マーケット・フォーカス
2016/
為替：ＮＺドル
11/11
投資情報部
シニア FX ストラテジスト
五十嵐 聡
中銀は利下げ実施も追加緩和の可能性は低下
 ニュージーランド準備銀行（RBNZ、中銀）は11/10の金融政策理事会で、政策金利を0.25%引
き下げ史上最低水準である1.75%にすると発表した。中銀は8月の利下げ実施以降、追加利
下げを強く示唆してきたこともあり、結果発表直後の反応は小幅なものにとどまった。
 国内経済の堅調さ等を背景に、中銀は声明で現状の想定でインフレ率は目標水準に戻るの
に十分強い成長率が見込めると指摘、金融政策報告（MPS）でも金利据え置きを示唆した
が、多くの不確実性が残り、状況に応じて政策変更が必要になる可能性も指摘した。
 NZドル相場は10月中旬にかけて下振れしたが、総じて良好な経済指標や乳製品価格の反
発、追加利下げ観測の後退等を背景に値を戻した。足元では米大統領選でのトランプ氏勝
利を受けて下押しているが、利下げ一巡感から全般には底堅い動きが予想される。
RBNZは予想通り利
下げを実施も、市場
は織り込み済み
ニュージーランド準備銀行（RBNZ、中銀）は11/10の金融政策理事会において、
政策金利であるオフィシャル・キャッシュレート（OCR）を0.25%引き下げ、史上最低
水準である1.75%にすると発表した。
中銀は8月の理事会でインフレ期待の一段の低下を阻止するために利下げを実
施するとともに、「直近の見通しと想定ではさらなる金融緩和が必要になる」として追
加利下げを強く示唆しており、9月理事会でも同様のスタンスが維持された。その後
の中銀当局者からのダメ押し的な発言もあり、今回会合ではエコノミスト17人全員が
0.25%の利下げを予想（ブルームバーグ調査）する等、利下げの実施自体は市場で
はほぼ織り込まれていた。
その半面、直近の経済指標を見ると、移民の流入が続き住宅市場が引き続き好調
で、雇用環境も大幅に改善する等、予想を上回る成長率が続く可能性が出ており、
利下げ後は中銀が中立スタンスに移行するのではないかとの見方も強まっていた。
実際、短期金利先物市場が織り込む利下げ確率は大幅に低下しており、金融緩和
サイクルの終了を見込む向きもいたもようである。
このため、結果発表直後の反応は小幅なものとなったが、前日の米大統領選挙で
共和党のトランプ候補が予想外に勝利したことを受けて、リスクオフの流れが強まっ
ているなかでもあり、金融政策への反応というよりも外部環境に応じた動きが優勢に
なっていると言える。
この資料は投資判断の参考となる情報提供を目的としたものであり、投資勧誘を目的としたものではありません。銘柄の選択、投資に関する
最終決定はご自身の判断でお願いいたします。また、本資料は信頼できると思われる情報に基づいて作成したものですが、その正確性、完全
性を保証したものではありません。本資料に示された意見や予測は、資料作成時点での当社の見通しであり今後予告なしに当社の判断で随
時変更することがあります。最終ページに金融商品取引法に係る重要事項を掲載していますのでご覧ください。
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マーケット・フォーカス
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(1NZドル=円）
96
（%）
（1NZドル=ドル）
0.90
N 5.0
Z
ド
0.85 ル
4.0
高
NZドル相場の推移
（日次：2014/7/1～2016/11/10)
92
88
0.80
84
0.75
80
0.70
NZのインフレ率、政策金利とNZドル （1NZドル=ドル）
0.80
（日次：2015/1/1～2018/12/31）
消費者物価指数（左目盛）
RBNZ見通し（左目盛）
政策金利（左目盛）
RBNZ見通し（左目盛）
3ヵ月金利先物（左目盛）
NZドル（右目盛）
3.0
76
72
14/7
対円（左目盛）
0.65
対ドル（右目盛）
0.60
14/10
15/1
15/4
15/7
15/10
16/1
出所：ブルームバーグのデータよりみずほ証券作成
声明では中銀想定通
りなら追加利下げは
必要ないとの姿勢を
示す
16/4
16/7
N
Z
ド
ル
安
（年/月）
0.72
2.0
0.68
1.0
0.64
0.0
16/10
0.76
0.60
15
16
17
18
（注） 消費者物価指数は四半期ベースで2016/9まで、RBNZ見通しは
