2016 年 7 月 1 日
市場営業統括部
FOREX WEEKLY
チーフ・エコノミスト
山下えつ子
Tel: +1-212-224-4561 (ﾆｭｰﾖｰｸ)
[email protected]
Global View 「Brexit 後の金融市場」 → p.2

英国の国民投票の結果はマーケットにとってサプライズだったが、ほぼ一巡した。

一気に欧州崩壊のシナリオに入ることなく、新たなアセット・アロケーションが始まってい
る。
US View
… Brexit の米国への影響は？
→ p.3

Brexit によってマーケットの利上げ織り込みは大きく後退した。

だが、今後の金融市場、米国経済指標によって Fed の自信の度合いは異なる。
FX Outlook
… Brexit のサプライズは消化
→ p.5

Brexit 後の混乱はごく数日で消化された。

円安への戻りはリスク資産の状況と米国経済の動向に拠る。
今週のレンジ
来週の予想レンジ
9 月末の予想レンジ
12 月末の予想レンジ
ドル/円
99.02-106.84 円
102.00-104.00 円
105.00-110.00 円
105.00-115.00 円
ユーロ/ドル
1.0913-1.1428ﾄﾞﾙ
1.1050-1.1150ﾄﾞﾙ
1.1000-1.1200ﾄﾞﾙ
1.0000-1.1500ﾄﾞﾙ
ユーロ/円
109.57-122.01円
112.00-116.00 円
110.00-120.00 円
120.00-130.00 円
（今週のレンジは先週金曜日東京午前 5 時～本日東京午前 5 時（データ：Bloomberg）、
予想レンジは本日東京午前 5 時～来週金曜日東京午前 5 時）
・本号はニューヨーク時間木曜日午後4時（東京時間金曜日午前5時）までの情報をもとに作成しています。
・FOREX WEEKLYに関するお問い合わせは、現在お取り引き中の営業部／支店にお願い申し上げます。
・FOREX WEEKLYは弊行ホームページでもご覧頂けます。（http://www.smbc.co.jp/ 外国為替情報→フォレックス・ウィークリー）
本レポートは情報の提供を目的としており、何らかの行動を喚起するものではありません。ここに示した意見は本レ
ポート作成日現在の筆者の意見を示すのみです。データや数値の抽出範囲･基準は任意で設定している場合がありま
す。データ・資料等については、数値等の誤りが含まれている可能性があります。本レポートに基づき、お客さまが
投資のご判断をされた結果に基づき生じた損害･損失について当行は一切責任を負いません。投資や資金運用に関す
る最終決定は、お客さまご自身で判断されるようお願い申し上げます。また、本レポートの全部または一部の無断コ
ピー使用はご遠慮ください。
1
FOREX WEEKLY 2016/7/1
Global View
… 「Brexit 後の金融市場」
先週の英国の国民投票は開票後、次第に離脱票が積み上がり、最終的に離脱が多数となった。これ
に対するグローバルな金融市場の反応は非常に大きかった。しかし、ほんの数日で混乱は終息したよ
うに見える。
いずれ離脱に向けた具体的なステップが始まれば、再び混乱する可能性は大いにあるが、
時期は先で、最初のショックは一巡したと考えても良さそうだ。
EU 離脱の結果となった場合、心配されていたことの一つがグローバル規模での金融市場における
リスクオフであるが、その理由の一つは、英国に続き他の EU 諸国でも離脱・分裂のリスクが高まる
という懸念だった。ドイツ国債は 10 年債利回りがマイナスとなり、マイナス幅を拡大している。
％
％
ドイツ10年債利回り
0.15
1.60
0.10
1.50
0.05
1.40
0.00
1.30
-0.05
1.20
-0.10
1.10
-0.15
bps
対独ｽﾌﾟﾚｯﾄﾞ（右軸）
200
150
100
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6/1
6/3
6/5
6/7
6/9
6/11
6/13
6/15
6/17
6/19
6/21
6/23
6/25
6/27
6/29
300
250
1.00
（ﾃﾞｰﾀ）Bloomberg
（ﾃﾞｰﾀ）Bloomberg
ドイツ DAX指数
10500
イタリア10年債利回り
イタリアFTSE MIB指数
19000
18000
10000
17000
16000
9500
15000
9000
14000
13000
6/1
6/3
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6/17
6/19
6/21
6/23
6/25
6/27
6/29
8500
（ﾃﾞｰﾀ）Bloomberg
ﾄﾞﾙ/ﾄﾛｲｵﾝｽ
1350
