Konjunktur- und Zinsausblick Mai 2016 Gudrun Egger, CEFA Head of Major Markets & Credit Research Seite Globale Unsicherheitsfaktoren „bedrohen“ Eurozone über den Handelskanal, das Sentiment, den Finanzsektor Strukturelles Defizit vs. Schulden in % des BIP: FR, ES, BE und PT im Fokus Kreditzyklus schwach, belastet Wachstum 5,500 Dez 2008 5,000 4,500 - 13% Dez 2014 4,000 3,500 3,000 2,500 Mai-06 Jän-08 Sep-09 Mai-11 Kredite an Unternehmen (in Mrd. EUR) Jän-13 Sep-14 Kredite an Haushalte (in Mrd. EUR) Quelle: Bloomberg, Datastream, Erste Group Research Seite 2 Finanzsektor: EU-Banken sind in einem überschaubaren Ausmaß in „kritischen“ Emerging Markets engagiert, Ausnahme: Großbritannien und Spanien EU Banken-Exposure nach China, Hong-Kong, Brasilien und Russland in % des BIP Zusammensetzung des Exposures nach einzelnen Ländern 25% 100% 22.0% 90% 80% 20% 70% 60% 15% 50% 11.5% 40% 10% 30% 5.1% 05% 20% 5.0% 3.9% 3.5% 10% 2.0% 1.4% 0.5% 00% UK ES NL FR AT EZ GE IT BG 0% AT IT FR GE BR UK CH HK BG NL ES EZ RU Quelle: BIS, Geschäftsberichte, Erste Group Research Seite 3 Handelskanal: negativer Außenbeitrag belastet Erholung der Eurozone, Abwärtstrend bei Exporten nach China lässt nach EZ: BIP – Wachstum j/j nach Komponenten: negativer Außenbeitrag belastet Wachstum zunehmend DE-Exporte – Wachstum LTM j/j: Dynamik Richtung USA und Spanien lässt im 4Q 15 nach; Abwärtsdynamik bei Exporten nach China lässt nach 25% 03% 02% 1.6% 02% 1.6% 20% 1.6% 1.3% 1.1% 01% 0.8% 0.8% 15% 1.0% 10% 01% 05% 00% 00% -01% -05% Netto-Exporte Vorräte Q4. 2015 Invest. Q3. 2015 Q2. 2015 Q1. 2015 Q3. 2014 Konsum öffentl. Q4. 2014 Konsum priv. Q2. 2014 Q1. 2014 -01% Total -10% Jän.2014 Mai.2014 Sep.2014 FR IT Jän.2015 ES Mai.2015 US Sep.2015 Jän.2016 CH Quelle: Bloomberg, Datastream, Erste Group Research Seite 4 Stimmungsindikatoren deuten auf langsamere Erholung im Q1 2016 hin – wir erwarten ein BIP-Wachstum 2016 von 1,6% BIP–Wachstum(q/q): Spanien und Deutschland als wesentliche Wachstumstreiber, Italien unter den Erwartungen Regression auf Basis des ESI-Indikators deutet auf + 1,3% j/j Wachstum im 1Q 2016 hin 0.9% 1.0% 0.8% 0.8% 1.2% 0.8% 0.7% 1.0% 104 1.1 99 1.3 1.3 0.8 0.8 0.9 1.5 1.1 1 0.4 0.5 0 94 1Q 2016 E - alt BIP Wachstum j/j (rechte Sk.) 1Q 2016 E - neu 0.3% 0.4% 0.3% 0.3% ES 4Q 2015 3Q 2015 2Q 2015 1Q 2015 4Q 2014 3Q 2014 2Q 2014 1Q 2014 4Q 2013 3Q 2013 0.0% -1.5 2Q 2013 Q4 2015 -1 -1.2 1Q 2013 DE Q3 2015 -1 4Q 2012 Q2 2015 -0.5 -0.6 84 3Q 2012 IT Q1 2015 -0.8 -0.9 2Q 2012 FR -0.3 -0.4 1Q 2012 0.2% 89 0.1% 0.4% 0.4% 0.3% 0.2% 0.3% 0.3% 0.6% 0.0% 2 1.6 1.6 1.6 ESI Indikator Quelle: Datastream, Bloomberg, Markit, Erste Group Research Seite 5 Arbeitsmarkt und Kreditvergabe indizieren, dass die Erholung in der Eurozone dennoch in Takt ist Arbeitslosenrate in der Eurozone sinkt kontinuierlich ab Vergabe von Krediten beschleunigt weiter 08% 02% 06% 01% 30 25 01% 04% 00% 20 02% -01% 15 00% -01% -02% -02% -04% -06% Jän.14 10 -02% -03% Mai.14 Sep.14 Jän.15 1 - 5 Jahre Mai.15 Sep.15 > 5 Jahre (r.S.) Jän.16 5 0 2000 2001 2002 2004 2005 2007 2008 2009 2011 2012 2014 2015 IT ES FR DE AT EZ Quelle: Datastream, EZB, Erste Group Research