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ŶĂŶŶƚĞŶmďĞƌnjĞƵŐƵŶŐĞŶĚĞƌWƌŽĨĞƐƐŝŽŶĞůůĞŶǁŝƌĚĂƵĨĚŝĞĞĚĞƵƚƵŶŐĚĞƌ<ŽŽƉĞͲ
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ĂƵĨĚŝĞDĂƚŚĞŵĂƚŝŬ͘ŝĞŐĞƚƌĞŶŶƚĞĞƚƌĂĐŚƚƵŶŐĨƺƌĚĞŶůĞŵĞŶƚĂƌͲǁŝĞĨƺƌĚĞŶ
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ĂƐŬƂŶŶƚĞĂƵĨƉĞƌƐƂŶůŝĐŚĞƵŶŐƺŶƐƚŝŐĞƌĨĂŚƌƵŶŐĞŶŵŝƚĞŝŶĞŵͲŽĨƚŶƵƌĂůƐ
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ͣ,ŽƌƌŽƌĨĂĐŚ͞ ďĞnjĞŝĐŚŶĞƚĞŵ hŶƚĞƌƌŝĐŚƚ ŚŝŶĚĞƵƚĞŶ͘ ^ŽůĐŚĞ ƐĐŚůĞĐŚƚĞŶ ƌĨĂŚƌƵŶͲ
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ŬĞŶ ƐŝĐŚ ŶĞŐĂƚŝǀĞ ŝŶƐƚĞůůƵŶŐĞŶ ĚĞƌ ƌǁĂĐŚƐĞŶĞŶ njƵƌ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬ ĂƵĐŚ ĂƵĨ ĚŝĞ
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Ăŵŝƚ ĚŝĞ :ƺŶŐƐƚĞŶ ĞŝŶ ƵŶǀŽƌďĞůĂƐƚĞƚĞƐ sĞƌŚćůƚŶŝƐ njƵƌ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬ ĂƵĨďĂƵĞŶ
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DĂƚŚĞŵĂƚŝŬ͍
/ŵ ďƐĂƚnjnjƵǀŽƌ ǁƵƌĚĞŶ ďĞƌĞŝƚƐĚŝĞ ĞnjƵŐƐƉĞƌƐŽŶĞŶ ĚĞƌ <ŝŶĚĞƌĞƌǁćŚŶƚ͘ ŝĞƐĞ
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ŚƵŶŐ͕ŝůĚƵŶŐƵŶĚĞƚƌĞƵƵŶŐĚĞƌ<ŝŶĚĞƌďĞƚĞŝůŝŐƚƐŝŶĚ͗ĂƵĨƌnjŝĞŚĞƌƵŶĚ>ĞŚƌĞƌ͘
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<ŽŵƉĞƚĞŶnjĞďĞŶĞ//
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'ĞŽŵĞƚƌŝƐĐŚĞ ƌĨĂŚƌƵŶŐĞŶ ƐŝŶĚ ĞŶŐ ŵŝƚ ĚĞƌ ŶƚǁŝĐŬůƵŶŐ ĚĞƐ ĂŚůďĞŐƌŝĨĨƐ ǀĞƌͲ
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ǁŝƌŬƚ ĂůƐ ĞŝŶ ŬĂƌĚŝŶĂůĞƐ dƌĂŝŶŝŶŐ ;ǀŐů͘ ,ĞŝŶnjĞ͕ 'ƌƺƘŝŶŐ ϮϬϬϵ͕ ^͘ϭϵĨͿ͘ Ğƌ ŽďŝŐĞŶ
ĂƌƐƚĞůůƵŶŐĚĞƌŶƚǁŝĐŬůƵŶŐŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƌ<ŽŵƉĞƚĞŶnjĞŶƐŝŶĚĨƺƌĞŝŶďĞƐƐĞƌĞƐ
sĞƌƐƚćŶĚŶŝƐŶĞƵƌŽďŝŽůŽŐŝƐĐŚĞƌŬĞŶŶƚŶŝƐƐĞŝŶĞnjƵŐĂƵĨ>ĞƌŶǀŽƌŐćŶŐĞŝŵ'ĞŚŝƌŶ
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ŶƵƌŐĞůŝŶŐĞŶ͕ǁĞŶŶĚĂƐŬŝŶĚůŝĐŚĞ'ĞŚŝƌŶŝŶĚĞƌ>ĂŐĞŝƐƚ͕>ĞƌŶǀŽƌŐćŶŐĞnjƵďĞǁćůƚŝͲ
ŐĞŶ͘ŝĞƐŝƐƚŐĞǁƂŚŶůŝĐŚĚĞƌ&Ăůů͕ŬƌĂŶŬŚĞŝƚƐďĞĚŝŶŐƚĞ^ƚƂƌƵŶŐĞŶŝŶĚŝĞƐĞŵďůĂƵĨ
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ĂŶŬ ƚŝĞĨŐƌĞŝĨĞŶĚĞƌ &ŽƌƐĐŚƵŶŐ ƵŶĚ ŵŽĚĞƌŶĞƌ DƂŐůŝĐŚŬĞŝƚĞŶ ĚĞƌ EĞƵƌŽďŝŽůŽŐŝĞ
ŬƂŶŶĞŶŚĞƵƚĞŐĞƐŝĐŚĞƌƚĞƌŬĞŶŶƚŶŝƐƐĞŐĞǁŽŶŶĞŶǁĞƌĚĞŶ͘
ůŝŽƚďĞƐĐŚƌĞŝďƚĚŝĞŶƚǁŝĐŬůƵŶŐĚĞƐŵĞŶƐĐŚůŝĐŚĞŶ'ĞŚŝƌŶƐǀŽŶĚĞƌĞƵŐƵŶŐďŝƐ
njƵŵ ϱ͘ >ĞďĞŶƐũĂŚƌ͕ ĚŝĞ ĞŝŶĞŵ ǀŽƌŐĞŐĞďĞŶĞŶ ďůĂƵĨ ĨŽůŐƚ͘ ĂďĞŝ ǁŝƌĚ ĚĞƵƚůŝĐŚ͕
ǁŝĞƐĞŶƐŝďĞůĚŝĞƐĞŶƚǁŝĐŬůƵŶŐŝƐƚ͘DŝƚĚĞƌ'ĞďƵƌƚǁŝƌĚĚĞƌŝŶĨůƵƐƐĚĞƌhŵǁĞůƚ
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ĐŚĞŵŝƐĐŚĞŵ ƵŶĚ ĞůĞŬƚƌŝƐĐŚĞŵ tĞŐ ĂŶ ĚĂƐ 'ĞŚŝƌŶ ǁĞŝƚĞƌ͘ Žƌƚ ǁĞƌĚĞŶ ĚŝĞ /ŶͲ
ĨŽƌŵĂƚŝŽŶĞŶ ǀĞƌŐůŝĐŚĞŶ͕ ƐŽƌƚŝĞƌƚ ƵŶĚ ŐĞƐƉĞŝĐŚĞƌƚ ;ǀŐů͘ ůŝŽƚ ϮϬϭϬͿ͘ &ƺƌ ĞŝŶĞ /ŶͲ
ĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐǀĞƌĂƌďĞŝƚƵŶŐŝƐƚƐŽŵŝƚĚĞƌŵƉĨĂŶŐĚĞƌ/ŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶĞŶƺďĞƌĚŝĞ^ŝŶŶĞ
ŐƌƵŶĚůĞŐĞŶĚ͘ ĞƐǁĞŝƚĞƌĞŶ ďĞƚŽŶƚ ^ŝŶŐĞƌ ĚĞŶ ƉƌćŐĞŶĚĞŶ ŝŶĨůƵƐƐ ĨƌƺŚĞƌ ƌĨĂŚͲ
ƌƵŶŐĞŶĂƵĨĚŝĞƐƚƌƵŬƚƵƌĞůůĞŶƚǁŝĐŬůƵŶŐĚĞƐŬŝŶĚůŝĐŚĞŶ'ĞŚŝƌŶƐ;ǀŐů͘^ŝŶŐĞƌϮϬϬϭͿ͘
ϭϳ
tĞƌĚĞŶŶƵŶŐƌƵŶĚůĞŐĞŶĚĞsĞƌƐĐŚĂůƚƵŶŐĞŶĂŶŐĞƌĞŐƚ͕ŬƂŶŶĞŶŶĞƵĞƌĨĂŚƌƵŶŐĞŶ
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ŵĂƚŝƐĐŚĞƐ >ĞƌŶĞŶ ƐĞŚƌ ďĞĚĞƵƚƐĂŵ͘ EĞƵƌŽǁŝƐƐĞŶƐĐŚĂĨƚůĞƌ ďĞƚŽŶĞŶ njƵĚĞŵ ĚŝĞ
ĞĚĞƵƚƵŶŐ ĨƌĞƵĚǀŽůůĞƌ >ĞƌŶĂŶůćƐƐĞ ;ǀŐů͘ ^ƉŝƚnjĞƌ ϮϬϬϵ͕ ,ƺƚŚĞƌ ϮϬϬϵͿ͘ ĂnjƵ ŬĂŶŶ
ŐĞƐĂŐƚǁĞƌĚĞŶ͗ͣtŝƌůĞƌŶĞŶŶƵƌŐƵƚ͕ǁĂƐǁŝƌŐĞƌŶĞůĞƌŶĞŶ͖ƵŶĚǁŝƌůĞƌŶĞŶŐĞƌŶĞ͕
ǁĂƐŝŶŝƌŐĞŶĚĞŝŶĞƌ&ŽƌŵŵŝƚƵŶƐƐĞůďƐƚƵŶĚŵŝƚƵŶƐĞƌĞƌ>ĞďĞŶƐǁĞůƚŝŶĞnjŝĞŚƵŶŐ
ƐƚĞŚƚ͘ ΀͙΁ Ɛ ǁŝƌ ŽĨƚ ŬƌŝƚŝƐŝĞƌƚ͕ ĚĂƐƐ ĚĞƌ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬƵŶƚĞƌƌŝĐŚƚ ŶŝĐŚƚ ŐĞŶƵŐ >ĞͲ
ďĞŶƐǁĞůƚďĞnjƵŐŚĂƚ͞;<ƌĞƚƐĐŚŵĂŶŶϮϬϬϲ͕^͘ϰϲͿ͘/ŶĚĞŶĨŽůŐĞŶĚĞŶĞƚƌĂĐŚƚƵŶŐĞŶ
njƵŵ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶ ĚĞƌ <ŝŶĚĞƌ ǁĞƌĚĞŶ ĚŝĞƐĞ ƵƐĂŵŵĞŶŚćŶŐĞ ďĞĚĞƵƚƵŶŐƐͲ
ǀŽůůƵŶĚĨŝŶĚĞŶŝŚƌĞĞƌƺĐŬƐŝĐŚƚŝŐƵŶŐ͘
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ƵŶćĐŚƐƚ ǁŝƌĚ ĚŝĞ ƌĞŐŝŽŶĂů ŐƺůƚŝŐĞ 'ƌƵŶĚůĂŐĞ Ĩƺƌ ĚŝĞ ƌďĞŝƚ ĚĞƌ ƌnjŝĞŚĞƌ ŝŶ ĚĞƌ
<ŝƚĂ͕ ĚŝĞ ŝůĚƵŶŐƐŬŽŶnjĞƉƚŝŽŶ Ĩƺƌ ϬͲ ďŝƐ ϭϬͲ ũćŚƌŝŐĞ <ŝŶĚĞƌ ŝŶ DĞĐŬůĞŶďƵƌŐͲ sŽƌͲ
ƉŽŵŵĞƌŶ͕ ŝŵ &ŽůŐĞŶĚĞŶ ͣŝůĚƵŶŐƐŬŽŶnjĞƉƚŝŽŶ Ds͞ ŐĞŶĂŶŶƚ͕ ďĞƚƌĂĐŚƚĞƚ͘ ŝĞƐĞ
ďĞƌƺĐŬƐŝĐŚƚŝŐƚ ĨƵŶĚĂŵĞŶƚĂůĞ 'ĞĚĂŶŬĞŶ njƵƌ ŝůĚƵŶŐ͕ ĞƚƌĞƵƵŶŐ ƵŶĚ ƌnjŝĞŚƵŶŐ
ĚĞƌ<ŝŶĚĞƌŝŶ<ŝŶĚĞƌƚĂŐĞƐĞŝŶƌŝĐŚƚƵŶŐĞŶ͘^ŝĞƐĐŚƌĞŝďƚŶŝĐŚƚǀŽƌ͕ǁĂƐnjƵĞŝŶĞŵďĞͲ
ƐƚŝŵŵƚĞŶ ĞŝƚƉƵŶŬƚ ĞƌƌĞŝĐŚƚ ƐĞŝŶ ŵƵƐƐ͕ ƐŽŶĚĞƌŶ ďŝůĚĞƚ ĞŝŶĞŶ KƌŝĞŶƚŝĞƌƵŶŐƐƌĂŚͲ
ŵĞŶ͕ ĚĞƌ ĚĞŵ ƵŶƚĞƌƐĐŚŝĞĚůŝĐŚĞŶ ŶƚǁŝĐŬůƵŶŐƐƐƚĂŶĚ ĚĞƌ <ŝŶĚĞƌ ŐĞƌĞĐŚƚ ǁĞƌĚĞŶ
ŬĂŶŶ͘/ŵŝůĚƵŶŐƐĂƵĨƚƌĂŐĚĞƌĨƌƺŚŬŝŶĚůŝĐŚĞŶĞƚƌĞƵƵŶŐǁŝƌĚnjƵŶćĐŚƐƚĚŝĞŝŐĞŶͲ
ƐƚćŶĚŝŐŬĞŝƚ ĚĞƐ ĂůƚĞƌƐͲ ƵŶĚ ĞŶƚǁŝĐŬůƵŶŐƐƐƉĞnjŝĨŝƐĐŚĞŶ ŝůĚƵŶŐƐĂƵĨƚƌĂŐĞƐ Ĩƺƌ <ŝƚĂƐ
ƵŶĚ dĂŐĞƐƉĨůĞŐĞĞŝŶƌŝĐŚƚƵŶŐĞŶ ďĞƚŽŶƚ͘ ŝĞ ŝůĚƵŶŐƐďĞŵƺŚƵŶŐĞŶ ƐŝŶĚ ǀŽƌĚĞƌͲ
ŐƌƺŶĚŝŐĂƵĨŶĞŝŐŶƵŶŐŐƌƵŶĚůĞŐĞŶĚĞƌ<ŽŵƉĞƚĞŶnjĞŶƐŽǁŝĞĚĞƌŶƚǁŝĐŬůƵŶŐƵŶĚ
^ƚćƌŬƵŶŐ ƉĞƌƐƂŶůŝĐŚĞƌ ZĞƐƐŽƵƌĐĞŶ ĂƵƐnjƵƌŝĐŚƚĞŶ͕ ƐŽ ĚĂƐƐ ĚŝĞ <ŝŶĚĞƌ ŵŽƚŝǀŝĞƌƚ
ǁĞƌĚĞŶ͕ >ĞďĞŶƐͲ ƵŶĚ >ĞƌŶĂƵĨŐĂďĞŶ ĂŬƚŝǀ ĂƵĨnjƵŐƌĞŝĨĞŶ ƵŶĚ ĚĂŵŝƚ ǀĞƌĂŶƚǁŽƌͲ
ƚƵŶŐƐďĞǁƵƐƐƚ Ăŵ ŐĞƐĞůůƐĐŚĂĨƚůŝĐŚĞŶ >ĞďĞŶ ƚĞŝůŶĞŚŵĞŶ͘ ůƐ ŝĞů ǁŝƌĚ ďĞŶĂŶŶƚ͕
ĚĂƐƐ <ŝŶĚĞƌ ǀŽƌ ^ĐŚƵůĞŝŶƚƌŝƚƚ <ŽŵƉĞƚĞŶnjĞŶ ĞƌůĂŶŐĞŶ ŵŝƚ ĚĞŶĞŶ ƐŝĞ ĚĞŶ ŶĞƵĞŶ
ŶĨŽƌĚĞƌƵŶŐĞŶ ƵŶĚ ƵĨŐĂďĞŶ ŐĞǁĂĐŚƐĞŶ ƐŝŶĚ͘ Ğƌ mďĞƌŐĂŶŐ njƵƌ ^ĐŚƵůĞ ǁŝƌĚ
ďĞƐŽŶĚĞƌƐ ĞƌǁćŚŶƚ͕ ŵŝƚ ŝŚŵ ĚŝĞ ĞƌĨŽůŐƌĞŝĐŚĞ ĞǁćůƚŝŐƵŶŐ ǀŽŶ ƐƚƌĞƐƐŝŐĞŶ ďnjǁ͘
ďĞůĂƐƚĞŶĚĞŶ>ĞďĞŶƐĞƌĞŝŐŶŝƐƐĞŶ;ǀŐů͘ŝůĚƵŶŐƐŬŽŶnjĞƉƚŝŽŶϮϬϭϬͿ͘
ϭϴ
ƵĐŚŚŝĞƌǁŝƌĚĚŝĞŐƌƵŶĚůĞŐĞŶĚĞƵĨŐĂďĞĨƌƺŚŬŝŶĚůŝĐŚĞƌŝůĚƵŶŐĚĞƵƚůŝĐŚ͕ƐŽǁŝĞ
ĚĞƌ mďĞƌŐĂŶŐ ǀŽŶ ĚĞƌ <ŝƚĂ njƵƌ 'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞ ĂůƐ ďĞƐŽŶĚĞƌĞƌ WƌŽnjĞƐƐ ŐĞǁƺƌĚŝŐƚ͘
hŶƚĞƌĚĞŵWƵŶŬƚͣŝůĚƵŶŐƐͲƵŶĚƌnjŝĞŚƵŶŐƐďĞƌĞŝĐŚĞ͞ǁƵƌĚĞŶĚĞŵĞƌĞŝĐŚͣůĞͲ
ŵĞŶƚĂƌĞƐŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƐĞŶŬĞŶ͞ƵŵĨĂƐƐĞŶĚĞƌŬůćƌƵŶŐĞŶnjƵŐĞŽƌĚŶĞƚ͘
ƐǁƵƌĚĞĨĞƐƚŐĞƐƚĞůůƚ͗ͣƵƐŐĂŶŐƐƉƵŶŬƚĚĞƌƉćĚĂŐŽŐŝƐĐŚͲĚŝĚĂŬƚŝƐĐŚĞŶmďĞƌůĞŐƵŶͲ
ŐĞŶŝƐƚĚĂƐ<ŝŶĚŝŶƐĞŝŶĞƌŬŽŶŬƌĞƚĞŶ>ĞďĞŶƐǁĞůƚ͕ŝŶĚĞƌĞƐƚćƚŝŐŝƐƚƵŶĚƐĞŝŶĞƌĨĂŚͲ
ƌƵŶŐĞŶ ƐĂŵŵĞůƚ͘ <ŝŶĚĞƌ ƐĞƚnjĞŶ ƐŝĐŚ ŵŝƚ ŝŚƌĞƌ >ĞďĞŶƐǁĞůƚ ĂƵƐĞŝŶĂŶĚĞƌ ƵŶĚ ĞƌͲ
ŽďĞƌŶ ĚŝĞƐĞ ƐĐŚƌŝƚƚǁĞŝƐĞ ƐƉƌĞĐŚĞŶĚ ƵŶĚ ƐŝŶŐĞŶĚ͕ ďĞǁĞŐĞŶĚ ƵŶĚ ŐĞƐƚĂůƚĞŶĚ͕ ĞƌͲ
ŬƵŶĚĞŶĚ ƵŶĚ ĞƌƉƌŽďĞŶĚ ƐŽǁŝĞ ĨŽƌŵĞŶĚ ƵŶĚ ŽƌĚŶĞŶĚ͞ ;ŝůĚƵŶŐƐŬŽŶnjĞƉƚŝŽŶ Ds
ϮϬϭϬͿ͘ŝĞƐĞƵƐƐĂŐĞĞƌŐćŶnjƚǁŝĞĚĞƌƵŵĚĂƐŝůĚǀŽŵ<ŝŶĚĂůƐĂŬƚŝǀĞƐ͕ŬŽŵƉĞƚĞŶͲ
ƚĞƐ͕ ŵŝƚŐĞƐƚĂůƚĞŶĚĞƐ <ŝŶĚ͘ <ŝŶĚĞƌ ĞƌǁĞƌďĞŶ ĞƌƐƚĞ ŝŶƐŝĐŚƚĞŶ ŝŶ ůĞďĞŶƐůĂŶŐ ďĞͲ
ĚĞƵƚƐĂŵĞ <ŽŶnjĞƉƚĞ ƵŶĚ ĞƌĨĂŚƌĞŶ njƵŐůĞŝĐŚ ĚŝĞ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬ ĂůƐ ŬƵůƚƵƌĞůůĞ ŝŐĞŶͲ
ƐĐŚĂĨƚ͘ŝĞƐĞŝŶƐŝĐŚƚĞŶǁĞƌĚĞŶ ŝŵ >ĂƵĨĞĚĞƐ >ĞďĞŶƐĞƌǁĞŝƚĞƌƚƵŶĚ ŵŽĚŝĨŝnjŝĞƌƚ͘
Ɛ ǁŝƌĚ ďĞƚŽŶƚ͕ ĚĂƐƐ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞ ŬƚŝǀŝƚćƚĞŶ ǁŝĐŚƚŝŐ Ĩƺƌ ĚŝĞ ŚĂƌŵŽŶŝƐĐŚĞ
ŶƚǁŝĐŬůƵŶŐĚĞƌ<ŝŶĚĞƌƐŝŶĚ͘ĂƐŐŝůƚďĞƐŽŶĚĞƌƐĨƺƌ
•
ĚĂƐ tĞĐŬĞŶ ǀŽŶ EĞƵŐŝĞƌ ƵŶĚ /ŶƚĞƌĞƐƐĞ ĂŶ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞŶ dćƚŝŐŬĞŝƚĞŶ͕
KďũĞŬƚĞŶƵŶĚ&ƌĂŐĞƐƚĞůůƵŶŐĞŶ
•
ĚĂƐtĞĐŬĞŶǀŽŶ&ƌĞƵĚĞĂŶŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞŶŬƚŝǀŝƚćƚĞŶƐƉĞnjŝĞůůƵŶĚĂŵ
ĞŶƚĚĞĐŬĞŶĚĞŶ>ĞƌŶĞŶŐĞŶĞƌĞůů
•
ĚŝĞ&ƂƌĚĞƌƵŶŐĚĞƌ&ĂŶƚĂƐŝĞƵŶĚĚĞƌ<ƌĞĂƚŝǀŝƚćƚ
•
ĚŝĞĞŶŬͲ͕'ĞĚćĐŚƚŶŝƐͲƵŶĚ^ƉƌĂĐŚĞŶƚǁŝĐŬůƵŶŐ
•
ĚŝĞ ĞĨćŚŝŐƵŶŐ njƵ ƵŶĚ ĚŝĞ 'ĞǁƂŚŶƵŶŐ ĂŶ ĂƵƐĚĂƵĞƌŶĚĞ͕ ŬŽŶnjĞŶƚƌŝĞƌƚĞ
>ĞƌŶĂƌďĞŝƚ
•
ĚŝĞƌnjŝĞŚƵŶŐnjƵ'ĞŶĂƵŝŐŬĞŝƚ͕^ŽƌŐĨĂůƚƵŶĚŝŐĞŶǀĞƌĂŶƚǁŽƌƚƵŶŐ
•
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ŝĞ 'ƺůƚŝŐŬĞŝƚ ĚŝĞƐĞƌ ƵƐƐĂŐĞŶ ŬĂŶŶ ĂƵĨŐƌƵŶĚ ĚĞƐ hŵĨĂŶŐĞƐ ŝŶ ĚŝĞƐĞƌ ƌďĞŝƚ
ŶŝĐŚƚ ĞŝŶnjĞůŶ ďĞƚƌĂĐŚƚĞƚ ǁĞƌĚĞŶ͕ ďĞŐƌƺŶĚĞƚ ƐŝĐŚ ĂďĞƌ ĚƵƌĐŚ ƌŐĞďŶŝƐƐĞ ŵŽĚĞƌͲ
ŶĞƌŶƚǁŝĐŬůƵŶŐƐ͕Ͳ,ŝƌŶͲƵŶĚŝůĚƵŶŐƐĨŽƌƐĐŚƵŶŐ͘ŝĞ,ŝƌŶĨŽƌƐĐŚƵŶŐůŝĞĨĞƌƚnjƵĚĞŵ
ϭϵ
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ŝĞ ŝůĚƵŶŐƐŬŽŶnjĞƉƚŝŽŶ ďĞŶĞŶŶƚ ƌĨĂŚƌƵŶŐƐĨĞůĚĞƌ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƌ ŝůĚƵŶŐ͘ Dŝƚ
ĚĞŵ ŝĞů ĚĞƌ ĂŶŐĞŵĞƐƐĞŶĞŶ ĂůƚĞƌƐŐĞƌĞĐŚƚĞŶ ƵƐĞŝŶĂŶĚĞƌƐĞƚnjƵŶŐ ƐŽůůĞŶ ĚŝĞ
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ĞŝŶĞ ƐƚćŶĚŝŐĞ ƌǁĞŝƚĞƌƵŶŐ ƐĞŝŶĞƌ ŝŶƐŝĐŚƚĞŶ ƵŶĚ <ŽŵƉĞƚĞŶnjĞŶ ĞƌƌĞŝĐŚĞŶ͘ ŝĞ
ďĞŶĂŶŶƚĞŶƌĨĂŚƌƵŶŐƐĨĞůĚĞƌƐŝŶĚ͗
•
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•
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•
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•
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•
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ŝĞ ǀĞƌƐĐŚŝĞĚĞŶĞŶ ƌĨĂŚƌƵŶŐƐĨĞůĚĞƌ ƐŝŶĚ ĞŝŶnjĞůŶ ĂƵĨŐĞƐĐŚůƺƐƐĞůƚ ƵŶĚ ĞƌŬůćƌƚ͘ Ɛ
Őŝďƚ ,ŝŶǁĞŝƐĞ͕ ǁĞůĐŚĞƐ tŝƐƐĞŶ ƵŶĚ <ƂŶŶĞŶ ŚŝŶƚĞƌ ĚĞƌ /ĚĞĞ ƐƚĞŚƚ͘ ĂďĞŝ ĨŝŶĚĞŶ
ƐŝĐŚĂƵĐŚsŽƌƐĐŚůćŐĞĨƺƌůůƚĂŐƐďĞŽďĂĐŚƚƵŶŐĞŶ͘ƵƐĂŵŵĞŶĨĂƐƐĞŶĚĨŝŶĚĞŶƐŝĐŚŝŶ
ĞŝŶĞƌƚĂďĞůůĂƌŝƐĐŚĞŶmďĞƌƐŝĐŚƚĂŵŶĚĞĚĞƐďƐĂƚnjĞƐ<ƌŝƚĞƌŝĞŶnjƵŵĞůĞŵĞŶƚĂƌĞŶ
ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞŶ ĞŶŬĞŶ ǁŝĞĚĞƌ͘ ŝĞƐĞ mďĞƌƐŝĐŚƚ ĚŝĞŶƚ ĚĞƌ >ĞƌŶƐƚĂŶĚƐĂŶĂůLJƐĞ
ĚĞƌ <ŝŶĚĞƌ͕ ŝƐƚ ŝŶ ϲ <ŽŵƉĞƚĞŶnjƐƚƵĨĞŶ ŐĞŐůŝĞĚĞƌƚ ƵŶĚ ĚŝĞŶƚ ĚĞƌ ƉćĚĂŐŽŐŝƐĐŚĞŶ
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ϮϬ
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ƐƐƚĞůůƚƐŝĐŚĚŝĞ&ƌĂŐĞ͕ŽďĚŝĞƐĞŚŽŚĞsĞƌĂŶƚǁŽƌƚƵŶŐŝŶĚĞƌŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞŶŝůͲ
ĚƵŶŐ ĚĞƌ <ŝŶĚĞƌ ƌnjŝĞŚĞƌŶ ǁŝĞ 'ƌƵŶĚƐĐŚƵůůĞŚƌĞƌŶ ďĞǁƵƐƐƚ ŝƐƚ ƵŶĚ ĂƵƐƌĞŝĐŚĞŶĚ
ŐĞǁƺƌĚŝŐƚ ǁŝƌĚ͘ ^ƉŝĞůĞŶ ůƚĞƌ ŽĚĞƌ ĞƌƵĨƐĞƌĨĂŚƌƵŶŐ ĞŝŶĞ ZŽůůĞ ŝŵ hŵŐĂŶŐ ŵŝƚ
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͵ǤʹǤʹ‡”‰‡•–ƒŽ–—‰—†—ˆ‰ƒ„‡†‡””œ‹‡Š‡”
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ǁĞŐnjƵŶĞŚŵĞŶ͕ ƐŽŶĚĞƌŶ ƐŝĐŚ ĂŶ <ŽŵƉĞƚĞŶnjĞŶ ĚĞƌ <ŝŶĚĞƌ njƵ ŽƌŝĞŶƚŝĞƌĞŶ ;ǀŐů͘
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ŝŶƐĐŚćƚnjƵŶŐ ĚĞƐ ŶƚǁŝĐŬůƵŶŐƐƐƚĂŶĚĞƐ ĚĞƌ <ŝŶĚĞƌ ĚĞƵƚůŝĐŚ͘ tŝĞ ŽďĞŶ ďĞƐĐŚƌŝĞͲ
ďĞŶ ŝƐƚ ĚŝĞ &ƌĞƵĚĞ Ăŵ >ĞƌŶĞŶ njƵ ĞƌŚĂůƚĞŶ ĞŝŶĞ ƐĞŚƌ ďĞĚĞƵƚƐĂŵĞ ƵĨŐĂďĞ͘ /ŵ
^ĐŚĂĨĨĞŶĨƌĞƵĚǀŽůůĞƌƌůĞďŶŝƐƐĞ͕ĚĂŵŝƚ<ŝŶĚĞƌĚĂƐ>ĞƌŶĞŶĂůƐͣ>ƵƐƚ͞ƵŶĚŶŝĐŚƚĂůƐ
ͣ>ĂƐƚ͞ĞƌůĞďĞŶŬƂŶŶĞŶ͕ůŝĞŐƚĞŝŶ^ĐŚůƺƐƐĞůnjƵƌƵƐĞŝŶĂŶĚĞƌƐĞƚnjƵŶŐĚĞƌ<ŝŶĚĞƌŵŝƚ
ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞŶ /ŶŚĂůƚĞŶ͘ >ĞŚŵĂŶŶ ƐĐŚƌĞŝďƚ ĚĂnjƵ͕ ĚĂƐƐ ĚŝĞ ŶĞŝŐŶƵŶŐ ŵĂƚŚĞͲ
ŵĂƚŝƐĐŚĞƌ <ŽŵƉĞƚĞŶnjĞŶ ŝŵ sŽƌƐĐŚƵůĂůƚĞƌ ŵŝƚ ƌĞůĂƚŝǀ ĞŝŶĨĂĐŚĞŶ tŝƐƐĞŶƐƐƚƌƵŬƚƵͲ
ƌĞŶ ĞƌĨŽůŐĞŶ ŬĂŶŶ ;ǀŐů͘ >ĞŚŵĂŶŶ ϮϬϬϳ͕ ^͘ϱͿ͘ Ğƌ hŵŐĂŶŐ ŵŝƚ ĚĞŶ ĂŚůĞŶ ƵŶĚ
ĚĞŵćŚůĞŶŝƐƚǀĞƌďƵŶĚĞŶŵŝƚĚĞƌĂŬƚŝǀĞŶƵƐĞŝŶĂŶĚĞƌƐĞƚnjƵŶŐŵŝƚĚĞƌhŵǁĞůƚ͘
Ϯϭ
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ŐĞůĞŐƚǁĞƌĚĞŶ͘^ŝĞǀĞƌǁĞŝƐƚĂƵĨĚŝĞĞĚĞƵƚƵŶŐĚĞƐ^ŝŶŐĞŶƐ͕ĂƵĨĚĂƐƌůĞďĞŶǀŽŶ
ZŚLJƚŚŵĞŶ ƵŶĚ dĂŶnjĞŶ Ĩƺƌ ĚŝĞ <ŝŶĚĞƌ͘ ^ƉŽƌƚ͕ ^ƉŝĞůĞŶ͕ <ŽĐŚĞŶ͕ ^ƉĂnjŝĞƌĞŶ ŐĞŚĞŶ
ŽĚĞƌƵĨƌćƵŵĞŶƐŝŶĚǁĞŝƚĞƌĞǁĞƌƚǀŽůůĞdćƚŝŐŬĞŝƚĞŶ͘hŵDĂƚŚĞŵĂƚŝŬŝŶĚĞƌ<ŝƚĂ
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ϮϬϬϵ͕ ^͘ ϴĨͿ͘ ƌnjŝĞŚĞƌ ƐŽůůƚĞŶ ĚĂŚĞƌ ĚŝĞ <ŝŶĚĞƌ ŵŽƚŝǀŝĞƌĞŶ͕ ĞŝŐĞŶĞ ƌŬƵŶĚƵŶŐĞŶ