（ﾃﾞｰﾀ）Bloomberg
ﾄﾞﾙ/ﾊﾞﾚﾙ
52
51
50
49
48
47
46
45
金先物
1300
1250
1200
6/1
6/3
6/5
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6/13
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6/1
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6/21
6/23
6/25
6/27
6/29
1150
原油先物
（ﾃﾞｰﾀ）Bloomberg
（ﾃﾞｰﾀ）Bloomberg
株式相場は 6 月初と比較して依然としてドイツも周辺国も値を戻していない。後出の FX Outlook
欄で触れているが、英国の株式相場が BOE による追加緩和の可能性を受けて 6 月初よりも高値となっ
ていることから見ると、英国以外の欧州への政治的あるいは経済的な波及リスクへの警戒感が依然と
2
FOREX WEEKLY 2016/7/1
して強いと判断される。具体的には、英国以外の国における反 EU 勢力の躍進、移民問題への世論の
関心の一段の高まり、欧州債務危機後の立ち直りが途上のイタリアなど周辺国経済へのネガティブな
影響、といったことである。
だが、周辺国債（たとえばイタリア国債）はいったん独債との利回り格差を広げたが、その後はイ
タリア国債も買われて、対独スプレッドは縮まっている。このため、マーケットは周辺国内の政治的
な不安よりも、経済的な影響の方に注目していると考えられる。Brexit の結果を見て動き出したマ
ネーは欧州株ではなく、周辺国を含む欧州債へと流入している模様だ。
Brexit というイベントは離脱というサプライズな結果にはなったが、そこから EU 分裂、崩壊とい
った EU 終焉説へと一気に移ることはなく（リスクが高くなり、長期的には可能性があるとしても）、
金融市場は比較的冷静に、欧州以外も含む他の新たなテーマと、それに向けた新たなアセット・アロ
ケーションを始めている。
US View
… Brexit の米国への影響は？
英国の Brexit の結果は米国金融市場にも混乱を及ぼしたものの、ごく短時間で一巡した。米国株
は Brexit で売られたものの、1 週間後には元の水準を回復、ボラティリティも下がってきた。国民
投票の数日前から世論調査が残留を優勢と示したことで、直前にマーケットには残留の方に予想バイ
アスがかかってしまい、結果がサプライズとなったが、深く長い調整には至らなかった。今回の英国
の国民投票は相当に前からスケジュールとして挙がっており、世論調査では離脱のリスクも相応に高
かったため、当局にも投資家にも準備があったことが一因だろう。
ダウ
18200
VIX指数（ﾎﾞﾗﾃｨﾘﾃｨ）
30
18000
25
17800
20
17600
17400
15
17200
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（データ）Bloomberg
（データ）Bloomberg
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6/3
10
17000
こうした状況下、Brexit を受けて、米国の経済や金融政策に対する見通しを下方修正する動きが
散見される。金利先物市場では今年の利上げの可能性はほとんど織り込まれず、来年も利上げが 1
回くらいだとの慎重な織り込み具合になっている。Brexit が米国にとっても悪材料であることは確
かだが、それでも Fed は Brexit でどれだけ弱気になったのだろうか。
6/24 号では英国の国民投票の結果によらず、米国の利上げの時期は後ずれる、との筆者の見解を
示した。結果は Brexit だったので、米国の利上げに対しては向かい風が強まったことになるが、
Brexit がなくても 7 月の利上げは見送られたと思われるので、あまり違いはない。
3
FOREX WEEKLY 2016/7/1
それでは 9 月、あるいはそれ以降の利上げの可能性はどうか。マーケット織り込みのように 9 月の
可能性をも完全に排除できるのか。Brexit の米国経済への影響には、いくつかのルートがあるが、
短期的には、①輸出などを通した実体経済への影響、もしくは②為替や株など金融市場を通した実体
経済への影響、が挙げられる。
米国から英国への輸出は輸出全体の 10％以下であり、かつ、米国は外需依存の経済ではないため、
英国の GDP が下方シフトしても、こうした直接的な影響は米国の GDP を 0 コンマ数パーセント押し下
げるに過ぎない。こうした算出は他の地域を経由した相互の影響を含まないので、実際にはこれより
