Research News Düsseldorf

14. April 2017
Finanzmärkte: Rückblick
Renten
Aktien
Währung
Renditen tendieren wieder nach unten
Die Konjunkturdaten weltweit verbessern sich
weiterhin stetig, es wird immer offensichtlicher,
dass der Zinssenkungszyklus global zu Ende
gegangen ist. Doch an den Rentenmärkten ist
davon wenig zu erkennen. Trotz der jüngsten
US-Zinsanhebung sind die Renditen an den Anleihemärkten in den USA und auch anderswo
gefallen. Die deutschen Renditen drohen inzwischen aus ihrer Trading Range zwischen 0,200,50% nach unten herauszufallen. Erklärt wird
diese Entwicklung vor allem mit den vielen
politischen Unsicherheiten (vgl. hierzu: S. 2.-3).
Ohne Schwung auf hohem Niveau
Seit rund 14 Tagen sind die Auftriebskräfte an
den Aktienbörsen erlahmt. Das ist wegen den
vielen günstigen Konjunkturdaten etwas verwunderlich. Die Erklärung, die Trump’sche
Außen- und Wirtschaftspolitik ist unberechenbar sowie der Verweis auf weitere politische
Risiken erscheint uns dürftig. Wir vermuten
vielmehr, dass sich unter den Analysten und
Ökonomen etwas Ratlosigkeit breit macht,
nachdem die Konsequenzen vom Brexit-Votum
und dem Ausgang der US-Präsidentschaftswahl
so falsch eingeschätzt wurden.
Der EUR kann immer noch unter USD/EUR
1,05 sinken
Im ersten Quartal 2015 stand der Euro zum
USD bereits so niedrig wie aktuell. Dazwischen
gab es ein wildes Auf und Ab, wobei der Abwärtstrend weiterhin Fortbestand hat. Gemäß
den Äußerungen der Notenbanker auf beiden
Seiten des Atlantiks hat der USD weiter Aufwertungspotenzial, denn die US-FED will in
diesem Jahr die Zinsen noch mindestens zweimal anheben, wogegen die EZB bis weit in das
nächste Jahr unverändert an der Ausrichtung
ihrer Geldpolitik festhalten dürfte.
Bund-Rendite 10J (12.04.2017):0,20% (Vorwoche: 0,23)
DAX (12.04.2017): 12.129 (Vorwoche: 12.225)
EUR/USD (12.04.2017.): 1,06 (Vorwoche: 1,06)
0,60
-0,50
0,50
-0,55
-0,60
0,40
-0,65
0,30
-0,70
0,20
-0,75
0,10
-0,80
-0,85
0,00
-0,90
-0,10
12.400
12.400
12.000
12.000
11.600
11.600
11.200
11.200
10.800
10.800
10.400
10.400
1,10
1.300
1,08
1.250
1,06
1.200
1,04
1.150
-0,95
-0,20
12/Jan
-1,00
03/Feb
27/Feb
Bund Rendite 10 J, %
21/Mrz
10.000
12/Jan
12/Apr
Bund Rendite 2J, % (rechte Achse)
10.000
03/Feb
27/Feb
DAX
21/Mrz
1,02
12/Jan
12/Apr
1.100
03/Feb
DAX, 200-Tage-Durchschnitt
27/Feb
EUR/USD
21/Mrz
12/Apr
Goldpreis in USD (rechte Achse)
Quelle für alle Charts: Bloomberg, Stand: 12.04.2017
Finanzmärkte: Ausblick
Wic ht ige D a t e nv e rö f f e nt lic hunge n f ür die k o m m e nde n 14 T a ge
Wer liegt falsch: Zinsen fallen und Aktien steigen?