ĚƵƌĐŚnjƵĨƺŚƌĞŶ͘hŶƚĞƌƐƵĐŚƵŶŐĞŶnjĞŝŐĞŶ͕ĚĂƐƐĚŝĞ&ĂĐŚŬƌćĨƚĞƐŽǁŽŚůůůƚĂŐƐƐŝƚƵĂͲ
ƚŝŽŶĞŶ ĂůƐ ĂƵĐŚ ƐƚƌƵŬƚƵƌŝĞƌƚĞ WƌŽŐƌĂŵŵĞ ŶƵƚnjĞŶ ;ǀŐů͘ ^ĐŚƵůĞƌ͕ tŝƚƚŵĂŶŶ ϮϬϭϰ͕
^͘ϳͿ͘tŝƚƚŵĂŶŶƐƚĞůůƚĞŝŶĞŶĞŶŐĞŶĞnjƵŐĚĞƌĞŝŐĞŶĞŶŝŶƐƚĞůůƵŶŐĚĞƌƌnjŝĞŚĞƌnjƵƌ
DĂƚŚĞŵĂƚŝŬĚĂƌƵŶĚďĞnjŝĞŚƚƐŝĐŚĚĂďĞŝĂƵĨdŚŝĞů͘^ŽŬŽƌƌĞůŝĞƌƚKĨĨĞŶŚĞŝƚŐĞŐĞŶͲ
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ŚĂůƚĞŬƂŶŶĞŶĞƌŬĂŶŶƚƵŶĚƵŶƚĞƌƐƚƺƚnjƚǁĞƌĚĞŶ͘ďŶĞŝŐƵŶŐŐĞŐĞŶĚŝĞDĂƚŚĞŵĂƚŝŬ
ĨƺŚƌƚĚĂnjƵ͕^ĐŚĞŵĂƚĂďnjǁ͘>ĞƌŶƉƌŽŐƌĂŵŵĞnjƵŶƵƚnjĞŶ;ǀŐů͘tŝƚƚŵĂŶŶ͕ϮϬϭϰ͕&ŽůŝĞ
ϭϱͿ͘hŶƚĞƌƐƵĐŚƵŶŐĞŶǀŽŶƌƵŶƐƵŶĚŝĐŚĞŶŬŽŵŵĞŶnjƵĚĞŵƌŐĞďŶŝƐ͕ĚĂƐƐƐŝĐŚ
ĚŝĂŐŶŽƐƚŝƐĐŚĞ &ćŚŝŐŬĞŝƚĞŶ ƵŶĚ ĚŝĞ WůĂŶƵŶŐ ĂŶŐĞŵĞƐƐĞŶĞƌ ŬƚŝǀŝƚćƚĞŶ ĚƵƌĐŚ ĚŝĞ
ƌnjŝĞŚĞƌĂůƐƉƌŽďůĞŵĂƚŝƐĐŚĞƌǁĞŝƐĞŶ͘WćĚĂŐŽŐŝƐĐŚĞ&ĂĐŚŬƌćĨƚĞŚĂďĞŶƐĞůƚĞŶĚĂƐ
<ŝŶĚ ŝŵ ůŝĐŬ͕ ƐŽŶĚĞƌŶ ŐĞƐƚĂůƚĞŶ ĂůůŐĞŵĞŝŶĞ ^ŝƚƵĂƚŝŽŶĞŶ ĂƵĨ ŵŝƚƚůĞƌĞŵ EŝǀĞĂƵ
;ǀŐů͘ƌƵŶƐ͕ŝĐŚĞŶ͕ϮϬϭϰ͕&ŽůŝĞϱĨͿ͘ŝĞƐĞƌŐĞďŶŝƐƐĞŬƂŶŶĞŶĞŝŶEĂĐŚͲƵŶĚhŵͲ
ĚĞŶŬĞŶŝŶĚĞƌƌnjŝĞŚĞƌĂƵƐďŝůĚƵŶŐďĞŐƌƺŶĚĞŶ͘
/ŶƐŐĞƐĂŵƚnjĞŝŐƚƐŝĐŚ͕ĚĂƐƐĚŝĞƌďĞŝƚĚĞƌƌnjŝĞŚĞƌŬƌŝƚŝƐĐŚŚŝŶƚĞƌĨƌĂŐƚǁŝƌĚ͕ǁĂƐŝŵ
^ŝŶŶĞĚĞƌ<ŝŶĚĞƌĂƵĐŚnjƵďĞŐƌƺƘĞŶŝƐƚ͘tŝĞĞƌĨŽůŐƚŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƐ>ĞƌŶĞŶŝŶĚĞŶ
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ĂŶůćƐƐĞ ǀŽƌ͕ ďĞŐůĞŝƚĞƚ ǀŽŶ ǁŝƐƐĞŶƐĐŚĂĨƚůŝĐŚĞŵ ĂƐŝƐǁŝƐƐĞŶ Ĩƺƌ ĚĂƐ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬͲ
ůĞƌŶĞŶŝŶĚĞƌ<ŝƚĂ͘ŝĞƐĞƐǀĞƌǁĞŝƐƚĂƵĐŚĂƵĨĞŝŶŝŐĞ'ƌƵŶĚůĂŐĞŶ͕ĚŝĞ<ŝŶĚĞƌŝŶĚĞƌ
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ŝĞƐĞƐŽŐĞŶĂŶŶƚĞŶsŽƌůćƵĨĞƌĨćŚŝŐŬĞŝƚĞŶǁĞƌĚĞŶĂƵĨĚĞŶŶćĐŚƐƚĞŶ^ĞŝƚĞŶĚŝƐŬƵͲ
ƚŝĞƌƚƵŶĚ ĨƵƘĞŶnj͘d͘ ĂƵĨ ĚĞŵ tŝƐƐĞŶƵŵ ĚŝĞ ŶƚǁŝĐŬůƵŶŐ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞŶ ĞŶͲ
ŬĞŶƐďĞŝ<ŝŶĚĞƌŶ͕ǁŝĞƐŝĞďĞƌĞŝƚƐďĞƐĐŚƌŝĞďĞŶǁƵƌĚĞ͘
ϮϮ
͵ǤʹǤ͵‘”Ž¡—ˆ‡”ˆ¡Š‹‰‡‹–‡
ŝĞƐĞƌĞŐƌŝĨĨďĞĚĂƌĨnjƵŶćĐŚƐƚŬƌŝƚŝƐĐŚĞƌĞƚƌĂĐŚƚƵŶŐ͘^ŝŶĚĚŝĞĚĂŵŝƚŐĞŵĞŝŶƚĞŶ
&ćŚŝŐŬĞŝƚĞŶ͕ ĚŝĞ <ŝŶĚĞƌ ďĞŶƂƚŝŐĞŶ͕ Ƶŵ ĞŝŶ ĞƌĨŽůŐƌĞŝĐŚĞƐ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶ njƵ
ĞƌƌĞŝĐŚĞŶ͕ ǁŝƌŬůŝĐŚ sŽƌůćƵĨĞƌ ĚĞƌ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬ͍ sŝĞůŵĞŚƌ ƐŝŶĚ ĚŝĞƐĞ &ćŚŝŐŬĞŝƚĞŶ
<ŽŵƉĞƚĞŶnjĞŶ͕ĚŝĞĚŝĞ<ŝŶĚĞƌĞƌůĂŶŐĞŶŵƺƐƐĞŶ͕ĚĂŵŝƚĞŝŶDĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶŐĞͲ
ůŝŶŐĞŶŬĂŶŶ͘hŶĂďŚćŶŐŝŐĚŝĞƐĞƌĞŐƌŝĨĨƐďĞƐƚŝŵŵƵŶŐĞŶƐƚĞŚƚĨĞƐƚ͕ĚĂƐƐ<ŝŶĚĞƌĨƺƌ
ĚĞŶ ŐĞůƵŶŐĞŶĞŶ hŵŐĂŶŐ ŵŝƚ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬ ŐƌƵŶĚůĞŐĞŶĚĞ <ŽŵƉĞƚĞŶnjĞŶ ďĞŶƂƚŝͲ
ŐĞŶ͘'ĂƐƚĞŝŐĞƌƐƚĞůůƚŝŶĞŝŶĞƌŝƐŬƵƐƐŝŽŶnjƵƌdŚĞŵĂƚŝŬĨĞƐƚ͕ĚĂƐƐ<ŽŵƉĞƚĞŶnjĞŶĚŝĞ
ĞŐƌŝĨĨĞ ͣ&ćŚŝŐŬĞŝƚĞŶ͕͞ ͣ&ĞƌƚŝŐŬĞŝƚĞŶ͞ ƵŶĚ ͣ<ĞŶŶƚŶŝƐƐĞ͞ ŝŶ ďĞƐƚŝŵŵƚĞŶ ^ŝƚƵĂƚŝŽͲ
ŶĞŶnjƵƐĂŵŵĞŶĨƺŚƌĞŶ͘ĂƐǁŝĞĚĞƌƵŵŵĂĐŚƚĚĞƵƚůŝĐŚ͕ĚĂƐƐͣ<ŽŵƉĞƚĞŶnjĞŶĚƵƌĐŚ
>ĞƌŶĞŶ ƵŶĚ ĂŐŝĞƌĞŶ ŝŶ ĞŶƚƐƉƌĞĐŚĞŶĚĞŶ <ŽŶƚĞdžƚĞŶ ĞƌůĞƌŶďĂƌ ƐŝŶĚ ŽĚĞƌ ĞƌǁĞŝƚĞƌƚ
ǁĞƌĚĞŶŬƂŶŶĞŶ͞;'ĂƐƚĞŝŐĞƌϮϬϭϬ͕^͘ϮϭͿ͘
/Ŷ ĚŝĞƐĞŵ ƵƐĂŵŵĞŶŚĂŶŐ ǁŝƌĚ ĂƵĨ ĚŝĞ ŽĨƚ ďĞƐĐŚƌŝĞďĞŶĞ ŶůĂŐĞͲ hŵǁĞůƚͲ ŝƐͲ
ŬƵƐƐŝŽŶ͕ ĚŝĞ ǀ͘Ă͘ ǀŽŶ EĞƵƌŽǁŝƐƐĞŶƐĐŚĂĨƚůĞƌŶ ŐĞĨƺŚƌƚ ǁŝƌĚ͕ ŚŝŶŐĞǁŝĞƐĞŶ͘ ůŝŽƚ
ƐƚĞůůƚĚĂnjƵĨĞƐƚ͕ĚĂƐƐďĞŝĚĞƐ͕ŶůĂŐĞƵŶĚhŵǁĞůƚ͕ũĞĞƚǁĂnjƵƌ,ćůĨƚĞĂŶĚĞƌ/ŶƚĞůůŝͲ
ŐĞŶnjĞŶƚǁŝĐŬůƵŶŐ ďĞƚĞŝůŝŐƚ ƐŝŶĚ ;ǀŐů͘ ůŝŽƚ͕ ^͘ϲϮϭͿ͘ ĂƐ ǁŝĞĚĞƌƵŵ njĞŝŐƚ ĚŝĞ ŚŽŚĞ
ĞĚĞƵƚƵŶŐĚĞƌƉƌŽĨĞƐƐŝŽŶĞůůĞŶĞƚƌĞƵƵŶŐŝŶ<ŝƚĂƐĂƵĨƵŶĚĚĂŵŝƚĚŝĞŐƌŽƘĞsĞƌͲ
ĂŶƚǁŽƌƚƵŶŐĚĞƌƌnjŝĞŚĞƌ͘DĂƚŚĞŵĂƚŝŬŝƐƚĞŝŶǁĞƐĞŶƚůŝĐŚĞƌ/ŶƚĞůůŝŐĞŶnjĨĂŬƚŽƌ͘'ĂƐͲ
ƚĞŝŐĞƌŬŽŶƐƚĂƚŝĞƌƚďĞnjƵŐŶĞŚŵĞŶĚĂƵĨĂŬƚƵĞůůĞhŶƚĞƌƐƵĐŚƵŶŐĞŶĞŝŶĞŶĚĞƵƚůŝĐŚĞͲ
ƌĞŶ ŝŶĨůƵƐƐ ĚĞƐ ŝŶ ĚĞƌ sŽƌƐĐŚƵůĞ ĞƌǁŽƌďĞŶĞŶ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞŶ sŽƌǁŝƐƐĞŶƐ ĂƵĨ
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ŝĞƐǁĞŝƐƚǁŝĞĚĞƌƵŵĂƵĨĚŝĞĞĚĞƵƚƵŶŐĨƌƺŚĞŶDĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶƐŚŝŶƵŶĚďĞͲ
ŐƌƺŶĚĞƚ ĚŝĞ ŝƐŬƵƐƐŝŽŶ njƵ ĚĞŶ ƐŽŐĞŶĂŶŶƚĞŶ ͣsŽƌůćƵĨĞƌĨćŚŝŐŬĞŝƚĞŶ͘͞ ŝĞƐĞ ƐŝŶĚ͕
ǁŝĞ ďĞƌĞŝƚƐ ŐĞnjĞŝŐƚ ǁƵƌĚĞ͕ njƵ ĞŝŶĞŵ dĞŝů ĂŶŐĞďŽƌĞŶ ƵŶĚ ŵƺƐƐĞŶ ĂŶĚĞƌĞƌƐĞŝƚƐ
ĞƌǁŽƌďĞŶ ƵŶĚ ĞƌǁĞŝƚĞƌƚ ǁĞƌĚĞŶ͘ &ƵĐŚƐ ďĞnjĞŝĐŚŶĞƚ ĚŝĞ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞŶ ĂƐŝƐͲ
ŬŽŵƉĞƚĞŶnjĞŶ ĂůƐ ͣ&ƵŶĚĂŵĞŶƚ ũĞŐůŝĐŚĞŶ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶƐ͘͞ ƵƌĐŚ ĚŝĞƐĞ <ŽŵͲ
ƉĞƚĞŶnjĞŶ ŬƂŶŶĞŶ <ŝŶĚĞƌ ƐŝĐŚ ĂƵĨ ƐŽůĐŚĞ tĞŝƐĞ ŵŝƚ ĚĞƌ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬ ďĞĨĂƐƐĞŶ͕
ĚĂƐƐƐŝĞĚĞŶŶĨŽƌĚĞƌƵŶŐĞŶŝŚƌĞƐ>ĞďĞŶƐĞŶƚƐƉƌŝĐŚƚ͘EĂĐŚ&ƵĐŚƐƐŽůůƚĞŶĚŝĞ<ŝŶͲ
ĚĞƌDƂŐůŝĐŚŬĞŝƚĞŶďĞŬŽŵŵĞŶƌĨĂŚƌƵŶŐĞŶnjƵƐĂŵŵĞůŶŝŵ͗
Ϯϯ
•
ŝŶƐͲnjƵͲĞŝŶƐͲƵŽƌĚŶĞŶ
•
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•
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ĚŝĞƐĞ ƐŝĐŚ ŝŵ >ĂƵĨĞ ĚĞƌ Ğŝƚ ĚƵƌĐŚ mďƵŶŐĞŶ ĞŶƚǁŝĐŬĞůƚ͕ ŝŶĚĞŵ ĚĂƐ <ŝŶĚ ƐĞŝŶĞ
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ĂƐŝůĚĞŶǀŽŶDĞŶŐĞŶŚĂƚĞďĞŶĨĂůůƐĞŝŶĞŐƌŽƘĞĞĚĞƵƚƵŶŐ͕ĚĂƐ<ŝŶĚůĞƌŶƚĚĂďĞŝ
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ŚĂƚǁŝĞĚĞƌƵŵŐƌŽƘĞŶŝŶĨůƵƐƐĂƵĨǀŝĞůĞĞŶŬŽƉĞƌĂƚŝŽŶĞŶƵŶĚŝƐƚƐŽŵŝƚǁŝĐŚƚŝŐĞ
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ƌĞŝƚƵŶŐ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƌ sŽƌĞƌĨĂŚƌƵŶŐĞŶ ĞŝŶ ǁŝĐŚƚŝŐĞƌ dĞŝů ĚĞƌ &ƂƌĚĞƌƵŶŐ ĚĞƌ
ŬŽŐŶŝƚŝǀĞŶ ŶƚǁŝĐŬůƵŶŐ ĚĂƌƐƚĞůůƚ ;ǀŐů͘ ,ĂƐĞŵĂŶŶ ϮϬϬϯ͕ ^͘ s//Ϳ͘ ĞŽďĂĐŚƚƵŶŐĞŶ
ƵŶĚ>ĞƌŶĚŽŬƵŵĞŶƚĂƚŝŽŶĞŶŬƂŶŶĞŶĚĂnjƵďĞŝƚƌĂŐĞŶ͕ďĞƐŽŶĚĞƌĞ&ƂƌĚĞƌďĞĚĂƌĨĞnjƵ
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ƌĞŝĐŚĞŶĚĞ ĂƐŝƐŬŽŵƉĞƚĞŶnjĞŶ ǀĞƌĨƺŐƚ ŝĞƐĞ ŶƚǁŝĐŬůƵŶŐƐƵŶƚĞƌƐĐŚŝĞĚĞ ƐŝŶĚ ŝŶ
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ǁƺƌĚŝŐƚ͍ĂƐ&ĂĐŚǁŝƐƐĞŶďĞnjŝĞŚƚƐŝĐŚƵŶƚĞƌĂŶĚĞƌĞŵĂƵĨ<ĞŶŶƚŶŝƐƐĞnjƵƌŶƚǁŝĐŬͲ
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ĞŶĚůŝĐŚ ŝŚƌ sŽƌǁŝƐƐĞŶ ĞƌǁĞŝƚĞƌŶ͘ ĂďĞŝ ƵŶƚĞƌůŝĞŐƚ ĚĂƐ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶ ŝŶ ĚĞƌ
'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞ ĂŶĚĞƌĞŶ ZŝĐŚƚůŝŶŝĞŶ ĂůƐ ďŝƐŚĞƌ ŝŵ ůĞŵĞŶƚĂƌďĞƌĞŝĐŚ͘ ŝĞ ^ĐŚƵůĞ ŝƐƚ
ĚĞŵ ŝůĚƵŶŐƐŵŝŶŝƐƚĞƌŝƵŵ ƵŶƚĞƌƐƚĞůůƚ ƵŶĚ ŚĂƚ ƐĞŝŶĞ ƌĞĐŚƚůŝĐŚĞ 'ƌƵŶĚůĂŐĞ ŝŵ
^ĐŚƵůŐĞƐĞƚnj͘ ŝĞƐĞƐ ůĞŐƚŝŵ ΑϮ ĚĞŶ ŝůĚƵŶŐƐĂƵĨƚƌĂŐ ĚĞƌ 'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞ ĨĞƐƚ͘ ĂďĞŝ
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ƉƵďůŝŬ ƐŽǁŝĞ ĚƵƌĐŚ ĚŝĞ sĞƌĨĂƐƐƵŶŐ ĚĞƐ >ĂŶĚĞƐ DĞĐŬůĞŶďƵƌŐͲ sŽƌƉŽŵŵĞƌŶ ďĞͲ
ƚŽŶƚ͘ ůƐ ŝĞů ǁŝƌĚ ĚŝĞ ŶƚǁŝĐŬůƵŶŐ ŵƺŶĚŝŐĞƌ͕ ǀŝĞůƐĞŝƚŝŐ ĞŶƚǁŝĐŬĞůƚĞƌ WĞƌƐƂŶůŝĐŚͲ
ŬĞŝƚĞŶŝŵ'ĞŝƐƚĞĚĞƌ'ĞƐĐŚůĞĐŚƚĞƌŐĞƌĞĐŚƚŝŐŬĞŝƚƵŶĚdŽůĞƌĂŶnjďĞŶĂŶŶƚ͘ĂďĞŝŝƐƚ
ĚŝĞ sĞƌĂŶƚǁŽƌƚƵŶŐ Ĩƺƌ ĚŝĞ 'ĞŵĞŝŶƐĐŚĂĨƚ ŵŝƚ ĂŶĚĞƌĞŶ DĞŶƐĐŚĞŶ ƵŶĚ sƂůŬĞƌŶ
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ĂƵĐŚĨƺƌĚŝĞƵŬƵŶĨƚǀŽŶĞĚĞƵƚƵŶŐ͘ŝĞ^ĐŚƺůĞƌƐŽůůĞŶtŝƐƐĞŶ͕<ĞŶŶƚŶŝƐƐĞ͕&ćͲ
ŚŝŐŬĞŝƚĞŶ ƵŶĚ &ćŚŝŐŬĞŝƚĞŶ ŵŝƚ ĚĞŵ ŝĞů ĞƌůĂŶŐĞŶ͕ ŝŚƌĞ WĞƌƐƂŶůŝĐŚŬĞŝƚ ĞŶƚĨĂůƚĞŶ
ƵŶĚƐĞůďƐƚćŶĚŝŐĞŶƚƐĐŚĞŝĚƵŶŐĞŶƚƌĞĨĨĞŶnjƵŬƂŶŶĞŶ͘ŝĞƐƐŽůů^ĐŚƺůĞƌďĞĨćŚŝŐĞŶ͕
ĂŬƚŝǀƵŶĚǀĞƌĂŶƚǁŽƌƚƵŶŐƐǀŽůůĂŵƐŽnjŝĂůĞŶ͕ǁŝƌƚƐĐŚĂĨƚůŝĐŚĞŶ͕ŬƵůƚƵƌĞůůĞŶƵŶĚƉŽůŝͲ
ƚŝƐĐŚĞŶ >ĞďĞŶ ƚĞŝůnjƵŚĂďĞŶ͘ tĞƌƚ ǁŝƌĚ ĚĂƌĂƵĨ ŐĞůĞŐƚ͕ ĚĂƐƐ ĚŝĞ ^ĐŚƺůĞƌ ĞŝŶĞ sĞƌͲ
ďƵŶĚĞŶŚĞŝƚŵŝƚŝŚƌĞƌŶĂƚƺƌůŝĐŚĞŶ͕ŐĞƐĞůůƐĐŚĂĨƚůŝĐŚĞŶƵŶĚŬƵůƚƵƌĞůůĞŶhŵǁĞůƚƐŽͲ
ǁŝĞ ĚĞƌ ŶŝĞĚĞƌĚĞƵƚƐĐŚĞŶ ^ƉƌĂĐŚĞ ĞŶƚǁŝĐŬĞůŶ ;ǀŐů͘ ^ĐŚƵůŐĞƐĞƚnj͕ &ĂƐƐƵŶŐ ǀŽŵ
ϭϬ͘Ϭϵ͘ϮϬϭϬͿ͘ Ƶƌ ƌĨƺůůƵŶŐ ĚŝĞƐĞƐ ƵĨƚƌĂŐĞƐ ǁƵƌĚĞŶ ǀĞƌďŝŶĚůŝĐŚĞ ZĂŚŵĞŶƉůćŶĞ
ĨƺƌĚĞŶ hŶƚĞƌƌŝĐŚƚĨĞƐƚŐĞůĞŐƚ͘ ĞƌĞŝƚƐĚŝĞ <ŽŶĨĞƌĞŶnj ĚĞƌ <ƵůƚƵƐŵŝŶŝƐƚĞƌĚĞƌ >ćŶͲ
ĚĞƌŝŶĚĞƌƵŶĚĞƐƌĞƉƵďůŝŬĞƵƚƐĐŚůĂŶĚďĞƚŽŶƚĞĚŝĞƵĨŐĂďĞĚĞƌ'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞnjƵƌ
ŶƚĨĂůƚƵŶŐ ŐƌƵŶĚůĞŐĞŶĚĞƌ ŝůĚƵŶŐ͘ ŝĞ &ƂƌĚĞƌƵŶŐ ĚĞƌ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞŶ <ŽŵƉĞͲ
ƚĞŶnjĞŶ ǁŝƌĚ ĚĂďĞŝ ĂůƐ ǁĞƐĞŶƚůŝĐŚĞƌ ĞƐƚĂŶĚƚĞŝů ĚĞƐ ŝůĚƵŶŐƐĂƵĨƚƌĂŐĞƐ ŐĞƐĞŚĞŶ
;ǀŐů͘<ƵůƚƵƐŵŝŶŝƐƚĞƌŬŽŶĨĞƌĞŶnjϮϬϬϰ͕^͘ϲĨͿ͘
ĂƌĂƵĨďĂƐŝĞƌƚĚĞƌZĂŚŵĞŶƉůĂŶĚĞƌ'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞĨƺƌĚĂƐhŶƚĞƌƌŝĐŚƚƐĨĂĐŚDĂƚŚĞͲ
ŵĂƚŝŬ͘ƵŶćĐŚƐƚĨŽƌŵƵůŝĞƌƚĚŝĞƐĞƌŐƌƵŶĚůĞŐĞŶĚĞ^ƚĂŶĚĂƌĚƐnjƵƌŝůĚƵŶŐƵŶĚƌnjŝĞͲ
ŚƵŶŐŝŶĚĞƌ'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞ͕ĚŝĞnjƵƌ^ƚćƌŬƵŶŐƵŶĚŶƚǁŝĐŬůƵŶŐĚĞƐ^ĞůďƐƚǁĞƌƚĞƐƵŶĚ
ĚĞƌWĞƌƐƂŶůŝĐŚŬĞŝƚďĞŝƚƌĂŐĞŶ͘ůƐŝĞůĚĞƐ>ĞƌŶĞŶƐǁŝƌĚĚŝĞ,ĂŶĚůƵŶŐƐŬŽŵƉĞƚĞŶnj
ďĞƐĐŚƌŝĞďĞŶ͕ ǁĞůĐŚĞ ^ĂĐŚͲ ƵŶĚ DĞƚŚŽĚĞŶŬŽŵƉĞƚĞŶnj͕ ƐŽnjŝĂůĞ ƵŶĚ ƉĞƌƐŽŶĂůĞ
<ŽŵƉĞƚĞŶnjĞŶ ƵŵĨĂƐƐƚ͘ ŝůĚƵŶŐƐƐƚĂŶĚĂƌĚƐ ůĞŐĞŶ ĨĞƐƚ͕ ǁĞůĐŚĞ <ŽŵƉĞƚĞŶnjĞŶ ĚĞƌ
^ĐŚƺůĞƌďŝƐnjƵĞŝŶĞƌďĞƐƚŝŵŵƚĞŶ:ĂŚƌŐĂŶŐƐƐƚƵĨĞĞƌƌĞŝĐŚƚŚĂďĞŶƐŽůů͘ŝĞƐƐŽůůnjƵƌ
WůĂŶƵŶŐƐƐŝĐŚĞƌŚĞŝƚ ďĞŝƚƌĂŐĞŶ ƵŶĚ dƌĂŶƐƉĂƌĞŶnj ƵŶĚ KƌŝĞŶƚŝĞƌƵŶŐ ďŝĞƚĞŶ͘ Ƶƌ ƌͲ
ƌĞŝĐŚƵŶŐ ĚĞƌ ŝĞůĞ ǁĞƌĚĞŶ ϲϬй ǀĞƌďŝŶĚůŝĐŚĞ /ŶŚĂůƚĞ ĨĞƐƚŐĞůĞŐƚ͘ ŝĞ ƌĞƐƚůŝĐŚĞŶ
ϰϬй ŬƂŶŶĞŶĨĂŬƵůƚĂƚŝǀ ŐĞŶƵƚnjƚ ǁĞƌĚĞŶ͘ ŝĞƐĞ Ğŝƚ ŬĂŶŶ nj͘͘ ĂƵĐŚ ĚĞƌ &ĞƐƚŝŐƵŶŐ
ŝŶĚŝǀŝĚƵĞůůĞƌ>ĞƌŶƉƌŽnjĞƐƐĞĚŝĞŶĞŶ͘ŝĞ^ĐŚǁĞƌƉƵŶŬƚƐĞƚnjƵŶŐĞŶĨƺƌĚĞŶDĂƚŚĞŵĂͲ
ƚŝŬƵŶƚĞƌƌŝĐŚƚďĞůĂƵĨĞŶƐŝĐŚĂƵĨǀŝĞƌdŚĞŵĞŶĨĞůĚĞƌ͗
•
&ŽƌŵƵŶĚsĞƌćŶĚĞƌƵŶŐ
•
ĂŚůĞŶƵŶĚKƉĞƌĂƚŝŽŶĞŶ
•
'ƌƂƘĞŶƵŶĚDĞƐƐĞŶ
•
ĂƚĞŶƵŶĚƵĨĂůů
Ϯϲ
ŝĞĞƐĐŚƌĞŝďƵŶŐĚĞƌŝĞůĞƵŶĚ/ŶŚĂůƚĞĞƌĨŽůŐƚĨƺƌŽƉƉĞůũĂŚƌŐĂŶŐƐƐƚƵĨĞŶ͖ŚĞŝƘƚ
ĚĞƌ :ĂŚƌŐĂŶŐƐƐƚƵĨĞ ϭͬϮ ƵŶĚ ĚĞƌ :ĂŚƌŐĂŶŐƐƐƚƵĨĞ ϯͬϰ ͘ŝĞ ĞĚĞƵƚƵŶŐ ĚĞƌ >ĞŝƐͲ
ƚƵŶŐƐďĞǁĞƌƚƵŶŐ ǁŝƌĚ ŐĞƐŽŶĚĞƌƚ ďĞƚŽŶƚ͕ Ƶŵ >ĞƌŶďĞƌĞŝƚƐĐŚĂĨƚ͕ sĞƌƚƌĂƵĞŶ ŝŶ ĚŝĞ
ĞŝŐĞŶĞ>ĞŝƐƚƵŶŐƐĨćŚŝŐŬĞŝƚƵŶĚĚŝĞ&ćŚŝŐŬĞŝƚnjƵƌ^ĞůďƐƚĞŝŶƐĐŚćƚnjƵŶŐĚĞƌ^ĐŚƺůĞƌnjƵ
ĞŶƚǁŝĐŬĞůŶ͘ ;ǀŐů͘ ZĂŚŵĞŶƉůĂŶ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬͿ͕ ǁŝĞ ǁĞŝƚ ĚĂƐ ŝŶ ĚĞƌ WƌĂdžŝƐ tŝƌŬƵŶŐ
njĞŝŐƚ͕ƐŽůůƚĞǁŝƐƐĞŶƐĐŚĂĨƚůŝĐŚƺďĞƌƉƌƺĨƚǁĞƌĚĞŶ͊
͵Ǥ͵Ǥʹ‘”ƒ—••‡–œ—‰‡ˆò”ƒ–Š‡ƒ–‹•…Š‡•‡”‡
ĂŵŝƚĚĂƐ >ĞƌŶĞŶ ŝŶ ĚĞƌ 'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞ ŐĞůŝŶŐƚ͕ ƐŝŶĚ ĞŝŶŝŐĞ sŽƌĂƵƐƐĞƚnjƵŶŐĞŶ ŶŽƚͲ
ǁĞŶĚŝŐ͘ ƵŶćĐŚƐƚ ŵƵƐƐ ŝŶ ĚŝĞƐĞŵ ƵƐĂŵŵĞŶŚĂŶŐ ĂƵĨ ĚŝĞ ďĞƌĞŝƚƐ ĚŝƐŬƵƚŝĞƌƚĞŶ
ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞŶ 'ƌƵŶĚĞƌĨĂŚƌƵŶŐĞŶ ŚŝŶŐĞǁŝĞƐĞŶ ǁĞƌĚĞŶ͘ /ŵ ZĂŚŵĞŶƉůĂŶ Ĩƺƌ
ĚĞŶ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬƵŶƚĞƌƌŝĐŚƚ ĚĞƌ 'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞ ŝƐƚ njƵ ůĞƐĞŶ͗ ͣ^ĐŚŽŶ ǁĞŝƚ ǀŽƌ ĚĞŵ
^ĐŚƵůĞŝŶƚƌŝƚƚ ďĞŐĞŐŶĞŶ <ŝŶĚĞƌ ďĞŝŵ ƌŬƵŶĚĞŶ ŝŚƌĞƌ hŵǁĞůƚ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞŶ /ŶͲ
ŚĂůƚĞŶ͘^ŝĞĞŶƚǁŝĐŬĞůŶĞŝŶĞƌƐƚĞƐ͕ĂŵĞŝŐĞŶĞŶƌůĞďĞŶŽƌŝĞŶƚŝĞƌƚĞƐŝůĚǀŽŶĂŚůĞŶ͕
ŐĞŽŵĞƚƌŝƐĐŚĞŶ KďũĞŬƚĞŶ ƵŶĚ 'ƌƂƘĞŶ ƵŶĚ ĚĞŵ ĞŐƌŝĨĨ tĂŚƌƐĐŚĞŝŶůŝĐŚŬĞŝƚ͘ Ğŝŵ
^ƉŝĞůĞŶ ƚƌĞĨĨĞŶ <ŝŶĚĞƌ ĂƵĨ WƌŽďůĞŵĞ ĂůůĞŝŶ͕ ŵŝƚ ,ŝůĨĞ ǀŽŶ ĂŶĚĞƌĞŶ <ŝŶĚĞƌŶ ŽĚĞƌ
ƌǁĂĐŚƐĞŶĞŶ͘ ĂƌĂƵĨ ĂƵĨďĂƵĞŶĚ ůĞŝƐƚĞƚ ĚŝĞ ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞ ĞŝŶĞŶ ǁĞƐĞŶƚůŝĐŚĞŶ ĞŝͲ
ƚƌĂŐnjƵŐƌƵŶĚůĞŐĞŶĚĞƌ ŝůĚƵŶŐ͕ǁĞŶŶĞƐŝŚƌŐĞůŝŶŐƚ͕ĚĞŶ^ĐŚƺůĞƌŝŶŶĞŶƵŶĚ^ĐŚƺͲ
ůĞƌŶŝŚƌĞǀŽƌŚĂŶĚĞŶĞŶ<ĞŶŶƚŶŝƐƐĞŶƵŶĚ&ćŚŝŐŬĞŝƚĞŶnjƵŵhŵŐĂŶŐŵŝƚŵĂƚŚĞŵĂͲ
ƚŝƐĐŚĞŶKďũĞŬƚĞŶƵŶĚ^ƚƌƵŬƚƵƌĞŶďĞǁƵƐƐƚnjƵŵĂĐŚĞŶƵŶĚĚĂƐtĞŝƚĞƌůĞƌŶĞŶĚĂƌĂƵĨ
ĂƵƐnjƵƌŝĐŚƚĞŶ͞;ZĂŚŵĞŶƉůĂŶDĂƚŚĞŵĂƚŝŬϮϬϬϰ^͘ϭϯͿ͘