も大きな影響があると計算すべきだろうが、それでも英国が今日 EU から離脱するわけではないので、
影響が現れるまでに時間がかかるだろう。
一方、為替や株などの金融市場を通した実体経済への影響については、ドル高や株安は即座に現れ
るが、その実体経済への影響となると、半年以上ものラグを伴う。株安の場合には消費者や企業経営
者のセンチメントの悪化は短期的に発生するだろうが、景気に対しては波及プロセスは時間がかかる。
また、より興味深いのは、Brexit の影響で米国債への資金流入によって米国の長期金利が押し下
げられたことだ。ドル高は景気に対してマイナス効果だが、長期金利の低下はプラス効果となる。国
民投票の直前の米 10 年債利回りは 1.75％だったが、30 日には 1.45％まで低下した。一方、同じこ
の 1 週間でドルインデックスは 3％弱のドル高。これだけを比較すると、長期金利の低下によるプラ
ス効果はドル高のマイナス効果の半分程度しか相殺することが出来ない、という試算になる。しかし
6 月初からを眺めると（下グラフ）、雇用統計後の利上げ観測後退による長期金利の低下もあるため、
同じ期間のドル高（6 月初からでは 1％もドル高にはなっていない）に比べると、長期金利の低下に
よるプラス効果はドル高のマイナス効果を上回る。
米10年債利回り
％
1.90
1.85
1.80
1.75
1.70
1.65
1.60
1.55
1.50
1.45
1.40
ドルインデックス
6/29
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6/25
6/23
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6/17
6/15
6/13
6/9
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6/7
6/5
6/3
6/1
97.00
96.50
96.00
95.50
95.00
94.50
94.00
93.50
93.00
92.50
92.00
（データ）Bloomberg
（データ）Bloomberg
したがって、Brexit の結果として Fed が 9 月の利上げにも慎重となるケースは、①英国の EU 離脱
のプロセスが前倒しとなり、実体経済への影響が早めに出てくる、②再び大きな株安となって消費者
や企業のセンチメントが劣化する、③長期金利が低下しても相殺しきれないほどのドル高が進行する、
といった場合となる。このように列挙すると、これらのケースが Brexit に起因して 9 月までに現れ
るリスクは低いと考えられる。7 月の FOMC は Brexit も踏まえた慎重なトーンとなるだろう。だが、
その後 9 月までは、ドルを含む金融市場全般の動きと米国自身の経済データに拠って、Fed の利上げ
に対するスタンスは強気にも弱気にもなり得る。Brexit によってマーケットは弱気になってしまっ
たが、Fed が再び自信を取り戻せば、マーケットも利上げ織り込みの不足を修正せねばならなくなる。
4
FOREX WEEKLY 2016/7/1
なお、6/24 号で取り上げたように、Brexit 問題とは全く別に、米国経済には脆弱性がある。この
ため、Fed が自信を取り戻しても、再び自信を失い、5 月から 6 月にかけての動きと似た状況となる
可能性もある。この 7-9 月も Fed の金融政策に関して見るべきもの、考慮すべきものが多くある。来
週は、6 日に 6 月 FOMC の議事録公表、8 日に雇用統計の発表がある。FOMC 議事録はいったん利上げ
をプレアドした Fed が雇用統計の下振れを見て利上げを断念した会合の記録である。Fed の慎重さが
にじみ出る内容だろう。
しかし一方、雇用統計は前回の下振れの反動増が予想されるため、9 月の FOMC
に向けて Fed が自信を取り戻す可能性をマーケットも意識することになるだろう。
FX Outlook
… Brexit のサプライズは消化
23 日の英国国民投票の結果が EU 離脱（Brexit）となったことは驚きだったが、金融市場はその後
数日でこの最初の混乱を消化した。Brexit のマイナスの影響は“中長期的には”英国経済およびグ
ローバル経済にも及ぶと考えられる。だが、まだ Brexit の実際の離脱時期や、その際の EU との新た
な関係などは全く未定であり、影響ルートや影響の度合いは不確かで、マーケットも国民投票のサプ
ライズの後、持続的に何かのリスクを織り込むことが出来ない。マーケットの落ち着きぶりからは、
マーケットの関心事は足元で Brexit からいったん離れたようにも見える。
ドル円は Brexit の可能性が高まった時点で 100 円を割り込んだが、すぐに反発し、そこからゆっ
