lange nicht bzw. nur halbherzig angegangen wurden. Dies hat zu
einem Verlust an Wettbewerbsfähigkeit geführt, der sich etwa in der vergleichsweise schwierigen Verfassung des französischen Arbeitsmarktes
illustriert. Unabhängig davon ist Frankreich für Investoren aber nach wie vor
ein interessanter Markt. Generell sehen wir Anleihen französischer Agencies
aufgrund ihrer – wenn auch unterschiedlichen – Garantien als attraktive Substitutionsmöglichkeit für französische Staatspapiere, die zudem interessante
Rendite-Pickups bieten. Dass die Risikogewichtung nach CRR/Basel III zwischen 0% und 20% differiert und auch die Klassifizierung im Rahmen der
LCR verschieden ist, führt dazu, dass die regulatorischen Rahmenbedingungen innerhalb keines anderen Agency-Ländermarktes so unterschiedlich sind
wie in Frankreich.
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 12 von 29
Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
Covered Bonds/SSA EZB-Tracker
Analysten:
Kai Ebeling
Norman Rudschuck, CIIA
In dieser Rubrik veröffentlichen wir wöchentlich Updates zum von der EZB
beschlossenen Ankauf von Covered Bonds, ABS, bestimmten Agencies und
Supranationals sowie Staatsanleihen. Wir geben einen Überblick über die
Entwicklung der Ankäufe.
ABSPP verzeichnet erstmals
seit vier Wochen positiven
Nettozufluss
Die EZB meldete zum Valuta-Stichtag 13.05. ein bisher im Rahmen des
CBPP3 angekauftes Volumen von EUR 175,299 Mrd. Zur Vorwoche erhöhte sich der Wert um EUR 1,304 Mrd., sodass die Ankaufgeschwindigkeit der
vergangenen vier Wochen aufgrund von Basiseffekten auf EUR 6,044 Mrd.
gesunken ist (zuvor EUR 7,163 Mrd.). Tendenziell dürfte die Entwicklung
des wöchentlichen Volumens weiterhin abhängig sein vom Primärmarktvolumen, obwohl die Zentralbanken im April einen vergleichsweise hohen
Anteil im Sekundärmarkt erwerben konnten. Im ABSPP stieg das Volumen
im Vergleich zur Vorwoche erstmals seit vier Wochen wieder leicht um EUR
26 Mio. auf nunmehr EUR 18,951 Mrd., wobei sich die Ankaufgeschwindigkeit der vergangenen vier Wochen aufgrund von Basiseffekten auf EUR
-369 Mio. zunächst weiter reduzierte (Vorwoche: EUR -250 Mio.).
PSPP-Ankäufe ziehen im
Vergleich zur Vorwoche um
EUR +16,9 Mrd. an
Seit April haben die vermeldeten Daten der EZB bzgl. ihrer Ankäufe im
Rahmen des PSPP an betragsmäßigen Schwankungen erheblich zugenommen – aber auch an Volatilität. Das Gesamtankaufvolumen stieg bis
zum Valuta-Stichtag 13.05. um EUR 16,9 Mrd. auf EUR 763,215 Mrd. an.
Dieser Wert liegt volumenmäßig rund EUR 2,8 Mrd. unterhalb der Vorwoche
und stellt damit den niedrigsten Wert des Programms dar, seit das Volumen
von EUR 60 Mrd. auf EUR 80 Mrd. aufgestockt wurde. Mit den aktivsten
Part hatte die EZB selbst in „ihrem“ Ankaufprogramm – jedoch wurde keine
neue relevante ISIN erstmalig angekauft. Die Bonds der L-Bank und der
KfW befanden sich bereits auf der ISIN-Liste. Gleiches gilt für die ISINs von
CDCEPS und OSEOFI. Diese Woche konzentriert sich die BDF auf je zwei
Papiere der Kreditfazilitäten EFSF sowie ESM. Dabei stehen erneut alle
Laufzeitenbereiche im Mittelpunkt. Das geplante Ankaufvolumen bleibt konstant bei EUR 200-300 Mio. Ein interessanter Neuzugang war auf der Liste
des Eurosystems bzgl. Bundesländeranleihen zu verzeichnen. Nach
HAMBRG und NIESA wurde auf der ISIN-Liste der Bundesbank nun auch
erstmals RHIPAL veröffentlicht. Hinzu kommt der 13. Bond des ESM. Weitere Regionen aus anderen Mitgliedsstaaten der Eurozone waren nicht zu
verzeichnen.
Bevorstehende Reverse Auctions (Banque de France – BDF)
ISIN
Bond
Notenbank & Datum
EU000A1G0BH9
EFSF 1 1/4 07/31/18
Banque de France (20.05.)
EU000A1U9910
ESM 0.1 11/03/20
Banque de France (20.05.)
EU000A1U9951
ESM 0 1/8 04/22/24
Banque de France (20.05.)
EU000A1U9969
ESM 1 1/8 05/03/32
Banque de France (20.05.)
Total targeted size: EUR 200-300m
Quelle: BDF, NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
Abgeschlossene Reverse Auctions (DeNederlandscheBank – DNB)
ISIN
Bond
Min
Mean
Max
Datum
XS0212342066
NEDWBK 3 7/8 02/17/20
115,310
115,320
115,320
17.05.
XS0873878283
BNG 1 1/2 04/15/20
N/A
N/A
N/A
17.05.
XS0951381523
NEDWBK 1 3/4 07/09/20
N/A
N/A
N/A
17.05.
XS0537711144
BNG 2 5/8 09/01/20
N/A
N/A
N/A
17.05.
XS1014773128
BNG 1 7/8 01/14/21
109,190
109,203
109,210
17.05.
XS0578368143
NEDWBK 3 1/2 01/14/21
116,820
116,820
116,820
17.05.
XS1361603209
NEDWBK 0.05 02/10/21
N/A
N/A
N/A
17.05.
XS0695263730
BNG 3 10/25/21
N/A
N/A
N/A
17.05.
XS1166023777
BNG 0 3/8 01/14/22
N/A
N/A
N/A
17.05.
XS1280394229
BNG 0 1/2 08/26/22
102,560
102,576
102,595
17.05.
Total Amount Offered
EUR 247 Mio.
Total Amount Allocated
EUR 50 Mio.
