武者リサーチコメンタリー 2009 年 7 月 14 日ストラテジーブレティン「偽りの夜明け」論の誤り、株価上昇トレンドは続く (1)「回復の挫折」は調整の口実株式会社武者リサーチ代表日米株式市場は 6 月の高値以降ほぼ 10%の反落となり、再び悲観論が台頭している。3 月のボトムが大底ではなく、金融危機も未だ最悪期を過ぎていないという観測が大きくなっている。5 月の失業率に対する失望、順調に上昇していた ISM 新規受注が小幅低下したことなどがその理由としてクローズアップされた。武者陵司代表電話 (03) 5408-6818 直通電話 (03) 5408-6821 [email protected] www.musha.co.jp しかし景気回復トレンドの挫折という観測は、誇張というほかない。IMF が 2009 年、 2010 年の経済見通しを上方修正するなど、エコノミストは軒並み 2009 年以降の予測を上方修正している。2009 年いっぱいマイナス成長というエコノミストのコンセンサスは 2009 年後半にはプラスに転ずると見方に転換した。結論ありきの悲観論また回復モメンタムの頓挫により、追加対策が必要とのコメントが流布されたが、その報道も信憑性に乏しい。第 2 弾の景気刺激策が必要とのコメントの発信源と伝えられたローラ・タイソン米大統領経済顧問はその必要性は「時期尚早」と否定した。また、7 月 10－12 日のウォールストリートジャーナル紙は追加対策の必要性アンケートを 51 エコノミストに対して行い、43 人が不必要、必要との回答は 8 人にとどまった、と伝えた。大半のエコノミストはガイトナー財務長官の「7870 億ドルの景気対策の最大の効果は 2009 年後半に現れる」とのコメントに同意している。回復にネガティブな論者は、以前からの悲観シナリオ信奉者であることに留意されたい。3 月の暴落時点でも株価に悲観的であった人が、株価が 3、4 割も上昇した後になって強気に転ずることなど、できるわけはない。 1～3 月にクレジット市場、株式市場、商品市場で極端なリスク回避姿勢の転換が起こり、 3～6 月と社債も株式も商品も大幅上昇を見せた。世界株式の時価総額は 3 月安値の 26 兆ドルから 6 月ピークには 37 兆ドルまで 4 割以上の大幅上昇となった。直近ではその高値から 2 兆ドル 5%強のセットバックとなっている。原油価格の調整も同様。「偽りの夜明け」説はテクニカル調整の口実として使われたに過ぎないのではないか。 (2)今回金融危機はなぜ 100 年に一度の津波だったのかブラックマンデーと同質の原因『株価は景気実態を映す鏡である』と言う常識は正しいとは言えないのではないか。確かに株価は景気に先行して動くが、逆は真ならずで、株価が大きく動いたからと言って、必ずしも景気が変化するとは限らない。株価は景気とは別の売り方と買い方とのバランス、つまり需給要因によって大きく動くことがある。たとえば 1987 年の米国ブラックマンデーの時には一日でダウ指数は 23%下落した。すわ大恐慌の再来か、と皆が身構えたが、実際は不況にすら落ち込まず、株価は 2 年足らずで元に戻った。後で考えればあれほどのパニックが起きなければならない、実体経済上の必然性はなかったと言える。ブラックマンデーの株価大暴落がおきたのは、当時導入され始めた｢ポートフォリオ・インシュアランス｣という株価保険が、全く機能しないどころか、株価下落の悪循環をもたらしたためである。保険が安心を与えてくれるのではなく、恐怖を与えたのであるから、これはパニックになって当然であったといえる。保険に裏切られた衝撃 2008 年の大暴落も類似した側面がある。今回の保険はモノライン保険や CDS(クレジッ〒105-0021 東京都港区東新橋 2-18-3 ルネパルティーレ汐留 901 武者リサーチコメンタリート・デフォルト・スワップ)と称する金融工学を駆使した破綻リスクを回避する技術であった。クレジット市場全体を覆った 100%安心のメンタリティーが、リスクを買ってくれていた保険会社や投資家が時価会計、銀行自己資本規制などの制度改正と共振し、一斉に売りに回ったことによって、今度は 100%裏切られた。全世界の金融市場で、阿鼻叫喚の市場崩壊が起きたのである。需給悪で壊れた市場と経済は需給復元で立ち直る株価の変化を大げさに取り上げすぎないことが、肝要という、ブラックマンデーの教訓は、現在にも当てはまるのではないだろうか。市場からは買い手がいなくなったという極端な資金需給悪化で壊れた市場は、資金需給の復元で立ち直る。そして証券市場の正常化が、今度は急激に収縮した実体経済を V 字型で復活させる。そうしたマイナスのサプライズの行き過ぎが、プラスのサプライズの好循環に火をつけるという可能性もあるのではないか。市場心理は大暴落の結果「非理性的熱狂」ならぬ「非理性的恐怖心」に支配されている。しかし実は暴落の真犯人が実体経済ではないと判明したとき、逆のうれしいパニックが起きる、つまり株価が V 字型の上昇を見せる、その可能性を排除すべき論理は見当たらない。著作権表示©2009 株式会社武者リサーチ本書で言及されている意見、推定、見通しは、本書の日付時点における武者リサーチの判断に基づいたものです。本書中の情報は、武者リサーチにおいて信頼できると考える情報源に基づいて作成していますが、武リサーチは本書中の情報・意見等の公正性、正確性、妥当性、完全性等を明示的にも、黙示的にも一切保証するものではありません。かかる情報・意見等に依拠したことにより生じる一切の損害について、武者リサーチは一切責任を負いません。本書中の分析・意見等は、その前提が変更された場合には、変更が必要となる性質を含んでいます。本書中の分析・意見等は、金融商品、クレジット、通貨レート、金利レート、その他市場・経済の動向について、表明・保証するものではありません。また、過去の業績が必ずしも将来の結果を示唆するものではありません。本書中の情報・意見等が、今後修正・変更されたとしても、武者リサーチは当該情報・意見等を改定する義務や、これを通知する義務を負うものではありません。貴社が本書中に記載された投資、財務、法律、税務、会計上の問題・リスク等を検討するに当っては、貴社において取引の内容を確実に理解するための措置を講じ、別途貴社自身の専門家・アドバイザー等にご相談されることを強くお勧めいたします。本書は、武者リサーチからの金融商品・証券等の引受又は購入の申込又は勧誘を構成するものではなく、公式又は非公式な取引条件の確認を行うものではありません。本書および本書中の情報は秘密であり、武者リサーチの文書による事前の同意がない限り、その全部又は一部をコピーすることや、配布することはできません。