ŝĞ ǀŽƌĚĞŵ ĚŝƐŬƵƚŝĞƌƚĞŶ ŶĞƵƌŽďŝŽůŽŐŝƐĐŚĞŶ ĞƚƌĂĐŚƚƵŶŐĞŶ ĞƌŚĂůƚĞŶ ŶƵŶ ĞŝŶĞ
ƌǁĞŝƚĞƌƵŶŐ͘ ^ƉĞnjŝĞůů ŝŵ ƐĐŚƵůŝƐĐŚĞŶ >ĞƌŶĞŶ ŵƵƐƐ ďĞĂĐŚƚĞƚ ǁĞƌĚĞŶ͕ ĚĂƐƐ ĚĞƌ
>ĞƌŶŐĞŐĞŶƐƚĂŶĚ ƵŶƚĞƌƐĐŚŝĞĚůŝĐŚĞ͕ ĂďĞƌ ĂƵĨĞŝŶĂŶĚĞƌ ĂƵĨďĂƵĞŶĚĞ /ŶƉƵƚŵƵƐƚĞƌ
ĂƵĨǁĞŝƐƚ͕ĚĂĚƵƌĐŚǁŝƌĚůĞŝĐŚƚĞƌĞƐƵŶĚŐĞŶĂƵĞƌĞƐƌŝŶŶĞƌŶŵƂŐůŝĐŚ͘&ƺƌĞŝŶĞŐƵƚĞ
ƵƐďŝůĚƵŶŐŶĞƵƌŽŶĂůĞƌEĞƚnjǁĞƌŬĞǁŝƌĚĞŝŶŚćƵĨŝŐĞƐƵŶĚŬƺƌnjĞƌĞƐmďĞŶĞŵƉĨŽŚͲ
ůĞŶ ;ǀŐů͘ ^ĐŚŝƌƉ ϮϬϬϲ͕ ^͘ ϭϮϰͿ͘ >ĞƌŶĞŶĚĞ ŵƺƐƐĞŶ ŝŚƌĞ tŝƐƐĞŶƐƐƚƌƵŬƚƵƌĞŶ ƐĞůďƐƚ
ĂƵĨďĂƵĞŶ͕ ǁĂƐ ŶŽƚǁĞŶĚŝŐĞƌǁĞŝƐĞ ĞŝŐĞŶĞ ,ĂŶĚůƵŶŐĞŶ ƵŶĚ ĨŽƌƐĐŚĞŶĚĞƐ >ĞƌŶĞŶ
ŝŵƉůŝnjŝĞƌƚ͘ ŝĞƐ ǁŝƌĚ ĚƵƌĐŚ ĞƌĞŝƚƐƚĞůůĞŶ ĞŝŶĞƌ ŐĞĞŝŐŶĞƚĞŶ >ĞƌŶƵŵŐĞďƵŶŐ ĚƵƌĐŚ
ĚŝĞ>ĞŚƌĞƌĞƌŵƂŐůŝĐŚƚ͘ŝƐnjƵŵŶĚĞĚĞƌsŽƌƐĐŚƵůnjĞŝƚŚĂďĞŶĚŝĞ<ŝŶĚĞƌǀŝĞůĞƌͲ
ĨĂŚƌƵŶŐĞŶŐĞŵĂĐŚƚ͕ǀŝĞůtŝƐƐĞŶĂŶŐĞƐĂŵŵĞůƚƵŶĚtĞŐĞŐĞĨƵŶĚĞŶ͕ĚŝĞhŵǁĞůƚ
Ϯϳ
njƵĞƌŬůćƌĞŶĞŝĚĞƌhŶƚĞƌƌŝĐŚƚƐƉůĂŶƵŶŐŵƵƐƐĚŝĞƐďĞĂĐŚƚĞƚǁĞƌĚĞŶ͘<ŝŶĚĞƌŵƺƐͲ
ƐĞŶŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞĞŐƌŝĨĨĞƌĞŬŽŶƐƚƌƵŝĞƌĞŶƵŶĚĚĂďĞŝƚĞŝůǁĞŝƐĞĞĨĨŝnjŝĞŶƚĞŽĚĞƌ
ĨĂůƐĐŚĞ sŽƌƐƚĞůůƵŶŐĞŶ ĚŝĨĨĞƌĞŶnjŝĞƌĞŶ ƵŶĚ ŵŝƚ ŬůĂƌĞŶ ƵŶĚ ŵŝƚĞŝŶĂŶĚĞƌ ǀĞƌŬŶƺƉĨͲ
ƚĞŶ^ƚƌƵŬƚƵƌĞŶǀĞƌďŝŶĚĞŶ͘ĂďĞŝŝƐƚĞƐǁŝĐŚƚŝŐ͕ĚĂƐƐ<ŝŶĚĞƌĚŝĞƐĞŶWƌŽnjĞƐƐƐĞůďƐƚ
ĚƵƌĐŚůĂƵĨĞŶ;ǀŐů͘,ĂƐĞŵĂŶŶϮϬϬϯ͕^͘ϰϳĨͿ͘
EĂĐŚWŝĂŐĞƚďĞĨŝŶĚĞŶƐŝĐŚ^ĐŚƵůĂŶĨćŶŐĞƌŝŵŬŽŶŬƌĞƚͲŽƉĞƌĂƚŝǀĞŶ^ƚĂĚŝƵŵ͘ĂƌĂƵĨ
ďĞƌƵŚƚ ĞŝŶ Ĩƺƌ ĚĞŶ 'ƌƵŶĚƐĐŚƵůƵŶƚĞƌƌŝĐŚƚ ďĞĚĞƵƚĞŶĚĞƐ WƌŝŶnjŝƉ͗ ĚĂƐ ƐŽŐĞŶĂŶŶƚĞ
ͣ/^ͲWƌŝŶnjŝƉ͞ŶĂĐŚƌƵŶĞƌ͘ŝĞƐĞƐďĞƐĂŐƚ͕ĚĂƐƐŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƐ>ĞƌŶĞŶŵŝƚŬŽŶͲ
ŬƌĞƚĞŶ ,ĂŶĚůƵŶŐĞŶ ;с ŶĂŬƚŝǀͿ ďĞŐŝŶŶƚ͘ ĂƐ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚ tĞƐĞŶƚůŝĐŚĞ ĚĞƌ
,ĂŶĚůƵŶŐĞŶ ǁŝƌĚ ĚĂŶŶ ŝŶ ŝůĚĞƌŶ ;с /ŬŽŶŝƐĐŚͿ ĚĂƌŐĞƐƚĞůůƚ͕ ǁŽďĞŝ ƵŶǁĞƐĞŶƚůŝĐŚĞ
^ĂĐŚǀĞƌŚĂůƚĞǀĞƌŶĂĐŚůćƐƐŝŐƚǁĞƌĚĞŶ͘/ŵtĞŝƚĞƌĞŶĞƌĨŽůŐƚĚŝĞĂƌƐƚĞůůƵŶŐŝŶ^LJŵͲ
ďŽůĞŶ ;с ^LJŵďŽůŝƐĐŚͿ͕ ŵƺŶĚůŝĐŚ ŽĚĞƌ ŵŝƚ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞŶ ĞŝĐŚĞŶ͘ ŝĞƐĞƌ WƌŽͲ
njĞƐƐĨƺŚƌƚnjƵĞŝŶĞƌͣsĞƌŝŶŶĞƌůŝĐŚƵŶŐĚĞƌŬŽŶŬƌĞƚĞŶ,ĂŶĚůƵŶŐĞŶnjƵĞŶŬŚĂŶĚůƵŶͲ
ŐĞŶ ƵŶĚ ΀͙΁ ĚĞŵ ƵĨďĂƵ ŽĚĞƌ ĚĞƌ ƌǁĞŝƚĞƌƵŶŐ ĚĞƌ ŬŽŐŶŝƚŝǀĞŶ ^ƚƌƵŬƚƵƌĞŶ ďĞŝŵ
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ϯϬ
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ŚĞƌƐƚĞůůƚŽĚĞƌĂďĞƌ/ŶƐƚŝƚƵƚŝŽŶĞŶŐĞŵĞŝŶƐĂŵĂŶĞŝŶĞƌWĂƐƐƵŶŐĨƺƌĞŝŶĞŶďƌƵĐŚůŽͲ
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Ɛ ďĞƐƚĞŚƚ ĚŝĞ &ŽƌĚĞƌƵŶŐ͕ <ŝŶĚĞƌ ĂůƐ ŬŽŵƉĞƚĞŶƚĞ ŬƚĞƵƌĞ ƵŶĚ <ŽŶƐƚƌƵŬƚĞƵƌĞ
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ĚĂďĞŝ ƐƚĞƚƐ ĂůƐ ĂŬƚŝǀĞ WĞƌƐƂŶůŝĐŚŬĞŝƚĞŶ ŐĞƐĞŚĞŶ ƵŶĚ ƐƚĞŚĞŶ ŝŵ DŝƚƚĞůƉƵŶŬƚ ĚĞƌ
ĞƚƌĂĐŚƚƵŶŐĞŶ͘ <ŽŶƚŝŶƵŝƚćƚ ŝŵ mďĞƌŐĂŶŐ ƐƚćƌŬƚ njƵĚĞŵ ĚĂƐ ^ĞůďƐƚǀĞƌƚƌĂƵĞŶ͕ ŝŶͲ
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^ĐŚƵůĞƌ ďĞŵĞƌŬƚ ĚŝĞ ĞƚŽŶƵŶŐ ĚĞƌ hŶƚĞƌƐĐŚŝĞĚĞ ďĞŝĚĞƌ /ŶƐƚŝƚƵƚŝŽŶĞŶ ƵŶĚ ŬĂŶŶ
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ŝŵ<ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶ;ǀŐů͘tŝƚƚŵĂŶŶϮϬϭϰͿ͕ǁŝĞƐŝĞĂƵĐŚŽďĞŶĚĞƵƚůŝĐŚǁŝƌĚ͘ƐƐƚĞůůƚ
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ĞŝŶĞǀĞƌďĞƐƐĞƌƚĞŶƐĐŚůƵƐƐĨćŚŝŐŬĞŝƚǀĞƌŽƌƚĞŶ͘
ŝĞ EŽƚǁĞŶĚŝŐŬĞŝƚ ĚĞƌ'ĞƐƚĂůƚƵŶŐ ĞŝŶĞƐ ĂŶƐĐŚůƵƐƐĨćŚŝŐĞŶ mďĞƌŐĂŶŐĞƐƐƚĞŚƚ ĂƵͲ
ƘĞƌ &ƌĂŐĞ͘ tŝĞ ŬƂŶŶĞŶ ƵŶĚ ŵƺƐƐĞŶ ƌnjŝĞŚĞƌ ƵŶĚ 'ƌƵŶĚƐĐŚƵůůĞŚƌĞƌ ĚŝĞƐĞŶ WƌŽͲ
njĞƐƐŐĞƐƚĂůƚĞŶƵŶĚǁŝĞŐĞƐĐŚŝĞŚƚĞŝŶĞƵƐĂŵŵĞŶĂƌďĞŝƚŝŶĚĞƌWƌĂdžŝƐ͍&ƵĐŚƐƐŝĞŚƚ
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'ƌƵŶĚůĂŐĞ ĞŝŶĞƌ ǁĞƌƚƐĐŚćƚnjĞŶĚĞŶ͕ ƌĞƐƉĞŬƚǀŽůůĞŶ ƵƐĂŵŵĞŶĂƌďĞŝƚ ĞŝŶĞŶ ƌĞŐĞůͲ
ŵćƘŝŐĞŶ ƵƐƚĂƵƐĐŚ ĚĞƌ &ĂĐŚŬƌćĨƚĞ ƵŶĚ ŐĞŵĞŝŶƐĂŵĞ tĞŝƚĞƌďŝůĚƵŶŐĞŶ͘ tŝĐŚƚŝŐ
ŝƐƚ ĞƐ͕ ĂƵĨ ĚŝĞƐĞƌ 'ƌƵŶĚůĂŐĞ mďĞƌŐĂŶŐƐƌŝƚƵĂůĞ njƵ ĞƌĂƌďĞŝƚĞŶ ;ǀŐů͘ &ƵĐŚƐ ϮϬϭϱͿ͘
,ĞŝŶnjĞ ƵŶĚ 'ƌƺƘŝŶŐ ƐĞŚĞŶ ĂƵĐŚ ĞŝŶĞ ŝŶƚĞŶƐŝǀĞ <ŽŽƉĞƌĂƚŝŽŶ ǀŽŶ WƌŝŵĂƌͲ ƵŶĚ
ůĞŵĞŶƚĂƌďĞƌĞŝĐŚĂůƐŶŽƚǁĞŶĚŝŐ͕ƐƚĞůůĞŶĂďĞƌĚŝĞƌƚƵŶĚtĞŝƐĞŶŽĐŚĂůƐŽĨĨĞŶĞ
&ƌĂŐĞ ĚĂƌ͘ ^ŝĞ ďĞƐƚćƚŝŐĞŶ ĞďĞŶĨĂůůƐ ĚŝĞ ƉŽƐŝƚŝǀĞ tŝƌŬƵŶŐ ĞŝŶĞƌ ďƐƚŝŵŵƵŶŐ ĚĞƌ
ƵƌƌŝĐƵůĂ ŚŝŶƐŝĐŚƚůŝĐŚ ĚĞƌ ŝĞůĞ͕ /ŶŚĂůƚĞ ƵŶĚ DĞƚŚŽĚĞŶ ƐŽǁŝĞ ĞŝŶĞƐ ƵƐƚĂƵƐĐŚĞƐ
ƺďĞƌ ĚĞŶ ^ƚĂŶĚ ĞŝŶnjĞůŶĞƌ <ŝŶĚĞƌ ŚŝŶƐŝĐŚƚůŝĐŚ ŝŚƌĞƌ <ŽŵƉĞƚĞŶnjĞŶƚǁŝĐŬůƵŶŐ͘ ĞŶ
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ƉƌŽďĞŶĂƵƐǁĂŚů ŬĂŶŶ njƵŵ ĞŝŶĞŶ ĚĞŵ YƵŽƚĂͲ sĞƌĨĂŚƌĞŶ njƵŐĞŽƌĚŶĞƚ ǁĞƌĚĞŶ͕ ĚĂ
ĚŝĞ njƵ ďĞĨƌĂŐĞŶĚĞŶ ŝŶƌŝĐŚƚƵŶŐĞŶ ŐĞnjŝĞůƚ ĂƵƐŐĞǁćŚůƚ ǁƵƌĚĞŶ͕Ƶŵ ĞŝŶĞ ƌĞŐŝŽŶĂů
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ĚŝĞ ĚŝĞ <ŝŶĚĞƌ ŝŵ ůĞƚnjƚĞŶ <ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶũĂŚƌ ďnjǁ͘ ŝŵ ĞƌƐƚĞŶ ^ĐŚƵůũĂŚƌ ďĞƚƌĞƵĞŶ͘
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ĚĞŶĞnjƵŐĚĞƌƉƌĂŬƚŝƐĐŚĞŶĞĨƌĂŐƵŶŐnjƵďĞƌĞŝƚƐǀŽƌŚĂŶĚĞŶĞŶǁŝƐƐĞŶƐĐŚĂĨƚůŝĐŚĞŶ
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ŬŽŵŵƚ͘ĂƐdžƉĞƌƚĞŶŝŶƚĞƌǀŝĞǁŐŝďƚĚŝĞDƂŐůŝĐŚŬĞŝƚ͕ƵƐƐĂŐĞŶƵŶĚƌǁĂƌƚƵŶŐĞŶ
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ĐŚĞŶ ǀŽŶ ĚĞŶ ^ĐŚǁĞƌƉƵŶŬƚĞŶ ĚĞƌ ĞĨƌĂŐƵŶŐ ǀĞƌŵŝĞĚĞŶ ǁŝƌĚ͘ ƵƌĐŚ ĚŝĞ ƌĞůĂƚŝǀ
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ƌĞŝĐŚ͘ tćŚƌĞŶĚ ĚĞƐ /ŶƚĞƌǀŝĞǁƐ ŵƵƐƐ ĚĞŵ ĞĨƌĂŐƚĞŶ ĂƵƐƌĞŝĐŚĞŶĚ DƂŐůŝĐŚŬĞŝƚ
ŐĞŐĞďĞŶǁĞƌĚĞŶ͕ƐĞŝŶĞƵƐƐĂŐĞŶnjƵĨŽƌŵƵůŝĞƌĞŶ͕ŐůĞŝĐŚnjĞŝƚŝŐŝƐƚĞƐĞƌĨŽƌĚĞƌůŝĐŚ͕
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ĚŝĞ ĞŝŐĞŶĞ ŝŶƐƚĞůůƵŶŐ ĚĞƌ ƌnjŝĞŚĞƌ ƵŶĚ >ĞŚƌĞƌ njƵƌ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬ ŐĞƐĞŚĞŶ ǁŝƌĚ͖
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ϯϵ
ŝĞ ďĞĨƌĂŐƚĞŶ ƌnjŝĞŚĞƌ ŚĂƚƚĞŶ ďĞƌĞŝƚƐ Ϯϯ͕ ϯϲ ƵŶĚ ϰϬ:ĂŚƌĞ ĞƌƵĨƐĞƌĨĂŚƌƵŶŐ ƵŶĚ
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<ŝŶĚĞƌ ĂůƐ ƐĞŚƌ ǁŝĐŚƚŝŐ ƵŶĚ ĚŝĞ ƌnjŝĞŚĞƌŝŶ ŵŝƚ ĚĞŶ ŶŝĐŚƚ ƐŽ ŐƵƚĞŶ ƌĨĂŚƌƵŶŐĞŶ
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/ŶĚĞƌsŽƌďĞƌĞŝƚƵŶŐĂƵĨĚŝĞ^ĐŚƵůĞǁƵƌĚĞŶĚĂƐćŚůĞŶ͕ĚŝĞDĞŶŐĞŶĞƌĨĂƐƐƵŶŐƵŶĚ
ʹĞƌŬĞŶŶĞŶ ƵŶĚ ĚŝĞ ^ŝŵƵůƚĂŶĞƌĨĂƐƐƵŶŐ ďĞƐŽŶĚĞƌƐ ďĞƚŽŶƚ͘ ƌnjŝĞŚĞƌŝŶ ϭ ůĞŐƚ njƵͲ
ĚĞŵtĞƌƚĂƵĨŐĞŽŵĞƚƌŝƐĐŚĞƌĨĂŚƌƵŶŐĞŶ͘^ŝĞŶƵƚnjƚďĞƐŽŶĚĞƌƐĞŝŶĞŶdĂŐĨƺƌŵĂͲ
ƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƐƌůĞďĞŶĚĞƌ<ŝŶĚĞƌ͕ϮŶƵƚnjƚƐƉĞnjŝĞůůĞmďƵŶŐƐŚĞĨƚĞƵŶĚϯƐĐŚćƚnjƚ
ƌďĞŝƚƐďůćƚƚĞƌ ĂůƐ ƐŝŶŶǀŽůůĞ mďƵŶŐƐŚŝůĨĞ͘ ůůĞ ƌnjŝĞŚĞƌ ŶƵƚnjĞŶ ůůƚĂŐƐƐŝƚƵĂƚŝŽŶĞŶ͕
ƵŵĚŝĞ<ŝŶĚĞƌǀ͘Ă͘ŵŝƚĚĞŵćŚůĞŶƵŶĚĂƵĐŚsĞƌŐůĞŝĐŚĞŶǀĞƌƚƌĂƵƚnjƵŵĂĐŚĞŶ͘^ŝĞ
ǀĞƌďŝŶĚĞŶŚŝĞƌDĂƚŚĞŵĂƚŝŬŵŝƚŶĂƚƺƌůŝĐŚĞŵƌůĞďĞŶ͕ǁĂƐĞŝŶĞŶƵŶŐĞnjǁƵŶŐĞŶĞŶ
ƵŐĂŶŐnjƵƌDĂƚŚĞŵĂƚŝŬŐĞǁćŚƌůĞŝƐƚĞƚ͘ƵĚĞŵǁĞƌĚĞŶZĂƵŵͲ>ĂŐĞͲWƌŽďůĞŵĞĨƺƌ
ĚĂƐ >ĞƌŶĞŶ ĂůƐ ǁŝĐŚƚŝŐ ĞƌĂĐŚƚĞƚ͘ ŝĞƐĞƌ ƉƌĂŬƚŝƐĐŚĞ ĞnjƵŐ ƐŝĐŚĞƌƚ ĞŝŶĞ ŚƂŚĞƌĞ
ƌŝŶŶĞƌƵŶŐƐĨćŚŝŐŬĞŝƚƵŶĚŬĂŶŶĚĞŶ<ŝŶĚĞƌŶ^ŝŶŶŚĂĨƚŝŐŬĞŝƚĚĞƌDĂƚŚĞŵĂƚŝŬŶćŚĞƌ
ďƌŝŶŐĞŶ ;ǀŐů͘ ^ĐŚŝƌƉ ϮϬϬϲ͕ ^͘ ϭϮϰͿ͘ ŝĞ ŝŵ ďƐĂƚnj ϯ͘Ϯ͘Ϯ ĚŝƐŬƵƚŝĞƌƚĞŶ ƌŐĞďŶŝƐƐĞ͕
ĚĂƐƐƌnjŝĞŚĞƌĂƵƐŐĞŚĞŶĚǀŽŵŝŚƌĞŶĞŝŐĞŶĞŶŝŶƐƚĞůůƵŶŐĞŶnjƵƌDĂƚŚĞŵĂƚŝŬ>ĞƌŶͲ
ĂŶůćƐƐĞ ĚĞƌ <ŝŶĚĞƌ ǁĂŚƌŶĞŚŵĞŶ ďnjǁ͘ ƉůĂŶĞŶ ƐŝŶĚ ŚŝĞƌ ŶŝĐŚƚ ƐŽ ƐƚĂƌŬ njƵ ĞƌŬĞŶͲ
ŶĞŶ͘ ůůĞ ƌnjŝĞŚĞƌ ŶƵƚnjĞŶ ůůƚĂŐƐƐŝƚƵĂƚŝŽŶĞŶ ƵŶĚ ƉůĂŶĞŶ ĂƵƘĞƌĚĞŵ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝͲ
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ƚĞƚ ƐĞůďƐƚĞƌƐƚ ƐĞŝƚ :ĂŶƵĂƌ ŝŶ ĚĞƌ ŝŶƌŝĐŚƚƵŶŐƵŶĚ ŬŽŶŶƚĞ ĚĂŚĞƌnjƵƌ <ŽŽƉĞƌĂƚŝŽŶ
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ŝĞƐĞƌǁĂƌƚƵŶŐǁƵƌĚĞǀŽŶĂůůĞŶĞĨƌĂŐƚĞŶŐĞćƵƘĞƌƚƵŶĚŬƂŶŶƚĞǁŝĞĚĞƌƵŵĞŝŶĞ
ƵŶĂƵƐŐĞƐƉƌŽĐŚĞŶĞ ,ƂŚĞƌƐƚĞůůƵŶŐ ĚĞƌ >ĞŚƌĞƌ njĞŝŐĞŶ͘ ƵŶĞŬĂĐŬĞ ƐƚĞůůƚĞ ŝŶ ŝŚƌĞŶ
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^ŝĞǀĞƌŵƵƚĞƚƵƌƐćĐŚůŝĐŚĚŝĞƵŶƚĞƌƐĐŚŝĞĚůŝĐŚĞƵƐďŝůĚƵŶŐƐŽǁŝĞĚĞŶůŝĐŬĂƵĨĚĂƐ
<ŝŶĚǀĞƌƐƵƐĚĞŶůŝĐŬĂƵĨĚŝĞ^ĂĐŚĞ;ǀŐů͘ƵŶĞŬĂĐŬĞϮϬϭϰͿ͘ĞŵŬƂŶŶƚĞŵŝƚĞŝŶĞƌ
ŐƌƵŶĚůĞŐĞŶĚĞŶ ŐĞŵĞŝŶƐĂŵĞŶ ƵƐďŝůĚƵŶŐ ǀŽŶ ƌnjŝĞŚĞƌŶ ƵŶĚ >ĞŚƌĞƌŶ ŐĞŐĞŶŐĞͲ
ƐƚĞƵĞƌƚ ǁĞƌĚĞŶ͘ ƵƐĨƺŚƌƵŶŐĞŶ ŚŝĞƌnjƵ ĨŽůŐĞŶ͘ ŝĞ ĨĞƐƚŐĞƐƚĞůůƚĞŶ ƵŶƚĞƌƐĐŚŝĞĚůŝͲ
ĐŚĞŶ^ŝĐŚƚǁĞŝƐĞŶĂƵĨĚŝĞ<ŝŶĚĞƌůĂƐƐĞŶƐŝĐŚĂƵĐŚŝŶĚĞƌĞĨƌĂŐƵŶŐĞƌŬĞŶŶĞŶ͘
ŝĞƌnjŝĞŚĞƌďĞƚŽŶƚĞŶŝŵŝĞůŝŚƌĞƌƌďĞŝƚnjƵŵĞŝŶĞŶ͕ĚĂƐƐĚŝĞ<ŝŶĚĞƌĂƵƐƌĞŝĐŚĞŶĚ
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^ƉĂƘĂŵ>ĞƌŶĞŶŚĞƌǀŽƌŐĞŚŽďĞŶ͕nj͘͘
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ϰϮ
Ƶ ĚĞŶ ƐĐŚƵůŝƐĐŚĞŶ ŶĨŽƌĚĞƌƵŶŐĞŶ ŝŵ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶ ŬƂŶŶĞŶ ĚŝĞ ƌnjŝĞŚĞƌ
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ŶŽĐŚŚĂďĞŶƐŝĞ<ĞŶŶƚŶŝƐǀŽŶƌƚĚĞƌƵƌĐŚĨƺŚƌƵŶŐĚĞƐhŶƚĞƌƌŝĐŚƚƐ͘'ĞŐĞŶƐĞŝƚŝŐĞ
<ĞŶŶƚŶŝƐ ĚŝĞƐďĞnjƺŐůŝĐŚ ǁŝƌĚ ũĞĚŽĐŚ ĂůƐ ĞŝŶĞ sŽƌĂƵƐƐĞƚnjƵŶŐ Ĩƺƌ ĂŶƐĐŚůƵƐƐĨćŚŝŐĞƐ
DĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶ ďĞƚƌĂĐŚƚĞƚ͘ &ƺƌ ĚĂƐ 'ĞƐƚĂůƚĞŶ ĂŶƐĐŚůƵƐƐĨćŚŝŐĞƌ >ĞƌŶƉƌŽnjĞƐƐĞ
ǁĞƌĚĞŶďĞƐŽŶĚĞƌƐ'ĞƐƉƌćĐŚĞŵŝƚĚĞŶ>ĞŚƌĞƌŶĞƌǁĂƌƚĞƚ
͙ͣĚĂƐƐŵĂŶŵŝƚĚĞŶ>ĞŚƌĞƌŶŝŶ<ŽŶƚĂŬƚŬŽŵŵƚ͕ĚĂƐƐĚŝĞƐĂŐĞŶ͕ĚĂƐƵŶĚĚĂƐ͕ĚĂ
ŬƂŶŶƚŝŚƌŶŽĐŚŚŝŶ͞
,ŝĞƌǁŝƌĚǁŝĞĚĞƌĚĞƵƚůŝĐŚ͕ĚĂƐƐƌnjŝĞŚĞƌƐŝĐŚnjƵƌsŽƌůĞŝƐƚƵŶŐǀĞƌƉĨůŝĐŚƚĞƚƐĞŚĞŶ͕
ĞŝŶ ŝŶŚĂůƚůŝĐŚĞƌ ƵƐƚĂƵƐĐŚ ƺďĞƌ ĚŝĞ ƵƌĐŚĨƺŚƌƵŶŐ ĚĞƐ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶƐ ŝƐƚ
ŶŝĐŚƚ ĞƌŬĞŶŶďĂƌ͘ ŝŶĞ ĂŶĚĞƌĞ ƌnjŝĞŚĞƌŝŶĞƌǁĂƌƚĞƚ ĚƵƌĐŚ ŶĚĞƌƵŶŐ ĚĞƌ ZĂŚŵĞŶͲ
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ĂƵƐĨƺŚƌůŝĐŚ͕ ĚĂƐƐ ĚŝĞ njĞŝƚůŝĐŚĞ 'ĞƐƚĂůƚƵŶŐ ĚĞƐ hŶƚĞƌƌŝĐŚƚƐ ůĂŶŐƐĂŵ ĂŶŐĞƉĂƐƐƚ
ǁĞƌĚĞŶ ƐŽůůƚĞ͘ ĞƐ tĞŝƚĞƌĞŶ ǁĞƌĚĞŶ /ĚĞĞŶ Ĩƺƌ ĞŝŶĞ hŶƚĞƌƌŝĐŚƚƐŐĞƐƚĂůƚƵŶŐ ŵŝƚ
ŵĞŚƌĞǁĞŐƵŶŐƐŽǁŝĞĚĂƐEƵƚnjĞŶǀŽŶWƌŽũĞŬƚĞŶƵŶĚŚŶůŝĐŚĞŵďĞƐĐŚƌŝĞďĞŶ͗
͙ͣƐŝĞ ƐŽůůƚĞŶͲ ĞŐĂů ǁĞůĐŚĞƐ &ĂĐŚ ĚĂƐ ũĞƚnjƚ ŝƐƚͲ ĞŝŶĨĂĐŚ ĞŝŶ ďŝƐƐĐŚĞŶ ŵĞŚƌ ĞǁĞͲ
ŐƵŶŐŝŶĚĞŶhŶƚĞƌƌŝĐŚƚƌĞŝŶďĞŬŽŵŵĞŶ͘>ĞƌŶǁĞƌŬƐƚćƚƚĞŶŽĚĞƌ>ĞƌŶƉůćƚnjĞĞƌƐĐŚĂĨͲ
ĨĞŶ͕ ǁŽ DĂƚĞƌŝĂů ďĞƌĞŝƚƐƚĞŚƚ͕ ǁŽ <ŝŶĚĞƌ ĂŶĨĂƐƐĞŶ ŬƂŶŶĞŶ͕ ŐƌĞŝĨĞŶ ŬƂŶŶĞŶ ƵŶĚ
ĚĂŶŶďĞͲŐƌĞŝĨĞŶŬƂŶŶĞŶ͘hŶĚĚĂƐŶŝĐŚƚŐůĞŝĐŚƐŽĂďƌƵƉƚ͗^ŝĞŵƺƐƐĞŶƐƚŝůůƐŝƚnjĞŶ͘͞
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ƐĐŚƵůůĞŚƌĞƌ͕ĚŝĞĂďĞƌŶĚĞƌƵŶŐĞŶŝŶĚĞƌĚĞƌnjĞŝƚŝŐĞŶmďĞƌŐĂŶŐƐŐĞƐƚĂůƚƵŶŐĞƌĨŽƌͲ
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ͶǤ͵Ǥʹ‡Š”‡”‹–‡”˜‹‡™
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ĂƵĐŚ ĚŝĞ ŐƌŽƘĞ ĞĚĞƵƚƵŶŐ Ĩƺƌ ĚŝĞ <ŝŶĚĞƌ͘ ^ŝĞ ŶƵƚnjƚ ŝŵ ŶĨĂŶŐƐƵŶƚĞƌƌŝĐŚƚ ĂŶͲ
ƐĐŚĂƵůŝĐŚĞƐ ƌďĞŝƚĞŶ͕ ďĞƐĐŚƌĞŝďƚ ďĞŝƐƉŝĞůƐǁĞŝƐĞ ĞŝŶĞ ŝŶŬĂƵĨƐƐŝƚƵĂƚŝŽŶ njƵŵ DĂͲ
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ƚĞǁŝĞĚĞƌƵŵŐĞƐĐŚůƵƐƐĨŽůŐĞƌƚǁĞƌĚĞŶ͕ĚĂƐƐĞŝŶŝŶŚĂůƚůŝĐŚĞƌƵƐƚĂƵƐĐŚnjƵŵĂƚŚĞͲ
ŵĂƚŝƐĐŚĞŶ dŚĞŵĞŶ ŶŝĐŚƚ ƐƚĂƚƚĨŝŶĚĞƚ͘ &ƺƌ ĚŝĞ sŽƌďĞƌĞŝƚƵŶŐ ĚĞƌ <ŝŶĚĞƌ ĂƵĨ ĚĂƐ
ƐĐŚƵůŝƐĐŚĞ >ĞƌŶĞŶ ƐŝĞŚƚ ƐŝĞ͕ ĞďĞŶƐŽ ǁŝĞ ĚŝĞ ƌnjŝĞŚĞƌ͕ ĚĂƐ ƌĨĂƐƐĞŶ ǀŽŶ DĞŶŐĞŶ
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ǁĞŝůĚĂƐŝƐƚũĂsŽƌĂƵƐƐĞƚnjƵŶŐĨƺƌDzƐZĞĐŚŶĞŶ͘͞
ĂŚůĞŶƐĐŚƌĞŝďĞŶŬƂŶŶĞŶŝƐƚĨƺƌƐŝĞŶŝĐŚƚǁŝĐŚƚŝŐ͗
͙͞ĚĂƐŝƐƚďĞŝƵŶƐŝŵ>ĞŚƌŐĂŶŐŵŝƚĚƌŝŶŶĞ͕ĚĂƐƐƐŝĞĚŝĞŝĨĨĞƌŶƐĐŚƌĞŝďĞŶůĞƌŶĞŶ͘͞
ƐůćƐƐƚƐŝĐŚĚĂďĞŝũĞĚŽĐŚŶŝĐŚƚĞƌŬĞŶŶĞŶ͕ĚĂƐƐĚĂƐĂŚůĞŶƐĐŚƌĞŝďĞŶŝŶĚĞƌ^ĐŚƵůĞ
ŐĞƐĐŚĞŚĞŶ ƐŽůůƚĞ͕ ĚĂŵŝƚ ĚŝĞ <ŝŶĚĞƌ ƐŝĐŚ ŬĞŝŶĞ ĨĂůƐĐŚĞŶ 'ĞǁŽŚŶŚĞŝƚĞŶ njƵůĞŐĞŶ
;ǀŐů͘ tŝƚƚŵĂŶŶ ϮϬϭϰͿ͘ &ƺƌ ĚĞŶ ƵƐƚĂƵƐĐŚ ŵŝƚ ĚĞŶ ƌnjŝĞŚĞƌŶ ƺďĞƌ ĚĞŶ ŶƚǁŝĐŬͲ
