カレント・トピックス No.16-40
平成28年12月8日
16-40号
カレント・トピックス
独立行政法人 石油天然ガス・金属鉱物資源機構
2016 年 LME ウィークを振り返る
<ロンドン事務所 粕谷直樹・吉益英孝・ザボロフスキ真幸 報告>
はじめに
2016 年 10 月 31 日の週にベースメタルの市場関係者、生産者及び需要家等が英国ロンドンに一
堂に集い、多くのセミナー、レセプションが開催される LME ウィークが開かれた。銅、ニッケル
を中心としたベースメタルの見通し、世界経済及び中国の経済見通しが議論された。本稿では、
LME が主催した「LME Metals Seminar」で行われた香港証券取引所1の Charles Li CEO の基調講演、
LME ウィークで講演を行った Goldman Sachs 社、Macquarie Research 社、CRU 社、Wood Mackenzie
社の 4 社の銅及びニッケル需給の見通しをまとめた。
1. 香港証券取引所、Charles Li CEO による基調講演
＜Qianhai 現物金属取引所について＞
2017 年 4 月に中国 Qianhai 市（深圳市）で現物金属取引所の設立を予定している。取引所で
は、ロンドン LME のリング取引を倣ったリング取引も設立する。Qianhai 取引所は、現物の実業
家及びコモディティ取引を行うトレーダー、中小企業をターゲットにしており、中国当局が新
たな先物取引所のライセンスは今後も付与しないと考えられることから、同取引所では先物取
引を提供する見込みはなく、現物（スポット）取引所となる。中国の実業家、中小企業は信頼
できる倉庫システムやファイナンシングサービスが限られているため、取引は高コストとなっ
ており、国内の取引所を利用していないケースが多い。
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香港証券取引所は 2012 年に LME を買収し、LME の親会社となっている。
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Qianhai 取引所では、そのようなユーザーを取り込み、LME が過去 100 年間で行ってきたよう
に信頼性のある倉庫システム、ファイナンシングサービスを提供することで、彼らの課題を解
決し、現物取引を増やしていきたい。将来的には同取引所と LME を繋ぎ、外国投資家が中国に
おける現物取引の投資を可能とすることを期待している。同取引所は、2017 年 5 月に開催予定
の LME アジアに向けて設立完了を目指し、バスで取引所案内ツアーの計画を考えている。
中国には、異なるプラットフォームがいくつも存在するが、成功するには良いコモディティ
商品、信頼できるシステムを提供することができるという世界的な評判が必要であるが、我々
はこの点をクリアしている。
＜中国で LME シールド展開＞
中国で現物保証制度である「LME シールド」の 1 年間の試験運用を始める。LME 指定大手倉庫会
社英 Henry Bath との共同で上海の保税倉庫を対象にレシートを発行する。利用者は中国にある現
物のレシートを保有・運用することが可能となり、レシート保有者のみが現物を移動することが
できる。
1 年間の試験運用終了後、他の倉庫企業とも提携を増やしていき、将来的には中国の他地域に
拡大していくことを望んている。中国の産業プレーヤーは、信頼性がおけて評判の良い倉庫シス
テムの利用を求めており、LME シールドではそれを提供することが可能である。
＜ロンドン・香港コネクトについて＞
昨年の LME ウィークでも言及したが、香港取引所と上海取引所の株主取引を相互接続した“コ
ネクト”について、同スキームをロンドン・香港間でも展開していくという構想はいまだ持ち続
けている。現時点では EU 規制当局及び中国当局との協議が必要であり、努力を重ねてはいるが
非常に遅い進展となっている。
＜最近の LME の現状について＞
今年は通常の活気ある LME ウィークと違う雰囲気があり、非常に残念であるが、それは良く理
解している。LME の取引手数料の引き上げ、取引量の減少といった暗いニュースが今年は続いた
が、我々は現時点での状況にとらわれるのではなく今後のことに目を向けるべきである。