Quelle: DNB, NORD/LB Fixed Income Research
EZB-Ankaufliste für das PSPP – regionale Emittenten
Emittent
Jurisdiktion
Anzahl bereits angekaufter ISINs
BADWUR
DE
-
BAYERN
DE
-
BERGER
DE
4
BREMEN
DE
-
BRABUR
DE
-
HESSEN
DE
4
HAMBRG
DE
1
NIESA
DE
1
MECVOR
DE
-
NRW
DE
6
RHIPAL
DE
1
SAARLD
DE
-
SCHHOL
DE
-
SAXONY
DE
-
SACHAN
DE
-
THRGN
DE
-
LAENDER
DE
-
IDF
FR
2
VDP
FR
1
MADRID
ES
2
CASTIL
ES
1
BASQUE
ES
1
WALLOO
BE
1
Quelle: EZB, NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
EZB-Ankaufliste für das PSPP
Emittent
Jurisdiktion
Anzahl bereits angekaufter ISINs
EIB
SNAT
47
EFSF
SNAT
30
ESM
SNAT
13
EU
SNAT
20
COE
SNAT
6
NIB
SNAT
1
EURAT
SNAT
-
KFW
DE
35
RENTEN
DE
12
NRWBK
DE
13
LBANK
DE
6
CADES
FR
17
RESFER
FR
11
UNEDIC
FR
15
AGFRNC
FR
13
OSEOFI
FR
9
CDCEPS
FR
3
CNA
FR
2
ACOSS
FR
-
BNG
NL
20
NEDWBK
NL
12
NEDFIN
NL
2
OBND
AT
8
ASFING
AT
7
FINNVE
FI
4
TVRFIN
FI
1
ICO
ES
9
ADIFAL
ES
3
CDEP
IT
3
FERROV
IT
2
ENELIM
IT
1
SRGIM
IT
5
TRNIM
IT
3
IP (REFER / ESTPOR)
PT
-
ENMC
PT
-
SEDABI
SI
1
DARSDD
SI
-
Quelle: EZB, NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
CBPP3 Grafiken
Wöchentliches Ankaufvolumen [EUR Mrd.]
Verteilung Primär-/Sekundärmarkt [EUR Mrd.]
3.0
180
14
2.5
175
12
2.0
170
10
140
165
8
120
1.5
1.0
160
0.5
155
200
180
160
100
6
80
4
60
40
2
20
Weekly purchases
13.05.16
0
0
Oct-14
Nov-14
Dec-14
Jan-15
Feb-15
Mar-15
Apr-15
May-15
Jun-15
Jul-15
Aug-15
Sep-15
Oct-15
Nov-15
Dec-15
Jan-16
Feb-16
Mar-16
Apr-16
06.05.16
29.04.16
22.04.16
15.04.16
08.04.16
01.04.16
25.03.16
18.03.16
11.03.16
150
04.03.16
0.0
Total volume (rhs)
Primary market
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
Secondary market
Total volume (rhs)
Quelle: EZB, NORD/LB Fixed Income Research
Gesamtvolumina der Covered Bond Ankaufprogramme [EUR Mrd.]
250
200
150
100
50
CBPP1 [EUR 19.1bn]
CBPP2 [EUR 8.4bn]
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
Mar-16
Nov-15
Jul-15
Mar-15
Nov-14
Jul-14
Mar-14
Nov-13
Jul-13
Mar-13
Nov-12
Jul-12
Mar-12
Nov-11
Jul-11
Mar-11
Nov-10
Jul-10
Mar-10
Nov-09
Jul-09
0
CBPP3 [EUR 175.3bn]
aktuelles Volumen in [ ]
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Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
PSPP Grafiken
Wöchentliches Ankaufvolumen [EUR Mrd.]
Verteilung nach Ländern per Monatsende [EUR Mrd.]
25
20
900
200
800
180
700
160
600
15
140
500
300
5
Weekly purchases
100
200
80
100
60
0
40
13.05.16
06.05.16
29.04.16
22.04.16
15.04.16
08.04.16
01.04.16
25.03.16
18.03.16
11.03.16
04.03.16
0
120
EURbn
400
10
20
0
Total volume (rhs)
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
Quelle: EZB, NORD/LB Fixed Income Research
Gesamtverteilung der PSPP-Ankäufe per Monatsende [EUR Mrd.]
Adjustierter
Verteilungsschlüssel1
Ankäufe
(EUR Mio.)
Erwartete
Ankäufe
(EUR Mio.)2
Differenz
(EUR Mio.)
Durchschnittl.
Restlaufzeit in
Jahren
Marktdurchschnitt in
Jahren3
Differenz in
Jahren
DE
26,3%
171.808
170.193
1.615
7,18
9,4
-2,2
FR
20,7%
136.510
134.087
2.423
7,68
8,8
-1,1
IT
18,0%
117.795
116.418
1.377
9,36
7,8
1,6
SNAT
0,0%
87.692
86.366
1.326
6,79
7,2
-0,4
ES
12,9%
84.478
83.605
873
9,61
7,7
1,9
NE
5,9%
38.229
37.859
370
7,15
10,1
-2,9
BE
3,6%
23.634
23.432
202
9,79
11,2
-1,5
AT
2,9%
18.761
18.564
197
8,71
9,3
-0,6
PT
2,6%
16.249
16.487
-238
10,17
7,7
2,5
FI
1,8%
12.025
11.881
144
7,60
8,5
-0,9
IE
1,7%
11.054
10.976
78
9,47
8,5
0,9
SK
1,1%
6.513
7.305
-792
8,24
8,5
-0,2
SI
0,5%
3.233
3.267
-34
8,09
7,6
0,5
LU
0,3%
1.573
1.920
-347
6,51
7,4
-0,9
LV
0,4%
875
2.668
-1.793
5,37
5,3
0,0
LT
0,6%
1.554
3.907
-2.353
6,61
6,9
-0,3
MT
0,1%
483
613
-130
10,15
10,0
0,1
CY
0,2%
269
1.065
-796
5,44
6,1
-0,6
EE
0,3%
66
1.823
-1.757
2,20
GR
0,0%
0
0
0
100,0%
732.802
-
-
Land
Summe /
Durchschnitt
8,08
0,0
2,2
13,4
-
8,50
-0,4
1
Basierend auf dem EZB-Kapitalschlüssel, adjustiert um die Einbeziehung von Supras und die Disqualifikation Griechenlands.