ůƵŶŐƐƐƚĂŶĚĚĞƌ<ŝŶĚĞƌƐŝĞŚƚƐŝĞĂƵĨ'ƌƵŶĚŽƌŐĂŶŝƐĂƚŽƌŝƐĐŚĞƌ^ĐŚǁŝĞƌŝŐŬĞŝƚĞŶŬĞŝͲ
ŶĞĂŬƚƵĞůůĞ>ƂƐƵŶŐ͕ďĞĨŝŶĚĞƚĂůůĞƌĚŝŶŐƐĞŝŶĞŝĞŶƐƚďĞƌĂƚƵŶŐnjƵďĞƐŽŶĚĞƌĞŶĨĂĐŚͲ
ůŝĐŚĞŶĞƌĞŝĐŚĞŶ͕ǁŝĞƐŝĞǀŽƌĞŝŶŝŐĞŶ:ĂŚƌĞŶƐƚĂƚƚĨĂŶĚĂůƐƐĞŚƌƉŽƐŝƚŝǀƵŶĚĞƌŚŽĨĨƚ
ƐŝĐŚ ĚĞƌĂƌƚŝŐĞ tŝĞĚĞƌŚŽůƵŶŐĞŶ͘ ƵĐŚ ĚŝĞ >ĞŚƌĞƌŝŶ ďĞŶĞŶŶƚ ĚŝĞ ^ĐŚƵůƵŶƚĞƌƐƵͲ
ĐŚƵŶŐĂůƐĞŝŶĞŶdĞƌŵŝŶ͕ĚŝĞ<ŝŶĚĞƌŬĞŶŶĞŶnjƵůĞƌŶĞŶ͘ŶĚŝĞƐĞƌ^ƚĞůůĞŵƵƐƐďĞƚŽŶƚ
ǁĞƌĚĞŶ͕ĚĂƐƐĞŝŶĞĨŽƌƚůĂƵĨĞŶĚĞŽŬƵŵĞŶƚĂƚŝŽŶĞŝŶĞƌŝĂŐŶŽƐƚŝŬǀŽƌĚĞƌŝŶƐĐŚƵͲ
ůƵŶŐǀŽƌnjƵnjŝĞŚĞŶŝƐƚ;ǀŐů͘&ƚŚĞŶĂŬŝƐϮϬϬϵ͕^͘ϮϯϰͿ͘/ŵmďƌŝŐĞŶĞƌǁćŚŶƚƐŝĞĚŝĞĞƌƐͲ
ƚĞ^ĐŚƵůǁŽĐŚĞ͗
ͣ/ĐŚĚĞŶŬĞŵĂů͕ĚĂƐƐŵĂŶƐŝĐŚƐĐŚŽŶŝŶĚĞƌĞƌƐƚĞŶtŽĐŚĞĞŝŶĞŶŐĂŶnjŐƵƚĞŶŝŶͲ
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ŝĞƐŬƂŶŶƚĞĂƵĨƚƌĂĚŝƚŝŽŶĞůůĞƌďĞŝƚƐǁĞŝƐĞŶŚŝŶĚĞƵƚĞŶ͘ŝŶũćŚƌůŝĐŚƐƚĂƚƚĨŝŶĚĞŶĚĞƐ
'ĞƐƉƌćĐŚ njƵƌ <ůĂƐƐĞŶnjƵƐĂŵŵĞŶƐĞƚnjƵŶŐ͕ ĚĂƐ ĂƵĐŚ ǀŽŶ ĚĞŶ ƌnjŝĞŚĞƌŶ ĞƌǁćŚŶƚ
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&ƺƌĚŝĞsĞƌďĞƐƐĞƌƵŶŐĚĞƌŶƐĐŚůƵƐƐĨćŚŝŐŬĞŝƚŝŵDĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶďĞŶĞŶŶƚĚŝĞ
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ŐůĞŝĐŚũĞĚŽĐŚnjĞŝƚůŝĐŚĞĞƐĐŚƌćŶŬƵŶŐĞŶnjƵƌ^ƉƌĂĐŚĞ͗
DĂŶ ŬƂŶŶƚĞ ĂƵĐŚ ĚĞŶ ƵƐƚĂƵƐĐŚ ŶŽĐŚ ŝŶƚĞŶƐŝǀĞƌ ŵĂĐŚĞŶ͕ ĚĂƐƐ ŵĂŶ ĞďĞŶ ŐĂŶnj
ŬŽŶŬƌĞƚ ĞŝŶĞŶ WůĂŶ ƐŽnjƵƐĂŐĞŶ ĨĞƐƚŵĂĐŚƚ͘ ĂƐƐ ŵĂŶ ƐĂŐƚ͕ ĚĂƐ ƵŶĚ ĚĂƐ ŵƂĐŚƚĞŶ
ǁŝƌ ŐĞƌŶĞ ŚĂďĞŶ ĚĞƌ ŝŶǁŝĞǁĞŝƚ ŬƂŶŶƚ ŝŚƌ ĚĂƐ ǀŽƌďĞƌĞŝƚĞŶ ŝŵ <ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶ ƵŶĚ
ǁŽƌĂƵĨŬƂŶŶĞŶ ǁŝƌŝŶ ĚĞƌ^ĐŚƵůĞĂƵĨďĂƵĞŶ͍ĂƐƐŵĂŶĚĂŝŶƚĞŶƐŝǀĞƌǀŝĞůůĞŝĐŚƚŝŶ
ĚĞŶ <ŽŶƚĂŬƚ ŬŽŵŵƚ͘ ĂƐ ǁćƌĞ ƐĐŚŽŶ DzŶĞ DƂŐůŝĐŚŬĞŝƚ͘ ĂƐ ŝƐƚ ĂƵĐŚ ŝŵŵĞƌ ĞŝŶĞ
njĞŝƚůŝĐŚĞ&ƌĂŐĞ͕ĚĞŶŬĞŝĐŚŵĂů͘͞
ŝŶĞ ǁĞŝƚĞƌĞ ^ĐŚǁŝĞƌŝŐŬĞŝƚ ƐŝĞŚƚ ƐŝĞ njƵĚĞŵ ĚĂƌŝŶ͕ ĚĂƐƐ ŶĚĞ ĚĞƐ njǁĞŝƚĞŶ ^ĐŚƵůͲ
ũĂŚƌĞƐĞŝŶǀĞƌďŝŶĚůŝĐŚĞƌŝůĚƵŶŐƐƐƚĂŶĚĂƌĚĞƌƌĞŝĐŚƚƐĞŝŶŵƵƐƐ͘ƌǁĂƌƚƵŶŐĞŶĂŶĚŝĞ
ƌnjŝĞŚĞƌďĞnjŽŐĞŶƐŝĐŚƺďĞƌǁŝĞŐĞŶĚĂƵĨ,ĞƌĂƵƐďŝůĚĞŶĞŝŶĞƐDĞŶŐĞŶǀĞƌƐƚćŶĚŶŝƐͲ
ƐĞƐďĞŝĚĞŶ<ŝŶĚĞƌŶ͘
ͶǤ͵Ǥ͵‹•—••‹‘œ—†‡–‡”˜‹‡™•
/ŶĚĞŶĞĨƌĂŐƵŶŐĞŶǁŝƌĚĚĂƐĞǁƵƐƐƚƐĞŝŶĚĞƵƚůŝĐŚ͕ĚĂƐƐĚŝĞ'ƌƵŶĚůĂŐĞŶĨƺƌĚĂƐ
ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞ >ĞƌŶĞŶ ĚĞƌ <ŝŶĚĞƌ ŝŶ ĚĞƌ ĨƌƺŚĞƐƚĞŶ <ŝŶĚŚĞŝƚ͕ ĂůƐŽ ƐĐŚŽŶ ŝŶ ĚĞƌ
<ŝƚĂ͕ ŐĞůĞŐƚ ǁĞƌĚĞŶ͘ ŝĞ ŶƚǁŝĐŬůƵŶŐ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƌ <ŽŵƉĞƚĞŶnjĞŶ ǁŝƌĚ ŵĂƘͲ
ŐĞďůŝĐŚĚƵƌĐŚĨƌƺŚĞ ŶƌĞŐƵŶŐŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞŶ>ĞƌŶĞŶƐ ďĞĞŝŶĨůƵƐƐƚ ;ǀŐů͘ 'ĂƐƚĞŝͲ
ŐĞƌϮϬϭϬ͕^͘ϲϱͿ͘ŝĞƐĞ&ĞƐƚƐƚĞůůƵŶŐŝƐƚĚĞŶ&ĂĐŚŬƌćĨƚĞŶďĞǁƵƐƐƚ͕ǁŝƌĚĂůůĞƌĚŝŶŐƐ
ŵŝƚ ĚĞŵ ƚƌĂĚŝƚŝŽŶĞůůĞŶ ŝůĚ ǀŽŵ ƌnjŝĞŚĞƌ ŵŝƚ DƺƚƚĞƌůŝĐŚŬĞŝƚ ŝŶ sĞƌďŝŶĚƵŶŐ ŐĞͲ
ďƌĂĐŚƚ ƵŶĚ ŝŶ ĚĞƌ ƂĨĨĞŶƚůŝĐŚĞŶ ^ŝĐŚƚ ĚĂƐ >ĞƌŶĞŶ ĚĞƌ ^ĐŚƵůĞ ƺďĞƌůĂƐƐĞŶ͘ DƂŐůŝͲ
ĐŚĞƌǁĞŝƐĞŝƐƚĚŝĞƐĞŝŶ'ƌƵŶĚ͕ĚĂƐƐƌnjŝĞŚĞƌǀŽŶĚĞŶ>ĞŚƌĞƌŶƵƐƐĂŐĞŶĞƌǁĂƌƚĞŶ͕
ǁŝĞ ĚŝĞ <ŝŶĚĞƌ ǀŽƌnjƵďĞƌĞŝƚĞŶ ƐŝŶĚ ƵŶĚ tĞƌƚ ĂƵĨ ĚŝĞ ŝŶƐĐŚćƚnjƵŶŐ ŝŚƌĞƌ ƌďĞŝƚ
ĚƵƌĐŚĚŝĞ>ĞŚƌĞƌůĞŐĞŶ͘Ğƌ/ŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐĂƵƐƚĂƵƐĐŚƐŽǁŝĞ<ŽŽƉĞƌĂƚŝŽŶƐĐŚĞŝŶĞŶ
ƺďĞƌǁŝĞŐĞŶĚ ǀŽŶ ĚĞƌ ^ĐŚƵůĞ ĂƵƐnjƵŐĞŚĞŶ͕ ƐŝŶĚ ĂďĞƌ ǀ͘Ă͘ ĚƵƌĐŚ njĞŝƚůŝĐŚĞ ĞͲ
ƐĐŚƌćŶŬƵŶŐĞŶƌĞĚƵnjŝĞƌƚ͘
<ŽŶŬƌĞƚĞ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞ /ŶŚĂůƚĞ ŝŶ ĚĞƌ ƵƐĂŵŵĞŶĂƌďĞŝƚ ŬŽŶŶƚĞŶ ŶŝĐŚƚ ĨĞƐƚŐĞͲ
ƐƚĞůůƚ ǁĞƌĚĞŶ͘ /Ŷ ĚĞƌ &ĂĐŚůŝƚĞƌĂƚƵƌ ďĞƐĐŚƌŝĞďĞŶĞ &ĂŬƚŽƌĞŶ Ĩƺƌ ĞŝŶĞ ŐĞůŝŶŐĞŶĚĞ
<ŽŽƉĞƌĂƚŝŽŶƐŝŶĚďĞƌĞŝƚƐŝŶďƐĂƚnjϮ͘Ϯ͘ϮďĞƐĐŚƌŝĞďĞŶ͘
ϰϱ
ĂƐsŽƌůŝĞŐĞŶĚŝĞƐĞƌĞĚŝŶŐƵŶŐĞŶŬĂŶŶŵŝƚĚĞŶǀĞƌĨƺŐďĂƌĞŶĞĨƌĂŐƵŶŐĞŶŶŝĐŚƚ
ŐĞŬůćƌƚǁĞƌĚĞŶ͕ũĞĚŽĐŚƐŝŶĚĞŝŶŝŐĞƐĞŚƌŬůĞŝŶĞŶƐćƚnjĞĞƌŬĞŶŶďĂƌ͘ĂďĞŝůŝĞŐƚĚŝĞ
ƌĨƺůůƵŶŐĚĞƌĞĚŝŶŐƵŶŐĞŶŶŝĐŚƚŶƵƌŝŶĚĞƌ,ĂŶĚĚĞƌ&ĂĐŚŬƌćĨƚĞ͘tĞƌĚĞŶŐƌƵŶĚͲ
ůĞŐĞŶĚĞ ŐĞƐĞƚnjůŝĐŚĞ sŽƌĂƵƐƐĞƚnjƵŶŐĞŶ ŐĞƐĐŚĂĨĨĞŶ͕ ŬĂŶŶ ĚŝĞ ƵƐĂŵŵĞŶĂƌďĞŝƚ ŝŵ
^ŝŶŶĞĚĞƌ<ŝŶĚĞƌĨƂƌĚĞƌůŝĐŚŐĞƐƚĂůƚĞƚǁĞƌĚĞŶ͘ĂƌůĞŐŝďƚĚĂnjƵĞŝƐƉŝĞůĞ͕ŝŶĚĞŵƐŝĞ
ĞŝŶ ĞŝŶŚĞŝƚůŝĐŚĞƐ ŝůĚ ǀŽŵ <ŝŶĚ Ĩƺƌ ďĞŝĚĞ ĞƌƵĨƐŐƌƵƉƉĞŶ ĂůƐ ĞŝŶŚĞŝƚůŝĐŚĞ 'ƌƵŶĚͲ
ŽƌŝĞŶƚŝĞƌƵŶŐƐŝĞŚƚ͘WćĚĂŐŽŐŝƐĐŚĞ<ŽŶnjĞƉƚĞ͕ŝŶĚĞŶĞŶĚŝĞZĞƐƐŽƵƌĐĞŶŽƌŝĞŶƚŝĞƌƵŶŐ
ďĞƌƺĐŬƐŝĐŚƚŝŐƚ ǁŝƌĚ͕ ƐŝŶĚ ĞƌĨŽƌĚĞƌůŝĐŚ͘ >ĞŚƌŝŶŚĂůƚĞ ƐŽůůƚĞŶ ĂƵĨďĂƵĞŶĚĞ ŝůĚƵŶŐƐͲ
ĂŶŐĞďŽƚĞ ĞŶƚŚĂůƚĞŶ͘ &ƺƌ ŝŶĚŝǀŝĚƵĞůů ĂŶŐĞƉĂƐƐƚĞ ŶŐĞďŽƚĞ ŝƐƚ ĚĂƐ tŝƐƐĞŶ ƺďĞƌ
ũĞĚĞƐĞŝŶnjĞůŶĞ<ŝŶĚƵŶĂďĚŝŶŐďĂƌ;ǀŐů͘ĂƌůĞϮϬϭϯ͕/ŶƚĞƌŶĞƚƋƵĞůůĞͿ͘ŝĞŐĞŶĂŶŶƚĞŶ
ĞĚŝŶŐƵŶŐĞŶ ǁŝĞĚĞƌƵŵ ĞƌĨŽƌĚĞƌŶ ĞŝŶ hŵĚĞŶŬĞŶ͘ Ăŵŝƚ ƌnjŝĞŚĞƌ ƵŶĚ >ĞŚƌĞƌ
ŐĞŵĞŝŶƐĂŵ ĞŝŶĞ ŶƐĐŚůƵƐƐĨćŚŝŐŬĞŝƚ ŝŵ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶ ŐĞƐƚĂůƚĞŶ ŬƂŶŶĞŶ͕
ƐĐŚĞŝŶƚ ĞŝŶĞ ŐĞŵĞŝŶƐĂŵĞ ƵƐďŝůĚƵŶŐ ĨĂƐƚ ƵŶƵŵŐćŶŐůŝĐŚ͘ ŝĞƐĞ ŬƂŶŶƚĞ ĞŝŶ ŐĞͲ
ŵĞŝŶƐĂŵĞƐŝůĚǀŽŵ<ŝŶĚǀĞƌŵŝƚƚĞůŶ͕ŐůĞŝĐŚĞƐtŝƐƐĞŶƺďĞƌĚŝĞŶƚǁŝĐŬůƵŶŐŵĂͲ
ƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞŶĞŶŬĞŶƐďĞŝŵ<ŝŶĚƵŶĚǀŽƌĂůůĞŵŐĞŐĞŶƐĞŝƚŝŐĞƐsĞƌƐƚćŶĚŶŝƐƐĐŚĂĨͲ
ĨĞŶ͘ŝĞhŶŬĞŶŶƚŶŝƐƺďĞƌĚŝĞ'ĞƐƚĂůƚƵŶŐŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞŶ>ĞƌŶĞŶƐŝŶĚĞƌĂŶĚĞƌĞŶ
/ŶƐƚŝƚƵƚŝŽŶ͕ ĚŝĞ ŝŶ ĚĞŶ ĞĨƌĂŐƵŶŐĞŶ ƐŝĐŚƚďĂƌ ǁƵƌĚĞ͕ ŬƂŶŶƚĞ ƌĞĚƵnjŝĞƌƚ ǁĞƌĚĞŶ͘
'ůĞŝĐŚnjĞŝƚŝŐ ǁŝƌĚ ĚĂƐ ŶƐĞŚĞŶ ĚĞƌ ƌnjŝĞŚĞƌ ŐĞƐƚćƌŬƚ͕ ĚĞƌ <ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶ ĂůƐ Kƌƚ
ĨƌƺŚŬŝŶĚůŝĐŚĞŶ>ĞƌŶĞŶƐǁĂŚƌŐĞŶŽŵŵĞŶƵŶĚĚĂƐ^ĞůďƐƚďĞǁƵƐƐƚƐĞŝŶĚĞƌƌnjŝĞŚĞƌ
ŐĞƐƚćƌŬƚ͘&ĞƌŶĞƌŵƺƐƐƚĞďĞĚĂĐŚƚǁĞƌĚĞŶ͗ͣtĞŶŶŐĞƌĞĐŚƚĞƵĨƚĞŝůƵŶŐĚĞƌĞůŽŚͲ
ŶƵŶŐ ŶŝĐŚƚ ŐĞƌĞŐĞůƚ ǁŝƌĚ͕ ďƌŝĐŚƚ ĚŝĞ <ŽŽƉĞƌĂƚŝŽŶ ŶĂĐŚ ĞŝŶĞƌ tĞŝůĞ njƵƐĂŵŵĞŶ͞
;dŽŵĂƐĞůůŽϮϬϭϬ͕^͘ϳϬͿ͘
ƵƐĨƺŚƌƵŶŐĞŶŚŝĞƌnjƵŬŽŶŶƚĞŶŝŶĚĞŶ/ŶƚĞƌǀŝĞǁƐŶŝĐŚƚĨĞƐƚŐĞƐƚĞůůƚǁĞƌĚĞŶ͕ǁƵƌͲ
ĚĞŶ ĂďĞƌ ĂƵĐŚŶŝĐŚƚ ďĞĨƌĂŐƚ͘ ŝĞƐ ůŝĞŐƚĚĂƌĂŶ͕ ĚĂƐƐ ǁćŚƌĞŶĚ ĚĞƐ /ŶƚĞƌǀŝĞǁƐ ĚĞƌ
sĞƌƐƵĐŚďĞƐƚĂŶĚ͕ŬĞŝŶĞŶƐŝĐŚƚĞŶƵŶĚDĞŝŶƵŶŐĞŶǀŽƌnjƵŐĞďĞŶ͕ƐŽŶĚĞƌŶtĞƌƚĂƵĨ
ĨƌĞŝĞ DĞŝŶƵŶŐƐćƵƘĞƌƵŶŐ ŐĞůĞŐƚ ǁƵƌĚĞ͘ ŝĞƐĞ ĨƌĞŝĞŶ ƵƘĞƌƵŶŐĞŶ ƐŝŶĚ ŝŶ ĚĞŶ
ƐĐŚƌŝĨƚůŝĐŚĞŶ &ƌĂŐĞďƂŐĞŶ ďĞƐĐŚƌćŶŬƚ ĂƵĨŐƌƵŶĚ ĚĞƌ &ƌĂŐĞƐƚĞůůƵŶŐĞŶ ƐŽǁŝĞ ĚĞƐ
ǀĞƌĨƺŐďĂƌĞŶWůĂƚnjĞƐĂƵĨĚĞŶƂŐĞŶ͘ŝĞƐĞƌEĂĐŚƚĞŝůǁŝƌĚĚƵƌĐŚĞŝŶĞďĞƐƐĞƌĞsĞƌͲ
ŐůĞŝĐŚďĂƌŬĞŝƚĚĞƌĂƚĞŶĂƵƐŐĞŐůŝĐŚĞŶ͘KĨĨĞŶĞ&ƌĂŐĞŶůĂƐƐĞŶĚĂďĞŝĂƵĐŚĚŝĞDƂŐͲ
ůŝĐŚŬĞŝƚnjƵĨƌĞŝĞŶƵƐƐĂŐĞŶ͘/ŵ&ŽůŐĞŶĚĞŶǁĞƌĚĞŶĚŝĞƌŐĞďŶŝƐƐĞĚĞƌ&ƌĂŐĞďƂŐĞŶ
ĚĂƌŐĞůĞŐƚ͘
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ͶǤͶ—•™‡”–—‰†‡”•…Š”‹ˆ–Ž‹…Š‡”ƒ‰‡„Ú‰‡
ͶǤͶǤͳ—•™‡”–—‰
ŝĞƌƐƚĞůůƵŶŐĚŝĞƐĞƌ&ƌĂŐĞďƂŐĞŶĞƌĨŽůŐƚĞĂƵĨ'ƌƵŶĚůĂŐĞĚĞƌďĞƌĞŝƚƐďĞƐĐŚƌŝĞďĞͲ
ŶĞŶ ƚŚĞŽƌĞƚŝƐĐŚĞŶ ^ĐŚǁĞƌƉƵŶŬƚĞ͘ /ŵ &ĞďƌƵĂƌ ϮϬϭϱ ŐĂďĞŶ ĚƌĞŝ <ŝŶĚĞƌƚĂŐĞƐƐƚćƚͲ
ƚĞŶ ũĞǁĞŝůƐ njǁĞŝ ĂƵƐŐĞĨƺůůƚĞ džĞŵƉůĂƌĞ njƵƌƺĐŬ ďnjǁ͘ ŬĂŵ ĞŝŶ džĞŵƉůĂƌ ĂƵƐ ĚĞƌ
ǀŝĞƌƚĞŶ<ŝƚĂ͘ŝĞ'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞƌĞŝĐŚƚĞĚƌĞŝĂƵƐŐĞĨƺůůƚĞ&ŽƌŵƵůĂƌĞĞŝŶ͘
Ƶƌ ƵƐǁĞƌƚƵŶŐ ƐƚĞŚĞŶ ƐŽŵŝƚ ƐŝĞďĞŶ ƌnjŝĞŚĞƌĨƌĂŐĞďƂŐĞŶ ƵŶĚ ĚƌĞŝ >ĞŚƌĞƌĨƌĂŐĞͲ
ďƂŐĞŶnjƵƌsĞƌĨƺŐƵŶŐ͘ŝĞŐĞƐĐŚůŽƐƐĞŶĞŶ&ƌĂŐĞŶǁĞƌĚĞŶĂƵƐ'ƌƺŶĚĞŶĚĞƌmďĞƌͲ
ƐŝĐŚƚůŝĐŚŬĞŝƚƚĂďĞůůĂƌŝƐĐŚĚĂƌŐĞƐƚĞůůƚ͕ĚŝĞŽĨĨĞŶĞŶ&ƌĂŐĞŶĞƌŵƂŐůŝĐŚĞŶĚĞŶĞĨƌĂŐͲ
ƚĞŶ ĚĞƚĂŝůůŝĞƌƚĞƌĞ ĞƐĐŚƌĞŝďƵŶŐĞŶ ƵŶĚ ďĞĚƺƌĨĞŶ ǀĞƌďĂůĞƌ ƵƐǁĞƌƚƵŶŐ͘ /ŵ &ŽůͲ
ŐĞŶĚĞŶ ǁĞƌĚĞŶ ĚŝĞ &ƌĂŐĞƐƚĞůůƵŶŐĞŶ ƵŶĚ ŝŚƌĞƌŐĞďŶŝƐƐĞĚĂƌŐĞůĞŐƚ͘ ĂďĞŝ ŝƐƚ njƵ
ĞƌǁćŚŶĞŶ͕ ĚĂƐƐ ĚŝĞ 'ĞƐƚĂůƚƵŶŐ ĚĞƌ &ŽƌŵƵůĂƌĞ Ĩƺƌ ƌnjŝĞŚĞƌ ďnjǁ͘ Ĩƺƌ ĚŝĞ >ĞŚƌĞƌ
ŐůĞŝĐŚĞWƌŽďůĞŵƉƵŶŬƚĞďĞƌƺĐŬƐŝĐŚƚŝŐƚ͘:ĞĚŽĐŚŝƐƚŝŶĚĞƌZĞŝŚĞŶĨŽůŐĞĞŝŶĞůĞŝĐŚƚĞ
sĂƌŝĂƚŝŽŶ ĞƌĨŽůŐƚ͘ ŝĞƐ ĚŝĞŶƚ ĚĂnjƵ͕ ŝŶŚĂůƚůŝĐŚĞ ƵƐĂŵŵĞŶŚćŶŐĞ njƵ ĞƌŚĂůƚĞŶ ƵŶĚ
ƐƚĞŚƚ ĞŝŶĞƌ ǀĞƌŐůĞŝĐŚĞŶĚĞŶ 'ĞŐĞŶƺďĞƌƐƚĞůůƵŶŐ ŶŝĐŚƚ ŝŵ tĞŐĞ͘ tŝĞ ďĞƌĞŝƚƐ ĞƌͲ
ǁćŚŶƚ͕ ǁĞƌĚĞŶ ƵƐŬƺŶĨƚĞ njƵ ůƚĞƌ͕ ĞƌƵĨƐĞƌĨĂŚƌƵŶŐ ƵŶĚ ƵƐďŝůĚƵŶŐ ĞƌƐƚ njƵŵ
^ĐŚůƵƐƐ ĞƌĨƌĂŐƚ͕ ĚŝĞ ĂƌƐƚĞůůƵŶŐ ĚĞƌ ƌŐĞďŶŝƐƐĞ ĞƌĨŽůŐƚ ŚŝĞƌ ĚĂŐĞŐĞŶ njƵ ĞŐŝŶŶ͕
ƵŵnjƵŶćĐŚƐƚĞŝŶĞmďĞƌƐŝĐŚƚƺďĞƌĚŝĞWƌŽďĂŶĚĞŶnjƵŐĞďĞŶ͘
ůƚĞƌŝŶ:ĂŚƌĞŶ
ƌnjŝĞŚĞƌ;ϳͿ
ϲϭͬϰϮͬϮϴͬϯϰͬϰϰͬϱϴͬϰϬ
ĞƌƵĨƐĞƌĨĂŚƌƵŶŐ ϰϮͬϮϯͬϲͬϭϰͬϮϰͬϯϲͬϭϴ
>ĞŚƌĞƌ;ϯͿ
ϰϱͬϮϳͬŽ͘͘
ϮϱͬϭͬŽ͘͘
ŝŶ:ĂŚƌĞŶ
ƵƐďŝůĚƵŶŐ
ƌnjŝĞŚĞƌ͕ ,ĞŝůĞƌnjŝĞŚƵŶŐƐƉĨůĞͲ >ĞŚƌĞƌ Ĩƺƌ 'ƌƵŶĚͲ
ŐĞƌ͕,ĞŝŵĞƌnjŝĞŚĞƌ
ƐĐŚƵůĞďnjǁ͘
Ĩƺƌ 'ƌƵŶĚͲ ƵŶĚ
,ĂƵƉƚƐĐŚƵůĞ
dĂďĞůůĞϭ͕ĂůůŐĞŵĞŝŶĞĂƚĞŶ
ϰϳ
&ƺƌ ĞŝŶĞ ĞƌĞĐŚŶƵŶŐ ǀŽŶ ƵƌĐŚƐĐŚŶŝƚƚƐǁĞƌƚĞŶ ƐĐŚĞŝŶƚ ĚŝĞ 'ĞƐĂŵƚĂŶnjĂŚů njƵ ŐĞͲ
ƌŝŶŐ͘ƐŬĂŶŶĨĞƐƚŐĞƐƚĞůůƚǁĞƌĚĞŶ͕ĚĂƐƐĂůůĞĞĨƌĂŐƚĞŶĞŝŶĞƐŽůŝĚĞƵƐďŝůĚƵŶŐŐĞͲ
ŶŽƐƐĞŶ ŚĂďĞŶ͘ /ŵ sĞƌŐůĞŝĐŚ ĚĞƌ ŶƚǁŽƌƚĞŶ ŬĂŶŶ ŬĞŝŶ ĞnjƵŐ njƵŵ ůƚĞƌ ĨĞƐƚŐĞͲ
ƐƚĞůůƚ ǁĞƌĚĞŶ͘ ďĞŶƐŽ ƐŝŶĚ ƌǁĂƌƚƵŶŐĞŶ ƵŶĚ ŝŶƐƚĞůůƵŶŐĞŶ ŶŝĐŚƚ ĞŝŶnjĞůŶĞŶ ŝŶͲ
ƌŝĐŚƚƵŶŐĞŶ njƵnjƵŽƌĚŶĞŶ͕ ƐŽ ĚĂƐƐ ŝŶ ĚĞƌ ĂƌƐƚĞůůƵŶŐ ŶƵƌ ŝŶ ƌnjŝĞŚĞƌ ƵŶĚ 'ƌƵŶĚͲ
ƐĐŚƵůůĞŚƌĞƌƵŶƚĞƌƐĐŚŝĞĚĞŶǁŝƌĚ͘ŝĞĞƌƐƚĞ&ƌĂŐĞďĞƐĐŚćĨƚŝŐƚƐŝĐŚŝŶďĞŝĚĞŶ&ƌĂŐĞͲ
ďƂŐĞŶŵŝƚĚĞƌŝŶƐƚĞůůƵŶŐĚĞƌ&ĂĐŚŬƌćĨƚĞnjƵƌDĂƚŚĞŵĂƚŝŬ͘
ϭ͘ /ŶĚĞƌĞĨƌĂŐƵŶŐŐĞŚƚĞƐƵŵĚĂƐDĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶĚĞƌ<ŝŶĚĞƌ͘ĂďĞŝƐŝŶĚ
ĂƵĐŚ/ŚƌĞĞŝŐĞŶĞŶƌĨĂŚƌƵŶŐĞŶŝŶƚĞƌĞƐƐĂŶƚ͘ŝƚƚĞƚĞŝůĞŶ^ŝĞ/ŚƌĞŝŶƐƚĞůůƵŶͲ
ŐĞŶĚĂnjƵŵŝƚ͘ŝƚƚĞďĞƐĐŚƌĞŝďĞŶ^ŝĞŬƵƌnj/ŚƌĞƌĨĂŚƌƵŶŐĞŶŵŝƚDĂƚŚĞŵĂƚŝŬ
ĂƵƐĚĞƌ<ŝŶĚŚĞŝƚ͘
/ŶĚĞŶŬƵƌnjĞŶĞƐĐŚƌĞŝďƵŶŐĞŶnjƵĚĞŶƌĨĂŚƌƵŶŐĞŶŵŝƚĚĞƌDĂƚŚĞŵĂƚŝŬĂƵƐĚĞƌ
ĞŝŐĞŶĞŶ <ŝŶĚŚĞŝƚ ǁƵƌĚĞŶ ĂŶĨćŶŐůŝĐŚĞ ^ĐŚǁŝĞƌŝŐŬĞŝƚĞŶ ďĞŶĂŶŶƚ ƵŶĚ ĚĂƐƐ ĚŝĞƐĞ
ĚƵƌĐŚsĞƌƐƚćŶĚŶŝƐďnjǁ͘mďĞŶnjƵŵĞŚƌ/ŶƚĞƌĞƐƐĞĨƺŚƌƚĞŶ;ĚƌĞŝƌnjŝĞŚĞƌͿ͘ǁĞŝǁĞŝͲ
ƚĞƌĞ ƌnjŝĞŚĞƌ ďĞƌŝĐŚƚĞƚĞŶ ǀŽŶ ǀŝĞů &ƌĞƵĚĞ ŝŶ ĚĞƌ 'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞ͕ ƐƉćƚĞƌ ǁƵƌĚĞ ĞƐ
ĚĂŶŶĨƺƌƐŝĞƐĐŚǁŝĞƌŝŐĞƌ͘ŝŶĞǁĞŝƚĞƌĞƌnjŝĞŚĞƌŝŶƐĐŚćƚnjƚƐƚćŶĚŝŐĞƐmďĞŶĨƺƌƐŝĐŚ
ĂůƐ ƐĞŚƌ ŚŝůĨƌĞŝĐŚ͕ ĞŝŶĞ ƌnjŝĞŚĞƌŝŶ ŵĂĐŚƚ ŚŝĞƌ ŬĞŝŶĞ ŶŐĂďĞŶ͘ &ĂƐƚ ĂůůĞ ƌnjŝĞŚĞƌ
ďĞƐƚćƚŝŐĞŶ ĂďĞƌ͕ ƵŶĂďŚćŶŐŝŐ ŝŚƌĞƌ ĨƌƺŚĞƌĞŶ ƌĨĂŚƌƵŶŐĞŶ͕ ƐŝĐŚ ŚĞƵƚĞ ŐĞƌŶĞ ŵŝƚ
DĂƚŚĞŵĂƚŝŬnjƵďĞƐĐŚćĨƚŝŐĞŶ͕ŶƵƌĞŝŶĞďĞŵĞƌŬƚŬĞŝŶďĞƐŽŶĚĞƌĞƐ/ŶƚĞƌĞƐƐĞĂŶĚĞƌ
DĂƚŚĞŵĂƚŝŬ͘ ƵĐŚ ĚŝĞ >ĞŚƌĞƌďĞƐĐŚƌĞŝďĞŶ ŝŚƌĞƌŝŶŶĞƌƵŶŐĞŶ ĂŶ ĚĞŶDĂƚŚĞŵĂͲ
ƚŝŬƵŶƚĞƌƌŝĐŚƚ ƐĞŚƌ ƵŶƚĞƌƐĐŚŝĞĚůŝĐŚ͕ ĞŝŶŵĂů ĂůƐ ƐĞŚƌ ĂŶƐƚƌĞŶŐĞŶĚ͕ ĞŝŶŵĂů ŵŝƚ ǀŝĞů
&ƌĞƵĚĞƵŶĚĚĂŶŶĂůƐǁĞŶŝŐĂŶƐĐŚĂƵůŝĐŚ͕ĂďĞƌŵŝƚ'ĞŐĞŶǁĂƌƚƐďĞnjƵŐ͘,ĞƵƚĞƐĞŚĞŶ
ĂůůĞĚƌĞŝĚŝĞDĂƚŚĞŵĂƚŝŬŐůĞŝĐŚǁĞƌƚŝŐŵŝƚĂŶĚĞƌĞŶhŶƚĞƌƌŝĐŚƚƐĨćĐŚĞƌŶ͘ŝĞƐĞ&ƌĂͲ
ŐĞĚŝĞŶƚĞǀ͘Ă͘njƵƌŝŶĨƺŚƌƵŶŐŝŶĚŝĞdŚĞŵĂƚŝŬƐŽǁŝĞnjƵŵƌƌĞŝĐŚĞŶĞŝŶĞƌƉĞƌƐƂŶůŝͲ
ĐŚĞŶĞƚƌŽĨĨĞŶŚĞŝƚ͘/ŶƐŐĞƐĂŵƚŬĂŶŶĞŝŶĞƐĞŚƌŐƌŽƘĞ,ĞƚĞƌŽŐĞŶŝƚćƚŝŶĚĞŶƵƐƐĂͲ
ŐĞŶ ĨĞƐƚŐĞƐƚĞůůƚ ǁĞƌĚĞŶ͕ ǁĂƐ ǁŝĞĚĞƌƵŵ ŬĞŝŶĞ sĞƌďŝŶĚƵŶŐĞŶ ŵŝƚ ĚĞŵ ŚĞƵƚŝŐĞŶ
'ĞƐƚĂůƚĞŶĚĞƐDĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶƐĨƺƌĚŝĞ<ŝŶĚĞƌnjƵůćƐƐƚ͘&ƺƌƐŽůĐŚĞ^ĐŚůƵƐƐĨŽůŐĞͲ
ƌƵŶŐĞŶƐŝŶĚǀĞƌŵƵƚůŝĐŚŐƌƂƘĞƌĞ^ƚŝĐŚƉƌŽďĞŶĞƌĨŽƌĚĞƌůŝĐŚ͘ŝĞnjǁĞŝƚĞ&ƌĂŐĞĂŶĚŝĞ
ƌnjŝĞŚĞƌǁŝƌĚŝŶƵŶƚĞƌƐƚĞŚĞŶĚĞƌdĂďĞůůĞĂƵƐŐĞǁĞƌƚĞƚ͗
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tŝĞƐĞŚĞŶ^ŝĞ/ŚƌĞĞŝŐĞŶĞŶDƂŐůŝĐŚŬĞŝƚĞŶ͕ŵĂƚŚĞŵĂͲ
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ƚŝƐĐŚĞ>ĞƌŶĂŶůćƐƐĞĚĞƌ<ŝŶĚĞƌǁĂŚƌnjƵŶĞŚŵĞŶƐĨćůůƚ
ŵŝƌ ůĞŝĐŚƚ͕ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞ >ĞƌŶĂŶůćƐƐĞ ŝŵ ůůƚĂŐ njƵ
ĞƌŬĞŶŶĞŶƵŶĚĂƵĨĚŝĞƐĞnjƵƌĞĂŐŝĞƌĞŶ
DĂŶĐŚŵĂů ĨƺŚůĞ ŝĐŚ ŵŝĐŚ ƵŶƐŝĐŚĞƌ ďĞŝŵ ƌŬĞŶŶĞŶ
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ƐŽůĐŚĞƌ>ĞƌŶŐĞůĞŐĞŶŚĞŝƚĞŶ
/ĐŚ njŝĞŚĞ ĞƐ ǀŽƌ͕ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƐ >ĞƌŶĞŶ njƵ ƉůĂŶĞŶ
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ďnjǁ͘ŶƵƚnjĞĞŶƚƐƉƌĞĐŚĞŶĚĞ>ĞƌŶƉƌŽŐƌĂŵŵĞ