2016/11時点のもの、3ヵ月金利先物は2016/11/10時点の数値、政
策金利、NZドルは2016/11/10まで
出所：RBNZ、ブルームバーグのデータよりみずほ証券作成
（年）
声明で注目されたのは、中銀が今後の利下げの可能性を示唆するかどうかという
点だったが、結論としては、「直近の見通しと想定は、本日の利下げを含む金融緩
和により、インフレ率を目標レンジ（前年比+1%～3%）半ばの水準に回帰させるのに
十分力強い成長率が見込まれることを示している」としており、中銀の想定通りなら
追加利下げは必要ないとの姿勢を示している。
もっとも、それに続いて「特に世界情勢の見通し等、多くの不確実性が残ってお
り、状況に応じて政策の変更が必要になるかもしれない」としており、想定から外れ
れば追加利下げの可能性もあることを付け加えている。全般に見通しはより中立的
となったが、引き続き若干の緩和バイアスを残している状況と言えよう。
また、同時に公表された四半期に１度の金融政策報告（MPS）では、今回から導入
された政策金利の見通しが2017年6月末にかけて1.7%に低下した後、予測期間を
通じて同水準で推移するとされた。これを見る限りでは今後の利下げ余地は小さい
ことになり、中銀は当面金利を据え置いて、これまでの金融緩和効果を見極める場
面に入ったと解釈することができよう。
通貨高への 懸念は
引き続き強い一方、
インフレ期待への懸
念は和らぐ
MPSでは国内経済の堅調さ等、足元の状況をふまえて、中銀による今後の基本シ
ナリオを改めて提示している。それによると、世界的な供給過剰とNZドル高が貿易
財価格の下落につながっており、インフレ期待の低下とともにインフレ率の押し下げ
要因になっていると指摘。一方、低金利と高水準の純移民流入を背景とした人口増
から住宅市場が引き続き堅調で、観光支出の増加等とともに成長率を押し上げてい
るとした。そしてこれらにより供給過剰の状態は徐々に後退し、需給圧力が特に建
設部門でタイトになるとともに、インフレ率は上昇すると予想している。
この資料は投資判断の参考となる情報提供を目的としたものであり、投資勧誘を目的としたものではありません。銘柄の選択、投資に関する
最終決定はご自身の判断でお願いいたします。また、本資料は信頼できると思われる情報に基づいて作成したものですが、その正確性、完全
性を保証したものではありません。本資料に示された意見や予測は、資料作成時点での当社の見通しであり今後予告なしに当社の判断で随
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2014/19/18
シナリオからの下振れリスクとしては、中銀は輸入インフレの押し下げ要因になっ
ている為替相場（TWI、貿易加重指数）は今後緩やかに低下すると想定しており、
仮に想定を上回れば追加緩和が必要になると述べている。声明でも「為替相場は
バランスの取れた経済成長を持続可能にするには依然として高い」「為替相場の下
落が必要」と述べる等、依然として警戒感は強い。ただ、「NZドル高が国内経済の
強気見通しにより支えられた場合には、金融政策による対応は必要ないかもしれな
い」とも述べており、ファンダメンタルズに沿った通貨高は容認する姿勢も示してい
る。一方、インフレ期待については、今後実際にインフレ率が上向きに転じれば、イ
ンフレ期待も緩やかに上昇するとしており、インフレ期待低下への警戒感はやや和
らいでいるようにみえる。
シナリオからの上振れリスクとしては、乳製品価格の足元の上昇は一時的なもので
あり、反転する可能性が高いとみており、乳製品価格が予想外に上昇すれば、輸出
物価と国内経済への見通しは見直しが必要になるとしている。また、移民の流入は
今後ピークを打つとみているが、予想外の高水準が続けば低金利や住宅不足ととも
に住宅価格を一段と押し上げ、所得の増加から消費支出の拡大につながるとして
いる。これらは将来の利上げにつながる変化と言えよう。
これらのシナリオとリスクによって、政策金利は上昇することも低下することもあると
述べているが、「中銀はインフレ目標へのアプローチに柔軟である」とし、「インフレ
率を目標水準に戻すためにより積極的な緩和を行うことは、成長、金利、為替市場
に不必要な変動をもたらすリスクがある」としていることから見れば、追加利下げの可
能性は大幅に後退したとみてよいだろう。
もっとも、「主要なリスクの焦点がこの間に変化した可能性がある」として、世界情勢
により注目する姿勢を示すとともに、「中心見通しには幅広い不確実性やリスクがあ