Basierend auf dem adjustierten Verteilungsschlüssel.
Gewichtete durchschnittliche Restlaufzeit der für das PSPP ankaufbaren Anleihen.
Quelle: EZB, NORD/LB Fixed Income Research
2
3
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
Covered Bonds
Charts & Grafiken
Ausstehendes Benchmarkvolumen
Top 10 Länderübersicht (EUR Benchmarks)
Vol. (€bn)
Country
Vol. weight.
ØMod.
Duration
No. of CBs ØVol. (€bn)
EUR 1095.5bn
20.9%
FR
229.5
173
1.3
4.2
DE
ES
219.2
167
1.3
3.1
IT
DE
132.4
194
0.7
3.6
IT
87.5
86
1.0
3.0
NO
GB
58.7
48
1.2
3.7
CA
NL
47.2
36
1.3
5.0
SE
NO
44.9
43
1.0
3.2
CA
43.4
35
1.2
3.8
SE
32.9
32
1.0
3.9
AT
31.8
48
0.7
3.1
02/17
FR
15.3%
AU
BE
CA
CH
CY
CZ
DE
DK
ES
FI
FR
GB
GR
HU
IE
IT
LU
NL
NO
NZ
PT
SE
SG
TR
ES
2.9%
3.0%
GB
4.0%
NL
4.1%
20.0%
4.3%
5.4%
AT
Others
12.1%
Benchmark Fälligkeiten je Monat
2013
2014
2015
2016
Vol.gew. Modified Duration nach Land
0
04/17
2012
5
03/17
2011
10
01/17
0
15
12/16
50
20
11/16
100
25
10/16
150
30
09/16
200
35
08/16
EURbn
250
40
07/16
300
AT
AU
BE
CA
CH
CY
CZ
DE
DK
ES
FI
FR
GB
GR
HU
IE
IT
LU
NL
NO
NZ
PT
SE
SG
TR
06/16
350
05/16
Benchmark Emissionen je Jahr
EURbn
8.0%
Ratingverteilung (volumengewichtet)
6
4.5%
AAA/Aaa
15.6%
AA+/Aa1
0.9%
5
AA/Aa2
5.3%
4
4.3%
0.4%
0.5%
AA-/Aa3
1.7%
A+/A1
A/A2
3
6.5%
A-/A3
4.0%
2
BBB+/Baa1
BBB/Baa2
0.3%
1
BBB-/Baa3
BB+/Ba1
BB/Ba2
62.7%
AT
AU
BE
CA
CH
CZ
DE
DK
ES
FI
FR
GB
IE
IT
LU
NL
NO
NZ
PT
SE
SG
TR
US
0
BB-/Ba3
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
Covered Bonds
Charts & Grafiken
VAKBN 2 3/8 05/04/21
Spreadentwicklung der letzten 15 Emissionen
300
250
Reoffer Spread
ABNANV 1 04/13/31
MUNHYP 0 1/2 04/22/26
DNBNO 0 1/4 04/18/23
BMO 0 1/8 04/19/21
PBBGR 1 1/4 04/20/35
LEED 0 1/8 04/21/20
CFF 0 1/2 09/04/24
HSHN 0 3/8 04/27/23
-50
OPBANK 0 1/4 05/11/23
0
LBBW 0.05 11/11/21
50
DHY 0 1/4 05/17/24
DGHYP 0 3/8 03/31/26
100
EIKBOL 0 3/8 04/20/23
150
TD 0 3/8 04/27/23
bp
200
Current ASW
Bid-to-Cover der letzten 15 Emissionen
3.5
7.0
6.5
6.0
5.5
5.0
4.5
4.0
3.5
3.0
2.5
2.0
1.5
1.0
0.5
0.0
3.0
EURbn
2.5
2.0
1.5
1.0
Amt. Issued
Order Book
Spreadveränderung nach Land
ABNANV 1 04/13/31
MUNHYP 0 1/2 04/22/26
DNBNO 0 1/4 04/18/23
BMO 0 1/8 04/19/21
EIKBOL 0 3/8 04/20/23
PBBGR 1 1/4 04/20/35
LEED 0 1/8 04/21/20
HSHN 0 3/8 04/27/23
TD 0 3/8 04/27/23
CFF 0 1/2 09/04/24
VAKBN 2 3/8 05/04/21
OPBANK 0 1/4 05/11/23
LBBW 0.05 11/11/21
DGHYP 0 3/8 03/31/26
0.0
DHY 0 1/4 05/17/24
0.5
Bid-to-Cover (rhs)
Covered Bond Performance (Total Return)
AT
AU
BE
CA
CH
DE
DK
ES - Multi
ES - Single
FI
FR
GB
IE
IT
NL
NO
NZ
PT
SE
SG
Overall
2016 ytd
2015
2014
2013
2012
2011
1-3Y
3-5Y
5-7Y
7-10Y
-30
-25
-20
Δ 3 Months
-15
-10
-5
Δ Week
Δ Month
0
5
bp
0%
5%
10%
15%
20%
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
Covered Bonds
Charts & Grafiken
Germany & Austria
France
60
30
50
25
40
20
15
ASW in bp
ASW in bp
30
20
10
10
5
0
0
-5
-10
-10
-20
-15
0
1
2
AT
3
4
DE - Öpfe
5
6
7
DE - Hypfe
8
9
10
years to maturity
DE - Others
Nordics
0
1
2
OF
3
4
OH
5
6
7
8
9
10
years to maturity
7
8
9
10
years to maturity
Structured
Other Core
20
30
25
15
20
15
ASW in bp
ASW in bp
10
5
10
5
0
0
-5
-5
-10
-15
-10
0
1
2
DK
3
4
FI
5
NO
6
7
0
8
9
10
years to maturity
1
BE
SE
Overseas
2
3
CH
4
5
GB
6
LU
NL
Periphery
40
125
35
100
30
ASW in bp
ASW in bp
25
20
15
10
5
75
50
25
0
-5
0
0
1
AU
2
3
CA
4
5
NZ
6
7
8
9
10
years to maturity
SG
0
1
2
ES - Single
3
4
ES - Multi
5
6
IE
7
IT
8
9
10
years to maturity
PT
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 20 von 29
Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
SSA
Charts & Grafiken
Ausstehendes Benchmarkvolumen
Top 10 Länderübersicht (EUR Benchmarks)
EUR 1473,8bn
SNAT
GE
557,2
480
1,2
Vol. weight.