dĂďĞůůĞϮ͕ƌŬĞŶŶĞŶǀŽŶ>ĞƌŶŐĞůĞŐĞŶŚĞŝƚĞŶ
ŝĞƐĞ &ƌĂŐĞ ŬĂŶŶ ĚƵƌĐŚ ƵƐǁĂŚů ďĞĂŶƚǁŽƌƚĞƚ ǁĞƌĚĞŶ͕ ǁŽďĞŝ ĂƵĐŚ DĞŚƌĨĂĐŚͲ
ŶĞŶŶƵŶŐĞŶǀŽƌŬŽŵŵĞŶ͘ŝŶĞƌnjŝĞŚĞƌŝŶůŝĞƘĚŝĞƐĞ&ƌĂŐĞŽĨĨĞŶ͘ƐƐĐŚĞŝŶĞŶƐŝĐŚ
ĚŝĞ DƂŐůŝĐŚŬĞŝƚĞŶ ĚĞƐ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶƐ ŝŵ ůůƚĂŐ ƵŶĚ ĚĂƐ EƵƚnjĞŶ ǀŽŶ WƌŽͲ
ŐƌĂŵŵĞŶ ĂƵƐnjƵŐůĞŝĐŚĞŶ͘ ĂďĞŝ ǁĞƌĚĞŶ ŬĞŝŶĞ ŬŽŶŬƌĞƚĞŶ WƌŽŐƌĂŵŵĞ ĞƌǁćŚŶƚ͕
ǀŝĞůŵĞŚƌćŚŶůŝĐŚǁŝĞŝŶĚĞŶ/ŶƚĞƌǀŝĞǁƐ͕ĞŝŐĞŶŐĞƉůĂŶƚĞŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞŬƚŝǀŝƚćͲ
ƚĞŶ ǀĞƌƐƚĂŶĚĞŶ͘ ŝĞ ŶƚǁŽƌƚĞŶ njƵƌ <ĞŶŶƚŶŝƐ ĚĞƌ ƌďĞŝƚƐŐƌƵŶĚůĂŐĞŶ ĚĞƌ ũĞǁĞŝůƐ
ĂŶĚĞƌĞŶ/ŶƐƚŝƚƵƚŝŽŶǁĞƌĚĞŶŝŶĨŽůŐĞŶĚĞƌdĂďĞůůĞĚĂƌŐĞƐƚĞůůƚ͗
<ĞŶŶĞŶ^ŝĞĚĞŶZĂŚŵĞŶƉůĂŶĨƺƌDĂƚŚĞŵĂƚŝŬŝŶĚĞƌ'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞ͍ďnjǁ͘
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<ĞŶŶĞŶ ^ŝĞ ĚĞŶ
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ĂƐůćƐƐƚĞŝŶŐƌŽƘĞƐhŶŐůĞŝĐŚŐĞǁŝĐŚƚĞƌŬĞŶŶĞŶƵŶĚnjĞŝŐƚĞŝŶĞŶ,ĂŶĚůƵŶŐƐďĞĚĂƌĨ
ĂŶ͕Ƶŵ ŐĞŐĞŶƐĞŝƚŝŐĞƐ sĞƌƚƌĂƵĞŶĂƵĨďĂƵĞŶ ƵŶĚĞŝŶĞŶ ŐůĞŝĐŚŐĞƐŝŶŶƚĞŶ ƵƐƚĂƵƐĐŚ
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ĚĂƐ ŝůĚƵŶŐƐǀĞƌƐƚćŶĚŶŝƐ ƐŽǁŝĞ ƺďĞƌ ĚŝĞ sŽƌŐĂďĞŶ ĚĞƌ ũĞǁĞŝůŝŐĞŶ ŝůĚƵŶŐƐƉůćŶĞ
ŬƂŶŶĞŶ &ĂĐŚͲ ƵŶĚ >ĞŚƌŬƌćĨƚĞnjƵƌ <ŽŶƚŝŶƵŝƚćƚ ŝŵ ŝůĚƵŶŐƐǀĞƌůĂƵĨ ĚĞƌ <ŝŶĚĞƌ ďĞŝͲ
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ϰ͘ tĂƐ ŝƐƚ /ŚŶĞŶ ďĞƐŽŶĚĞƌƐ ǁŝĐŚƚŝŐ ŝŶ ĚĞƌ sŽƌďĞƌĞŝƚƵŶŐ ĚĞƌ <ŝŶĚĞƌ ĂƵĨ
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,ŝĞƌǁĞƌĚĞŶ͕ćŚŶůŝĐŚĚĞŶ/ŶƚĞƌǀŝĞǁƐ͕ǀĞƌƐĐŚŝĞĚĞŶĞWƵŶŬƚĞŐĞŶĂŶŶƚ͗ĚĂƐƐŝŵƵůƚĂͲ
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ĨĞ ǁŝĞ ŵĞŚƌͬ ǁĞŶŝŐĞƌ ŽďĞŶͬ ƵŶƚĞŶ͕ ŐƌŽƘͬ ŬůĞŝŶ͕ ŚŽĐŚͬ ŶŝĞĚƌŝŐ͕ ůĞŝĐŚƚͬ ƐĐŚǁĞƌ
ƵƐǁ͕͘ DĞŶŐĞŶǀĞƌƐƚćŶĚŶŝƐ͕ tƺƌĨĞůďŝůĚĞƌ ĞƌŬĞŶŶĞŶ͕ sĞƌŐůĞŝĐŚĞŶ͕ ŝŶďŝŶĚƵŶŐ ŵĂͲ
ƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƌ ƵĨŐĂďĞŶ ŝŶ ĚĞŶ ůůƚĂŐ͕ ĞǁĞŐƵŶŐ͕ ƌŚLJƚŚŵŝƐĐŚĞƐ 'ĞĨƺŚů͕ džƉĞƌŝͲ
ŵĞŶƚŝĞƌĞŶ͕ŶƚĚĞĐŬƵŶŐĞŶnjƵůĂƐƐĞŶ͕ǁĞŶŶͲĚĂŶŶͲĞnjŝĞŚƵŶŐĞŶŚĞƌůĞŝƚĞŶŬƂŶŶĞŶ͕
ŐĞŽŵĞƚƌŝƐĐŚĞ &ŝŐƵƌĞŶ ;<ƌĞŝƐĞ͕ ƌĞŝĞĐŬĞ͕ sŝĞƌĞĐŬĞͿ ĞƌŬĞŶŶĞŶ͕ hŵŐĂŶŐ ŵŝƚ 'ĞůĚ
ƺďĞŶ͕ hŚƌnjĞŝƚĞŶ ŵŝƚ ĞŝŶďĞnjŝĞŚĞŶ͘ ŝŶĞ ƌnjŝĞŚĞƌŝŶ ďĞƚŽŶƚĞ ĂŶ ĚŝĞƐĞƌ ^ƚĞůůĞ ĚŝĞ
ƵƐĂŵŵĞŶĂƌďĞŝƚŵŝƚĚĞƌ^ĐŚƵůĞ͕ĚŝĞŝŶĚĞŶĨŽůŐĞŶĚĞŶ&ƌĂŐĞŶǀŽŶ/ŶƚĞƌĞƐƐĞǁĂƌ͘
ŝĞĞƚǁĂƐŐƌƂƘĞƌĞƵƐǁĂŚůĂŶŶƚǁŽƌƚĞŶŝŵsĞƌŐůĞŝĐŚnjƵĚĞŶ/ŶƚĞƌǀŝĞǁƐŬƂŶŶƚĞ
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ĚĂƐƐ ĂƵĐŚ ĚŝĞ ŝŶƚĞƌǀŝĞǁƚĞŶ ƌnjŝĞŚĞƌ ćŚŶůŝĐŚĞ ŶĨŽƌĚĞƌƵŶŐĞŶ ĂŶ ŝŚƌĞ ƌďĞŝƚ ŚĂͲ
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ĚŝĞ>ĞŚƌĞƌůĂƵƚĞƚ͗
ϲ͘ ͣtĂƐ ŝƐƚ /ŚŶĞŶ ďĞƐŽŶĚĞƌƐ ǁŝĐŚƚŝŐ ŝŶ ĚĞƌ sŽƌďĞƌĞŝƚƵŶŐ ĚĞƌ <ŝŶĚĞƌ ĂƵĨ
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ŝĞ>ĞŚƌĞƌŶĞŶŶĞŶŚŝĞƌĞŐƌŝĨĨĞ͕ǁŝĞŵĞŚƌͬǁĞŶŝŐĞƌ͕ŐƌƂƘĞƌͬŬůĞŝŶĞƌ͙͕ĚŝĞ^ŝŵƵůͲ
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ZĂƵŵͲĞnjŝĞŚƵŶŐĞŶ͕ĚĂƐƌŬĞŶŶĞŶǀŽŶ&ŽƌŵĞŶƵŶĚĚĂƐćŚůĞŶ͕ǁĂƐĂƵĐŚŝŶĚĞƌ
ƌnjŝĞŚĞƌďĞĨƌĂŐƵŶŐ ŚŝŶƐŝĐŚƚůŝĐŚ ĚĞƌ ĞŝŐĞŶĞŶ ƵĨŐĂďĞŶ ĂŶŐĞƐƉƌŽĐŚĞŶ ǁŝƌĚ͘ ůůŐĞͲ
ŵĞŝŶĞƐƉĞŬƚĞǁĞƌĚĞŶŶŝĐŚƚďĞŶĂŶŶƚ͕ǀŝĞůůĞŝĐŚƚĂƵƐĚĞŵ'ƌƵŶĚ͕ĚĂƐƐĚŝĞƐĞŶŝĐŚƚ
ŐĞƐŽŶĚĞƌƚŐĞĨŽƌĚĞƌƚƐŝŶĚ͘ŝĞŶćĐŚƐƚĞ&ƌĂŐĞnjŝĞůƚǁĞŝƚĞƌĨƺŚƌĞŶĚĂƵĨĞŝŐĞŶĞDƂŐͲ
ůŝĐŚŬĞŝƚĞŶĚĞƌ>ĞŚƌĞƌĂď͗
ϳ͘ tŝĞ ƐĞŚĞŶ ^ŝĞ /ŚƌĞ ĞŝŐĞŶĞŶ DƂŐůŝĐŚŬĞŝƚĞŶ͕ ĚĞŶ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬƵŶƚĞƌƌŝĐŚƚ
ĂŶƐĐŚůƵƐƐĨćŚŝŐ;mďĞƌŐĂŶŐŽŚŶĞͣƌƺĐŚĞ͞ͿnjƵŐĞƐƚĂůƚĞŶ͍
,ŝĞƌǁćŚůƚĞŶĂůůĞ>ĞŚƌĞƌĚŝĞKƉƚŝŽŶ͗/ĐŚŚĂďĞǀŝĞůĞ/ĚĞĞŶƵŶĚDƂŐůŝĐŚŬĞŝƚĞŶĚĂĨƺƌ͘^ŝĞ
ďĞŐƌƺŶĚĞƚĞŶĚĂƐƵ͘Ă͘ŵŝƚĚĞŵEƵƚnjĞŶǀŽŶŶƐĐŚĂƵƵŶŐƐŵĂƚĞƌŝĂůƵŶĚŚĂŶĚůƵŶŐƐͲ
ŽƌŝĞŶƚŝĞƌƚĞŵ hŶƚĞƌƌŝĐŚƚ͘ ĂďĞŝ ŵƵƐƐ ĨĞƐƚŐĞƐƚĞůůƚ ǁĞƌĚĞŶ͕ ĚĂƐƐ ŐĞŶĂŶŶƚĞ DƂŐͲ
ůŝĐŚŬĞŝƚĞŶƐŝĐŚĞŝŶƐĞŝƚŝŐĂƵĨĚŝĞĞŝŐĞŶĞhŶƚĞƌƌŝĐŚƚƐŐĞƐƚĂůƚƵŶŐďĞnjŝĞŚĞŶ͘ĂƐŬƂŶŶͲ
ƚĞ ĂŶnjĞŝŐĞŶ͕ ĚĂƐƐ >ĞŚƌĞƌ ŝŚƌĞŶ ŶƚĞŝů ĂŶ ĚĞƌ 'ĞƐƚĂůƚƵŶŐ ĂŶƐĐŚůƵƐƐĨćŚŝŐĞŶ DĂͲ
ƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶƐ ĂƵĐŚ ŶƵƌ ĚŽƌƚ ƐĞŚĞŶ͘ ŝŐĞŶĞ DƂŐůŝĐŚŬĞŝƚĞŶ njƵƌ 'ĞƐƚĂůƚƵŶŐ ĂŶͲ
ƐĐŚůƵƐƐĨćŚŝŐĞŶ >ĞƌŶĞŶƐǁĞƌĚĞŶ ŶƵƌ ƐĞŚƌ ŬƵƌnjďĞƐĐŚƌŝĞďĞŶ͕ ǁĂƐ ũĞĚŽĐŚĚĞŵďĞͲ
ŐƌĞŶnjƚĞŶWůĂƚnjĨƺƌEŽƚŝnjĞŶŐĞƐĐŚƵůĚĞƚƐĞŝŶŬƂŶŶƚĞ͘ŶĚĞƌĞƌƐĞŝƚƐŬƂŶŶƚĞĞƐĚĂƌĂƵĨ
ŚŝŶǁĞŝƐĞŶ͕ ĚĂƐƐ ĚŝĞƐĞƐ dŚĞŵĂ ďŝƐŚĞƌ ŬĂƵŵ ƉƌćƐĞŶƚ ǁĂƌ͘ /ŶƐŐĞƐĂŵƚ ƐĐŚĞŝŶƚ ĂƵƐ
^ŝĐŚƚĚĞƌ>ĞŚƌĞƌŶƵƌŐĞƌŝŶŐĞƌŶĚĞƌƵŶŐƐďĞĚĂƌĨŝŶĚĞƌmďĞƌŐĂŶŐƐŐĞƐƚĂůƚƵŶŐǀŽƌͲ
ŚĂŶĚĞŶnjƵƐĞŝŶ͘
ŝĞ ƌnjŝĞŚĞƌ ƐĞŚĞŶ ĚĂŐĞŐĞŶ ŵĞŚƌ WƌŽďůĞŵĞ͕ ǁŝĞ ǁĞŝƚĞƌ ƵŶƚĞŶ ŐĞnjĞŝŐƚ ǁŝƌĚ͘
tĞŶŶďĞƌƺĐŬƐŝĐŚƚŝŐƚǁŝƌĚ͕ĚĂƐƐ<ŝŶĚĞƌŵŝƚƵŶƚĞƌƐĐŚŝĞĚůŝĐŚĞŶ<ŽŵƉĞƚĞŶnjŶŝǀĞĂƵƐ
ŵŝƚͲ ƵŶĚ ǀŽŶĞŝŶĂŶĚĞƌ ůĞƌŶĞŶ ŬƂŶŶĞŶ ;ǀŐů͘ ,ĂƐĞŵĂŶŶ ϮϬϬϯ͕ ^͘ ϮϯͿ ĞƌŐĞďĞŶ ƐŝĐŚ
ŶŽĐŚǀŝĞůĞĂŶĚĞƌĞDƂŐůŝĐŚŬĞŝƚĞŶ͕ĚŝĞnj͘͘ĂƵĐŚŐĞŵĞŝŶƐĂŵĞ^ƚƵŶĚĞŶŵŝƚ<ŝŶĚĞƌͲ
ŐĂƌƚĞŶŬŝŶĚĞƌŶ ďĞƚƌĞĨĨĞŶ͘ ^ŽůĐŚĞ DĂƘŶĂŚŵĞŶ ĞƌĨŽƌĚĞƌŶ ũĞĚŽĐŚ ǁŝĞĚĞƌƵŵ ďͲ
ƐƉƌĂĐŚĞŶƵŶĚďĞƐƐĞƌĞnjĞŝƚůŝĐŚĞǁŝĞŵĂƚĞƌŝĞůůĞZĂŚŵĞŶďĞĚŝŶŐƵŶŐĞŶ
ŝĞ &ƌĂŐĞ ĂŶĚŝĞ ƌnjŝĞŚĞƌ ŶĂĐŚ ŝŚƌĞŶ ƌǁĂƌƚƵŶŐĞŶ ĂŶ ĚŝĞ >ĞŚƌĞƌ ǁŝƌĚ ǀŽŶ ĞŝŶĞƌ
ƌnjŝĞŚĞƌŝŶ ĂůƐ ďĞƐŽŶĚĞƌƐ ƐĐŚǁĞƌ ĞŝŶŐĞƐĐŚćƚnjƚ͕ ǀŽŶ ĞŝŶĞƌ ǁĞŝƚĞƌĞŶ ŶŝĐŚƚ ďĞĂŶƚͲ
ǁŽƌƚĞƚ ;Ğǀƚů͘ ĂƵƐ ŐůĞŝĐŚĞŵ 'ƌƵŶĚͿ͘ ŝĞ ƺďƌŝŐĞŶ ĞƌŚŽĨĨĞŶ ƐŝĐŚ ŵĞŚƌ ĞǁĞŐƵŶŐ͕
ϱϭ
^ƉŝĞůƵŶĚdžƉĞƌŝŵĞŶƚĞďĞŝŵ>ĞƌŶĞŶƵŶĚďĞƚŽŶĞŶǀŽƌĂůůĞŵĞŝŶĞǀĞƌďĞƐƐĞƌƚĞƵͲ
ƐĂŵŵĞŶĂƌďĞŝƚ͘ŝŶŝŐĞ&ŽƌŵƵůŝĞƌƵŶŐĞŶĚŝĞƐďĞnjƺŐůŝĐŚƐŝŶĚ͗
ͣŝĞ>ĞŚƌĞƌƐŽůůƚĞŶƐŝĐŚ>ĞƌŶďĞƐĐŚćĨƚŝŐƵŶŐĞŶŝŵ<ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶĂŶƐĐŚĂƵĞŶ͞
ͣŶƚǁŝĐŬůƵŶŐƐƐƚĂŶĚĚĞƌsŽƌƐĐŚƵůŬŝŶĚĞƌŬĞŶŶĞŶ͞
ͣZĞŐĞƌƵƐƚĂƵƐĐŚŵŝƚĚĞŶƌnjŝĞŚĞƌŶ͞
ͣŝĞƵƐĂŵŵĞŶĂƌďĞŝƚŬƂŶŶƚĞŵĂŶŝŶŐĞŵĞŝŶƐĂŵĞŶdƌĞĨĨĞŶͬdĞĂŵƐŝƚnjƵŶŐĞŶďĞͲ
ƐƉƌĞĐŚĞŶ͘͞
ͣ/ŵsŽƌƐĐŚƵůũĂŚƌƐŽůůƚĞŶďƐƉƌĂĐŚĞŶďnjǁ͘ƵƐĂŵŵĞŶŬƺŶĨƚĞŵŝƚ>ĞŚƌĞƌŶƵŶĚƌͲ
njŝĞŚĞƌŶĂŬƚƵĞůůƐĞŝŶ͕Ě͘Ś͘ũĞĚĞƌŬĂŶŶƐĞŝŶĞƌǁĂƌƚƵŶŐƐŚĂůƚƵŶŐŬƵŶĚƚƵŶ͘͞
ŝĞĂŶŐĞƐƉƌŽĐŚĞŶĞ<ŽŽƉĞƌĂƚŝŽŶŝƐƚ/ŶŚĂůƚĚĞƌĨŽůŐĞŶĚĞŶ&ƌĂŐĞŶ͘ĞƐŽŶĚĞƌƐŐĞŚƚ
ĞƐĚĂďĞŝƵŵĚŝĞŝŶƐĐŚćƚnjƵŶŐĚĞƐ/ŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐĂƵƐƚĂƵƐĐŚĞƐ͘
ͣtŝĞŐĞůŝŶŐƚ/ŚƌĞƌDĞŝŶƵŶŐŶĂĐŚĚĞƌ/ŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐĂƵƐƚĂƵƐĐŚŵŝƚĚĞƌ^ĐŚƵůĞ͍͞
ͣtŝĞŐĞůŝŶŐƚ/ŚƌĞƌDĞŝŶƵŶŐŶĂĐŚĚĞƌ/ŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐĂƵƐƚĂƵƐĐŚŵŝƚĚĞŶ<ŝƚĂƐ͍͞
ƌnjŝĞŚĞƌ;ϳͿ
>ĞŚƌĞƌ;ϯͿ
njƵĨƌŝĞĚĞŶƐƚĞůůĞŶĚ
ϭ
Ϯ
ƵŶnjƵƌĞŝĐŚĞŶĚ
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Ϭ
ŝŶ
Ϭ
Ϭ
ƵƐƚĂƵƐĐŚ
ĨŝŶĚĞƚŶŝĐŚƚƐƚĂƚƚ
dĂďĞůůĞϰ͕ŝŶƐĐŚćƚnjƵŶŐ/ŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐĂƵƐƚĂƵƐĐŚ
ŝĞƐĞ &ƌĂŐĞ ǁŝƌĚ ǀŽŶ ŶƵƌ ĞŝŶĞƌ ƌnjŝĞŚĞƌŝŶ ŵŝƚ njƵĨƌŝĞĚĞŶƐƚĞůůĞŶĚ ƵŶĚ ǀŽŶ ĚĞŶ
ƐĞĐŚƐ ĂŶĚĞƌĞŶ ŵŝƚ ƵŶnjƵƌĞŝĐŚĞŶĚ ďĞǁĞƌƚĞƚ͕ ǁŽŐĞŐĞŶ ĚŝĞ >ĞŚƌĞƌ ŝŚƌĞ ƵĨƌŝĞĚĞŶͲ
ŚĞŝƚ ćƵƘĞƌŶ͘ ŝĞƐ ŝƐƚ ĞŝŶ ƐĞŚƌ ĚĞƵƚůŝĐŚĞƐ ƌŐĞďŶŝƐ ƵŶĚ ǁĞŝƐƚ ĂƵĨ ŐƌŽƘĞŶ ,ĂŶĚͲ
ůƵŶŐƐďĞĚĂƌĨŚŝŶ͘ŝĞďĞƌĞŝƚƐĞƌǁćŚŶƚĞŶ<ŽŽƉĞƌĂƚŝŽŶƐƉƌŽŐƌĂŵŵĞnjĞŝŐĞŶŝŶŝŚƌĞƌ
ƵƐǁĞƌƚƵŶŐŐƌŽƘĞŶEƵƚnjĞŶĨƺƌĂůůĞĞƚĞŝůŝŐƚĞŶ͘tŝĞŝŶĚĞŵWƌŽũĞŬƚͣWŽŶƚĞ͞ĚĞƌ
&hĞƌůŝŶďĞƐĐŚƌŝĞďĞŶǁŝƌĚ͕ƐƚĂƵŶƚĞŶnjƵŶćĐŚƐƚĚŝĞĞƚĞŝůŝŐƚĞŶƺďĞƌĚŝĞ&ƌĞŵĚŚĞŝƚ
ĚĞƌ ũĞǁĞŝůƐ ĂŶĚĞƌĞŶ ŝŶƐƚŝƚƵƚŝŽŶĞůůĞŶ <ƵůƚƵƌ͘ ƵƌĐŚ ĞŐĞŐŶƵŶŐĞŶ ƵŶĚ 'ĞƐƉƌćĐŚĞ
ŬŽŶŶƚĞŶŶĞƵĞƌĨĂŚƌƵŶŐĞŶŐĞŵĂĐŚƚǁĞƌĚĞŶŝŶƵƐƚĂƵƐĐŚnjƵ&ĂĐŚƚŚĞŵĞŶŬĂŶŶ
ĚŝĞĞŝŐĞŶĞƌďĞŝƚďĞƌĞŝĐŚĞƌŶƵŶĚsĞƌƐƚćŶĚŶŝƐƐĐŚĂĨĨĞŶ;ǀŐů͘,ŝůĚĞďƌĂŶĚƚϮϬϬϴ͕^͘
ϯϲĨͿ͘ŝĞ>ĞŚƌĞƌďĞĨŝŶĚĞŶĚĞŶ/ŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐĂƵƐƚĂƵƐĐŚnjƵĨƌŝĞĚĞŶƐƚĞůůĞŶĚ͕ĞŝŶĞ>ĞŚͲ
ϱϮ
ƌĞƌŝŶ ŬĂŶŶ ĂƵĨŐƌƵŶĚ ŵĂŶŐĞůŶĚĞƌ ƌĨĂŚƌƵŶŐĞŶ ŬĞŝŶĞ ŶŐĂďĞŶ ŵĂĐŚĞŶ͘ ĞƵƚůŝĐŚ
ŝƐƚũĞĚŽĐŚǁŝĞĚĞƌƵŵĞŝŶŐƌŽƘĞƐhŶŐůĞŝĐŚŐĞǁŝĐŚƚ͘ŝĞƵƐƐĂŐĞŶŬƂŶŶƚĞŶĂďĞƌŝŵ
ƵƐĂŵŵĞŶŚĂŶŐ ŵŝƚ ĚĞŶ ďĞƌĞŝƚƐ ĞƌǁćŚŶƚĞŶ ƌǁĂƌƚƵŶŐĞŶ ĂŶ ĚŝĞ ũĞǁĞŝůƐ ĂŶĚĞƌĞ
/ŶƐƚŝƚƵƚŝŽŶ ŐĞƐĞŚĞŶ ǁĞƌĚĞŶ͕ ĚŝĞ ǀ͘Ă͘ ĚŝĞ ƌǁĂƌƚƵŶŐĞŶ ĚĞƌ >ĞŚƌĞƌ ŝŶ ĚĞŶ DŝƚƚĞůͲ
ƉƵŶŬƚƐĞƚnjĞŶ͘
ƵĨĚŝĞ&ƌĂŐĞŶĂĐŚĚĞƌƌƚĚĞƌ/ŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐǁĞŝƚĞƌŐĂďĞůćƐƐƚƐŝĐŚĞŝŶĞƐĞŚƌƵŶͲ
ŬůĂƌĞ ŶƚǁŽƌƚ ĨŝŶĚĞŶ͘ ŝĞ ǀŝĞůĞŶ ǀĞƌƐĐŚŝĞĚĞŶ DƂŐůŝĐŚŬĞŝƚĞŶ ůĂƐƐĞŶ ĞŝŶĞŶ ĞŚĞƌ
njƵĨćůůŝŐĞŶ ƵƐƚĂƵƐĐŚ ǀĞƌŵƵƚĞŶ ƵŶĚ ĞƌƐĐŚǁĞƌĞŶ ƐŝĐŚĞƌ ĂƵĐŚ ĚĂƐ ŝŶŐĞŚĞŶ ĂƵĨ
ŝŶĚŝǀŝĚƵĞůůĞĞĚƺƌĨŶŝƐƐĞĚĞƌ<ŝŶĚĞƌ͘ƵƐǀĞƌƐĐŚŝĞĚĞŶĞŶWƌŽũĞŬƚĞŶǁƵƌĚĞŶďĞƌĞŝƚƐ
>ĞƌŶĚŽŬƵŵĞŶƚĂƚŝŽŶĞŶ ĞŶƚǁŝĐŬĞůƚ͕ ĚŝĞ Ĩƺƌ ĚŝĞ WƌĂdžŝƐ ƐŝŶŶǀŽůů ƵŶĚ ĚƵƌĐŚ ǁŝƐƐĞŶͲ
ƐĐŚĂĨƚůŝĐŚĞŶƚǁŝĐŬůƵŶŐƐďĞŐůĞŝƚƵŶŐƐŽǁŝĞǀĂůƵĂƚŝŽŶŐƵƚĨƺƌĚŝĞŶǁĞŶĚƵŶŐǀŽƌͲ
ďĞƌĞŝƚĞƚ ƐŝŶĚ͘ ,ŝĞƌ ƐĞŝ ďĞŝƐƉŝĞůƐǁĞŝƐĞ ĚŝĞ ŝŶĚŝǀŝĚƵĞůůĞ >ĞƌŶƐƚĂŶĚƐĂŶĂůLJƐĞ ͣ/>͞
ŐĞŶĂŶŶƚ;ǀŐů͘>ŝĞďĞƌƐ͕WƌĞŶŐĞůϮϬϭϰͿ͘ŝĞƌƐƚĞůůƵŶŐǀŽŶ>ĞƌŶƐƚĂŶĚƐĂŶĂůLJƐĞŶŶĂĐŚ
ŐĞŵĞŝŶƐĂŵĞŶ sŽƌŐĂďĞŶ ŬƂŶŶƚĞ ĞŝŶĞŶ ĞƌƐƚĞŶ ^ĐŚƌŝƚƚ njƵ ĞŝŶĞƌ ǀĞƌďĞƐƐĞƌƚĞŶ ƵͲ
ƐĂŵŵĞŶĂƌďĞŝƚ ĚĂƌƐƚĞůůĞŶ ƵŶĚ njƵ ĞŝŶĞŵ͕ ĂůƐ njƵĨƌŝĞĚĞŶƐƚĞůůĞŶĚ ďĞnjĞŝĐŚŶĞƚĞŶ /ŶͲ
ĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐĂƵƐƚĂƵƐĐŚ ĨƺŚƌĞŶ͘ ƵĚĞŵ ǁŝƌĚ ĨĞƐƚŐĞƐƚĞůůƚ͕ ĚĂƐƐ ĨŽƌƚůĂƵĨĞŶĚĞ ŽŬƵͲ
ŵĞŶƚĂƚŝŽŶĞŶĞŝŶĞƌŝĂŐŶŽƐƚŝŬǀŽƌĚĞƌŝŶƐĐŚƵůƵŶŐǀŽƌnjƵnjŝĞŚĞŶŝƐƚ;ǀŐů͘&ƚŚĞŶĂŬŝƐ
ϮϬϬϵ͕^͘ϮϯϰͿ͘
ƌnjŝĞŚĞƌ;ϳͿ
>ĞŚƌĞƌ;ϯͿ
WŽƌƚĨŽůŝŽ
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Ϯ
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ϯ
ϯ
'ƌƵƉƉĞŶŐĞƐƉƌćĐŚĞ
Ϯ
Ϯ
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ϯ
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ŶƚǁŝĐŬůƵŶŐƐďŽŐĞŶ͕ ƵƐǁĞƌͲ
ͬ
ŵĞŶƚĂƚŝŽŶĞŶ
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dĂďĞůůĞϱ͕ƌƚĚĞƌ/ŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶƐǁĞŝƚĞƌŐĂďĞ
/ŶĚĞŶŶƚǁŽƌƚĞŶnjƵƌtƺƌĚŝŐƵŶŐĚĞƌĞŝŐĞŶĞŶƌďĞŝƚǁŝƌĚǁŝĞĚĞƌƵŵĞŝŶƐƚĂƌŬĞƐ
hŶŐůĞŝĐŚŐĞǁŝĐŚƚĚĞƵƚůŝĐŚ͘
ϱϯ
ͣtŝƌĚ/ŚƌĞƌďĞŝƚĂƵƐƌĞŝĐŚĞŶĚŐĞǁƺƌĚŝŐƚ͍͞
ͣ&ƺŚůĞŶ^ŝĞ/ŚƌĞƌďĞŝƚĂƵƐƌĞŝĐŚĞŶĚĂŶĞƌŬĂŶŶƚ͍͞
ƌnjŝĞŚĞƌ;ϳͿ
>ĞŚƌĞƌ;ϯͿ
ũĂ
Ϯ
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Ϭ
Ϭ
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Ϭ
dĂďĞůůĞϲ͕tƺƌĚŝŐƵŶŐĞŝŐĞŶĞƌƌďĞŝƚ
tćŚƌĞŶĚ ĚŝĞ >ĞŚƌĞƌ ƐŝĐŚ ŝŶ ŝŚƌĞƌ ƌďĞŝƚ ďĞƐƚćƚŝŐƚ ƐĞŚĞŶ͕ ďĞŬůĂŐĞŶ ĚŝĞ ƌnjŝĞŚĞƌ
ĞŝŶĞƵŶnjƵƌĞŝĐŚĞŶĚĞtƺƌĚŝŐƵŶŐĚĞƌĞŝŐĞŶĞŶƌďĞŝƚ͘ŝĞƐǁŝƌĚƵ͘Ă͘ĚĂŵŝƚďĞŐƌƺŶͲ
ĚĞƚ͕ĚĂƐƐĚŝĞůƚĞƌŶ,ŝŶǁĞŝƐĞĚĞƌƌnjŝĞŚĞƌŶŝĐŚƚĞƌŶƐƚŶĞŚŵĞŶƵŶĚĞƌƐƚĂƵĨ^ŝŐŶĂͲ
ůĞĚĞƌ^ĐŚƵůĞŽĚĞƌƌŐĞďŶŝƐƐĞĚĞƌ^ĐŚƵůƵŶƚĞƌƐƵĐŚƵŶŐƌĞĂŐŝĞƌĞŶ͘ŝŶĞƌnjŝĞŚĞƌŝŶ
ĨŽƌĚĞƌƚ͗
ͣŝĞ^ƚĞůůƵŶŐĚĞƌ<ŝƚĂŵƵƐƐǀŽŶĚĞƌWŽůŝƚŝŬǀĞƌďĞƐƐĞƌƚǁĞƌĚĞŶ͘͞
ŝĞ>ĞŚƌĞƌŵĂĐŚĞŶĚŝĞƉŽƐŝƚŝǀĞŝŶƐĐŚćƚnjƵŶŐĂŶĚĞŶƌŐĞďŶŝƐƐĞŶĚĞƌ<ŝŶĚĞƌĨĞƐƚ͘
ŝĞ ĞƐƚćƚŝŐƵŶŐ ĚƵƌĐŚ ĚŝĞ ůƚĞƌŶ ǁŝƌĚ ĞďĞŶĨĂůůƐ ĞƌǁćŚŶƚ͘ ĂƐ njĞŝŐƚ͕ ĚĂƐƐ ĚŝĞ
&ĂĐŚŬƌćĨƚĞ ĂƵĨ ĚŝĞ ŝŶƐĐŚćƚnjƵŶŐ ĚĞƌ ůƚĞƌŶ tĞƌƚ ůĞŐĞŶ͕ ǁĂƐ ĂƵĐŚ ĚĞƌ ^ŝƚƵĂƚŝŽŶ
njƵŬŽŵŵƚ͘tŝĞĂŶĨĂŶŐƐďĞƐĐŚƌŝĞďĞŶ͕ďĞƚƌŝĨĨƚĚĞƌdƌĂŶƐŝƚŝŽŶƐƉƌŽnjĞƐƐĚĂƐ<ŝŶĚƵŶĚ
ƐĞŝŶĞ ůƚĞƌŶ͕ ĚŝĞ njƵ ůƚĞƌŶ ĞŝŶĞƐ ^ĐŚƵůŬŝŶĚĞƐ ǁĞƌĚĞŶ͘ ĂƐ ďĞĚĞƵƚĞƚ ĂƵĐŚ͕ ĚĂƐƐ
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ůƵŶŐĞŶ ǀŽŶ ĚĞƌ sŽƌďĞƌĞŝƚƵŶŐ ĚĞƌ <ŝŶĚĞƌ ĂƵĨ ĚŝĞ ^ĐŚƵůĞ͕ ĚŝĞ ŝŶ ĞƌƐƚĞƌ >ŝŶŝĞ ĚĂƐ
ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞsĞƌƐƚćŶĚŶŝƐǀŽŶDĞŶŐĞŶ͕ĞŐƌŝĨĨĞŶƵŶĚŐĞŽŵĞƚƌŝƐĐŚĞŶsŽƌƐƚĞůͲ
ůƵŶŐĞŶ ďĞƚƌĞĨĨĞŶ͘ ŝŶ ĂůůƚĂŐƐďĞnjŽŐĞŶĞƐ >ĞƌŶĞŶ ǁŝƌĚ ĞƌǁĂƌƚĞƚ͘ ŝĞ ƐƚĂƚƚĨŝŶĚĞŶĚĞ
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/ŶƐŐĞƐĂŵƚ ŵƵƐƐ ĨĞƐƚŐĞƐƚĞůůƚ ǁĞƌĚĞŶ͕ ĚĂƐƐ Ĩƺƌ ĞŝŶĞ ƉƌŽnjĞŶƚƵĂůĞ ĂƌƐƚĞůůƵŶŐ ĚĞƌ