る」としている点には引き続き留意する必要があろう。
（指数）
85
（1NZドル=ドル）
0.90
NZドルと貿易加重指数（TWI）
（四半期：2005/3～2019/12）
80
（%）
6
0.82
5
0.74
4
NZインフレ率とインフレ期待
（四半期：2005/3～2016/12）
RBNZインフレ目標（+1%～3%）
消費者物価指数 前年比
75
インフレ期待2年
インフレ期待10年
70
65
0.66
3
0.58
2
0.50
1
0.42
0
NZドルTWI（左目盛）
RBNZ見通し（16/11時点）
60
NZドル/米ドル（右目盛）
55
05
06
07
08
09
10
11
12
13
14
15
16
（注） NZドル/米ドルは2016/11/10時点まで
出所：RBNZ、ブルームバーグのデータよりみずほ証券作成
17
18
19
（年）
05
06
07
08
09
10
11
12
13
14
（注） 消費者物価指数は2016/9まで
出所：RBNZ、ブルームバーグのデータよりみずほ証券作成
15
16
（年）
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2014/19/18
NZド ルは利下げ一
巡感を背景に底堅い
動きが継続する公算
NZドルの対米ドル相場は、米金利の上昇によるドル高の進行や、乳製品価格の
下落等を背景に、10月中旬にかけて一時7月以来となる1NZドル=0.70ドル台の前
半まで下振れする場面があった。しかし、その後は7-9月期の消費者物価指数が予
想を若干ながら上回ったこと等をきっかけに上昇に転じ、乳製品価格の大幅反発や
7-9月期雇用統計等の良好な経済指標を受けて追加利下げ観測が後退、米大統
領選でクリントン候補の勝利確率が上昇したことによるリスクオンの流れ等も加わっ
て、11/8時点では一時0.74ドル台まで値を戻す動きになった。
しかし、米大統領選挙の開票が進むなかでトランプ候補の優勢が伝えられるとリス
クオフの流れに転じ、0.72ドル台後半に下落したところで金融政策理事会を迎え
た。結果は前述の通り予想通りであり、声明のハト派姿勢が後退するとの見方もある
程度織り込んでいたとみられることから、発表直後の相場の動きは限られた。その後
はトランプ氏の積極財政路線を評価した米金利の大幅上昇からドル高が進んだこと
もあり、NZドルは一時0.71ドル台まで値を下げている。
今後については、米大統領選挙でのトランプ氏勝利により、環太平洋連携協定
（TPP）の先行きが不透明になる等、乳製品輸出に与える影響等の不確実性の高ま
りや、12月のイタリアにおける国民投票等の欧州の政治リスク等に注意が必要にな
り、目先は売り圧力が強まる可能性がある。しかし、今回の利下げで当面金利が据
え置かれる可能性が高まったことで、相対的に高金利の先進国通貨として選好され
やすい流れは変わらないとみられ、NZドルの底堅い動きも続くと予想される。
今年の金融政策理事会は今回が最後となり、次の会合は来年2/9まで間が空くこ
ともあり、当面は利下げ観測が高まる場面も起こりにくいと思われる。注目材料として
は、12/15に発表される7-9月期のGDP統計や、来年1/19に発表される10-12月期
の消費者物価指数等が重要となるが、それまでは目ぼしい材料もないため、海外の
政治動向や乳製品価格の動き等に注目することになろう。
（%）
30
（bp）
200
VIX指数と欧州金融債CDSスプレッド
（日次：2016/3/1～2016/11/10）
乳製品の入札価格とNZドル
1,750
（月2回発表：2012/1/3～2016/11/1）
（1NZドル=ドル）
0.90
VIX指数（左目盛）
25
イタリアソブリン債（右目盛）
180
イタリア、国
民投票の
日程を決定
20
160
15
140
10
5
16/3
120
米大統領選で
トランプ氏勝利
英国のEU
離脱決定
16/5
16/6
16/7
16/8
16/9
16/10
（年/月）
1,250
0.80
1,000
0.75
750
0.70
250
12/1
16/11
（注） CDSは債権の焦げ付きに備えるデリバティブ取引の一種で、信用リ
スクを示す指標、スプレッドの上昇はリスクの高まりを示す、bpは
0.01%
出所：ブルームバーグのデータよりみずほ証券作成
0.85
GDT価格指数（左目盛）
500
100
16/4
1,500
0.65
NZドル/米ドル（右目盛）
0.60