Seite 6 Kerninflation im März, nach Enttäuschung im Februar, wieder bei 1% – Energie wird Inflation noch länger belasten Schließung der Produktionslücke übt Aufwärtsdruck auf die Kerninflation aus Energiepreis wird noch bis zum Sommer Konsumentenpreise drücken, danach sollte Inflation leicht steigen 0.03 70 3.00 Unsicherheit wegen Emerging Markets 0.02 60 2.50 50 0.01 0.00 1.50 -0.01 -0.04 Q1 1999 Q2 2003 Produktionslücke (EC) Q3 2007 Q4 2011 30 20 0.50 10 0.00 Q1 2016 Kerninflation Euro Area (Eurostat) r.S. 40 1.00 -0.02 -0.03 EUR 2.00 0 Jän Feb Mär Apr Mai Jun Brentpreis 2015 (in EUR) EZB Brentpreisprognose 2016 Jul Aug Sep Okt Nov Dez Brentpreis bis 26/04/2016 -> stabil Brent-Durchschnittspreis 2016 ytd Quelle: Bloomberg, Eurostat, Europäische Kommission, Erste Group Research Seite 7 Österreichische Inflationsdifferenz belastet Exporte und Realeinkommen der Haushalte Teuerung in Österreich über jener anderer Eurozone Länder (Inflation j/j, in %) 4% Anhaltender Preisauftrieb bei Restaurants, Nahrungsmitteln und Gebühren (Komponenten der Inflation, Index) 120 Hotels, Cafes und Restaurants Nahrungsmittel und nichtalkohol. Getränke Wohnung, Wasser und Energie Gesundheitspflege 118 3% 116 114 2% 112 110 1% 108 HICP 106 0% Freizeit und Kultur 104 102 2015 11 2015 08 2015 05 2015 02 2014 11 2014 08 2014 05 2014 02 IT 2015 12 2015 06 2014 12 2014 06 2013 06 2013 12 FR 100 2013 11 DE 2012 12 2012 06 2011 12 2010 12 2011 06 EZ Verkehr 2013 08 AT 2010 06 2009 12 2009 06 2008 12 -1% Quelle: Eurostat, Erste Group Research Seite 8 Höhere Inflation und höhere Steuern in Österreich belasten privaten Konsum Privater Konsum wächst langsamer als der von den Peers und EZ-Durchschnitt (Privater Konsum, j/j) 5% Prognose Steuern in Österreich sind hoch im Vergleich mit Peers Einnahmen des Staates aus Einkommen- und Vermögensteuer (% des BIP) 16 14 3% 12 10 1% 8 -1% 6 4 -3% 2 DE FR EZ ES IT AT FR DE IT 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006 2005 2004 Q3 2017 Q1 2017 Q3 2016 Q1 2016 Q3 2015 Q1 2015 Q3 2014 Q1 2014 Q3 2013 Q1 2013 Q3 2012 Q1 2012 Q3 2011 Q1 2011 Q3 2010 Q1 2010 AT 2003 0 -5% ES Quelle: Eurostat, Ameco, Erste Group Research Seite 9 Moderater Konsum und Exporte bremsen zusammen mit Bürokratie (Unternehmensgründungen) die Investitionen Verlangsamung des Wachstums in der EZ dämpft Exporte (gewichtete Exporte nach Destinationen, j/j, geglättet) Investitionswachstum in Österreich am niedrigsten im Vergleich mit den Peers (BAI j/j, in %) 3,5% Prognose 8% 2,5% 3% 1,5% -2% 0,5% -7% -0,5% IT MOEL FR+UK+NE+SP Skandinavien AT DE FR EZ ES Q3 2017 Q1 2017 Q3 2016 Q1 2016 Q3 2015 Q1 2015 Q3 2014 Q1 2014 Q3 2013 Q1 2013 Q3 2012 Q1 2012 Q3 2011 Q1 2011 Q3 2010 01 2016 10 2015 07 2015 04 2015 01 2015 10 2014 07 2014 04 2014 01 2014 10 2013 07 2013 04 2013 01 2013 10 2012 07 2012 04 2012 01 2012 10 2011 07 2011 DE Q1 2010 -12% -1,5% IT US+CA Quelle: Eurostat, Ameco, WIFO, Erste Group Research Seite 10 Österreich hat in den letzten Jahren an Wachstumsdynamik und Wohlstand verloren BIP–Wachstum: Österreich blieb zuletzt unter dem EurozoneDurchschnitt und hinter Deutschland (reales BIP, %, j/j) BIP pro