ƌŐĞďŶŝƐƐĞĚĞƌ^ƚŝĐŚƉƌŽďĞŶƵŵĨĂŶŐnjƵŐĞƌŝŶŐŝƐƚ͘ƵƐďĞƌĞŝƚƐďĞƐĐŚƌŝĞďĞŶĞŶǀ͘Ă͘
njĞŝƚůŝĐŚĞŶ'ƌƺŶĚĞŶǁĂƌĞŝŶĞƌǁĞŝƚĞƌƵŶŐŶŝĐŚƚƌĞĂůŝƐŝĞƌďĂƌ͕ĚŝĞĨŽůŐĞŶĚĞŵĞƚŚŽͲ
ĚĞŶŬƌŝƚŝƐĐŚĞ ĞƚƌĂĐŚƚƵŶŐ ŐƌĞŝĨƚ ĚŝĞƐĞƐ WƌŽďůĞŵ ŶŽĐŚŵĂůƐ ĂƵĨ͕ njƵŵĂů tĞƌƚ ĂƵĨ
ĚĞŶƌĞŐŝŽŶĂůĞŶĞnjƵŐŐĞůĞŐƚǁƵƌĚĞ͘
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ŵĞŝŶĞƌƵŶŐĞŶ ŶƵƌ ǀŽƌƐŝĐŚƚŝŐ ŵƂŐůŝĐŚ ƐŝŶĚ͘ Ɛ ŬŽŶŶƚĞ ĂďĞƌ ĚŝĞ ƂƌƚůŝĐŚĞ ^ŝƚƵĂƚŝŽŶ
ďĞnjƺŐůŝĐŚ ĚĞƌ ŶƐĐŚůƵƐƐĨćŚŝŐŬĞŝƚ ĚĞƐ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶƐ ŝŵ mďĞƌŐĂŶŐ ǀŽŶ ĚĞƌ
<ŝƚĂnjƵƌ'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞĂďŐĞďŝůĚĞƚǁĞƌĚĞŶ͕ǁŝĞĞƐĂƵĐŚǀŽƌŐĞƐĞŚĞŶǁĂƌ͘
ĞƐŽŶĚĞƌƐŚŝůĨƌĞŝĐŚnjĞŝŐĞŶƐŝĐŚĚŝĞ<ŽŵďŝŶĂƚŝŽŶnjǁĞŝĞƌDĞƚŚŽĚĞŶĚĞƌ^ŽnjŝĂůĨŽƌͲ
ƐĐŚƵŶŐ͕ĚĂƐ>ĞŝƚĨĂĚĞŶŝŶƚĞƌǀŝĞǁƵŶĚĚĞƌƐĐŚƌŝĨƚůŝĐŚĞ&ƌĂŐĞďŽŐĞŶ͘ĞŝĚĞDĞƚŚŽĚĞŶ
ŬŽŶŶƚĞŶ ŝŵ njĞŝƚůŝĐŚĞŶ ƵŶĚ ŽƌŐĂŶŝƐĂƚŽƌŝƐĐŚĞŶ ZĂŚŵĞŶ ĚŝĞƐĞƌ ƌďĞŝƚ ŐĞůĞŝƐƚĞƚ
ǁĞƌĚĞŶ͘ ŝĞ ĞŝŶƐĐŚƌćŶŬĞŶĚĞŶ DƂŐůŝĐŚŬĞŝƚĞŶ ĚĞƌ &ƌĂŐĞďƂŐĞŶ ďĞƐƚĞŚĞŶ njƵŵ ĞŝͲ
ŶĞŶ ŝŶ ĚĞƌ ǀŽƌŐĞŐĞďĞŶĞŶ ƵƐǁĂŚů ǀŽŶ ŶƚǁŽƌƚŵƂŐůŝĐŚŬĞŝƚĞŶ ƵŶĚ ďĞŝ ŽĨĨĞŶĞŶ
&ƌĂŐĞŶ ŝŶ ĚĞƌ WůĂƚnjďĞƐĐŚƌćŶŬƵŶŐ͘ Ƶŵ ĂŶĚĞƌĞŶ ŬƂŶŶĞŶ ĚŝĞ &ƌĂŐĞŶ ŵŝƚ ƌĞůĂƚŝǀ
ŐĞƌŝŶŐĞŵĞŝƚĂƵĨǁĂŶĚďĞĂŶƚǁŽƌƚĞƚǁĞƌĚĞŶ͘ŝĞƐƐĐŚĂĨĨƚǁŝĞĚĞƌƵŵĞƌĞŝƚƐĐŚĂĨƚ
njƵƌDŝƚĂƌďĞŝƚ͕ĚĂ͕ǁŝĞŝŶĚĞŶ/ŶƚĞƌǀŝĞǁƐŽĨƚďĞƐĐŚƌŝĞďĞŶǁƵƌĚĞ͕ĚĂƐĞŝƚƉƌŽďůĞŵ
ƐĞŚƌƉƌćƐĞŶƚƐĐŚĞŝŶƚ͘
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ĂĚƵƌĐŚŬŽŶŶƚĞŶŝŶƐŐĞƐĂŵƚϭϰ&ĂĐŚůĞƵƚĞnjƵŝŚƌĞŶƌǁĂƌƚƵŶŐĞŶďĞĨƌĂŐƚǁĞƌĚĞŶ͕
njĞŚŶ ĚƵƌĐŚ &ƌĂŐĞďƂŐĞŶ ƵŶĚ ǀŝĞƌ ŝŶ /ŶƚĞƌǀŝĞǁƐ͘ ŝĞ ƉĞƌƐƂŶůŝĐŚĞŶ /ŶƚĞƌǀŝĞǁƐ
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ŐĞŶŵĞŚƌZĂƵŵĨƺƌŝŚƌĞƵƐĨƺŚƌƵŶŐĞŶ͘ŝĞƐƐƚĞůůƚǁŝĞĚĞƌƵŵǀŽƌĚĂƐWƌŽďůĞŵĚĞƌ
ƐƚćŶĚŝŐĞŶmďĞƌƉƌƺĨƵŶŐĂƵĨŐĞǁƺŶƐĐŚƚĞ/ŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶĞŶ͘ŝŶĞsĞƌŐůĞŝĐŚďĂƌŬĞŝƚŝƐƚ
ŶƵƌ ǀĞƌďĂů ŐĞŐĞďĞŶ͕ ǁŽďĞŝ ĂƵĐŚ ŝŶ ĚĞŶ ƐĐŚƌŝĨƚůŝĐŚĞŶ ŶƚǁŽƌƚĞŶ ĂƵĨŐƌƵŶĚ ĚĞƌ
ŐĞƌŝŶŐĞŶŶnjĂŚůƐƚĂƚŝƐƚŝƐĐŚĞƵƐǁĞƌƚƵŶŐĞŶǁĞŶŝŐƐŝŶŶǀŽůůƐĐŚĞŝŶĞŶ͘/ŶƌŐćŶnjƵŶŐ
ďĞŝĚĞƌ DĞƚŚŽĚĞŶ ũĞĚŽĐŚ ŬƂŶŶĞŶ ǁĞƌƚǀŽůůĞ ƵƐƐĂŐĞŶ ŐĞǁŽŶŶĞŶ ǁĞƌĚĞŶ͘ /ŵ
ŶćĐŚƐƚĞŶďƐĂƚnjǁŝƌĚĚŝĞƐnjƵƐĂŵŵĞŶŐĞĨĂƐƐƚĚĂƌŐĞƐƚĞůůƚ͘
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tŝĞďĞƌĞŝƚƐĂƵƐŐĞĨƺŚƌƚ͕ĞƌŐćŶnjĞŶƐŝĐŚŝŶĚĞŶĞĨƌĂŐƵŶŐĞŶƋƵĂůŝƚĂƚŝǀĞƵŶĚƋƵĂŶƚŝͲ
ƚĂƚŝǀĞ DĞƚŚŽĚĞŶ ĚĞƌ ^ŽnjŝĂůĨŽƌƐĐŚƵŶŐ͘ ŝĞ ŝŶ ĚĞŶ &ƌĂŐĞďƂŐĞŶ ŐĞǁŽŶŶĞŶĞŶ ƌͲ
ŬĞŶŶƚŶŝƐƐĞĞƌŚĂůƚĞŶĚƵƌĐŚĚŝĞ/ŶƚĞƌǀŝĞǁƐŵĞŚƌdŝĞĨĞ͘ƵƌĐŚĞŝŶĞĂŶŐĞƉĂƐƐƚĞ&ƌĂͲ
ŐĞŐĞƐƚĂůƚƵŶŐŬƂŶŶĞŶŝŶďĞŝĚĞŶ&ŽƌŵĞŶĚŝĞŐůĞŝĐŚĞŶWƌŽďůĞŵĨĞůĚĞƌĂŶŐĞƐƉƌŽĐŚĞŶ
ǁĞƌĚĞŶ͘ŝĞsŽƌůĂŐĞŶĨƺƌĚŝĞƌnjŝĞŚĞƌͲƵŶĚĨƺƌĚŝĞ>ĞŚƌĞƌĨƌĂŐĞďƂŐĞŶƐŝŶĚŝŵŶͲ
ŚĂŶŐĂďŐĞůĞŐƚ͕ĞďĞŶƐŽĚŝĞ>ĞŝƚĨƌĂŐĞŶĨƺƌĚŝĞ/ŶƚĞƌǀŝĞǁƐ;ŶŚĂŶŐs/Ͳ/yͿ͘
ƐǁŝƌĚĨĞƐƚŐĞƐƚĞůůƚ͕ĚĂƐƐĞŝŐĞŶĞƌĨĂŚƌƵŶŐĞŶŵŝƚĚĞƌDĂƚŚĞŵĂƚŝŬǀŽŶĂůůĞŶ&ĂĐŚͲ
ŬƌćĨƚĞŶƵŶĂďŚćŶŐŝŐǀŽŶƵƐďŝůĚƵŶŐŽĚĞƌůƚĞƌƐĞŚƌŚĞƚĞƌŽŐĞŶďĞƐĐŚƌŝĞďĞŶǁĞƌͲ
ĚĞŶ͘ ƵĐŚ ŝƐƚ ĞŝŶ ƵƐĂŵŵĞŶŚĂŶŐ ǀŽŶ ĚĞŶ ƉĞƌƐƂŶůŝĐŚĞŶĂƚĞŶ ƵŶĚĚĞŶŝŶƐƚĞůͲ
ůƵŶŐĞŶnjƵƌŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞŶƌďĞŝƚŵŝƚĚĞŶ<ŝŶĚĞƌŶŶŝĐŚƚĞƌŬĞŶŶďĂƌ͘ŝĞƐŬƂŶŶƚĞ
ĂƵĨ ůĂŶŐĞ ĞƌƵĨƐĞƌĨĂŚƌƵŶŐĞŶ njƵƌƺĐŬnjƵĨƺŚƌĞŶ ƐĞŝŶ͘ :ĞĚŽĐŚ ƐƚĞůůĞŶ ĚŝĞ ŝŶƐĐŚćƚͲ
njƵŶŐĞŶ ĞŝŐĞŶĞ tĂŚƌŶĞŚŵƵŶŐĞŶ ĚĂƌ͘ ƵƐ ĚĞŶ ŶƚǁŽƌƚĞŶ njƵƌ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞŶ
'ĞƐƚĂůƚƵŶŐ ŝŵ <ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶ ŬƂŶŶƚĞ ŐĞƐĐŚůƵƐƐĨŽůŐĞƌƚ ǁĞƌĚĞŶ͕ ĚĂƐƐ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬ
ĞŚĞƌ njƵĨćůůŝŐ ƵŶĚ ǀ͘Ă͘ ŝŶ ćŚůƐŝƚƵĂƚŝŽŶĞŶ ƐƚĂƚƚĨŝŶĚĞƚ͘ ŝĞ YƵĂůŝƚćƚ ĚĞƐ /ŶĨŽƌŵĂƚŝͲ
ŽŶƐĂƵƐƚĂƵƐĐŚĞƐǁŝƌĚǀŽŶďĞŝĚĞŶĞƌƵĨƐŐƌƵƉƉĞŶƐĞŚƌŬŽŶƚƌćƌŐĞƐĞŚĞŶ͘tćŚƌĞŶĚ
ĚŝĞ ƌnjŝĞŚĞƌ ƐŝĐŚ ĞŚĞƌ ƵŶnjƵĨƌŝĞĚĞŶ ćƵƘĞƌŶ͕ ƐƚĞůůĞŶĚŝĞ >ĞŚƌĞƌ ĚĞŶ ƵƐƚĂƵƐĐŚ ĂůƐ
ŐĞůƵŶŐĞŶ ĚĂƌ͘ ĞƐŽŶĚĞƌƐ ĂƵƐ ĚŝĞƐĞŵ ƐƉĞŬƚ ǁŝƌĚ ĚŝĞ EŽƚǁĞŶĚŝŐŬĞŝƚ ĞŝŶĞƌ sĞƌͲ
ćŶĚĞƌƵŶŐ ŝŶ ĚĞƌ <ŽŽƉĞƌĂƚŝŽŶƐŐĞƐƚĂůƚƵŶŐ ĚĞƵƚůŝĐŚ͘ ŝĞ ƌnjŝĞŚĞƌ ďĞƚŽŶĞŶ ŚĂƵƉƚͲ
ƐćĐŚůŝĐŚŝŶĚĞŶ/ŶƚĞƌǀŝĞǁƐŝŚƌĞƌǁĂƌƚƵŶŐĂŶĚŝĞ>ĞŚƌĞƌ͕ŐĞŶĂƵĞƌĞ,ŝŶǁĞŝƐĞnjƵƌ
sŽƌďĞƌĞŝƚƵŶŐ ĚĞƌ <ŝŶĚĞƌ ĂƵĨ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƐ >ĞƌŶĞŶ ŝŶ ĚĞƌ ^ĐŚƵůĞ njƵ ĞƌŚĂůƚĞŶ͘
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^ŽŵŝƚƐĐŚĞŝŶĞŶŝŚƌĞŶƐƉƌƺĐŚĞĂŶǀĞƌďĞƐƐĞƌƚĞŶƐĐŚůƵƐƐĨćŚŝŐŬĞŝƚĚĂƌĂƵĨĂƵƐŐĞͲ
ƌŝĐŚƚĞƚnjƵƐĞŝŶ͕ĚŝĞ<ŝŶĚĞƌĚĞŶ&ŽƌĚĞƌƵŶŐĞŶĚĞƌ>ĞŚƌĞƌĞŶƚƐƉƌĞĐŚĞŶĚŵŝƚĚĞƌDĂͲ
ƚŚĞŵĂƚŝŬǀĞƌƚƌĂƵƚnjƵŵĂĐŚĞŶ͘'ĞŵĞŝŶƐĂŵĞƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞďƐƉƌĂĐŚĞŶůĂƐƐĞŶƐŝĐŚ
ŶŝĐŚƚ ĞƌŬĞŶŶĞŶ͘ ŝŶĞ <ŽŽƉĞƌĂƚŝŽŶ ĞƌƐĐŚĞŝŶƚ ĂƐLJŵŵĞƚƌŝƐĐŚ͕ ǁĞŶŶ ĚŝĞƐ ĂƵĐŚ ǀŽŶ
ĚĞŶ&ĂĐŚŬƌćĨƚĞŶƐĞůďƐƚŶŝĐŚƚƐŽĞŝŶŐĞƐĐŚćƚnjƚǁŝƌĚ;ǀŐů͘^ĐŚƵůĞƌϮϬϭϯͿ͘ŝĞƌnjŝĞͲ
ŚĞƌĞƌǁĂƌƚĞŶǀŽŶĚĞŶ>ĞŚƌĞƌŶŶǁĞŝƐƵŶŐĞŶ͕ĚŝĞ>ĞŚƌĞƌƐĞŚĞŶĚŝĞƐĂƵĐŚĂůƐŶŽƚͲ
ǁĞŶĚŝŐ͘ĂƌĂƵƐŬƂŶŶƚĞƐŝĐŚƵ͘Ă͘ĚŝĞhŶnjƵĨƌŝĞĚĞŶŚĞŝƚĂƵĨ^ĞŝƚĞŶĚĞƌƌnjŝĞŚĞƌďnjǁ͘
ƵĨƌŝĞĚĞŶŚĞŝƚ ĂƵĨ ^ĞŝƚĞŶ ĚĞƌ >ĞŚƌĞƌ ďĞŐƌƺŶĚĞŶ͘ ŝŶ ǁĞŝƚĞƌĞƌ ,ŝŶǁĞŝƐ ĂƵĨ ĚŝĞƐĞ
,LJƉŽƚŚĞƐĞ njĞŝŐƚ ƐŝĐŚ ŝŶ ĚĞŶ ŶƚǁŽƌƚĞŶ njƵƌ tĞƌƚƐĐŚćƚnjƵŶŐ ĚĞƌ ĞŝŐĞŶĞŶ ƌďĞŝƚ
ŝŶŶĞƌŚĂůď ĚĞƌ /ŶƚĞƌǀŝĞǁƐ͘ ŝĞ ďĞĨƌĂŐƚĞŶ ƌnjŝĞŚĞƌ ďĞƵƌƚĞŝůĞŶ ĚŝĞ ĐŚƚƵŶŐ ŝŚƌĞƌ
ƌďĞŝƚŶĂĐŚĚĞŶƵƐƐĂŐĞŶĚĞƌ>ĞŚƌĞƌƺďĞƌĚŝĞ>ĞŝƐƚƵŶŐĞŶŝŵDĂƚŚĞŵĂƚŝŬƵŶƚĞƌͲ
ƌŝĐŚƚĚĞƌ<ŝŶĚĞƌƵŶĚŶĂĐŚŝŶƐĐŚćƚnjƵŶŐĚĞƌ>ĞŚƌĞƌ͘
ŝĞďĞŶĂŶŶƚĞƐLJŵŵĞƚƌŝĞŬƂŶŶƚĞĂƵĨǀĞƌƐĐŚŝĞĚĞŶĞtĞŝƐĞŐĞŵŝůĚĞƌƚǁĞƌĚĞŶ͘ŝĞ
ďĞƌĞŝƚƐ ĞƌǁćŚŶƚĞŶ <ŽŽƉĞƌĂƚŝŽŶƐƉƌŽŐƌĂŵŵĞ ďŝĞƚĞŶ ǀŝĞůĨćůƚŝŐĞ DƂŐůŝĐŚŬĞŝƚĞŶ͕
ĞŝŶĞŶŐĞŐĞŶƐĞŝƚŝŐĞŶŝŶďůŝĐŬŝŶĚŝĞƌďĞŝƚĚĞƌĂŶĚĞƌĞŶ/ŶƐƚŝƚƵƚŝŽŶĞŶnjƵĞƌŚĂůƚĞŶ͘
ŝĞƐ ƐĐŚĂĨĨƚ sĞƌƐƚćŶĚŶŝƐ ƵŶĚ ŬĂŶŶ ĚƵƌĐŚ ƌĞŐĞŶ ƵƐƚĂƵƐĐŚ njƵ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞŶ
/ŶŚĂůƚĞŶŐĞŵĞŝŶƐĂŵĞ/ĚĞĞŶďƌŝŶŐĞŶ͘ƵĚĞŵŬĂŶŶĚŝĞƌĨĂŚƌƵŶŐĚĞƌďĞŐůĞŝƚĞŶĚĞŶ
DŽĚĞƌĂƚŽƌĞŶ ŐƌŽƘĞŶ EƵƚnjĞŶ ďƌŝŶŐĞŶ͘ ĞŝƚůŝĐŚĞ WƌŽďůĞŵĞ͕ ǁŝĞ ƐŝĞ ŝŶ ĚĞŶ ĞĨƌĂͲ
ŐƵŶŐĞŶŐĞćƵƘĞƌƚǁĞƌĚĞŶ͕ŬƂŶŶƚĞŶƌĞĚƵnjŝĞƌƚǁĞƌĚĞŶ͘ĂŵŝƚǁƺƌĚĞǁŝĞĚĞƌƵŵĚŝĞ
ĞƌĞŝƚƐĐŚĂĨƚ njƵƌ sĞƌďĞƐƐĞƌƵŶŐ ĚĞƌ <ŽŽƉĞƌĂƚŝŽŶ ĞƌŚƂŚƚ͘ sŽƌĂƵƐƐĞƚnjƵŶŐ njƵƌ EƵƚͲ
njƵŶŐ ĞǀĂůƵŝĞƌƚĞƌ <ŽŽƉĞƌĂƚŝŽŶƐǀŽƌŚĂďĞŶ ŝƐƚ ĚĞƌ ŐƵƚĞ tŝůůĞ ĂůůĞƌ ĞƚĞŝůŝŐƚĞŶ͘ Ğƌ
ŬĂŶŶŝŶĚĞŶĞĨƌĂŐƵŶŐĞŶĞƌŬĂŶŶƚǁĞƌĚĞŶ͘:ĞĚŽĐŚĨĞŚůĞŶďŝƐŚĞƌǁĞŝƚĞƌĞŶƐćƚnjĞ
ƵŶĚƚĞŝůǁĞŝƐĞĂƵĐŚĚŝĞŝŶƐŝĐŚƚnjƵƌEŽƚǁĞŶĚŝŐŬĞŝƚǀŽŶsĞƌćŶĚĞƌƵŶŐĞŶ͘
/Ŷ ĚĞƌ ĂůůŐĞŵĞŝŶĞŶ ƵƐĂŵŵĞŶĂƌďĞŝƚ ǁĞƌĚĞŶ ǀĞƌƐĐŚŝĞĚĞŶĞ WƵŶŬƚĞ ďĞƐĐŚƌŝĞďĞŶ͕
ĚŝĞ ĂůůŵćŚůŝĐŚ ĞƌǁĞŝƚĞƌƚ ǁĞƌĚĞŶ ŬƂŶŶƚĞŶ ƵŶĚ ŵƺƐƐƚĞŶ͘ ƵƌĐŚ ĚŝĞ ǀĞƌćŶĚĞƌƚĞ
KƌŐĂŶŝƐĂƚŝŽŶƐƐƚƌƵŬƚƵƌ ŝŶ &Žƌŵ ĚĞƌ ĞŝŐĞŶƐƚćŶĚŝŐĞŶ 'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞ ŝƐƚ ĚĂĨƺƌ ĞŝŶĞ
ƐŽůŝĚĞ 'ƌƵŶĚůĂŐĞ ŐĞƐĐŚĂĨĨĞŶ͘ ůůĞƌĚŝŶŐƐ ŵƵƐƐ ďĞŵćŶŐĞůƚ ǁĞƌĚĞŶ͕ ĚĂƐƐ ĚĞƌ ďĞͲ
ƐŽŶĚĞƌĞŶZŽůůĞĚĞƐDĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶƐďŝƐŚĞƌnjƵǁĞŶŝŐZĞĐŚŶƵŶŐŐĞƚƌĂŐĞŶǁŝƌĚ͘
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ŝĞŬŽŶŬƌĞƚĞŶƌǁĂƌƚƵŶŐĞŶŝŶ,ŝŶďůŝĐŬĂƵĨĚĂƐDĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶďĞnjŝĞŚĞŶƐŝĐŚ
ŝŵ<ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶǀ͘Ă͘ĂƵĨĚĂƐƌůĞďĞŶǀŽŶDĞŶŐĞŶǀĞƌƐƚćŶĚŶŝƐ͕ĚŝĞ^ŝŵƵůƚĂŶĞƌĨĂƐͲ
ƐƵŶŐ͕ĂƵĨĚĂƐƌůĞƌŶĞŶƵŶĚƌůĞďĞŶǀŽŶZĂƵŵͲ>ĂŐĞͲĞŐƌŝĨĨĞŶ͕ĂŚůĞŶƵŶĚćŚůĞŶ
ŬƂŶŶĞŶƐŽǁŝĞĂƵĨŐĞŽŵĞƚƌŝƐĐŚĞƌĨĂŚƌƵŶŐĞŶ͘ƵƐĚĂƵĞƌƵŶĚ<ŽŶnjĞŶƚƌĂƚŝŽŶǁĞƌͲ
ĚĞŶ ĂůƐ ĂůůŐĞŵĞŝŶĞ sŽƌĂƵƐƐĞƚnjƵŶŐĞŶ ŐĞŶĂŶŶƚ͕ ǁĂƐ ǀĞƌŵƵƚůŝĐŚ ŶƵƌ ǀĞƌďĂů ďnjǁ͘
ƐĐŚƌŝĨƚůŝĐŚ ĂůƐ ŝŶnjŝŐĞƐ njƵŐĞŽƌĚŶĞƚ ǁƵƌĚĞ͘ Ă ĚŝĞ &ƌĂŐĞƐƚĞůůƵŶŐ ƐƉĞnjŝĞůů ĂƵĨ ĚŝĞ
DĂƚŚĞŵĂƚŝŬ ŐĞƌŝĐŚƚĞƚ ŝƐƚ͕ ďůĞŝďĞŶ ƵƐƐĂŐĞŶ͕ ǁŝĞ ͣ^ĐŚƵŚĞ ďŝŶĚĞŶ ŬƂŶŶĞŶ͞ ŽĚĞƌ
ŚŶůŝĐŚĞƐ;ǀŐůtŝƚƚŵĂŶŶ͕ϮϬϭϰͿĂƵƐ͘
EĂĐŚĚĞŶsŽƌďĞƌĞŝƚƵŶŐĞŶĚĞƌ<ŝƚĂĂƵĨĚĂƐƐĐŚƵůŝƐĐŚĞ>ĞƌŶĞŶƐĞŚĞŶĚŝĞ>ĞŚƌĞƌĨƺƌ
ƐŝĐŚ ĂƵƐƌĞŝĐŚĞŶĚ DƂŐůŝĐŚŬĞŝƚĞŶ͕ ĚŝĞ <ŝŶĚĞƌ ĂŶƐĐŚĂƵůŝĐŚ ƵŶĚ ŚĂŶĚůƵŶŐƐďĞnjŽŐĞŶ
ƵŶƚĞƌƌŝĐŚƚĞŶnjƵŬƂŶŶĞŶ͕ƐŽĚĂƐƐĞŝŶŬŽŶƚŝŶƵŝĞƌůŝĐŚĞƌ>ĞŝƐƚƵŶŐƐnjƵǁĂĐŚƐĞƌǁĂƌƚĞƚ
ǁĞƌĚĞŶŬĂŶŶ͘ĂďĞŝŵƵƐƐǁŝĞĚĞƌƵŵĨĞƐƚŐĞƐƚĞůůƚǁĞƌĚĞŶ͕ĚĂƐƐĚŝĞŝŶƌŝĐŚƚƵŶŐĞŶ
ĞŚĞƌĞŝŶnjĞůŶ͕ĂůƐŐĞŵĞŝŶƐĂŵĚĂƐDĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶŐĞƐƚĂůƚĞŶ͘ĞŬĂŶŶƚĞ>ĞƌŶĂŶͲ
ůćƐƐĞ ĂƵĨnjƵŐƌĞŝĨĞŶ ǁćƌĞ ĂďĞƌ ĞŝŶĞ ĞŶƚƐĐŚĞŝĚĞŶĚĞ DƂŐůŝĐŚŬĞŝƚ͕ ĚŝĞ ŶƐĐŚůƵƐƐĨćͲ
ŚŝŐŬĞŝƚ njƵƌ ĞƌŚƂŚĞŶ͘ ŝŶ ƉŽƐŝƚŝǀĞƐ ĞŝƐƉŝĞů ǁŝƌĚ ŵŝƚ ĚĞƌ ŝŶŬĂƵĨƐƐŝƚƵĂƚŝŽŶ ŐĞŐĞͲ
ďĞŶ͘ƐďůŝĞďĞŚŝĞƌĨĞƐƚnjƵƐƚĞůůĞŶ͕ǁĞůĐŚĞǁĞŝƚĞƌĞŶDƂŐůŝĐŚŬĞŝƚĞŶnjƵƌŶǁĞŶĚƵŶŐ
ŬŽŵŵĞŶ͘ƵŐůĞŝĐŚŵƺƐƐƚĞŶĚŝĞƐĞĂƵĨEƵƚnjďĂƌŬĞŝƚƵŶĚƌŐĞďŶŝƐŐĞƉƌƺĨƚǁĞƌĚĞŶ͘
tŝƚƚŵĂŶŶ ďĞƐĐŚƌĞŝďƚ ŝŶ ƐĞŝŶĞŶ ^ƚƵĚŝĞŶ ďĞŝƐƉŝĞůƐǁĞŝƐĞ ĞŝŶĞ 'ƌƵƉƉĞŶĚŝƐŬƵƐƐŝŽŶ
njƵŵ DĂƚĞƌŝĂůĞŝŶƐĂƚnj ŝŵ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶ͘ /ŵ ŐĞŵĞŝŶƐĂŵĞŶ ĨĂĐŚůŝĐŚĞŶ ƵƐͲ
ƚĂƵƐĐŚ ŬƂŶŶƚĞŶ ƌnjŝĞŚĞƌ ƵŶĚ >ĞŚƌĞƌ ŝŚƌĞ WŽƐŝƚŝŽŶĞŶ ĚĂƌůĞŐĞŶ ƵŶĚ ŐĞŵĞŝŶƐĂŵĞ
>ƂƐƵŶŐĞŶ njƵƌ >ĞƌŶŐĞƐƚĂůƚƵŶŐ ĞƌĨĂŚƌĞŶ ;ǀŐů͘ tŝƚƚŵĂŶŶ͕ ϮϬϭϰͿ͘ Ăŵŝƚ ŬƂŶŶƚĞ
ŐůĞŝĐŚnjĞŝƚŝŐĞŝŶĞ&ŽƌĚĞƌƵŶŐĂƌůĞƐ͕ĚŝĞǁĞĐŚƐĞůƐĞŝƚŝŐĞ/ŶƚĞƌĂŬƚŝŽŶĨƺƌĚŝĞƌŵƂŐůŝͲ
ĐŚƵŶŐ ĞŝŶĞƐ ŐůĞŝĐŚŐĞƐŝŶŶƚĞŶ ƵƐƚĂƵƐĐŚĞƐ ĞƌĨƺůůƚ ǁĞƌĚĞŶ͘ ;ǀŐů͘ ĂƌůĞ͕ /ŶƚĞƌŶĞƚͲ
ƋƵĞůůĞͿ ƵĐŚ ĚĂƐ sĞƌƚƌĂƵĞŶ͕ ĚĂƐ ĂƵĨĞŝŶĂŶĚĞƌ ǀĞƌůĂƐƐĞŶ ŬƂŶŶĞŶ͕ ǁŝƌĚ ĚĂŵŝƚ ŐĞͲ
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ĚŝĞ ŬŝŶĚůŝĐŚĞ ŶƚǁŝĐŬůƵŶŐ ƵŶĚ ƉƐLJĐŚŽůŽŐŝƐĐŚĞ ĞƐŽŶĚĞƌŚĞŝƚĞŶ ďĞƌƺĐŬƐŝĐŚƚŝŐĞŶ͘
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ŝŶ ,ŽĐŚƐĐŚƵůƐƚƵĚŝƵŵ ĞƌĨŽƌĚĞƌƚ ĞŝŶĞŶ ^ĐŚƵůĂďƐĐŚůƵƐƐ͕ ĚĞƌ ĚŝĞ ŵŝƚƚůĞƌĞ ZĞŝĨĞ
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ƚŝƉůŝŬĂƚŽƌĞŶ ǁŝƌŬĞŶ͘ tŝĞ ǁĞŝƚ ĞŝŶĞ ƐŽůĐŚĞ >ƂƐƵŶŐ ƐŝŶŶǀŽůů ƵŶĚ ƵŵƐĞƚnjďĂƌ ǁćƌĞ͕
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Ɛ ǁƵƌĚĞ ŐĞnjĞŝŐƚ͕ ĚĂƐƐ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƐ >ĞƌŶĞŶ ŐƌƵŶĚůĞŐĞŶĚ ŝƐƚ Ĩƺƌ ĚĂƐ >ĞƌŶĞŶ
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ĞƐ ďĞĚĞƵƚƐĂŵ Ƶŵ ĚŝĞ ŬŝŶĚůŝĐŚĞ ŶƚǁŝĐŬůƵŶŐ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƌ <ŽŵƉĞƚĞŶnjĞŶ njƵ
ǁŝƐƐĞŶ͕ ĚĂŵŝƚ ƐŝĞ ĂŶŐĞŵĞƐƐĞŶ >ĞƌŶƐŝƚƵĂƚŝŽŶĞŶ ĞƌŬĞŶŶĞŶ ƵŶĚ ĚĂƌĂƵĨ ƌĞĂŐŝĞƌĞŶ
ŬƂŶŶĞŶ͘DĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƌĨĂŚƌƵŶŐĞŶŝŵ<ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶƐƚĞůůĞŶĚĂďĞŝĚŝĞtĞŝĐŚĞŶ
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ϲϬ
/ŶĚĞŶĞĨƌĂŐƵŶŐĞŶŬŽŶŶƚĞŶƌnjŝĞŚĞƌƵŶĚ'ƌƵŶĚƐĐŚƵůůĞŚƌĞƌƌǁĂƌƚƵŶŐĞŶĨŽƌŵƵͲ
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ŝĞƌnjŝĞŚĞƌĞƌǁĂƌƚĞŶǀ͘Ă͘ƵƐƐĂŐĞŶĚĞƌ>ĞŚƌĞƌ͕ǁŝĞĚŝĞsŽƌďĞƌĞŝƚƵŶŐĞŶĚĞƌ<ŝŶͲ
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ŝĞƐĞ ƉŽƐŝƚŝǀĞŶ ƐƉĞŬƚĞ ǁĞƌĚĞŶ ĂďĞƌ ĚƵƌĐŚ ƵŶnjƵƌĞŝĐŚĞŶĚĞ <ŽŽƉĞƌĂƚŝŽŶ ďĞŝĚĞƌ
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ŬĞŝƚĞŶ ƐŝŶĚ ǀŝĞůĨĂĐŚ ǀŽŶ ŐĞćŶĚĞƌƚĞŶ ćƵƘĞƌĞŶ ĞĚŝŶŐƵŶŐĞŶ ĂďŚćŶŐŝŐ͘ ŝƐ ƐŽůĐŚĞ
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ŐĞďĂƵƚ ǁĞƌĚĞŶ͘ ĞƐŽŶĚĞƌĞ ĨĂĐŚůŝĐŚĞ dŚĞŵĞŶ͕ ǁŝĞ ĚĂƐ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞ >ĞƌŶĞŶ͕
ŵƺƐƐƚĞŶĚĂďĞŝŶŽĐŚƐƚćƌŬĞƌŝŶĚĞŶůŝĐŬŐĞƌĂƚĞŶ͕ĚĂŵŝƚĂŶƐĐŚůƵƐƐĨćŚŝŐĞƐ>ĞƌŶĞŶ
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Ăŵŝƚ ŝůĚƵŶŐƐĞŝŶƌŝĐŚƚƵŶŐĞŶ ďĞƐƐĞƌĞ ĞĚŝŶŐƵŶŐĞŶ ĞƌŚĂůƚĞŶ͕ ƐŝŶĚ ŶĚĞƌƵŶŐĞŶ