LME ビジネスはピラミッドのようなもので、底は伝統的な実需家、中間は銀行、投資家、サー
ビスプロバイダー、最上部は先物市場、ヘッジングで成り立っている。我々が LME を買収した当
初はこのピラミッドは健全な状態であったが、昨今は世界経済、中国経済の低迷等様々な要因で
底の需要家が減少している。そうすると、ピラミッドの上部も縮小せざるを得なくなり、非常に
厳しい状況となる。そのため、我々が注目しているのは中国市場である。我々は、Qianhai 現物
金属取引所、LME シールドの展開など今後も中国でのサービス展開を続けていくことで、中国の
ユーザー層を増やし、LME ピラミッドを成長させていくことができると考えている。
2. 銅需給の見通し
銅について講演を行った Goldman Sachs の Max Layton 氏（Head of European Commodities
Research）、Macquarie の Vivienne Lloyd 氏（Commodities Research, Senior Analyst）、CRU の
Vanessa Davidson 氏（Director of Copper）、Wood Mackenzie の Paul Benjamin（Copper Markets,
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Principal Analyst）の 4 社はいずれも銅
需給の見通しを 2016 年、2017 年は供給過
剰となり、2020 年には供給不足に陥ると
予測している。
Goldman Sachs 及び Macquarie Research
は 2016 年の銅市場を他のコモディティに
比べると伸び悩んだと言及。一方 CRU は
2016 年の銅市場は改善したとし、Wood
Mackenzie はバランスしたと伝えている。
Goldman Sachs では、2016 年は 376 千 t の
供給過剰、2017 年には過剰幅は拡大し
681 千 t の供給過剰になると予測してお
り、銅地金生産が 2017 年には約 3％増加
する一方、需要は 2.5～3％増に留まるか
図1
銅需給バランスと LME 価格推移
（出典：Macquarie Research 発表資料より抜粋）
らだと伝えている。4 社とも 2020 年の初
頭にかけて銅市場は銅価安による新規プロジェクト投資の減少、既存プロジェクトの生産拡大遅
延により供給不足となり、銅価格が押し上げられると見ている。
（1）供給サイド
銅安値、品位の低下、技術障害、ストライキといった様々な要因から 2015 年には減産、生
産停止を発表する鉱山会社が相次いだ中、2016 年の供給量は予測以上に順調であったと伝え
ている。Goldman Sachs では 2017 年以降は大手銅生産会社が年間生産量を 200 千～300 千 t に
増加させていることから鉱山生産量は増加傾向にあると伝えており、Wood Mackenzie も同様
に鉱山生産量は 2016 年は前年比 3％増、2017 年は横ばい、2018 年は Glencore の DR コンゴ
Katanga 鉱山の生産再開等により 4％増となる増加傾向にあるとしている。
中期的な見通しは、新規プロジェクト投資の減少や稼行鉱山の生産拡大遅延、またチリ
Escondida 鉱山、チリ Los Bronces 鉱山、インドネシア Grasberg 鉱山等による減産計画が影
響し、2020 年、2021 年には供給不足に転じると予測している。
（2）需要サイド
銅需要は中国需要によって左右される状況が続くことから、Goldman Sachs、Macquarie
Research、Wood Mackenzie の 3 社は中国に焦点を当て、CRU は全体的な銅需要の増加を牽引す
ると考えられる EV に焦点を当てた発表となった。
2016 年は中国の銅需要が、不動産、空調設備（AC）といった消費財、自動車等の消費者需
要、建設需要、グリッド投資増により予想以上に増加した。Wood Mackenzie は 2015～2020 年
までの中国の銅需要成長率は年間 2.3％増になるとし、セクター別での年間成長率は、運送
3.7％増、機械 0.5％増、電化製品 1.9％増、電気回路網 3.5％増、建設 1.2％減と伝えている。