くりと値を戻している。日本による為替介入も実施されていないと思われるが、このマーケットの動
向であれば、とりあえず介入は不要となった。ただし、Brexit のイベントによって、ポンド円やユ
ーロ円でも円高にバイアスが大きくかかった結果、円の水準は Brexit 前よりも円高水準にシフトし
ている。Brexit 関連あるいはその他のリスク（たとえば中国？）が浮上すれば、ドル円は容易に再
び 100 円を下回るだろう。
他方、ドル円が 105 円を超えるドル高、円安となるためには、Brexit による混乱が足元では拡大
していないことへの安堵感（→円安）、そして米国の利上げ織り込みをマーケットが修正すること（→
ドル高）、が必要となるだろう。8 日の雇用統計をはじめ、米国の経済指標の強弱が再び注目される。
英国の EU 離脱のためには英国がリスボン条約第 50 条に基づき、離脱を申請してプロセスを始める
必要がある。キャメロン首相の辞任後、英国の政治の混乱が露呈し、加えて、BOE のカーニー総裁が
30 日、今夏、追加緩和を実施する可能性に言及したため、ポンドには下落の圧力が加わり続けてい
る。だが、カーニー総裁は流動性供給オペを 9 月末まで週間で実施することも発表した。追加緩和と
金融市場の安定性の組み合わせは、
政治的な不透明感の強さにもよらず、英国株式相場を押し上げる。
50 条発動は秋の党首選終了後、しかも直後でもないことから、Brexit によるグローバルな株の連鎖
安は当面、回避できると思われる。この点は円にとって円安方向をサポートする材料となる。
5
6600
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1.55
6/1
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6/29
FOREX WEEKLY 2016/7/1
ポンド/ドル
1.50
1.45
1.40
1.35
1.30
160
155
150
145
140
135
130
（データ）Bloomberg
FTSE100
6400
6200
6000
5800
5600
（データ）Bloomberg
6
ポンド/円
（データ）Bloomberg
1.45
1.35
1.25
1.15
1.05
0.95
0.85
0.75
英10年債利回り
（データ）Bloomberg
FOREX WEEKLY 2016/7/1
ディーラーに聞きました（来週のドル円相場の方向性～ブルベア）
週
5 月 23 日～
30 日～
6 月 6 日～
13 日～
20 日～
27 日～
7 月 4 日～
予想
＋２
＋１
＋２
＋２
＋１
－２
－２
実績
中立
中立
ベア
ベア
ベア
ベア
≪見方≫
当行の為替ディーラー（マーケット、カスタマー）8 名を対象に、来週の相場予想を聴取。ドルブル（終値から１円以
上のドル高）、中立(終値から上下１円内)、ドルベア（終値から１円のドル安）の三択で、結果を（ドルブル人数－ドルベア人数）
で表記。＋（プラス）は円安ドル高、－（マイナス）は円高ドル安を示す。
主要 3 通貨の動き（2015 年 1 月～）
ドル/円
ユーロ/ドル
130
1.30
125
1.25
120
1.20
115
1.15
110
1.10
105
1.05
100
1.00
ユーロ/円
150
145
140
135
130
125
115
5/1/2016
3/1/2016
1/1/2016
9/1/2015
11/1/2015
7/1/2015
5/1/2015
3/1/2015
1/1/2015
5/1/2016
3/1/2016
1/1/2016
9/1/2015
11/1/2015
7/1/2015
5/1/2015
3/1/2015
110
1/1/2015
5/1/2016
3/1/2016
1/1/2016
9/1/2015
11/1/2015
7/1/2015
5/1/2015
3/1/2015
1/1/2015
120
（データ出所：Bloomberg）
その他通貨の中期的な動向（2011 年 1 月～）
ドル/人民元
英ポンド/ドル
ドル/ブラジル・レアル
1.50
2.5
6.1
1.45
2.0
6.0
1.40
5.9
1.35
5.8
1.30
4.5
4.0
1.5
1/1/2016
7/1/2015
1/1/2015
7/1/2014
1/1/2014
7/1/2013
1/1/2013
7/1/2012
1/1/2012
7/1/2011
1/1/2011
1/1/2016
7/1/2015
1/1/2015
7/1/2014
1/1/2014
7/1/2013
1/1/2013
7/1/2012
1/1/2012
7/1/2011