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ŚƵŶŐƐĂƵĨƚƌćŐĞŶ͘ Ğŝ Ăůů ĚĞŵ ŵƵƐƐ ĚĂƐ <ŝŶĚ ŵŝƚ ƐĞŝŶĞŶ ĞĚƺƌĨŶŝƐƐĞŶ ŝŵ DŝƚƚĞůͲ
ƉƵŶŬƚƐƚĞŚĞŶ͕ĚŝĞƐƚĂĂƚůŝĐŚĞŶsŽƌŐĂďĞŶƵŶĚ&ĞƐƚůĞŐƵŶŐĞŶƐŝŶĚĚĂƌĂƵĨĂƵƐnjƵƌŝĐŚͲ
ƚĞŶ͘
ϲϭ
͸—‡ŽŽ‡Ǧ—†‹–‡”ƒ–—”˜‡”œ‡‹…Š‹•
ŽǁůďLJ͕:ŽŚŶ;ϮϬϬϴͿ͞ŝŶĚƵŶŐĂůƐƐŝĐŚĞƌĞĂƐŝƐͲ'ƌƵŶĚůĂŐĞŶƵŶĚŶǁĞŶĚƵŶŐĚĞƌ
ŝŶĚƵŶŐƐƚŚĞŽƌŝĞ͞ ĂƵƐ ĚĞŵ ŶŐůŝƐĐŚĞŶ ǀŽŶ ,ŝůůŝŐ͕ džĞů ƵŶĚ ,ĂŶĨ͕ ,ĞůĞŶ
DƺŶĐŚĞŶ͘ĂƐĞů͗ƌŶƐƚZĞŝŶŚĂƌĚ
ŽƐƚĞůŵĂŶŶ͕ ŶƚũĞ ;,ƌƐŐ͘Ϳ͘ ͣ:ĞĚĞƌnjĞŝƚ DĂƚŚĞnjĞŝƚͲĂƐ WƌĂdžŝƐďƵĐŚ njƵƌ
ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞŶ &ƌƺŚĨƂƌĚĞƌƵŶŐ ŝŶ ĚĞƌ <ŝƚĂ͘͞ DƺŚůŚĞŝŵ͗ sĞƌůĂŐ ĂŶ ĚĞƌ ZƵŚƌ
;ϮϬϬϵͿ
ƌƵŶƐ͕ :ƵůŝĂͬ ŝĐŚĞŶ͕ >ĂƌƐ͘ ͣĚĂƉƚŝǀĞ &ƂƌĚĞƌƵŶŐ ŝŶ ĚĞƌ ĞůĞŵĞŶƚĂƌƉćĚĂŐŽͲ
ŐŝƐĐŚĞŶ WƌĂdžŝƐ ͲŵƉŝƌŝƐĐŚĞ hŶƚĞƌƐƵĐŚƵŶŐ njƵŵ ĚŝĚĂŬƚŝƐĐŚĞŶ ,ĂŶĚĞůŶ ǀŽŶ
ƌnjŝĞŚĞƌŝŶŶĞŶ ƵŶĚ ƌnjŝĞŚĞƌŶ ŝŵ ĞƌĞŝĐŚ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬ͞ ĞŝƚƌĂŐ ǀŽŵ ^LJŵƉŽƐŝƵŵ
njƵWĞƌƐƉĞŬƚŝǀĞŶŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƌŝůĚƵŶŐŝŵmďĞƌŐĂŶŐǀŽŵ<ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶŝŶĚŝĞ
'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞŝŶ&ƌĞŝďƵƌŐŝŵƉƌŝůϮϬϭϰ
ƵŶĞŬĂĐŬĞ͕ ^ŝŵŽŶĞ Ƶ͘Ă͘ ͣDĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƐ &ĂĐŚǁŝƐƐĞŶ ǀŽŶ ƌnjŝĞŚĞƌͬŝŶŶĞŶ
ƵŶĚĂŶŐĞŚĞŶĚĞŶ'ƌƵŶĚƐĐŚƵůůĞŚƌĞƌͬŝŶŶĞŶŝŵsĞƌŐůĞŝĐŚ͞ĞŝƚƌĂŐǀŽŵ^LJŵƉŽƐŝƵŵ
njƵWĞƌƐƉĞŬƚŝǀĞŶŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƌŝůĚƵŶŐŝŵmďĞƌŐĂŶŐǀŽŵ<ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶŝŶĚŝĞ
'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞŝŶ&ƌĞŝďƵƌŐŝŵƉƌŝůϮϬϭϰ
ůŝŽƚ͕ >ŝƐĞ͘ ͣtĂƐ ŐĞŚƚ ĚĂ ĚƌŝŶŶĞŶ ǀŽƌ͍Ͳ ŝĞ 'ĞŚŝƌŶĞŶƚǁŝĐŬůƵŶŐ ŝŶ ĚĞŶ ĞƌƐƚĞŶ
ĨƺŶĨ>ĞďĞŶƐũĂŚƌĞŶ͘͞ĞƌůŝŶ͗ĞƌůŝŶsĞƌůĂŐ'ŵď,;ϮϬϭϬͿ
&ƌŝĞĚ͕>ŝůŝĂŶƵ͘Ăͣ͘WćĚĂŐŽŐŝŬĚĞƌĨƌƺŚĞŶ<ŝŶĚŚĞŝƚ͘͞tĞŝŶŚĞŝŵ͗Ğůƚnj;ϮϬϭϮͿ
&ƚŚĞŶĂŬŝƐ͕ tͬ͘͘ ^ĐŚŵŝƚƚ͕ ͬ͘ ĂƵƚ Dͬ͘ ŝƚĞů͕ ͘ Θ tĞŶĚĞůů͕ ͘ ͞EĂƚƵƌͲ
tŝƐƐĞŶ ƐĐŚĂĨĨĞŶ͞ ĂŶĚ Ϯ ͣ&ƌƺŚĞ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞ ŝůĚƵŶŐ͘͞ dƌŽŝƐĚŽƌĨ͗
ŝůĚƵŶŐƐǀĞƌůĂŐ/E^;ϮϬϬϵͿ
&ƵĐŚƐ͕DĂŶĚLJͣůůĞ<ŝŶĚĞƌƐŝŶĚDĂƚŚĞĨŽƌƐĐŚĞƌͲĨƌƺŚŬŝŶĚůŝĐŚĞĞŐĂďƵŶŐƐĨƂƌĚĞƌƵŶŐ
ŝŶŚĞƚĞƌŽŐĞŶĞŶ'ƌƵƉƉĞŶ͘͞^ĞĞůnjĞ͗&ƌŝĞĚƌŝĐŚsĞƌůĂŐ;ϮϬϭϱͿ
'ĂƐƚĞŝŐĞƌ͕ ,ĞĚǁŝŐ͘ ͣůĞŵĞŶƚĂƌĞ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞ ŝůĚƵŶŐ ŝŵ ůůƚĂŐ ĚĞƌ
<ŝŶĚĞƌƚĂŐĞƐƐƚćƚƚĞͲ 'ƌƵŶĚůĞŐƵŶŐ ƵŶĚ ǀĂůƵĂƚŝŽŶ ĞŝŶĞƐ ŬŽŵƉĞƚĞŶnjŽƌŝĞŶƚŝĞƌƚĞŶ
&ƂƌĚĞƌĂŶƐĂƚnjĞƐ͘͞ /Ŷ ,ĞŝŶnjĞ͕ ŝƐŽͬ <ƌƵŵŵŚĞƵĞƌ͕ 'Ƃƚnj ;,ƌƐŐ͘Ϳ͞ŵƉŝƌŝƐĐŚĞ
^ƚƵĚŝĞŶ njƵƌ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬ͘͞ ϯ͘ ĂŶĚ͘ DƺŶƐƚĞƌͬ EĞǁ zŽƌŬͬ DƺŶĐŚĞŶͬ ĞƌůŝŶ͗
tĂdžŵĂŶŶ;ϮϬϭϬͿ
ϲϮ
'ĂƐƚĞŝŐĞƌ͕ ,ĞĚǁŝŐ ͣ&ƌƺŚĞ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞ ŝůĚƵŶŐͲ ƐĂĐŚŐĞƌĞĐŚƚ͕ ŬŝŶĚŐĞŵćƘ͕
ĂŶƐĐŚůƵƐƐĨćŚŝŐ͞ ĞŝƚƌĂŐ ǀŽŵ ^LJŵƉŽƐŝƵŵ njƵ WĞƌƐƉĞŬƚŝǀĞŶ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƌ
ŝůĚƵŶŐŝŵmďĞƌŐĂŶŐǀŽŵ<ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶŝŶĚŝĞ'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞŝŶ&ƌĞŝďƵƌŐϬϰͬϮϬϭϰ
'ƌŝĞďĞů͕ tŝůĨƌŝĞĚͬ EŝĞƐĞů͕ ZĞŶĂƚĞ͘ ͣďƐĐŚŝĞĚ ǀŽŵ <ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶͲ ^ƚĂƌƚ ŝŶ ĚŝĞ
^ĐŚƵůĞ͘͞DƺŶĐŚĞŶ͗ŽŶŽƐĐŽ;ϮϬϬϮͿ
'ƌŝĞďĞů͕ tŝůĨƌŝĞĚͬ EŝĞƐĞů͕ ZĞŶĂƚĞͬ EĞƚƚĂ͕ ƌŝŐŝƚƚĞ͘ ͣEĂĐŚ ĚĞƌ <ŝƚĂ ŬŽŵŵƚ
ĚŝĞ^ĐŚƵůĞͲDŝƚ<ŝŶĚĞƌŶĚĞŶmďĞƌŐĂŶŐƐĐŚĂĨĨĞŶ͘&ƌĞŝďƵƌŐ͗,ĞƌĚĞƌ;ϮϬϬϴͿ
'ƌŝĞďĞů͕ tŝůĨƌŝĞĚ͘ ͣdƌĂŶƐŝƚŝŽŶĞŶ ĂůƐ ŶƚǁŝĐŬůƵŶŐ ǀŽŶ <ŝŶĚĞƌŶ ƵŶĚ ůƚĞƌŶ͞
ĞŝƚƌĂŐ ǀŽŶ ĚĞƌ ďƐĐŚůƵƐƐŬŽŶĨĞƌĞŶnj ͣ>ĞďĞŶƐǁĞŐĞ ĚĞƌ <ŝŶĚĞƌ ŝŶ ƵƌŽƉĂ
ŐĞŵĞŝŶƐĂŵ ǀĞƌĂŶƚǁŽƌƚĞŶ͞ ĚĞƐ ĞƵƌŽƉćŝƐĐŚĞŶ WƌŽũĞŬƚƐ ͣdƌĂŶƐŝƚŝŽŶ͞ ĚĞƐ ůƚĞƌŶ
ǀĞƌĞŝŶƐ ĂĚĞŶͲ tƺƌƚƚĞŵďĞƌŐ Ğ͘s͘ Ăŵ Ϯϳ͘Ϭϲ͘ϮϬϬϴ ŝŶ ĞƌůŝŶ͘ ^ƚĂĂƚƐŝŶƐƚŝƚƵƚ Ĩƺƌ
&ƌƺŚƉćĚĂŐŽŐŝŬ͗DƺŶĐŚĞŶ
'ƌƺƘŝŶŐ͕DĞŝŬĞͬWĞƚĞƌͲ<ŽŽƉ͕ŶĚƌĞĂͣŝĞŶƚǁŝĐŬůƵŶŐŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞŶĞŶŬĞŶƐ
ŝŶ <ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶ ƵŶĚ 'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞ͗ ĞŽďĂĐŚƚĞŶͲ &ƂƌĚĞƌŶͲ ŽŬƵŵĞŶƚŝĞƌĞŶ͞
KĨĨĞŶďƵƌŐ͗DŝůĚĞŶďĞƌŐĞƌ;ϮϬϬϲͿ
,ĂŶŬĞ͕ WĞƚƌĂͬ ĂĐŬŚĂƵƐ͕ :ŽŚĂŶŶĂͬ ŽŐĂƚnj͕ ŶĚƌĞĂ ͞ĞŶ mďĞƌŐĂŶŐ ŐĞͲ
ŵĞŝŶƐĂŵŐĞƐƚĂůƚĞŶͲ<ŽŽƉĞƌĂƚŝŽŶƵŶĚŝůĚƵŶŐƐĚŽŬƵŵĞŶƚĂƚŝŽŶŝŵmďĞƌŐĂŶŐǀŽŶ
ĚĞƌ<ŝŶĚĞƌƚĂŐĞƐĞŝŶƌŝĐŚƚƵŶŐŝŶĚŝĞ'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞ͘͞DƺŶƐƚĞƌ͗tĂdžŵĂŶŶ;ϮϬϭϯͿ
,ĂƐĞŵĂŶŶ͕ <ůĂƵƐ͘ ͣŶĨĂŶŐƐƵŶƚĞƌƌŝĐŚƚ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬ͞ ,ĞŝĚĞůďĞƌŐ͕ ĞƌůŝŶ͗
^ƉĞŬƚƌƵŵ;ϮϬϬϯͿ
,ŝůĚĞďƌĂŶĚƚ͕&ƌĂƵŬĞͣ͘<ŝŶĚĞƌŐćƌƚĞŶƵŶĚ'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞŶďĂƵĞŶƌƺĐŬĞŶ͞ƵĨƐĂƚnjŝŶ
ͣĞƚƌŝĨĨƚ<ŝŶĚĞƌ͞,ĞĨƚϬϯͲϬϰͬϮϬϬϴ
,ŽĞŶŝƐĐŚ͕ EĂŶĐLJͬ EŝŐŐĞŵĞLJĞƌ͕ ůŝƐĂďĞƚŚ ͣDĂƚŚĞͲ <ŝŶŐƐ ʹ :ƵŶŐĞ <ŝŶĚĞƌ ĨĂƐƐĞŶ
DĂƚŚĞŵĂƚŝŬĂŶ͞tĞŝŵĂƌ͕ĞƌůŝŶ͗sĞƌůĂŐĚĂƐEĞƚnj;ϮϬϬϰͿ
,ŽƉĨ͕ ƌŶƵůĨͬŝůůͲ ^ĂŚŵ͕ /ǀŽŶŶĞͬ &ƌĂŶŬĞŶ͕ ĞƌŶĚ͘ ͣsŽŵ <ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶ ŝŶ ĚŝĞ
'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞͲ ǀĂůƵĂƚŝŽŶƐŝŶƐƚƌƵŵĞŶƚ Ĩƺƌ ĞŝŶĞŶ ĞƌĨŽůŐƌĞŝĐŚĞŶ mďĞƌŐĂŶŐ͞
ϰ͘ƌǁĞŝƚĞƌƚĞƵĨůĂŐĞ͘DĂŶŶŚĞŝŵ͗ŽƌŶĞůƐĞŶ;ϮϬϬϴͿ
,ƂŬĞ͕ :ƵůŝĂ͘ WƌŽĨĞƐƐŝŽŶĂůŝƐŝĞƌƵŶŐ ĚƵƌĐŚ <ŽŽƉĞƌĂƚŝŽŶͲ ŚĂŶĐĞŶ ƵŶĚ 'ƌĞŶnjĞŶ
ŝŶ ĚĞƌ ƵƐĂŵŵĞŶĂƌďĞŝƚ ǀŽŶ <ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶ ƵŶĚ 'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞ͞ DƺŶƐƚĞƌ͗
tĂdžŵĂŶŶ;ϮϬϭϯͿ
ϲϯ
,ƵĨ͕ ŚƌŝƐƚŝŶĂ͘ ͞/Dzŵ ŐŽŶŶĂ ŵĂŬĞ Ă ĚŝĨĨĞƌĞŶƚͲ ƚŚŶŽŐƌĂĨŝƐĐŚĞ ŶŶćŚĞƌƵŶŐ ĂŶ ĚŝĞ
WĞƌƐƉĞŬƚŝǀĞ ǀŽŶ <ŝŶĚĞƌŶ Ăŵ mďĞƌŐĂŶŐ ǀŽŵ ǀŽƌƐĐŚƵůŝƐĐŚĞŶ njƵŵ ƐĐŚƵůŝƐĐŚĞŶ
>ĞƌŶĞŶ͞ ŝŶ ^ĐŚćĨĞƌ͕ 'ĞƌĚͬ ^ƚĂĞŐĞ͕ ZŽƐǁŝƚŚĂ;,ƌƐŐ͘Ϳ &ƌƺŚŬŝŶĚůŝĐŚĞ >ĞƌŶƉƌŽnjĞƐƐĞ
ǀĞƌƐƚĞŚĞŶ͘tĞŝŶŚĞŝŵ͕DƺŶĐŚĞŶ͗:ƵǀĞŶƚĂ
,ƺƚŚĞƌ͕ 'ĞƌĂůĚ͘ KŚŶĞ 'ĞĨƺŚů ŐĞŚƚ ŐĂƌ ŶŝĐŚƚƐ͊͞ sŽƌƚƌĂŐ ŐĞŚĂůƚĞŶ ĂƵĨ ĚĞƌ
sĞƌĂŶƐƚĂůƚƵŶŐ ͣ^ĐŚƵůĞ ƚƌćƵŵĞŶ ŝŵ dŚĞĂƚĞƌ͘͞ s͘ DƺŚůŚĞŝŵ͗ ƵĚŝƚŽƌŝƵŵ
;ϮϬϬϵͿ
:ƺƌŐĞŶƐ͕ ŝŬŽͬ DŝůůĞƌ͕ ^ƵƐĂŶŶĞ ;,ƌƐŐ͘Ϳ͘ ͣhŶŐůĞŝĐŚŚĞŝƚ ŝŶ ĚĞƌ 'ĞƐĞůůƐĐŚĂĨƚ
ƵŶĚ hŶŐůĞŝĐŚŚĞŝƚ ŝŶ ĚĞƌ ^ĐŚƵůĞͲ ŝŶĞ ŝŶƚĞƌĚŝƐnjŝƉůŝŶćƌĞ ^ŝĐŚƚ ĂƵĨ /ŶŬůƵƐŝŽŶƐͲ ƵŶĚ
džŬůƵƐŝŽŶƐƉƌŽnjĞƐƐĞ͘͞tĞŝŶŚĞŝŵƵŶĚĂƐĞů͗Ğůƚnj:ƵǀĞŶƚĂ;ϮϬϭϯͿ
<ƌĂũĞǁƐŬŝ͕ <ƌŝƐƚŝŶͬ 'ƌƺƘŝŶŐ͕ DĞŝŬĞͬ WĞƚĞƌ <ŽŽƉ͕ ŶĚƌĞĂ͘ ͣŝĞ ŶƚǁŝĐŬůƵŶŐ
ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƌ <ŽŵƉĞƚĞŶnjĞŶ ďŝƐ njƵŵ ĞŐŝŶŶ ĚĞƌ 'ƌƵŶĚƐĐŚƵůnjĞŝƚ͞ ŝŶ ,ĞŝŶnjĞ͕
ŝƐŽͬ 'ƌƺƘŝŶŐ͕ DĞŝŬĞ ;,ƌƐŐ͘Ϳ ͣDĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶ ǀŽŵ <ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶ ďŝƐ njƵŵ
^ƚƵĚŝƵŵ͘͞DƺŶƐƚĞƌ͗tĂdžŵĂŶŶ;ϮϬϬϵͿ
<ƌĂƵƐ͕ :ŽƐĞĨ͘ tĂƐ ŚĂƚ ŝůĚƵŶŐ ŵŝƚ 'ĞŚŝƌŶĨŽƌƐĐŚƵŶŐ njƵ ƚƵŶ͍͞ ŝŶ ĂƐƉĂƌLJ͕
ZĂůĨ͘;,ƌƐŐ͘Ϳͣ>ĞƌŶĞŶƵŶĚ'ĞŚŝƌŶ͘͞ĂŶĚϱϳϲϯ͘Ϯ͘ƵĨůĂŐĞ͘&ƌĞŝďƵƌŐ͕ĂƐĞů͕tŝĞŶ͗
,ĞƌĚĞƌ;ϮϬϬϲͿ
<ƌĞƚƐĐŚŵĂŶŶ͕ZƵĚŽůĨͣWćĚĂŐŶŽƐƚŝŬͲKƉƚŝŵŝĞƌƵŶŐƉćĚĂŐŽŐŝƐĐŚĞƌŶŐĞďŽƚĞĚƵƌĐŚ
ĚŝĨĨĞƌĞŶnjŝĞƌƚĞ >ĞƌŶƐƚĂŶĚƐĚŝĂŐŶŽƐĞŶ͕ ƵŶƚĞƌ ďĞƐŽŶĚĞƌĞƌ ĞƌƺĐŬƐŝĐŚƚŝŐƵŶŐ
ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƌ<ŽŵƉĞƚĞŶnjĞŶ͞ŝŶ'ƌƺƘŝŶŐ͕DĞŝŬĞͬWĞƚĞƌͲ<ŽŽƉ͕ŶĚƌĞĂ;,ƌƐŐ͘Ϳ
ͣŝĞŶƚǁŝĐŬůƵŶŐŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞŶĞŶŬĞŶƐ ŝŶ<ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶ ƵŶĚ 'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞ͗
ĞŽďĂĐŚƚĞŶͲ&ƂƌĚĞƌŶͲŽŬƵŵĞŶƚŝĞƌĞŶ͘KĨĨĞŶďƵƌŐ͗DŝůĚĞŶďĞƌŐĞƌ;ϮϬϬϲͿ
>ĞŚŵĂŶŶ͕tŽůĨŐĂŶŐͣ͘ĂŚůĞŶ͕DĞŶŐĞŶƵŶĚDƵƐƚĞƌ͘͞&ƌĞŝďƵƌŐ͗,ĞƌĚĞƌ;ϮϬϬϳͿ
>ŝĞďĞƌƐ͕ <ĂƚŚƌŝŶͬ WƌĞŶŐĞů͕ ŶŶĞĚŽƌĞ͘ <ŝŶĚĞƌůĞŝƐƚƵŶŐĞŶ ŝŵ ŶĨĂŶŐƐ
ƵŶƚĞƌƌŝĐŚƚǁĂŚƌŶĞŚŵĞŶƵŶĚƉƌŽĨĞƐƐŝŽŶĞůůŚĂŶĚĞůŶ͞ĞŝƚƌĂŐǀŽŵ^LJŵƉŽƐŝƵŵnjƵ
WĞƌƐƉĞŬƚŝǀĞŶ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƌ ŝůĚƵŶŐ ŝŵ mďĞƌŐĂŶŐ ǀŽŵ <ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶ
ŝŶĚŝĞ'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞŝŶ&ƌĞŝďƵƌŐϬϰͬϮϬϭϰ
DĂLJĞƌ, ,ŽƌƐƚKƚƚŽͣ͘/ŶƚĞƌǀŝĞǁƵŶĚƐĐŚƌŝĨƚůŝĐŚĞĞĨƌĂŐƵŶŐͲŶƚǁŝĐŬůƵŶŐ͕
ƵƌĐŚĨƺŚƌƵŶŐ͕ƵƐǁĞƌƚƵŶŐ͘͞ϰ͘ƵĨůĂŐĞ͘DƺŶĐŚĞŶ͗KůĚĞŶďŽƵƌŐ;ϮϬϬϴͿ
DŝŶŝƐƚĞƌŝƵŵ Ĩƺƌ ŝůĚƵŶŐ͕ tŝƐƐĞŶƐĐŚĂĨƚ ƵŶĚ <ƵůƚƵƌ DĞĐŬůĞŶďƵƌŐͲ sŽƌƉŽŵŵĞƌŶ
;,ƌƐŐ͘ͿͣŝůĚƵŶŐƐŬŽŶnjĞƉƚŝŽŶ Ĩƺƌ ϬͲ ďŝƐ ϭϬͲ ũćŚƌŝŐĞ <ŝŶĚĞƌ ŝŶ DĞĐŬůĞŶďƵƌŐ
sŽƌƉŽŵŵĞƌŶ͘͞ ,ƌƐŐ͗͘ DŝŶŝƐƚĞƌŝƵŵ Ĩƺƌ ŝůĚƵŶŐ͕ tŝƐƐĞŶƐĐŚĂĨƚ ƵŶĚ <ƵůƚƵƌ͗
^ĐŚǁĞƌŝŶ;ϮϬϭϬͿ
ϲϰ
DŝŶŝƐƚĞƌŝƵŵ Ĩƺƌ ŝůĚƵŶŐ͕ tŝƐƐĞŶƐĐŚĂĨƚ ƵŶĚ <ƵůƚƵƌ DĞĐŬůĞŶďƵƌŐͲ sŽƌƉŽŵŵĞƌŶ
;,ƌƐŐ͘Ϳ͞ZĂŚŵĞŶƉůĂŶ'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞDĂƚŚĞŵĂƚŝŬ͞ZŽŐŐĞŶƚŝŶ͗ĂĚŝĂŶƚͲĚƌƵĐŬ;ϮϬϬϰͿ
EĞƚƚĂ͕ ƌŝŐŝƚƚĞͬ tĞŝŐů͕ DĂƌŝŽŶ͘ ͣ,ĂŶĚ ŝŶ ,ĂŶĚͲ ĂƐ ŵďĞƌŐĞƌ DŽĚĞůů ĞŝŶ
<ŽŽƉĞƌĂƚŝŽŶƐƉƌŽũĞŬƚ
Ĩƺƌ
<ŝŶĚĞƌƚĂŐĞƐƐƚćƚƚĞŶ
ƵŶĚ
'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞŶ͞
Ϯ͘ĚƵƌĐŚŐĞƐĞŚĞŶĞƵĨůĂŐĞ͘KďĞƌƵƌƐĞů͗&ŝŶŬĞŶ;ϮϬϭϬͿ
^ĐŚŝƌƉ͕ ,ĞŝŶnj͘ ͞EĞƵƌŽǁŝƐƐĞŶƐĐŚĂĨƚĞŶ ƵŶĚ >ĞƌŶĞŶͲ tĂƐ ŬƂŶŶĞŶ
ŶĞƵƌŽďŝŽůŽŐŝƐĐŚĞ &ŽƌƐĐŚƵŶŐƐĞƌŐĞďŶŝƐƐĞ njƵƌ tĞŝƚĞƌĞŶƚǁŝĐŬůƵŶŐ ǀŽŶ >ĞŚƌͲ ƵŶĚ
>ĞƌŶƉƌŽnjĞƐƐĞŶ ďĞŝƚƌĂŐĞŶ͍͞ ŝŶ ĂƐƉĂƌLJ͕ ZĂůĨ ;,ƌƐŐ͘Ϳ ͣ>ĞƌŶĞŶ ƵŶĚ 'ĞŚŝƌŶ͞
ĂŶĚϱϳϲϯ͘Ϯ͘ƵĨůĂŐĞ͘&ƌĞŝďƵƌŐ͕ĂƐĞů͕tŝĞŶ͗,ĞƌĚĞƌ;ϮϬϬϲͿ
^ĐŚƵůĞƌ͕^ƚĞƉŚĂŶŝĞͬtŝƚƚŵĂŶŶ͕'ĞƌĂůĚͣ͘DĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶŝŵmďĞƌŐĂŶŐ
ǀŽŵ<ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶnjƵƌ'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞĂƵƐĚĞƌ^ŝĐŚƚǀŽŶƌnjŝĞŚĞƌ/ŶŶĞŶƵŶĚ'ƌƵŶĚͲ
ƐĐŚƵůůĞŚƌĞƌŝŶŶĞŶ͞ĞŝƚƌĂŐǀŽŵ^LJŵƉŽƐŝƵŵnjƵWĞƌƐƉĞŬƚŝǀĞŶŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƌ
ŝůĚƵŶŐŝŵmďĞƌŐĂŶŐǀŽŵ<ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶŝŶĚŝĞ'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞŝŶ&ƌĞŝďƵƌŐϬϰͬϮϬϭϰ
^ĞŬƌĞƚĂƌŝĂƚĚĞƌƐƚćŶĚŝŐĞŶ<ŽŶĨĞƌĞŶnjĚĞƌ<ƵůƚƵƐŵŝŶŝƐƚĞƌĚĞƌ>ćŶĚĞƌŝŶĚĞƌƵŶĚĞƐ
ƌĞƉƵďůŝŬ ĞƵƚƐĐŚůĂŶĚ ;,ƌƐŐ͘Ϳ ͣŝůĚƵŶŐƐƐƚĂŶĚĂƌĚƐ ŝŵ &ĂĐŚ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬ
ĨƺƌĚĞŶWƌŝŵĂƌďĞƌĞŝĐŚ͘͞ĞƐĐŚůƵƐƐǀŽŵϭϱ͘ϭϬ͘ϮϬϬϰDƺŶĐŚĞŶ͗>ƵĐŚƚĞƌŚĂŶĚ
^ƚĞǁĂƌĚ͕ /ĂŶ͘ ͣŝĞ ĂŚůĞŶ ĚĞƌ EĂƚƵƌͲ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬ ĂůƐ &ĞŶƐƚĞƌ njƵƌ tĞůƚ͞
ĞƌůŝŶ͗^ƉĞŬƚƌƵŵ;ϮϬϬϭͿ
^ŝŶŐĞƌ͕ tŽůĨ͘ ͣtĂƐ ŬĂŶŶ ĞŝŶ DĞŶƐĐŚ ǁĂŶŶ ůĞƌŶĞŶ͍͞ŐĞŬƺƌnjƚĞ &ĂƐƐƵŶŐ ĞŝŶĞƐ
sŽƌƚƌĂŐĞƐĂŶůćƐƐůŝĐŚĞŝŶĞƐtĞƌŬƐƚĂƚƚŐĞƐƉƌćĐŚƐĚĞƌ/ŶŝƚŝĂƚŝǀĞͣDĐ<ŝŶƐĞLJďŝůĚĞƚ͞
ĂŵϭϮ͘Ϭϲ͘ϮϬϬϭŝŶĚĞƌĞƵƚƐĐŚĞŶŝďůŝŽƚŚĞŬ͕&ƌĂŶŬĨƵƌƚĂŵDĂŝŶ;ϮϬϬϭͿ
^ƉŝƚnjĞƌ͕ DĂŶĨƌĞĚ͘ ͣ'ĞŝƐƚ Θ 'ĞŚŝƌŶ͞ sͲ ^ĞƌŝĞ Eƌ͘ ϭͲϰ͕ ƵĨnjĞŝĐŚŶƵŶŐĞŶ ĚĞƌ
&ĞƌŶƐĞŚƐĞŶĚƵŶŐĞŶŝŶZĂůƉŚĂ͘DƺŚůŚĞŝŵ͗ƵĚŝƚŽƌŝƵŵEĞƚnjǁĞƌŬ;ϮϬϬϵͿ
dŽŵĂƐĞůůŽ͕ DŝĐŚĂĞů͘ ͣtĂƌƵŵ ǁŝƌ ŬŽŽƉĞƌŝĞƌĞŶ͞ ĂƵƐ ĚĞŵ ŶŐůŝƐĐŚĞŶ ǀŽŶ
ĞŝĚůĞƌ͕,ĞŶƌŝĞƚƚĞ͘ĞƌůŝŶ͗^ƵŚƌŬĂŵƉ;ϮϬϭϬͿ
dƵďĂĐŚ͕ ŽƌŽƚŚĞĂ͘͞<ŽŵƉůĞŵĞŶƚćƌĞ >ĞƌŶƵŵŐĞďƵŶŐĞŶ ŝŵ mďĞƌŐĂŶŐ <ŝƚĂͲ
'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞ͞ ĞŝƚƌĂŐ ǀŽŵ ^LJŵƉŽƐŝƵŵ ͣWĞƌƐƉĞŬƚŝǀĞŶ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƌ ŝůĚƵŶŐ
ŝŵmďĞƌŐĂŶŐǀŽŵ<ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶnjƵƌ'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞ͞ŝŶ&ƌĞŝďƵƌŐŝŵƉƌŝůϮϬϭϰ
tĞŚƌŵĂŶŶ͕ /ůƐĞ͘͞YƵĂůŝĨŝnjŝĞƌƵŶŐ ǀŽŶ ƌnjŝĞŚĞƌŝŶŶĞŶ ƵŶĚ ƌnjŝĞŚĞƌŶ ĂůƐ