ØMod.
Duration
4,0
FR
SNAT
537,4
122
4,4
6,5
FR
159,3
101
1,6
5,7
SP
78,5
63
1,2
3,0
NE
64,4
57
1,1
4,2
AS
24,9
24
1,0
6,5
CA
16,6
12
1,4
5,0
IT
10,7
11
1,0
8,0
PO
4,8
8
0,6
4,4
FI
4,3
5
0,9
6,3
GE
10,8%
5,3%
36,5%
1,7%
4,4%
1,1%
SP
NE
AS
5,2%
0,7%
0,3%
0,3%
CA
1,1%
PO
IT
FI
37,8%
Others
Benchmark Emissionen je Jahr
No. of
ØVol. (€bn)
bonds
Vol. (€bn)
Country
Benchmark Fälligkeiten je Monat
250
Other
35
Other
ES
30
AT
200
NL
ES
25
FR
SNAT
100
EURbn
EURbn
GE
150
AT
20
NL
15
10
50
FR
5
GE
Vol.gew. Modified Duration nach Land
04/17
03/17
02/17
01/17
12/16
11/16
10/16
09/16
08/16
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016e
07/16
05/16
0
06/16
0
SNAT
Ratingverteilung (volumengewichtet)
10
AAA/Aaa
9
AA+/Aa1
25,3%
AA/Aa2
8
AA-/Aa3
7,7%
7
0,3%
4,1%
6
15,0%
5
2,8%
A+/A1
0,8%
A/A2
A-/A3
0,5% BBB+/Baa1
0,2% BBB/Baa2
BBB-/Baa3
0,9% BB+/Ba1
4
3
BB/Ba2
BB-/Ba3
2
B+/B1
1
B/B2
43,6%
SW
BE
PO
IT
AS
NE
SP
FR
SNAT
GE
0
B-/B3
NR
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
SSA
Charts & Grafiken
FINNVE 0 1/2 04/13/26
(f ixed)
LANDER 0 1/8 04/14/23
(f ixed)
NRW 0 1/2 04/16/26
(f ixed)
KBN 0 5/8 04/20/26 (f ixed)
EUROF 0 1/4 04/25/23
(f ixed)
HAMBRG 0 1/2 04/27/26
(f ixed)
Curren t ASW / DM
ESM 0 1/8 04/22/24 (f ixed)
-40
ESM 1 1/8 05/03/32 (f ixed)
-20
NRWBK 0 1/2 05/11/26
(f ixed)
0
NRW 1 1/4 05/12/36
(f ixed)
AFLBNK 0 1/4 03/20/23
(f ixed)
20
KFW 0.05 05/30/24 (f ixed)
bp
40
BERGER 1 05/19/32
(f ixed)
60
Reoffe r Sp read / DM
KOMMUN 0 5/8 05/11/26
(f ixed)
80
MADRID 0.727 05/19/21
(f ixed)
Spreadentwicklung der letzten 15 Emissionen
SSA-Performance (Total Return) im
Jahresvergleich
Spreadveränderung nach Land
AS
Overall
YTD
NE
2015
1-3
2014
2013
SP
2012
3-5
2011
FR
5-7
SNAT
7-10
GE
10+
-30
-25
-20
-15
1M
1W
-10
3M
-5
0
bp
-5%
SSA-Performance 2016 (Total Return)
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
SSA-Performance 2016 (Total Return)
Supras
1W
1M
3M
6M
12M
YTD
Overall
1W
1M
3M
6M
12M
YTD
Agencies
Public Banks
Regions
AAA
AA
Bundesländer
A
Periphery
BBB
Non-Periphery
-1%
0%
1%
1%
2%
2%
3%
3%
4%
-1%
0%
1%
1%
2%
2%
3%
3%
4%
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 22 von 29
Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
SSA
Charts & Grafiken
Germany (nach Segmenten)
France (nach Risikogewichten)
0
40
-5
30
-10
20
-20
ASW in bp
ASW in bp
-15
-25
-30
10
0
-10
-35
-20
-40
-30
-45
-50
-40
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12 13 14 15
years to maturity
years to maturity
National agencies
Bundesländer
Regional agencies
Bunds
Netherlands & Austria
RW: 0%
OATs
Supranationals
30
10
20
0
-10
ASW in bp
10
ASW in bp
RW: 20%
0
-10
-20
-20
-30
-40
-50
-30
-60
-40
-70
0
1
2
3
4
5
Dutch agencies
6
7
8
DSLs
9
10
11
Austria
12 13 14 15
years to maturity
0
Austrian agencies
Core
1
2
3
4
5
Supranationals
6
7
8
9
Supranationals
10
11
12 13 14 15
years to maturity
Bunds
OATs
Periphery
20
300
250
10
ASW in bp
ASW in bp
200
0
-10
150
100
50
-20
0
-50
-30
0
1
2
3
German nat. agencies
German reg. agencies
French RW: 20%
Austrian agencies
4
5
6
7
8
9
10
years to maturity
Bundesländer
French RW: 0%
Dutch agencies
Supras
0
1
2
3
4
5
6
7
Spanish agencies
Spanish regions
8
9
10
years to maturity
Italian agencies
Portuguese agencies
Bonos
BTPs
Portugal
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
Anhang
Ausgaben im Überblick
Ausgabe
Themen
18/2016  11. Mai
17/2016  4. Mai
16/2016  27. April
15/2016  20. April
14/2016  13. April
13/2016  6. April
12/2016  30. März





Der Markt im Überblick





Der Markt im Überblick

EZB Tracker




Der Markt im Überblick





Der Markt im Überblick





Der Markt im Überblick




Der Markt im Überblick





Der Markt im Überblick
Stadshypotek mit finnischem Pool
§28-Daten für Q1/2016 veröffentlicht
Die PSPP-Bestände im Überblick
EZB Tracker
VakifBank öffnet Markt für türkische Covereds
Berlin Hyp berichtet über Grünen Pfandbrief
Fitch veröffentlicht Q1 Reporting für 2016
KfW im Fokus – Bank legt Geschäftsbericht für 2015 sowie ersten Impact Report vor
vdp schlägt Änderung des Pfandbriefgesetzes vor
Austrocknung des Sekundärmarktes für deutsche Staats- und Länderanleihen
EZB Tracker
IPT, Bid-to-Cover und NIP
Der kanadische Covered Bond Markt – ein Überblick
Ankäufe regionaler Anleihen nehmen vor der EZB-Sitzung Fahrt auf
EZB Tracker
Britische Deckungswerte in deutschen Cover Pools
Mortgage Society of Finland plant Debütemission
ESM/EFSF legen Fundingplan für Q2 vor
EZB Tracker
Covered Bonds im ersten Quartal
Die PSPP-Bestände im Überblick
EZB Tracker
Umbau der Nordea Bank Finland schreitet voran
Irische Tochter der EAA soll verkauft werden
Ausweitung des ISIN-Limits sorgt für Spreadbewegungen bei Supranationals
EZB Tracker
Hier geht es zum NORD/LB-Research-Portal PROFI
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 24 von 29
Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
Anhang
Ansprechpartner in der NORD/LB
Fixed Income Research
Michael Schulz
Leitung
+49 511 361-5309
[email protected]
Kai Niklas Ebeling
Covered Bonds
+49 511 361-9713
[email protected]
Mario Gruppe
Public Issuers
+49 511 361-9787
[email protected]
Michaela Hessmert
Banks
+49 511 361-6915
[email protected]
Christopher Kief
Corporates / Retail Products
+49 511 361-4710
[email protected]
Melanie Kiene
Banks
+49 511 361-4108
[email protected]
Jörg Kuypers
Corporates / Retail Products
+49 511 361-9552
[email protected]
Matthias Melms
Covered Bonds
+49 511 361-5427
[email protected]
Sascha Remus
Corporates / Retail Products
+49 511 361-2722
[email protected]
Norman Rudschuck
Public Issuers
+49 511 361-6627
[email protected]
Martin Strohmeier
Corporates / Retail Products
+49 511 361-4712
[email protected]
Kai Witt
Corporates / Retail Products
+49 511 361-4639
[email protected]
Leitung
+49 511 361-5587
[email protected]
Markets Sales
Carsten Demmler
Institutional Sales (+49 511 9818-9440)
Daniel Gutschka (Leitung)
[email protected]
Daniel Novotny-Farkas [email protected]
Julia Bleser
[email protected]
Gabriele Schneider
[email protected]
Thorsten Bock
[email protected]
Dirk Scholden
[email protected]
[email protected]
Uwe Tacke
[email protected]
Uwe Kollster
Sales Sparkassen & Regionalbanken (+49 511 9818-9400)
Christian Schneider
(Leitung)
[email protected] Stefan Krilcic
Oliver Bickel
[email protected]
Martin Koch
[email protected]
Tobias Bohr
[email protected]
Bernd Lehmann
[email protected]
Kai-Ulrich Dörries
[email protected]
Jörn Meißner
[email protected]
Marc Ehle
[email protected]
Lutz Schimanski
[email protected]
Sascha Goetz
[email protected]
Brian Zander
[email protected]
[email protected]
Fixed Income / Structured Products Sales Europe (+352 452211-515)
René Rindert (Leitung)
[email protected]
Patricia Lamas
[email protected]
Morgan Kermel
[email protected]
Laurence Payet
[email protected]
Schiffe / Flugzeuge
+49 511 9818-8150
Firmenkunden
+49 511 9818-4003
Immobilien / Strukturierte
Finanzierung
+49 511 9818-8150
FX/MM
+49 511 9818-4006
Corporate Sales
Syndicate / DCM (+49 511 9818-6600)
Thomas Cohrs (Leitung)
[email protected]
Andreas Raimchen
[email protected]
Axel Hinzmann
[email protected]
Udo A. Schacht
[email protected]
Thomas Höfermann
[email protected] Marco da Silva
Alexander Malitsky
[email protected]
Julien Marchand
[email protected]
[email protected]
Lutz Ulbrich
[email protected]
Financial Markets Trading
Corporates
+49 511 9818-9690
Collat. Mgmt / Repos
+49 511 9818-9200
Covereds / SSAs
+49 511 9818-8040
Cust. Exec. & Trading
+49 511 9818-9480
Financials
+49 511 9818-9490
Frequent Issuers
+49 511 9818-9640
Governments
+49 511 9818-9660
Structured Products
+49 511 9818-9670
Länder & Regionen
+49 511 9818-9550
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 25 von 29
Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
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D-53117 Bonn und Marie-Curie-Str. 24-28, D-60439 Frankfurt am Main. Sofern Ihnen diese Analyse durch Ihre Sparkasse überreicht
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eine Strategie für die individuellen Verhältnisse des Empfängers geeignet oder angemessen ist, und kein Teil dieser Analyse stellt eine
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Ebenso wenig handelt es sich bei dieser Analyse im Ganzen oder in Teilen um einen Verkaufs- oder anderweitigen Prospekt. Dementsprechend stellen die in dieser Analyse enthaltenen Informationen lediglich eine Übersicht dar und dienen nicht als Grundlage einer
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Emissionen der NORD/LB handelt, sind allein verbindlich die für das konkrete Finanzinstrument geltenden Anleihebedingungen sowie
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nicht die persönliche Beratung. Jeder Empfänger sollte, bevor er eine Anlageentscheidung trifft, im Hinblick auf die Angemessenheit von
Investitionen in Finanzinstrumente oder Anlagestrategien, die Gegenstand dieser Analyse sind, sowie für weitere und aktuellere Informationen im Hinblick auf bestimmte Anlagemöglichkeiten sowie für eine individuelle Anlageberatung einen unabhängigen Anlageberater
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Jedes in dieser Analyse in Bezug genommene Finanzinstrument kann ein hohes Risiko einschließlich des Kapital-, Zins-, Index-, Währungs- und Kreditrisikos, politischer Risiken, Zeitwert-, Rohstoff- und Marktrisiken aufweisen. Die Finanzinstrumente können einen plötzlichen und großen Wertverlust bis hin zum Totalverlust des Investments erfahren. Jede Transaktion sollte nur aufgrund einer eigenen
Beurteilung der individuellen finanziellen Situation, der Angemessenheit und der Risiken des Investments erfolgen.