また、スクラップ供給量のタイトさが、銅地金消費量をサポートすると伝えている。
また、Macquarie Research は中国以外の地域で 2015 年に需要が減少していたロシア、ブラ
ジルが 2016 年に回復、2017 年も楽観的であるとし、2016 年は欧州で銅需要が増加したことか
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ら先進国市場での需要も楽観的な見通しであると伝えている。
一方、CRU は、2000～2016 年のコモディティ別年平均成長率を比較し、銅は 2.5％増と最低
水準であったと伝えている（上位からアルミ二ウム 5.6％増、鉛 3.5％増、ニッケル 3.5％増、
亜鉛 2.6％増）。アルミニウムは過去 15 年間で産業利用が著しく増加した一方、銅の産業利
用量は横ばいであると説明している。しかし、銅需要は EV 需要増によって短期的な影響は限
られているが牽引されるとし、2016 年～2021 年の年平均成長率は 1.9％と予測した。
なお、CRU では、2025 年までの電気自動車（BEV, PHEV, HEV 注）の普及台数及びそれに伴
う銅の需要増加予測を発表。電気自動車の種別増加予測は図 2 のとおりであり、HEV の増加が
圧倒的に大きく、次いで BEV, PHEV の順となっている。これらを合わせると、2025 年には世
界の生産台数の 8％を電気自動車が占めると予測している。
図2
電気自動車の種別増加予測（出典：CRU 発表資料より抜粋）
注）これら 3 種類の電気自動車の大まかな定義は次のとおり。
・BEV:電気モーターで走行する車
・PHEV:家庭用電源からプラグで充電できる HEV。
・HEV:エンジン及び電気モーターで走行する車。
図 3 では、これら電気自動車（及び充電ステーション等の関連インフラ）の銅消費量を示して
いる。
図3
電気自動車による銅消費量推移（出典：CRU 発表資料より抜粋）
図 3 において、2025 年の電気自動車（及び関連インフラ）の銅消費量は約 40 万 t（図 3 左）
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であり、そのうち内燃機関を有する従来型の車からの代替による「追加的な」銅の消費量
（図 3 右）は、約 20 万 t と半分を占めている。CRU は、少なくとも 2025 年までの間において
は電気自動車は銅需給を大きく変える“game changer”ではないものの、中国の銅需要減等
を一部サポートするなどの効果はあるとしている。
（3）価格見通し
Goldman Sachs は銅平均価格を 2016 年は 4,693US$/t、2017 年は 4,275US$/t と予測し、供
給過剰により 2018 年は底値を見ると予測している。Macquarie Research は、供給過剰から
2018、2019 年は 4,500US$/t 水準になるが、2020 年は供給不足に転じることから 2020 年、
2021 年は 6,000US$/t になると予測した。CRU も同様に 2016，2017、2018 年は供給過剰となり
銅価格は低迷するが、2020 年初頭にかけて価格が押し上げられるとの見方をしている。
3. ニッケル需給の見通し
ニ ッ ケ ル に つ い て 講 演 を 行 っ た Goldman Sachs の Max Layton 氏 （ Head of European
Commodities Research）、Macquarie の Colin Hamilton 氏（Head of Commodities Research）、
CRU の Lucent Nicholson 氏（Senior Consultant）、Wood Mackenzie の Sean Mulshaw 氏（Senior
Nickel Analyst）の 4 社はいずれもニッケル需給の見通しを 2016 年に供給不足となったのち、
2020～2021 年ごろまで供給不足が続くと予測している。
各社とも世界経済の見通しは軟調と見ているものの、Goldman Sacks および CRU は中国の景気
については底堅く、重厚長大産業が成長の重しになるが建設投資とインフラ需要については成長