1.0
1/1/2011
1/1/2016
6.2
7/1/2015
1.55
1/1/2015
3.0
6.3
7/1/2014
1.60
1/1/2014
3.5
6.4
7/1/2013
1.65
1/1/2013
1.70
6.5
7/1/2012
1.75
6.6
1/1/2012
6.7
7/1/2011
1.80
1/1/2011
6.8
（データ出所：Bloomberg）
7
70
60
50
40
30
20
株（上海総合指数）
5500
4500
3500
2500
1500
原油（WTI 先物（期近物）：ドル/バレル）
8
2016/4/1
14000
2016/4/1
16000
2016/1/1
15000
2015/10/1
2015/7/1
2016/4/1
16000
2016/4/1
17000
2016/1/1
株（米ダウ）
2016/1/1
18000
2016/1/1
18000
2015/10/1
19000
2015/10/1
20000
2015/10/1
20000
2015/7/1
株（日経平均株価）
2015/7/1
22000
2015/7/1
2.6
2.4
2.2
2.0
1.8
1.6
1.4
1.2
2015/4/1
2015/1/1
2016/4/1
2016/1/1
2015/10/1
2015/7/1
2015/4/1
2015/1/1
％
2015/4/1
2015/1/1
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2016/1/1
2015/10/1
2015/7/1
2015/4/1
2015/1/1
0.6
0.4
0.2
0.0
-0.2
-0.4
2015/4/1
2015/1/1
2016/4/1
2016/1/1
2015/10/1
2015/7/1
2015/4/1
2015/1/1
債券（日本国債・10 年債利回り）
2015/4/1
2015/1/1
2016/4/1
2016/1/1
2015/10/1
2015/7/1
2015/4/1
2015/1/1
FOREX WEEKLY 2016/7/1
通貨以外のマーケット動向（2015 年 1 月～）
債券（米国債・10 年債利回り）
％
株（ドイツ DAX 指数）
13000
12000
11000
10000
9000
8000
金（NY 先物（期近物）：ﾄﾞﾙ/ﾄﾛｲｵﾝｽ）
1500
1400
1300
1200
1100
1000
900
(データ出所：Bloomberg)
FOREX WEEKLY 2016/7/1
今週のプライスアクション（ドル円）
（出所：Reuters）
① 英国国民投票で「EU 離脱」
の結果となり、ドル円が急
落。一時 99.00 円をつけた。
② 英国国民投票直後のショッ
クが和らいだことを受けて、
ドル円は緩やかに上昇。
②
①
来週のチャ－ト分析
（出所：Reuters）
Daily JPY=EBS
Daily EUR=EBS
2016/04/29 - 2016/07/13 (TOK)
Price
2016/05/04 - 2016/07/13 (TOK)
Price
112
1.1500
111
1.1450
110
1.1400
109
1.1350
108
1.1300
107
106
1.1250
105
1.1200
104
1.1150
103
1.1100
102
1.1050
101
1.1000
100
1.0950
0
02日
09日
16日
2016年 5月
23日
30日
06日
13日
20日
2016年 6月
27日
04日
.1234
11日
2016年 7月
09日
16日
23日
2016年 5月
30日
06日
13日
20日
2016年 6月
27日
04日
11日
2016年 7月
＜ドル円、日足、一目均衡表＞
＜ユーロドル、日足、一目均衡表＞
・現在雲の下を推移。
・現在雲の下を推移。
・7/8 の雲上限は 1.1357 ドル、下限は 1.1296 ドル。
・7/8 の雲上限は 109.68 円、下限は 108.74 円。
来週の主な材料
７／４（月）
（日）6 月マネタリーベース
７／５（火）
（米）5 月製造業受注（欧）6 月ユーロ圏サービス業 PMI(確報)
７／６（水）
（米）5 月貿易収支、6 月非製造業 ISM（米）FOMC 議事録（欧）5 月独製造業受注
７／７（木）
（日）日銀支店長会議（欧）5 月独鉱工業生産、ECB 議事録
７／８（金）
（日）6 月景気ウォッチャー調査、5 月国際収支、5 月毎月勤労統計（米）6 月雇用統計
（時間は全て現地時間）
（本ページの担当：花木）
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