Kopf – in 2 Jahren von Platz 2 auf Platz 6 (in KKS, 2014) 5% 300 4% 250 3% 200 2% 150 1% 100 50 0 -2% -3% -4% -5% -6% Österreich Eurozone Deutschland Luxemburg Dänemark Schweden Irland Niederlande Österreich Finnland Deutschland Belgien Vereinigtes Königreich Frankreich Italien Spanien Zypern Malta Slowenien Portugal Griechenland Estland Tschechische Republik Slowakei Litauen Lettland Polen Ungarn Kroatien Rumämien Bulgarien 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006 2005 2004 2003 2002 2001 -1% 2000 0% Quelle: Eurostat, Erste Group Research Seite 11 Niedrigeres Potenzialwachstum durch schwächere Arbeitsund Faktorproduktivität Potenzielles BIP-Wachstum ist nach der Krise niedriger geworden 3,0% Arbeitsproduktivität unter dem EZ-Durchschnitt, DE und FR (reale Arbeitsproduktivität pro Kopf, 2010=100) 105 2,5% 103 2,0% 101 1,5% 99 1,0% 97 0,5% AT EZ DE FR Q3 2015 Q4 2014 Q1 2014 Q2 2013 Q3 2012 Q4 2011 Q1 2011 Q2 2010 Q3 2009 Q4 2008 Q1 2008 Q2 2007 Q3 2006 Q4 2005 2015 2012 2009 2006 2003 2000 1997 1994 1991 Potenzielles BIP-Wachstum Avg. 1991-2007 Avg. 2010-2017 Q1 2005 95 0,0% IT Quelle: Eurostat, Europäische Kommission, Erste Group Research Seite 12 Ratingagenturen – Wachstum und Verschuldung im Fokus Rating Agentur Moody‘s Aaa/P-1/ negativ Stärke Schwäche Upside Risiken Downside Risiken - Gut diversifizierte, wohlhabende und offene Wirtschaft Starke Institutionen Günstige Finanzierungsstruktur der Staatsschulden Niedrige Arbeitslosenrate Robuste externe Position, Leistungsbilanzüberschuss Robuste fiskalische Struktur: abnehmende Verschuldung im Verhältnis zum BIP Niedriges Verschuldungsniveau des privaten Sektors Sehr limitierte Anfälligkeit für Schocks - Hohes Staatsverschuldungsniveau Schwache Dynamik des privaten Konsums und der Investitionen Verlust an Wettbewerbsfähigkeit (Exporte) Ungleichgewichte am Arbeitsmarkt Niedriges mittelfristiges Wachstumspotenzial Gesunkene Arbeitsproduktivität - Besser als erwartete mittelfristige Wachstumsaussichtgen (höher als 1,2% 20152019 prognostiziert bei Moody‘s) Schneller als erwartete Verschuldungsreduktion - Gut diversifizierte, wohlhabende und offene Wirtschaft Starke Institutionen Günstige Finanzierungsstruktur der Staatsschulden Niedrige Arbeitslosenrate Robuste externe Position, Leistungsbilanzüberschuss Robuste fiskalische Struktur: abnehmende Verschuldung im Verhältnis zum BIP Niedriges Verschuldungsniveau des privaten Sektors - Hohes Staatsverschuldungsniveau Hohes Bankenexposure in MOEL-Ländern Verlust an Wettbewerbsfähigkeit (Exporte) Alterung der Bevölkerung Unsicherheiten rund um Restrukturierung der Banken (Heta) - Schneller als erwartete Verschuldungsreduktion Bessere mittelfristige Wachstumsaussichtgen (unterstützt durch strukturelle Reformen) Stärker als erwartete Wirtschaftserholung - Gut diversifizierte, wohlhabende und offene Wirtschaft Starke Institutionen Günstige Finanzierungsstruktur der Staatsschulden Niedrige Arbeitslosenrate Robuste externe Position, Leistungsbilanzüberschuss Robuste fiskalische Struktur: abnehmende Verschuldung im Verhältnis zum BIP Erwartungen auf steigendes Wachstum - Hohes Staatsverschuldungsniveau