が引き続き期待されると見ている。また 2 社は同様に、地金生産に影響を与える要因として燃料
価格（原油・石炭）の動向も注視が必要とし、金属産業全体のコストへのダイレクトな影響を懸
念していた。
（1）供給サイド
各社とも当然ながら、フィリピンの鉱山への環境規制による操業減少とインドネシアの鉱
石輸出禁止による国内生産の状況について着目している。
Wood Mackenzie によれば、フィリピンの鉱石生産のうち、200 千 t 超が規制されるリスクに
さらされている。全体輸出量では 2016 年は前年比で 11％も減少しており、フィリピンの輸出
量の 77％を占める中国向け輸出に大きく影響している。中国は、インドネシアの鉱石輸出禁止
により調達先をフィリピンに切り替えたという背景がある。フィリピンからの輸入の減少によ
り、中国国内の鉱石在庫が減少しており、2017 年中には底をつく可能性が指摘されている。
Macquarie も鉱石供給の障害により鉱石在庫の減少を招いており、中国国内の生産量も減少し
ているとの指摘をしている。（図 5）
Wood Mackenzie によれば、インドネシアの NPI 生産は 2017 年までに 10 プラントが稼働す
る見込みであり、同国生産量が大きく伸びることで、中国国内の生産量の減少を加味しても
世界全体の NPI 生産量は現在の 500 千 t の水準から 2018 年には 600 千 t にまで押し上げられ
る可能性があるとした。各社ともインドネシアの生産量の動向に注目しており、今後の同国
政策を注視する必要がある。
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CRU によれば、2014 年の平均生産コスト水準は 13,000US$/t だったが、2016 年は 9,500US$/t
程度にまで低下してきており、現在の水準で底を打ったと考えている（図 4）。しかし、現在
の価格水準（10,300US$/t）では生産者の約 46％は採算がとれないだろうと予想している。一
方、NPI 生産の 1 次ニッケル生産全体に占める割合は増えてきており、2020 年には 30％程度
に達する見込み。その中で、フィリピンから鉱石を輸入せざるを得ない中国に対して、イン
ドネシアはコスト競争力で勝り、この点が生産を大きく伸ばす要因になると予想している。
Goldman Sacks もコストについて言及しており、主に石炭等の燃料費の上昇によって 10 月現
在のコスト水準は 9,300～10,300US$/t 程度（年初より 1,700US$/t 上昇）となるのではないか
と予想している。Macquarie によれば、中国国内の旧式な溶鉱炉による生産トラブルがコスト
上昇につながっているとの見方もある。
Industry：ニッケル生産コストの平均
図4
BF=Blast furnace(溶鉱炉)
RKEF=rotary kiln electric arc furnace(ロータリーキルン溶鉱炉)
技術別ニッケル生産コスト推移と LME ニッケル価格（左）及び中国 NPI 生産コスト推移（右）
（出典：CRU 発表資料より抜粋）
図 5 中国 NPI 生産と鉱石供給（左・純分千 t）及び中国ニッケル鉱石在庫水準とその変化（右・純分千 t）
（出典：Macquarie 発表資料より抜粋）
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（2）需要サイド
各社とも現時点では在庫が積みあがっているものの（Macquarie によればここ 5 年で 500 千 t
超）、中国を主として特に建設需要を中心にステンレス需要の伸びが今後も中期的に続くと見
ている。こうした状況の中でさらに、スクラップ需給のタイト化、300 シリーズの割合の上昇
（2020 年にはステンレス生産の約 60％）などが予想されることから、ニッケル需要は今後も堅
調な伸びが期待されるとの見方が示された。
（3）価格見通し
CRU によれば、短期的にはニッケル価格も他鉱種の LME 価格と同様の動きとなるものの、上
述の通り供給不足が 2021 年まで続くと見ており、それに伴って価格も上昇するとした。
Macquarie によれば、今年 2 月からすでに価格は 25％の上昇を見せているが、これは実需の