Ei g e n e S c h ä t z u n g
L e t z t e r We r t
12500
4,00
und China
106%USA
-1,5/16,59
- USA: Frühindikat oren (März), gg. Vm., in %:
5,00
10500
0,2
0,6
3,00
2,00
- USA: Verbraucherpreise (Feb) gg.Vj., in %:
2,6
2,7
8500
1,00
6500
0,00
-1,00
Eurozone
- DEU: If o-Konjunkt urklima (Apr):
4500
04 /0 7
111,0
04 /0 9
04 /1 1
Deut sc hland: 10 J Rendit e
- EU: Verbraucherpreise (Mär), gg.Vj., in %:
1,5
04 /1 3
04 /1 5
04 /1 7
112,3
2,0
DAX -A kt ienindex (rechte Seite)
Quelle für Tabelle und Chart: Bloomberg, Targobank Stand: 12.04.2017
Historische Wertentwicklungen & Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für eine zukünftige Werteentwicklung
Kurzfristige Markt-Einschätzung:
Die Renditen fallen und die Aktienmärkte steigen. Das galt bis vor kurzem noch als eine „gesunde“ Entwicklung. Ist diese Einschätzung aber immer noch
gültig? In den USA werden inzwischen die Zinsen angehoben und auch die EZB legt geldpolitisch nicht mehr nach – eher schon im Gegenteil. Schließlich
fährt sie seit April ihr Rentenankaufsprogramm vorsichtig zurück. In einem solchen Umfeld ist eigentlich kein Platz mehr für fallende Zinsen und Renditen.
Das gilt umso mehr, weil weltweit die konjunkturellen Stimmungsindikatoren nach oben zeigen und sich gleichzeitig auch wieder etwas Preisdruck bemerkbar macht. Wir sehen hier Risiken für den Aktienmarkt. In der Vergangenheit hat sich die Entwicklung an den Rentenmärkten mit aller Regelmäßigkeit als
wegweisend herausgestellt. Deshalb sind für die Aktienmärkte jetzt vor allem stabile Konjunkturdaten besonders wichtig. Aufkommende Zweifel an der der
Erholung der Weltkonjunktur, massive Bedenken an den „Trumponomics“, also dem wirtschaftlichen Reformprogramm der US-Regierung, sowie wieder
zunehmende geopolitische Risiken (Türkei / Syrien / Nord-Korea) können den Aktienmarkt ins Straucheln bringen und die Rentenmärkte – aber nur die „Sicheren Häfen“ – haussieren lassen (siehe hierzu S.: 2-3).
Seite 2
,
Aktienmärkte: Aktienhausse und trotzdem fast nur Risiken
Die Weltkonjunktur hat Fahrt aufgenommen. Daran besteht inzwischen
kein Zweifel mehr. Die Wirtschaftsdaten aus den USA, Europa und den
Emerging Markets zeigen im Vergleich zum Vorjahr alle eine Beschleunigung auf. Und auch im kommenden Jahr soll es nochmals aufwärtsgehen. Das scheinen die Einkaufsmanagerindikatoren zu belegen. Diese
sagen bekanntlich etwas über die zukünftige Entwicklung auf. Auch sie
weisen für alle große Regionen nach oben (Chart 1). Vor allem liegen
sie über der Marke von 50 Punkten; diese stellt bekanntlich in der Interpretation dieser Indizes die Trennungslinie zwischen Wachstumsbeschleunigung und –verlangsamung dar. Aber es sind nicht nur die Einkaufsmanagerindikatoren, die in die Besser-Richtung zeigen, auch die
anhaltende Verbesserung der OECD-Indikatoren unterstützt den positiven Ausblick. Ähnliches gilt für viele prominente nationale Stimmungsindizes, wie in Deutschland z.B. der Ifo-Index, die vielen Investoren begrifflich näher sind als die eher abstrakten, aber an den Finanzmärkten
sehr beachteten Einkaufsmanager- und OECD-Indikatoren.
Die Erwartung auf eine positive Konjunkturentwicklung wirkt vergleichsweise sehr robust. Der gescheiterte Versuch des neuen USPräsidenten Obamacare abzulösen, gibt hierfür einen ersten Anhaltspunkt. Seine Pleite hat an der positiven Konjunktur-Einschätzung bislang nichts verändert. Denn der gescheiterte Versuch, sein eigenes
Konzept für eine allgemeine Krankenversicherung durchzubringen, hätte die Bedenken über die Inkompetenz der neuen US-Administration in
wirtschaftlichen Fragen, die eh schon vorhanden sind, nochmals massiv
steigern können. Aber genau das ist nicht zu beobachten.