sŽƌĂƵƐƐĞƚnjƵŶŐ Ĩƺƌ ĞŝŶĞ ǀĞƌďĞƐƐĞƌƚĞ ĨƌƺŚŬŝŶĚůŝĐŚĞ ŝůĚƵŶŐ͞ ŝŶ ,ĞŶƌLJͲ
,ƵƚŚŵĂĐŚĞƌ;,ƌƐŐ͘Ϳͣ<ŝŶĚĞƌŝŶďĞƐƚĞŶ,ćŶĚĞŶͲĨƌƺŚŬŝŶĚůŝĐŚĞŝůĚƵŶŐ͕ĞƚƌĞƵƵŶŐ
ƵŶĚ ƌnjŝĞŚƵŶŐ ŝŶ ĞƵƚƐĐŚůĂŶĚ͞ Ϯ͘ mďĞƌĂƌďĞŝƚĞƚĞ &ĂƐƐƵŶŐ͘ ĞƌůŝŶ͗ <ŽŶƌĂĚͲ
ĚĞŶĂƵĞƌͲ^ƚŝĨƚƵŶŐ;ϮϬϬϳͿ
ϲϱ
tŝƚƚŵĂŶŶ͕ 'ĞƌĂůĚ͘ ͣWƌŽĨĞƐƐŝŽŶĞůůĞ <ŽŵƉĞƚĞŶnjĞŶ ǀŽŶ ƌnjŝĞŚĞƌŝŶŶĞŶ ƵŶĚ
>ĞŚƌĞƌŝŶŶĞŶ͞ ĞŝƚƌĂŐ ǀŽŵ ^LJŵƉŽƐŝƵŵ ͣWĞƌƐƉĞŬƚŝǀĞŶ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƌ ŝůĚƵŶŐ
ŝŵmďĞƌŐĂŶŐǀŽŵ<ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶnjƵƌ'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞ͞ŝŶ&ƌĞŝďƵƌŐŝŵƉƌŝůϮϬϭϰ
tƵƘŝŶŐ͕,ĞŝŶnjͲtŝůŚĞůŵͣ͘ϲϬϬϬ:ĂŚƌĞDĂƚŚĞŵĂƚŝŬ͘͞,ĞŝĚĞůďĞƌŐ͗^ƉƌŝŶŐĞƌ;ϮϬϭϯͿ
/ŶƚĞƌŶĞƚƋƵĞůůĞŶ͗
ĂƌůĞ͕hƌƐƵůĂͣ͘<ŝƚĂƵŶĚ'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞͲŝůĚƵŶŐƐƉƌŽnjĞƐƐĞĂŶƐĐŚůƵƐƐĨćŚŝŐŐĞƐƚĂůƚĞŶ͞
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ŐƌƵŶĚƐĐŚƵůƉĂĞĚĂŐŽŐŝŬ͘ƵŶŝͲďƌĞŵĞŶ͘ĚĞͬĂƌĐŚŝǀͬĂƌůĞͬϮϬϭϯͬĂƌůĞ
ϮϬϭϯϬϯϬϭ<ŝƚĂн'^ŶƐĐŚůƵƐƐйϮϴsŽƌƚƌĂŐƐĨŽů͘hK^йϮϵ͘ƉĚĨƵŐƌŝĨĨĂŵϮϯ͘ϬϮ͘ϮϬϭϱ
^ĐŚƵůĞƌ Ƶ͘Ă͘ ͣŶƐĐŚůƵƐƐĨćŚŝŐĞ ŵĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞ ŝůĚƵŶŐͲ <ŽŶƚŝŶƵŝƚćƚĞŶ ƵŶĚ
ŝƐŬŽŶƚŝŶƵŝƚćƚĞŶ ŝŵ mďĞƌŐĂŶŐ ǀŽŵ <ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶ njƵƌ 'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞ͞
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ŵĂƚŚĞŵĂƚŝŬ͘ƵŶŝͲĚŽƌƚŵƵŶĚ͘ĚĞͬŝĞĞŵͬďnjŵƵϮϬϭϯͬŝŶnjĞůǀŽƌƚƌćŐĞͬ
njDƵϭϯͲ^ĐŚƵůĞƌ͘ƉĚĨƵŐƌŝĨĨĂŵϮϯ͘ϬϮ͘ϮϬϭϱ
'ĂƐƚĞŝŐĞƌ͕
,ĞĚǁŝŐ͘
ͣ<ŽŵƉĞƚĞŶnjŽƌŝĞŶƚŝĞƌƚĞ
&ƂƌĚĞƌƵŶŐ
ŝŶ
ĚĞƌ
ĞůĞŵĞŶƚĂƌƉćĚĂŐŽŐŝƐĐŚĞŶ WƌĂdžŝƐ͞ WƵďůŝŬĂƚŝŽŶ ĚĞƐ WƌŽŐƌĂŵŵƐ ͣ^/Eh^ ĂŶ
'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞŶ;ϮϬϭϭͿ͘
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ƐƐŐͲďŝůĚƵŶŐ͘Ƶď͘ƵŶŝͲĞƌůĂŶŐĞŶ͘ĚĞͬDĂƚŚĞŵĂƚŝƐĐŚĞƐ
>ĞƌŶĞŶ
ǀŽŶ
ŶĨĂŶŐ͘ƉĚĨƵŐƌŝĨĨĂŵϮϯ͘ϬϮ͘ϮϬϭϱ
'ĞƐĞƚnjĞ͗
^ĐŚƵůŐĞƐĞƚnj ĂƵƐ ͣƌŐćŶnjďĂƌĞ ^ĂŵŵůƵŶŐ Ĩƺƌ ^ĐŚƵůĞ ƵŶĚ sĞƌǁĂůƚƵŶŐ ŝŶ
>ĂŶĚĞƐĂƵƐŐĂďĞŶ͞ƵƐŐĂďĞĨƺƌDĞĐŬůĞŶďƵƌŐͲsŽƌƉŽŵŵĞƌŶ͘sĞƌĂŶƚǁŽƌƚůŝĐŚĨƺƌ
ĚĞŶ/ŶŚĂůƚ͗KWZtĂůƚĞƌZƵƐĐŚŵĞŝĞƌ͕,ŽůŐĞƌ<ŶƵĚƐĞŶ͘EĞƵǁŝĞĚ͕<ŶŝĨƚĞů͕ĞƌůŝŶ͗
>ƵĐŚƚĞƌŚĂŶĚ;ϭϵϵϱͿŝŶĚĞƌ&ĂƐƐƵŶŐǀŽŵϭϬ͘Ϭϵ͘ϮϬϭϬ
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ĚĂƐ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶ ĚĞƌ <ŝŶĚĞƌ ŝŵ mďĞƌŐĂŶŐ ǀŽŶ ĚĞƌ <ŝƚĂ njƵƌ 'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞ
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/͗tŝĞĂůƚƐŝŶĚ^ŝĞƵŶĚǁĞůĐŚĞƵƐďŝůĚƵŶŐŚĂďĞŶ^ŝĞ͍
͗/ĐŚďŝŶϱϱŵŝƚƚůĞƌǁĞŝůĞ͕ŝĐŚŚĂďĞϭϵϳϵĂŶŐĞĨĂŶŐĞŶƵŶĚŝŵ<ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶĂƵĐŚ͘
&ƌƺŚĞƌŚŝĞƘĚĂƐũĂŶŽĐŚ<ŝŶĚĞƌŐćƌƚŶĞƌŝŶ͘
/͗ĂƐŝƐƚ/ŚƌĞƌƵĨ͍
͗ĂƐŝƐƚŵĞŝŶĞƌƵĨ͘/ĐŚŚĂďƌŝĐŚƚŝŐ<ŝŶĚĞƌŐćƌƚŶĞƌŝŶŐĞůĞƌŶƚƵŶĚŚĂďĚĂŶŶŵĞŝŶĞ
ƐƚĂĂƚůŝĐŚĞŶĞƌŬĞŶŶƵŶŐŐĞŵĂĐŚƚ͘
/͗hŶĚƐŝŶĚnjƵĨƌŝĞĚĞŶ͕ĚĂƐƐ^ŝĞĚĂƐƐŽŐĞǁćŚůƚŚĂďĞŶ͍
͗:Ă͕ŝĐŚďŝŶnjƵĨƌŝĞĚĞŶ͘<ŝŶĚĞƌǁĂƌĞŶƐĐŚŽŶŝŵŵĞƌŵĞŝŶƐ͘/ĐŚŚĂďĞƐĐŚŽŶŝŵŵĞƌ
ŐĞƌŶĞŵŝƚ<ŝŶĚĞƌŶŐĞĂƌďĞŝƚĞƚ͘
/͗ /Ŷ ŵĞŝŶĞƌ ƌďĞŝƚ ŐĞŚƚ ĞƐ Ƶŵ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬ͘ tŝĞ ŝƐƚ /ŚƌĞ ĞŝŐĞŶĞ ŝŶƐƚĞůůƵŶŐ njƵƌ
DĂƚŚĞŵĂƚŝŬ͍
͗ůƐŽ͕ŝĐŚǁĂƌŝŵŵĞƌŐƵƚŝŶDĂƚŚĞ͕ŵŽĐŚƚĞDĂƚŚĞŵĂƚŝŬĂƵĐŚƌĞĐŚƚŐĞƌŶĞ͕ŶŝĐŚƚ
ĂůůĞĞƌĞŝĐŚĞ͘:Ă͕ŝĐŚĨŝŶĚĞĚĂƐĂƵĐŚƐĐŚŽŶƌĞĐŚƚǁŝĐŚƚŝŐŵŝƚĚĞŶĂŚůĞŶ͘ƵĐŚŵŝƚ
ĚĞŶ<ŝŶĚĞƌŶŵĂĐŚŝĐŚĚĂƐŐĂŶnjŐĞƌŶĞ͘
/͗tĂƐŵĂĐŚĞŶ^ŝĞŵŝƚĚĞŶ<ŝŶĚĞƌŶͲͲŝŶĚĞƌŝŶƌŝĐŚƚƵŶŐŚŝĞƌ͍
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/͗hŶĚǁĂƐŵĂĐŚƚŝŚƌĚĞŶŶĚĂ͍
͗ ĂƐ ŝƐƚ ŝŵŵĞƌ ƵŶƚĞƌƐĐŚŝĞĚůŝĐŚ͕ ŵĂů ŚĂďĞŶ ǁŝƌ &ŽƌŵĞŶ͖ /ĐŚ ďĞŶĞŶŶĞ &ŽƌŵĞŶ͕
ĚŝĞ <ŝŶĚĞƌ ƐŽůůĞŶ ŵŝƌ ĚĂŶŶ ĚŝĞ &ŽƌŵĞŶ ĂƵƐ ĞŝŶĞƌ ŐƌŽƘĞŶ <ŝƐƚĞ ǀŽŶ DĂƚĞƌŝĂůŝĞŶ
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/͗tĂƐŵĞŝŶƐƚĚƵŝƐƚŶƵŶďĞƐŽŶĚĞƌƐǁŝĐŚƚŝŐ͕ĚĂŵŝƚƐŝĞŝŶĚĞƌ^ĐŚƵůĞŐƵƚDĂƚŚĞůĞƌͲ
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^ĐŚƌŝƚƚĞ ŶĂĐŚ ǀŽƌŶĞ͕ ƐŽ ĂůůƚćŐůŝĐŚĞ ŬůĞŝŶĞ ^ĂĐŚĞŶ͕ ĚĂƐƐ ƐŝĞ ĞƌƐƚ ŵĂů ćŚůĞŶ ϭ͕Ϯ͕ϯ
ŽĚĞƌĚĂƐƐƐŝĞdƌĞƉƉĞŶŚŽĐŚŐĞŚĞŶĂƐĨćŶŐƚŵĂŶũĂƐĐŚŽŶŐĂŶnjŬůĞŝŶĂŶ͘^ŽĚĂƐƐ
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͗ ŝŶ ĞŝƐƉŝĞů ǁćƌĞͲ ĚĂƐ ŝƐƚ ƐĐŚŽŶ ĂůůĞŝŶĞ͕ ǁĞŶŶ ǁŝƌ ĚĞŶ dŝƐĐŚ ĚĞĐŬĞŶ͘ ĂŶŶ
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/͗EƵƚnjƚŝŚƌĂƵĐŚŝƌŐĞŶĚǁĞůĐŚĞ>ĞƌŶƉƌŽŐƌĂŵŵĞ͍
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/͗ĐŚƚĞƐƚĚƵĚĂƌĂƵĨ͕ĚĂƐƐĚŝĞ<ŝŶĚĞƌ͙͍
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ƚŚĞ͍tĂƐǁćƌĞĨƺƌĚŝĐŚĚĂŐĂŶnjǁŝĐŚƚŝŐ͍
͗ŝĞĂŚůĞŶŬĞŶŶĞŶƐŝĞũĂŽĨƚ͕ĂďĞƌƐŝĞŬƂŶŶĞŶŵŝƚĚĞŶĂŚůĞŶŽĨƚŶŝĐŚƚDĞŶŐĞŶ
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ϯ^ĂĐŚĞŶĚĂnjƵͲǁŝĞǀŝĞůŚĂƐƚĚƵĚĂŶŶ͍͞ŝƐϱƵŶĚϲĨƵŶŬƚŝŽŶŝĞƌƚĚĂƐ͘
/͗ƵĐŚĂŚůĞŶƐĐŚƌĞŝďĞŶ͍
͗/ĐŚƐĐŚƌĞŝďĞĂƵĐŚĂŚůĞŶŵŝƚĚĞŶ<ŝŶĚĞƌŶ͘
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ƐĐŚƌĞŝďĞŶƵŶĚĚĂŶŶǀĞƌďŝŶĚĞŶƐŝĞĂƵĐŚĚŝĞĂŚůƵŶĚĚŝĞDĞŶŐĞĚĂŵŝƚ͘ďĞƌĚĂƐ
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ĚŝĞƐŝŶĚĚĂŐĂŶnjŐƵƚ͕ĚŝĞƐĞŚĞŶĚĂƐƐŽĨŽƌƚ͘ďĞƌĚŝĞŵĞŝƐƚĞŶŵƺƐƐĞŶŝŵŵĞƌǁŝĞͲ
ĚĞƌŶĂĐŚnjćŚůĞŶ͘
/͗ tĂƐ ƐŝĞŚƐƚ ĚƵ ŶŽĐŚ ǁŝĐŚƚŝŐ ŝŶ ^ŝĐŚƚ ĂƵĨ ĚĂƐ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶ͕ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬ
ŐĞŚƚũĂŶŽĐŚǁĞŝƚĞƌĂůƐćŚůĞŶƵŶĚDĞŶŐĞŶ͍
͗ :Ă͕ ĚĂŶŶ ŝƐƚ ĚĂ ĂƵĐŚ ŶŽĐŚ ĚĂƐ KƌŝĞŶƚŝĞƌĞŶ͗ ƌĞĐŚƚƐͬ ůŝŶŬƐͬ ŽďĞŶͬ ƵŶƚĞŶ͘ ĂƐ
ƺďĞŶǁŝƌĂƵĐŚŝŵŵĞƌ͕ǁĞŝůĚĂƐǀŝĞůĞŶ<ŝŶĚĞƌŶŝŵŵĞƌƐĐŚǁĞƌĨćůůƚ͘ĂƐƚĞůůĞŶǁŝƌ
ƵŶƐĚĂŶŶĂƵĨ͗ͣ^Ž͕ĚƵŐĞŚƐƚǀŽƌĚĞŵƵŶĚĚƵďŝƐƚĚĂŚŝŶƚĞƌ͞:ĂƵŶĚĚĂƐŵŝƚsŽƌͲ
ŐćŶŐĞƌ ƵŶĚEĂĐŚĨŽůŐĞƌ ŝƐƚ ĂƵĐŚ ŝŵŵĞƌ ǁŝĐŚƚŝŐ͘Ă ŚĂƚƚĞ ůĞƚnjƚĞƐ :ĂŚƌĚŝĞ ^ĐŚƵůĞ
ŐĞƐĂŐƚ͕ĚĂƐƐĚĂƐŶŽĐŚŶŝĐŚƚƐŽŐƵƚŐĞŬůĂƉƉƚŚĂƚ͘^ŽƺďĞŶǁŝƌŝŵŵĞƌ͗ĚĞƌŝƐƚǀŽƌ
Ěŝƌ͕ĂůƐŽĚĞƌsŽƌŐćŶŐĞƌ͙
/͗hŶĚǁĞůĐŚĞZƺĐŬŵĞůĚƵŶŐďĞŬŽŵŵƐƚĚƵ͕ǁŝĞĚŝĞ<ŝŶĚĞƌǀŽƌďĞƌĞŝƚĞƚƐŝŶĚ͍
͗ůƐŽ͕ďŝƐŚĞƌŚĂďĞŝĐŚŝŵŵĞƌƉŽƐŝƚŝǀĞŶƚǁŽƌƚĞŶďĞŬŽŵŵĞŶ͕ĚĂƐƐŵĞŝŶĞƌďĞŝƚ
ŐƵƚŝƐƚƵŶĚĚĂƐƐĚŝĞ<ŝŶĚĞƌŐƵƚĂƵĨĚŝĞ^ĐŚƵůĞǀŽƌďĞƌĞŝƚĞƚƐŝŶĚ͘
/͗&ƺŚůƐƚĚƵĚŝĐŚĂůƐŽďĞƐƚćƚŝŐƚ͍
͗:Ă͕ŝĐŚĨƺŚůĞŵŝĐŚďĞƐƚćƚŝŐƚƵŶĚŝĐŚĂƌďĞŝƚĞŐĞƌŶĞƐŽ͘
/͗hŶĚǁĂƐƐĂŐĞŶĚŝĞ>ĞŚƌĞƌ͕ǁŝĞŝŚƌĚŝĞ<ŝŶĚĞƌǀŽƌďĞƌĞŝƚĞŶƐŽůůƚ͍
͗ EĂ͕ ǁĂƐ ŝĐŚ ƐĐŚŽŶ ĞƌŬůćƌƚ ŚĂďĞ͕ ĚĂƐ ŵŝƚ ĚĞŵ ćŚůĞŶ ƵŶĚ ^ŝŵƵůƚĂŶĞƌĨĂƐƐĞŶ͕
ǁĞŝů͕ ĚĂ ŚĂďĞŶ ĚŝĞ <ŝŶĚĞƌ ŝŵŵĞƌ ^ĐŚǁŝĞƌŝŐŬĞŝƚĞŶ ƵŶĚ ĞďĞŶ ĚĂƐ ŵŝƚ sŽƌŐćŶŐĞƌ
ƵŶĚEĂĐŚĨŽůŐĞƌ͘
/͗tĂƐĞƌǁĂƌƚĞƐƚĚƵŶƵŶǀŽŶĚĞŶ>ĞŚƌĞƌŶ͕ǁŝĞĚŝĞĚĞŶhŶƚĞƌƌŝĐŚƚĂŶƐĐŚůƵƐƐĨćŚŝŐ
ŐĞƐƚĂůƚĞŶƐŽůůƚĞŶ͍
͗ŝŐĞŶƚůŝĐŚ͕ŝĐŚǁĞŝƘŶŝĐŚƚƐŽŐĞŶĂƵ͘sŝĞůůĞŝĐŚƚ͕ĚĂƐƐƐŝĞǀŝĞůƉƌĂŬƚŝƐĐŚƺďĞŶ͕ƐŽ
ĚĂƐƐĚŝĞ<ŝŶĚĞƌĂƵƐƉƌŽďŝĞƌĞŶŬƂŶŶĞŶ͕ǁŝĞĂƵĐŚŚŝĞƌŝŵ<ŝŶĚĞƌŐĂƌƚĞŶ͘hŶĚĚĂŶŶ
ŚĂďĞŶĚŝĞũĂŝŚƌĞŶZĂŚŵĞŶƉůĂŶ͘
/͗<ĞŶŶƐƚĚƵĚĞŶZĂŚŵĞŶƉůĂŶĨƺƌĚŝĞ'ƌƵŶĚƐĐŚƵůĞ͍
͗EĞŝŶ͕ĚĞŶŬĞŶŶDzŝĐŚŶŝĐŚƚ͘
ϴϭ
/͗hŶĚǁĞŝƘƚĚƵ͕ǁŝĞĚŝĞ>ĞŚƌĞƌĚĞŶhŶƚĞƌƌŝĐŚƚŐĞƐƚĂůƚĞŶ͍
͗ƵĐŚŶŝĐŚƚ͕ĚĂŚĂďĞŝĐŚŬĞŝŶĞŚŶƵŶŐ͘ďĞƌǁŝƌŐĞŚĞŶŵŝƚĚĞŶ<ŝŶĚĞƌŶĞŝŶŵĂů
ŝŶĚŝĞ^ĐŚƵůĞ͕ĚĂŵĂĐŚĞŶǁŝƌĚĂŶŶnjǁĞŝ^ƚƵŶĚĞŶŵŝƚ͕ĂďĞƌĚĂƐŝƐƚŝŶĚĞƌĚƌŝƚƚĞŶ
ŽĚĞƌǀŝĞƌƚĞŶ<ůĂƐƐĞ͘
/͗tĂŶŶŝƐƚĚĂƐ͍
͗EĂ͕ŝŵŵĞƌƐŽŝŵDĂŝŽĚĞƌ:ƵŶŝ͕ďĞǀŽƌƐŝĞĚĂŶŶŝŵƵŐƵƐƚnjƵƌ^ĐŚƵůĞŬŽŵŵĞŶ͘
ĂŚĂďĞŶĚŝĞ<ŝŶĚĞƌĚŝĞ^ĐŚƵůĞƐĐŚŽŶŵĂůŐĞƐĞŚĞŶ͘ĂƐŵĂĐŚĞŶĚŝĞŐĂŶnjŐĞƌŶĞ͘
EĂ͕ƵŶĚĚĂŶŶŚĂďĞŶǁŝƌŝŵ,ĞƌďƐƚ͕ǁĞŶŶĚŝĞ<ŝŶĚĞƌƐĐŚŽŶĞŝŶƉĂĂƌtŽĐŚĞŶŝŶ
ĚĞƌ^ĐŚƵůĞƐŝŶĚ͕ŶŽĐŚĞŝŶĞ,ŽƐƉŝƚĂƚŝŽŶ͘ĂŬƂŶŶĞŶǁŝƌĚĂŶŶƐĞŚĞŶ͕ǁĂƐƵŶƐĞƌĞ
<ŝŶĚĞƌƐĐŚŽŶŬƂŶŶĞŶƵŶĚǁŝĞƐŝĞŝŶĚĞƌ^ĐŚƵůĞƐŽƐŝŶĚ͕ǁĂƐƐŝĞĚĂŵĂĐŚĞŶ͘
/͗ŝĞƐĞ,ŽƐƉŝƚĂƚŝŽŶŝƐƚǁĞƌƚǀŽůůĨƺƌĚŝĐŚƵŶĚŬŽŵŵƚĚĂƐǀŽŶĚĞŶ>ĞŚƌĞƌŶ͍
͗ /ĐŚ ĨŝŶĚĞ ĚĂƐ ŐĂŶnj ƚŽůů͕ ĚĂ ƐĞŚĞ ŝĐŚ͕ ǁŝĞ ĞƐ ŝŚŶĞŶ ƐŽ ŐĞŚƚ͘ ďĞƌ ĚĂƐ ŝƐƚ ŶŽĐŚ
ŶŝĐŚƚƐŽůĂŶŐĞƐŽ͕ƵŶĚĚĂŶŶŶƵƌ͕ǁĞŝůǁŝƌƌnjŝĞŚĞƌƵŶƐĚĂƐŐĞǁƺŶƐĐŚƚŚĂďĞŶ͘tŝƌ
ǁŽůůƚĞŶƐĞŚĞŶ͕ǁŝĞĚĂƐŝŶĚĞƌ^ĐŚƵůĞŵŝƚĚĞŶ<ŝŶĚĞƌŶǁĞŝƚĞƌŐĞŚƚ͘
/͗ƵĞƌůĞďƐƚĚŝĞ<ŝŶĚĞƌŚŝĞƌŝŶĚĞƌ<ŝƚĂƵŶĚŬĞŶŶƐƚŝŚƌĞŶŶƚǁŝĐŬůƵŶŐƐƐƚĂŶĚ͕ŝŚƌĞ
^ƚćƌŬĞŶ ƵŶĚ ^ĐŚǁćĐŚĞŶ͘ tŝĞ ŐŝďƐƚ ĚƵĚĞŝŶĞ ƌĨĂŚƌƵŶŐĞŶ ĂŶĚŝĞ >ĞŚƌĞƌǁĞŝƚĞƌ͍
tŝĞƚĂƵƐĐŚƚŝŚƌ/ŶĨŽƌŵĂƚŝŽŶĞŶĂƵƐ͍
͗ŝŐĞŶƚůŝĐŚŶƵƌŝŶ'ĞƐƉƌćĐŚĞŶ͘ĂŝƐƚĚĂŶŶĚŝĞƵƐĂŵŵĞŶŬƵŶĨƚ͕ǁŽǁŝƌŵŝƚĚĞŶ
>ĞŚƌĞƌŶ ĚŝĞ <ůĂƐƐĞŶnjƵƐĂŵŵĞŶƐĞƚnjƵŶŐ ďĞƐƉƌĞĐŚĞŶ͘ Ă ƌĞĚĞŶ ǁŝƌ ĚĂŶŶ ĚĂƌƺďĞƌ͕
ǁĞƌĂŵďĞƐƚĞŶnjƵƐĂŵŵĞŶƉĂƐƐƚ͘hŶĚĚĂŶŶƐŝŶĚĚĂĚŝĞĞƐƵĐŚĞŝŶĚĞƌ^ĐŚƵůĞ͕ǁŝĞ
ŝĐŚǀŽƌŚŝŶƐĐŚŽŶŐĞƐĂŐƚŚĂďĞ͘DĂŶĐŚŵĂůŬŽŵŵƚŵĂŶĂƵĐŚƐŽŵŝƚĞŝŶĞŵ>ĞŚƌĞƌ
ŝŶƐ'ĞƐƉƌćĐŚ͕ǁŝƌŚĂďĞŶũĂĚĞŶ,ŽƌƚŚŝĞƌƵŶĚĚĂŚĂďĞŶǁŝƌũĂŵĂŶĐŚŵĂůŵŝƚĚĞŶ
>ĞŚƌĞƌŶnjƵƚƵŶ͘
/͗ĂƐŚĞŝƘƚ͕ŶƵƌĚƵƌĐŚ'ĞƐƉƌćĐŚĞ͍
͗:Ă͕ĞŝŐĞŶƚůŝĐŚŶƵƌ'ĞƐƉƌćĐŚĞ͘
/͗hŶĚŝƐƚĚĂƐĂƵƐƌĞŝĐŚĞŶĚ͕ƐŽǁŝĞĚĂƐũĞƚnjƚůćƵĨƚ͍
͗:Ă͕ĚĂƐĨŝŶĚĞŝĐŚ͕ƌĞŝĐŚƚƐŽ͘
/͗ƵƐĂŐƚĞƐƚƐĐŚŽŶ͕ĚĂƐƐĚŝĞ>ĞŚƌĞƌĚĞŝŶĞƌďĞŝƚŝŵŵĞƌůŽďĞŶ͕ĚĂƐŐƵƚĨŝŶĚĞŶ͕ǁĂƐ
ĚƵƐŽŵĂĐŚƐƚ͘tŝĞĨŝŶĚĞƐƚĚƵĚĞŝŶĞƌďĞŝƚĂůƐƌnjŝĞŚĞƌŝŶĚĞƌƂĨĨĞŶƚůŝĐŚĞŶ^ŝĐŚƚ
ŐĞĂĐŚƚĞƚ͍
ϴϮ
͗ĐŚ͕ĚŝĞŵĞŝŶĞŶ͕ǁŝƌƌnjŝĞŚĞƌƐƉŝĞůĞŶĚŽĐŚďůŽƘŵŝƚĚĞŶ<ŝŶĚĞƌŶ͘>ĞƌŶĞŶĨćŶŐƚ
ĚŽĐŚĞƌƐƚŝŶĚĞƌ^ĐŚƵůĞĂŶ͘ĂďĞŝŵĂĐŚĞŶǁŝƌŚŝĞƌĚŝĞsŽƌĂƌďĞŝƚ͘tĞŶŶǁŝƌŶŝĐŚƚ
ŽƌĚĞŶƚůŝĐŚĂƌďĞŝƚĞŶ͕ŬƂŶŶĞŶĚŝĞ>ĞŚƌĞƌĂƵĐŚŶŝĐŚƚŵŝƚĚĞŶ<ŝŶĚĞƌŶĂƌďĞŝƚĞŶ͘ďĞƌ
ƵŶƐĞƌĞ sŽƌĂƌďĞŝƚ ǁŝƌĚ ŶŝĐŚƚ ŐĞƐĞŚĞŶ͘ ůƐŽ͕ ŝĐŚ ĨŝŶĚĞ͕ ĚĂƐ ǁŝƌĚ ŶŝĐŚƚ ŐĞŶƵŐ ŐĞͲ
ǁƺƌĚŝŐƚ͘
/͗ hŵ ŶŽĐŚŵĂů ĂƵĨ ĚĂƐ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬůĞƌŶĞŶ njƵƌƺĐŬnjƵŬŽŵŵĞŶ͕ ǁĂƐ ŵĞŝŶƐƚ ĚƵ͕
ŬƂŶŶƚĞŐĞćŶĚĞƌƚǁĞƌĚĞŶ͕ĚĂŵŝƚĚŝĞŶƐĐŚůƵƐƐĨćŚŝŐŬĞŝƚǀĞƌďĞƐƐĞƌƚǁŝƌĚ͍
͗/ĐŚǁĞŝƘŶŝĐŚƚ͕ŚĂďĚĂŬĞŝŶĞ/ĚĞĞ͘/ĐŚĨŝŶĚĞ͕ǁŝƌďĞŬŽŵŵĞŶnjƵǁĞŶŝŐZƺĐŬŵĞůͲ
ĚƵŶŐǀŽŶĚĞŶ>ĞŚƌĞƌŶ͕ǁĂƐĚŝĞĞƌǁĂƌƚĞŶ͘ĂƐƐĚŝĞƵŶƐƐĂŐĞŶ͕ǁĂƐǁŝƌŶŽĐŚŵĞŚƌ
ƺďĞŶŵƺƐƐĞŶ͘
/͗^ĂŐĞŶĚŝĞ>ĞŚƌĞƌĚĂŶŝĐŚƚƐ͍
͗ EĞŝŶ͕ ǀŽƌ ĞŝŶ ƉĂĂƌ :ĂŚƌĞŶ ŚĂďĞŶ ĚŝĞ ŵĂů ǁĂƐ ŐĞƐĂŐƚ͕ ĂďĞƌ ũĞƚnjƚ ƐĐŚŽŶ ůĂŶŐĞ
ŶŝĐŚƚŵĞŚƌ͘
/͗tĞŶŶĚƵĚĂŶŶŶŝĐŚƚƐŵĞŚƌĚĂnjƵƐĂŐĞŶŵƂĐŚƚĞƐƚďĞĚĂŶŬĞŝĐŚŵŝĐŚďĞŝĚŝƌ͘
ϴϯ
–‡”˜‹‡™‡Š”‡”‹
/͗ƌƐƚĞŝŶŵĂůŵƂĐŚƚĞŝĐŚ^ŝĞĨƌĂŐĞŶ͕ǁŝĞĂůƚ^ŝĞƐŝŶĚƵŶĚǁŝĞůĂŶŐĞ^ŝĞƐĐŚŽŶĂůƐ
>ĞŚƌĞƌĂƌďĞŝƚĞŶ͍
>͗/ĐŚĂƌďĞŝƚĞƐĞŝƚϭϵϴϭƵŶĚďŝŶϱϰ:ĂŚƌĞĂůƚ͘
/͗hŶĚǁĞůĐŚĞƵƐďŝůĚƵŶŐŚĂďĞŶ^ŝĞ͍
>͗&ƺƌĚĞŶ'ƌƵŶĚƐĐŚƵůďĞƌĞŝĐŚ͘
/͗Ɛ ŐĞŚƚ ũĂ ŝŶ ĚŝĞƐĞƌ ƌďĞŝƚ Ƶŵ DĂƚŚĞŵĂƚŝŬ͘ tŝĞ ŝƐƚ /ŚƌĞ ĞŝŐĞŶĞ ŝŶƐƚĞůůƵŶŐ njƵ
DĂƚŚĞ͍
>͗ůƐŽ͕DĂƚŚĞŵĂƚŝŬĞƌĂĐŚƚĞŝĐŚĂůƐƐĞŚƌǁŝĐŚƚŝŐƵŶĚĂůƐ<ŝŶĚŚĂďĞŝĐŚDĂƚŚĞŐĞͲ
ůŝĞďƚ͕ĂůƐŽĚĂƐǁĂƌƐŽĞŝŶ&ĂĐŚ͕ǁŽŝĐŚŵĞŝŶĞ^ƚćƌŬĞŶŚĂƚƚĞ͘
/͗hŶĚǁŝĞƐĞŚĞŶ^ŝĞĚĂƐũĞƚnjƚĨƺƌĚŝĞ<ŝŶĚĞƌ͍
>͗&ƺƌĚŝĞ<ŝŶĚĞƌĚĞŶŬĞŝĐŚŵĂů͕ĚĂƐƐĞƐƐĞŚƌǁŝĐŚƚŝŐŝƐƚ͘'ĞƌĂĚĞĂƵĐŚĨƺƌĚŝĞǁĞŝͲ
ƚĞƌĞŶƚǁŝĐŬůƵŶŐ͘DĂƚŚĞŵĂƚŝŬǁŝƌũĂĞŝŐĞŶƚůŝĐŚƺďĞƌĂůůŐĞďƌĂƵĐŚƚ͘
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ůĞ͍
o ƵĨƌŝĞĚĞŶƐƚĞůůĞŶĚ
o hŶnjƵƌĞŝĐŚĞŶĚ
o ŝŶƵƐƚĂƵƐĐŚĨŝŶĚĞƚŶŝĐŚƚƐƚĂƚƚ
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o WŽƌƚĨŽůŝŽ
o ŝŶnjĞůŐĞƐƉƌćĐŚĞ
o 'ƌƵƉƉĞŶŐĞƐƉƌćĐŚĞ
o ^ĐŚƌŝĨƚůŝĐŚĞŽŬƵŵĞŶƚĂƚŝŽŶĞŶ
o ^ŽŶƐƚŝŐĞƐͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺͺ
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o :Ă
o 'ĞŚƚƐŽ
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o EĞŝŶ
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ƵŶĚĂƵƐƐĐŚůŝĞƘůŝĐŚƵŶƚĞƌEƵƚnjƵŶŐĚĞƌǀĞƌnjĞŝĐŚŶĞƚĞŶYƵĞůůĞŶĂŶŐĞĨĞƌƚŝŐƚƵŶĚĚŝĞ
ĂŶŐĞŐĞďĞŶĞŶ ,ŝůĨƐŵŝƚƚĞů ďĞŶƵƚnjƚ ŚĂďĞ͘ ůůĞ YƵĞůůĞŶ͕ ĚŝĞ ŝĐŚ ǁƂƌƚůŝĐŚ ŽĚĞƌ ƐŝŶŶͲ
ŚĂĨƚĞŶƚŶŽŵŵĞŶŚĂďĞ͕ǁƵƌĚĞŶĚƵƌĐŚŵŝĐŚŝŵdĞdžƚŬĞŶŶƚůŝĐŚŐĞŵĂĐŚƚƵŶĚǀĞƌͲ
ǁĞŝƐĞŶ ĂƵĨ ĚŝĞ ŝŵ ĞŶƚƐƉƌĞĐŚĞŶĚĞŶ sĞƌnjĞŝĐŚŶŝƐ ŶŽƚŝĞƌƚĞŶ >ŝƚĞƌĂƚƵƌĂŶŐĂďĞŶ ƵŶĚ
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ChapmanBlack Praktikum in London