Die NORD/LB und mit ihr verbundene Unternehmen können an Geschäften mit den in dieser Analyse dargestellten Finanzinstrumenten
oder deren Basiswerte für eigene oder fremde Rechnung beteiligt sein, weitere Finanzinstrumente ausgeben, die gleiche oder ähnliche
Ausgestaltungsmerkmale wie die der in dieser Analyse dargestellten Finanzinstrumente haben sowie Absicherungsgeschäfte zur Absicherung von Positionen vornehmen. Diese Maßnahmen können den Preis der in dieser Analyse dargestellten Finanzinstrumente beeinflussen.
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
Soweit es sich bei den in dieser Analyse dargestellten Finanzinstrumenten um Derivate handelt, können diese je nach Ausgestaltung
zum Zeitpunkt des Geschäftsabschlusses einen aus Kundensicht anfänglichen negativen Marktwert beinhalten. Die NORD/LB behält
sich weiterhin vor, ihr wirtschaftliches Risiko aus einem mit ihr abgeschlossenen Derivat mittels eines spiegelbildlichen Gegengeschäfts
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zum Umgang mit Interessenkonflikten
Die NORD/LB hat Geschäftsbereiche, die Zugang zu sensiblen Kunden- und Geschäftsdaten haben können (Vertraulichkeitsbereiche),
funktional, räumlich und/oder durch dv-technische Maßnahmen von anderen Bereichen (z.B. dem NORD/LB-Research) abgeschottet.
Zusätzliche Informationen für Empfänger im Vereinigten Königreich
Die NORD/LB unterliegt einer teilweisen Regulierung durch die „Financial Conduct Authority“ (FCA) und die „Prudential Regulation
Authority“ (PRA). Details über den Umfang der Regulierung durch die FCA und die PRA sind bei der NORD/LB auf Anfrage erhältlich.
Diese Analyse ist “financial promotion“. Empfänger im Vereinigten Königreich sollten wegen möglicher Fragen die Londoner Niederlassung der NORD/LB, Abteilung Investment Banking, Telefon: 0044 / 2079725400, kontaktieren.
Ein Investment in Finanzinstrumente, auf die in dieser Analyse Bezug genommen wurde, kann den Investor einem signifikanten Risiko
aussetzen, das gesamte investierte Kapital zu verlieren.
Zusätzliche Informationen für Empfänger in Frankreich
Die NORD/LB ist teilweise reguliert durch die „Autorité des Marchés Financiers“. Details über den Umfang unserer Regulierung durch
die zuständigen Behörden sind von uns auf Anfrage erhältlich.
Diese Analyse stellt eine Finanzanalyse i.S.v. Art. 24 Abs. 1 der Richtlinie 2006/73/EG, Art. L.544-1 und R.621-30-1 des Französischen
Geld- und Finanzgesetzes dar und ist als Finanzanalyse gemäß der Richtlinie 2003/6/EG und 2003/125/EG zu qualifizieren.
Zusätzliche Informationen für Empfänger in Österreich
Keine der in dieser Analyse enthaltenen Informationen stellt eine Aufforderung oder ein Angebot der NORD/LB oder mit ihr verbundener
Unternehmen dar, Wertpapiere, Terminprodukte oder andere Finanzinstrumente zu kaufen oder zu verkaufen oder an irgendeiner Anlagestrategie zu partizipieren. Nur der veröffentlichte Prospekt gemäß dem Österreichischen Kapitalmarktgesetz kann die Grundlage für
die Investmententscheidung des Empfängers darstellen.
Aus Regulierungsgründen können Finanzprodukte, die in dieser Analyse erwähnt werden, möglicherweise nicht in Österreich angeboten
werden und deswegen nicht für Investoren in Österreich verfügbar sein. Deswegen kann die NORD/LB ggf. gehindert sein, diese Produkte zu verkaufen bzw. auszugeben oder Anfragen zu akzeptieren, diese Produkte zu verkaufen oder auszugeben, soweit sie für Investoren mit Sitz in Österreich oder für Mittelsmänner, die im Auftrag solcher Investoren handeln, bestimmt sind.
Zusätzliche Informationen für Empfänger in Belgien
Die Bewertung individueller Finanzinstrumente auf der Grundlage der in der Vergangenheit liegenden Erträge ist nicht notwendigerweise
ein Indikator für zukünftige Ergebnisse. Die Empfänger sollten beachten, dass die verlautbarten Zahlen sich auf vergangene Jahre
beziehen.
Zusätzliche Informationen für Empfänger in Zypern
Diese Analyse stellt eine Finanzanalyse i.S.d. Abschnitts über Begriffsbestimmungen der Zypriotischen Richtlinie D1444-2007-01 (Nr.
426/07) dar. Darüber hinaus wird diese Analyse nur für Informations- und Werbezwecke zur Verfügung gestellt und stellt keine individuelle Aufforderung oder Angebot zum Verkauf, Kauf oder Zeichnung eines Investmentprodukts dar.
Zusätzliche Informationen für Empfänger in Dänemark
Diese Analyse stellt keinen Prospekt i.S.d. Dänischen Wertpapierrechts dar und dementsprechend besteht keine Verpflichtung, noch ist
es unternommen worden, sie bei der Dänischen Finanzaufsichtsbehörde einzureichen oder von ihr genehmigen zu lassen, da diese
Analyse (i) nicht im Zusammenhang mit einem öffentlichen Anbieten von Wertpapieren in Dänemark oder der Zulassung von Wertpapieren zum Handel auf einem regulierten Markt i.S.d. Dänischen Wertpapierhandelsgesetzes oder darauf erlassenen Durchführungsverordnungen erstellt worden ist oder (ii) im Zusammenhang mit einem öffentlichen Anbieten von Wertpapieren in Dänemark oder der
Zulassung von Wertpapieren zum Handel auf einem regulierten Markt unter Berufung auf einen oder mehrere Ausnahmetatbestände
von dem Erfordernis der Erstellung und der Herausgabe eines Prospekts nach dem Dänischen Wertpapierhandelsgesetz oder darauf
erlassenen Durchführungsverordnungen erstellt worden ist.