(1) Konjunktur: Stimmung verbessert sich weltweit
65
65
60
60
55
55
50
50
45
45
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72% 8,27/3,88
35
30
Apr/07
Apr/09
Apr/11
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35
30
Apr/17
Apr/15
Jahr
USA - Einkaufsmanagerindex
Eurozone - Einkaufsmanagerindex
China - Einkaufsmanagerindex
(2) Aktienmärkte: In welche Richtung soll es gehen? Selbst
innerhalb eines Bankhauses ist alles dabei
14.000
72% 8,27/11,07
12.000
10.000
8.000
Aber was sind die Gründe für die große Skepsis? In der Liste der Risiken
spielt die US-Notenbank (FED) eine wichtige Rolle. Denn ein zentrales
Argument lautet, dass eine anhaltende Serie von Zinserhöhungen sich
negativ auf die Aktienmärkte auswirken könnte. So haben Analysten
u.a. gezeigt, dass sich die Aktienmärkte, insbesondere der US-Markt,
nach drei oder mehr Zinsschritten unterdurchschnittlich entwickelt –
und jetzt hatten wir gerade den dritten US-Zinsschritt. Es muss aber
wirklich gefragt werden, ob die aktuelle Notenbankpolitik mit den historischen Mustern überhaupt verglichen werden kann. Zum einen
kommt der Zinssatz von null Prozent (Chart 3). Zum anderen hat die USNotenbank eine Zeitspanne von Dezember 2015 bis zum April 2017 gebraucht, um diese drei Zinsschritten durchzuwinken. Sie haben den USleitzins jetzt auf ein Prozent nach oben geschleust. Aber was impliziert
dieses Zinsniveau? Historisch gesehen ist es immer noch sehr niedrig.
6.000
4.000
2.000
0
Apr/07
Apr/09
Apr/11
Apr/13
Apr/15
Apr/17
Jahr
DAX - Aktienindex
(3) Das Argument mit der Fed
25
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72% 8,27/18,25
15
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10
10
5
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04/71
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12/74
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12/85 08/89
04/93
US-Leitzins seit 1971
12/96
08/00
04/04
12/07
08/11
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US-Leitzins: Mittelwert
Historische Wertentwicklungen & Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für eine zukünftige Werteentwicklung
Quelle für Charts: Bloomberg, TARGOBANK, Stand:.12.04.2017
Aber trotz dieser allgemein eher günstigen Grundstimmung sind die
meisten Analysten und Ökonomen für die Finanzmärkte, insbesondere
für die Aktienmärkte, skeptisch gestimmt. Im Großen und Ganzen trauen diese z.B. dem DAX in diesem Jahr einen Zuwachs von nur rund500
Punkten zu. Das entspräche einem Indexziel zum Jahresende von ca.
12.000 Punkten. Nach vier Monaten aber liegt der DAX bereits 200
Punkte darüber. Wie unsicher oder verworren die Lage beurteilt wird,
zeigt sich an der Einschätzung einer großen deutschen Bank. Ihren Privatkunden empfiehlt sie ein Investment in Aktien, bei ihren institutionellen Kunden, z.B. Banken und Versicherungen, ist sie skeptisch (Chart
2). Auf Anfrage erklärt sie diese eher selten vorkommende Konstellation, in einem Haus unterschiedliche Meinungen zu vertreten, mit verschiedenen Anlagehorizonten.
Seite 3
Fortsetzung: Aktienmärkte: Aktienhausse und trotzdem fast nur Risiken
…
Natürlich
(DAX) kann eingewendet werden, dass wir im Schaubild 3 lediglich die nominalen Zinsen betrachten und nicht die realen. Aber
auch unter diesem Gesichtspunkt sind die US-Zinsen ausgesprochen niedrig. Denn real bewegen diese sich bei fast minus zwei Prozent, das ist rekordverdächtig.