影響ではなくフィリピンの動向に反応しただけにすぎないと考えている。今後は供給不足が
2021 年まで続くと見ており、それに伴って価格も上昇するとした。
Goldman Sacks によれば、フィリピンの鉱山操業停止と鉱石在庫の減少は顕著だとし、2016
年末には 12,000US$/t、その後のフィリピンの動静如何では 15,000US$/t にまで上昇する可能
性があるとした。
おわりに
LME は、昨今の手数料値上げなどを背景に先物の取引量がやや減少傾向にあるが、冒頭の Li 香
港取引所 CEO の言葉にあるように、今後の打開策として、従来の中国取引需要を上手く取り込ん
で win-win の関係を構築していく構想を加速・深化させていこうとしており、今後もその動向を
注視していく必要があると感じられた。また、昨年に比べ、今年の LME Week では全体的に各コモ
ディティの需給及び価格に明るい見通しが示されるものが多く、堅調な業況感を反映したものと
なった。昨年に引き続き Macquarie が行った会場アンケートにおいてもその傾向が表れているの
で、以下にアンケートの概要を示すこととしたい。
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カレント・トピックス No.16-40
Macquarie, LME Base Metal Summit における参加者アンケート
豪 Macquarie 投資銀行が主催した『LME Base Metals Summit』では、会場の参加者に今後の業
況感等多くの質問が投げかけられ、参加者は手元の機器で回答を選択する形でそれに答えた。そ
の概要は以下のとおり。
質問
もっとも多かった回答
Q1
2017 年の世界経済の見通しは？
今年と同じ水準で推移
44％
Q2
2016 年の中国経済の見通しは？
昨年同様に 6.5％成長
55％
Q3 中国主導の経済モデルいつ終わる？
2017 年初頭から中盤
43％
2017 年終盤にかけて
43％
Q4 今後どの新技術が鉱業界に影響を与えるか？
電気自動車
42％
Q5 コモディティの全体的な状況は？
少し楽観的
61％
Q6 アルミニウム価格の今後 12 か月の見通しは？
1,600US$/t
31％
Q7 中国におけるアルミニウム生産の 2017 年の見通しは？
3～5％成長
56％
Q8 銅価格の今後 12 か月の見通しは？
5,200US$/t
33％
Q9 銅価格の現行水準からのブレイクスルーは何によってもたらされる？
生産調整
Q10 ニッケル価格の今後 12 か月の見通しは？
12,000US$/t 46％
Q11 ニッケル価格回復に必要なことは何？
継続したステンレス生産の伸び
Q12 チタン価格の今後 12 か月の見通しは？
22,500US$/t 34％
Q13 亜鉛価格の今後 12 か月の見通しは？
2,500US$/t
Q14 亜鉛価格の今後を左右する原因は？
Glencore の業績如何
Q15 鉛価格の今後 12 か月の見通しは？
2,000US$/t
Q16 今後 12 か月“買い”の鉱種は？
ニッケル
Q17 今後 12 か月“売り”の鉱種は？
アルミニウム
Q18 価格のアップサイドリスクは？
トランプ氏の米国大統領当選
Q19 価格のダウンサイドリスクは？
中国経済の崩壊
ドル高
46％
37％
44％
46％
37％
50％
26％
24％
24％
トランプ氏の米国大統領当選
Q20 2017 年の国際的に問題となるテーマは？
29％
自国経済の保護主義の拡大
24％
41％
おことわり：本レポートの内容は、必ずしも独立行政法人石油天然ガス・金属鉱物資源機構としての見解を示すものではありません。正確な情報を
お届けするよう最大限の努力を行ってはおりますが、本レポートの内容に誤りのある可能性もあります。本レポートに基づきとられた行動の帰結に
つき、独立行政法人石油天然ガス・金属鉱物資源機構及びレポート執筆者は何らの責めを負いかねます。なお、本資料の図表類等を引用等す
る場合には、独立行政法人石油天然ガス・金属鉱物資源機構資料からの引用である旨を明示してくださいますようお願い申し上げます。
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