Zusätzliche Informationen für Empfänger in Griechenland
Die in dieser Analyse enthaltenen Informationen beschreiben die Sicht des Autors zum Zeitpunkt der Veröffentlichung und dürfen vom
Empfänger nicht verwendet werden, bevor nicht feststeht, dass sie zum Zeitpunkt ihrer Verwendung zutreffend und aktuell sind.
Erträge in der Vergangenheit, Simulationen oder Vorhersagen sind daher kein verlässlicher Indikator für zukünftige Ergebnisse. Investmentfonds haben keine garantierten Erträge und Renditen in der Vergangenheit garantieren keine Erträge in der Zukunft.
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
Zusätzliche Informationen für Empfänger in Irland
Diese Analyse wurde nicht in Übereinstimmung mit der Richtlinie 2003/71/EG (in der gültigen Fassung) betreffend Prospekte (die „Prospektrichtlinie“) oder aufgrund der Prospektrichtlinie ergriffenen Maßnahmen oder dem Recht irgendeines Mitgliedsstaates oder EWRVertragsstaates, der die Prospektrichtlinie oder solche Maßnahme umsetzt, erstellt und enthält deswegen nicht alle diejenigen Informationen, die ein Dokument enthalten muss, das entsprechend der Prospektrichtlinie oder den genannten Bestimmungen erstellt wird.
Zusätzliche Informationen für Empfänger in Luxemburg
Unter keinen Umständen stellt diese Analyse ein individuelles Angebot zum Kauf oder zur Ausgabe oder eine Aufforderung zur Abgabe
eines Angebots zum Kauf oder zur Abnahme von Finanzinstrumenten oder Finanzdienstleistungen in Luxemburg dar.
Zusätzliche Informationen für Empfänger in den Niederlanden
Der Wert Ihres Investments kann schwanken. Erzielte Gewinne in der Vergangenheit bieten keinerlei Garantie für die Zukunft. (De
waarde van uw belegging kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst).
Zusätzliche Informationen für Empfänger in Polen
Diese Analyse stellt keine Empfehlung i.S.d. Regelung des Polnischen Finanzministers betreffend Informationen zu Empfehlungen zu
Finanzinstrumenten oder deren Aussteller vom 19.10.2005 dar.
Zusätzliche Informationen für Empfänger in Portugal
Diese Analyse ist nur für institutionelle Kunden gedacht und darf nicht (i) genutzt werden von, (ii) in irgendeiner Form kopiert werden für
oder (iii) verbreitet werden an irgendeine andere Art von Investor, insbesondere keinen Privatkunden. Diese Analyse stellt weder ein
Angebot noch den Teil eines Angebots zum Kauf oder Verkauf von in der Analyse behandelten Wertpapiere dar, noch kann sie als eine
Anfrage verstanden werden, Wertpapiere zu kaufen oder zu verkaufen, sofern diese Vorgehensweise für ungesetzlich gehalten werden
könnte. Diese Analyse basiert auf Informationen aus Quellen, von denen wir glauben, dass sie verlässlich sind. Trotzdem können Richtigkeit und Vollständigkeit nicht garantiert werden. Soweit nicht ausdrücklich anders angegeben, sind alle hierin enthaltenen Ansichten
bloßer Ausdruck unserer Recherche und Analyse, die ohne weitere Benachrichtigung Veränderungen unterliegen können.
Zusätzliche Informationen für Empfänger in Schweden
Diese Analyse stellt keinen Prospekt, kein öffentliches Angebot, kein sonstiges Angebot und keine Aufforderung (und auch keinen Teil
davon) zum Erwerb, Verkauf, Zeichnung oder anderen Handel mit Aktien, Bezugsrechten oder anderen Wertpapieren dar. Sie und auch
nur Teile davon dürfen nicht zur Grundlage von Verträgen oder Verpflichtungen jeglicher Art gemacht oder hierfür als verlässlich angesehen werden. Diese Analyse wurde von keiner Regulierungsbehörde genehmigt. Jedes prospektpflichtige Angebot von Wertpapieren
erfolgt ausschließlich gemäß der EG-Prospektrichtlinie und diese Analyse ist nicht an Personen oder Investoren in einer Jurisdiktion
gerichtet, in der eine solche Analyse vollständig oder teilweise rechtlichen Beschränkungen unterliegt oder wo eine solche Analyse einen
zusätzlichen Prospekt, Registrierungen oder andere Maßnahmen erfordern sollte.
Zusätzliche Informationen für Empfänger in der Schweiz
Diese Analyse wurde nicht von der Bundesbankenkommission (übergegangen in die Eidgenössische Finanzmarktaufsicht FINMA am
01.01.2009) genehmigt.
Die NORD/LB hält sich an die Vorgaben der Richtlinien der Schweizer Bankvereinigung über die Unabhängigkeit von Finanzanalysen (in
der jeweils gültigen Fassung).
Diese Analyse stellt keinen Ausgabeprospekt gemäß Art. 652a oder Art. 1156 des Schweizerischen Obligationenrechts dar. Diese Analyse wird allein zu Informationszwecken über die in dieser Analyse erwähnten Produkte veröffentlicht. Die Produkte sind nicht als Bestandteile einer kollektiven Kapitalanlage gemäß dem Bundesgesetz über Kollektive Kapitalanlagen (CISA) zu qualifizieren und unterliegen daher nicht der Überwachung durch die Eidgenössische Finanzmarktaufsicht FINMA.
Zusätzliche Informationen für Empfänger in Kanada
Diese Analyse wurde allein für Informationszwecke im Zusammenhang mit den hierin enthaltenen Produkten erstellt und ist unter keinen
Umständen als ein öffentliches Angebot oder als ein sonstiges (direktes oder indirektes) Angebot zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren in einer Provinz oder einem Territorium Kanadas zu verstehen.
Keine Finanzmarktaufsicht oder eine ähnliche Regulierungsbehörde in Kanada hat diese Wertpapiere dem Grunde nach bewertet oder
diese Analyse überprüft und jede entgegenstehende Erklärung stellt ein Vergehen dar.
Mögliche Verkaufsbeschränkungen sind ggf. in dem Prospekt oder anderer Dokumentation des betreffenden Produktes enthalten.