Das nächste große Thema ist die niedrige Volatilität, also die
Schwankungsanfälligkeit, der globalen Finanzmärkte im Vergleich
zu der großen politischen Unsicherheit (Chart 4). Damit ist u.a. die
Unerfahrenheit von Trump in politischen und diplomatischen Dingen gemeint, aber dazu gehört auch der Hinweis auf die unbekannten Folgen der Brexit-Verhandlungen sowie die Risiken, die mit der
französischen Präsidentschaftswahl verbunden sind. Normalerweise haben die politischen Risiken einen Einfluss auf die Finanzmärkte, aber aktuell scheinbar nicht. Wir können das nachvollziehen. Das Brexit-Votum hat bisher der Weltwirtschaft keinen großen
Schaden gebracht, und auch der Ausgang der Wahlen in den Niederlanden, bei den Wilders der große Verlierer war, hat untermauert, wie stark die Bürger im Euroraum den Euro letztendlich bejahen. Möglicherweise ist es umgekehrt: Die politischen Risiken sind
zu hoch bewertet.
Aber auch die eingangs beschriebenen Stimmungsindikatoren werden in ihrer Aussagekraft bezweifelt. Viele Analysten haben die Befürchtung, dass der US-Präsident Trump nur schwierig seine Trumponomics, also seine Wirtschaftsreformen politisch durchsetzen
kann. Das kann zu Enttäuschungen führen; dementsprechend
müssten die Erwartungen zurückgeschraubt werden. Weil die Analysten genau das erwarten, ohne es explizit zu sagen, sprechen sie
in diesem Zusammenhang von einem irrationalen Überschwang
und verweisen auf die zunehmende Diskrepanz zwischen Stimmungsindikatoren und harten Fakten (Chart 5). Aber Stimmungsindikatoren haben in aller Regel einen Vorlauf vor den realen Daten.
Das ist völlig normal und wenn sie aktuell über den harten Fakten
liegen und das fast überall auf der Welt, lässt diese Konstellation
uns eher einen Konjunkturaufschwung als einen Absturz erwarten.
70
350
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04/17
VIX: Index zur Messung der Volatiltät von US-Aktien
Globale politische Unsicherheit, BIP-gewichtet (rechte Achse)
(5) USA: Die Stimmung ist besser als die wirtschaftliche Lage,
doch ist sie das nicht immer am Anfang eines Aufschwungs?
10
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5
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Apr/07
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Apr/13
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Apr/17
USA - Industrieproduktion gg. Vj., in %
USA - Einkaufsmanagerindex (Unternehmensstimmung) (rechte Achse)
(6) Finanzmärkte: Ihre Bewegungen wirken nicht abgestimmt
13.000
5
4
72 8,27/18,25
11.000
3
9.000
2
7.000
1
5.000
Die davor vorgestellten Risiken halten wir für überschaubar und
nicht so bedrohlich. Wir müssen sie allerdings weiter im Auge behalten. Was uns insgesamt aber von einem Aktienengagement weiterhin nicht abrücken lässt, ist die große Skepsis und Sorge, von der
die anziehenden Aktienmärkte begleitet werden. Weil gerade von
Euphorie nichts zu spüren ist, und das in einem Umfeld, in dem die
Konjunktur anzieht, sehen wir anhaltende Kurschancen.
3.000
Apr/07
0
-1
Apr/09
Apr/11
Deutschland: DAX-Aktienindex
Apr/13
Apr/15
Apr/17
Deutschland: 10 J Rendite (rechte Achse)
Historische Wertentwicklungen & Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für eine zukünftige Werteentwicklung
Quelle für Charts: Bloomberg, TARGOBANK, Stand: 12.04.2017
Wir sehen allerdings ein großes Problem. In einem Umfeld, in dem
die meisten Notenbanken ihren Zinssenkungszyklus abgeschlossen
haben und die Aktienmarktentwicklung nach oben zeigt, sollte an
den Rentenmärkten die Renditen nicht mehr fallen. Das tun sie
aber in Europa immer noch (Chart 6). Fallende Renditen sprechen
für weniger Wachstum, steigende Aktienmärkte dagegen für mehr.