12/7
13/1
13/7
14/1
14/7
15/1
15/7
16/1
（注） 入札は通常月に2回実施されその直後に指数を公表
出所：ブルームバーグ、GLOBAL DAIRY TRADE よりみずほ証券作成
16/7
（年/月）
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2016/11/11
金融商品取引法に係る重要事項
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2014/19/18
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■国内株式の手数料等諸費用について
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をご負担いただきます。ただし、売却時に限り、約定代金が 2,700 円未満の場合には、約定代金に 97.2％（税
込み）を乗じた金額を委託手数料としてご負担いただきます。
○株式を募集等により購入する場合は、購入対価のみをお支払いいただきます。
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む）、国や地域の経済情勢等のカントリーリスクがあります。それぞれの状況悪化等により投資元本を割り込
むことがあり、損失を被ることがあります。
○現地の税法、会計基準、証券取引に関連する法令諸規則の変更により、当該証券の価格に大きな影響を与
えることがあります。
○各国の取引ルールの違いにより、取引開始前にご注文されても、始値で約定されない場合や、ご注文内容が
当該証券の高値、安値の範囲であっても約定されない場合があります。
○外国株式において有償増資等が行われた場合は、外国証券取引口座約款の内容に基づき、原則権利を売
却してお客さまの口座に売却代金を支払うことになります。ただし、権利売却市場が存在しない場合や売却市
場があっても当該証券の流動性が低い場合等は、権利売却ができないことがあります。また、権利が発生し
ても本邦投資家が取り扱いできないことがあります。
○外国株式の銘柄（国内取引所上場銘柄および国内非上場公募銘柄等を除く）については、わが国の金融商
品取引法に基づいた発行者開示は行われていません。
■外国株式の手数料等諸費用について
○外国委託取引
国内取次手数料と現地でかかる手数料および諸費用の両方が必要となります。現地でかかる手数料および
諸費用の額は金融商品取引所によって異なりますので、その金額をあらかじめ記載することはできません。
詳細は当社の担当者までお問い合わせください。国内取次手数料は、約定代金 30 万円超の場合、約定代金
に対して最大 1.08％＋2,700 円（税込み）、約定代金 55,000 円超 30 万円以下の場合、一律 5,940 円（税込み）、
約定代金 55,000 円以下の場合、約定代金に対して一律 10.8％（税込み）の手数料をご負担いただきます。
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お客さまの購入単価および売却単価を当社が提示します。単価には手数料相当額が含まれていますので別
途手数料および諸費用はかかりません。
○国内委託取引
当社の国内株式手数料に準じます。約定代金に対して最大 1.134％（税込み）、最低 2,700 円（税込み）の委託
手数料をご負担いただきます。ただし、売却時に限り、約定代金が 2,700 円未満の場合には、約定代金に
97.2％（税込み）を乗じた金額を委託手数料としてご負担いただきます。
○外国証券取引口座
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外貨建商品等の売買等にあたり、円貨と外貨を交換する際には、外国為替市場の動向をふまえて当社が決
定した為替レートによるものとします。
商品ごとに手数料等およびリスクは異なりますので、当該商品等の契約締結前交付書面や目論見書または
お客さま向け資料等をよくお読みください。
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加入協会 ： 日本証券業協会、一般社団法人日本投資顧問業協会、一般社団法人金融先物取引業協会、
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年度前期追試験の時間割変更について