Zusätzliche Informationen für Empfänger in Estland
Es ist empfehlenswert, alle Geschäfts- und Vertragsbedingungen der von der NORD/LB angebotenen Dienstleistungen genau zu prüfen.
Falls notwendig, sollten sich Empfänger dieser Analyse mit einem Fachmann beraten.
Zusätzliche Informationen für Empfänger in Finnland
Die in dieser Analyse beschriebenen Finanzprodukte dürfen, direkt oder indirekt, Einwohnern der Republik Finnland oder in der Republik
Finnland nicht angeboten oder verkauft werden, es sei denn in Übereinstimmung mit den anwendbaren Finnischen Gesetzen und Regelungen. Speziell im Falle von Aktien dürfen diese nicht, direkt oder indirekt, der Öffentlichkeit angeboten oder verkauft werden – wie im
Finnischen Wertpapiermarktgesetz (746/2012, in der gültigen Fassung) definiert.
Der Wert der Investments kann steigen oder sinken. Es gibt keine Garantie dafür, den investierten Betrag zurückzuerhalten. Erträge in
der Vergangenheit sind keine Garantie für zukünftige Ergebnisse.
Zusätzliche Informationen für Empfänger in Tschechischen Republik
Es gibt keine Garantie dafür, den investierten Betrag zurückzuerhalten. Erträge in der Vergangenheit sind keine Garantie für zukünftige
Ergebnisse. Der Wert der Investments kann steigen oder sinken.
Die in dieser Analyse enthaltenen Informationen werden nur auf einer unverbindlichen Basis angeboten und der Autor übernimmt keine
Gewähr für die Richtigkeit des Inhalts.
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  18. Mai 2016
Die Weitergabe vertraulicher Informationen, die Einfluss auf Wertpapierkurse haben kann, wird durch die von den Handels-, Geschäftsund Abwicklungsabteilungen unabhängige Compliance-Stelle der NORD/LB überwacht. Diese neutrale Stelle kontrolliert täglich die von
der NORD/LB und ihren Mitarbeitern durchgeführten Transaktionen, um sicherzustellen, dass diese den Marktbedingungen entsprechen.
Die Compliance-Stelle kann evtl. erforderliche Handelsverbote und -beschränkungen aussprechen, um sicherzustellen, dass Informationen, die Einfluss auf Wertpapierkurse haben können, nicht missbräuchlich verwendet werden und um zu verhindern, dass vertrauliche
Informationen an Bereiche weitergegeben werden, die nur öffentlich zugängliche Informationen verwenden dürfen. Um Interessenkonflikte bei der Erstellung von Finanzanalysen zu verhindern, sind die Analysten der NORD/LB verpflichtet, die Compliance-Stelle über die
Erstellung von Studien zu unterrichten und dürfen nicht in die von ihnen betreuten Finanzinstrumente investieren. Sie sind verpflichtet,
die Compliance-Stelle über sämtliche (einschließlich externe) Transaktionen zu unterrichten, die sie auf eigene Rechnung oder für
Rechnung eines Dritten oder im Interesse von Dritten tätigen. Auf diese Weise wird die Compliance-Stelle in die Lage versetzt, jegliche
nicht-erlaubten Transaktionen durch die Analysten, wie Insiderhandel und Front- und Parallel Running, zu identifizieren. Bei der Erstellung einer Finanzanalyse, bei der offen zu legende Interessenkonflikte innerhalb der NORD/LB Gruppe bestehen, werden Informationen
über Interessenkonflikte erst nach der Fertigstellung der Finanzanalyse von der Compliance-Stelle verfügbar gemacht. Eine nachträgliche Änderung einer Finanzanalyse kommt nur nach Einbindung der Compliance-Stelle in Betracht, wenn sichergestellt ist, dass die
Kenntnis dieser Interessenkonflikte das Ergebnis der Studie nicht beeinflusst. Weitere Informationen hierzu sind unserer Finanzanalyse
bzw. Interessenkonflikt-Policy zu entnehmen, die auf Nachfrage bei der Compliance Stelle der NORD/LB erhältlich ist.
Redaktionsschluss
18. Mai 2016 08:48h
Offenlegung möglicher Interessenkonflikte der NORD/LB nach § 34b Abs. 1 WpHG und § 5 FinAnV
keine
Zusätzliche Angaben
Quellen und Kursangaben
Für die Erstellung der Finanzanalysen nutzen wir emittentenspezifisch jeweils Finanzdatenanbieter, eigene Schätzungen, Unternehmensangaben und öffentlich zugängliche Medien. Wenn in der Studie nicht anders angegeben, beziehen sich Kursangaben
auf den Schlusskurs des Vortages. Im Zusammenhang mit Wertpapieren (Kauf, Verkauf, Verwahrung) fallen Gebühren und
Provisionen an, welche die Rendite des Investments mindern.
Bewertungsgrundlagen und Aktualisierungsrhythmus
Für die Erstellung der Finanzanalysen verwenden wir jeweils unternehmensspezifische Methoden aus der fundamentalen Wertpapieranalyse, quantitative / statistische Methoden und Modelle sowie Verfahrensweisen aus der technischen Analyse. Hierbei
ist zu beachten, dass die Ergebnisse der Analysen Momentaufnahmen sind und die Wertentwicklung in der Vergangenheit kein
zuverlässiger Indikator für zukünftige Erträge ist. Die Bewertungsgrundlagen können sich jederzeit und unvorhersehbar ändern,
was zu abweichenden Urteilen führen kann. Die vorstehende Studie wird einmal wöchentlich erstellt. Ein Anspruch des Empfängers auf Veröffentlichung von aktualisierten Studien besteht nicht.
Empfehlungssystematik und Empfehlungshistorie für die vorangegangenen 12 Monate
Positiv: Positive Erwartungen für den Emittenten, einen Anleihetypen oder eine Anleihe des Emittenten.
Neutral: Neutrale Erwartungen für den Emittenten, einen Anleihetypen oder eine Anleihe des Emittenten.
Negativ: Negative Erwartungen für den Emittenten, einen Anleihetypen oder eine Anleihe des Emittenten.
Relative Value (RV): Relative Empfehlung gegenüber einem Marktsegment, einem einzelnen Emittenten oder Laufzeitenbereich.
Emittent / Anleihe
Datum
Empfehlung
NORD/LB Fixed Income Research
Anleihetyp
Anlass
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