Es kann nur ein Marktsegment richtig liegen. In der Vergangenheit
war der Korrekturbedarf bei asynchronen Bewegungen an den Rentenmärkten kleiner als der an den Aktienmärkten. Das wirkt für die
Aktienmärkte bedrohlich und ist in unseren Augen ein großes Risiko
für diese Anlagegattung.
(4) Finanzmarkt- und politsche Risiken: Nicht synchron
Seite 4
Performance-Erwartung (Zeitraum: 12-18 Monate)
Aktien:
Unterdurchschnittliche
Wertentwicklung
Neutral
Immobilien
Größe: 73% /
Überdurchschnittliche
Wertentwicklung

Offene Immobilien-Fonds
Format picture / layout / advanced:
AKTIEN
RENTENMARKT
-0,81 (absol. Pos. Right)
EuroHochzinsanUS0,02 (absol
Staatsanleihen
leihenPos. Low) Staatsanleihen,
Kurzläufer
Euro-Unternehmensanleihen
Kurzläufer
Globale "Dividenden-Story"
ohne regionale
Präferenzen



Zyklische Werte
(weltweit)
Quelle: Targobank
Renten:
Allgemein: Die Erholung der Weltkonjunktur kommt nur langsam voran. Dennoch
sind in allen wichtigen Weltregionen positive Wachstumsimpulse auszumachen.
Auch Europa erfüllt die Erwartungen,
wenngleich nur auf niedrigem Niveau. Die
Konjunkturhoffnungen setzen aber weiterhin auf die Trump-Economics, die sich bisher noch nicht abzeichnen. haben allerdings
die Erwartungen für 2017 deutlich verbessert.
Keine regionalen Übergewichtungen (auf
Sicht von 12 Monate): Wir präferieren einen globalen Dividendenansatz. Bei einer
Betrachtung nach Regionen spricht nichts
für die Übergewichtung einer Region.
Wir sehen aufgrund der anhaltenden Konjunkturaufhellung jetzt auch wieder Chancen bei zyklischen Werten.
Risiken: Ein erneuter schärferer Konjunktureinbruch, insbesondere in den USA und
China, stellt ein Risiko für die Weltwirtschaft dar. Dazu kommen die weiterhin vielen offenen Fragen im Zusammenhang mit
der europäischen Schuldenkrise. Darüber
hinaus sind die geopolitischen Risiken und
die Wahlen in Europa zu behalten im Auge
zu behalten.

Allgemein: Die US-Notenbank wird in
2017 die Zinsen drei bis viermal anheben.
Infolgedessen werden die US-Renditen
steigen und einem weiteren Renditeverfall
im Rest der Welt entgegenstehen.

Skeptisch bei der Rentenanlage – Ausweichen auf offene Immobilienfonds sinnvoll
(auf Sicht von 12 Monaten): Aufgrund einer restriktiveren US-Notenbankpolitik in
2017 drohen an allen wichtigen Rentenmärkten Kursverluste. Wir raten von einer
Übergewichtung bei europäischen Anleihen
ab. Wir empfehlen, auf offene Immobilienfonds auszuweichen. Alternativ: kurzlaufende US-Anleihen und auf Wechselkursgewinne setzen.

Risiken: Bei einem Konjunktureinbruch
wären langlaufende deutsche und amerikanische Staatsanleihen (wegen dem „Sicherer-Hafen-Argument“) die beste Anlagewahl.
Zu guter Letzt
Der Messner entdeckt Schlittschuhe in der Sakristei. "Wem
gehören die?" Paulchen grinst: "Wahrscheinlich den Eisheiligen!"
Impressum
Verantwortlich
für den Inhalt
Dr. Otmar Lang
Direktor
Research
Herausgeber
Redaktionsschluss
TARGOBANK AG & Co. 12.04.2017 um 10:00 Uhr
KGaA
Kasernenstraße 10
40213 Düsseldorf
Seite 5
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