Hohes Bankenexposure in MOEL-Ländern (insbesondere Fremdwährungskredite) Schneller als erwartete Verschuldungsreduktion Lösung der bestehenden Problemen mit Banken im Abbauprozess - Gut diversifizierte, wohlhabende und offene Wirtschaft Starke Institutionen Günstige Finanzierungsstruktur der Staatsschulden Niedrige Arbeitslosenrate Robuste externe Position, Leistungsbilanzüberschuss Robuste fiskalische Struktur: abnehmende Verschuldung im Verhältnis zum BIP - Hohes Staatsverschuldungsniveau Hohes Bankenexposure in MOEL-Ländern Schwache Dynamik des privaten Konsums und der Investitionen Verlust an Wettbewerbsfähigkeit (Exporte) Ungleichgewichte am Arbeitsmarkt Alterung der Bevölkerung Unsicherheiten rund um Restrukturierung der Banken (Heta) Fitch AA+/F1+/ stabil - Standard & Poor‘s AA+/A-1+/ stabil - DBRS AAA/R-1/ stabil - - - - - - - - - - - - Signifikantes Abweichen vom Konsolidierungspfad -> höher als erwartetes Defizit/Verschuldung Bestätigung der Erwartungen des niedrigen mittelfristigen Wirtschaftswachstum Weitere wesentliche verschuldungserhöhende Kosten für die Unterstützung des Finanzsektors Signifikantes Abweichen vom Konsolidierungspfad -> höher als erwartetes Defizit/Verschuldung Niedrigeres BIP pro Kopf als das von Peers Abschwächung der wichtigen bonitätsstützenden Faktoren, z.B. Institutioneneffizienz Signifikantes Abweichen vom Konsolidierungspfad -> höher als erwartetes Defizit/Verschuldung Weitere wesentliche verschuldungserhöhende Kosten für die Unterstützung des Finanzsektors Seite 13 Laut BMF sollte die Staatsverschuldung 2015 ihren Höchstwert erreicht haben Verschuldungsniveau wird sich nur langsam zurückbilden Staatsverschuldung in % des BIP Spread zu Deutschland durch Heta-Angebot nur moderat beeinflusst (Renditen 10J AT, DE in %; Spread in BP) -3 90 2,0 88 86 86,2 85,1 84,3 140 -2,5 120 84,1 84 -2 82,1 1,5 100 82 79,7 80 -1,5 80 1,0 60 -1 78 76 -0,5 40 0,5 74 20 0 Staatsverschuldung Budgetdefizit (rhs) Strukturelles Defizit (rhs) 0,0 Spread (rhs) DE 2016 02 2015 12 2015 10 2015 08 2015 06 0 2015 04 2019 2015 02 2018 2014 12 2017 2014 10 2016 2014 08 2015 2014 06 2014 2014 04 72 AT Quelle: BMF, Bloomberg, Erste Group Research Seite 14 EZB – Maßnahmen Bündel am 10. März beschlossen, aber man kann an einem Seil nur ziehen und nicht stoßen! Zinssatz der Einlagenfazillität von -0,3% auf -0,4% gesenkt (EZB präferiert eher unkonventionelle Maßnahmen bei einer weiteren Lockerung der Geldpolitik) Niedrigerer EONIA und 3M-Euribor und somit niedrigere Finanzierungskosten für Banken, Haushalte und Unternehmen Limitierung: Negativzinsen werden an Sparer und variable Kredite nicht weiter gegeben, höher verzinste Fixzinskredite laufen aus -> Belastung für NII (Bankensektor) Banken bleiben auf Überschussliquidität sitzen und könnten Margen bzw. Gebühren erhöhen (gegenteilige Effekte drohen) Forward Guidance: Zinsen am kurzen Ende bleiben niedrig oder noch niedriger (bis nach Ende des APP) Lange niedrige Zinserwartung am kurzen Ende dämpft das Renditeniveau am langen Ende MRO wurde von 0,05% auf 0,00% gesenkt. TLTROs werden durch TLTRO2 abgelöst (4 quartalsweise Auktionen ab Juni, 4 Jahre Laufzeit, Zinssatz fix), Zuteilungsvolumen 30% der qualifizierte Kredite MRO entscheidender Zinssatz für TLTROs > Funding Kosten für Banken sinken, durch hohe Fälligkeiten bei Bank Bonds werden so Refinanzierungskosten gesenkt bzw. Risiken reduziert; Banken könnten durch Neukreditvergabe Zinssatz bei TLTRO2 bis zum Zinssatz der Einlagenfazilität drücken Die monatlichen Wertpapierankäufe werden mit April von EUR 60 Mrd. auf EUR 80 Mrd. erhöht und auf (Nicht-Banken)Unternehmensanleihen mit einer Investmentgrade-Bonität ausgeweitet, Issuer und Issue Limit erhöht Renditeniveau bleibt noch länger niedrig: Verzerrung an den Anleihenmärkten wird stärker und Investoren werden für Risiken nicht mehr adäquat entschädigt Seite 15 Ölpreis ist das größte erkennbare Risiko für Renditeprognose Inflationsraten sollten im 2. Halbjahr steigen und daher rechnen wir mit einer leichten Korrektur am Rentenmarkt Inflationsprognosen: Erste Group Research 2016e: 0,5 EZB 2016e: 0,1 2.50 Umfangreiche EZB-Maßnahmen dämpfen jedoch das Renditeniveau 1 Deutsche Renditekurve 0.7 2.00 0.5 Erste Group Research 2017e: 1,5 EZB 2017e: 1,3 1.50 0.2 Prognosen 0 1.00 0.50 0.00 01/13 01/14 01/15 01/16 01/17 -1 -0.50 2 -1.00 10J Renditen inflation j/j (%) 3 4 5 aktuell 6 7 Jun.16 8 9 10 Sep.16 Quelle: Bloomberg, Erste Group Research Seite 16 Prognosen BIP Österreich Eurozone USA 2013 2014 2015 2016 2017 0.2 0.4 0.9 1.5 1.7 -0.5 0.9 1.5 1.6 1.8 1.9 2.4 2.4 2.3 2.3 EURUSD EZB Hauptref. 3M Euribor Inflation 2013 2014 2015 2016 2017 Eurozone 1.3 0.5 0.1 0.6 1.5 USA 1.5 1.6 0.1 1.5 2.1 Österreich 2.1 1.5 0.8 1.1 1.6 aktuell Jun.16 Sep.16 Dez.16 Mär.17 1.14 1.08 1.08 1.10 1.12 aktuell Jun.16 Sep.16 Dez.16 Mär.17 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 -0.25 -0.25 -0.25 -0.25 -0.22 Deutschland Staat 10J 0.24 0.50 0.70 1.00 1.30 Sw ap 10J 0.63 0.80 1.00 1.30 1.60 aktuell Jun.16 Sep.16 Dez.16 Mär.17 0.37 0.63 0.88 1.13 1.63 Fed Funds Target Rate* 3M Libor 0.63 0.93 1.18 1.59 1.80 Rendite Staat 10J 1.83 2.30 2.70 3.00 3.10 EURUSD 1.14 1.08 1.08 1.10 1.12 *M itte der B andbreite aktuell Jun.16 Sep.16 Dez.16 Mär.17 Österreich 10J 0.44 0.65 0.85 1.15 1.45 Spread AT - DE 0.20 0.15 0.15 0.15 0.15 Quelle: Erste Group Research, Preise vom 28. April 2016 Seite 17 Kontakte Gudrun Egger, CEFA Head of Major Markets & Credit Research [email protected] Rainer Singer Senior Economist Eurozone, USA [email protected] Gerald Walek, CFA Economist Eurozone [email protected] Margarita Grushanina Economist Österreich [email protected] Seite 18 Disclaimer Erste Group Bank AG Group Research 1010 Wien, Börsegasse 14/DG1 Telefon: +43 (0)5 0100 –interior 11902 Rechtlicher Hinweis Diese Publikation wurde von EGR erstellt und dient ausschließlich Informationszwecken. Die in dieser Publikation enthaltenen Angaben stammen aus öffentlich zugänglichen Quellen, die von der EG als zuverlässig erachtet werden, ohne allerdings zwingend von unabhängigen Dritten verifiziert worden zu sein. Es wird daher keine Garantie oder Gewähr für Richtigkeit, Vollständigkeit oder Eignung für einen bestimmten Zweck übernommen. 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